Doanh thu hiện hành
733940.480
1 314136.45 346319.7 766123.75
EBIT 69781.29904 42243.128 50843.64 78381.813
Lợi nhuận từ đầu tư tài chính -2201.36049 4197.4412 -10473.96 -16872.76 Chi phí lãi vay 19550.63698 6467.6322 13771.03 26854.036
Chi đầu tư 11999.89754 9060.298 7660.667 10600.267
Khấu hao 43357.72138 26252.753 35803.07 52908.042
Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp 28%
Vốn lưu động ngoài tiền & chứng khoán 197676.6 197676.6 200731 115514.1 Thay đổi vốn lưu động -85216.942
Giá trị sổ sách của nợ 230959.6182 230959.62 417231.8 235902.96 Giá trị sổ sách của vốn cổ phần 375633.2466 375633.25 135138.9 353878.01 Tiền mặt và chứng khoán ngắn hạn 120,449.49 120,449.49 15,186
GT tài sản khác không phục vụ HĐKD
Ước lượng chi phí vốn
* Hệ số beta áp dụng cho BHS:
Sử dụng chuỗi lợi suất về giá của cổ phiếu BHS trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong 126 phiên từ ngày 20/12/2006 (ngày cổ phiếu BHS bắt đầu niêm yết và giao dịch trên thị trường) đến ngày 29/6/2007. Theo mô hình SIM ta có:
=> βL = 0.721781
* Lãi suất phi rủi ro Mỹ = 4.47%
Phần bù rủi ro thị trường Mỹ được xác định là khoản phí thưởng được tạo ra giữa lợi suất của cổ phiếu so với lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ: M
P
R = 6.57% (xem phụ lục 1)
Phần bù rủi ro quốc gia bằng chênh lệch giữa lợi suất trái phiếu quốc tế của Việt Nam và lợi suất trái phiếu chính phủ Mỹ cùng kỳ hạn: Rpc = 1.97%
Phần bù rủi ro tỷ giá = 3.28% Vậy, chi phí vốn cổ phần: kS = pc pe M P L M f R R R R +β * + + = 4.47% + 0.721781*6.57% +1.97% + 3.28% = 14.46%
* Chi phí vốn nợ: kb = rf = 8.25% (Lãi suất phi rủi ro trên thị trường Việt Nam) * Giá trị của nợ vay: B = kdD/kb = 19,550.636983/8.25% = 236,977.42
S B S k S B B k WACC b c s + + + − = *(1 τ )* * = 8.25%*(1-28%)*31% + 14.46%*69%= 11.82% Trong đó:
Tỉ lệ B/V giả sử được xác định theo mô hình OPM trong định giá doanh nghiệp cuối quý 2-2006.
Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp: lấy mức thuế dài hạn là 28%.
Ước lượng dòng tiền tự do vào năm 0
* Lợi nhuận trước lãi vay và thuế (đã loại trừ lợi nhuận từ hoạt động đầu tư tài chính):
EBIT0 hiệu chỉnh = EBIT0 – Lợi nhuận từ đầu tư tài chính = 69,781.30 – (-2,201.36) = 71,982.66 triệu đồng
* Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp = 28% (mức thuế dài hạn) * Dòng tiền tự do của doanh nghiệp:
FCFF0 = EBIT0 hiệu chỉnh * (1- τc) – (Chi đầu tư – Khấu hao) – Thay đổi vốn lưu động trừ tiền và chứng khoán ngắn hạn
= -114,491.28 triệu đồng
Ước lượng tốc độ tăng trưởng
* Ước lượng g theo EBIT:
g = Suất sinh lợi trên vốn đầu tư * Tỉ lệ tái đầu tư ● Vốn đầu tư (không kể vốn đầu tư tài chính)
= Giá trị nợ + Giá trị vốn chủ sở hữu – Vốn đầu tư tài chính
= Giá trị nợ + Giá trị vốn chủ sở hữu – (Tiền mặt & chứng khoán ngắn hạn + Giá trị tài sản khác không phục vụ hoạt động kinh doanh)
Vốn đầu tư bình quân = (Vốn đầu tưcuối quý 2-2007 + Vốn đầu tưcuối quý 2-2006)/2 ● Suất sinh lợi trên vốn đầu tư (ROC):
ROC = EBIT0 hiệu chỉnh * (1- τc)/Vốn đầu tư bình quân = 10.13% ● Mức tái đầu tư năm 0:
Mức tái đầu tư = Chi đầu tư – Khấu hao + Thay đổi vốn lưu động = 12,000 – 43,358 + (-3,054) = -34,412 triệu đồng
● Tỉ lệ tái đầu tư hiện tại:
ReInv = Mức tái đầu tư0/(EBIT0 hiệu chỉnh*(1- τc)) = -34,412/(71,982.66*(1- 28%)) =
-66.4%
Do tỉ lệ tái đầu tư âm nên tốc độ tăng trưởng theo EBIT cũng âm (tỉ lệ tái đầu tư âm này kéo dài từ 2004).
