Bản chất của cách tiếp cận giá trị cổ đông là các nhà quản trị sẽ đƣợc đánh giá dựa trên khả năng phát triển của các chiến lƣợc tạo ra lợi nhuận lớn hơn chi phí vốn. Những lợi thế của cách tiếp cận này là nó tối đa hóa giá trị của công ty đó cho các nhà đầu tƣ và tạo ra dòng tiền mặt cho phép nó đáp ứng đòi hỏi của những ngƣời có quyền lợi khác – các nhân viên, nhà cung cấp và cộng đồng. Nó chiếm ƣu thế hơn các cách tiếp cận kế toán truyền thống ở chỗ nó tránh đƣợc cách tƣ duy ngắn hạn cố hữu trong việc nhắm tới các thu nhập, tỉ suất ROI hay các tiêu chí về lợi tức thu đƣợc từ một vụ đầu tƣ. Trong một thời đại, nơi những thứ vô hình – các thƣơng hiệu, các kĩ năng, mối quan hệ giữa khách hàng và nhà cung cấp – là những tài sản tối ƣu giá trị sổ sách hay kế toán không hữu dụng gì mấy trong việc xác định giá trị doanh nghiệp.
Nhƣng cũng nhƣ bất kì các kĩ thuật nào khác, các nhà quản trị cần nhận thức về các giả định và ƣớc tính cần thiết để áp dụng phân tích giá trị cổ đông vào các vấn đề thực tế. Các giả định khống chính xác và các ƣớc tính hông thích hợp về dữ liệu cần thiết có thể sẽ gây ra những dự báo kém về giá trị cổ đông và các quyết định không chính xác. Các khu vực nhạy cảm đƣợc thực hiện nhƣ sau:
- Dự báo các dòng tiền mặt. Đầu vào chủ yếu cho phân tích này là dự báo về tăng trƣởng
doanh thu, lợi suất kinh doanh và các yêu cầu đầu tƣ cho ít nhất một năm tới. Những yếu tố này phụ thuộc sâu sắc vào các đánh giá chuẩn về sự tiến hóa của thị trƣờng đó trong tƣơng lai và ít nhât là khả năng duy trì lợi thế cạnh trah của công ty đó. Những ƣớc tính nhƣ thế có thể xa thực tế vì sự thiên vị với những phần mà các nhf quản trị tạo ra, thông tin không chính xác về khách hàng và các đối thủ cạnh tranh và những sự kiện không đoán trƣớc đƣợc. Tuy nhiên, quyền vạn năng không phải là một điều kiện tiên quyết để sự dụng các phƣơng pháp khoa học. Ngoài ra, hầu hết các công ty đƣợc quản lí tốt đều có dự báo năm năm về doanh thu, lợi nhuận và dòng tiền mặt nhƣ một phần của qui trình đối với kế hoạch thƣờng niên của họ. Vậy nên, bảng phân tích giá trị cổ đông không đói hỏi thêm các dữ liệu mới vào nữa.
- Chi phí vốn. Vấn đề tính toán giá trị cổ đông đòi hỏi việc chiết khấu dòng tiềm mặt của mỗi đơn vị doanh nghiệp bởi trung bình trọng số chi phí nợ và giá trị tài sản cầm cố. Mỗi đơn vị kinh doanh trong công ty sẽ có chi phí vốn riêng tùy thuộc vào sự đối diện của nó đõi với rùi ro và lƣợng nợ cần thiết để cấp nguồn tài chính cho tài sản của doanh nghiệp đó. Việc ƣớc tính chi phí vốn không dễ dàng và các ƣớc tính khác nhau sẽ đem lại các hiện giá khác nhau. Đặc biệt, bảo hiểm rủi ro của các đơn vị doanh nghiệp là công việc rất khó ƣớc tính. Thƣờng rất khó tìm ra các công ty đƣợc công bố công khai tƣơng tự để ƣớc tính mức đọ biến đổi của giá cổ phiếu, vì vậy, các hệ thống đo lƣờng trực tiếp thƣờng đƣợc sử dụng. Những phụ lục có tính chủ quan này có nghĩa rằng các con số phí vốn đƣợc sử dụng có thể dễ dàng chệch một hay hai %.
- Các ƣớc tính về giá trị cuối cùng. Việc tính toán giá trị cổ đông chia ƣớc tính thành hai phần: hiên giá của các dòng tiền mặt trong thời kì hoạch định và một giá trị cuối cùng là hiện giá của các dòng tiền mặt xuất hiện sau thời kì hoạch định. Đối với các doanh nghiệp
63
tăng trƣởng, tỷ lệ giá trị trội hơn xuất hiện trong giá trị cuối cùng. Đáng tiếc là rất khó để có thể quá tin tƣởng về giá trị này. Có rất nhiều phƣơng pháp khác nhau xuất hiện với một câu trả lời, trong đó có cách tiếp cận niên kim vĩnh cửu, niên kim vĩnh cửu với làm phát, và cách tiếp cận giá trị thị trƣờng đa dạng. Nhƣng mỗi cách tiếp cận đều có thể cho ra những ƣớc tính khác nhau về giá trị cuối cùng. Và nhƣ vậy, lựa chọn là một vấn đề về đánh giá.
