Khung điều hành chính sách tiền tệ

Một phần của tài liệu Nhân tố ảnh hưởng tới hiệu lực tác động của kênh lăi suất trong điều hành chính sách tiền tệ tại Việt Nam (Trang 29 - 37)

CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LUẬN VỀ HIỆU LỰC TÁC ĐỘNG CỦA KÊNH LÃI SUẤT TRONG ĐIỀU HÀNH CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ VÀ CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG

1.1. CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ VÀ HỆ THỐNG KÊNH TRUYỀN DẪN TÁC ĐỘNG CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ

1.1.1. Khung điều hành chính sách tiền tệ

CSTT là một trong những chính sách kinh tế vĩ mô quan trọng mà trong đó, NHTW thông qua việc sử dụng hệ thống các công cụ của mình để tác động tới lƣợng tiền cung ứng (hoặc lãi suất) nhằm đạt đƣợc các mục tiêu kinh tế của quốc gia như bình ổn giá cả, tăng trưởng kinh tế, công ăn việc làm và các mục tiêu khác.

Yeyati và Sturzenegger (2010) định nghĩa: “CSTT là quá trình quản lý cung tiền của cơ quan quản lý tiền tệ, thường hướng tới một mức lãi suất mong muốn để đạt được mục đích ổn định và tăng trưởng kinh tế”.

Hình 1.1: Mối quan hệ giữa công cụ, mục tiêu hoạt động, mục tiêu trung gian và mục tiêu cuối cùng của CSTT

Nguồn: Mishkin, 2013 Nhƣ vậy, về bản chất, CSTT là việc NHTW chủ động tạo ra các biến động về tiền tệ bao gồm mức cung tiền và lãi suất nhằm đạt đƣợc các mục tiêu đã định. Để đảm bảo điều hành CSTT đi đúng hướng và hiệu lực, NHTW thường xây dựng khung CSTT cho quốc gia về dài hạn. Các thành phần trong khung điều hành này bao gồm: Mục tiêu cuối cùng, mục tiêu trung gian, mục tiêu hoạt động và hệ thống

Công cụ - Nghiệp vụ thị trường mở - Chính sách chiết khấu - Tỉ lệ DTBB

Mục tiêu hoạt động - Dự trữ - Lãi suất ngắn hạn (liên ngân hàng)

Mục tiêu trung gian - Tổng cung tiền (M1, M2) - Lãi suất (ngắn hạn, dài hạn)

Mục tiêu cuối cùng - Ổn định giá cả - Mức việc làm cao - Tăng trưởng kinh tế - Ổn định thị trường tài chính

- Ổn định lãi suất - Ổn định thị trường ngoại hối

công cụ CSTT.

Trong đó, khung CSTT sẽ được thiết lập theo trình tự sau: Trước hết, NHTW sẽ thiết lập mục tiêu cuối cùng là những mục tiêu quan trọng mà CSTT hướng tới. Trên cơ sở đó, các nhà hoạch định chính sách sẽ xác định các giá trị mục tiêu trung gian thống nhất với mục tiêu cuối cùng và các giá trị mục tiêu hoạt động cần đạt đƣợc. Công việc cuối cùng là lựa chọn một hệ thống các công cụ chính sách mà NHTW có khả năng kiểm soát trực tiếp nhằm đạt đƣợc các giá trị mục tiêu nhƣ đã định.

1.1.1.1. Hệ thống mục tiêu của chính sách tiền tệ i/ Mục tiêu cuối cùng của chính sách tiền tệ

Mục tiêu cuối cùng là các biến số cuối cùng mà các nhà hoạch định chính sách muốn đạt đƣợc khi điều chỉnh các công cụ CSTT. Các mục tiêu cuối cùng của CSTT có thể là: ổn định giá cả, mức việc làm cao, tăng trưởng kinh tế, ổn định thị trường tài chính, ổn định lãi suất, ổn định thị trường ngoại hối (Mishkin, 2013).

Trong ngắn hạn, NHTW thường có sự ưu tiên cho từng mục tiêu trong từng giai đoạn cụ thể. Mỗi quốc gia có thể lựa chọn mục tiêu cuối cùng của CSTT khác nhau, có thể theo đuổi chính sách đơn mục tiêu hoặc đa mục tiêu. Điều này phụ thuộc vào mức độ quan trọng hay tính cấp thiết của từng mục tiêu và khả năng đạt đƣợc mục tiêu của NHTW.

