Sở dĩ hoạt động LBOs của quỹ PE chưa phát triển trong thị trường M&A tại VN vì một số lí do sau đây:
- Trong nhiều trường hợp, các công ty mục tiêu lớn hấp dẫn thường đã niêm yết. Điều này có thể là vấn đề khi các nhà đầu tư nước ngoài không thể sở hữu hơn 49% của một công ty niêm yết theo luật định.Vì vậy, chắc chắn sẽ làm phức tạp thêm trong cấu trúc giao dịch LBOs. Ngoài ra, trong số các doanh nghiệp bị hạn chế tỉ lệ mua cổ phần (ví dụ như ngành tài chính) lại thuộc các ngành được đầu tư nhiều nhất trong thị trường M&A ở VN trong những năm qua22.
- Trong hầu hết các ngành, chỉ có một số ít các doanh nghiệp có đủ tiêu chuẩn là công ty mục tiêu hấp dẫn đối với các nhà đầu tư nước ngoài. Phần lớn là do số lượng các công ty có đúng qui mô theo yêu cầu thì bị hạn chế. Bên cạnh đó, đối với người mua tài chính, các công ty mục tiêu rất nhỏ thường không tạo hấp dẫn vì chi phí thực hiện thương vụ vượt quá giá trị có thể đạt được qua việc mua lại.
- Thường có rất ít thông tin công khai về các công ty mục tiêu tiềm năng. Ngay cả đối với các công ty mục tiêu đã niêm yết, thông tin có sẵn có thể không đầy đủ và đôi khi không chính xác.
- Như đã trình bày ở trên, có rất ít thông tin về doanh nghiệp, nên cản trở việc đánh giá chính xác giá trị các công ty mục tiêu cũng như gây khó khăn về sử dụng một số phương pháp đánh giá giá trị doanh nghiệp.
- Pháp luật điều tiết hoạt động M&A chưa đề cập đến nhiều hình thức mua lại, trong đó có LBOs.
- Các giao dịch M&A thanh toán bằng hình thức kết hợp giữa vốn cổ phần và vốn vay thường không được công bố rộng rãi vì có thể hợp đồng giao dịch được ký kết với điều kiện thoả thuận bảo mật thông tin.
22 Theo báo cáo của hãng kiểm toán PWC, ngành tài chính dẫn đầu về giao dịch M&A chiếm gần 25% tổng
- Trong thực tế, một hệ thống kế toán phù hợp với tiêu chuẩn quốc tế đã được giới thiệu tại VN. Tuy nhiên, sổ sách kế toán, đặc biệt số liệu quá khứ còn chồng chéo, thiếu minh bạch.
- Hồ sơ pháp lý và tài chính của doanh nghiệp chưa được lập và duy trì theo tiêu chuẩn.
- Kinh nghiệm trong việc thực hiện và đóng các giao dịch M&A vẫn còn hạn chế, đặc biệt trong các lĩnh vực thẩm định và chuẩn bị về pháp lý.
- Hệ thống tài chính và ngân hàng ở Việt Nam chưa xây dựng sản phẩm cho vay mua lại doanh nghiệp. Nói cách khác, ngân hàng chưa có nhiều vốn để giúp vào mua bán công ty. Vì vậy, có rất nhiều giao dịch LBO chưa được thực hiện do gặp khó khăn về tài chính.
- Nguồn tín dụng rẻ và tiếp cận tín dụng dễ dàng là động cơ cho giao dịch LBOs phát triển ở các nước trên thế giới. Điều này thật không dễ dàng đối với trường hợp ở VN. Theo báo cáo của IMF, trong thời gian qua (2006 – 2008), mặc dù mức lãi suất của VN có giảm, nhưng hoạt động cho vay trong các ngân hàng vẫn lắng đọng và tốc độ tăng trưởng tín dụng suy giảm mạnh, với mức tăng khoảng 3% vào năm 2008 so với mức tăng trưởng tín dụng mục tiêu mà Nhà nước đề ra 30%.23
- Trong thị trường vốn VN, việc phát hành nhiều loại chứng khoán rất khác nhau và rất hạn chế24, như cổ phiếu, trái phiếu kho bạc, trái phiếu doanh nghiệp nhà nước, trái phiếu doanh nghiệp, chứng chỉ tiền gửi, và trái phiếu ngân hàng hầu hết là không chủ động được giao dịch. Vấn đề này gây khó khăn cho giao dịch LBOs khi tìm nguồn vay nợ ngoài ngân hàng.
