CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LÝ LUẬN VÀ TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU TRUYỀN DẪN CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ
1.3 TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC LIÊN QUAN ĐẾN TRUYỀN DẪN CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ
1.3.1 Tổng quan các nghiên cứu trên thế giới
Các nghiên cứu về truyền dẫn chính sách tiền tệ trên thế giới được bắt đầu từ những năm 30 của thế kỷ trước, thông qua công trình nghiên cứu của Keynes. Nghiên cứu chỉ ra rằng chính sách tiền tệ ảnh hưởng đến lãi suất và vì vậy ảnh hưởng đến đầu tư, tổng cầu cũng
như thay đổi giá cả của các phương tiện tài chính hộ gia đình và danh mục tài sản tài chính khác. Hicks (1937) lần đầu tiên phác thảo mối quan hệ giữa lãi suất và tiền bằng cách sử dụng mô hình IS-LM. Trong mô hình của ông, chính sách tiền tệ được truyền dẫn thông qua lãi suất. Tuy nhiên, chủ đề này được quan tâm nhiều nhất vào những năm 60, đặc biệt là sau nghiên cứu của Friedman (1965). Nghiên cứu của ông liên quan đến lý thuyết số lượng tiền hiện đại. Mô hình này nhấn mạnh tầm quan trọng của tiền và khẳng định rằng độc quyền phát hành tiền nên được kiểm soát bằng tổng tiền để giảm lạm phát và duy trì tăng trưởng kinh tế. Lý thuyết này dựa trên những nền tảng sau: Thứ nhất, thay đổi trong cung tiền được xem như là chìa khóa để giải thích những thay đổi trong sản lượng, việc làm và giá cả. Thứ hai, tăng trưởng kinh tế và lạm phát có thể được điều chỉnh và chỉ điều chỉnh bởi Ngân hàng trung ương (NHTW) vì NHTW kiểm soát cung tiền.
Những nghiên cứu tiền đề trên không những chỉ ra tầm quan trọng của việc điều hành chính sách tiền tệ thông qua lãi suất, cung tiền… tác động đến tăng trưởng và lạm phát mà còn cung cấp mô hình nghiên cứu sơ khai về truyền dẫn chính sách tiền tệ. Sau này rất nhiều nghiên cứu thực nghiệm về truyền dẫn chính sách tiện tệ của nhiều nhà kinh tế học nổi tiếng trên thế giới cho các nền kinh tế khác nhau:
Tobin (1969) nghiên cứu ổn định chính sách tiền tệ bằng việc phác thảo nhiều mô hình liên quan đến lý thuyết số lượng tiền tệ. Các mô hình của ông tạo nền tảng cho các nghiên cứu sau này liên quan đến lãi suất, giá cả, tài sản, hàng hóa tiêu dùng lâu bền, tỷ suất sinh lời của chứng khoán. Các đề xuất trên đặc biệt liên quan đến chính sách tiền tệ tác động đến tổng cầu thông qua sự thay đổi vật lý và chi phí thay thế của tài sản. Cũng tương tự như Tobin, Sargent and Wallace (1976) dựa vào chính sách điều hành của FED đã xây dựng nhiều mô hình liên quan đến chính sách tiền tệ như mô hình về các biến liên quan đến cung tiền. Mô hình của nhóm tác giả cũng xuất phát từ ý tưởng rằng bất ký ở đâu, ảnh hưởng của cú sốc đều tác động đến các biến mục tiêu, ví dụ như GDP. Ngoài ra tác giả cũng cho rằng, điều hành chính sách tiền tệ ngoài lãi suất, cần quan tâm tác động sốc từ các biến khác đến biến mục tiêu, kể cả biến quan sát và biến không quan sát. Lucas (1972) nghiên cứu và đưa ra phương pháp luận quan trọng trong phân tích chính sách tiền tệ. Đóng góp cơ bản của ông là phát triển và phân tích cơ chế đặc biệt đó là chính sách tiền tệ không ổn định dẫn đến sự thay đổi trong sản lượng và lạm phát. Phương pháp luận
quan trọng là chứng minh làm thế nào để đưa ra cách xây dựng mô hình cân bằng tổng thể để làm sáng tỏ những lợi ích đáng kể về mặt kinh tế.
