5. Kết cấu đề tài nghiên cứu
3.2.2. Thảo luận kết quả nghiên cứu
Thông qua kết quả chạy mô hình hồi quy với 3 trường hợp của 3 biến phụ thuộc SDR, LDR, TDR bằng phương pháp hồi quy dữ liệu bảng FEM và REM. Với mỗi trường hợp, đề tài đã thực hiện kiểm định F và kiểm định t để xác định các kết quả chạy mô hình hồi quy đều có ý nghĩa thống kê. Bên cạnh đó, việc thực hiện kiểm định Hausman đã lựa chọn được 3 mô hình phù hợp như sau:
(1)SDR = 0,116964 + 0,018504 MTR – 0,17309 DIV – 0,023144 NDTS + 0,001918 COLL – 0,0000566 GRO + 0,025144 SIZE – 0,0000208 VOL – 0,228887 ROA
(2)LDR = 0,083957 + 0,013099 MTR – 0,001282 DIV – 0,140571 NDTS + 0,143805 COLL – 0,000339 GRO + 0,002692 SIZE – 0,00000876 VOL – 0,03225 ROA
(3)TDR = 0,162448 + 0,016383 MTR – 0,02424 DIV – 0,143204 NDTS + 0,158288 COLL – 0,00037 GRO + 0,025679 SIZE – 0,00000585 VOL – 0,35353 ROA
Trong cả 3 mô hình trên, các giá trị p đều rất nhỏ nên các biến độc lập đều có ý nghĩa thống kê, mức độ phù hợp của 3 mô hình khá cao. Do đó, kết quả mô hình định lượng sẽ là cơ sở để đề tài phân tích mức độ cũng như chiều hướng tác động của từng biến độc lập đến biến phụ thuộc và kết luận các giả thuyết nghiên cứu.
Bảng 3.12: Tổng hợp tác động của các yếu tố đến cấu trúc vốn doanh nghiệp Biến
độc lập
Giả thuyết nghiên cứu
Kết quả nghiên cứu
Chiều hướng tác động SDR LDR TDR MTR (+) (+) (**) (*) (**) DIV (-) (-) (**) (*) (**) NDTS (+)/(-) (-) (***) (**) (***) COLL (+) (+) (***) (***) (**) GRO (+)/(-) (-) (***) (**) (***) SIZE (+)/(-) (+) (***) (***) (***) VOL (-) (-) (*) (*) (*) ROA (+)/(-) (-) (***) (***) (***)
(Nguồn: Tác giả tổng hợp từ kết quả nghiên cứu) Ghi chú:
- (+/-) biến độc lập có ảnh hưởng cùng chiều/ngược chiều với biến phụ thuộc - (*), (**), (***) : biến độc lập ảnh hưởng đến biến phụ thuộc với mức ý nghĩa
Qua bảng tổng hợp kết quả nghiên cứu về chiều hướng tác động của các yếu tố đến cấu trúc vốn doanh nghiệp sau khi thực hiện nghiên cứu định lượng, kết quả cho thấy có 8 yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp Việt Nam với mức độ tác động khác nhau tương ứng với hệ số Bê-ta trong mô hình hồi quy của từng trường hợp biến phụ thuộc khác nhau.
Mối quan hệ giữa thuế TNDN (MTR) và cấu trúc vốn: Thuế TNDN (MTR) có quan hệ cùng chiều (+) với cả 3 biến phụ thuộc SDR, LDR, TDR trong 3 mô hình hồi quy với mức ý nghĩa thống kê lần lượt là 5%, 10%, 5%. Kết quả này phù hợp với thực trạng nghiên cứu ở chương 2 cũng như lý thuyết MM, lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn và các nghiên cứu thực nghiệm trước đây. Trong mô hình hồi quy (1), hệ số hồi quy của MTR là 0,018504 cho thấy mức độ tác động của thuế TNDN đến cấu trúc vốn là 0,018504%. Ở mô hình hồi quy (2), hệ số hồi quy của MTR là 0,013099 cho thấy thuế TNDN có tác động cùng chiều đến việc sử dụng nợ dài hạn của doanh nghiệp. Mức độ tác động của thuế TNDN đến việc vay nợ dài hạn là 0,013099%, thấp hơn so với trường hợp cấu trúc vốn là tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản. Đối với mô hình hồi quy (3), hệ số hồi quy của MTR là 0,016383 cho thấy thuế TNDN có mức độ tác động đến việc sử dụng nợ của doanh nghiệp là 0,016383 %, không phân biệt dài hạn hay ngắn hạn. Khi thuế TNDN tăng 1% thì tỷ lệ nợ trên tổng nguồn vốn tăng 0,016383 %. Kết quả nghiên cứu phù hợp với các nghiên cứu thực nghiệm như: Givoly và các đồng sự (1992), Graham (1996), Rao và Barakat (2012), Phan Thị Bích Nguyệt (2011), Lê Đạt Chí (2013) cho rằng thuế TNDN có ảnh hưởng cùng chiều đến việc hoạch định cấu trúc vốn doanh nghiệp. Doanh nghiệp Việt Nam tăng nợ vay khi thuế TNDN phải nộp tăng lên.
