Chương I : TỔNG QUAN VỀ ĐẦU TƯ
5.2 LÃI SUẤT VÀ CÔNG THỨC TÍNH CHUYỂN
5.2.4 Quy chuyển các khoản tiền phát sinh tại các thời điểm khác nhau
Trong trường hợp cần phải tính chuyển các khoản tiền phát sinh trong nhiều thời đoạn của thời kỳ phân tích về hiện tại hoặc tương lai được chia thành hai trường hợp:
- Trường hợp 1: Các khoản tiền phát sinh vào cuối các thời đoạn của thời kỳ phân tích:
Hình 5.3 Quy chuyển cuối thời đoạn
Ta có: 0
A1
1 2 3 4
FV = FV1 + FV2 + FV3 + FV4 = A1*(1+r)3 + A2*(1+r)2 + A3*(1+r)1 + A4 𝐹𝑉 = ∑ 𝐴𝑖(1 + 𝑟)𝑛−𝑖 𝑛 𝑖=1 PV= PV1 + PV2 + PV3 + PV4 = A1 (1+r)1+(1+r)2A2 +(1+r)3A3 +(1+r)4A4 𝑃𝑉 = ∑ 𝐴𝑖 1 (1 + 𝑟)𝑖 𝑛 𝑖=1
Ví dụ 5.1: Một dự án có dòng tiền xuất hiện vào cuối năm hàng năm như sau:
Đơn vị tính: triệu đồng
Năm 1 2 3 4
Giá trị 200 310 350 330
Bảng 5.1 Ví dụ 5.1
Tính giá trị hiện tại và giá trị tương lai của dòng tiền biết tỷ suất chiết khấu sử dụng là 12%. Giá trị hiện tại của dòng tiền:
PV= PV1 + PV2 + PV3 + PV4 = 200
(1+12%)1+(1+12%)2310 +(1+12%)3350 +(1+12%)4330 = 884,55 triệu đồng Giá trị tương lai của dòng tiền:
FV = FV1 + FV2 + FV3 + FV4
= 200*(1+12%)3 + 310*(1+12%)2 + 350*(1+12%) + 330 = 1339,85 triệu đồng.
- Trường hợp 2: Các khoản tiền phát sinh vào đầu thời đoạn của thời kỳ phân tích: tính toán giống trường hợp xuất hiện vào cuối kỳ hạn với thời gian sớm hơn một kỳ.
Hình 5.2 Quy chuyển đầu thời đoạn
Ta có: PV= PV1 + PV2 + PV3 + PV4 = 𝐴1+(1+r)1A2 +(1+r)2A3 +(1+r)3A4 𝑃𝑉 = ∑ 𝐴𝑖(1 + 𝑟)1 𝑖−1 𝑛 𝑖=1 0 1 2 3 4 A1 A2 A3 A4
FV = FV1 + FV2 + FV3 + FV4 = A1*(1+r)4 + A2*(1+r)3 + A3*(1+r)2 + A4*(1+r)1
𝐹𝑉 = ∑ 𝐴𝑖(1 + 𝑟)𝑛−𝑖+1
𝑛 𝑖=1
Ví dụ: Một người thuê nhà phải trả tiền thuê hàng năm vào đầu năm trong 4 năm như sau:
Đơn vị tính: triệu đồng
Năm 1 2 3 4
Giá trị 40 45 50 55
Bảng 5.2 Ví dụ 5.2
Tính giá trị hiện tại và giá trị tương lai của tổng số tiền người này phải trả biết tỷ suất chiết khấu sử dụng là 10%.
