(Luận văn thạc sĩ) sự bất cân xứng trong độ nhạy cảm dòng tiền của việc nắm giữ tiền mặt bằng chứng tại việt nam

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH NGUYỄN THÙY TRANG BẤT CÂN XỨNG TRONG ĐỘ NHẠY CẢM DÒNG TIỀN CỦA VIỆC NẮM GIỮ TIỀN MẶT: LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ Tp Hồ Chí Minh - 2015 TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH NGUYỄN THÙY TRANG ẤT CÂN XỨNG TRONG ĐỘ NHẠY CẢM DÒNG TIỀN CỦA VIỆC NẮM GIỮ TIỀN MẶT: Chuyên ngành: Tài – Ngân hàng Mã số: 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: PGS.TS NGUYỄN NGỌC ĐỊNH Tp Hồ Chí Minh - Năm 2015 LỜI CAM ĐOAN Trong trình thực luận văn với đề tài “Sự bất cân xứng độ nhạy cảm dòng tiền việc nắm giữ tiền mặt: Bằng chứng Việt Nam”, vận dụng kiến thức học tập với trao đổi, hướng dẫn, góp ý giáo viên hướng dẫn để thực đề tài luận văn thạc sĩ Tôi xin cam đoan cơng trình nghiên cứu tơi, số liệu kết luận văn hoàn toàn trung thực có nguồn gốc trích dẫn rõ ràng Các kết luận văn chưa công bố cơng trình nghiên cứu nào.Luận văn thực hướng dẫn PGS.TS.Nguyễn Ngọc Định TP Hồ Chí Minh, ngày 29 tháng 05 năm 2015 Người thực luận văn NGUYỄN THÙY TRANG MỤC LỤC TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN MỤC LỤC DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CÁC CHỮ VIẾT TẮT DANH MỤC CÁC B ẢNG DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ, ĐỒ THỊ TÓM TẮT CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU .2 1.1 Lý thực đề tài 1.2 Mục tiêu nghiên cứu 1.3 Đối tƣợng, phạm vi nghiên cứu 1.4 Phƣơng pháp nghiên cứu 1.5 Kết cấu nghiên cứu .5 CHƢƠNG 2: TỔNG QUAN CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY 2.1 Khung lý thuyết tảng .6 2.1.1 Lý thuyết đánh đổi .6 2.1.2 Lý thuyết trật tự phân hạng 2.1.3 Lý thuyết chi phí đại diện 2.2 Các nghiên cứu thực nghiệm độ nhạy cảm dòng tiền việc nắm giữ tiền mặt .9 2.3 Tổng hợp kết nghiên cứu 14 CHƢƠNG 3: PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 16 3.1 Dữ liệu .16 3.2 Giả thiết nghiên cứu 17 3.3 Mô tả biến nghiên cứu 19 3.3.1 Biến phụ thuộc 19 3.3.2 Biến độc lập 20 3.4 Mơ hình nghiên cứu .29 3.4.1 Mơ hình 1: bất cân xứng độ nhạy cảm dòng tiền việc nắm giữ tiền mặt .29 3.4.2 Mơ hình 2: ràng buộc tài bất cân xứng độ nhạy cảm dòng tiền việc nắm giữ tiền mặt .30 3.4.3 Mơ hình 3: Chi phí đại diện bất cân xứng độ nhạy cảm dòng tiền việc nắm giữ tiền mặt 31 3.5 Phƣơng pháp nghiên cứu 31 CHƢƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 35 4.1 Thống kê mô tả 35 4.1.1 Ràng buộc tài .43 4.1.2 Ma trận hệ số tương quan 44 4.2 Kết phân tích hồi quy 45 4.2.1 Kết kiểm định giả thiết 1: 45 4.2.2 Kết kiểm định giả thiết H2 55 4.2.3 Kết kiểm định giả thiết H3 58 4.3 Thảo luận kết .61 CHƢƠNG 5: KẾT LUẬN .66 5.1 Kết luận chung 66 5.2 Hạn chế đề tài 67 5.3 Hƣớng nghiên cứu .68 TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CÁC CHỮ VIẾT TẮT TÊN ĐẦY ĐỦ TỪ VIẾT TẮT BCTC Báo cáo tài CĐKT Cân đối kế toán HOSE Sở Giao Dịch Chứng khoán TP.HCM HNX Sở Giao Dịch Chứng khoán Hà Nội GMM Generalized method of moments GMM4 Fourth-order generalized method of moments KQKD Kết kinh doanh LCTT Lưu chuyển tiền