* Ước lượng tốc độ tăng trưởng theo EPS:
Mặc dù tốc độ tăng trưởng theo EPS không phải là một đầu vào tốt để tính dòng tiền tự do đối với doanh nghiệp nhưng do tốc độ tăng trưởng EBIT âm nên ta chấp nhận một sai số nhất định.
Tỉ lệ tái đầu tư = Thu nhập giữ lại/Thu nhập ròng = 67% ROE = 13%
=> g = 67% * 13% ≈9%
Giả định về tăng trưởng
Giả định doanh nghiệp tăng trưởng hai giai đoạn: * Giai đoạn cao: từ năm 1 đến năm 7
Tốc độ tăng trưởng g0 = 9%
* Giai đoạn ổn định: từ năm thứ 7 trở đi với tốc độ tăng trưởng g1 = 5%
Việc giả định này được thực hiện dựa trên những xem xét về quy mô doanh nghiệp, tốc độ tăng trưởng, độ lớn và tính bền vững của lợi thế cạnh tranh cũng như tăng trưởng dài hạn của nền kinh tế.
Giá trị kết thúc
* EBIT8 = EBIT7 * (1+g1) = 120,857.356 * (1+5%) = 126,900.22 triệu đồng * ReInv = g1/ROC = 5%/ 10.13% = 49.36%
* Dòng tiền tự do vào năm thứ 8:
FCFF8 = EBIT8 * (1- τc) * (1- ReInv) = 126,900.22 * (1- 28%) * (1 -49.36%) =46,269 triệu đồng
* Giá trị kết thúc vào năm 8:
TV = FCFF8/(WACC – g1) = 46,269/(11.82% - 5%) =678,431 triệu đồng * Hiện giá của giá trị kết thúc:
PV(TV) = TV/(1+WACC)8 = 678,431/(1+ 11.82%)8 = 277,555.46 triệu đồng
Giá trị doanh nghiệp
PV của dòng tiền tự do DN trong giai đoạn tăng trưởng cao 423,450.59 PV của giá trị kết thúc của doanh nghiệp 277,555.46 Giá trị tài sản phục vụ hoạt động kinh doanh 701,006.05 Giá trị tiền mặt, chứng khoán và các tài sản phi kinh doanh khác 120,449.49
Giá trị doanh nghiệp 821,455.54
Giá trị thị trường của nợ vay 236,977.42
Giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu 584,478.12
Giá trị bình quân một cổ phần (đồng) 34,691.81
(Số cổ phiếu tại thời điểm cuối quý 2-2007 là 16,847,727 cổ phiếu). Trong đó:
Giá trị doanh nghiệp
= Giá trị tài sản phục vụ hoạt động kinh doanh + Giá trị tiền mặt, chứng khoán và các tài sản phi kinh doanh khác
= (PV của ngân lưu tự do doanh nghiệp trong giai đoạn tăng trưởng cao + PV giá trị kết thúc của doanh nghiệp) + Giá trị tiền mặt, chứng khoán và các tài sản phi kinh doanh khác
Giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu
= Giá trị doanh nghiệp – Giá trị thị trường của nợ