6. Tổng quan tài liệu nghiên cứu
3.3. ĐÁNH GIÁ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VỀ CẤU TRÚC VỐN VÀ
3.3.1. Đánh giá kết quả phân tích tổng quan về cấu trúc vốn
Quy mô vốn của các doanh nghiệp tăng dần theo các năm.
Quy mô tổng vốn của các doanh nghiệp tăng dần qua các năm góp phần cải thiện năng lực tài chính của các doanh nghiệp trong môi trường kinh doanh có nhiều cơ hội và thách thức mới.
Tốc độ tăng trưởng của nợ trong những năm 2010, 2011 là cao còn
năm 2012 và 2013 lại thấp hơn tốc độ tăng trưởng của VCSH. Trong những năm gần đây, tuy điều kiện lãi suất cho vay của các ngân hàng giảm nhưng những khó khăn trong tiêu thụ của các doanh nghiệp vẫn là nguyên nhân dẫn đến tốc độ tăng trưởng tín dụng giảm. Mặt khác, các ngân hàng dù rất
muốn tăng trưởng tín dụng nhưng vẫn e ngại nợ xấu nên vẫn hạn chế trong cho vay.
Khả năng huy động nợ vay dài hạn của các doanh nghiệp còn bị hạn chế.
Huy động vốn vay dài hạn của các doanh nghiệp chủ yếu từ nợ vay ngân hàng, lượng vốn huy động qua thị trường trái phiếu rất thấp. Việc phụ thuộc vào nguồn nợ vay ngân hàng dài hạn khiến việc huy động vốn của các doanh nghiệp bị phụ thuộc vào các chính sách tiền tệ của nhà nước, cụ thể, năm 2010, nhờ ảnh hưởng của gói kích cầu và chính sách mở rộng tiền tệ của năm 2009, tỷ lệ nợ vay dài hạn của các doanh nghiệp tăng khá mạnh 23% so với năm 2009, tuy nhiên năm 2011, chính phủ thực hiện chính sách thắt chặt tiền tệ, tăng trưởng tín dụng giới hạn 20% cho mỗi ngân hàng, tỷ lệ nợ dài hạn năm 2011 tăng so với 2010 chỉ còn 9% và đến năm 2012, 2013 tốc độ tăng
của nợ dài hạn lại giảm lần lượt là 1% và 3%.
Trên thực tế, khơng phải doanh nghiệp nào cũng có thể tiếp cận được với vốn vay ngân hàng dài hạn, do các điều kiện vay vốn khá khắt khe xuất phát từ rủi ro của nợ dài hạn cao hơn nợ ngắn hạn.
Do hạn chế nêu trên mà tỷ lệ nợ vay dài hạn của các doanh nghiệp Việt Nam trong những năm nghiên cứu khá thấp, giá trị trung bình chỉ khoảng 12,2%.
Vốn vay ngắn hạn chiếm tỷ trọng lớn
Qua q trình phân tích tổng quan về tỷ lệ sử dụng nợ ngắn hạn và dài hạn, kết hợp với số liệu về phân tích cấu trúc vốn của các doanh nghiệp niêm yết cho thấy các công ty niêm yết đã lệ thuộc nhiều nhất vào các nguồn nợ
ngắn hạn. Tỷ lệ nợ ngắn hạn gấp từ 1,5 đến hơn 2 lần tỷ lệ nợ dài hạn, điều
này thể hiện sự mất cân đối trong cấu trúc vốn của các doanh nghiệp Việt
Nam. Một số doanh nghiệp Việt Nam do khó tiếp cận vốn vay trung và dài hạn phải sử dụng vốn vay ngắn hạn để tài trợ cho các tài sản dài hạn, điều này dễ dẫn đến rủi ro trong việc sử dụng vốn khơng đúng mục đích trong cam kết với ngân hàng cho vay và việc vay ngắn hạn và liên tục đáo nợ của các doanh nghiệp cũng tạo căng thẳng về khả năng thanh tốn và tính bất ổn trong nguồn vốn đầu tư của doanh nghiệp.
Đặc điểm ngành nghề kinh doanh ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của
doanh nghiệp.
Kết quả phân tích Anova một nhân tố chứng tỏ được đặc điểm ngành
nghề kinh doanh có ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp. Mỗi một ngành có đặc thù riêng về cơ cấu tài sản, nhu cầu vốn khác nhau, do đó cấu
3.3.2. Đánh giá kết quả nghiên cứu về các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam
Việc nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn cho thấy các
nhân tố ảnh hưởng trên đều tuân theo các lý thuyết kinh điển về cấu trúc vốn
là lý thuyết trật tự phân hạng, lý thuyết chi phí đại diện và lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn. Các nhân tố có ảnh hưởng đến cấu trúc vốn đó là Tỷ suất sinh
lời tài sản (ROA), Tài sản cố định hữu hình (TANG), Cơ hội tăng trưởng
(GROWTH), Quy mơ cơng ty (SIZE), Tính thanh khoản (LIQUID), Tấm chắn thuế phi nợ (TAX) và Rủi ro kinh doanh (RISK).