King, R. G., và Plosser, C. I. (1984) nghiên cứu mối quan hệ giữa các biến vĩ mô liên quan đến chính sách tiền tệ trong tác phẩm Tiền tệ, tín dụng và giá cả trong chu kỳ kinh doanh thực, dữ liệu được lấy từ nền kinh tế Mỹ từ 1953 đến 1978. Nhóm tác giả đã phát hiện ra rằng có mối quan hệ tương quan từ cung tiền đến hoạt động kinh tế thực. Đề tài cũng phát hiện ra rằng tín dụng ngân hàng đóng vai trò quan trọng trong việc cung ứng dịch vụ tiền tệ cho nền kinh tế thực. Nghiên cứu trước của Tobin (1963), Tobin (1970), Eugene Fama (1980) cũng phát hiện ra điều này. Đặc biệt nghiên cứu của hai ông chỉ ra rằng hệ thống ngân hàng cung ứng dịch tiền tệ góp phần thúc đẩy phát triển kinh tế.
Bernanke (1986) sử dụng phương pháp VAR để phân tích sự thay đổi của tiền tệ trong mối tương quan với thu nhập, dữ liệu được lấy theo quí từ quí 1 năm 1954 đến quí 3 năm 1984. Kết quả cho thấy quan điểm tín dụng và sự khác biệt trong học thuyết chu kỳ kinh doanh có sự thay đổi không cân xứng. Vì giả thuyết đưa ra là: cú sốc tín dụng không giải thích gì trong khi ảnh hưởng của nền kinh tế thực là giải thích mọi thứ. Kết qủa nghiên cứu thực nghiệm trái ngược với giả thuyết, tức cú sốc tín dụng tác động đến các biến vĩ mô còn lại trong khi thay đổi nền kinh tế thực lại không. Blinder và Stiglit (1983) nghiên cứu kênh tín dụng với các biến vĩ mô cho kết quả gần tương tự.
Bernanke and Blinder (1992) sử dụng phương pháp VAR nghiên cứu lãi suất Fed và các kênh trong truyền dẫn tiền tệ. Dữ liệu được sử dụng từ tháng 7/1959 đến tháng 12/1989. Các biến độc lập bao gồm: Cung tiền M1, M2, lãi suất tín phiếu, lãi suất trái phiếu, lãi suất chính sách FED. Các biến phụ thuộc bao gồm: Giá trị sản lượng công nghiệp, tiêu dùng, lao động, tỷ lệ thất nghiệp, doanh số bán lẻ, thu nhập cá nhân, hàng hóa tiêu dùng lâu bền. Kết quả nghiên cứu thực nghiệm đưa ra 3 kết luận chính. Thứ nhất, điều hành chính sách tiền tệ thông qua lãi suất FED là hiệu quả, ngay cả sau năm 1979. Lãi suất FED ít lây nhiễm bởi những phản ứng nội sinh bởi các điều kiện kinh tế hơn là tăng trưởng cung tiền. Thứ hai, lãi suất danh nghĩa lại tốt hơn cho dự báo liên quan đến các biến kinh tế thực. Phát hiện cũng chỉ ra rằng lãi suất FED chi phối cung tiền, lãi suất tín phiếu và trái phiếu tại Mỹ trong việc dự báo các biến kinh tế thực. Kết quả này vững chắc hơn kết quả của Sim (1980), Litterman và Weiss (1985) khi cho rằng lãi suất trái phiếu chi phối cung tiền. Cuối cùng, kết quả này thích hợp với quan điểm rằng chính
sách tiền tệ hoạt động ảnh hưởng đến toàn bộ tài sản ngân hàng. Chính sách thắt chặt tiền tệ có hiệu quả đến việc nắm giữ chứng khoán ngắn hạn của ngân hàng và ít ành hưởng đến khoản vay của ngân hàng.
Morsink và Bayoumi (2001) sử dụng mô hình VAR nghiên cứu truyền dẫn chính sách tiền tệ tại Nhật, với dữ liệu hàng quý, theo mùa điều chỉnh từ quý 1 năm 1980 đến quý 3 năm 1998, sử dụng hai độ trễ để phân tích ảnh hưởng của cú sốc tiền tệ cho nền kinh tế.