Trong dài hạn, ổn định giá cả là mục tiêu chính yếu của NHTW. Quan điểm này đƣợc ủng hộ cả về mặt lý thuyết cũng nhƣ trên thực tế. Về lý thuyết, việc lựa chọn ổn định giá cả là mục tiêu dài hạn của CSTT xuất phát trên cơ sở CSTT không thể tác động đến tăng trưởng kinh tế trong dài hạn khi xem xét đến độ dốc của đường tổng cung dài hạn. Như vậy, về dài hạn, NHTW có thể điều hành CSTT nhằm đạt được mục tiêu ổn định giá cả, chứ không thể kích thích tăng trưởng kinh tế cao hay tạo nhiều việc làm đƣợc.

Trên thực tế, đã có rất nhiều các quốc gia bao gồm cả các nước phát triển và đang phát triển chủ động thực hiện theo đuổi chính sách mục tiêu lạm phát. Chính sách mục tiêu lạm phát đƣợc định nghĩa là một chính sách kinh tế của NHTW, trong đó NHTW đánh giá, ƣớc lƣợng và công khai một mức lạm phát mong đợi, coi đó là mục tiêu phải đạt được, hướng tỷ lệ lạm phát thực tế dần về mức mục tiêu thông qua các chính sách lãi suất và các công cụ CSTT khác. Chính sách mục tiêu lạm phát

bao gồm 5 yếu tố chính: (i) Công bố công khai chỉ số lạm phát trong trung hạn; (ii) Cam kết thực hiện ổn định giá cả nhƣ một mục tiêu chủ yếu, dài hạn của CSTT; (iii) Chiến lƣợc thông tin bao gồm nhiều biến số (không chỉ có tổng cung tiền) đƣợc sử dụng trong việc ra quyết định CSTT; (iv) Tăng tính minh bạch của chiến lƣợc CSTT thông qua việc thông báo với công chúng và thị trường về kế hoạch, mục tiêu, những quyết định của NHTW; và (v) Tăng trách nhiệm giải trình của NHTW trong việc theo đuổi mục tiêu lạm phát (Mishkin, 2013).

Bắt đầu áp dụng lần đầu tiên tại New Zealand vào năm 1990, cho đến nay, chính sách mục tiêu lạm phát đã đƣợc lựa chọn thực thi tại hơn 30 quốc gia trên thế giới. Tuy nhiên, từ sau cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu giai đoạn 2008 – 2009, chính sách này đã bộc lộ một số khiếm khuyết nhƣ quá tập trung vào mục tiêu ổn định giá cả dẫn đến kiềm chế mục tiêu tăng trưởng trong những điều kiện không thuận lợi hay không thể duy trì ổn định hệ thống tài chính trong điều kiện khủng hoảng (Tô Kim Ngọc, 2012). Chính vì vậy, một chính sách lạm phát mục tiêu đơn thuần không còn là sự lựa chọn tối ƣu cho các quốc gia nữa, thay vào đó là xu hướng chính sách lạm phát mục tiêu linh hoạt kết hợp với ổn định hệ thống tài chính, một phiên bản thay thế hoàn chỉnh hơn của chính sách lạm phát mục tiêu.

Ổn định hệ thống tài chính đƣợc hiểu là “Bảo đảm sự vận hành thông suốt của thị trường tài chính và hoạt động bình thường của các định chế tài chính nhằm cung cấp vốn cho nền kinh tế trong điều kiện không có những biến động lớn về giá cả các tài sản tài chính trong ngắn hạn” (Tô Kim Ngọc, 2013). Một cách định nghĩa khác về ổn định hệ thống tài chính đƣợc Foot (2003) đƣa ra là một quốc gia có hệ thống tài chính ổn định phải thỏa mãn một số yêu cầu sau: (i) Ổn định tiền tệ, (ii) Tỷ lệ thất nghiệp thực tế gần với tỷ lệ thất nghiệp tự nhiên của nền kinh tế, (iii) Sự tin tưởng vào hoạt động nói chung của các định chế và thị trường tài chính chủ chốt, và (iv) Không có sự thay đổi đáng kể về giá của các tài sản tài chính hay tài sản thực trong nền kinh tế trong các điều kiện (i) và (ii).

