2.6 Các nghiên cứu trước có liên quan
2.6.2 Các nghiên cứu về tác động của các yếu tố công bố trên BCTC đến SSL
Có nhiều nghiên cứu liên quan về đo lường các yếu tố công bố trên BCTC tác động đến SSL.
Một nghiên cứu quan trọng về mối quan hệ giữa tỷ SSL cổ phiếu và lợi nhuận (công bố trên BCTC) là nghiên cứu của Ball và Brown (1968) ―An empirical evaluation of accounting income numbers‖. Kết quả nghiên cứu cho thấy có mối quan hệ giữa biến động giá cổ phiếu và các thông tin trong báo cáo kế toán. Ball và Brown (1968) đã chứng minh hầu hết các thông tin (85 - 90%) trong các báo cáo về lợi nhuận trên BCTC của doanh nghiệp được NĐT sử dụng. Đây là bằng chứng vững chắc về tính thông tin của những thông tin về lợi nhuận trên BCTC được công bố. Một kết quả quan trọng rút ra từ nghiên cứu này là thị trường có dự đoán được thông tin bất lợi và có lợi của những con số lợi nhuận trên BCTC và điều chỉnh giá phù hợp. Nghiên cứu sử dụng CAAR để nghiên cứu về thông tin có lợi và thông tin bất lợi. Đường cong
―thông tin có lợi‖ phản ánh biến động của CAAR đã đi lên trong suốt năm có lợi nhuận tốt đối với các trường hợp có thông tin công bố tốt và ngược lại.
Nghiên cứu của Bhushan (1994), cho thấy có một mối liên hệ giữa biến động SSL vượt trội khi công bố BCTC và tính thanh khoản chứng khoán, độ lớn của biến động SSL vượt trội khi công bố BCTC có liên quan trực tiếp đến chi phí giao dịch.
Sau đó có Chordia (2006), Ng (2008), Weiqiang (2008); Nguyen (2010); Vinh, Phượng (2013) là những nghiên cứu để tìm mối quan hệ giữa biến động SSL vượt trội khi công bố BCTC và tính thanh khoản chứng khoán.
Nghiên cứu của Haw (2006) các công ty Trung Quốc không tự nguyện tiết lộ thông tin cụ thể cho công ty trước khi công bố BCTC hàng năm chính thức, cũng như không có bất kỳ dự báo phân tích nào, do sự khan hiếm thông tin cụ thể dành cho NĐT trước khi công khai, báo cáo hàng năm là nguồn thông tin công khai đáng tin cậy và
đáng tin cậy nhất về hoạt động của các công ty Trung Quốc niêm yết. Kết quả cho thấy không giống như thị trường Mỹ trong nghiên cứu của Bhattacharya và cộng sự (2000).
Nghiên cứu của Yuenan Wang và Amalia Di Iorio (2007): nghiên cứu bằng cách khám phá quan hệ giữa SSL với các đặc trưng công ty như quy mô, E/P, B/M, D/P và thanh khoản tại TTCK Trung Quốc trong giai đoạn 1994-2002, dữ liệu được sử dụng trong nghiên cứu là dữ liệu chéo. Kết quả nghiên cứu cho thấy biến B/M có tác động dương đến SSL ở mức ý nghĩa 5%, yếu tố D/P giải thích được phần lớn về suất sinh lợi được khi thị trường lên xuống. Quy mô công ty có tác động ngược chiều đến SSL cổ phiếu. Bên cạnh đó, nghiên cứu còn đưa ra kết luận là không có yếu tố nào có ảnh hưởng lâu dài đến lợi nhuận của cổ phiếu, cho thấy triết lý đầu tư của các NĐT trong nước Trung Quốc thay đổi liên tục.
Nghiên cứu của Weiqiang (2008) được nghiên cứu với số liệu của 345 công ty trên TTCK Thượng Hải và Thẩm Quyến từ năm 1997 đến 2005 chạy hồi quy dữ liệu chéo theo mô hình của Fama (1973) về lợi nhuận điều chỉnh rủi ro trên các đặc tính của công ty với các yếu tố: quy mô công ty, Tỷ lệ giá trị sổ sách và giá trị thị trường, giá trị giao dịch tính bằng tiền, lợi nhuận cổ phiếu cộng dồn từ mười hai tháng trước, đột biến về thu nhập được chuẩn hóa, thanh khoản. Kết quả nghiên cứu cho thấy biến động thu nhập bất thường và thanh khoản có tác động đến SSL cổ phiếu.