Trong mô hình cơ bản đã đề xuất, tác giả đã sử dụng hoạt động kinh tế, giá cả, lãi suất, cung tiền mở rộng. Nghiên cứu phát hiện ra rằng cả lãi suất và cung tiền mở rộng ảnh hưởng đáng kể đến sản lượng. Sau đó, sau khi xem xét các mô hình cơ bản, tác giả mở rộng VAR để kiểm tra các kênh khác nhau của cơ chế truyền dẫn tiền tệ và kết luận rằng cả chính sách tiền tệ và bảng cân đối của các ngân hàng là nguồn quan trọng của những cú sốc đến sản lượng, các ngân hàng đóng vai trò rất quan trọng trong việc truyền tải những cú sốc tiền tệ đến hoạt động kinh tế, đầu tư kinh doanh đặc biệt nhạy cảm với những biến động tiền tệ.
Al-Mashat (2003) sử dụng mô hình cấu trúc VECM để nghiên cứu truyền dẫn chính sách tiền tệ tại Ấn Độ giai đoạn quý 1 năm 1980 đến quý 4 năm 2002. Tác giả phát hiện kênh lãi suất và kênh tỷ giá là quan trọng trong việc truyền tải cú sốc của chính sách tiền tệ đến các biến kinh tế vĩ mô tại Ấn Độ. Disyatat and Vongsinsirikul (2003), sử dụng mô hình VAR nghiên cứu tại Thái Lan giai đoạn quí 1 năm 1993 đến quý 4 năm 2001, phát hiện ra ngoài kênh lãi suất truyền thống, kênh tín dụng ngân hàng đóng vai trò quan trọng trong truyền dẫn chính sách tiền tệ. Trong khi kênh thay đổi tỷ giá và giá cả tài sản lại ít quan trọng.
Ramlogan (2004), nghiên cứu truyền dẫn chính sách tiền tệ cho bốn nước Caribbean bao gồm Jamaica, Trinidad and Tabago, Barbados và Guyana. Đề tài sử dụng dữ liệu lấy theo quí từ năm 1987 đến 2006, gồm các biến vĩ mô liên quan đến chính sách tiền tệ như lãi suất, tỷ giá, tín dụng, lạm phát, tăng trưởng. Sử dụng phương pháp VAR cho kết quả:
tín dụng và tỷ giá quan trọng hơn cung tiền trong phản ứng truyền dẫn từ bộ phận tài chính đến bộ phận thực của nền kinh tế.
Elbourne, Haanb (2006) sử dụng mô hình SVAR trong việc ước lượng truyền dẫn chính sách tiền tệ cho các nước thành viên mới của EU. Nghiên cứu đánh giá sự tồn tại
của truyền dẫn chính sách tiền tệ của nhiều nước liên quan đến cấu trúc tài chính. Đề tài tập trung nghiên cứu liên quan đến cấu trúc tài chính, cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ. Nghiên cứu phát hiện ra có nhiều mối quan hệ giữa cấu trúc tài chính và truyền dẫn chính sách tiền tệ
Al-Mashat và Billmeier (2007), sử dụng mô hình SVAR nghiên cứu truyền dẫn chính sách tiền tệ tại Ai Cập giai đoạn từ 1997 đến 2005. Kết quả cho thấy kênh tỷ giá đóng vai trò rất quan trọng trong việc truyền tải những cú sốc của tiền tệ đến sản lượng và giá cả.
Các kênh khác như cho vay ngân hàng, giá cả tài sản tác động yếu đến sản lượng và giá cả. Kênh lãi suất chưa thực sự phát triển ngoại trừ giai đoạn từ sau năm 2005, sau khi ban hành hành lang lãi suất. Trong khi phản ứng của tín dụng khu vực công và khu vực tư đến nền kinh tế là tích cực trong ngắn hạn lẫn trung hạn, tuy nhiên phản ứng ban đầu của tín dụng khu vực công là tiêu cực ngoại trừ kết hợp với điều kiện tín dụng đối với khu vực công.
