8. Hƣớng phát triển của đề tài:
1.3.4 Định giá công ty trong hoạt động M&A: 2 8-
Định giá giá trị doanh nghiệp là một công việc rất quan trọng và có tác động mạnh mẽ đến thƣơng vụ mua lại, sáp nhập, doanh nghiệp. Kết quả định giá doanh nghiệp sẽ làm cơ sở cho việc thỏa thuận giao dịch M&A. Đối với ngƣời mua, định giá
chính xác công ty mục tiêu sẽ giúp doanh nghiệp tránh tình trạng đặt giá mua quá cao so với năng lực thực tế của đối tác. Đối với doanh nghiệp bán thì việc định giá doanh nghiệp chính xác sẽ giúp họ tránh tình trạng thâu tóm bởi các đối tác do chấp nhận giá bán thấp hơn giá trị thực tế của doanh nghiệp. Đây là một điều mà các công ty tham gia thƣơng vụ M&A rất lo ngại.
Một số nguyên tắc cơ bản khi tiến hành định giá doanh nghiệp:
Mỗi ngƣời mua tiềm năng sẽ định giá doanh nghiệp theo cách khác nhau. Một mức giá duy nhất sẽ loại trừ một số ngƣời mua tiềm năng và không
đƣợc đảm bảo chắc chắn sẽ là mức giá tối đa thu đƣợc. Hình thức đấu giá đƣợc xem là cách tốt nhất để có giá tối ƣu.
Không có cách định giá nào là tối ƣu, nó chỉ phù hợp với từng loại hình doanh nghiệp cụ thể với từng mục đích cụ thể của ngƣời mua - ngƣời bán. Có rất nhiều phƣơng pháp định giá doanh nghiệp khác nhau, tùy thuộc vào nhu cầu của các bên tham gia M&A, tùy thuộc vào kinh nghiệm, nhận định chủ quan và nhóm thẩm định,…nhƣng thƣờng đƣợc thực hiện nhiều nhất vẫn là các phƣơng pháp sau:
Phƣơng pháp giá trị tài sản thuần.
Phƣơng pháp hệ số giá/ thu nhập và định giá dựa trên giá trị thị trƣờng.
Phƣơng pháp chiết khấu dòng tiền.
Phƣơng pháp chiết khấu cổ tức. 1.3.4.1 Định giá dựa trên tài sản thuần:
Là phƣơng pháp xác định giá trị doanh nghiệp trên cơ sở lý luận: Giá trị doanh nghiệp là giá trị thị trƣờng của toàn bộ tài sản trừ đi các khoản nợ. Theo đó khoản mục tài sản và nợ trên bảng cân đối kế toán đƣợc điều chỉnh theo giá thị trƣờng, sau đó lấy tổng tài sản trừ đi các khoản nợ để tính ra giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu. Phƣơng pháp này áp dụng cho những trƣờng hợp sau:
Các doanh nghiệp có hạch toán theo định kỳ.
Các doanh nghiệp có nguồn dữ liệu kế toán đáng tin cậy.
Các tài sản có quyền sử dụng đất, cổ phần trái phiếu,…đã đƣợc đánh giá lại theo giá trị thị trƣờng.
Giá trị tài sản vô hình của doanh nghiệp là không đáng kể.
Với đặc điểm nhƣ vậy, phƣơng pháp này không áp dụng cho những công ty mà hoạt động chủ yếu là phân phối sản phẩm hoặc cung ứng dịch vụ mà chỉ phù hợp với những công ty sản xuất hoặc công ty quản lý tài sản vì chức năng hoạt động chính của chúng là quản lý các tài sản tạo ra thu nhập.
Các bƣớc tiến hành định giá:
A. Tính toán giá trị kế toán: Giá trị kế toán của tài sản doanh nghiệp đƣợc phản ánh trong bảng cấn đối kế toán tại một thời điểm xác định các thông tin liên quan của doanh nghiệp. Nếu thông tin kế toán không đáng tin cậy thì phải tiến hành kiểm kê đánh giá lại toàn bộ tài sản hiện có cũng nhƣ tình hình công nợ của doanh nghiệp tại thời điểm định giá.
