6. Tổng quan tài liệu nghiên cứu
2.4. CÁC GIẢ THUYẾT NGHIÊN CỨU
Hiệu quả càng cao thì lợi nhuận càng nhiều, doanh nghiệp sẽ càng có xu hướng sử dụng nguồn vốn nội tai hơn là đi vay, hay nói cách khác phần lợi nhuận này này dùng để tái đầu tư. Đề tài giả thuyết hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp có quan hệ ngược chiều với tỷ suất nợ. Chỉ tiêu mà tác giả sử
dụng đểđo lường hiệu quả hoạt động kinh doanh là Tỷ suất sinh lời tài sản.
2.4.2. Tài sản cốđịnh hữu hình
Tài sản cốđịnh là thước đo cơ bản nhất thể hiện giá trị tài sản có mối quan hệ mật thiết với tỷ suất nợ của doanh nghiệp. Qua những nghiên cứu thực
nghiệm, hầu hết các doanh nghiệp khẳng định rằng tài sản có ý nghĩa rất lớn liên quan đến tỷ lệ nợ trong cấu trúc vốn của doanh nghiệp. Tài sản thế chấp dường như là một điều kiện tốt nhất và quan trọng nhất để các chủ nợ xem xét có nên cấp tín dụng cho doanh nghiệp hay không. Đề tài giả thuyết cấu trúc tài sản cốđịnh của doanh nghiệp có quan hệ thuận chiều với tỷ suất nợ.
2.4.3. Tấm chắn thuế phi nợ
Doanh nghiệp có tấm chắn thuế phi nợ (khấu hao) càng cao thì càng ít cần đến tấm chắn thuế nên càng ít vay nợ. Đề tài giả thuyết tấm chắn thuế phi nợ (tỷ lệ khấu hao trên tổng tài sản) có quan hệ ngược chiều với tỷ suất nợ.
2.4.4. Quy mô doanh nghiệp
Quy mô được xem là dấu hiệu cho các nhà đầu tư và chủ nợ. Các doanh nghiệp có quy mô lớn thường được biết nhiều và tạo được uy tín trên thị trường tài chính. Vì vậy, các doanh nghiệp có quy mô lớn có khả năng vay nợ nhiều hơn các doanh nghiệp có quy mô nhỏ. Điều này càng đúng với thực tế của thị
trường kinh tế Việt Nam, một thị trường mà thông tin được cho là bất cân xứng, thông tin của doanh nghiệp tới nhà đầu tư thường không đầy đủ và chính xác. Cho nên thường doanh nghiệp có quy mô lớn được các nhà đầu tư tin cậy hơn, nhất là các tổ chức tín dụng hơn là các doanh nghiệp có quy mô nhỏ. Đề
tài giả thuyết quy mô doanh nghiệp có quan hệ thuận chiều với tỷ suất nợ.
2.4.5. Tính thanh khoản
Tính thanh khoản có thể có tác động thuận chiều và ngược chiều đến quyết định cấu trúc vốn. Kết quả tổng quan về tình hình sử dụng nợ của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam qua các năm nghiên cứu chỉ ra rằng trong điều kiện kinh tế khó khăn hiện nay và các khó khăn vướng mắc gặp phải trong việc đáp ứng các điều kiện để vay ngân hàng, thì các doanh nghiệp có nhiều tài sản thanh khoản có thể sử dụng các tài sản này tài trợ cho các khoản đầu tư của mình hơn là đi vay nợ. Do đó, đề tài giả
thuyết tính thanh khoản của công ty có quan hệ ngược chiều với tỷ suất nợ.
