triển: Mỹ
Suất sinh lợi phi rủi ro Mỹ: rf = 1.26%. Đây là lợi suất trái phiếu kỳ hạn 3 năm của chính phủ Mỹ giao dịch thời điểm 12/7/2009. Thơng tin chi tiết như
bảng bên dưới9.
Bảng 3.7: Thơng tin lãi suất trái phiếu chính phủ Mỹ
Date 1 mo 3 mo 6 mo 1 yr 2 yr 3 yr 5 yr 7 yr 10 yr 20 yr 30 yr 12/01/09 0.09 0.06 0.15 0.26 0.67 1.14 2.03 2.74 3.28 4.14 4.26 12/02/09 0.08 0.05 0.15 0.28 0.72 1.19 2.09 2.80 3.32 4.14 4.26 12/03/09 0.09 0.06 0.16 0.30 0.74 1.23 2.14 2.87 3.39 4.23 4.33 12/04/09 0.08 0.06 0.17 0.36 0.84 1.34 2.24 2.97 3.48 4.31 4.40 12/07/09 0.07 0.04 0.16 0.32 0.78 1.26 2.19 2.92 3.44 4.29 4.40
- Suất sinh lợi danh mục đầu tư thị trường Mỹ = bằng suất sinh lợi trung bình của cổ phiếu trong giai đoạn 1928 - 2008 = 11,09% (Phụ lục 1)
- Lãi suất trái phiếu chính phủ Việt Nam (USD) kỳ hạn 3 năm là
3,9%/năm.
- Phần bù rủi ro thị trường (RPM) = 11,09% - 3,9% = 7,19%
- Phần bù rủi ro quốc gia (RPc): Phương pháp tính RPc bằng chênh
lệch giữa lợi suất tương ứng với mức tín nhiệm vay nợ và lợi suất trái phiếu chính phủ Mỹ. Hạng mức tín nhiệm vay nợ của Việt Nam theo đánh giá của
S&P’s và Moody’s là Ba3. Hạng mức này được nâng lên từ mức B1 vào tháng
7/2005 và được duy trì cho đến nay. Một cơng ty ở thị trường Mỹ cĩ hạng mức tín nhiệm vay nợ là Ba3 sẽ phải chịu lãi suất cao hơn lợi suất trái phiếu chính phủ Mỹ 5,25%. Vậy mức bù rủi ro quốc gia (RPc) của Việt Nam là 5,25%10.
- Phần bù rủi ro ngoại hối (RPe): RPe được xác định bằng mức chênh lệch giữa suất sinh lợi của một khoản đầu tư bằng nội tệ so với suất sinh lợi của một khoản đầu tư bằng USD. Luận văn sử dụng lãi suất tiền gửi VND và lãi
suất tiền gửi USD kỳ hạn 12 tháng của Ngân hàng Vietcombank tại ngày
26/11/2009. Cụ thể như sau: 11
o Lãi suất tiền gửi VND kỳ hạn 12 tháng: 9,9%/năm
o Lãi suất tiền gửi USD kỳ hạn 12 tháng: 3,0%/năm
Như vậy phần bù rủi ro ngoại hối của Việt Nam = 9,9% - 3% = 6,9%
Chi phí vốn cổ phần: rs2 = rf + b2* RPM + RPc + RPe
Bảng 3.8: Giá cổ phiếu TTC và WACC dự tính với các tỷ lệ nợ vay trên tài sản khác nhau theo cách tính rs gián tiếp
D/A D/E Trd(1-T) ại mức EPS dtính ự Beta dtính ự rs2
Giá dự tính P/E WACC 0% 0.00% 6.75% 1,500 1.17 21.82% 6,874 4.58 21.82% 5% 5.26% 7.13% 1,575 1.22 22.15% 7,109 4.51 21.40% 10% 11.11% 7.50% 1,658 1.27 22.52% 7,361 4.44 21.02% 15% 17.65% 7.88% 1,752 1.32 22.94% 7,637 4.36 20.68% 20% 25.00% 8.25% 1,860 1.39 23.40% 7,950 4.27 20.37% 25% 33.33% 8.63% 1,991 1.46 23.93% 8,321 4.18 20.10% 30% 42.86% 9.00% 2,155 1.55 24.53% 8,787 4.08 19.87% 35% 53.85% 9.38% 2,376 1.64 25.22% 9,422 3.97 19.67% 40% 66.67% 9.75% 2,702 1.76 26.03% 10,381 3.84 19.52% 45% 81.82% 10.13% 3,259 1.89 26.98% 12,078 3.71 19.40% 50% 100.00% 10.50% 4,512 2.05 28.13% 16,037 3.55 19.32% 55% 122.22% 10.88% 10,681 2.24 29.53% 36,164 3.39 19.27% 60% 150.00% 11.25% (7,398) 2.49 31.29% (23,645) 3.20 19.26%