23 Report Vietnam economic – IMF, April 2009, p11.
24 Developing the Capital Market—Viet Nam, Yutaka Shimomoto - Asian Development Bank; Chief Economist, Nikko Securities Co., Ltd.
KẾT LUẬN CHƯƠNG 2
Nói tóm lại, Việt Nam đã có quỹ đầu tư vốn tăng trưởng, quỹ đầu tư vốn mạo hiểm, quỹ đầu tư trong các trường hợp riêng biệt như quỹ đầu tư bất động sản, cơ sở hạ tầng, quỹ cung cấp nợ cũng như quỹ đầu tư chứng khoán thu nhập cố định. Tuy nhiên thị trường vốn PE vẫn còn thiếu vắng các quỹ đầu tư chuyên lĩnh vực LBO. Mặc dù các thương vụ của quỹ PE hiện nay cũng đã thể hiện đầy đủ bản chất của tiến trình đầu tư của nó, từ việc lựa chọn công ty mục tiêu, đến việc tối đa hoá giá trị cho doanh nghiệp được đầu tư, để rồi tìm cách thoái vốn thu hồi lợi nhuận sau khi đầu tư. Nhưng kết quả khảo sát các thương vụ điển hình của quỹ PE cho thấy hầu hết cấu trúc vốn trong các thương vụ này chủ yếu sử dụng vốn cổ phần, chứ không hoặc rất ít sử dụng vốn vay để mua lại. Điều này chứng tỏ hoạt động LBO vẫn còn tiềm năng ở Việt Nam.
Mặt khác, thị trường mua bán doanh nghiệp ở Việt Nam được đánh giá là đang ở giai đoạn sơ khai. Thật vậy, theo thống kê, số lượng M&A dưới mức 50 vụ/năm, với giá trị giao dịch trung bình khoảng 300 – 400 triệu đô la Mỹ/năm. Mặc dù vậy, các chuyên gia đã dự báo tốc độ phát triển của thị trường M&A sẽ đạt trên 30% -40% /năm. Do đó, giao dịch LBOs có xu hướng phát triển ở VN trong những năm sắp đến.
Vì vậy, rất cần thiết khi đưa ra một mô hình cấu trúc và đánh giá thương vụ LBO. Điều này sẽ được đề cập ở chương sau.
Chương 3
GIẢI PHÁP PHÁT TRIỂN HOẠT ĐỘNG MUA LẠI
DOANH NGHIỆP VIỆT NAM BẰNG VỐN VAY
(LBOs) CỦA QUỸ ĐẦU TƯ TƯ NHÂN.
Trong chương này, chúng tôi đưa ra giải pháp chính là xây dựng mô hình cấu trúc và đánh giá giao dịch LBOs (gọi tắt là mô hình LBOs) của quỹ đầu tư tư nhân bằng cách sử dụng phương pháp đo lường rủi ro khả biến (VR). Bởi vì như đã đề cập ở chương 2, hoạt động LBO trong thị trường M&A tại VN chưa được phổ biến, thậm chí còn là một hoạt động rất mới mẻ. Việc đưa ra giải pháp này sẽ rất cần thiết và bắt nhịp phát triển với thị trường M&A tại VN. Để minh hoạ cho mô hình, chúng tôi chọn ra một thương vụ M&A điển hình trong số 24 thương vụ từ năm 2000 – 2008 do quỹ PE thực hiện tại VN. Bởi vì các thương vụ của quỹ PE tại VN đa phần diễn ra dưới hình thức mua lại cổ phần của doanh nghiệp VN với một tỉ lệ nào đó (theo qui định của pháp luật) để trở thành cổ đông chiến lược, chứ không phải là thương vụ LBOs. Chính vì vậy, khi xây dựng mô hình, chúng tôi cần phải giả định một số nội dung phù hợp với bản chất và đặc điểm của thương vụ LBOs. Bên cạnh đó, chúng tôi còn đề xuất một số giải pháp hỗ trợ để mô hình LBOs phát triển trong thị trường M&A tại VN. Các giải pháp này chủ yếu căn cứ vào những kết quả nghiên cứu thực trạng về hoạt động LBOs của quỹ PE tại VN trong thời gian qua. Ngoài ra, để hỗ trợ cho các giải pháp, chúng tôi còn dựa trên một số nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới, đặc biệt các nước châu Á có nền kinh tế đang trỗi dậy như VN.