6. Tổng quan tài liệu nghiên cứu
1.2. MỘT SỐ LÝ THUYẾT VỀ CẤU TRÚC VỐN TỐI ƯU
1.2.2. Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn
Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn là một lý thuyết trong lĩnh vực kinh tế tài chính nói chung và trong lĩnh vực tài chính doanh nghiệp nói riêng. Lý thuyết này dựa trên những lập luận của Myers (1984) nhằm mục đích giải
thích vì sao các doanh nghiệp thường được tài trợ một phần bằng nợ vay, một phần bằng vốn cổ phần. Một lý do lớn khiến các doanh nghiệp không thể tài trợ hồn tồn bằng nợ vay là vì, bên cạnh sự hiện hữu lợi ích tấm chắn thuế từ nợ, việc sử dụng tài trợ bằng nợ cũng phát sinh nhiều chi phí, điển hình nhất
là các chi phí kiệt quệ tài chính bao gồm cả chi phí trực tiếp lẫn chi phí gián tiếp của việc phá sản có nguyên nhân từ nợ. Theo lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn, việc tài trợ từ nợ có ưu điểm là được hưởng lợi ích từ tấm chắn thuế. Ở mức nợ trung bình, xác suất kiệt quệ tài chính khơng đáng kể và hiện giá của chi phí kiệt quệ tài chính cũng nhỏ nên việc vay nợ sẽ là một lợi thế cho doanh nghiệp do được hưởng lợi ích từ tấm chắn thuế. Tuy nhiên khi doanh nghiệp vay nợ ngày càng tăng thì rủi ro phá sản của doanh nghiệp sẽ ngày càng cao và sẽ làm sụt giảm giá trị doanh nghiệp; đến một lúc nào đó hiện giá
của tấm chắn thuế bằng với hiện giá của chi phí kiệt quệ tài chính, lúc này doanh nghiệp sẽ mất đi lợi ích từ tấm chắn thuế. Với mỗi phần trăm tỷ lệ nợ tăng thêm, trong khi lợi ích tấm chắn thuế gia tăng thì chi phí kiệt quệ tài chính cũng gia tăng. Như vậy việc vay nợ đến một lúc nào đó, khi mà với mỗi tỷ lệ nợ tăng thêm, hiện giá lợi ích từ tấm chắn thuế không cao hơn hiện giá chi phí kiệt quệ tài chính thì việc vay nợ khơng cịn mang lại lợi ích cho doanh nghiệp. Chính vì điều này, các cơng ty ln tìm cách tối ưu hóa tổng
giá trị doanh nghiệp dựa trên nguyên tắc cân bằng này để xác định nên lựa
chọn bao nhiêu nợ và bao nhiêu vốn cổ phần trong cấu trúc vốn của mình.
Điểm xác định cấu trúc vốn tối ưu là tại đó với mỗi lượng nợ tăng thêm thì
PV (tấm chắn thuế)= PV (chi phí kiệt quệ tài chính).
Lý thuyết đánh đổi của cấu trúc vốn thừa nhận các tỉ lệ nợ mục tiêu có
thể khác nhau giữa các doanh nghiệp. Các cơng ty có tài sản hữu hình an tồn và nhiều thu nhập chịu thuế để được khấu trừ nên có tỉ lệ mục tiêu cao. Các
công ty không sinh lợi có các tài sản vơ hình nhiều rủi ro nên dựa chủ yếu vào tài trợ vốn cổ phần. Nếu việc điều chỉnh cấu trúc vốn khơng phát sinh chi phí, doanh nghiệp nên ln nhắm vào tỉ lệ nợ mục tiêu của mình. Tuy nhiên do có các chi phí này nên cũng có các khác biệt ngẫu nhiên trong tỉ lệ nợ thực tế giữa các doanh nghiệp có cùng tỉ lệ nợ mục tiêu.
Lý thuyết đánh đổi giải thích được các khác biệt trong cấu trúc vốn giữa nhiều ngành. Ví dụ như các cơng ty tăng trưởng cơng nghệ cao, có tài sản rủi ro và hầu hết là vơ hình thường sử dụng VCSH nhiều hơn, trong khi các ngành tăng trưởng ổn định lại có tỷ lệ vốn vay cao hơn.
Giá trị doanh nghiệp = Giá trị nếu được hoàn toàn tài trợ bẳng vốn cổ phần + PV (tấm chắn thuế) - PV (chi phí kiệt quệ tài chính)
Chi phí kiệt quệ tài chính tùy thuộc vào xác suất kiệt quệ và độ lớn của chi phí gánh chịu nếu kiệt quệ tài chính xảy ra. Các doanh nghiệp nên chọn tỷ
lệ nợ tối ưu nào mà tối đa hóa được giá trị doanh nghiệp. Đánh đổi giữa lợi
ích thuế và chi phí kiệt quệ ấn định cấu trúc vốn tối ưu. Hiện giá của tấm chắn thuế của doanh nghiệp ban đầu tăng khi vay thêm nợ. Ở mức nợ trung bình,
xác suất kiệt quệ tài chính khơng đáng kể và hiện giá của chi phí kiệt quệ tài chính cũng nhỏ và lợi thế thuế vượt trội. Nhưng đến một điểm nào đó, xác
suất kiệt quệ tài chính tăng nhanh với việc vay thêm nợ, chi phí kiệt quệ cũng tăng nhanh và chiếm tỷ trọng lớn trong giá trị doanh nghiệp. Nếu tiếp tục tăng tỷ lệ đòn bẩy, giá trị lợi thế thuế sẽ biến mất. Cấu trúc vốn tối ưu đạt được khi hiện giá của khoản tiết kiệm thuế do vay thêm nợ vừa đủ bù trừ cho gia tăng trong gia tăng trong hiện giá của chi phí kiệt quệ.
Lý thuyết đánh đổi của cấu trúc vốn thừa nhận các tỉ lệ nợ mục tiêu có
thể khác nhau giữa các doanh nghiệp. Các cơng ty có tài sản hữu hình an tồn và nhiều thu nhập chịu thuế để được khấu trừ nên có tỉ lệ nợ mục tiêu cao.
Các cơng ty khơng sinh lợi có các tài sản vơ hình nhiều rủi ro nên dựa chủ yếu vào tài trợ vốn cổ phần. Nếu việc điều chỉnh cấu trúc vốn khơng phát sinh chi phí, doanh nghiệp nên luôn nhắm vào tỉ lệ nợ mục tiêu của mình. Tuy nhiên do có các chi phí này, vì vậy cũng có các khác biệt ngẫu nhiên trong tỉ lệ nợ thực tế giữa các doanh nghiệp có cùng tỉ lệ nợ mục tiêu.