Hình 3.1 : Mơ hình góp vốn hình thành nên các tổ chức định mức tín nhiệm
1.5.6-Bước 6: Quản lý dòng tiền tương lai của cơng ty có mục đích đặc
thanh toán gốc và lãi cho các trái chủ
Khi hồn tất phát hành chứng khốn nợ, cơng ty có mục đích đặc biệt trở thành một “ốc đảo” độc lập với các tài sản tài chính được chứng khốn hóa, và
nguồn vốn đối ứng huy động được qua việc phát hành chứng khốn nợ, chỉ có vốn tượng trưng (ví dụ: 1 USD) khơng có cổ đơng mà chỉ có các trái chủ là các nhà đầu tư chứng khốn nợ.
Cơng ty dịch vụ được th quản lý cơng ty có mục đích đặc biệt với nhiệm vụ thu hồi dần tài sản để thanh toán chứng khốn nợ. Đơn vị ủy thác có vai trị
giám sát quá trình hoạt động này cho minh bạch.
Cơng ty có mục đích đặc biệt cũng có báo cáo thu nhập và báo cáo cân đối kế toán như doanh nghiệp bình thường. Thu nhập mà tài sản mang lại bao gồm tiền lãi, các khoản phí, tiền cho thuê, vv... Chi phí bao gồm trả lãi cho các chứng khốn nợ, thanh tốn phí quản lý cho cơng ty dịch vụ và đơn vị được ủy thác. Khi một phần tài sản chuyển biến xấu, cơng ty có mục đích đặc biệt phải lập dự phịng rủi ro và thể hiện vào báo cáo thu nhập.
Sau một thời gian, số tài sản và công nợ giảm dần rồi dứt. Phần lãi, lỗ cuối cùng do các nhà đầu tư hưởng hoặc gánh chịu, cơng ty có mục đích đặc biệt xong việc và được giải thể.
Chính vì lý do này, người ta cịn gọi cơng ty có mục đích đặc biệt là cơng ty bị phá sản trong tương lai (remote bankrupt entity) hay cơng ty bị khoanh rào (ring-fenced entity) do tính chất đặc biệt của thực thể này. Lộ trình thời gian hồn thành một giao dịch chứng khốn hóa có thể được mơ hình hóa theo hình 1.2:
Ngày 1 Ngày 45 Ngày 60 Ngày 90 Ngày 120 Chọn lựa, đóng gói tài sản Thành lập SPV và hồn chỉnh cơ cấu thủ tục pháp lý Sốt xét đặc biệt Thuyết trình cho nhà đầu tư Định giá chứng khốn nợ Hồn thiện định mức tín nhiệm Báo cáo soát xét đặc biệt cho nhà đầu tư Sốt xét bởi cơng ty định mức tín nhiệm Phân tích đánh giá nhóm tài sản
1.5.7- Các điều kiện giúp quy trình chứng khốn hóa thành cơng
Điều kiện quan trọng nhất là tạo ra niềm tin cho nhà đầu tư về khả năng chi
trả của công ty có mục đích đặc biệt đối với gốc và lãi của chứng khoán nợ phát
hành. Chủ thể tạo lập tài sản cần chú ý một số điểm sau:
• Áp dụng hợp đồng chuẩn cho cơng ty có mục đích đặc biệt quy định chi tiết các tài sản đảm bảo đối với chứng khoán nợ phát hành. Hợp đồng phải hành văn rõ ràng, đúng luật và khả thi cao;
• Báo cáo sốt xét chất lượng tài sản đảm bảo cung cấp cho nhà đầu tư đánh giá rủi ro tiềm ẩn cũng như báo cáo định giá chuẩn về các tài sản đảm bảo; • Các dữ liệu thống kê lịch sử để đánh giá khả năng trả nợ của từng loại hình
chứng khốn phát hành;
• Các chuẩn mực chất lượng áp dụng cho cơng ty dịch vụ có nhiệm vụ quản lý danh mục tài sản của cơng ty có mục đích đặc biệt;
• Cam kết việc phá sản của công ty dịch vụ quản lý hay việc chuyển giao quyền quản lý danh mục tài sản cho một cơng ty dịch vụ khác khơng ảnh
• Áp dụng các biện pháp tăng cường khả năng tín dụng của cơng ty có mục
đích đặc biệt; và
• Áp dụng hệ thống phần mềm hiện đại có khả năng quản lý, theo dõi chính xác dòng tiền thu hồi từ các tài sản đảm bảo và đảm bảo việc phân chia
quyền lợi chính xác đối với các gói chứng khốn nợ, theo ưu tiên định sẵn.
