Chƣơng 1 : KHUNG LÝ THUYẾT VỀ HOẠT ĐỘNG BÁN KHỐNG
3.2. Nhóm giải pháp đề xuất
3.2.6.1. Đa dạng hóa các sản phẩm chứng khốn phái sinh
a) Hợp đồng tương lai
Những điều kiện cần xây dựng cho thị trƣờng HĐTL nói chung và HĐTL với sản
phẩm gốc là các cơng cụ tài chính nói riêng, cần đƣợc nhìn nhận dƣới ba góc độ: thể chế - luật pháp; kinh tế - tài chính; và hạ tầng kỹ thuật; từ đó phát huy đầy đủ những chức
năng của thị trƣờng HĐTL:
Điều kiện thể chế, luật pháp
Thứ nhất, thể chế kinh tế thị trƣờng là điều kiện tiên quyết cho việc hình thành nhu
cầu giao dịch các sản phẩm phái sinh khác nhau. TTCK nói chung và thị trƣờng HĐTL nói riêng là thuộc tính của nền kinh tế thị trƣờng. Kinh tế thị trƣờng với những hệ giá trị và quy luật kinh tế của nó sẽ là nền tảng quan trọng nhất để hình thành một cách tự phát hoặc có tổ chức nhu cầu giao dịch tƣơng lai đi kèm với những đặc trƣng vốn của của loại hình thị trƣờng này. Ví dụ, cơ chế xác định giá dựa trên cơ sở cung cầu và sự tự nguyện trao đổi giữa các bên tham gia; hoặc thị trƣờng vốn hình thành tạo điều kiện thuận lợi cho việc tham gia và hiện thực hóa các loại hình HĐTL khác nhau. Vì thế, việc tiếp tục kiên trì thúc đẩy và hồn thiện thể chế kinh tế thị trƣờng sẽ tạo ra môi trƣờng sống cho thị trƣờng giao dịch tƣơng lai các sản phẩm khác nhau đƣợc hình thành.
Thứ hai, cần xây dựng triết lý kinh doanh mới về vấn đề đầu tƣ. Một trong những
tính chất của thị trƣờng giao dịch sản phẩm tƣơng lai là tính “đánh cƣợc” vào tƣơng lai dựa trên dự đốn; trong khi đó bản thân việc dự đốn ln có xác suất đúng, nên kết quả thu đƣợc từ việc tham gia giao dịch tƣơng lai có thể rơi vào trạng thái lãi hoặc lỗ. Chính vì vậy, tính “đánh bạc” của thị trƣờng HĐTL là khó tránh khỏi và thậm chí cịn rõ rệt hơn nhiều so với mua bán hàng hóa trên thị trƣờng cơ sở.
Điều này đòi hỏi việc tuyên truyền một triết lý kinh doanh mới: “đầu tƣ chứ không phải đánh bạc”, nhất là tại các nƣớc không cho phép loại hình casino tồn tại. Tại Việt Nam, trƣớc thực trạng suy thoái mạnh mẽ của TTCK trong thời gian gần đây, đã xuất hiện nhiều quan niệm không thiện cảm về TTCK nhƣ là một “thị trƣờng ảo”, “không thực”, hoặc “phi sản xuất”. Do vậy, một khi xã hội chấp nhận triết lý kinh doanh mới nói trên, TTCK sẽ có điều kiện mở rộng và sẽ có đƣợc mơi trƣờng tốt cho hoạt động giao dịch tƣơng lai phát triển vững chắc.
Thứ ba, một điều kiện nền tảng quan trọng là cần có hệ thống văn bản pháp luật,
quy định rõ ràng về điều kiện thành lập, tham gia và hoạt động của thị trƣờng giao dịch tƣơng lai. Hệ thống văn bản pháp quy có thể đƣợc ban hành trƣớc mở đƣờng cho hoạt động giao dịch HĐTL hình thành. Tuy nhiên, khi thị trƣờng đã đi vào hoạt động, cần có
hành lang pháp lý khuyến khích và hỗ trợ các SGDCK trong việc cải tiến, phát triển các sản phẩm mới phù hợp hơn. Xuyên suốt trong q trình đó là những nội dung quản lý hƣớng tới bảo vệ nhà đầu tƣ thông qua các quy định về ký quỹ, bảo lãnh, hỗ trợ thanh toán hoặc các biện pháp quản lý rủi ro khác.