tệ OLS Ordinary least squares TP.HCM Thành phố Hồ Chí Minh VCP Vốn cổ phần VIF Variance Inflation Factor DANH MỤC CÁC BẢNG TÊN TRANG Bảng 2.1 Tổng hợp kết nghiên cứu độ nhạy cảm dòng tiền việc nắm giữ tiền mặt 14 Bảng 3.1 Danh mục ngành nghề HOSE VÀ HNX Bảng 3.2 Kỳ vọng dấu biến nghiên cứu Bảng 4.1a Thống kê mô tả tổng hợp biến mơ hình tảng Bảng 4.1b Thống kê mô tả chi tiết biến mô hình tảng Bảng 4.2 So sánh biến công ty ràng buộc không bị ràng buộc tài 16 28 Bảng 4.3 Ma trận hệ số tương quan biến nghiên cứu 44 Bảng 4.4 Kết tổng hợp hồi quy độ nhạy cảm 46 Bảng 4.5 Kết tổng hợp hồi quy độ nhạy cảm bổ sung biến kiểm soát Bảng 4.6 Kết tổng hợp hồi quy bất cân xứng Bảng 4.7 Kết tổng hợp hồi quy theo mơ hình Bảng 4.8 Kết hồi quy theo phương pháp phân loại ràng buộc tài Bảng 4.9 Sự bất cân xứng độ nhạy cảm dòng tiền việc nắm giữ tiền mặt xem xét vấn đề đại diện Bảng 4.10 Tổng hợp kết nghiên cứu 35 35 43 48 50 52 55 59 64 DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ, ĐỒ THỊ TÊN TRANG Đồ thị 4.1 Tần suất thay đổi tiền mặt nắm giữ 39 Đồ thị 4.2 Đồ thị 4.3 Đồ thị 4.4 Đồ thị 4.5 Đồ thị 4.6 40 41 42 42 43 Tần suất dòng tiền Tần suất Tobin’s q Tần suất quy mô tài sản Tần suất chi tiêu vốn Tần suất vốn luân chuyển phi tiền mặt TĨM TẮT Nghiên cứu phân tích mối quan hệ dòng tiền thay đổi tiền mặt nắm giữ cơng ty (hay nói cách khác độ nhạy cảm dòng tiền việc nắm giữ tiền mặt) mẫu nghiên cứu gồm 307 công ty phi tài giai đoạn năm 2009 – 2013 niêm yết sở giao dịch chứng khoán HOSE HNX Nghiên cứu thực dựa nghiên cứu Bao cộng (2012), sử dụng kĩ thuật ước lượng OLS GMM bậc 4, kết cho thấycó bất cân xứng độ nhạy cảm dòng tiền tiền mặt nghĩa độ nhạy cảm dòng tiền tiền mặt mang dấu âm điều kiện dòng tiền dương mang dấu dương điều kiện dòng tiền âm với độ lớn thấp Sự bất cân xứng xuất phát từ số nguyên do, bao gồm nhu cầu khoản, việc từ bỏ dự án có NPV xấu, tình trạng kinh tế….Thêm vào đó, kết nghiên cứu thực nghiệm cho thấy: bất cân xứng độ nhạy cảm dòng tiền tiền mặt khơng có khác cơng ty ràng buộc khơng bị ràng buộc tài chính.Cuối cùng, độ lớn độ nhạy cảm dòng tiền tiền mặt lớn cơng ty có kiểm sốt tổ chức lớn Từ khóa:Độ nhạy cảm dịng tiền, tiền mặt nắm giữ, bất cân xứng 62 Nghiên cứu sử dụng hai kĩ thuật hồi quy OLS lẫn GMM4 để so sánh hiệu hai phương pháp để so sánh với kết nghiên cứu tác giả trước Cuối cùng, GMM4 xem xét đến sai số đo lường biến Tobin’s Q gây khắc phục nhược điểm OLS đem đến kết tin cậy hơn.Kết ủng hộ cho nghiên cứu trước đâycủa Bao cộng (2012), Riddick Whited (2009) với điều kiện dòng tiền dương, Almeida cộng (2004) điều kiện dòng tiền âm bị ràng buộc tài Theo Bao cộng (2012) cho cơng ty khó loại bỏ tất dự án có NPV âm cơng ty có dịng tiền âm hợp đồng ràng buộc, động nhà quản trị muốn che giấu thông tin giữ lại dự án xấu để giảm rủi ro gia tăng chi phí đại diện để tối đa hóa lợi ích cá nhân cho nhà quản trị Vì dịng tiền âm, nhà quản trị có xu hướng giảm nắm giữ tiền mặt xuống hay nói cách khác độ nhạy cảm dương Hai là,nghiên cứu khơng tìm thấy chứng hỗ trợ cho giả thiết H2: độ lớn bất cân xứng độ nhạy cảm dòng tiền tiền mặt công ty bị ràng buộc tài thấp