2.4.6. Hình thức sở hữu của doanh nghiệp
Trong điều kiện thực tế hoạt động sản xuất kinh doanh của các doanh nghiệp Việt Nam, những doanh nghiệp thuộc các ngành nghề lĩnh vực kinh tể
chủ chốt thường là những doanh nghiệp có nền tảng Nhà nước bao cấp hay nói cách khác thuộc sở hữu của Nhà nước (tỷ lệ sở hữu Nhà nước trên 51% số
cổ phần) nên mặc dù trên nguyên tắc không đáp ứng được những yêu cầu về
các chỉ tiêu tài chính khi xét duyệt cho vay của các tổ chức tín dụng nhưng các doanh nghiệp này vẫn dễ dàng tiếp cận nguồn vốn vay hơn là các doanh nghiệp cổ phần có tỷ lệ sở hữu Nhà nước thấp. Đề tài giả thuyết tỷ lệ góp vốn của Nhà nước của công ty có quan hệ thuận chiều với tỷ suất nợ.
2.4.7. Cơ hội tăng trưởng
Cơ hội tăng trưởng gợi ý những kết quả kinh doanh khả quan của doanh nghiệp trong tương lai. Khi doanh nghiệp trong giai đoạn tăng trưởng, niềm tin của các nhà đầu tư vào doanh nghiệp sẽ cao, vì vậy khả năng tiếp cận nguồn vốn từ bên ngoài càng lớn. Đề tài giả thuyết cơ hội tăng trưởng có quan hệ thuận chiều với tỷ suất nợ.
2.4.8. Rủi ro kinh doanh
Rủi ro kinh doanh chính là sự chênh lệch giữa lợi nhuận thực tế so với lợi nhuận kỳ vọng. Đó là sự không chắc chắn, biến thiên của kết quả kinh doanh. Doanh nghiệp có rủi ro kinh doanh càng cao thì có khả năng phá sản càng cao, khả năng tiếp cận các nguồn vốn từ bên ngoài thấp. Đề tài giả
thuyết rủi ro kinh doanh có quan hệ ngược chiều với tỷ suất nợ.
2.5. ĐO LƯỜNG CÁC CHỈ TIÊU NGHIÊN CỨU
Theo lý thuyết về cấu trúc vốn, cấu trúc vốn là sự kết hợp giữa nợ trung, dài hạn và vốn chủ sở hữu. Do đặc thù của các doanh nghiệp Việt Nam sử
dùng nợ ngắn hạn đểđầu tư một phần cho các tài sản dài hạn nên đểđo lường cấu trúc vốn của một công ty, đề tài giả sử dụng hai biến phụ thuộc để nghiên cứu là tỷ lệ tổng nợ trên tổng vốn và tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng vốn:
ü Tỷ số tổng nợ trên tổng vốn (TD): chỉ số này được tính bằng cách lấy tổng cộng của chỉ số nợ dài hạn và nợ ngắn hạn chia cho tổng vốn.
ü Tỷ số nợ dài hạn trên tổng vốn (LTD): Tỷ số này được tính bằng cách lấy nợ dài hạn chia cho tổng vốn.
Trên cơ sở tính khách quan của nghiên cứu, 8 biến độc lập được lựa chọn để giải thích cho các biến phụ thuộc là: Bảng 2.3: Các chỉ tiêu đo lường cấu trúc vốn Các biến độc lập Cách xác định Kỳ vọng mối tương quan 1. Hiệu quả hoạt động kinh doanh (ROA)
Lợi nhuận sau thuế/Tổng tài sản (ROA)
–
2. Quy mô doanh nghiệp (SIZE)
Logarit của Tổng tài sản (số
liệu không phân phối chuẩn)
+ 3. Tài sản cốđịnh hữu hình (TANG) Tài sản cốđịnh hữu hình/Tổng tài sản + 4. Tấm chắn thuế phi nợ (Khấu hao) (TAX) Khấu hao/Tổng tài sản – 5. Cơ hội tăng trưởng (GROWTH) (Tài sản năm n+1 – Tài sản năm n)/ Tài sản năm n + 6. Tính thanh khoản (LIQUID) Tài sản ngắn hạn/Nợ ngắn hạn – 7. Tỷ lệ góp vốn nhà nước (Hình thức sở hữu doanh nghiệp)(STATE) (Biến giả)
- DN nhà nước (Nhà nước sở
hữu trên 51% cổ phần) : 1 - DN cổ phần: 0
+
8. Rủi ro kinh doanh (RISK) % thay đổi của lợi nhuận trước thuế/ % thay đổi của doanh thu
2.6. XÂY DỰNG MÔ HÌNH PHÂN TÍCH CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CỦA DOANH NGHIỆP HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CỦA DOANH NGHIỆP
2.6.1. Chọn mẫu nghiên cứu và thu thập số liệu
Đề tài nghiên cứu các công ty niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) và Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX) từ năm 2009 đến 2013.