Nhƣ vậy, về cơ bản, ổn định hệ thống tài chính là việc duy trì sự ổn định của thị trường tài chính và sự lành mạnh trong hoạt động của các định chế tài chính, hai bộ phận quan trọng nhất của hệ thống tài chính. Mục tiêu ổn định hệ thống tài chính đƣợc các quốc gia đặc biệt quan tâm từ sau cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu 2008 – 2009. Trên thực tế, khi có khủng hoảng xảy ra, hệ thống tài chính, khu vực năng động và nhạy cảm nhất của nền kinh tế sẽ chịu tác động tiêu cực đầu tiên, bởi

bản thân hoạt động của khu vực này đã luôn tiềm ẩn rất nhiều rủi ro đạo đức và thông tin bất cân xứng. Với vai trò quan trọng là trung tâm dẫn truyền và phân bổ vốn cho nền kinh tế, sự bất ổn của hệ thống tài chính sẽ khiến các mục tiêu của CSTT như ổn định giá cả hay tăng trưởng kinh tế khó có thể thực hiện được. Chính vì vậy, việc nhận thức và đánh giá đúng tầm quan trọng của mục tiêu ổn định hệ thống tài chính có vai trò quan trọng trong việc xây dựng các chính sách, biện pháp và công cụ phù hợp. Trên cơ sở phân tích mối quan hệ giữa khủng hoảng, ổn định hệ thống tài chính và mục tiêu CSTT, Bucru Aydin và Engin Volkan (2011) đã đề xuất chính sách mục tiêu lạm phát kết hợp ổn định hệ thống tài chính trong nghiên cứu của mình, đồng thời, các tác giả còn đƣa ra một số các chỉ tiêu ổn định hệ thống tài chính có ảnh hưởng trực tiếp lên bảng cân đối của khu vực tư nhân mà NHTW nên xem xét khi đánh giá thực trạng ổn định hệ thống tài chính của quốc gia: (i) Tỷ lệ đòn bẩy tài chính của khu vực phi tài chính: chỉ tiêu này càng lớn đồng nghĩa với mức rủi ro của bảng cân đối càng cao và ảnh hưởng xấu đến nền kinh tế thực; (ii) Tỷ lệ vốn ngoại tệ trong hệ thống ngân hàng: tỷ lệ này càng lớn chứng tỏ mức độ phụ thuộc của hệ thống vào luồng vốn ngoại càng cao, do đó bất ổn hệ thống sẽ nảy sinh khi luồng vốn ngoại đảo chiều hoặc thị trường vốn quốc tế thiếu thanh khoản;

(iii) Mức tăng trưởng dư nợ tín dụng: chỉ tiêu này không chỉ phản ánh nhu cầu vốn của nền kinh tế mà còn phản ánh vai trò hỗ trợ của tín dụng đối với các hoạt động kinh tế. Tuy nhiên, nếu mức độ tăng trưởng dư nợ tín dụng vượt quá khả năng hấp thụ vốn sẽ dẫn tới rủi ro tín dụng, làm giảm tính thanh khoản của bảng cân đối tài sản, từ đó gây ra những đổ vỡ tài chính trong hệ thống; (iv) Giá tài sản: chỉ tiêu này chủ yếu tập trung vào giá bất động sản, giá nhà ở. Chỉ số tăng giá nhà ở sẽ lôi kéo nguồn vốn đầu tƣ, tăng tỷ lệ đòn bẩy tài chính của các doanh nghiệp kinh doanh bất động sản. Điều này, sẽ đặt cả ngân hàng và nền kinh tế vào tình trạng rủi ro khi giá bất động sản suy giảm. Bốn chỉ tiêu trên phản ánh mức độ ổn định hệ thống tài chính của quốc gia; tùy thuộc vào điều kiện thị trường tài chính và nền kinh tế trong từng giai đoạn mà NHTW có thể lựa chọn một hoặc một số chỉ tiêu thích hợp để đánh giá mức độ ổn định này, từ đó đƣa ra các điều chỉnh CSTT phù hợp.