so với cơng ty khơng bị ràng buộc Dấu hệ số biến CashFlow mang dấu âm có ý nghĩa mức 1% chứng tỏ độ nhạy cảm âm theo ba phương pháp, tổng hệ số (CashFlow + CashFlow*Neg) mang dấu dương có ý nghĩa mức 1% chứng tỏ bất xứng độ nhảy dòng tiền tiền mặt nắm giữ tồn đưa thêm biến giả ràng buộc tài Constraint vào mơ hình.Tuy nhiên hệ số biến tương tác CashFlow*Constraint CashFlow*Constraint*Neg lại ý nghĩa thống kê nên tác giả khơng đủ chứng để hỗ trợ cho giả thiết H2 Almeida cộng (2004) cho công ty bị hạn chế tiếp cận với nguồn vốn bên ngồi phải sử dụng dòng tiền nội bên nhiều so với công ty không bị hạn chế Bao cộng (2012) nghiên cứu Mỹ cho thấy điều Tuy vậy, điều kiện Việt Nam tác giả cho có nhiều khác biệt Ngun nhân giải thích số lý thông tin bất cân 63 xứng thị trường Việt Nam lớn tổ chức quản lý chưa chuyên nghiệp thời gian nghiên cứu giai đoạn hậu khủng hoảng làm cho hầu hết cơng ty thay tiếp tục đổ nguồn tiền vào dự án lớn họ tập trung khắc phục giải tình trạng hàng tồn kho, giảm nợ xấu đáp ứng nhu cầu khoản việc tích trữ tài khoản có tính khoản cao… khiến tâm lý thận trọng nhà quản lý lấn át tình trạng ràng buộc tài cơng ty dẫn tới khơng có nhiều khác biệt bất cân xứng hai nhóm hay nói cách khác phân loại ràng buộc tài khơng có nhiều ý nghĩa Việt Nam Ba là,nghiên cứu hỗ trợ cho giả thiết H3 cho độ lớn độ nhạy cảm dòng tiền tiền mặt lớn cơng ty có kiểm sốt tổ chức bên chặt chẽ Biến giả tổ chức Inst sử dụng để xem xét đến vấn đề này.Nhìn tổng thể, cơng ty có dịng tiền dương có độ nhạy cảm dòng tiền mang dấu âm, cụ thể γ1 γ 3cùng mang dấu âm có ý nghĩa thống kêlàm cho tổng hệ số CashFlow âm nhiều cho thấy nhà đầu tư tổ chức giúp khuyến khích cơng ty tận dụng tốt cú sốc lợi nhuận, từ dồn nhiều tiền mặt để tài trợ cho dự án tốt Nhưng ngược lại, hệ số biến CashFlow mang dấu dương (0.321) có ý nghĩa thống kê cơng ty có dịng tiền âm, hiểu cơng ty mà chi phí đại diện cao có khả tiếp tục tài trợ cho dự án không tốt cách sử dụng tiền dự trữ Ở CashFlow*Inst mang dấu âm (-0.391) có ý nghĩa thống kê chứng tỏ trình giám sát từ tổ chức bên khiến cho nhà quản lý loại bỏ dự án xấu ngăn chặn việc thu vén lợi ích cá nhân Quan điểm hỗ trợ Bao cộng (2012) hỗ trợ cho giả thiết H3 64 Bảng 4.10 Tổng hợp kết nghiên cứu Giả Biến sử dụng thiết Kì Kết Kết So sánh với nghiên vọng nghiên luận cứu trƣớc cứu H1 CashFlow - - CashFlow*Neg + + Chấp nhận H1 Tương đồng với kết nghiên cứu Bao cộng (2012), Riddick Whited (2009)trong điều kiện dòng tiền dương,Almeida cộng (2004) điều kiện dòng tiền âm bị ràng buộc tài H2 CashFlow*Constraint CashFlow*Constraint*Neg + - Khơng có Khơng Khơng tương đồng với ý nghĩa chấp kết nghiên cứu nhận Almeida cộng H2 (2004), Bao cộng Khơng có ý nghĩa H3 Dịng tiền CashFlow - - dương Dòng tiền CashFlow*Inst - - CashFlow + + CashFlow*Inst - - âm (2012) Chấp Tương đồng với nghiên nhận cứu Bao cộng H3 (2012) 65 (Nguồn: Tác giả tự tổng hợp) TÓM TẮT CHƢƠNG Chương đề cập đến ba vấn đề, kiểm định bất cân xứng độ nhạy cảm dòng tiền tiền mặt, hai kiểm định khác biệt bất cân xứng hai loại công ty bị ràng buộc không bị ràng buộc tài dựa theo phương pháp phân loại cuối kiểm định độ nhạy cảm với vấn đề chi phí đại diện Mơ hình nghiên cứu kĩ thuật hồi quy OLS với GMM bậc xuất phát từ nghiên cứu Almeida cộng (2004), Riddick Whited (2009) tổng hợp lại Bao cộng (2012) Kết cho thấy, có bất cân xứng độ nhạy cảm dịng tiền tiền mặt, khơng có khác biệt độ nhạy cảm hai nhóm cơng ty ràng buộc không ràng buộc, độ nhạy cảm lớn giám sát tổ chức cao 66 CHƢƠNG 5: KẾT LUẬN 5.1 Kết luận chung Vấn đề tiền mặt nắm giữ ngày nhận nhiều quan tâm học giả toàn giới Các nghiên cứu trước đây, có Opler cộng (1999), Faulkender Wang (2006), Almeida cộng (2004), Riddick Whited (2009, Bao cộng (2012) đưa vấn đề sau: Tại công ty lại nắm giữ tiền họ thay đổi tiền mặt nắm giữ Bài nghiên cứu tiếp cận hướng mối quan hệ dòng tiền thay đổi tiền mặt nắm giữ hay nói cách khác nghiên cứu độ nhạy cảm dòng tiền việc nắm giữ tiền mặt cách sử dụng mơ hình tồn diện kết trước đó.Dữ liệu bao gồm 1535 quan sát với 307 công ty phi tài niêm yết sàn giao dịch HOSE HNX từ 2009 đến 2013 Biến phụ thuộc mơ hình nghiên cứu thay đổi tiền mặt nắm giữ (∆CashHoldings), biến độc lập bao gồm dòng tiền (CashFlow), biến giả dòng tiền âm (Neg) biến giả ràng buộc (Constraint), ngồi biến kiểm sốt Tobin’s q (Q) , quy mô tài sản (Size), chi tiêu vốn (Expenditure)… Bằng cách sử dụng kĩ thuật hồi quy OLS GMM bậc 4, kết luận rút từ nghiên cứu sau: Một là, nghiên cứu hỗ trợ cho giả thiết H1 cho độ nhạy cảm dịng tiền tiền mặt cơng ty có dịng tiền dương khác với cơng ty có dịng tiền âm hay nói cách cách độ nhạy cảm dòng tiền tiền mặt bất cân xứng điều kiện dòng tiền khác dấu lẫn độ lớn Hai là, nghiên cứu khơng tìm thấy chứng hỗ trợ cho giả thiết H2 độ lớn bất cân xứng độ nhạy cảm dòng tiền tiền mặt cơng ty bị ràng buộc tài thấp so với công ty không bị ràng buộc Ba là,nghiên cứu hỗ trợ cho giả thiết H3 cho độ lớn độ nhạy cảm dòng tiền tiền mặt lớn cơng ty có kiểm soát tổ chức lớn 67 Kết đề tài cung cấp thông tin quan trọng giúp nhà quản trị tiền mặt cơng ty có thiết lập kế hoạch quản trị điều kiện hậu khủng hoảng Việt Nam Nhiều doanh nghiệp tập trung nắm giữ tiền mặt nhiều điều kiện dòng tiền tốt lẫn không tốt xuất phát từ vấn đề e ngại rủi ro, dự án xấu kinh tế chưa ổn định Việc mở rộng kinh doanh, đầu tư tài cần cân nhắc kỹ lưỡng tránh tràn lan 5.2 Hạn chế đề tài Cũng nghiên cứu khác, tất nhiên nghiên c ứu không tránh khỏi hạn chế sau: Thứ nhất, tính xác c đề tài xuất phát từ tính xác nguồn số liệu mà website cung cấp thơng tin khó phân loại.Ví dụ tính tốn số WW index có thêm yếu tố tăng trưởng ngành, thật khó để phân loại ngành cụ thể công ty lớn đầu tư nhiều lĩnh vực khác để chọn mức tăng trưởng cho phù hợp Thứ hai, quan sát chưa đủ nhiều so với nghiên cứu giới để dễ dàng so sánh Thời gian nghiên cứu giai đoạn ngắn từ 2009-2013 với 307 công ty niêm yết nên bỏ qua cú sốc vĩ mô kinh tế Thứ ba, cần xem xét đánh giá lại phương pháp phân loại ràng buộc tài công ty cho phù hợp với điệu kiện Việt Nam Thứ tư,mặc dù nghiên cứu có đề cập đến vấn đề so sánh độ nhạy cảm xem xét chi phí đại diện Bao cộng (2012) tính xác chưa cao lý thiếu thơng tin thu thập Ngồi cịn điều kiện vĩ mô khác lạm phát, thất nghiệp, tỷ giá, sách… 