2. Sự đáp ứng của nội dung khóa luận đối với đề tài khóa luậ n:
3.3.3. Kiểm định tính vững
3.3.5.1 Phép đo lường thay thế cho quản trị lợi nhuận dồn tích
Người viết sử dụng hai thước đo thay thế đại diện cho quản trị lợi nhuận dồn tích là mô hình của Jones (1991) và Kothari và cộng sự (2005). Hai mô hình này được sử dụng rộng rãi trong các nghiên cứu và đã được chứng minh có khả năng nắm bắt đặc điểm quản trị lợi nhuận dồn tích hiệu quả.
3.3.5.2 Phép đo lường thay thế cho tính bất định trong chính sách kinh tế
Ngoài cách đo lường trên cơ sở tin tức, tính bất định trong chính sách kinh tế còn được đo lường thông qua chỉ số bất ổn kinh tế vĩ mô. Để chứng minh cho tính vững của mô hình, người viết sử dụng chỉ số bất ổn kinh tế vĩ mô MII Index được đề xuất bởi Ali và Rehman (2015) làm thước đo thay thế cho biến EPU. MII index càng lớn biểu hiện tính bất định trong chính sách kinh tế càng cao.
Sơ kết chương 3
Trong chương này, người viết đã xây dựng ba mô hình nghiên cứu tương ứng giải quyết ba giả thuyết đã đề ra ở chương 2. Cụ thể, mô hình hồi quy đầu tiên cũng chính là mô hình chính trong nghiên cứu, được xây dựng dựa trên bài nghiên cứu của Stein và Wang (2016) với biến phụ thuộc là quản trị lợi nhuận dồn tích đo lường theo mô hình Modified Jones (1995) và biến giải thích chính là tính bất định trong chính sách kinh tế sử dụng chỉ số WUI (Ahir và cộng sự, 2018) làm thước đo đại diện, mô hình thứ hai là hồi quy mô hình chính với việc sử dụng biến kiểm soát phân loại là chi phí đại diện theo nghiên cứu của Jain và cộng sự (2020). Mô hình thứ ba được phát triển từ mô hình hồi quy trung gian 3 bước theo nghiên cứu của MacKinnon và Dwyer (1993), trong đó biến trung gian là yếu tố hạn chế tài chính, đo lường theo chỉ số WW (Whited và Wu, 2006). Cách thức đo lường và thu thập dữ liệu, cùng với các phương pháp xử lý dữ liệu và phân tích tương quan, phân tích hồi quy đơn biến, đa biến và kiểm định tính vững cũng được người viết trình bày trong chương này.
CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ THẢO LUẬN 4.1. Thống kê mô tả và ma trận tương quan giữa các biến 4.1.1. Thống kê mô tả
Bảng 4.1 trình bày kết quả thống kê mô tả của các biến sử dụng cho các mô hình của nghiên cứu này. Mẫu gồm 6541 quan sát tương ứng với 609 doanh nghiệp niêm yết trên hai sàn chứng khoán HOSE và HNX giai đoạn từ năm 2007 đến năm 2020.