Giá trị hiện tại của tổng tiền: PV= PV1 + PV2 + PV3 + PV4
=40 +(1+10%)145 +(1+10%)250 +(1+10%)355 = 163,55 triệu đồng Giá trị tương lai của dòng tiền:
FV = FV1 + FV2 + FV3 + FV4
= 40*(1+10%)4 + 45*(1+10%)3 + 50*(1+10%)2 + 55*(1+10%) = 239,46 triệu đồng
Trong trường hợp đặc biệt khi xuất hiện dòng tiền đều (các khoản tiền phát sinh đều đặn bằng nhau) có thể tính giá trị hiện tại và giá trị tương lai của dòng tiền này theo các công thức sau:
𝐹𝑉𝐴 = 𝐴 ∗(1 + 𝑟)𝑟𝑛− 1
𝑃𝑉𝐴 =(1 + 𝑟)𝐹𝑉𝐴 𝑛 = 𝐴 ∗(1 + 𝑟)𝑟. (1 + 𝑟)𝑛− 1𝑛
Trong đó:
FVA: giá trị tương lai của dòng tiền đều PVA: giá trị hiện tại của dòng tiền đều A: dòng tiền đều xuất hiện tại mỗi kỳ r: tỷ suất chiết khấu
n: số thời đoạn tính toán
- Giá trị hiện tại của dòng tiền đều vô tận (khi n → ∞):
𝑃𝑉𝐴∞= 𝐴𝑟
A: dòng tiền đều tại mỗi kỳ r: tỷ suất chiết khấu
5.3 XÁC ĐỊNH TỶ SUẤT CHIẾT KHẤU
Tỷ suất chiết khấu (discount rate) được dùng trong việc chiết khấu các khoản tiền phát sinh trong một thời kỳ về cùng một thời điểm, đồng thời nó cũng được dùng làm thước đo để đánh giá tính hiệu quả của một dự án đầu tư.
Tỷ suất chiết khấu được xác định dựa vào chi phí sử dụng vốn. Mỗi nguồn vốn lại có chi phí sử dụng vốn riêng của mình. Tỷ suất chiết khấu cũng phụ thuộc vào cơ cấu vốn huy động cho dự án.
Tỷ suất chiết khấu đóng vai trò quan trọng trong tính toán dòng tiền chiết khấu (cash flow discount). Đây là dòng tiền theo thời gian (thường theo đơn vị năm) được chiết khấu về năm gốc để có thể so sánh với nhau.
Ví dụ: năm nay bạn bỏ 1 tỷ đồng để tiến hành đầu tư, và dự kiến năm thứ 4 thu được số tiền là 1,5 tỷ đồng. Nếu tính toán giản đơn thông thường việc đầu tư này sẽ thu lời 0,5 tỷ đồng. Tuy nhiên chiếu theo quan điểm dòng tiền chiết khấu chúng ta không thể so sánh trực tiếp số tiền chi ra vào năm nay với số tiền thu về vào năm thứ 4. Để so sánh chính xác thì cần thiết phải quy đổi số tiền 1,5 tỷ về năm hiện tại với một tỷ suất chiết khấu nhất định. Với mức tỷ suất chiết khấu 15% thì 1,5 tỷ năm 4 chiết khấu về năm hiện tại sẽ còn là 0,86 tỷ. Như vậy nếu tính chiết khấu dòng tiền thì việc đầu tư này không hiệu quả về tài chính.
Xác định tỷ suất chiết khấu r với các trường hợp cụ thể: - Trường hợp 1: dự án chỉ sử dụng hoàn toàn vốn vay
+ Nếu vay vốn từ một nguồn thì tỷ suất chiết khấu chính là lãi suất vay vốn của nguồn đó. + Nếu vay vốn từ nhiều nguồn khác nhau:
𝑟 = ∑∑𝑚𝑘=1𝐼𝑣𝑘. 𝑟𝑘
𝐼𝑣𝑘
𝑚 𝑘=1 Trong đó:
Ivk : số vốn vay từ nguồn k rk: lãi suất vay từ nguồn k m: số nguồn vay
Ví dụ: Một dự án sử dụng hoàn toàn vốn vay từ 3 nguồn: vay từ Công ty A 120 triệu với lãi suất 10%/năm, vay 180 triệu từ quỹ đầu tư mạo hiểm B với lãi suất 14%/năm, vay 65 triệu từ đối tác C với mức lãi phải trả hàng năm là 9%. Tính tỷ suất chiết khấu của dự án?