B. Đánh giá lại các tài sản hiện có của doanh nghiệp. Giá trị thực tế của doanh nghiệp không bao gồm các khoản sau:
Giá trị tài sản thuê, mƣợn, nhận góp vốn liên doanh, liên kết. Giá trị tài sản ứ đọng, không cần dùng, đang chờ thanh lý.
Chi phí xây dựng cơ bản dở dang của công trình đã bị trì hoãn trƣớc thời điểm định giá của doanh nghiệp theo quyết định của cấp có thẩm quyền. Các khoản đầu tƣ dài hạn của doanh nghiệp khác đƣợc chuyển cho đối tác
theo quyết định của cơ quan có thẩm quyền.
Tài sản thuộc công trình phúc lợi, nhà ở của cán bộ công nhân viên trong doanh nghiệp đƣợc đầu tƣ bằng nguồn quỹ phúc lợi, quỹ khen thƣởng của doanh nghiệp.
Việc đánh giá lại các loại tài sản hiện có của doanh nghiệp tập trung vào các mảng sau:
a. Đánh giá lại tài sản cố định (kể cả tài sản cố định cho thuê) theo công thức:
Giá trị thực của tài sản cố định = nguyên giá tính theo thị trƣờng * chất lƣợng còn lại của tài sản cố định tại thời điểm định giá.
b. Đánh giá lại vật tư, hàng hóa, sản phẩm theo công thức:
Giá trị thực tế = nguyên giá tính theo giá trị trƣờng * chất lƣợng còn lại của vật tƣ, hàng hóa, sản phẩm.
c. Đánh giá lại tài sản bằng tiền:
Bao gồm tiền mặt, tiền giấy và các loại giấy tờ có giá của doanh nghiệp theo phƣơng pháp sau:
Tiền mặt đƣợc xác định theo biên bản kiểm kê.
Tiền gửi đƣợc xác định theo số dƣ đã đối chiếu xác nhận với ngân hàng. Các giấy tờ có giá đƣợc xác định theo giá giao dịch trên thị trƣờng. Nếu là
ngoại tệ sẽ đƣợc quy đổi thành đồng nội tệ theo tỷ giá thị trƣờng tại thời điểm định giá. Nếu không có giao dịch thì xác định theo mệnh giá (không tính các khoản nợ khó đòi hoặc nợ không đòi đƣợc).
d. Đánh giá lại các khoản phải thu: khoản này tính vào giá trị doanh nghiệp đƣợc xác định theo số dƣ trực tiếp trên sổ kế toán tại thời điểm định giá (không tính các khoản nợ khó đòi hoặc nợ không đòi đƣợc).
e. Đánh giá lại các khoản đầu tƣ ra bên ngoài của doanh nghiệp: Nếu các khoản đầu tƣ này không lớn thì căn cứ vào số liệu của bên đối tác đầu tƣ để xác định. Tuy nhiên nếu khoản đầu tƣ này nếu lớn thì phải xem xét đánh giá thông qua hợp đồng ký kết giữa hai bên để xác nhận.
f. Đánh giá lại giá trị tài sản kí cƣợc, ký quỹ ngắn hạn và dài hạn: Đƣợc xác định theo số thực tế trên sổ kế toán đã đƣợc đối chiếu và xác nhận tại thời điểm định giá.
g. Đánh giá lại quyền thuê bất động sản: Nếu doanh nghiệp đã trả tiền thuê một lần cho nhiều năm thì tính lại giá trị thuê vào thời điểm thẩm định giá. Nếu doanh nghiệp đã trả tiền thuê đất hằng năm thì lợi thế quyền thuê đất tính theo phƣơng pháp chiết khấu dòng thu nhập trong tƣơng lai.
h. Đánh giá tài sản vô hình: theo phƣơng pháp này ngƣời ta chỉ thừa nhận giá trị của tài sản vô hình trên sổ sách kế toán
C.Tính toán giá trị tài sản ròng theo công thức:
Trong đó:
giá trị thị trƣờng của vốn chủ sở hữu. giá trị thị trƣờng của toàn bộ tài sản.