Nandi & Ghosh (2012) thực hiện nghiên cứu điều tra sự liên quan giữa các đặc tính của công ty, các thuộc tính quản trị doanh nghiệp và mức độ công bố công ty của các công ty niêm yết tại Ấn Độ. Báo cáo nghiên cứu dựa trên mẫu 60 công ty niêm yết tại Sở giao dịch Chứng khoán Bombay (BSE) / Sở Giao dịch Chứng khoán Quốc gia (NSE) trong giai đoạn nghiên cứu từ năm 2001 – 2010. Nghiên cứu đã tìm thấy mối quan hệ về lợi nhuận với mức độ CBTT, vì với khả năng sinh lời cao hơn các nhà quản trị sẵn sàng công bố nhiều thông tin hơn để chứng minh các thành quả quản trị của ban giám đốc. Bên cạnh đó, các DN có lợi nhuận cao muốn phân biệt mình với các DN khác thì việc CBTT minh bạch, kịp thời thì sẽ góp phần tăng giá trị của cổ phiếu và thu hút NĐT. Và việc các công ty công bố thêm thông tin có thể làm tăng niềm tin đối với các NĐT và có tác động cùng chiều đến thanh khoản và ngược lại.
Mouna và Anis (2013) xem xét mối quan hệ giữa quy mô công ty, đòn bẩy, khả năng sinh lời (tin tức tốt) và độ trễ của BCTC kiểm toán năm tại các công ty niêm yết
trên TTCK Tunisia. Kết quả của nghiên cứu cho thấy tập trung quyền sở hữu, chủ tịch HĐQT kiêm TGĐ có tác động đến tính kịp thời của công bố báo cáo kiểm toán.
Nghiên cứu của Erlynda Y. Kasim (2013): nghiên cứu về TTCK Indonesia giai đoạn 2006 – 2010, sử dụng phương pháp hồi quy Pool – OLS để nghiên cứu các yếu tố tác động đến SSL gồm: Lợi nhuận điều chỉnh (Discretionary Accrual), lợi nhuận không điều chỉnh (Non-Discretionary Accrual), Dòng tiền hoạt động (Operating Cash Flow), các công ty kiểm toán thuộc Big 4 ( Deloitte, Earnets & Young, KPMG, PwC).
Kết quả nghiên cứu cho thấy dòng tiền hoạt động, lợi nhuận kế toán điều chỉnh có tác động đến SSL kế toán, và kết quả nghiên cứu này không phù hợp với giả thuyết đặt ra là các công ty được kiểm toán bởi các công ty Big4 có tác động mạnh hơn các công ty không được kiểm toán bởi Big4, nghĩa là NĐT không thấy sự khác biệt giữa các công ty được kiểm toán bởi các công ty Big4 có tác động mạnh hơn các công ty không được kiểm toán bởi Big4.
Nghiên cứu của Chordia (2013) được thực hiện trên mẫu khảo sát trên NYSE/Nasdaq từ năm 1976 – 2011. Mô hình hồi quy sử dụng là hồi quy dữ liệu chéo theo mô hình của Fama (1973) về lợi nhuận điều chỉnh rủi ro trên các đặc tính của công ty với các yếu tố được xem xét là: quy mô công ty, tỷ số giá trị sổ sách và giá trị thị trường, tỷ lệ doanh thu, lợi nhuận cổ phiếu ở tháng trước, lợi nhuận cộng dồn trong mười tháng trước (đà tăng giá của cổ phiếu), thanh khoản, đột biến về thu nhập được chuẩn hóa, trích trước kế toán, tốc độ tăng trưởng tài sản, lợi nhuận, biến động đặc trưng tính theo Ang, Hodrick, Xing và Zhang (2006). Kết quả nghiên cứu cho thấy sau khi công bố BCTC, quy mô công ty (Size), tỷ số giá trị sổ sách và giá trị thị trường (BM), Thanh khoản (ILLIQ) có tác động đến SSL, đà tăng giá của cổ phiếu (RET 12) có tác động cùng chiều đến SSL.
Nghiên cứu Oktay Yamrali và cộng sự (2014) của các công ty niêm yết tại TTCK Tehran trong giai đoạn 2006 – 2013 nghiên cứu lợi nhuận, dòng tiền hoạt động và lợi nhuận bất thường bằng phương pháp hồi quy tuyến tính. Với mẫu nghiên cứu được lựa chọn từ 36 công ty với các dữ liệu đầy đủ trong 7 năm. Kết quả cho thấy có mối quan hệ tích cực và có ý nghĩa giữa lợi nhuận hoạt động và lợi nhuận bất thường của cổ phiếu trong đợt IPO, và có mối quan hệ yếu giữa dòng tiền hoạt động và lợi nhuận bất thường của cổ phiếu trong đợt IPO. Tuy nhiên trong các nghiên cứu của
Hirshfilervà các cộng sự (2009), Kordestani và Roodneshin (2006) thì kết quả thì hoàn toàn ngược lại.