Mối quan hệ giữa thuế TNCN trên cổ tức (DIV) và cấu trúc vốn: Thuế
TNCN (DIV) có mối quan hệ ngược chiều (-) với cả 3 biến phụ thuộc SDR, LDR, TDR với mức ý nghĩa thống kê lần lượt là 5%, 10%, 5%. Trong mô hình hồi quy (1), hệ số hồi quy của DIV là -0,017309 cho thấy mức độ tác động không cao, khi tỷ lệ chi trả cổ tức tăng 1% thì tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng nguồn vốn giảm 0,017309%. Trong mô hình hồi quy (2), hệ số hồi quy của DIV là -0,001282 cho
thấy khi tỷ lệ chi trả cổ tức tăng 1% thì tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng nguồn vốn giảm rất nhẹ, chỉ có 0,001282 %. Ở mô hình hồi quy (3), hệ số hồi quy của DIV là - 0,024240 cho thấy yếu tố thuế TNCN trên cổ tức chi trả cũng có tác động đến tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài sản của doanh nghiệp. Mức độ tác động đến tổng nợ cao hơn so với nợ ngắn hạn và nợ dài hạn, khi tỷ lệ chi trả cổ tức tăng 1% thì tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng nguồn vốn giảm 0,024240 %. Kết quả này phù hợp với các nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới như: Givoly và các đồng sự (1992), Frank và Goyal (2003), Rao và Barakat (2012). Qua kết quả nghiên cứu, dưới những quy định về luật thuế TNCN hiện hành, thu nhập chịu thuế TNCN từ cổ tức chi trả cũng ảnh hưởng phần nào đến cấu trúc vốn doanh nghiệp Việt Nam. Mối quan hệ giữa thuế TNCN thông qua việc chi trả cổ tức có ảnh hưởng trực tiếp đến sự phân chia nguồn lợi nhuận sau thuế để tài trợ cho SXKD và lợi ích của các cổ đông. Doanh nghiệp khi chi trả cổ tức cao thì giảm nợ vay do sử dụng nguồn lợi nhuận sau thuế để tài trợ nhiều hơn.
Mối quan hệ giữa tấm chắn thuế phi nợ (NDTS) và cấu trúc vốn: Tấm
chắn thuế phi nợ có mối quan hệ ngược chiều (-) với cả 3 biến phụ thuộc SDR, LDR, TDR. Hệ số hồi quy thể hiện mức độ tác động của tấm chắn thuế phi nợ đến cấu trúc vốn trong 3 trường hợp SDR, LDR, TDR lần lượt là: 0,023144; 0,140571; 0,143204. Kết quả này phù hợp với các nghiên cứu của Givoly và các đồng sự (1992), Graham (1996), Deesomsak, Paudyal và Pescetto (2004). Song (2005) cho rằng tấm chắn thuế phi nợ có tác động ngược chiều đến cấu trúc vốn trong trường hợp nợ dài hạn. Điều này có nghĩa là khi doanh nghiệp có các khoản lợi ích từ thuế càng cao thì dòng tiền ròng về từ lợi nhuận kinh doanh đối với cổ đông càng lớn, kết quả là những doanh nghiệp có tấm chắn thuế phi nợ cao sẽ sử dụng ít nợ hơn.