Bảng 4.1 Thống kê mô tả các biến
BIẾN Số quan sát Trung bình Độ lệch chuẩn Giá trị nhỏ nhất Giá trị lớn nhất Biến phụ thuộc AEM1 6541 0,12 0,12 0,00 0,65 Biến giải thích EPU 6541 0,11 0,08 0,00 0,24
Biến trung gian
WW_INDEX 6541 -1,24 0,09 -3,11 -0,93
Biến kiểm soát
SIZE 6541 26,96 1,51 21,37 32,51 LEV 6541 0,23 0,19 0,00 0,88 SG 6541 0,27 1,82 -1,05 55,21 FA 6541 0,20 0,19 0,00 0,96 ROA 6541 0,06 0,07 -0,13 0,33 DIV 6541 0,75 0,43 0,00 1,00 INV 6541 0,21 -0,17 0,00 0,86 LOSS 6541 0,06 0,23 0,00 1,00
(Nguồn: Tác giả tổng hợp dựa trên dữ liệu thu thập) Ghi chú: Bảng 4.1 thể hiện kết quả thống kê mô tả các biến. Trong đó, AEM1 là biến mức độ quản trị lợi nhuận dồn tích theo mô hình Modified Jones (1995); EPU là chỉ số WUI cho Việt Nam được phát triển bởi Ahir và cộng sự (2018); biến trung gian hạn chế tài chính WW_INDEX được đo lường theo chỉ số WW index (Whited và Wu, 2006); SIZE = logarit tự nhiên của tổng tài sản; LEV = tổng nợ chia tổng tài sản; SG=tốc độ tăng trưởng doanh thu của doanh nghiệp; ROA = tỉ suất sinh lời trên tài sản; FA= tỉ lệ tài sản cố định chia tổng tài sản; INV=tỉ lệ hàng tồn kho chia tổng tài sản; biến giả LOSS bằng 1 khi trong năm báo lỗ và ngược lại nhận giá trị 0; biến giả DIV nhận giá trị 1 nếu trong năm có chia cổ tức bằng tiền và ngược lại nhận giá trị 0.
Dựa vào bảng 4.1, ta có thể thấy biến AEM1 đại diện cho biến phụ thuộc quản trị lợi nhuận dồn tích có giá trị trung bình là 0,12, cho thấy mức độ quản trị lợi nhuận trung bình của các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam ở mức trung bình. Với độ lệch chuẩn khoảng 0,12, nhìn chung các doanh nghiệp Việt Nam có mức độ quản trị lợi nhuận dồn tích tương đối cân bằng. Phân tích chi tiết số liệu, Công ty Cổ phần Vật liệu xây dựng Bến Tre (mã chứng khoán VXB, năm 2010) là doanh nghiệp có mức độ quản trị lợi nhuận cao nhất trong mẫu quan sát với giá trị biến EM là 0,65. Trong
khi đó, Công ty Cổ phần Nhựa - Bao bì Vinh (mã chứng khoán VBC, năm 2011) cho thấy mức độ quản trị lợi nhuận chỉ là 0,00, đây chính là giá trị nhỏ nhất trong mẫu dữ liệu.
Hình 4.1 Biểu đồ thể hiện phân phối biến quản trị lợi nhuận AEM1
(Nguồn: Tác giả tổng hợp dựa trên dữ liệu thu thập)
Nhìn vào hình 4.1, có thể thấy rằng biến AEM1 có phân phối lệch phải và có mật độ dày ở khoảng giá trị từ 0.00 đến 0.20, phần đông các giá trị phân phối gần giá trị trung bình (0.12) ngụ ý đa số các doanh nghiệp ở mức độ quản trị lợi nhuận khá cân bằng. Theo kết quả thống kê mô tả, có đến 2947 quan sát có giá trị biến AEM1 cao hơn giá trị trung bình chiếm gần một nửa tổng số quan sát trong mẫu nghiên cứu, điều này ngụ ý rằng các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam khá thường xuyên thực hiện hành vi quản trị lợi nhuận. Ngoài ra, mức độ chênh lệch giữa giá trị nhỏ nhất (0,00) và giá trị lớn nhất (0,65) là rất lớn. Sở dĩ có sự biến thiên mạnh này là do bản chất hành vi quản tri lợi nhuận dồn tích không chỉ phụ thuộc vào đặc trưng riêng của doanh nghiệp, động cơ nhà quản lý mà còn bị chi phối bởi những yếu tố như đặc thù của ngành kinh doanh và tác động của thời gian. Do đó, người viết thực hiện thống kê mức độ quản trị lợi nhuận theo ngành và năm để giải thích rõ hơn nguyên nhân của sự không đồng đều này. Trước tiên người viết thực hiện phân tích dữ liệu biến quản trị lợi nhuận AEM1 theo ngành.