1.6- Lợi ích và chi phí của việc chứng khốn hóa
Chứng khốn hóa là một phát kiến tài chính mang lại lợi ích cho chủ thể tạo lập tài sản, công ty dịch vụ, ngân hàng đầu tư và nhà đầu tư.
1.6.1- Đối với chủ thể tạo lập tài sản 1.6.1.1- Lợi ích 1.6.1.1- Lợi ích
Chủ thể tạo lập tài sản có thể khai thác nguồn vốn mới với chi phí thấp hơn
đi vay ngồi, do hạn mức tín nhiệm của SPV thường cao hơn chủ thể tạo lập tài
sản, thông qua việc cô lập tài sản đảm bảo và áp dụng các biện pháp tăng cường. Chủ thể tạo lập tài sản giữ quyền cung cấp dịch vụ quản lý danh mục cho cơng ty có mục đích đặc biệt nên hưởng phí quản lý. Chủ thể tạo lập tài sản loại tài sản khỏi cân đối kế tốn thơng qua việc bán đứt (true sale) cho cơng ty có mục
đích đặc biệt, hạn chế rủi ro lãi suất và rủi ro tín dụng liên quan đến tài sản, khi
chuyển giao sang nhà đầu tư mua các trái phiếu.
Việc giảm quy mô tài sản mà vẫn tạo ra lợi nhuận là một nghệ thuật kinh doanh của ngành tài chính. Với tiền bán tài sản cho cơng ty có mục đích đặc biệt, chủ thể tạo lập tài sản có thể quay vịng vốn hình thành các tài sản khác. Với doanh nghiệp có hệ số địn bẩy tài chính cao, việc giảm quy mơ tài sản giúp giảm nợ, do đó giảm hệ số địn bẩy tài chính về mức an tồn. Khi cần đổi chiến lược
kinh doanh và thoái bỏ tài sản khơng cịn chiến lược, chứng khốn hóa là giải pháp phù hợp.
Với ngân hàng thương mại hoặc ngân hàng đầu tư phải tuân theo các quy
định an toàn vốn (CAR) theo Basel, việc thối bỏ các tài sản có hệ số rủi ro tín
Cuối cùng, với cấu trúc SPV được thiết kế khoa học, được công ty định
mức tín nhiệm sốt xét, các tài sản được định giá tối ưu nhờ cơ cấu minh bạch.
Việc đóng gói các tài sản khơng có tính thanh khoản cao để phát hành chứng
khoán nợ trao đổi trên thị trường thứ cấp, một cách gián tiếp tăng cường tính thanh khoản cho tài sản.
1.6.1.2- Chi phí
Chi phí chứng khốn hóa có thể rất cao. Cơng ty định mức tín nhiệm và nhà
đầu tư địi hỏi minh bạch hóa thơng tin liên quan đến tài sản chứng khốn hóa
nhằm đưa ra mức tín nhiệm tối ưu.