Gợi ý:
𝑟 =120 ∗ 10% + 180 ∗ 14% + 65 ∗ 9%120 + 180 + 65 = 11,79%
+ Nếu bên cho vay vốn theo các kỳ hạn khác nhau thì phải chuyển lãi suất về cùng một kỳ hạn thường là kỳ hạn năm để tính toán.
rn = (1+rt)m -1 Trong đó:
rn : lãi suất theo kỳ hạn năm
rt : lãi suất theo kỳ hạn t (tháng, quý,…) m: số kỳ hạn t trong 1 năm
Ví dụ: Một dự án huy động hoàn toàn là vốn vay 550 triệu đồng từ 3 nguồn. Nguồn 1 vay ngân hầng Vietcombank 220 triệu với lãi suất 1,1%/tháng; nguồn 2 vay 190 triệu từ ngân hàng VIB với lãi suất 3,2%/quý. Phần còn lại vay từ quỹ đầu tư tài chính ABC với lãi suất 11%/năm. Tính tỷ suất chiết khấu của dự án?
Gợi ý: Đổi lãi suất:
r1 = (1 + 1,1%)12 – 1 = 14,03% r2 = (1 + 3,2%)4– 1 = 13,42% Tỷ suất chiết khấu của dự án:
𝑟 = 220 ∗ 14,03% + 190 ∗ 13,42% + (550 − 220 − 190) ∗ 11%550 = 13,05%
- Trường hợp 2: dự án sử dụng hoàn toàn vốn chủ sở hữu thì tỷ suất chiết khấu là tỷ suất sinh lời mà chủ đầu tư mong muốn. Tỷ lệ này bao gồm cả tỷ lệ lạm phát và mức chi phí cơ hội. Mức chi phí cơ hội được xác định dựa vào tỷ suất lợi nhuận bình quân của nền kinh tế hoặc của chủ đầu tư trong kinh odanh trước khi đầu tư.
r = (1+g).(1+rcơ hội) -1 g: tỷ lệ lạm phát
rcơ hội : mức chi phí cơ hội
WACC = %E . e + %D . d
%E: tỷ trọng vốn chủ sở hữu (vốn cổ đông – Equity) e: tỷ suất sinh lời của vốn chủ sở hữu
%D: tỷ lệ nợ (nợ vay – Debt) d: lãi suất vay
Với %E + %D = 100%. Nếu dự án có nhiều nguồn vay khác nhau (D1, D2,...) với các lãi suất khác nhau tương ứng (d1, d2,....)
WACC = %E. e + %D1. d1 + %D2 .d2 + ….
Ví dụ, một dự án có thể huy động vốn gồm 20% nợ vay và 80% vốn chủ; 40% nợ vay và 60% vốn chủđầu tư,… Vốn huy động cho dự án có thể bao gồm các khoản nợ vay, cổ phiếu và trái phiếu với các mức kỳ hạn và lãi suất khác nhau.
Ví dụ: Một dự án huy động 640 triệu đồng từ 3 nguồn. Nguồn 1 vay ngân hàng BIDV 270 triệu với lãi suất 1,2%/tháng. Nguồn 2 vay từ công ty đối tác 180 triệu với lãi suất 5,5%/6 tháng. Phần còn lại là vốn của chủ đầu tư với suất sinh lời mong muốn là 12,5%/năm. Tính tỷ suất chiết khấu của dự án?
Gợi ý:
Đổi lãi suất:
r1 = (1 + 1,2%)12 – 1 = 15,39% r2 = (1 + 5,5%)2 – 1 = 11,3% Tỷ suất chiết khấu của dự án:
𝑟 = 270 ∗ 15,39% + 180 ∗ 11,3% + (640 − 270 − 180) ∗ 12,5%640 = 13,38%
- Trường hợp 4: nếu vốn đầu tư do ngân sách Nhà nước cấp thì tỷ suất chiết khấu được sử dụng là lãi suất vay dài hạn của ngân hàng.
- Trường hợp 5: nếu vốn đầu tư là vốn góp cổ phần thì tỷ suất chiết khấu là mức cổ tức bình quân chi trả cho các cổ đông.