Bảng 4.2 Thống kê mô tả biến quản trị lợi nhuận AEM1 theo ngành Ngành công nghiệp Số quan sát Giá trị trung bình
Công nghiệp 3106 0,11
Công nghệ thông tin 225 0,12
Dầu khí 69 0,11 Dược phẩm và Y tế 275 0,10 Dịch vụ tiêu dùng 687 0,12 Hàng tiêu dùng 1129 0,13 Nguyên vật liệu 1039 0,14 Viễn thông 11 0,18
(Nguồn: Tác giả tổng hợp dựa trên dữ liệu thu thập)
Từ bảng 4.2 ở trên, có thể thấy rằng với các nhóm ngành trong mẫu nghiên cứu có mức độ quản trị lợi nhuận khác nhau. Phần lớn các công ty niêm yết trong mẫu nghiên cứu hoạt động trên thị trường thuộc lĩnh vực công nghiệp bao gồm 2 phân ngành công nghiệp nặng, vừa và nhẹ. Giá trị trung bình mức độ quản trị lợi nhuận của nhóm ngành này nằm ở mức tương đối thấp (thấp hơn giá trị trung bình). Ngược lại, đáng chú ý là ngành Viễn thông tuy có số quan sát ít nhất so với các ngành còn lại nhưng lại có mức độ quản trị lợi nhuận trung bình cao nhất. Nguyên nhân có thể là do thứ nhất, ngành Viễn thông đang là ngành có triển vọng cao, nhận được nhiều sự đầu tư và ưu đãi từ phía nhà nước do đó nhận được nhiều kỳ vọng từ thị trường, thứ hai là do đặc điểm đặc trưng là sự đa dạng về phân loại hàng hóa, dịch vụ cung cấp và đặc biệt là dịch vụ viễn thông di dộng có mức độ chồng lấn rất lớn do vậy khiến việc ghi nhận doanh thu gặp nhiều khó khăn bởi sự không rõ ràng, chồng chéo lẫn nhau. Các nhà quản lý nhiều khả năng tận dụng sự thiếu rõ ràng trong các quy định ghi nhận doanh thu riêng cho ngành kinh doanh này để thực hiện quản trị lợi nhuận nhằm đáp ứng kỳ vọng của thị trường.
Nếu so sánh với nước có đặc điểm kinh tế xã hội có nhiều nét tương đồng với Việt Nam là Trung Quốc, cùng cách đo tương tự, bài nghiên cứu của Cui và cộng sự (2020) cho kết quả trung bình của biến quản trị lợi nhuận dồn tích là 0.07 và giá trị lớn nhất là 0,45 hay mẫu nghiên cứu các doanh nghiệp Nhật Bản của Kim và Yasuda (2021) cho giá trị trung bình là 0.04 và giá trị lớn nhất là 0.22. Sự chênh lệch đáng kể này cho thấy ở một góc độ nhất định, các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam thực hiện hành vi quản trị lợi nhuận ở mức độ đáng kể hơn, nguyên nhân có thể bắt nguồn từ việc hệ thống kiểm soát nội bộ tại nhiều doanh nghiệp chưa được hoàn thiện và
phạm vi có thể điều chỉnh lợi nhuận của ban giám đốc chưa được kiểm soát chặt chẽ bởi các quy định. Leuz và cộng sự (2003) cung cấp bằng chứng cho rằng mức độ quản trị lợi nhuận thấp hơn ở các quốc gia có chính sách, quy định bảo vệ nhà đầu tư mạnh mẽ hơn. Và nền kinh tế lớn như Trung Quốc và Nhật Bản là các quốc gia được đánh giá có chỉ số bảo vệ nhà đầu tư ở mức cao. Ngoài ra, sự khác biệt về mức độ quản trị lợi nhuận giữa các quốc gia còn đến từ sự chênh lệch về mức độ phát triển của thị trường tài chính (Degeorge và cộng sự, 2013) và nét đặc trưng văn hóa của riêng mỗi quốc gia (Hofstede và Pedersen, 2002).