Chủ thể tạo lập tài sản quản lý danh mục tài sản cho cơng ty có mục đích
đặc biệt có trách nhiệm báo cáo định kỳ về hoạt động của tài sản và được trả phí
quản lý. Các cơng ty có mục đích đặc biệt phát sinh chi phí tư vấn, bảo lãnh phát hành trả cho ngân hàng đầu tư, phí trả cho cơng ty định mức tín nhiệm, các khoản thanh toán trả cho cơ quan chức năng, phí quản lý. Tổng chi phí phát sinh phụ thuộc vào quy mô và loại tài sản, song trung bình chiếm khoảng 1% trên số vốn huy động.
Bảng 1.3: So sánh lợi ích đối với chủ thể tạo lập tài sản
Duy trì danh mục tín dụng Chứng khốn hóa danh mục tín dụng
Thanh khoản thấp Thanh khoản cao đối với trái phiếu phát hành
Yêu cầu định giá định kỳ cho mục đích kế tốn
Định giá một lần khi bán cho cơng ty có
mục đích đặc biệt. Với cơ cấu minh
bạch có thể được định giá tối ưu.
Tự đánh giá rủi ro Cơng ty định mức tín nhiệm và người
bảo lãnh có trách nhiệm đánh giá rủi ro. Chi phí huy động vốn cao Chi phí huy động vốn thấp
Khơng hưởng phí quản lý Hưởng phí quản lý từ dịch vụ quản lý danh mục
Tài sản nằm trên bảng cân đối kế tốn. Việc thực hiện các khoản vay khác địi hỏi nguồn vốn mới
Tài sản được thoái bỏ khỏi bảng cân đối kế tốn. Quay vịng nguồn vốn sử dụng cho các khoản vay mới.
Phải duy trì các tài sản khơng cịn mang tính chiến lược
Có thể thối bỏ các tài sản khơng cịn mang tính chiến lược
Địn bẩy tài chính cao Hạ thấp địn bẩy tài chính Trường hợp chủ thể tạo lập tài sản là
ngân hàng, việc duy trì tài sản trên bảng cân đối đòi hỏi vốn đáp ứng tỷ lệ an tồn vốn (CAR)
Tài sản được thối bỏ khỏi bảng cân đối kế toán, giảm bớt nhu cầu vốn đáp ứng
tỷ lệ an toàn vốn (CAR)
1.6.2- Đối với ngân hàng đầu tư
Chứng khốn hóa là cơ hội thu về các khoản phí tư vấn, bảo lãnh phát hành. Ngân hàng đầu tư mua bán các loại chứng khốn này trên thị trường thứ cấp vì lợi nhuận. Ngày nay, ngân hàng đầu tư cịn đóng vai trị chủ thể tạo lập tài sản, thu
được lợi ích trong tồn bộ chuỗi giá trị của tài sản.
1.6.3- Đối với nhà đầu tư
Chứng khốn hóa mang lại nhiều sản phẩm và cơ hội đầu tư mới mà trước
đây họ không thể tiếp cận. Một số nhà đầu tư mua chứng khốn nợ vì sinh lời cao
trong khi một số khác vì đa dạng hóa danh mục đầu tư. Trong thực tế, các chứng khoán nợ phát hành có thể được cấu trúc theo nhiều mức độ rủi ro khác nhau theo
định mức tín nhiệm của từng gói chứng khốn phát hành (tranche).
1.7- Mối quan hệ giữa ngân hàng đầu tư và sản phẩm chứng khốn hóa
Dù có nhiều ưu điểm và trở thành một kênh huy động vốn sáng tạo, nhưng chứng khốn hóa là một quy trình khá phức tạp và không phải mọi doanh nghiệp
đều đủ khả năng chuyên môn thực hiện, nên đây là lĩnh vực đắc địa cho các ngân
hàng đầu tư khai thác.