Mala Raghavan và Param Silvapulle (2007) sử dụng mô hình SVAR để nghiên cứu các khuôn khổ chính sách tiền tệ của một nền kinh tế nhỏ, mới nổi như - Malaysia. Sử dụng số liệu theo tháng, giai đoạn tháng 1 năm 1980 đến tháng 5 năm 2006. Nghiên cứu quan tâm đến phản ứng của nền kinh tế đối với cung tiền, lãi suất, tỷ giá hối đoái và các cú sốc bên ngoài. Sau cuộc khủng hoảng tài chính Châu Á vào tháng 7 năm 1997, Malaysia đã áp dụng cơ chế giá cố định vào tháng 9 năm 1998. Tác giả phát hiện cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ ở Malaysia đã thay đổi trong thời kỳ hậu khủng hoảng bằng cách phân tích mức độ các phản ứng của các biến trong nước đối với những cú sốc tiền tệ khác nhau. Kết quả thực nghiệm cho thấy sự khác biệt đáng chú ý: Thứ nhất, trong kỳ trước khủng hoảng kinh tế cú sốc chính sách tiền tệ, tỷ giá hối đoái ảnh hưởng đáng kể đến sản lượng, giá cả, lãi suất, và tỷ giá hối đoái; và thứ hai, trong thời kỳ hậu khủng hoảng kinh tế, chỉ có những cú sốc tiền tệ có ảnh hưởng mạnh đến sản lượng. Hơn nữa, chính sách tiền tệ trong nước dễ bị tổn hại hơn trước những cú sốc bên ngoài đặc biệt là các cú sốc giá hàng hóa thế giới và sốc sản lượng trong giai đoạn hậu khủng hoảng. Kết quả nghiên cứu đã chỉ ra cuộc khủng hoảng kinh tế đã thay đổi vai trò của các kênh truyền dẫn chính sách tiền tệ ở Malaysia.
Amarasekara (2008) sử dụng mô hình VAR nghiên cứu giai đoạn 1978 đến 2005 tại Sri Lanka. Kết quả cho thấy kênh lãi suất là quan trọng trong truyền dẫn chính sách tiền
tệ, ngoài ra một sự giảm trong tỷ giá cũng lập tức làm giảm lạm phát. Tại Philippines, Bayangos (2010) nghiên cứu truyền dẫn chính sách tiền tệ thông qua kênh tín dụng cho rằng kênh tín dụng ngân hàng đã ước lượng được thay đổi trong tín dụng ngân hàng, kết quả cho rằng truyền dẫn chính sách tiền tệ qua kênh tín dụng ngân hàng là tốt nhất. Ngoài ra, lãi suất trái phiếu, lãi suất tiền gửi, tiêu dùng và đầu tư ảnh hưởng quan trọng đến tổng cầu. Kabundi and Nonhlanhla (2011), sử dụng mô hình FAVAR nghiên cứu truyền dẫn chính sách tiền tệ tại Nam Mỹ. Kết quả cho thấy cú sốc của chính sách tiền tệ ảnh hưởng ngắn hạn đến nền kinh tế thực và giá cả. Ngoài ra kênh lãi suất được phát hiện là kênh quan trọng trong truyền dẫn chính sách tiền tệ. Cũng tại Nam Mỹ, Ncube and Ndou (2011) phát hiện ra rằng chính sách tiền tệ thắt chặt ảnh hưởng yếu đến lạm phát thông qua tài sản nhà ở và kênh tín dụng.
Mohanty và Turner (2008) tranh luận trong khuôn khổ chính sách tiền tệ thông qua các nước mới nổi với bộ dữ liệu từ 1990 đến 2006 trong những năm gần đây đã đặt trọng tâm vào kênh lãi suất trong cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ. Mukherjee and Bhattacharya (2011) phát hiện ra kênh lãi suất ảnh hưởng đến tín dụng và đầu tư tư nhân đối với các nước mới nổi, đối với các nước có và không có lạm phát mục tiêu. Acosta- Ormaechea and Coble (2011) so sánh truyền dẫn chính sách tiền tệ đối với các nước có và không dolar hóa phát hiện rằng kênh lãi suất truyền thống trong truyền dẫn chính sách tiền tệ là quan trọng tại Chile và New Zealand trong khi kênh tỷ giá có vai trò quan trọong hơn trong việc kiểm soát lạm phát tại Peru và Uruway. Mặt khác một vài nghiên cứu tranh luận truyền dẫn chính sách tiền tệ là yếu đối với các nước có nền kinh tế mới nổi và các nước có thu nhập thấp. Mishra và cộng sự (2010) phát hiện ra cơ chế kém hiệu quả của các kênh truyền dẫn truyền thống như kênh lãi suất, tín dụng ngân hàng và kênh giá cả tài sản. Tương tự một nhóm các nước mới nổi, Bhattacharya và cộng sự (2011) tranh luận rằng sự yếu kém trong hệ thống tài chính nội địa và sự có mặt của hệ thống phi tài chính lớn làm cho truyền dẫn chính sách tiền tệ kém hiệu quả. Dựa trên mô hình VECM, họ cho rằng các cơ chế hiệu quả của chính sách tiền tệ tác động đến lạm phát thông qua các kênh tỷ giá, trong khi lãi suất không ảnh hưởng đến tổng cầu.
