7. Kết cấu của đề tài nghiên cứu
1.3. Nhận xét về các nghiên cứu trước
Cấu trúc tài chính là vấn đề quan trọng trong quản trị tài chính công ty. Vì vậy, nghiên cứu về cấu trúc vốn thu hút nhiều sự quan tâm của các nhà khoa học
Các nghiên cứu trước là cơ sở cho nghiên cứu của tác giả trong đề tài nghiên cứu này. Ở Việt Nam, các nghiên cứu trước còn giới hạn về phạm vi nghiên cứu nên kết quả của đề tài chỉ đúng với một số ít doanh nghiệp.
Một số nghiên cứu trước về cấu trúc tài chính là của các ngành khác, hoặc nghiên cứu ở trong phạm vi rộng như nghiên cứu của Thái Thị Nhung (2014), Phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính của các công ty ngành bất động sản niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Nên kết quả nghiên cứu chưa sát với tình hình thực tế về các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính của các công ty ngành bất động sản niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh.
Nghiên cứu của Lê Thị Kim Thư (2012), Phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các công ty cổ phần ngành bất động sản niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh còn hạn chế về mẫu nghiên cứu (13 công ty) và phân tích số liệu từ giai đoạn cách đây 4 năm từ năm 2007 - 2011.
Nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp là một việc làm cần thiết và hữu ích giúp các nhà quản trị tổ chức, sắp xếp lại các nguồn vốn kinh doanh của doanh nghiệp thông qua việc lựa chọn và thực hiện các quyết định tài trợ của mình nhằm đạt được một cấu trúc vốn hợp lý, thích ứng với từng giai đoạn phát triển, thực hiện các mục tiêu kinh doanh được đề ra.
Bài nghiên cứu này được thực hiện nhằm phân tích, xác định các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính của các công ty ngành bất động sản niêm yết tại sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh trong giai đoạn hậu khủng hoảng tài chính (2010 - 2014). Từ đó giúp các doanh nghiệp nhận diện được nhân tố cốt lõi tác động đến cấu trúc tài chính và có các quyết định phù hợp trong huy động nguồn tài trợ.
KẾT LUẬN CHƯƠNG 1
Chương 1, đã khái quát được tổng quan tình hình nghiên cứu trước về lĩnh vực cấu trúc tài chính trong đó bao gồm một số nghiên cứu trước đã có ở ngoài nước, một số nghiên cứu trước đã có ở trong nước và tóm tắt kết quả nghiên cứu trước liên quan đến đề tài nghiên cứu, nhận xét về nghiên cứu trước.
Nhìn chung các nghiên cứu trước đều xem xét các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính như quy mô doanh nghiệp, hiệu quả hoạt động kinh doanh, cấu trúc tài sản, tính thanh khoản, tốc độc tăng trưởng, rủi ro kinh doanh, thuế, đặc điểm riêng của tài sản, thời gian hoạt động, hình thức sở hữu…
CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT 2.1. Cấu trúc tài chính
2.1.1. Khái niệm cấu trúc tài chính
Thuật ngữ cấu trúc tài chính được sử dụng phổ biến bởi các nhà kinh tế người Pháp, còn các nhà kinh tế người Mỹ thường sử dụng thuật ngữ cấu trúc vốn. Mốt số quan điểm gần như đồng nhất hai khái niệm này nhưng cũng có một số quan điểm thể hiện sự không đồng nhất. Tuy nhiên, trong phạm vi nghiên cứu này, dựa trên cơ sở nguồn tài liệu thu thập được, tác giả tiếp cận cấu trúc tài chính theo quan điểm của các nhà kinh tế người Pháp.
Cấu trúc tài chính là một khái niệm rộng phản ánh tổng thể về tình hình tài chính của doanh nghiệp trên hai mặt. Đó là: Cơ cấu nguồn vốn và quá trình huy động vốn, phản ánh chính sách tài trợ của doanh nghiệp; cơ cấu tài sản gắn liền với việc sử dụng vốn, nó chịu sự tác động của chiến lược kinh doanh thể hiện mối quan hệ, sự vận động của các yếu tố nguồn vốn và tài sản nhằm tối đa hoá lợi nhuận.
Nghiên cứu của S.C.Myers (được trích bởi Lê Thị Kim Thư, 2012) cho rằng: Cấu trúc tài chính là một khái niệm được dùng để phản ánh mối quan hệ được tính bằng tỷ lệ giữa nợ và vốn chủ sở hữu mà doanh nghiệp sử dụng để tài trợ cho hoạt động kinh doanh của mình.
Theo nghiên cứu của M.Albouy (được trích dẫn bởi Nguyễn Ngọc Vũ, 2003) thì cấu trúc tài chính của doanh nghiệp được hiểu là quan hệ tỷ lệ giữa toàn bộ nợ kể cả các khoản nợ trong kinh doanh và vốn chủ sở hữu được tính từ bản cân đối kế toán.