Nhƣ vậy, mỗi quốc gia tùy thuộc và đặc điểm kinh tế và khả năng của NHTW sẽ lựa chọn các mục tiêu cuối cùng khác nhau và không có một khung chính sách nào là phù hợp với mọi quốc gia. Cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu, bên cạnh những tác động tiêu cực đến tăng trưởng và ổn định kinh tế cũng đem lại

những kinh nghiệm quý báu cho các nước, đó là trong điều kiện phát triển và hội nhập cao nhƣ hiện nay thì việc duy trì sự ổn định lâu dài về tiền tệ và hệ thống tài chính nên đƣợc coi là mục tiêu chính yếu trong điều hành CSTT thay vì chính sách đơn mục tiêu như trước kia.

ii/ Mục tiêu trung gian của CSTT

Với việc sử dụng các công cụ của CSTT, NHTW không thể tác động trực tiếp và ngay lập tức đến các mục tiêu cuối cùng như giá cả, tăng trưởng kinh tế hay tạo công ăn việc làm. Chính vì vậy, NHTW thường xây dựng các chỉ tiêu trung gian cần đạt được trước khi đạt được mục tiêu cuối cùng. Việc lựa chọn chỉ tiêu nào làm mục tiêu trung gian phụ thuộc vào NHTW mỗi quốc gia, nhƣng các chỉ tiêu đó đều phải thỏa mãn ba tiêu chuẩn sau: (i) Có thể đo lường được; (ii) NHTW có khả năng kiểm soát đƣợc; (iii) Có mối liên hệ chặt chẽ với mục tiêu cuối cùng.

Mục tiêu trung gian thường được các quốc gia lựa chọn bao gồm: Cung tiền, lãi suất. Một sự sai lệch của các biến số này khỏi giá trị kỳ vọng có thể đồng nghĩa với một sự sai lệch của mục tiêu cuối cùng khỏi giá trị mục tiêu và vì thế CSTT cần phải đƣợc điều chỉnh theo.

Gần đây, khi khá nhiều NHTW đã chuyển sang cơ chế lạm phát mục tiêu, CSTT không có mục tiêu trung gian chính thức nhƣ tỷ giá hối đoái cố định hay tốc độ tăng trưởng cung tiền nữa mà bản thân giá trị lạm phát dự báo có thể được coi là mục tiêu trung gian của CSTT. Nếu mức lạm phát trong thời gian tới đƣợc dự báo sẽ vƣợt ra khỏi vùng mục tiêu, NHTW sẽ sử dụng các công cụ phù hợp để đạt đƣợc mục tiêu lạm phát nhƣ đã định.

iii/ Mục tiêu hoạt động của CSTT

Mục tiêu hoạt động của CSTT là các chỉ tiêu có phản ứng tức thời với sự điều chỉnh của công cụ CSTT, các chỉ tiêu thường được NHTW lựa chọn làm mục tiêu hoạt động có thể bao gồm:

Một là, các chỉ tiêu đo lường dự trữ của ngân hàng (như tổng dự trữ, dự trữ đi vay, hoặc dự trữ không vay). Chỉ tiêu dự trữ của hệ thống ngân hàng thường được sử dụng trong trường hợp các hiệu ứng về giá không phát huy hiệu quả, xảy ra ở thị trường tài chính chưa phát triển, hoặc các điều kiện kinh tế không nhạy cảm với sự tác động của lãi suất do bị ảnh hưởng quá mạnh bởi các yếu tố phi lãi suất như chi

tiêu Chính phủ, thuế...

Hai là, các mức lãi suất ngắn hạn (nhƣ lãi suất qua đêm liên ngân hàng, lãi suất nghiệp vụ tái cấp vốn, lãi suất đấu thầu trên nghiệp vụ thị trường mở). Chỉ tiêu này thường được lựa chọn trong điều kiện thị trường tài chính tương đối phát triển, các mối quan hệ giữa mức lãi suất thị trường là chặt chẽ thông qua sự thay thế các công cụ đầu tƣ với các thời hạn khác nhau một cách hoàn hảo.