Nghiên cứu của Mwiti Jacqueline Kendi (2015): Nghiên cứu về tác động của CBTT tự nguyện (BCTC) đối với SSL của các cty tại TTCK Nairobi, dữ liệu nghiên cứu được thu thập thông qua phân tích nội dung của các BCTC hàng năm của 20 công ty niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khoán Nairobi (NSE) trong giai đoạn 2008-2013.
Nghiên cứu sử dụng phương pháp hồi quy Pool – OLS với mẫu nghiên cứu 20 công ty được lựa chọn từ 10 ngành nghề khác nhau trên NSE. Trong nghiên cứu này, các dữ liệu thứ cấp thu thập được phân tích bằng phần mềm SPSS 20 nhằm tìm ra mối quan hệ giữa các CBTT tự nguyện và tỷ suất sinh lời chứng khoán. Mô hình hình nghiên cứu bao gồm các yếu tố: CBTT tự nguyện (BCTC); tỷ giá hối đoái; lãi suất; tỷ lệ lạm phát. Kết quả nghiên cứu cho thấy CBTT tự nguyện, tỷ giá hối đoái, lãi suất, tỷ lệ lạm phát tác động tích cực tới tỷ suất sinh lời chứng khoán. Kết quả nghiên cứu cũng cho thấy có tới 58.3% sự thay đổi của tỷ suất sinh lời chứng khoán được giải thích bởi các yếu tố: CBTT tự nguyện, tỷ giá hối đoái, lãi suất, tỷ lệ lạm phát, và 41.7% sự thay đổi của tỷ suất sinh lời chứng khoán được giải thích bởi các yếu tố khác chưa xem xét trong công trình này.
2.6.1.2 Các nghiên cứu trong nước
Tại Việt Nam, nghiên cứu về suất sinh lời chứng khoán có nhiều như:
Nghiên cứu của Nguyễn Thị Vạn Hạnh (2006) ―Vận dụng lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá (APT) vào thực tiễn TTCK VN để dự báo tỷ suất lợi nhuận các cổ phiếu niêm yết‖, mục tiêu định lượng được mối tương quan giữa hai yếu tố: chỉ số lạm phát và lãi suất tác động lên SSL của cổ phiếu, nghiên cứu theo hướng ứng dụng của mô hình APT.
Nghiên cứu của Nguyễn Thị Kim Yến (2011) với mẫu là 71 thông báo về việc trả cổ tức của 16 công ty đã chi trả cổ tức bằng tiền mặt liên tục, và chỉ số thị trường của 350 công ty niêm yết trên TTCK Việt Nam giai đoạn 2006-2009. Kết quả cho thấy các thông báo thanh toán cổ tức đã ảnh hưởng đến giá cổ phiếu.
Trần Văn Trí (2012), nghiên cứu ứng dụng CAPM trong lựa chọn cổ phiếu đầu tư, tác giả chọn lọc một số mã cổ phiếu niêm yết trên sàn giao dịch Hà Nội và Tp.HCM, sau đó tính toán chỉ số bê-ta dựa theo CAPM, ước lượng SSL. Như vậy nghiên cứu này chỉ đơn giản vận dụng CAPM, số liệu sử dụng khá hạn chế (vì chỉ tính
trên một vài mã cổ phiếu), chưa mở rộng CAPM thêm các biến khác theo các nghiên cứu hiện đại. Lê Doãn Cương (2013), nghiên cứu áp dụng mô hình 4 nhân tố của Carhart (1997) có bổ sung thêm biến khả năng thanh toán hiện hành nhằm đo lường rủi ro và tỷ suất lợi nhuận của các cổ phiếu niêm yết ngành bất động sản. Nghiên cứu cũng theo hướng kiểm chứng lại mô hình 4 nhân tố, và dừng lại áp dụng cho ngành bất động sản từ năm 2009-2012.