Tỷ suất sinh lời tài sản (ROA) có quan hệ ngược chiều với tỷ lệ tổng nợ và tỷ lệ nợ dài hạn. Điều đó cho thấy rằng các doanh nghiệp có lợi nhuận cao thường ít sử dụng nợ do các DN có thể sử dụng nguồn lợi nhuận giữ lại của mình để tài trợ cho các hoạt động của doanh nghiệp. Như vậy, DN sẽ có thể
hạ thấp chi phí sử dụng vốn. Kết luận này ủng hộ lý thuyết trật tự phân hạng. Tài sản cố định hữu hình (TANG) có tương quan thuận với tỷ lệ tổng nợ và tỷ lệ nợ dài hạn. Vì thế, các doanh nghiệp có tỷ lệ tài sản hữu hình lớn thường vay nhiều nợ do có nhiều tài sản hữu hình có thể thế chấp khi vay nợ.
Điều này ủng hộ cho lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn.
Cơ hội tăng trưởng (GROWTH) có tương quan thuận chiều với tỷ lệ nợ dài hạn. Điều này phù hợp với lý thuyết trật tự phân hạng, các cơng ty có tỷ lệ tăng trưởng cao có khả năng vay được nhiều nợ hơn các doanh nghiệp tăng trưởng chậm. Hơn nữa kết quả này phù hợp với thực tế hiện nay, khi mà các doanh nghiệp đứng trước những cơ hội phát triển, hội nhập, cơ hội kinh doanh sẽ thúc đẩy các doanh nghiệp tìm kiếm các nguồn vốn vay bên ngoài để đầu
tư khai thác cơ hội kinh doanh mới. Vì vậy, có thể kết luận cơ hội tăng trưởng có quan hệ thuận chiều với tỷ suất nợ dài hạn. Còn mối tương quan của cơ hội
tăng trưởng và tỷ lệ tổng nợ trên tổng vốn lại tuân theo lý thuyết chi phí đại
diện, nghĩa là các cơng ty đang nắm giữ cơ hội tăng trưởng trong tương lai thì sử dụng ít nợ hơn so với các cơng ty tăng trưởng chậm.
Quy mơ cơng ty (SIZE) có tương quan thuận với tỷ lệ tổng nợ và tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng vốn. Điều này có nghĩa là các doanh nghiệp có quy mơ lớn trên thị trường có xu hướng sử dụng nhiều nợ bởi vì lợi thế về quy mô giúp doanh nghiệp dễ dàng tiếp cận các nguồn vốn trên thị trường và có thể thoả thuận với bên vay để được hưởng lãi suất cho vay ưu đãi hơn.
Tính thanh khoản (LIQUID) có quan hệ ngược chiều với tỷ lệ tổng nợ phù hợp với lý thuyết trật tự phân hạng khi lý thuyết này cho rằng DN có thể tạo ra tính thanh khoản cho mình từ việc sử dụng nguồn lợi nhuận giữ lại. Nếu các tài sản có tính thanh khoản đủ để tài trợ cho các dự án đầu tư thì
doanh nghiệp khơng cần phải sử dụng đến các nguồn tài trợ bên ngoài. Kết
quả nghiên cứu cho thấy hệ số này càng cao, doanh nghiệp thường sử dụng chính tài sản có tính thanh khoản cao đó để quay vòng vốn lưu động mà
không cần vay nợ ngân hàng. Tuy nhiên ở các kết quả của mơ hình nghiên
cứu này mức độ ảnh hưởng của tính thanh khoản đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp là rất thấp. Kết quả hồi quy mơ hình tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng vốn không chịu sử ảnh hưởng của nhân tố này.
Tấm chắn thuế phi nợ (TAX) có mối quan hệ tương quan ngược chiều với tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng vốn. Các doanh nghiệp có tấm chắn thuế phi nợ cao từ chi phí khấu hao được khấu trừ thuế sẽ giảm tỷ lệ nợ trong cơ cấu vốn
để giảm chi phí kiệt quệ tài chính do việc sử dụng nợ mang lại.
Rủi ro kinh doanh (RISK) có mối quan hệ ngược chiều với tỷ lệ tổng nợ.