Về cỡ mẫu nghiên cứu, các công ty niêm yết được chia thành 10 ngành nghề kinh doanh chính là: Bất động sản, Dầu khí, Dược và y tế, Điện lực, Giáo dục, Thủy sản, Thương mại, Thép, Viễn thông và Xây dựng; chọn ngẫu nhiên 10 công ty trong mỗi nhóm ngành đang hoạt động và có giao dịch chứng khoán trong giai đoạn 2009-2013. Các công ty được lựa chọn vào mẫu nghiên cứu phải thoản mãn những yêu cầu sau:
- Các doanh nghiệp niêm yết trên sàn HOSE hoặc HNX trước năm 2009 và vẫn còn hoạt động giao dịch chứng khoán đến hết năm 2013.
- Báo cáo tài chính trong 5 năm từ 2009 đến 2013 là có sẵn trên các website chứng khoán hoặc trên website của doanh nghiệp.
Để phân tích các nhân tốảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp, tác giả xây dựng mô hình dựa trên công cụ tài chính như phân tích tương quan và phân tích hồi quy với sự hỗ trợ của phần mềm phân tích dữ liệu Excel và SPSS để xác định mức độ ảnh hưởng của các nhân tố.
2.6.2. Mô hình đề nghị
Mô hình phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam là mô hình hồi quy tuyến tính bội, biến phụ thuộc và các biến độc lập được lựa chọn để kiểm
(1) Y = + ROA + SIZE + TANG + TAX + GROWTH + LIQUID + STATE + RISK +
- Y: Biến phụ thuộc (2 biến: TD, LTD)
- ROA, SIZE, TANG, TAX, GROWTH, LIQUID, STATE, RISK: Biến
độc lập
- β0, β1, β2, β3, β4, β5, β6,β7, β8: Tham số - ε: sai số
2.7. PHÂN TÍCH CÁC YẾU TỐ MÔI TRƯỜNG KINH TẾ VĨ MÔ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM
Mỗi doanh nghiệp hoạt động trong nền kinh tế nào điều chịu ảnh hưởng sâu sắc từ điều kiện kinh tế chung của nền kinh tế đó; do đó cấu trúc vốn của các doanh nghiệp cũng chịu ảnh hưởng bởi các nhân tố bên ngoài. Các nhân tố bên ngoài tác động tới cấu trúc vốn của doanh nghiệp đó là:
2.7.1. Lạm phát
Lạm phát là một trong những nhân tố sẽ ảnh hưởng đáng kể đến hoạt
động sản xuất kinh doanh của công ty. Lạm phát làm các chi phí đầu vào gia tăng trong khi việc tăng giá đầu ra của sản phẩm là không dễ dàng trong tình hình nền kinh tế vừa bước qua cuộc suy thoái và vẫn đang tiếp tục gặp nhiều khó khăn trước mắt.
Nguồn: Tổng cục Thống kê
Hình 2.9: Tỷ lệ lạm phát hàng tháng theo năm 2009-2013
Lạm phát của Việt Nam trong năm nghiên cứu khá cao, cao nhất là năm 2011. Đà tăng của giá hàng hoá và dịch vụ trong năm 2013 chậm hơn so với các năm 2008, 2009, 2010, 2011 và tương đương với giai đoạn lạm phát vừa phải từ 2005 đến 2007.