68 5.3 Hƣớng nghiên cứu Việc tăng thêm quan sát theo số lượng công ty HOSEvà HNX đồng thời gia tăng thời gian chia nhiều giai đoạn nghiên cứu trước sau khủng hoảng tài giới làm cho kết nghiên cứu vững hơn.Trong tổng quan kinh tế học tài chínhtìm động chủ yếu giải thích doanh nghiệp lại muốn nắm giữ tiền mặt nắm giữ Ta mở rộng thêm nghiên cứu nhân tố khác tác động tới quản trị tiền mặt doanh nghiệp động thuế, giao dịch, đại diện, phịng ngừa Ngồi cịn chiều ngược lại với nghiên cứu hiệu tiền mặt nắm giữ ảnh hưởng tới yếu tố khác HẾT— TÀI LIỆU THAM KHẢO Acharya, V.V., Almeida, H., Campello, M., 2007 Is cash negative debt? A hedging perspective on corporate financial policies J Financ Intermed 16, 515 – 554 Akerlof, G.A.,1970 The market for lemons: Quality uncertainty and the market mechanism, Quarterly Journal of Economics, 84, pp 488-500 Almeida, H., Campello, M., Weisbach, M.S., 2004 The cash flow sensitivity of cash J.Finance 59, 1777–1804 Bao, D., Chan, K.C., Zhang, W., 2012 Asymmetric cash flow sensitivity of cash holdings J Finance 18, 690-700 Bates, T.W., Kahle, K.M., Stulz, R.M., 2009 Why U.S firms hold so much more cash than they used to? J Finance 64, 1985–2021 Dittmar, A., Mahrt-Smith J., Servaes H., 2003.International Corporate Governance and Corporate Cash Holdings, Journal of Financial and Quantitative Analysis.Forthcoming Erickson, T., Whited, T.M., 2000 Measurement error and the relationship between investment and Q J Polit Econ 108, 1027–1057 Faulkender, M., Wang, R., 2006 Corporate financial policy and the value of cash J.Finance 61, 1957–1990 Ferreira, A Miguel, Vilela.A, 2004 Why Firms Hold Cash? Evidence from EMU countries?, Working Paper 10 Hansen, L., 1982 Large sample properties of generalized method of moments estimators Econometrica 50, 1029-1054 11 Harris, M andRaviv.,1976 A Optimal Incentive Contracts with Imperfect Information Working Paper #70-75-76, Graduate School of Industrial Administration, Carnegie-Mellon University, April 1976 12 Jensen, M.C., 1986 Agency costs of free cash flow, corporate finance and takeovers.Am Econ Rev 76, 323–329 13 Jensen, M.C., Meckling, W.H., 1976 Theory of the firm: Managerial behavior, agency cost and ownership structure J Financ Econ 3, 305–360 14 Jung, J and Dobbin J., 1996 F Corporate Board Gender Diversity and Stock Performance: The Competence Gap or Institutional Investor Bias?, 89 N.C L REV 809, 833–34 15 Kaplan, S.N., Zingales, L., 1997 Do investment-cash flow sensitivities provide useful measures of financing constraints? Q J Econ 112, 169–216 16 Keynes, J M., 1936, The General Theory of Employment, Interest and Money, London: McMillan 17 Khurana, I K., Xiumin M., Raynolde P., 2006, Financial developme nt and the cashflow sensitivity of cash, Journal of Financialand Quantitative An alysis, forthcoming 18 Kim, C.S., Mauer D.C., Sherman A E., 1998 The determinants of corporate liquidity: Theory and evidence Journal of Financial and Quantitative Analysis 33, 335-359 19 Kothari, S.P., Shu, S., Wysocki, P.D., 2009 Do managers withhold bad news? J Account Res 47, 241–276 20 Kraus, A., R.H Litzenberger., 