Đối với doanh nghiệp có rủi ro kinh doanh càng lớn, niềm tin của các nhà đầu
tư vào doanh nghiệp khơng cao, vì vậy khả năng tiếp cận nguồn vốn từ bên ngoài thấp. Nếu độ biến thiên của lợi nhuận cao, thì doanh nghiệp sẽ có nguồn
thu nhập ít bền vững, khả năng phá sản cao. Trong điều kiện thực tế hiện nay, khi ngân hàng ln dè chừng với nợ xấu và tình trạng không minh bạch trên BCTC của DN thì đối với một doanh nghiệp có rủi ro kinh doanh lớn, khả
năng phá sản cao, việc tiếp cận nguồn vốn vay của ngân hàng sẽ bị hạn chế. Qua phân tích chúng ta thấy được chiều hướng các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp và mức độ tác động của chúng, đây sẽ là
nguồn thông tin hữu ích cho các nhà quản trị tài chính tham khảo trong việc hoạch định cấu trúc vốn cho doanh nghiệp.
Bảng 3.10: Tổng hợp kết quả nghiên cứu
Nhân tố kiểm định
Theo giả thuyết Kết quả nghiên cứu Mối tương quan với tỷ lệ tổng nợ Mối tương quan với tỷ lệ nợ dài hạn Mối tương quan với tỷ lệ tổng nợ Mối tương quan với tỷ lệ nợ dài hạn Đặc điểm ngành Có tương quan Có tương quan Có tương quan Có tương quan Hiệu quả kinh
doanh - - - - Tài sản cố định + + + + Tấm chắn thuế phi nợ - - Không tương quan - Quy mô doanh
nghiệp + + + + Tính thanh khoản - - - Khơng tương quan Tỷ lệ vốn góp nhà nước + + Không tương quan Không tương quan Cơ hội tăng
trưởng + + + -
Rủi ro kinh
doanh - - -
Không tương quan
So sánh kết quả nghiên cứu của đề tài với kết quả của các nghiên cứu trước đây
Qua phân tích hồi quy, đề tài đã chỉ ra được các nhân tố ảnh hưởng cũng như mức độ ảnh hưởng của các nhân tố đó đến cấu trúc vốn của các doanh
nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Về cơ bản, kết quả nghiên cứu với các chiều hướng ảnh hưởng của các nhân tố là phù hợp với
thực tế bối cảnh của nền kinh tế Việt Nam trong những năm gần đây.
Trong “Một cách tiếp cận phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính trong các doanh nghiệp ở Việt Nam” của PGS.TS Trần Đình Khơi
Ngun (2004) , nhân tố Tỷ lệ sở hữu Nhà nước có tương quan dương với cấu trúc tài chính, nghĩa là các DNNN sử dụng nợ nhiều hơn các doanh nghiệp thuộc loại hình khác. Có thể xem đây là một đặc trưng của những nước có nền kinh tế chuyển đổi, theo đó các DNNN thường nhận nhiều ưu đãi hơn trong
tiếp cận các khoản nợ vay từ hệ thống ngân hàng thương mại quốc doanh. Kết quả này cũng tương tự như nghiên cứu về cấu trúc vốn của các DN ở Trung
Quốc (Huang và Song, 2002). Tuy nhiên, kết quả nghiên cứu của đề tài chỉ ra nhân tố Tỷ lệ vốn nhà nước khơng có ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của DN. Điều này có thể được lý giải như sau, trong điều kiện nền kinh tế ngày càng
phát triển với sự canh tranh ngày càng khốc liệt, số lượng các doanh nghiệp cổ phần có quy mơ lớn không thuộc sở hữu nhà nước nhưng hoạt động kinh doanh hiệu quả và đáp ứng đầy đủ các điều kiện cho vay của các ngân hàng
ngày càng tăng, do đó tỷ lệ sử dụng nợ của các cơng ty này ngày càng tăng.
Hơn nữa, kết quả phân tích ở chương 2 cho thấy các DNNN thường thuộc
những ngành kinh tế quan trọng của đất nước như ngành điện, giáo dục
thường được Nhà nước tài trợ hoạt động qua việc tăng vốn chủ sở hữu với xu hướng ngày càng tăng, nên tỷ lệ nợ khơng chịu ảnh hưởng bởi hình thức sở hữu doanh nghiệp.
Trong nghiên cứu của TS. Võ Thị Thúy Anh và Nhã Khanh (2012), TS.