10 Nguồn: Nguyễn Xuân Thành, Chương trình giảng dạy kinh tế Fullbright.
- Theo kết quả từ bảng tính trên cho thấy khi Cơng ty sử dụng nợ vay thì WACC tương ứng giảm dần chứng tỏ việc sử dụng địn bẩy tài chính đối với Cơng ty là rất phù hợp. Khi tỷ lệ vay nợ tăng đến mức 55%/tổng tài sản thì Cơng ty cĩ mức EPS cao nhất, mức giá cổ phiếu tốt nhất (đạt 36,164 đồng/cổ
phiếu). Tuy nhiên, Cơng ty càng vay nợ thì chi phí vốn chủ sở hữu càng lớn
theo mức độ rủi ro ngày càng tăng cao (beta tại D/A = 55% hay D/E =
122,22% là 2,24 lần). Đây là một mức độ rủi ro rất lớn mà khơng phải cổđơng nào cũng cĩ thể chấp nhận, đặc biệt là đối với một doanh nghiệp hoạt động trong ngành đường và cĩ tỷ trọng đầu tư dài hạn quá cao, kém thanh khoản.
- Từ các kết quả tính tốn tìm được qua hai cách xác định chi phí sử
dụng vốn bình quân của Cơng ty theo những mức độ vay nợ khác nhau, căn cứ
vào tình hình hiện nay với những điểm yếu cơ bản là khả năng thanh khoản kém, rủi ro kinh doanh cao, tính tương thích giữa loại vốn sử dụng đối với tính chất của tài sản được tài trợ thấp, hiệu quả sử dụng vốn chủ sở hữu rất kém,
đầu tư tài chính nhiều nhưng dàn trải, suất sinh lợi thấp và thiếu dự án tiềm năng mang lại hiệu quả tốt, nguồn thu từđầu tư khơng thường xuyên và ít ổn
định …cho nên nếu Ban lãnh đạo lựa chọn cơ cấu vốn cĩ tỷ lệ nợ cao thì lại càng đặt Cơng ty đứng trước những nguy cơ lớn hơn của sự thua lỗ trong kinh doanh hoặc cĩ thể là mất khả năng chi trả nợ khi đến hạn, mặc dù cĩ thể với việc sử dụng địn bẩy tài chính lớn cĩ thể mang lại một mức giá cổ phiếu cao hơn cho cổ đơng. Vì vậy, tác giả kiến nghị trong tương lai gần (năm 2010 và 2011), Cơng ty nên lựa chọn cơ cấu vốn theo chính sách tài trợ cân bằng và an tồn, tức là tỷ lệ nợ vay ở mức từ 35% - 40% trên tổng tài sản và tốt nhất là ở
mức khoảng 35% vì tại đây cĩ WACC nhỏ nhất. Cấu trúc vốn này nên được xem là cấu trúc vốn mục tiêu mà Cơng ty sẽ hướng đến trong thời gian tới và sẽ được xem xét điều chỉnh tùy thuộc vào những chuyển biến trong hiệu quả
hoạt động kinh doanh, kết quả thực hiện thanh hốn hay cơ cấu lại danh mục
Cơng ty hồn tồn cĩ thể mạnh dạn lựa chọn một cơ cấu vốn cĩ mức rủi ro cao hơn để cĩ được một mức lợi nhuận tối đa cho cổđơng.
- Một vấn đề cĩ thể là hạn chế lớn trong việc xác định cơ cấu vốn làm mục tiêu quản trị tài chính cho Cơng ty đĩ là việc giảđịnh mức EBIT khi Cơng ty khơng sử dụng nợ vay là 100 tỷ đồng nhằm cĩ thểđáp ứng yêu cầu cổ tức 15%/năm cho các cổ đơng. Trong khi thực tế hoạt động trong những năm vừa qua thì hiệu quả sau cùng mà Cơng ty mang về thấp hơn rất nhiều so với mức kỳ vọng. Bên cạnh đĩ, điểm hạn chế cịn phụ thuộc vào mức độ chính xác của
hệ số beta được chọn và các hạn chế của mơ hình CAPM khi tính chi phí sử
dụng vốn chủ sở hữu. Đồng thời, giả định mức lãi suất vay của Cơng ty cũng
mang nhiều yếu tố chủ quan vì là những thơng tin khơng chính thống được
cung cấp từ một số người cĩ kinh nghiệm trong Cơng ty. Mặc dù vậy, việc đưa ra một cơ cấu vốn mục tiêu như trên ít nhiều là một ý kiến mang tính chất tương đối để Ban lãnh đạo cĩ được một sự tham khảo và đồng thời để Cơng ty sẽ nỗ lực nhiều hơn trong việc nâng cao hiệu quả của cấu trúc vốn trong quá trình hoạt động kinh doanh, mang lại nhiều giá trị hơn nữa cho cổđơng.