Như vậy, cấu trúc tài chính doanh nghiệp đó là mối quan hệ tính bằng tỷ lệ giữa toàn bộ nợ phải trả và vốn chủ sử hữu được tính từ bảng cân đối kế toán của doanh nghiệp.
2.1.2. Các thành phần trong cấu trúc tài chính của doanh nghiệp
Thành phần cơ bản trong cấu trúc tài chính gồm hai bộ phận chủ yếu là nợ phải trả và nguồn vốn chủ sở hữu. Tính chất của hai nguồn này hoàn toàn khác nhau về trách nhiệm pháp lý của doanh nghiệp.
* Nợ phải trả
- Theo chuẩn mực kế toán Việt Nam VAS01: “Nợ phải trả là nghĩa vụ hiện tại của doanh nghiệp phát sinh từ các giao dịch và sự kiện đã qua mà doanh nghiệp phải thanh toán từ các nguồn lực của mình”.
- Nợ phải trả được ghi nhận trong Bảng cân đối kế toán khi có đủ điều kiện chắc chắn là doanh nghiệp sẽ phải dùng một lượng tiền chi ra để trang trải cho những nghĩa vụ hiện tại mà doanh nghiệp phải thanh toán, và khoản nợ phải trả đó phải xác định được một cách đáng tin cậy.
- Nợ phải trả của doanh nghiệp gồm nợ ngắn hạn và nợ dài hạn.
* Nợ ngắn hạn:
Nợ ngắn hạn là khoản tiền nợ mà doanh nghiệp có trách nhiệm trả trong vòng một chu kỳ hoạt động kinh doanh bình thường hoặc trong vòng một năm. Các khoản nợ ngắn hạn thường được trang trải bằng tài sản lưu động hoặc các khoản nợ ngắn hạn mới phát sinh.
* Nợ dài hạn:
Nợ dài hạn là các khoản nợ mà thời gian phải trả nợ dài hơn một năm.
b. Vốn chủ sở hữu
Theo chuẩn mực kế toán Việt Nam VAS01: Vốn chủ sở hữu là giá trị vốn của doanh nghiệp, được tính bằng số chênh lệch giữa giá trị tài sản của doanh nghiệp trừ (-) nợ phải trả. Vốn chủ sở hữu được phản ánh trong bảng cân đối kế toán, gồm: vốn của các nhà đầu tư, thặng dư vốn cổ phần, lợi nhuận giữa lại, các quỹ, lợi nhuận chưa phân phối, chênh lệch tỷ giá và chênh lệch đánh giá lại tài sản.
Vốn chủ sở hữu là các nguồn vốn thuộc sở hữu của chủ doanh nghiệp và các thành viên trong công ty liên doanh hoặc các cổ đông trong các công ty cổ phần.
Có 3 nguồn tạo nên vốn chủ sở hữu: số tiền góp vốn của các nhà đầu tư, tổng số tiền tạo ra từ kết quả hoạt động sản xuất kinh doanh (lợi nhuận chưa phân phối) và chênh lệch đánh giá lại tài sản.
Vốn chủ sở hữu bao gồm: vốn kinh doanh (vốn góp và lợi nhuận chưa chia), chênh lệch đánh giá lại tài sản, các quỹ của doanh nghiệp như: quỹ phát triển, quỹ dự trữ, quỹ khen thưởng phúc lợi... Ngoài ra vốn chủ sở hữu còn gồm vốn đầu tư xây dựng cơ bản và kinh phí sự nghiệp (kinh phí do ngân sách Nhà nước cấp phát không hoàn lại...).
Vốn chủ sở hữu có thể được hiểu theo các cách sau:
(1) Là cổ phần hoặc bất cứ loại chứng khoán nào khác đại diện cho tỷ lệ sở hữu của cổ đông.
(2) Trên bảng cân đối kế toán, vốn chủ sở hữu là lượng tiền được cổ đông đóng góp cộng với các khoản thu được (hoặc trừ đi khoản bị mất).
(3) Trong nghiệp vụ mua bán chứng khoán, là giá trị của chứng khoán trong tài khoản trừ đi khoản vay từ công ty môi giới.
(4) Trong Bất động sản, vốn chủ sở hữu là sự chênh lệch giữa giá trị hiện tại trên thị trường của tài sản và phần nợ chủ sở hữu loại tàn sản ấy phải trả cho chủ nợ do đã đem tài sản đó đi thế chấp. Vì vậy vốn chủ sở hữu sẽ là phần chủ sở hữu nhận được sau khi bán đi tài sản đó và trả hết phần nợ thế chấp.