Hình 4.2 Biểu đồ thể hiện sự biến động của EPU và AEM1
(Nguồn: Tác giả tổng hợp dựa trên dữ liệu thu thập)
Biến độc lập EPU với thước đo là chỉ số WUI là biến đại diện cho tính bất định trong chính sách kinh tế, hình 4.2 biểu thị biến động của EPU và giá trị trung bình theo năm của biến AEM1 (ký hiệu là M_AME1) trong giai đoạn 2008-2020. Có thể thấy rằng biến độc lập EPU đã nắm bắt được những đặc điểm bất định tại Việt Nam. Cụ thể, giá trị biến EPU cao đáng kể trong giai đoạn 2008-2010 (từ 0,17 đến 0,21), là giai đoạn nền kinh tế Việt Nam chịu ảnh hưởng trầm trọng của cuộc khủng hoảng kinh tế thế giới và tương ứng mức độ quản trị lợi nhuận trung bình tại giai đoạn này cũng cao hơn so với các năm còn lại (từ 0,12 đến 0,18). Ngoài ra giai đoạn 2013- 2014 cho thấy giá trị EPU tăng cao chạm đỉnh trong giai đoạn nghiên cứu, đây chính là giai đoạn Việt Nam đối diện với sự bất ổn kinh tế vĩ mô cùng với ảnh hưởng của
bất ổn biển Đông, khủng hoảng nợ công toàn cầu, thâm hụt chi tiêu chính phủ và lạm phát tăng cao dẫn đến các chính sách kinh tế trong giai đoạn này trải qua nhiều sự biến động cũng chứng kiến mức độ quản trị lợi nhuận trung bình trong 2 năm này cũng tăng lên đáng kể so với năm trước đó. Với giá trị biến EPU lớn nhất 0.24 vào năm 2014, là năm chứng kiến sự bất ổn trong chính trị với các cuộc biểu tình chống Trung Quốc tại Việt Nam vào tháng 05/2014, hay còn gọi là “sự kiện tháng 5” đã dẫn đến bạo lực và gây nên thiệt hại tài sản nghiêm trọng, nhiều nhà máy tại các khu công nghiệp Đồng Nai, Bình Dương đã bị buộc phải tạm ngưng sản xuất, trong khi những công ty bị tác hại nặng nề nhất đã thấy giá trị cổ phiếu của mình giảm từ 4% đến 16%, cùng với đó là một số lượng lớn các doanh nghiệp ngừng hoạt đông và giải thể dưới tác động nặng nề của khủng hoảng tài chính khu vực châu Á năm 2013. Ngoài ra, ở giai đoạn 2018-2019, khi chính sách kinh tế trở nên ổn định (EPU trong 2 năm này bằng 0) đã chứng kiến mức độ quản trị lợi nhuận tương ứng giảm đi đáng kể. Như vậy, từ việc phân tích dữ liệu trên biểu đồ, có cơ sở để dự đoán rằng có mối tương quan cùng chiều giữa mức độ quản trị lợi nhuận và tính bất định trong chính sách kinh tế. Và dự đoán này càng có cơ sở khi biểu đồ phân phối hai biến (bivariate distribution) ở hình 4.3 cho thấy tồn tại mối tương quan dương giữa mức độ quản trị lợi nhuận trung bình và tính bất định trong chính sách kinh tế.
Hình 4.3 Biểu đồ thể hiện phân phối hai biến giữa EPU và M_ AEM1
Biến trung gian hạn chế tài chính WW_INDEX có giá trị trung bình là -1,24 và có tới 6525 quan sát (chiếm 99,8% mẫu nghiên cứu) có giá trị biến WW_INDEX nằm trong khoảng từ -2 đến -1 cho thấy phần lớn các doanh nghiệp Việt Nam đang trong tình trạng hạn chế tài chính ở mức trung bình.