: giá trị thị trƣờng của nợ.
Lý thuyết của định giá tài sản trong trƣờng hợp này là ngƣời mua không nên trả nhiều hơn những gì mình phải trả để có đƣợc hoặc xây dựng đƣợc những tài sản tƣơng đƣơng trong thị trƣờng mở.
Khi sử dụng phƣơng pháp định giá tài sản, tất cả các loại tài sản của công ty mục tiêu, kể cả tài sản vô hình và tài sản hữu hình, cần phải đƣợc xem xét và tính toán. Việc tính toán giá trị của tài sản hữu hình tƣơng đối dễ thực hiện hơn nếu chúng thƣờng xuyên đƣợc giao dịch trên thị trƣờng. Tuy nhiên, việc định giá các tài sản vô hình của công ty rất khó khăn do phƣơng pháp tính toán, nhận định chủ quan của thẩm định viên, của ngƣời mua, ngƣời bán,…vì vậy rất khó khăn trong việc thuyết phục ngƣời mua về giá trị chính xác của tài sản vô hình.
Hiện nay, phƣơng pháp khoa học nhất đƣợc công nhận để xác định giá trị tài sản vô hình là phƣơng pháp GOOWILL. Dựa trên cơ sở sau: Giá trị của tài sản vô hình trong một doanh nghiệp đƣợc tính bằng giá trị hiện tại của các khoản thu nhập do tài sản vô hình tạo ra. Dựa trên cơ sở đó, ngƣời ta có thể tính ra giá trị doanh nghiệp bằng tổng tài sản vô hình và hữu hình.
Công thức tính: = ANC+ GW Trong đó:
: giá trị doanh nghiệp. ANC: giá trị tài sản thuần.
GW: giá trị tài sản vô hình, còn lại là lợi thế thƣơng mại. Công thức xác định giá trị tài sản vô hình:
Với : lợi nhuần thuần của năm t. : giá trị tài sản đƣa vào kinh doanh.
r: là tỷ suất lợi nhuận “ bình thƣờng” của tài sản đƣa vào kinh doanh. : là lợi nhuận bình thƣờng của tài sản năm t.
Trong đó:
Giá trị tài sản đƣa vào kinh doanh có thể đánh giá lại theo thị trƣờng nhƣ phƣơng pháp:
1.3.4.2 Phƣơng pháp hệ số giá/ thu nhập (P /E) và đánh giá dựa trên giá trị thị trƣờng: trƣờng:
Phƣơng pháp này đánh giá thông qua so sánh giá trị thị trƣờng của công ty tƣơng đƣơng đƣợc thực hiện trên thị trƣờng. Phƣơng pháp này tỏ ra hữu hiệu đối với công ty có quy mô lớn, cổ phiếu đƣợc giao dịch rộng rãi. Để thực hiện phƣơng pháp này đòi hỏi thị trƣờng chứng khoán phải hoạt động có hiệu quả và chế độ công khai thông tin thực hiện tốt để các nhà đầu tƣ có thể tiếp cận đƣợc cơ sở dữ liệu về tình hình tài chính của công ty.