Thứ tư, cần phân định rạch ròi chức năng quản lý, giám sát thị trƣờng tƣơng lai. Do
đặc thù thị trƣờng tƣơng lai có thể giao dịch nhiều loại hàng hóa gốc khác nhau, nên liên quan đến phạm vi quản lý của nhiều cơ quan quản lý chuyên ngành và dễ dẫn tới xung đột lợi ích. Thực tiễn cho thấy nếu có sự chồng chéo và khơng rõ ràng trong chức năng, nhiệm vụ quản lý, giám sát thị trƣờng sẽ dẫn tới sự thất bại thị trƣờng phái sinh nói chung và phái sinh trái phiếu nói riêng.
Như vậy, việc phân định rạch ròi chức năng sẽ đem lại các lợi ích:
Tránh xung đột giữa các bên tham gia thị trƣờng;
Tạo điều kiện tập trung trách nhiệm quản lý những rủi ro đặc thù của hàng hóa gốc;
Tạo cơ chế hoạt động nhanh nhạy và hiệu quả trƣớc thay đổi của thị trƣờng phái sinh. Trên cơ sở đó, việc phân loại chức năng quản lý, giám sát thị trƣờng tƣơng lai có thể theo một trong hai hƣớng:
Theo hàng hóa – tính chất của loại hình cơng cụ cơ sở; hoặc
Theo chức năng quản lý thị trƣờng cơ sở.
Điều kiện kinh tế - tài chính
Thứ nhất, cần phải tồn tại nhu cầu cao về giao dịch sản phẩm HĐTL và nhu cầu
này xuất phát từ nhiều bên tham gia. Nói cách khác, cần phải có nhu cầu thiết thực về việc sử dụng sản phẩm HĐTL và nhu cầu này phải có trƣớc khi thị trƣờng đƣợc xây dựng.
Nhƣ trên đã đề cập, nhu cầu về giao dịch tƣơng lai nói chung trƣớc hết xuất phát từ phía những đơn vị sở hữu hàng hóa cơ sở với mong muốn hạn chế thiệt hại khi giá giảm; đồng thời những đơn vị nhập hàng/ tổ chức sản xuất cũng mong muốn rào chắn rủi ro giá thành tăng trong tƣơng lai; trong khi đó nhu cầu từ một bên thứ ba là các tổ chức, cá nhân mong muốn kinh doanh nhằm mục tiêu hƣởng lợi nhuận chênh lệch từ các HĐTL. Một khi khơng có nhu cầu cao của các bên nói trên thì khơng thể có thị trƣờng tƣơng lai.
Ví dụ, sàn giao dịch cà phê ở Việt Nam (BCEC) khó phát triển vì đa số nơng dân trồng café khơng có nhu cầu giao dịch qua sàn; lý do cơ bản bởi vì họ nhận thấy giao dịch qua các đại lý trung gian thuận tiện và tiết kiệm thời gian hơn nhiều, đó là chƣa kể yêu cầu ký quỹ của sàn mà nhiều nơng dân khơng có đủ khả năng. Về phía các cơng ty kinh doanh cà phê, họ cũng khơng nhận thấy mình có nhu cầu rõ rệt về việc kinh doanh
qua sàn tập trung vì vẫn có thể thu mua café đủ phục vụ cho sản xuất, chế biến trực tiếp từ nông dân.
Hiện tƣợng tƣơng tự chắc chắn sẽ xảy ra đối với các sản phẩm gốc là cơng cụ tài chính: nhu cầu giao dịch khơng có hoặc có nhƣng khơng thiết thực, cộng với thói quen, tập quán giao dịch sẽ khiến cho thị trƣờng tƣơng lai trở nên èo uột và khó phát triển.