Nghiệp vụ chứng khốn hóa (securitization) phát triển từ năm 1977 khi ngân hàng Bank of America của Mỹ lần đầu tiên phát hành chứng khốn nợ có định mức tín nhiệm AAA có đảm bảo bằng các khoản cho vay thế chấp mua nhà
(Mortgage Backed Securities - MBS). Tuy nhiên giao dịch này không thành công do lúc đó chỉ có 15 tiểu bang của Mỹ công nhận đây là một sản phẩm đầu tư hợp pháp. Cơ quan hưu trí của New York quy định chỉ đầu tư vào chứng chỉ nợ nếu
từng khoản cho vay thế chấp mua nhà dùng cho việc đóng gói chứng khốn hóa có giá trị trên 1 triệu USD.
Đến đầu những năm 1980, khi Hiệp hội cho vay thế chấp mua nhà Quốc gia
(Government National Mortgage Association, gọi tắt là Ginnie Mae) và tập đoàn cho vay thế chấp mua nhà Liên Bang (Federal Home Loan Mortgage Corporation, gọi tắt là Freddie Mac) thuộc Chính phủ Mỹ tiến hành chứng khốn hóa các khoản cho vay thế chấp mua nhà của mình thì nghiệp vụ chứng khốn hóa mới thành cơng. Hai cơ quan này sử dụng uy tín và pháp nhân của mình để vượt qua các rào cản pháp lý mà doanh nghiệp bình thường khơng làm được. Sản phẩm chứng khốn hóa thơng qua hai tổ chức này có tên gọi “Mortgage Pass Through- MPT”.
Lúc đó luật pháp chỉ cho phép phát hành các chứng khoán nợ với thời hạn 30 năm. Trong thực tế tính thanh khoản của loại chứng khốn này rất thấp vì các nhà đầu tư khơng chuộng. Hơn nữa, khó định giá chứng khốn dài hạn, do rủi ro phát sinh khi người vay mua nhà thanh toán sớm các khoản vay dùng làm tài sản chứng khốn hóa. Hai tổ chức này mới đưa ra mơ hình định giá trên cơ sở 12 năm (giả định tất cả các khoản vay thế chấp mua nhà được khách hàng trả trước từ năm thứ 13) mặc dù chứng khốn có thời hạn 30 năm. Giải pháp này được ngân hàng
đầu tư áp dụng như một thước đo cơ bản của thị trường. Chứng khốn hóa bắt đầu
phát triển từ đó và ngày càng trở nên tinh vi, phức tạp. Các tài sản dùng để chứng khốn hóa đã vượt ra khỏi các khoản cho vay thế chấp mua nhà và bao gồm tất cả tài sản tài chính có rủi ro tín dụng.
Ngày nay, chứng khốn hóa đã lan rộng sang các thị trường phát triển khác trở thành một phương thức phát hành chứng khốn rất thơng dụng ở Mỹ và Châu Âu. Tại Châu Á, chứng khốn hóa đã trở nên phổ biến tại Hồng Kông, Hàn Quốc, Nhật Bản, Thái Lan và một số quốc gia khác. Trung Quốc bắt đầu thực hiện
nghiệp vụ chứng khốn hóa từ năm 2005, với việc Ngân hàng Xây dựng Trung Quốc (CCB), một trong 4 ngân hàng quốc doanh lớn của Trung Quốc, chứng khốn hóa danh mục cho vay thế chấp mua nhà trị giá 3 tỷ nhân dân tệ.
Tại Việc Nam, thị trường tài chính mới ở giai đoạn phơi thai, hiện chưa có nghiệp vụ chứng khốn hóa. Tuy nhiên, thị trường cho vay thế chấp mua nhà và tín dụng tiêu dùng bắt đầu phát triển từ 2007, có thể cung cấp những danh mục tài sản tiềm năng cho nghiệp vụ chứng khốn hóa trong tương lai 5-10 năm tới.
1.7.2- Mối quan hệ giữa ngân hàng đầu tư và sản phẩm chứng khốn hóa
Chứng khốn hóa là một nghiệp vụ thuộc dịng sản phẩm có thu nhập cố
định của ngân hàng đầu tư, do có liên quan tới việc phát hành các chứng khốn nợ.