- Đƣờng ranh giới. Giá trị đƣợc tạo ra bởi một chiến lƣợc đƣợc tính bằng cách ƣớc tính giá trị cổ đông nếu chiến lƣợc đó đƣợc áp dụng, và sau đó trừ đi từ một giá trị cổ đông ranh giới. Giá trị cổ đông tiền chiến lƣợc hay ranh giới thƣờng đƣợc coi là giá trị hiện tại của doanh nghiệp đó với giả thiết rằng không có giá trị bổ sung nào đƣợc tạo ra hay mất đi. Điều này đã tạo điều kiện thuận lợi cho việc ƣớc tính hiện giá của doanh nghiệp tính theo phƣơng thức niên kim vĩnh cửu bằng cách chia lợi nhuận kinh doanh thuần với chi phí vốn. Nhƣng giả thiết rằng khả năng sinh lời sẽ đƣợc duy trì và bất kì khoản đầu tƣ nào cũng sẽ thu lại phí vốn của nó là một giả thiết không thực tế. Khi thị trƣờng chín muồi, năng suất thăng dƣ và cạnh tranh thƣờng sẽ áp đặt sức ép lên lợi nhuận dẫn đến việc xói mòn giá trị chứ không phải duy trì giá trị. Trong trƣờng hợp này, giá trị đƣợc tạo ra từ chiến lƣợc sẽ đƣợc đánh giá thấp trừ khi giá trị ranh giới thực tế hơn đƣợc sử dụng. Trong một số trƣờng hợp, nơi mà chiến lƣợc đƣờng ranh giới chẳng khác gì việc tu hoạch từ doanh nghiệp, giá trị tiền chiến lƣợc có thể là giá trị thanh lý của doanh nghiệp đó.
- Cách lựa chọn tăng trƣởng. Nếu muốn bền vững một doanh nghiệp cần phải phát triển các
phƣơng án cho phép nó thăm dò các cơ hội tăng trƣởng mới (Hình 2.2). Một số các phƣơng án này sẽ trở thành doanh nghiệp tƣơng lai. Lý thuyết lựa chọn đóng một vai trò quan trọng trong các thị trƣờng vốn nhƣng cho đến gần đây vẫn không đƣợc sử dụng trong việc đƣa ra quyế định của doanh nghiệp. Một lựa chọn là một cuộc mua bán cơ hội chứ không phải là một đòi hỏi để thẳng tiến với khoản đầu tƣ vào một thời điểm sau đó. Các công ty có tính đổi mới đã có nhiều quyết định nhƣ vậy. Một nhà bán lẻ ở Châu Âu đã thực hiện một vụ mua lại nhỏ ở Mỹ để học hỏi về thị trƣờng trƣớc khi quyết định có nên có một sự cam kết lớn hơn không. Đối mặt với những bất ổn định về thị trƣờng và kĩ thuật về sản phẩm mới của mình, một công ty có thể quyết định có nên xây một nhà máy mới 50 triệu bảng và một năm sau đó xây một nhà máy kia nếu nhà máy thí điểm có vẻ thành công. Khoản đầu tƣ 5 triệu bảng thể hiện việc mua một phƣơng án và có thể là một khoản đầu tƣ tốt nếu mức độ kém chắc chắn quá cao.
- Bảng phân tích giá trị cổ đông không thể xử lí các phƣơng án một cách trực tiếp. Nếu các nhà quản trị không sử dụng loại hình thí điểm này, khi đó cải tiến và tăng trƣởng chắc chắn sẽ bị chậm lại. Rất may là nhiều các công ty đều có những quyết định về phƣơng án lựa chọn dựa trên cơ sở phán xét vƣợt khỏi các khuôn mẫu đánh giá vốn thông thƣờng. Gần đây hơn, lý thuyết các quyết định và lý thuyết các phƣơng án tài chính đã đƣợc mở rộng để có thể xem xét thấu đáo hơn về cách thức xác định giá trị của những kiểu vấn đề nhƣ vậy. Chắc chắn là các phƣơng án lựa chọn đóng một vai trò rất quan trọng và những đánh giá cao về các thị trƣờng tài chính đem đến cho công ty tăng trƣởng những hình ảnh phản ánh rõ ràng về sự gắn kết giá trị với các lựa chọn của công ty đó.
- Những kì vọng thị trƣờng chứng khoán. Bảng phân tích giá trị cổ đông giả thiết rằng nếu một chiến lƣợc làm gia tăng giá trị ngầm định của mỗi cổ phiếu thì điều này sẽ đƣợc phản ánh trong sự giá tăng của giá cổ phiếu thực tế hay cổ phiếu thị trƣờng. Nói các khác, lợi nhuận cổ đông là một hàm chiết khấu các dòng tiền mặt tƣơng lai với hiện giá thuần của
64
chúng. Có nhiều vis dụ chứng minh rằng việc này nói chung là đúng. Thu nhập mỗi cổ phiếu có sự tƣơng quan bằng 0 với sự thay đổi giá cổ phiếu theo thời gian,, mặc dù các dòng tiền mặt khấu hao giải thích cho các khoảng 80% sự thay đổi về giá.
- Tuy nhiên về ngắn hạn sẽ có những sai biệt đáng kể. Các giá cổ phiếu thực tế đƣợc quyết định bởi các kì vọng của những nhà đầu tƣ, các giá trị ngầm định đƣợc quyết định bởi các kì vọng của những nhà quản trị. Những thứ này có thể khác biệt khi tính đến những khá biệt trong đánh giá về những hệ quả của thông tin đó. Để giảm bớt những khác biệt đó, ban quản trị cần kiểm tra các giả định marketing và chiến lƣợc sau những dự đoán của các nhà quản trị. Việc họ trao đổi có hiệu quả vợi thị trƣờng cơ sở hợp lý trong dài hạn đằng sau các chiến lƣợc của họ cũng rất quan trọng.