Thứ hai, thị trƣờng hàng hóa cơ sở phát triển đầy đủ là nền tảng cho thị trƣờng
tƣơng lai tồn tại. Một đặc điểm dễ thấy là khơng có thị trƣờng cơ sở thì khơng thể có thị trƣờng tƣơng lai, và giá cả hàng hóa tƣơng lai phụ thuộc vào biến động giá cả hàng hóa cơ sở. Thị trƣờng hàng hóa cơ sở phát triển bao hàm tính thanh khoản cao và thông tin thị trƣờng minh bạch, đầy đủ. Tính chất và quy mơ của thị trƣờng cơ sở càng cao thì thị trƣờng giao dịch tƣơng lai tƣơng ứng càng phát triển.
Thứ ba, một cơ sở nhà đầu tƣ tài chính đủ rộng và sâu là điều kiện không thể thiếu.
Thông thƣờng trong nền kinh tế, hoạt động ngân hàng phát triển trƣớc hoạt động cổ phiếu, tiếp đến mới có sự phát triển cơng cụ phái sinh. Điều đó có ý nghĩa rằng trình độ phát triển thị trƣờng phải đạt đến một mức độ nhất định mới phát sinh nhu cầu giao dịch tƣơng lai (phái sinh).
Cụ thể, số lƣợng và tiềm lực của các thành viên có thể tham gia vào thị trƣờng giao dịch tƣơng lai sẽ quyết định sự tồn tại nhƣ thế nào của thị trƣờng này. Thị trƣờng tƣơng lai không đơn thuần chỉ là nơi gặp gỡ của hai bên nắm giữ hàng hóa cơ sở và bên nhập hàng, mà cịn có sự tham gia tích cực của các nhóm đối tƣợng đầu cơ, kinh doanh chuyên nghiệp (trong nhiều trƣờng hợp một đối tƣợng có thể đóng nhiều vai trị); và chính nhóm đối tƣợng này là chất xúc tác tiếp thêm sức sống cho thị trƣờng tƣơng lai với điều kiện họ có đủ năng lực tham gia.
Hơn nữa, khơng chỉ có các tổ chức đầu tƣ chuyên nghiệp mà nhà đầu tƣ cá nhân cũng cần đƣợc ni dƣỡng và khuyến khích tham gia, tạo điều kiện cho thị trƣờng tƣơng lai phát triển đi lên.
Điều kiện kỹ thuật
Thứ nhất, cần xây dựng đƣợc tập hợp các tiêu chuẩn áp dụng cho HĐTL mẫu
chuẩn. Hợp đồng mẫu này phải đƣợc thiết kế sao cho phù hợp với thực tế và thuận tiện trong áp dụng. Theo đó, những điều kiện chuẩn của HĐTL tối thiểu phải bao gồm các nội dung sau: quy mô hợp đồng; đơn vị yết giá; biên độ giao động giá tối thiểu; chủng loại sản phẩm; thời gian giao dịch; thời gian thanh tốn; ngày giao dịch cuối cùng. Ngồi ra, đối với một số hàng hóa cơ sở đặc thù, có thể phải quy định thêm một số nội dung chuẩn sau: điều kiện giao hàng; thủ tục giao hàng; biên độ giao động giá tối đa trong ngày.
Thứ hai, có cơ sở hạ tầng công nghệ hiện đại, đặc biệt là công nghệ tin học. Trong
thời đại hiện nay, việc xây dựng thị trƣờng tƣơng lai cần áp dụng công nghệ tin học hiện đại ngay từ đầu nhằm xử lý đƣợc quy trình thanh tốn và kết nối thơng tin. Trong vấn đề này, năng lực của đơn vị thanh tốn bù trừ trung tâm đóng vai trị mũi nhọn.