Các ngân hàng đầu tư thường tìm mua các danh mục tài sản của các chủ thể tạo lập tài sản (originator), đặc biệt là danh mục tín dụng của cơng ty tài chính hay ngân hàng thương mại để chứng khốn hóa. Các ngân hàng đầu tư thường cung ứng vốn cho các công ty cho vay để họ giải ngân tín dụng. Sau đó các cơng ty cho
vay này phải bán lại danh mục cho vay cho ngân hàng đầu tư. Quá trình này giúp ngân hàng đầu tư quay vòng vốn rất nhanh do họ chỉ tạm ứng vốn hình thành tài sản và chứng khốn hóa trong một thời gian ngắn để thu hồi vốn. Các rủi ro gắn với tài sản như rủi ro tín dụng, rủi ro thanh tốn sớm được chuyển sang các nhà đầu tư. Thực tế cho thấy, tỷ suất lợi nhuận từ nghiệp vụ này rất cao và chứng
khốn hóa được coi là một mảng kinh doanh rất hiệu quả của các ngân hàng đầu tư trong những năm qua.
Ngày nay, do cạnh tranh với các ngân hàng thương mại lấn qua hoạt động của ngân hàng đầu tư, các danh mục tài sản phù hợp khó mua và đắt đỏ hơn nhiều. Ngân hàng đầu tư có xu hướng thành lập hoặc mua lại các công ty con chuyên cho
vay thế chấp mua nhà (mortgage origination platform) và gói danh mục chứng khốn hóa. Đây là hiện tượng tích hợp theo chiều dọc của các ngân hàng đầu tư để thực hiện toàn bộ chuỗi giá trị của nghiệp vụ chứng khốn hóa.
Kết luận chương 1:
Ngân hàng đầu tư với chứng khốn hóa là phát kiến vĩ đại của ngành tài
chính, cơng cụ quan trọng hổ trợ Chính phủ, doanh nghiệp huy động vốn dài hạn với chi phí thấp, giải quyết được thiếu hụt vốn kịp thời.
Với lợi thế ưu việt, chứng khốn hóa giúp lưu thơng tiền tệ hiệu quả, nguồn vốn được chuyển đến nơi cần, cấp độ rủi ro với lợi ích được phân chia cụ thể, rõ ràng. Tuy nhiên, sản phẩm phát triển nhanh với tính chất phái sinh nên phải được
giám sát chặt bằng những biện pháp phù hợp, đáp ứng sự phát triển bền vững của ngành tài chính.
Chương 2:
THỰC TRẠNG MƠ HÌNH NGÂN HÀNG ĐẦU TƯ VÀ CHỨNG KHỐN HĨA TRÊN THẾ GIỚI VÀ TẠI VIỆT NAM
2.1- Quy mơ chứng khốn hóa
Là một sản phẩm mới phát triển, chứng khốn hóa trở thành một từ khóa
đối với nghiệp vụ ngân hàng đầu tư hiện đại và một kênh huy động vốn sáng giá.
Giá trị phát hành các loại chứng khoán nợ, có tài sản đảm bảo thơng qua nghiệp vụ chứng khốn hóa tăng vọt gần đây, chiếm tỷ trọng lớn trong giá trị chứng khốn nợ phát hành tồn cầu. Hai phát triển lớn của dòng sản phẩm chứng khốn hóa là: • Đa dạng hóa các tài sản gốc dùng làm cơ sở chứng khốn hóa. Đây là biện
pháp tăng cung; và
• Đa dạng hóa cách đóng gói chứng khốn nợ thành các gói (tranche) có mức độ
rủi ro và kỳ hạn khác nhau nhằm đáp ứng nhu cầu đa dạng của nhà đầu tư. Nhờ những phát triển mới này, số lượng sản phẩm và quy mô phát hành