Lạm phát tác động đến cấu trúc vốn thông qua con đường lãi suất. Mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và tỷ lệ lạm phát có nhiều chiều hướng khác nhau. Sự gia tăng trong lãi suất và lạm phát sẽ khiến cho doanh nghiệp rơi vào khó khăn, kèm theo khủng hoảng tài chính làm cho cổ phiếu mất giá khiến cho tỷ
lệ nợ của của doanh nghiệp gia tăng. Lạm phát tăng cao đã làm cho tiền buộc phải đi vào hàng hóa để làm phương tiện thanh toán hơn là đi vào ngân hàng
để đi ra sản xuất. Lượng cung tiền ít làm lãi suất tăng lên, là rào cản của doanh nghiệp tiếp cận với vốn vay ngân hàng. Tuy nhiên, các bằng chứng của mẫu nghiên cứu không hỗ trợ nhiều cho nhận định này. Hình 2.10 đã chỉ ra rằng mối quan hệ giữa xu hướng tăng giảm của tỷ lệ nợ và xu hướng của lạm phát trong những năm nghiên cứu là không rõ ràng. Do đó, tác giả cho rằng,
9.5 8.4 6.6 12.6 19.9 6.5 11.8 18.1 6.81 6.04 0 5 10 15 20 25 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 T ỷ l ệ ( %) Năm TỶ LỆ LẠM PHÁT
nhân tố lạm phát chỉ có tác động yếu đến cấu trúc vốn các doanh nghiệp trong mẫu nghiên cứu.
Nguồn: Tác giả tự tổng hợp
Hình 2.10: Sơ đồ thể hiện mối quan hệ giữa lạm phát và tỷ lệ nợ
2.7.2. Tăng trưởng GDP
Một khi kinh tế đất nước phát triển mạnh mẽ là động lực kích thích và thúc đẩy các doanh nghiệp trong nước vươn lên để nắm lấy những cơ hội mới với quy mô và tầm nhìn rộng lớn hơn. Thực tế cho thấy, nền kinh tế Việt Nam trong những năm gần đây có tỷ lệ tăng trưởng liên tục với tỷ lệ cao trong thời gian dài từ 2000-2007, nhưng đến 2008 có xu hướng tăng trưởng chậm lại và giảm dần do ảnh hưởng của khủng hoảng kinh tế toàn cầu. Với quyết tâm cao của cả nước, Việt Nam được đánh giá là một trong những nước sớm vượt qua giai đoạn khó khăn và phục hồi nhanh sau khủng hoảng tài chính toàn cầu. Tổng sản phẩm trong nước (GDP) năm 2010 đạt 6,7% cao hơn 1,4% so với 2009, sang 2011 GDP có giảm hơn so với 2010 nhưng vẫn ở mức cao 5,9%.
Đây là điều kiện thuận lợi giúp các doanh nghiệp có thể sẵn sàng tiếp cận với nhiều kênh huy động vốn, đa dạng hơn nguồn tài trợ của mình. Đến năm
2009 2010 2011 2012 2013 TỶ LỆ LẠM PHÁT 6.5 11.8 18.1 6.81 6.04 Tỷ lệ tổng nợ 52.04 52.53 52.74 52.76 52.4 Tỷ lệ nợ dài hạn 12.6 13.64 12.57 11.55 10.68 Tỷ lệ nợ ngắn hạn 39.44 38.89 40.17 41.21 41.72 0 10 20 30 40 50 60 T ỷ l ệ ( %)
2012, tốc độ tăng trưởng GDP giảm còn 5,03% và năm 2013 đạt 5,42%. Điều này cũng phù hợp với tốc độ tăng của tổng nợ của các doanh nghiệp nghiên cứu ở năm 2012 và 2013 giảm.