Mối quan hệ giữa tài sản thế chấp (COLL) và cấu trúc vốn: Tài sản thế
chấp có quan hệ dương (+) với cả 3 biến phụ thuộc với các mức ý nghĩa thống kê khác nhau. Mức độ tác động của tài sản thế chấp đến cấu trúc vốn thể hiện ở các hệ số hồi quy trong từng trường hợp SDR, LDR, TDR lần lượt là: 0,001918; 0,143805; 0,158288. Kết quả nghiên cứu phù hợp với nghiên cứu thực nghiệm của Rajan và
Zingales (1995), Song (2005), Rao và Barakat (2012). Kết quả này cũng được lý giải khá hợp lý với điều kiện vay vốn thực tế tại các NHTM Việt Nam. Các doanh nghiệp có tỷ lệ tài sản hữu hình trên tổng tài sản cao thì có xu hướng vay nợ được nhiều hơn do họ dễ tiếp cận được nguồn vay nợ thông qua điều kiện về tài sản thế chấp.
Mối quan hệ giữa tốc độ tăng trưởng (GRO) và cấu trúc vốn: Tốc độ
tăng trưởng có quan hệ ngược chiều (-) với cả 3 biến phụ thuộc với các mức ý nghĩa thống kê lần lượt là: 1%, 5%, 1%. Mức độ tác động của tốc độ tăng trưởng đến cấu trúc vốn thể hiện ở các hệ số hồi quy trong từng trường hợp SDR, LDR, TDR lần lượt là: 0,0000566; 0,000339; 0,00037. Kết quả nghiên cứu phù hợp với các nghiên cứu thực nghiệm của Titman và Wessels (1988), Deesomsak, Paudyal và Pescetto (2004), Phan Thị Bích Nguyệt (2011) cho rằng khi doanh nghiệp có tốc độ tăng trưởng cao thì sẽ giảm nợ vay. Có thể thấy với biến phụ thuộc là tỷ lệ nợ ngắn hạn trên nợ dài hạn thì hệ số hồi quy đạt được thấp nhất trong 3 trường hợp biến phụ thuộc nghĩa là mức độ ảnh hưởng trong trường hợp này thấp nhất. Nguyên nhân do thực tế tại Việt Nam, doanh nghiệp vay nợ ngắn hạn chủ yếu dựa vào nhu cầu phát sinh thường xuyên biểu hiện qua tỷ lệ nợ ngắn hạn cao hơn nhiều so với nợ dài hạn trong cơ cấu nợ tại các doanh nghiệp trong hình 2.4 ở chương 2.
Mối quan hệ giữa quy mô doanh nghiệp (SIZE) và cấu trúc vốn: Quy mô
doanh nghiệp có quan hệ thuận chiều (+) với cả 3 biến phụ thuộc ở mức ý nghĩa 1%. Mức độ tác động của quy mô doanh nghiệp đến cấu trúc vốn thể hiện ở các hệ số hồi quy trong từng trường hợp SDR, LDR, TDR lần lượt là: 0,025144; 0,002692; 0,025679. Điều này phù hợp với lý thuyết đánh đổi và các nghiên cứu thực nghiệm của Marsh (1982), Booth và các đồng sự (2001), Frank và Goyal (2003), Phan Thị Bích Nguyệt (2011), Tarazi (2013). Tại Việt Nam, các doanh nghiệp có quy mô càng lớn sẽ giảm được chi phí đại diện nhờ uy tín trên thị trường và các NHTM sẽ dễ cho vay hơn.
Mối quan hệ giữa rủi ro kinh doanh (VOL) và cấu trúc vốn: Rủi ro kinh
và hệ số hồi quy rất nhỏ. Mức độ tác động của rủi ro kinh doanh đến cấu trúc vốn thể hiện ở các hệ số hồi quy trong từng trường hợp SDR, LDR, TDR lần lượt là: 0,0000208; 0,00000876; 0,00000585. Kết quả này phù hợp với nghiên cứu thực nghiệm trước đây của Titman và Wessels (1988), Deesomsak, Paudyal và Pescetto (2004) cho rằng doanh nghiệp nào có rủi ro kinh doanh càng cao thì càng ít sử dụng nợ vay để tài trợ. Hệ số hồi quy trong mô hình rất nhỏ và mức độ tin cậy khá thấp chứng tỏ doanh nghiệp Việt Nam chưa quan tâm đến mức độ rủi ro trong khi xây dựng cấu trúc vốn. Điều này khá phù hợp với thực trạng ngày càng nhiều các doanh nghiệp Việt Nam rơi vào tình trạng mất khả năng thanh toán và các NHTM có nợ xấu ngày càng tăng.