Các chỉ số thƣờng đƣợc sử dụng:
Tỷ số : P/E = thị giá cổ phiếu/Thu nhập mỗi cổ phiếu
Tỷ lệ P/E chỉ cho rằng thị trƣờng chấp nhận trả giá gấp bao nhiêu lần thu nhập của mỗi cổ phiếu, có nghĩa là lƣợng vốn hóa của một doanh nghiệp gấp bao nhiêu lần so với thu nhập của nó. Phần thu nhập này có đƣợc phân phối hay giữ lại, và nó tạo ra giá trị thặng dƣ trong tƣơng lai đối với doanh nghiệp trong trƣờng hợp giữ lại. Việc biết đƣợc giá trị của lƣợng vốn hóa bỏ ra có đƣợc khoản thu nhập liên tục và điều hết sức quan trọng đối với mỗi nhà đầu tƣ. Nhƣ vậy, bên mua có thể so sánh mức P/E trong bình của cổ phiếu trong ngành để xác định một mức giá sơ bộ, sau đó có những điều chỉnh hợp lý cho phù hợp với thực tế của công ty mục tiêu.
Tỷ số P/S = thị giá cổ phiếu/doanh số.
Tỷ số EPS = lợi nhuận ròng /số cổ phần đang lƣu hành.
Tỷ số P/B (thị giá/thƣ giá): nếu một doanh nghiệp đang bán cổ phần với mức giá thấp hơn giá trị ghi sổ của nó (tức là tỷ lệ P/B nhỏ hơn 1).
Khi đó có hai trƣờng hợp xảy ra: Hoặc là thị trƣờng đang nghĩ rằng giá trị tài sản của công ty đã bị thổi phồng quá mức, hoặc là thu nhập trên tài sản của công ty quá thấp. Nếu nhƣ điều kiện đầu tiên xảy ra, các nhà đầu tƣ nên tránh các cổ phiếu này bởi vì giá trị tài sản của công ty nhanh chóng đƣợc thị trƣờng điều chỉnh đúng giá trị thật. Còn nếu điều kiện thứ 2 đúng, thì có khả năng lãnh đạo mới của công ty hoặc điều kiện kinh doanh mới sẽ đem lại những chuyện vọng kinh doanh của công ty, tạo
dòng thu nhập riêng và tăng lợi nhuận cho công ty. Ngƣợc lại, nếu một công ty có giá trị thị trƣờng của cổ phiếu cao hơn giá trị ghi sổ thì đây là dấu hiệu của công ty làm ăn kinh doanh có hiệu quả, thu nhập trên tài sản cao => chỉ số P/B chỉ thực sự có ích khi nhà đầu tƣ xem xét các doanh nghiệp có mức độ tập trung vốn cao hoặc các công ty tài chính, bởi tài sản của các công ty này tƣơng đối lớn. Ngoài ra có thể sử dụng các chỉ số khác nhƣ: EBIT, EAT,…
Tuy nhiên, nhƣợc điểm của phƣơng pháp này khó áp dụng đối với những công ty nhỏ vì khó tìm đƣợc công ty tƣơng đƣơng trên thị trƣờng. Mặt khác, mục tiêu của báo cáo tài chính đối với công ty cổ phần đại chúng có thể rất khác với công ty tƣ nhân. Trong khi đội ngũ quản lý của công ty đại chúng cố gắng để thực hiện thu nhập cao trên báo cáo tài chính nhằm thu hút nhà đầu tƣ thì ngƣời sở hữu công ty tƣ nhân lại muốn thu nhập của mình là nhỏ nhất có thể trên báo cáo tài chính để giảm thiểu gánh nặng về thuế.
1.3.4.3 Phƣơng pháp chiết khấu dòng tiền:
Đây là phƣơng pháp xác định giá trị doanh nghiệp trên cơ sở khả năng sinh lời trong tƣơng lai. Phƣơng pháp này dự đoán dòng thu nhập (dòng ngân lƣu) của công ty trong tƣơng lai (3-5 năm) sau đó quy về giá trị hiện tại theo lãi suất chiết khấu. Cụ thể nhƣ sau:
Dòng ngân lƣu tự do FCF = thu nhập sau thuế+ khấu hao - chi phí vốn - thay đổi vốn hoạt động ròng.
Suất chiết khấu có thể tính bằng mô hình WACC và mô hình định giá tài sản vốn CAPM.