Phân tích các biến kiểm soát cho biến phụ thuộc quản trị lợi nhuận dồn tích, biến quy mô doanh nghiệp SIZE với giá trị gốc tổng tài sản của các quan sát cho thấy các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam là quy mô khá đồng đều, với hơn 95% quan sát có mức quy mô tài sản nhỏ hơn 10.000 tỷ (tương ứng với giá trị biến SIZE nhỏ hơn 29.93), chỉ có 263 quan sát có mức quy mô trên 10.000 tỷ. Kết quả thống kê này phù hợp với đặc điểm Việt Nam là nền kinh tế của phần lớn các doanh nghiệp vừa và nhỏ.
Tốc độ tăng trưởng doanh thu (SG) trung bình của các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam là khá mạnh (26,8%), thêm vào đó độ lệch chuẩn cao 1,82 hàm ý rằng các doanh nghiệp tăng trưởng không đồng đều. Tỉ lệ đòn bẩy tài chính LEV cho mẫu nghiên cứu các doanh nghiệp niêm yết ở Việt Nam có giá trị trung bình là 23%, khá thấp so với các quốc gia có đặc điểm kinh tế nhiều tương đồng như Trung Quốc là 44% (Cui và cộng sự, 2020). Hệ số này ở Việt Nam không cao một phần do các công ty đặt mục tiêu giảm đòn bẩy tài chính để hạn chế các rủi ro cho thị trường, tạo một môi trường kinh tế lành mạnh, bền vững về lâu dài.
Biến giả LOSS thể hiện tình hình hoạt động kinh doanh của các doanh nghiệp. Với mức trung bình đạt 0,06, điều này cho thấy phần lớn các doanh nghiệp trong mẫu nghiên cứu đều công bố lãi qua các năm tuy nhiên vẫn còn một vài doanh nghiệp đối diện với kết quả hoạt động kinh doanh ở mức lỗ. Biến giả DIV cho thấy tần suất chia cổ tức của các doanh nghiệp. Với giá trị trung bình là 0,76, điều này hàm ý rằng đa số các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam thường xuyên chia cổ tức cho các cổ đông nhằm đáp ứng mong đợi của các nhà đầu tư khi mong muốn nhận được khoản lợi tức định kỳ với khoản vốn đã đầu tư vào công ty.
Tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản (ROA) trong mẫu dữ liệu có giá trị nhỏ nhất là -0,13 và giá trị lớn nhất là 0,33. Phân tích cụ thể hơn, chỉ có một số ít quan sát cho kết quả kinh doanh thua lỗ (366 quan sát tương đương 5.6% tổng mẫu nghiên cứu), từ đó suy ra phần lớn doanh nghiệp đạt được tỷ suất sinh lợi trên tài sản dương. Tuy nhiên, nhìn chung, mức tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản của các doanh nghiệp trong
mẫu quan sát nằm ở mức khá khiêm tốn, chỉ đạt khoảng 6,2%. Các biến tỉ lệ tài sản cố định FA, tỉ lệ hàng tồn kho INV cũng cho thấy sự biến thiên khá mạnh, do các biến này chịu các tác động mang tính đặc trưng của ngành, lĩnh vực kinh doanh và phụ thuộc vào đặc điểm riêng biệt của từng doanh nghiệp.
4.1.2. Phân tích tương quan
Hệ số tương quan Pearson đo lường mức độ tương quan tuyến tính giữa hai biến. Hệ số tương quan Pearson sẽ nhận giá trị từ +1 đến -1. Trước khi chạy mô hình hồi quy đa biến, người viết tiến hành xem xét mối tương quan tuyến tính giữa các biến nhằm kiểm tra xem liệu mô hình có dấu hiệu xảy ra hiện tượng đa cộng tuyến hay không. Mô hình một khi xảy ra hiện tượng đa cộng tuyến sẽ khiến các chỉ số ước lượng bị sai lệch và kết quả hồi quy không còn ý nghĩa thống kê. Nếu hệ số tương quan tiến gần đến 1 hoặc -1 thì tồn tại mối quan hệ tuyến tính mạnh mẽ giữa các biến. Thông thường, hiện tượng đa cộng tuyến xảy ra ảnh hưởng không đáng kể khi hệ số