Mối quan hệ giữa lợi nhuận (ROA) và cấu trúc vốn: Lợi nhuận có mối quan hệ ngược chiều (-) với cả ba biến phụ thuộc với mức ý nghĩa 1%. Doanh nghiệp tạo ra lợi nhuận càng nhiều càng ít vay nợ. Hệ số hồi quy thể hiện mức độ tác động của lợi nhuận đến cấu trúc vốn trong 3 trường hợp SDR, LDR, TDR lần lượt là: 0,228887; 0,032250; 0,35353. Kết quả này phù hợp với nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới của Titman và Wessels (1988), Frank và Goyal (2003), Deesomsak, Paudyal và Pescetto (2004), Overesch và Voeller (2008), Phan Thị Bích Nguyệt (2011), Lin và Flannery (2012), Lê Đạt Chí (2013). Nghiên cứu cho kết quả mức độ ảnh hưởng của yếu tố lợi nhuận đến cấu trúc vốn có độ tin cậy khá cao. Theo lý thuyết trật tự phân hạng các doanh nghiệp ưu tiên sử dụng nguồn tài trợ nội bộ hơn so với các nguồn tài trợ bên ngoài. Doanh nghiệp hoạt động có lợi nhuận tạo ra càng cao sẽ có nguồn vốn từ lợi nhuận giữ lại càng nhiều với chi phí sử dụng vốn rẻ để tài trợ cho các hoạt động kinh doanh nên họ sử dụng nợ vay ít hơn nhưng lại không phù hợp với lý thuyết đánh đổi. Tuy nhiên, tại Việt Nam việc ưu tiên sử dụng lợi nhuận trước nợ vay khó có thể thực hiện được. Nguyên nhân do thị trường tài chính tại Việt Nam chưa phát triển, đa số các doanh nghiệp thường tăng vốn chủ sở hữu tùy thuộc vào giá cả trên thị trường và tùy từng thời điểm có nên sử dụng lợi nhuận để tài trợ hay không.
KẾT LUẬN CHƯƠNG 3
Thông qua mô hình nghiên cứu định lượng, chương 3 đã tổng hợp kết quả và lượng hóa được tất cả mức độ và chiều hướng tác động của thuế cùng các yếu tố khác ảnh hưởng đến cấu trúc vốn doanh nghiệp Việt Nam. Kết quả nghiên cứu cho thấy thuế có ảnh hưởng đến cấu trúc vốn các doanh nghiệp Việt Nam với chiều hướng tác động giống như giả thuyết đặt ra nhưng mức độ ảnh hưởng không cao. Đề tài đã chọn được 3 mô hình hồi quy đối với 3 biến phụ thuộc làm cơ sở nhận định và kết luận. Các biến trong mô hình nghiên cứu đều có ý nghĩa thống kê và mức độ phù hợp của mô hình khá cao.
Về thuế TNDN, các doanh nghiệp Việt Nam có xu hướng tăng tỷ lệ nợ vay trên tổng nguồn vốn khi tỷ lệ thuế phải nộp tăng lên để hưởng lợi ích từ tấm chắn thuế. Kết quả nghiên cứu cho thấy mức độ ảnh hưởng của thuế đến trường hợp cấu trúc vốn là nợ ngắn hạn trên tổng vốn nhiều nhất. Về thuế TNCN trên cổ tức chi trả, các doanh nghiệp khi tăng tỷ lệ chi trả cổ tức sẽ giảm tỷ lệ vay nợ. Tuy nhiên, yếu tố tỷ lệ chi trả cổ tức đại diện cho ảnh hưởng của thuế TNCN trên cổ tức có mức độ tác động cao nhất trong trường hợp biến phụ thuộc là tổng nợ trên tổng nguồn vốn. Nhìn chung, mức độ tác động của biến độc lập đối với biến phụ thuộc là nợ dài hạn trên tổng nguồn vốn khá thấp hơn so với 2 trường hợp còn lại. Ngoài việc xem xét ảnh hưởng của thuế, khi quyết định cấu trúc vốn nhà quản trị cần lưu ý đến sự tác động của các yếu tố khác giúp doanh nghiệp có những quyết định tài chính đúng đắn.
Chương 4 sẽ tổng hợp những đánh giá kết quả nghiên cứu ở chương 3 làm căn cứ xây dựng giải pháp đối với cấu trúc vốn sao cho mang lại lợi ích kinh tế nhiều hơn cho doanh nghiệp dưới ảnh hưởng của chính sách thuế.
4. CHƯƠNG 4: KẾT LUẬN VÀ GIẢI PHÁP ĐỐI VỚI CẤU TRÚC VỐN