Một số công thức khác tính tỷ suất chiết khấu:
𝑟 = (𝐹𝑉 𝑃𝑉)
1 𝑛⁄ − 1
+ Suất chiết khấu r tính đến yếu tố lạm phát (công thức Fisher) với f là tỷ lệ lạm phát: rR = rN – f (với f < 5%)
𝑟𝑅 =1 + 𝑟1 + 𝑓 − 1 (𝑣ớ𝑖 𝑓 > 5%)𝑁
5.4 XÁC ĐỊNH DÒNG TIỀN
5.4.1 Cơ sởxác định dòng tiền của dự án
Quá trình hoạt động của dự án thường kéo dài trong nhiều năm. Với những dự án sản xuất kinh doanh thì trong những năm này sẽ phát sinh các khoản thu và khoản chi tài chính. Những khoản thu và chi tài chính đó hình thành dòng tiền thu và dòng tiền chi của dự án. Tài chính dự án quan tâm đến dòng tiền chiết khấu (cash flow) chứ không phải các khoản lợi nhuận kế toán.
Dòng tiền dự án cần phải được đánh giá trong toàn thời kỳ là vòng đời của dự án, bao gồm tất cả các đầu vào và tất cả các đầu ra của dự án. Dòng tiền của dự án được tính toán dựa trên dòng tiền vào và ra. Dòng tiền vào bao gồm doanh thu từ hoạt động sản xuất kinh doanh, các khoản thu từ hoạt động tài chính, thanh lý thu hồi tài sản,… Dòng tiền ra bao gồm các khoản chi trong giai đoạn thực hiện đầu tư và chi phí sản xuất kinh doanh, chi trả các hoạt động vay nợ, tài chính,…
Dòng tiền ròng của dựán được hiểu là các khoản thu (dòng tiền vào) và các khoản chi (dòng tiền ra) xuất hiện tại các mốc thời gian khác nhau trong suốt thời gian hoạt động của dự án. Đểđơn giản trong tính toán, người ta gộp các khoản thu chi trong giai đoạn đầu tư vào năm 0, từnăm thứ 1 là năm dự án bắt đầu đi vào hoạt động có nguồn thu.
Dòng tiền ròng = Dòng tiền vào – Dòng tiền ra NCF = CFin – CFout
Thông thường ởnăm 0 sẽ có dòng tiển chi đầu tư ban đầu rất lớn so với dòng tiền thu (nếu có). Do vậy dòng tiền ròng năm 0 thường sẽ là giá trị âm. Dòng tiền từnăm thứ nhất trởđi sẽtăng dần do xuất hiện nguồn thu từ hoạt động kinh doanh lớn hơn dòng tiền chi.
- Dòng tiền của dự án được xác định dựa trên các báo cáo tài chính:
+ Bảng cân đối kế toán : ghi nhận giá trị kế toán của một doanh nghiệp tại một thời điểm bao gồm hai khoản mục cơ bản là Tài sản và Nguồn vốn. Các khoản mục Tài sản được liệt kê theo trình tự tính thanh khoản giảm dần. Các khoản mục Nợ và Vốn chủ sở hữu được liệt kê theo trình tự cần thanh toán.
+ Báo cáo kết quả kinh doanh: phản ánh kết quả hoạt động của doanh nghiệp qua một kỳ kinh doanh thường là 1 năm.
Báo cáo kết quả sản xuất kinh doanh gồm 3 phần : Thu nhập từ hoạt động chính của doanh nghiệp Thu nhập từ hoạt động tài chính
Thu nhập từ hoạt động bất thường
+ Báo cáo lưu chuyển tiền tệ : giải thích sự thay đổi dòng tiền trong kỳ kinh doanh của doanh nghiệp. Nguyên tắc hạch toán báo cáo lưu chuyển tiền tệ là tiền luôn vận động ngược chiều với biến động của tài sản.
Báo cáo lưu chuyển tiền tệ gồm 3 bộ phận: Dòng tiền từ hoạt động kinh doanh
Dòng tiền từ hoạt động đầu tư Dòng tiền từ hoạt động tài chính
5.4.2 Phương pháp xác định dòng tiền
Về cơ bản, chúng ta có hai phương pháp để xác định dòng tiền dự án gồm phương pháp trực tiếp và phương pháp gián tiếp. Hai phương pháp này khác nhau về cách tính toán nhưng cùng cho ra một kết quả dòng tiền cuối cùng như nhau.