- Sự khác nhau cơ bản giữa nợ phải trả và vốn chủ sở hữu là trách nhiệm pháp lý của doanh nghiệp khi sử dụng.
+ Đối với vốn vay thì doanh nghiệp phải thực hiện cam kết trả nợ bao gồm nợ gốc và lãi cho việc sử dụng vốn trong một khoảng thời gian nhất định và việc thanh toán này không phụ thuộc vào kết quả kinh doanh của doanh nghiệp. Tuy nhiên việc sử dụng vốn vay sẽ mang lại lợi ích cho doanh nghiệp vì chi phí sử dụng vốn vay thấp hơn sơ với vốn chủ sở hữu và doanh nghiệp có thể tận dụng hiệu ứng của đòn bẩy nợ.
+ Đối với nguồn vốn chủ sở hữu thì doanh nghiệp không phải lo trả nợ nhưng theo tính toán của nhiều nhà tài chính thì chi phí sử dụng vốn là cao và ảnh hưởng đến việc điều hành của doanh nhgiệp.
2.1.3. Chỉ tiêu đo lường cấu trúc tài chính
Chỉ tiêu được sử dụng phổ biến để đo lường cấu trúc tài chính của doanh nghiệp là chỉ tiêu tỷ suất nợ và tỷ suất nợ trên vốn chủ sở hữu.
- Chỉ tiêu tỷ suất nợ:
Chỉ tiêu này cho biết mức độ tài trợ tài sản của doanh nghiệp bằng các khoản nợ, nghĩa là cho biết bao nhiêu phần trăm tài sản của doanh nghiệp được hình thành bằng nợ phải trả. Khi tỷ suất nợ càng cao thì mức độ phụ thuộc của doanh nghiệp vào chủ nợ càng lớn tính tự chủ của doanh nghiệp càng thấp.
- Tỷ suất nợ trên vốn chủ sở hữu:
Chỉ tiêu tỷ suất nợ trên vốn chủ sở hữu hay còn gọi là đòn cân nợ thể hiện mức độ đảm bảo nợ bởi vốn chủ sở hữu, nó phản ánh tính tự chủ về tài chính của doanh nghiệp. Chỉ tiêu này cho biết một đồng nợ được đảm bảo bằng bao nhiêu đồng vốn chủ sở hữu.
2.1.4. Các lý thuyết về cấu trúc tài chính của doanh nghiệp 2.1.4.1. Theo quan điểm truyền thống 2.1.4.1. Theo quan điểm truyền thống
Quan điểm về cấu trúc vốn truyền thống cho rằng khi một doanh nghiệp bắt đầu vay mượn, thuận lợi vượt trội hơn bất lợi. Chi phí nợ thấp, kết hợp với thuận lợi về thuế sẽ khiến WACC (Chi phí vốn bình quân gia quyền) giảm khi nợ tăng.
Tuy nhiên, khi tỷ lệ giữa vốn nợ và vốn chủ sở hữu tăng, tác động của tỷ lệ vốn vay so với tổng vốn buộc các chủ sở hữu tăng lợi tức yêu cầu của họ (nghĩa là chi phí vốn chủ sở hữu tăng). Ở mức tỷ lệ vốn nợ và vốn chủ sở hữu cao, chi phí nợ cũng tăng bởi vì khả năng doanh nghiệp không trả được nợ là cao hơn (nguy cơ phá sản cao hơn). Vì vậy, ở mức tỷ số giữa vốn nợ và vốn chủ sở hữu cao hơn, WACC sẽ tăng.
Vấn đề chính của quan điểm truyền thống là không có một lý thuyết cơ sở thể hiện chi phí vốn chủ sở hữu nên tăng bao nhiêu do tỷ lệ giữa vốn nợ và vốn chủ sở hữu hay chi phí nợ nên tăng bao nhiêu do nguy cơ vỡ nợ.
2.1.4.2. Theo quan điểm hiện đại
* Lý thuyết cấu trúc vốn của Modilligani và Miller
Lý thuyết cấu trúc vốn hiện đại bắt đầu với bài viết của Modigliani và Miller vào năm 1958 (gọi tắt là học thuyết MM). Với hai trường hợp được nghiên cứu là doanh nghiệp hoạt động trong môi trường không thuế và trong môi trường có thuế.
M&M đã đưa ra các kết luận quan trọng về cấu trúc vốn của doanh nghiệp. Đó là trong trường hợp không thuế giá trị công ty không vay nợ và có vay nợ là như nhau, hay nói một cách khác cấu trúc vốn không ảnh hưởng đến giá trị công ty và không có cấu trúc vốn nào là tối ưu cả.