Nguồn: Ngân hàng Thế giới
Hình 2.11: Đồ thị tỷ lệ tăng trưởng GDP qua các năm
2.7.3. Chính sách tiền tệ
Chính sách tiền tệ là một trong những công cụ mà Nhà nước sử dụng để điều tiết nền kinh tế vĩ mô. Nguồn vốn cho nền kinh tế chủ yếu vẫn được huy
động và phân bổ qua hệ thống ngân hàng vận hành theo sự điều tiết của chính sách tiền tệ. Do đó, chính sách tiền tệ có ý nghĩa quyết định đối với sự vận
động của dòng vốn đầu tư và ngay cả chiến lược kinh doanh của doanh nghiệp. Việc vay vốn của ngân hàng là hoàn toàn không dễ dàng cho các doanh nghiệp trong tình trạng Chính phủ đang cố gắng đưa ra các giải pháp thắt chặt tiền tệ để kiềm chế lạm phát như hiện nay. Với xu hướng lãi suất cho vay duy trì ở mức cao như hiện nay, các doanh nghiệp lại càng khó khăn hơn trong việc tiếp cận nguồn vốn của ngân hàng. Do đó, nhân tố lãi suất có tác
động rất lớn đến hoạt động của các doanh nghiệp. 6.8 6.9 7.1 7.3 7.8 8.4 8.2 8.5 6.2 5.3 6.7 5.9 5.03 5.42 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 T ỷ l ệ ( %) Năm TỶ LỆ TĂNG TRƯỞNG GDP
Trong nhiều năm qua, chính sách tiền tệ đã được duy trì theo hướng ổn
định lãi suất danh nghĩa và làm giảm nhẹ VND so với USD. Tuy nhiên trong giai đoạn 2009-2013 do ảnh hưởng của cuộc khủng hoảng kinh tế nên chính sách tiền tệ đã được điều chỉnh thay đổi liên tục cho phù hợp với từng giai
đoạn cụ thểđòi hỏi doanh nghiệp phải luôn có những kế hoạch hành động phù hợp kịp thời để không bị tác động tiêu cực đến kết quả hoạt động kinh doanh.
Để thực hiện phát triển hoạt động kinh doanh, ngoài vốn tự có và vốn huy động qua các hình thức phát hành chứng khoán, các doanh nghiệp nói chung do nhu cầu vốn lớn, đều phải sử dụng đến nguồn vốn tín dụng của ngân hàng. Các doanh nghiệp cổ phần niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam hiện nay đang chịu tác động mạnh mẽ từ các chính sách của chính phủ, cụ thể là sau năm 2009 với mục tiêu kích thích kinh tế và hỗ trợ lãi suất đã gây ra áp lực lạm phát cao trong giai đoạn cuối 2009 và đầu năm 2010. Do vậy, các nhà điều hành chính sách đã tỏ ra thận trọng hơn khi áp dụng chính sách tiền tệ linh hoạt và từng bước nâng cao tiêu chuẩn an toàn của hệ thống ngân hàng. Trước tiên, Thông tư 13 (Thông tư 19 sửa đổi) ban hành ngày 20/05/2010 và có hiệu lực từ ngày 01/10/2010 quy định việc tăng tỷ lệ an toàn vốn tối thiểu CAR từ 8% lên 9% và tổng số vốn cho vay không vượt quá 80% tổng số vốn huy động được. Về cơ bản, những quy định của Thông tư 13
được xây dựng theo hướng nâng cao hơn các tiêu chuẩn an toàn, siết chặt hơn việc sử dụng các nguồn vốn trong hoạt động của các tổ chức tín dụng.
Bước sang năm 2011, kinh tế toàn cầu bắt đầu le lói phục hồi nhưng còn nhiều khó khăn, tác động tiêu cực đến tình hình kinh tế trong nước. Trong 6