Thứ ba, việc lựa chọn phƣơng thức thanh toán phù hợp cho giao dịch tƣơng lai sẽ
ảnh hƣởng tới phƣơng thức giao dịch của các thành viên thị trƣờng. Lựa chọn thanh toán bằng tiền thƣờng đƣợc áp dụng đối với các sản phẩm phái sinh tài chính. Liên quan đến vấn đề này, việc áp dụng các chuẩn
Phân tích xu thế thành lập thị trường giao dịch hợp đồng tương lai với sản phẩm gốc là các cơng cụ tài chính tại TTCK Việt Nam
Nhu cầu về một thị trƣờng tƣơng lai hàng hóa tài chính chắc chắn sẽ lên cao đi cùng với tiến trình phát triển kinh tế và khi đó, sự thành lập một thị trƣờng giao dịch tập trung chính thức các cơng cụ này là tất yếu để đảm bảo sự phát triển lành mạnh và hiệu quả của tổng thể thị trƣờng tài chính nói chung. Tuy nhiên, việc lựa chọn loại hình HĐTL tài chính nào cho thị trƣờng tƣơng lai là rất quan trọng. Kinh nghiệm xây dựng và phát triển thị trƣờng tƣơng lai nhiều nƣớc phát triển cho thấy, những tiêu chí để lựa chọn sản phẩm HĐTL là:
Có nhu cầu giao dịch cao đối với HĐTL
Đơn giản, dễ áp dụng
Hàng hóa cơ sở phải có tính thanh khoản
Hệ thống thơng tin kết nối với thị trƣờng hàng hóa cơ sở
Phù hợp với năng lực quản lý
Trong những tiêu chí trên, tiêu chí trƣớc nên đƣợc đáp ứng trƣớc khi có tiêu chí sau. Do vậy, điều cần thiết là phải có những nghiên cứu chi tiết về khả năng đáp ứng các tiêu chí này trên thị trƣờng đối với HĐTL dành cho loại hàng hóa cơ sở cụ thể.
Đối với khả năng phát triển thị trƣờng HĐTL chỉ số chứng khốn, có thể nhận thấy là hiện tại trên thị trƣờng Việt Nam chƣa có nhu cầu cao đối với cơng cụ này. Nhƣ trên đã trình bày, nhu cầu phịng ngừa rủi ro giá chứng khốn giảm dƣờng nhƣ cịn cao hơn nhiều so với nhu cầu sử dụng công cụ chỉ số; nghĩa là HĐTL hoặc hợp đồng quyền chọn cổ phiếu có vẻ sẽ đƣợc đón nhận hơn. Hơn nữa, việc xây dựng thị trƣờng HĐTL phái sinh chỉ số sẽ phải đối mặt với nhiều trở ngại và cần nhiều thời gian xử lý. Cụ thể, để xây dựng dựng thị trƣờng, cần phải xác định hàng hóa cơ sở là gì? Có hai lựa chọn nhƣ sau:
Hiện nay các chỉ số chính trên thị trƣờng Việt Nam đang bộc lộ nhiều bất cập trong việc phản ánh diễn biến thực của giá cả cổ phiếu trên thị trƣờng, xuất phát từ phƣơng pháp tính chƣa loại bỏ khối lƣợng cổ phiếu bị hạn chế giao dịch. Trong bối cảnh đã xuất hiện nhiều ý kiến trên thị trƣờng về vấn đề này của hai chỉ số chính, việc sử dụng các chỉ số hiện tại làm công cụ cơ sở chắc chắn không đƣợc lựa chọn bởi sẽ không đạt đƣợc sự tin cậy của các thành viên tham gia.
+ Thứ hai là xây dựng các chỉ số/nhóm chỉ số mới hoặc chỉ số theo ngành
Nếu xây dựng chỉ số theo ngành, hiện tại chƣa có một chuẩn mực phân ngành nào dành cho các doanh nghiệp niêm yết đƣợc thừa nhận rộng rãi trên thị trƣờng Việt Nam, và bản thân việc phân ngành cũng đòi hỏi nhiều thời gian xây dựng và thống nhất do những đặc thù trong hoạt động sản xuất kinh doanh và những hạn chế trong thông tin công bố của các doanh nghiệp Việt Nam.