- Phương pháp trực tiếp : NCF = CFin – CFout
Các khoản thu chi trong dự án dùng để tính dòng tiền theo phương pháp trực tiếp:
- Chi phí đầu tư ban đầu: gồm toàn bộ chi phí cho việc xấy dựng công trình, mua sắm thiết bị và lượng vốn lưu động ban đầu.
- Đầu tư bổ sung tài sản: gồm có chi phí đầu tư thay mới và bổ sung tài sản cũng như mở rộng sản xuất, chi phí thanh lý tài sản.
- Chi phí vận hành hàng năm: bao gồm chi phí đầu vào như nguyên nhiên vật liệu, điện năng, tiền lương, chi phí bảo dưỡng máy móc thiết bị….
- Các khoản thu của dự án: gồm có doanh thu và các khoản thu khác (thanh lý tài sản cố định và thu hồi vồn lưu động).
- Phương pháp gián tiếp: xác định dòng tiền hàng năm của dự án xuất phát từ lợi nhuận sau thuế.
NCF = Lợi nhuận sau thuế + Khấu hao – Chi đầu tư ± Thay đổi vốn lưu động ròng
Một số vấn đề về thuế cần chú ý trong xác định dòng tiền dự án: tuy pháp luật về thuế của từng quốc gia rất phức tạp và thường xuyên thay đổi nhưng chúng ta có thể đưa ra một số nhận định khái quát về các tác động của thuế lên dòng tiền dự án. Ba nhân tố cơ bản để tính các khoản
thuế của một dự án sản xuất kinh doanh là: doanh thu, các khoản chi phí được trừ hợp lý và thời điểm và phương thức kê khai những khoản doanh thu và chi phí được trừ này cho các mục đích tính thuế khác nhau. Tương tự như việc xác định thời điểm của các giá trị tiền tệ trong một dòng tiền sẽ tác động đến giá trị của cả dòng tiền này, thời điểm phát sinh một dòng tiền được ghi nhận cho mục đích tính thuế sẽ tác động đến giá trị hiện tại của số tiền thuế mà dự án cần phải nộp trong tương lai.
Tác động kể trên của thuế xảy ra bất cứ khi nào có sự chênh lệch giữa thời điểm phảt sinh của khoản tiền và thời điểm nó được ghi nhận trong sổ sách cho mục đích tính thuế. Giá trị hiện tại của số tiền thuế phải nộp trên một khoản mục lợi nhuận chịu thuế càng ít thì việc nộp thuế càng lâu xây ra. Ví dụ, giả sử một dự án nhận một khoản trả trước bằng tiền mặt là 1 tỷ đồng cho hàng hóa được sản xuất trong tương lai với cam kết sẽgiao hàng sau 1 năm nữa kể từ thời điểm nhận tiền. Nếu thuế phải nộp ngay là 20 triệu đồng thì dự án sẽ còn thu về 980 triệu đồng. Nhưng nếu không cần phải nộp thuế cho đến khi hoàn thành việc giao hàng thì với mức chiết khấu 10% thì giá trị hiện tại của khoản tiền thuế phải nộp chỉ là 18,18 triệu đồng. Giá trị chênh lệch 1,82 triệu đồng là lợi ích của dự án do tác động trễ của thuế đem lại.
5.4.3 Các quan điểm xác định dòng tiền
Đứng trên các chủ thể khác nhau trong nền kinh tế thì có những quan điểm khác nhau về dòng tiền. Hiện nay việc xác lập dòng tiền dự kiến của dự án chủ yếu được xem xét trên 2 góc độ : góc độ tổng đầu tưvà góc độ chủđầu tư. Đối với các tổ chức tài trợ vốn, ngân hàng thì thường quan tâm tới dòng tiền được ước tính trên góc độ tổng đầu tư bởi nó thể hiện được tiềm lưc tài chính và hiệu quả của toàn bộ dự án không tính đến các nguồn tài trợ vốn bên ngoài. Còn đối với chủđầu tư họ lại quan tâm hơn tới việc dòng tiền ước tính trên góc độ chủđầu tư do nó cho thấy được phần lợi ích mà họ thực sự thu về được khi thực hiện công cuộc đầu tư, qua đó sẽ giúp chủ đầu tư thấy được lợi ích thực sự mình có được từ dự án và có những quyết định đầu tư đúng đắn