1973 A State Preference Model of Optimal Financial Leverage Journal of Finance, pp 911-922 21 Kusnadi, Yuanto, Wei K.C J, 2011 The determinants of corporate cash management policies: Evidence from around the world Journal of Corporate Finance 17, 725-740 22 Levasseur, M., 1979 Gestion de trésorerie.Economica journal 23 Marin, M., Niehaus, G 2011 On the Sensitivity of Corporate Cash Holdings and Hedging to Cash Flows.Working Paper 24 Miller, M., Orr, D., 1966 A model of the demand for money by firms, Quarterly Journal of Economics, Vol 80, pp 413-35 25 Myers, S.C., 1984 The capital structure puzzle Journal of Finance 39, 575–592 26 Myers, S.C., Majluf, N., 1984 Corporate financing and investment decisions when firms have information that investors not have Journal of Financial Economics 13, 187–221 27 Newey, W K., 1994.The Asymptotic Variance of Semiparametric Estimators Econometrica, 62(6):1349-1382 28 Opler, T., Lee P., Stulz R., and Williamson R., 1999.The determinants and implications of corporate cash holdings, Journal of Financial Economics 52, 3-46 29 Palazzo, B., 2012 Cash holdings, risk, and expected returns Journal of Financial Economics, 104(1), 162–185 30 Riddick, L.A., Whited, T.M., 2009 The corporate propensity to save J Finance 64, 1729–1766 31 Ross, A., 1973 The Economic Theory of Agency: The Principal’s Probles American Economic Review, 1973, Vol 63, No 5, pp 629-649 32 Spence, A.M., 1973 Job market signaling, Quarterly Journal of Economics, 87, pp 355-374 33 Spence, M and Zeckhauser Insurance, Information and Individual Action.American Economic Review 1971 61(2):380-387 34 Stiglitz, J.E & Rothschild, M.E., 1976.Equilibrium in competitive insurance markets, Quarterly Journal of Economics, 90, pp 629-649 35 Stulz, R., 1990 Managerial discretion and optimal financing policies Journal of Financial Economics, 26, 3-27 36 Vogelsang, T.J 2001 Testing in GMM Models Without Truncation Working paper 01-12, Cornell University.Center for Analytic Economics 37 Whited, T.M., Wu, G., 2006 Financial constraint risk Rev Financ Stud 19, 531–559 38 Whited, T.M., 2006.Externalfinance constraints and the intertemporal pattern of intermittent investment, Journal of Financial Economics 81, 467-502 39 Yi, C L, 2005 The cashflow sensitivity of cash: Evidence from Taiwan, Applied Financial Economics, 1, 1-12 PHỤ LỤC Phụ lục Kết hồi quy phƣơng trình theo phƣơng pháp OLS Source SS df MS Model Residual 1.81051446 11.0529103 1525 201168273 00724781 Total 12.8634248 1534 008385544 Deltacashh~s Coef Q CashFlow Neg NegCashflow Size Expenditure Acquisition DeltaNCWC Shortdebt _cons 0166887 -.0774246 -.021895 28996 -.0001008 1005473 009925 -.114275 0623764 -.0324303 Std Err .003802 0288635 0129058 0962422 0016652 0342925 0164232 0172228 0053574 0449323 t 4.39 -2.68 -1.70 3.01 -0.06 2.93 0.60 -6.64 11.64 -0.72 Number of obs F( 9, 1525) Prob > F R-squared Adj R-squared Root MSE P>|t| 0.000 0.007 0.090 0.003 0.952 0.003 0.546 0.000 0.000 0.471 = = = = = = 1535 27.76 0.0000 0.1407 0.1357 08513 [95% Conf Interval] 0092309 -.134041 -.0472101 1011789 -.0033672 0332819 -.0222895 -.148058 