Łyziak T., Przystupa J., và Wróbel E (2008) sử dụng mô hình SVAR với 7 biến nghiên cứu liên quan đến truyền dẫn chính sách tiền tệ tại Poland, nhóm tác giả sử dụng 2 mô hình nhận dạng khác nhau liên quan đến kênh lãi suất và kênh tỷ giá. Kết quả cho
thấy kênh tín dụng ngân hàng ảnh hưởng rất yếu bởi thay đổi của lãi suất, trong khi dự trữ bắt buộc lại có tác dụng trong điều hành chính sách tiền tệ tại Poland. Benkovskis (2008) cũng nghiên cứu và cho kết quả tương tự tại Latvia. Ngoài ra Jimborean (2009) sử dụng dữ liệu vĩ mô cho mười nước Châu Âu, phát hiện bằng chứng rất yếu liên quan giữa lãi suất chính sách đến tăng trưởng cho vay không chỉ đối với các ngân hàng nhỏ và còn có các ngân hàng có thanh khoản tốt. Trái ngược với những kết quả trên, một số nghiên cứu trong đó có Egert và Macdonald (2006) phát hiện truyền dẫn chính sách tiền tệ thông qua tỷ giá đến lãi suất cho vay đã được mở rộng nhiều nước. Tuy nhiên chưa có bằng chứng cụ thể về mối liên quan giữa lãi suất cho vay của ngân hàng với tổng cầu.
Atif Ali Jaffri (2010), nghiên cứu truyền dẫn tỷ giá đến giá cả tiêu dùng (CPI) đối với Pakistan giai đoạn 1995 đến 2009. Tác giả sử dụng mô hình hồi qui đa biến kết hợp phương pháp ước lượng OLS để ước lượng mô hình. Tác giả cũng nghiên cứu tác động của tỷ giá đến CPI trong ngắn hạn lẫn dài hạn. Kết quả chỉ rằng tỷ giá tác động đến CPI rất thấp, kết quả này trái ngược với nghiên cứu của Choudhri and Hakura (2001). Trong khi giá cả bên ngoài ảnh hưởng đáng kể đến giá cả trong nước, kết quả này tương tự với McCarthy (1999) nghiên cứu các nước có nền kinh kế công nghiệp.
Abdul Aleem (2010) nghiên cứu kênh tín dụng, kênh giá cả tài sản, kênh tỷ giá hối đoái trong truyền dẫn chính sách tiền tệ bằng mô hình VAR cho giai đoạn quý 4 năm 1996 đến quý 4 năm 2007 tại Ấn Độ. Kết quả cho thấy chỉ có kênh tín dụng là quan trọng nhất, trong khi kênh giá cả tài sản lại không quan trọng trong truyền dẫn chính sách tiền tệ. Ngoài ra trong ngắn hạn, kênh tỷ giá không đóng vai trò quan trọng trong truyền dẫn chính sách tiền tệ tại Ấn Độ. Về bên ngoài thì lãi suất của Fed cũng tác động đến việc điều hành chính sách tiền tệ mà đặc biệt Ngân hàng Ấn Độ luôn cân nhắc trước sự thay đổi của lãi suất liên bang.
Rokon Bhuiyan (2012) nghiên cứu truyền dẫn chính sách tiền tệ ở nền kinh tế mở Canada tiếp cận theo mô hình BSVAR. Kết quả cho thấy chính sách tiền tệ truyền dẫn thông qua kênh lãi suất và tỷ giá hối đoái. Cả sản lượng và lạm phát đều có phản ứng giảm đối với cú sốc thắt chặt chính sách tiền tệ nhưng phản ứng giảm của lạm phát chậm hơn sản lượng. Lạm phát thật sự giảm sau 6 kỳ và tăng trở lại sau kỳ thứ 12.