Nguyễn Thị Cành và Lê Văn Huy (2013), nghiên cứu áp dụng mô hình 4 nhân tố của Carhart kết hợp với viến VaR và biến thanh khoản đo lường các yếu tố rủi ro ảnh hưởng đến SSL các cổ phiếu niêm yết ngành ngân hàng, dữ liệu xử lý theo ngày từ 2009 đến 2012. Mô hình kết hợp biến thanh khoản được thể hiện như sau: Rit - Rft = ai + bi(RMt - Rft) + si(RsMBt)+ hi(RHMLt)+ mi(RuMDt)+ li(RLiQt)+ eit Trong đó:
Rit: SSL trung bình của danh mục cổ phiếu i; RMt: SSL trung bình thị trường; Rft: SSL phi rủi ro (lãi suất trái phiếu chính phủ 1 năm lấy theo giá mua bán ngày đầu mỗi tháng quy về lãi suất theo tháng); RSMBt: SSL trung bình danh mục quy mô nhỏ trừ quy mô lớn ; RHMLt: SSL trung bình của danh mục có chỉ số BE/ME cao trừ SSL trung bình của danh mục có chỉ số BE/ME thấp; RUMDt: SSL (quá khứ) của danh mục có SSL cao trừ danh mục có SSL thấp; RLIQt: chênh lệch SSL trung bình danh mục có thanh khoản thấp (illiquity) với thanh khoản cao (liquity); ai : hệ số chặn; bi, si, hi, mi, li :hệ số hồi quy theo các danh mục; eit: sai số ngẫu nhiên. Kết quả cho thấy quy mô công ty tác động đến SSL theo từng nhóm công ty, và mô hình 6 nhân tố giải thích tốt hơn mô hình 4 nhân tố của Carhart. Tuy nhiên việc so sánh cũng chỉ dựa vào R2 hiệu chỉnh và chỉ áp dụng cho ngành ngân hàng.
Nghiên cứu Vinh và Phƣợng (2013) về SSL dựa trên cách tiếp cận lợi nhuận bất thường và biến động lợi nhuận bất thường dựa theo mô hình nghiên cứu Chordia (2006) được thực hiện trên mẫu khảo sát trên TTCK VN tại sàn HOSE từ 2007-2012 tiến hành chạy hồi quy dữ liệu chéo theo mô hình của Fama (1973) về lợi nhuận điều chỉnh rủi ro trên các đặc tính của công ty, Vinh và Phượng (2014) tiến hành chạy bốn mô hình hồi quy theo Chordia (2006) và Chordia (2013). Kết quả nghiên cứu cho thấy có mối tương quan đồng biến giữa biến động thu nhập bất thường với tỷ suất sinh lời cổ phiếu khi công bố BCTC, tác động kết hợp của biến động thu nhập bất thường và tính thanh khoản chứng khoán không mang lại lợi nhuận cho các NĐT trên HOSE bằng cách dựa vào bảng kết quả sắp xếp DMĐT tứ phân vị theo SUE và ILLIQ. Kết
quả hồi quy cho thấy Biến SIZE có tác động nghịch biến đến SSL cổ phiếu và không có ý nghĩa thống kê. Kết quả hồi quy Biến BM cho thấy tỷ số giá trị sổ sách và giá trị thị trường có mối tương quan dương, cùng chiều với lợi nhuận của cổ phiếu, Biến DVOL đại diện cho cho thấy không có ý nghĩa thống kê. Biến RET12 là đà tăng giá của cổ phiếu. Tuy hệ số hồi quy của RET12 trái dấu với kết quả của Chordia (2006), nhưng sau khi thêm biến đột biến về thu nhập được chuẩn hóa, giá trị hệ số hồi quy của biến đà tăng giá của cổ phiếu đều giảm so với mô hình thứ nhất. Điều này chỉ ra rằng đà tăng giá cổ phiếu làm tăng lợi nhuận cổ phiếu bị gộp một phần vào đà tăng thu nhập làm tăng lợi nhuận cổ phiếu. Điều này hoàn toàn phù hợp với nghiên cứu của Chordia (2006). Nguyên nhân có thể là do rò rỉ thông tin trước khi thông tin được công bố chính thức ra đại chúng.
Nghiên cứu của Nguyễn Anh Phong (2015) nghiên cứu 299 công ty niêm yết trên TTCK Việt Nam giai đoạn từ năm 2007 đến năm 2011 (bao gồm các công ty niêm yết tại HOSE và HNX). Nghiên cứu sử dụng 2 mô hình định lượng để xem xét quan hệ giữa SSL và thanh khoản sau : Mô hình 1: Rit = ao + a1*Ln(Liq1it) + eit ; Mô hình 2:
Rit = ao + a1*Liq2it + eit. Trong đó Liql tính bằng giá trị giao dịch trung bình trong tháng và Liq2 tính bằng tỷ lệ giữa số lượng cổ phiếu được giao dịch trung bình trong tháng so với số lượng cổ phiếu đang lưu hành. Kết quả nghiên cứu cho thấy có bằng chứng tồn tại quan hệ giữa SSL với thanh khoản trong phân tích theo dữ liệu chéo đều cho ý nghĩa thống kê ở hầu hết các năm nhất là biến Liq1. Kết quả cho thấy tại TTCK Việt Nam yếu tố thanh khoản có ảnh hưởng rất lớn đến SSL cổ phiếu, do vậy mô hình CAPM hay FF3 không tốt hơn mô hình FF3 kết hợp với biến thanh khoản.