0518677 -.1205658 0241464 -.0208082 00342 478741 0031656 1678127 0421395 -.080492 072885 0557053 Phụ lục Kết hồi quy phƣơng trình theo phƣơng pháp GMM4 4(1) EIV results N = 1535 Rho^2 = 0.213 (0.119) Deltacashh~s Coef Q _cons CashFlow Neg NegCashflow Size Expenditure Acquisition DeltaNCWC Shortdebt 12832 -.0623132 -.2891111 -.0201816 4011352 -.0025457 0950074 -.0007625 -.1109527 0609093 Tau1^2: 0.201 (0.117) Sargan-Hansen J statistic: Std Err .0258729 0747347 0784172 0167876 1077656 0028852 0983995 0268557 0928991 0147649 0.018 z 4.96 -0.83 -3.69 -1.20 3.72 -0.88 0.97 -0.03 -1.19 4.13 P>|z| 0.000 0.404 0.000 0.229 0.000 0.378 0.334 0.977 0.232 0.000 (p=0.991, d=2) [95% Conf Interval] 07761 -.2087905 -.4428061 -.0530848 1899186 -.0082005 -.0978521 -.0533986 -.2930315 0319706 1790299 0841641 -.1354162 0127215 6123518 0031092 2878669 0518737 0711261 089848 Phụ lục Kết hồi quy phƣơng trình GMM4 với phƣơng pháp phân loại ràng buộc tài theo số WW index 4(1) EIV results N = 1535 Rho^2 = 0.214 (0.124) Deltacashholdi~s Coef Q _cons CashFlow Neg NegCashflow Constraint1 CFConstraint1 NegConstraint1 CFConstraint1Neg Size Expenditure Acquisition DeltaNCWC Shortdebt 128589 -.0826693 -.3005384 -.0403482 318219 -.0031549 0537387 0451647 2725956 -.0017725 0951338 -.0004162 -.1107759 061223 Tau1^2: 0.203 (0.116) Sargan-Hansen J statistic: Std Err .0263397 0968941 0883418 0252814 1212717 0125208 1473959 0304413 1811605 0038015 0989395 0268398 0922395 0147841 0.031 z 4.88 -0.85 -3.40 -1.60 2.62 -0.25 0.36 1.48 1.50 -0.47 0.96 -0.02 -1.20 4.14 P>|z| 0.000 0.394 0.001 0.110 0.009 0.801 0.715 0.138 0.132 0.641 0.336 0.988 0.230 0.000 [95% Conf Interval] 0769642 -.2725783 -.4736852 -.0898989 0805309 -.0276952 -.2351521 -.0144992 -.0824725 -.0092233 -.0987842 -.0530211 -.2915621 0322467 1802139 1072398 -.1273916 0092024 5559072 0213854 3426294 1048285 6276637 0056783 2890517 0521888 0700102 0901993 (p=0.985, d=2) Phụ lục Kết hồi quy phƣơng trình GMM4 với phƣơng pháp phân loại theo chi trả cổ tức tiền mặt 4(1) EIV results N = 1535 Rho^2 = 0.213 (0.122) Deltacashholdi~s Coef Q _cons CashFlow Neg NegCashflow Constraint2 CFConstraint2 NegConstraint2 CFConstraint2Neg Size Expenditure Acquisition DeltaNCWC Shortdebt 1275475 -.0566138 -.3144563 -.1985016 368067 -.0136438 1426851 2058045 0971393 -.0026108 0984781 -.0013251 -.116247 0625412 Tau1^2: 0.216 (0.114) Sargan-Hansen J statistic: Std Err .0282717 0769381 0896534 1300029 1338582 0112254 1235319 1308079 1418953 0029162 0996764 026662 0934103 0145025 0.040 z 4.51 -0.74 -3.51 -1.53 2.75 -1.22 1.16 1.57 0.68 -0.90 0.99 -0.05 -1.24 4.31 (p=0.980, d=2) P>|z| 0.000 0.462 0.000 0.127 0.006 0.224 0.248 0.116 0.494 0.371 0.323 0.960 0.213 0.000 [95% Conf Interval] 072136 -.2074097 -.4901737 -.4533026 1057098 -.0356451 -.099433 -.0505742 -.1809703 -.0083264 -.096884 -.0535817 -.2993277 0341168 182959 0941821 -.1387388 0562995 6304242 0083575 3848033 4621832 3752489 0031048 2938401 0509314 0668338 0909655 Phụ lục Kết hồi quy phƣơng trình GMM4 với phƣơng pháp phân loại theo quy mô tài sản 4(1) EIV results N = 1535 Rho^2 = 0.226 (0.142) Deltacashholdi~s