Năm 1963, Modilligani và Miller đưa ra một nghiên cứu tiếp theo với việc loại bỏ giả thiết về thuế thu nhập doanh nghiệp. Theo MM, với thuế thu nhập doanh nghiệp, việc sử dụng nợ sẽ làm tăng giá trị của doanh nghiệp. Vì chi phí lãi vay là chi phí hợp lý được khấu trừ khi tính thuế thu nhập doanh nghiệp, do đó mà một phần thu nhập của doanh nghiệp có sử dụng nợ được chuyển cho các nhà đầu tư, giá trị của doanh nghiệp sử dụng nợ bằng giá trị của doanh nghiệp không sử dụng nợ cộng với khoản lợi từ việc sử dụng nợ.
Như vậy, theo mô hình thuế MM (1963) cấu trúc vốn có liên quan đến giá trị của doanh nghiệp. Sử dụng nợ càng cao thì giá trị doanh nghiệp càng tăng và gia tăng đến tối đa khi doanh nghiệp được tài trợ 100% nợ.
* Lý thuyết cân bằng (Mô hình cấu trúc vốn tối ưu)
Tại thị trường hoàn hảo và hiệu quả, Modilligani và Miler (1958) chứng minh rằng cấu trúc vốn là không thích hợp. Nhưng theo mô hình MM (1963), việc đánh thuế cao hơn vào lợi tức cho thấy nợ nhiều hơn. Còn DeAngelo và Masulis (1980) thì cho rằng bảo trợ thuế cao hơn cho thấy nợ ít hơn.
Thuyết cân bằng xác định kết cấu vốn tối ưu bằng cách cộng thêm vào mô hình Modilligani và Miler (1958) các yếu tố phi hoàn hảo khác nhau, bao gồm thuế,
chi phí khánh tận tài chính và chi phí trung gian, song vẫn không mất đi các giả định tính hiệu quả của thị trường và thông tin cân bằng. Như vậy, tác động tổng hợp 3 yếu tố: thuế, chi phí khánh tận tài chính và chi phí trung gian khi sử dụng nợ với những tác động ngược chiều nhau hình thành lý thuyết cấu trúc tài chính tối ưu.
Nhìn chung, việc đưa chi phí khánh tận tài chính và chi phí trung gian vào mô hình MM và mô hình Modilligani và Miler (1958) dẫn đến lý thuyết cân bằng về cấu trúc vốn. Những mô hình này đều thừa nhận một cấu trúc vốn tối ưu.
* Thuyết trật tự phân hạng (thông tin bất cân xứng)
Lý thuyết trật tự phân hạng được phát triển bởi Stewart Myers và Nicolas Majluf (1984) lý giải các quyết định đầu tư và tài trợ của doanh nghiệp dựa trên cơ sở thông tin bất cân xứng. Bởi vì các nhà quản trị hiểu rõ hơn các nhà đầu tư bên ngoài về tình hình kinh doanh của công ty cũng như khả năng sinh lợi các dự án trong tương lai.
Do đó, nếu các dự án có triển vọng, đem lại lợi nhuận cao thì cách tài trợ tốt nhất là dùng nguồn sẵn có từ lợi nhuận giữ lại. Trong trường hợp nguồn này không đủ thì nguồn vốn vay với lãi suất cố định thường thấp hơn tỷ suất sinh lời của dự án sẽ được lựa chọn để không phải chia sẻ lợi nhuận với các cổ đông mới. Nhà quản trị chỉ xem xét sử dụng nguồn tài trợ từ vốn cổ phần khi cổ phiếu của công ty đang được định giá cao hơn giá trị thực trên thị trường.
Theo lý thuyết trật tự phân hạng, không có một hỗn hợp nợ và vốn cổ phần mục tiêu nào được xác định rõ. Myers cho rằng khó có thể xác định được một cấu trúc vốn tối ưu bởi vì vốn chủ sở hữu lần lượt được xếp ở vị trí đầu tiên (lợi nhuận giữ lại) và cuối cùng (phát hành cổ phần mới) trong trật tự phân hạng. Một tỷ lệ nợ quan sát được của mỗi doanh nghiệp phản ánh các nhu cầu tích luỹ của doanh nghiệp đối với tài trợ từ bên ngoài.
Tiêu điểm của thuyết này không tập trung vào kết cấu vốn tối ưu nhưng tập trung vào sự quyết định tài chính hiện hành sắp tới.
Kết quả: Myers và Majluf cho rằng sẽ không có một cấu trúc vốn tối ưu với các doanh nghiệp.
2.2. Các yếu tốảnh hưởng đến cấu trúc tài chính của doanh nghiệp. 2.2.1. Yếu tố bên trong doanh nghiệp 2.2.1. Yếu tố bên trong doanh nghiệp
2.2.1.1. Quy mô doanh nhgiệp
Quy mô của doanh nghiệp biểu hiện ở quy mô tài sản và nguồn nhân lực hay đó là tổng giá trị tài sản, vốn chủ sở hữu hoặc số lượng lao động hiện hành.