Nếu đơn thuần chỉ là xây dựng mới những chỉ số tổng hợp toàn thị trƣờng hoặc nhóm chỉ số theo các tiêu chí vốn hóa để làm cơng cụ cơ sở cho HĐTL chỉ số (kể cả khi hoàn toàn phù hợp với phƣơng pháp xây dựng phổ biến hiện nay trên thế giới), thì một hiện tƣợng cần tính đến là tâm lý và phong trào “đánh bạc” theo chỉ số của các NĐT.
Ở trên đã đề cập đến nhu cầu sử dụng của các bên tham gia thị trƣờng HĐTL, trong đó nhu cầu thiết thực trƣớc tiên là phòng ngừa rủi ro biến động giá của các tài sản đang nắm giữ, sau đó mới có nhu cầu đầu cơ chênh lệch giá từ các HĐTL này. Đối với hoàn cảnh của Việt Nam, nhu cầu đầu tiên trên hầu nhƣ khơng có đối với đa số NĐT, chủ yếu là NĐT cá nhân. Lý do là các NĐT cá nhân đang không “nắm giữ” chỉ số nào mà thay vào đó, họ có nhu cầu thiết thực hơn là phịng ngừa rủi ro giảm giá của các cổ phiếu đang sở hữu trên thị trƣờng hoặc muốn tránh thiệt hại trong các khoản đầu tƣ mua vào cổ phiếu trong tƣơng lai nếu thị trƣờng tăng giá.
Trong điều kiện này, thị trƣờng HĐTL chỉ số với các chỉ số mới là công cụ cơ sở nhiều khả năng sẽ khuyến khích cho xu hƣớng đánh bạc “năm ăn năm thua”. Chƣa bàn đến những méo mó về giá cả thị trƣờng và khó khăn trong quản lý (nhƣ đã từng chứng kiến trên thị trƣờng giao dịch vàng tài khoản) có thể xảy ra, một hình ảnh xấu về TTCK phái sinh mang tính đánh bạc chắc chắn sẽ nằm trong nhận thức của xã hội về loại hình TTCK mới này ở Việt Nam. Nếu điều này xảy ra, thì đó là một trở ngại lớn trong nỗ lực của các cơ quan quản lý nhằm tổ chức một TTCK phái sinh ở trong nƣớc.
Thị trƣờng phái sinh chỉ số có thể là phù hợp nhất cho các NĐT tổ chức, đặc biệt là các quỹ đầu tƣ. Thật vậy, việc mua bán HĐTL chỉ số sẽ giúp các quỹ đầu tƣ có thể triệt tiêu hoặc giảm thiểu đƣợc thua lỗ đối với các danh mục đầu tƣ chứng khoán khác nhau với điều kiện các danh mục này phù hợp hoặc “khớp” với các nhóm chỉ số đƣợc sử dụng làm cơng cụ cơ sở của HĐTL. Ví dụ, một quỹ đầu tƣ hiện đang nắm giữ một danh mục
đầu tƣ gồm các cổ phiếu blue-chip trong top 50 về vốn hóa thị trƣờng, và HĐTL đƣợc thiết kế dành cho công cụ cơ sở là chỉ số mới đƣợc xây dựng với rổ tính tốn là các cổ phiếu top 50 này. Nếu quỹ đầu tƣ dự đoán rằng lợi nhuận danh mục sẽ giảm 15% tƣơng đƣơng 30 tỷ đồng do thị trƣờng giảm giá vào cuối năm, quỹ có thể bán một số lƣợng HĐTL (giả sử nắm giữ cho đến hạn thanh toán) với giá sao cho tổng giá trị HĐTL bằng tổng giá trị danh mục đầu tƣ. Vì thế, vào thời điểm cuối năm khi chỉ số giảm xuống 15% (khi đó giá trị danh mục cũng giảm xuống) thì có thể đem lại lãi rịng cho vị thế bán cũng là 15% (30 tỷ). Nói cách khác, nếu giá trị danh mục giảm đi bao nhiêu thì lại đƣợc bù đắp bấy nhiêu từ việc bán HĐTL. Qua giao dịch này, quỹ đầu tƣ đã bù đắp đƣợc thua lỗ