Tính suất chiết khấu bằng mô hình WACC:
WACC=
Trong đó: là tỷ lệ % nguồn tài trợ bằng vốn vay. : là tỷ lệ % nguồn tài trợ bằng cổ phần ƣu đãi. : là tỷ lệ nguồn tài trợ bằng cổ phần thƣờng. : là lãi suất vay.
: là kỳ vọng cổ đông nắm giữ cổ phần ƣu đãi. : là lá chắn thuế.
Tính suất chiết khấu theo mô hình CAMP
Với
: là lãi suất phi rủi ro. : là lãi suất thị trƣờng.
: độ nhạy cảm rủi ro theo thị trƣờng.
Giá trị của doanh nghiệp đƣợc tính theo công thức : PV=
Ngoài ra, khi tính dòng ngân lƣu tự do ngƣời ta có thể sử dụng tỷ số Giá mua /Dòng tiền để quyết định thực hiện M&A hay không (điều này phụ thuộc vào ngƣời mua lại về tƣơng lai của công ty sau khi mua lại). Theo kinh nghiệm của nhiều nƣớc trên thế giới, trong một giao dịch M&A tỷ số giá mua/dòng tiền thƣờng dao động từ 6 tới 7. Nếu tỷ số này là 8 đến 9 thì dịch vụ mua lại coi nhƣ là mắc, nếu vƣợt quá 10 thì không nên mua lại công ty.
Tóm lại, mỗi phƣơng pháp định giá doanh nghiệp đều có những ƣu nhƣợc điểm
đặc thù. Không có phƣơng pháp nào là tối ƣu, việc lựa chọn kết hợp các phƣơng pháp phụ thuộc vào từng loại hình doanh nghiệp, mục đích của ngƣời mua – ngƣời bán, trình độ và kinh nghiệm của chuyên gia thẩm định,...mục đích cuối cùng là để ngƣời mua ngƣời bán xác định đƣợc giá trị gần đúng của doanh nghiệp, hạn chế rủi ro cố hữu của từng phƣơng pháp định giá và sau đó dựa trên mức giá sơ bộ này để tiến hành vòng đàm phán tiếp theo.
1.3.5 Huy động tài chính cho thƣơng vụ M&A:
Có rất nhiều cách để gây dựng vốn cho một thƣơng vụ, từ vốn cổ phần (thƣờng thấy trong các thƣơng vụ M&A quy mô nhỏ) cho đến các giao dịch quy mô lớn phải huy động từ nhiều nguồn khác nhau ngoài vốn cổ phần. Vì tính chất mỗi thƣơng vụ khác nhau nên hình thành cấu trúc vốn của giao dịch cũng rất đa dạng và phong phú với những thử thách riêng, nhu cầu của ngƣời bán và điều kiện khách quan của thị
trƣờng tại thời điểm giao dịch,…Một vài nhân tố chính ảnh hƣởng tới cấu trúc vốn của giao dịch:
Quy mô và sự phức tạp của giao dịch, quy mô càng lớn, thời gian càng kéo dài đồng nghĩa với việc rủi ro tăng lên, vì vậy việc tìm kiếm đối tác và phân tán rủi ro là hết sức cần thiết.
Vị thế và thị trƣờng cho chứng khoán của ngƣời mua. Các điều kiện, ràng buộc, cam kết, giá mua,…
Những điều kiện khách quan của thị trƣờng tài chính vĩ mô.
Các nguồn hình thành nên cấu trúc vốn của một thƣơng vụ M&A nhƣ sau: Vốn hình thành từ hoạt động đi vay.
Vốn cổ phần: huy động thông qua việc phát hành cổ phiếu trên thị trƣờng. Vốn huy động từ quỹ đầu tƣ mạo hiểm.
Vốn huy động từ nhiều bên (ngƣời mua không nhất thiết chỉ là một cá nhân, một công ty mà có thể liên kết nhiều cá nhân, công ty, tập đoàn, tổ chức tài chính với quy mô vốn góp, mục đích và kỳ vọng khác nhau).