Đoàn Ngọc Phi Anh (2010) và PGS.TS Trần Đình Khơi Ngun (2004), nhân
tố cấu trúc tài sản (tỷ lệ TSCĐ hữu hình) đều có tương quan âm đến tỷ lệ tổng nợ và nợ ngắn hạn và tương quan dương đối với tỷ lệ nợ dài hạn do trên thực tế việc đảm bảo bằng tài sản đối với vay ngắn hạn rất đa dạng, không nhất
thiết phải bằng TSCĐ , nhưng kết quả của nghiên cứu chỉ ra rằng tỷ lệ TSCĐ hữu hình có quan hệ thuận chiều với tỷ lệ tổng nợ. Điều này có thể được lý
giải như sau. Qua phân tích tổng quan ở chương 2, trong cơ cấu tài trợ của
DN thì nợ ngắn hạn chiếm đa số trong tỷ lệ tổng nợ. Trong những năm gần đây, việc cho vay ngắn hạn của các ngân hàng được đảm bảo dựa trên hai
hình thức là tín chấp hoặc thế chấp, trong đó việc cho vay tín chấp chỉ được
áp dụng đối với một số khách hàng lớn và lâu năm, còn phần lớn là vay thế chấp, trong đó có thể thế chấp bằng hàng tồn kho, tài sản lưu động và thế
chấp bằng bất động sản và phương tiện vận tải. Trong đó, việc thế chấp bằng hàng tồn kho và tài sản lưu động thì đem lại nhiều hạn chế đối với ngân hàng
đó là ngân hàng khó kiểm sốt và hàng tồn kho có thể bị lỗi thời, giảm giá. Vì
vậy, ngân hàng vẫn thường cho vay dựa trên thế chấp bằng bất động sản và
phương tiện. Do đó, tỷ lệ TSCĐ có ảnh hưởng cùng chiều với tỷ lệ tổng nợ
KẾT LUẬN CHƯƠNG 3
Chương 3 được chia thành ba nội dung chính:
Nhóm thứ nhất bằng phươg pháp phân tích Anova 1 nhân tố, đã kiểm
chứng được yếu tố ngành có ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các doanh
nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khốn Việt Nam.
Nhóm thứ hai, tác giả phân tích các nhân tố ảnh hưởng tới cấu trúc vốn của các doanh nghiệp. Nếu ở chương 2 đề tài nêu lên thực trạng cấu trúc vốn của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2009 – 2013 và đã đưa ra các giả thuyết về mối quan hệ giữa cấu
trúc vốn với các nhân tố ảnh hưởng, thì trong chương 3 đề tài đã kiểm chứng lại các giả thuyết được đưa ra ở phần trước với số liệu được thu thập từ báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh và bảng cân đối kế toán đã được kiểm toán của 100 doanh nghiệp với sự hỗ trợ của phần mềm SPSS và Excel để thực
hiện phân tích hồi quy bằng phương pháp bình qn nhỏ nhất OLS và loại bỏ các khuyết tật của mơ hình để đưa ra mơ hình cuối cùng cho các chỉ tiêu tỷ lệ nợ và tỷ lệ nợ dài hạn bằng phương pháp Stepwise trong SPSS. Với kết quả thực nghiệm nghiên cứu có 7 nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn là Tỷ suất
sinh lời tài sản, Tài sản cố định hữu hình, Cơ hội tăng trưởng, Quy mơ doanh nghiệp, Tính thanh khoản, Tấm chắn thuế phi nợ và Rủi ro kinh doanh. Trong đó các nhân tố ảnh hưởng rõ nhất là Tỷ suất sinh lời tài sản, Tài sản cố
định hữu hình và Cơ hội tăng trưởng cịn các nhân tố cịn lại có ảnh hưởng
nhưng khơng nhiều.
Nhóm nội dung thứ ba tác giả đánh giá các kết quả nghiên cứu về cấu
trúc vốn và các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp
nghiên cứu. Việc tìm ra các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc có ý nghĩa trong việc xác định nhân tố nào quyết định ảnh hưởng đến cấu trúc vốn và là cơ sở
CHƯƠNG 4
MỘT SỐ HÀM Ý VÀ KIẾN NGHỊ RÚT RA TỪ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
Nền kinh tế Việt Nam đang hòa nhập với tốc độ của nền kinh tế thế giới, nền kinh tế thị trường mang tính cạnh tranh ngày càng khốc liệt, doanh nghiệp phải luôn đầu tư, đổi mới cách quản lý, máy móc, thiết bị, con người để tồn
tại và phát triển…Do đó, nguồn vốn tài trợ cho các dự án đầu tư, sản xuất
kinh doanh luôn là vấn đề của các nhà quản trị. Câu hỏi đặt ra cho các nhà
quản trị là huy động vốn như thế nào cho hiệu quả mang lại cao nhất và hạn chế được rủi ro ở mức thấp nhất nhưng vẫn đáp ứng được nhu cầu vốn.
Vấn đề tìm kiếm cấu trúc vốn tối ưu mang nặng tính lý thuyết và khó
có tính khả thi trong thực tiễn. Do đó, các doanh nghiệp chỉ nên xác định cấu