Coef Q _cons CashFlow Neg NegCashflow Constraint3 CFConstraint3 NegConstraint3 CFConstraint3Neg Size Expenditure Acquisition DeltaNCWC Shortdebt 1294991 -.1222036 -.219027 -.0250685 3802966 030043 -.2139612 0108762 2662515 -.0006895 085212 -.0019581 -.1142583 0645 Tau1^2: 0.197 (0.100) Sargan-Hansen J statistic: Std Err .0313244 1203554 1066018 0194887 1088843 0180506 1673764 0365182 2355377 0045306 0904049 0288391 0921715 0155692 0.536 z 4.13 -1.02 -2.05 -1.29 3.49 1.66 -1.28 0.30 1.13 -0.15 0.94 -0.07 -1.24 4.14 P>|z| 0.000 0.310 0.040 0.198 0.000 0.096 0.201 0.766 0.258 0.879 0.346 0.946 0.215 0.000 [95% Conf Interval] 0681044 -.3580959 -.4279626 -.0632657 1668872 -.0053355 -.5420129 -.0606981 -.1953939 -.0095694 -.0919783 -.0584817 -.2949112 0339849 1908938 1136887 -.0100913 0131288 5937059 0654215 1140904 0824505 7278969 0081904 2624023 0545655 0663945 0950151 (p=0.765, d=2) Phụ lục Kết hồi quy phƣơng trình theo phƣơng pháp GMM4 trƣờng hợp cơng ty có dịng tiền dƣơng 4(1) EIV results N = 1454 Rho^2 = 0.073 (0.015) Deltacashh~s Coef Q _cons CashFlow Inst CashflowInst Size Expenditure Acquisition DeltaNCWC Shortdebt 0134357 -.0670547 -.1107702 -.015101 -.1588688 0031167 -.1906382 -.0045795 -.0067747 -.0494779 Tau1^2: 0.567 (0.700) Sargan-Hansen J statistic: Std Err .0115557 0437673 0381376 006198 078408 0016475 035956 0082949 021339 0101289 8.552 z 1.16 -1.53 -2.90 -2.44 -2.03 1.89 -5.30 -0.55 -0.32 -4.88 P>|z| 0.245 0.126 0.004 0.015 0.043 0.059 0.000 0.581 0.751 0.000 (p=0.014, d=2) [95% Conf Interval] -.0092131 -.152837 -.1855186 -.0272488 -.3125457 -.0001124 -.2611107 -.0208371 -.0485984 -.06933 0360845 0187275 -.0360219 -.0029532 -.0051919 0063457 -.1201658 0116781 0350489 -.0296257 Phụ lục Kết hồi quy phƣơng trình theo phƣơng pháp GMM4 trƣờng hợp cơng ty có dịng tiền âm 4(1) EIV results N = 81 Rho^2 = 0.148 (0.102) Deltacashh~s Coef Q _cons CashFlow Inst CashflowInst Size Expenditure Acquisition DeltaNCWC Shortdebt 3045616 0315913 3208699 -.0733227 -.3914543 -.0074048 -.2098465 -.0357929 0684856 -.0562576 Tau1^2: 0.329 (0.112) Sargan-Hansen J statistic: Std Err .2196571 1812897 1358844 027588 1711725 0105422 2149757 0230884 0649395 0603388 0.768 z 1.39 0.17 2.36 -2.66 -2.29 -0.70 -0.98 -1.55 1.05 -0.93 P>|z| 0.166 0.862 0.018 0.008 0.022 0.482 0.329 0.121 0.292 0.351 (p=0.681, d=2) [95% Conf Interval] -.1259584 -.32373 0545414 -.1273942 -.7269463 -.0280672 -.6311911 -.0810453 -.0587935 -.1745194 7350815 3869126 5871984 -.0192511 -.0559623 0132575 2114982 0094596 1957647 0620043 ... nghiên cứu 3.4.1.Mơ hình 1: bất cân xứng độ nhạy cảm dòng tiền việc nắm giữ tiền mặt Để kiểm tra độ nhạy cảm dòng tiền tiền mặt công ty đối mặt với dòng tiền dương hay dòng tiền âm, tác giả xây dựng... quan hệ bất cân xứng độ nhạy cảm dòng tiền việc nắm giữ tiền mặt, mối quan hệ đồng biến hay nghịch biến phụ thuộc vào dòng tiền cơng ty âm hay dương Độ nhạy cảm dòng tiền tiền mặt bất đối xứng nhiều... ràng buộc tài bất cân xứng độ nhạy cảm dòng tiền việc nắm giữ tiền mặt .30 3.4.3 Mơ hình 3: Chi phí đại diện bất cân xứng độ nhạy cảm dòng tiền việc nắm giữ tiền mặt 31 3.5