Ba là, chỉ số về điều kiện tiền tệ kết hợp các biến số lãi suất và tỷ giá.

Các NHTW hiện nay có thể xác định một mục tiêu hoạt động duy nhất nhƣ lãi suất vốn liên bang là mục tiêu hoạt động duy nhất của CSTT của Mỹ hoặc có nhiều mục tiêu hoạt động như trường hợp NHTW Nhật Bản xác định dự trữ vượt mức và lãi suất qua đêm liên ngân hàng là hai mục tiêu hoạt động của mình.

1.1.1.2. Hệ thống công cụ của chính sách tiền tệ

Công cụ của CSTT là các hoạt động đƣợc thực hiện trực tiếp bởi NHTW nhằm ảnh hưởng trực tiếp hoặc gián tiếp đến khối lượng tiền trong lưu thông và lãi suất, từ đó đạt đƣợc các mục tiêu của CSTT.

Công cụ gián tiếp là nhóm công cụ tác động trước hết vào mục tiêu hoạt động của CSTT, thông qua cơ chế thị trường mà tác động này được truyền dẫn đến các mục tiêu trung gian là khối lƣợng tiền cung ứng và lãi suất.

i/Dữ trữ bắt buộc

Dữ trữ bắt buộc là số tiền mà các ngân hàng thương mại buộc phải duy trì tại quỹ hoặc trên tài khoản tiền gửi tại NHTW. Số tiền DTBB đƣợc xác định bbằng một tỷ lệ phần trăm nhất định trên tổng số dƣ tiền gửi tại một khoảng thời gian nào đó. Mức dữ trữ bắt buộc đƣợc quy định khác nhau căn cứ vào thời hạn gửi tiền, vào quy mô và tính chất hoạt động của ngân hàng.

Trong trường hợp muốn thực thi CSTT thắt chặt, NHTW sẽ tăng yêu cầu DTBB đối với hệ thống ngân hàng, nhu cầu vốn khả dụng của các ngân hàng tăng lên trong điều kiện cung vốn không đổi sẽ đẩy lãi suất trên thị trường liên ngân hàng tăng lên. Ngƣợc lại, khi muốn thực thi CSTT nới lỏng, NHTW giảm yêu cầu về DTBB, nhu cầu vốn khả dụng giảm và kéo theo sự giảm sút của lãi suất thị trường liên ngân hàng.

ii/Nghiệp vụ tái cấp vốn

Nghiệp vụ tái cấp vốn bao gồm các quy định và điều kiện cho vay (lãi suất chiết khấu, hạn mức chiết khấu, thời hạn vay, quy định về giấy tờ có giá…) của NHTW đối với các ngân hàng. Trong đó, NHTW cho vay ngắn hạn trên cơ sở chiết khấu các chứng từ có giá ngắn hạn, chủ yếu là tín phiếu Kho bạc và hối phiếu.

Các ngân hàng đi vay NHTW nhằm bù đắp hoặc bổ sung nhu cầu vốn khả dụng và hình thành nên bộ phận dự trữ đi vay. Thông qua việc thay đổi các điều kiện trong chính sách tái cấp vốn, NHTW có khả năng ảnh hưởng tới bộ phận dự trữ của ngân hàng, khả năng tạo tiền của hệ thống NHTM, từ đó ảnh hưởng tới lượng tiền cung ứng trong nền kinh tế cũng như lãi suất trên thị trường liên ngân hàng. Chính sách chiết khấu là công cụ để NHTW thực hiện chức năng người cho vay cuối cùng và nó đặc biệt có hiệu quả trong bối cảnh khủng hoảng tài chính khi các ngân hàng thương mại bị thiếu thanh khoản.Ngoài ra, lãi suất chiết khấu cũng có vai trò thông báo về định hướng điều hành CSTT của NHTW tới các chủ thể trong nền kinh tế.

iii/ Nghiệp vụ thị trường mở

Nghiệp vụ thị trường mở là hoạt động tham gia của NHTW trên thị trường mở thông qua việc mua bán các chứng khoán. Thông qua hoạt động mua bán giấy tờ có giá, NHTW tác động trực tiếp đến nguồn vốn khả dụng của các tổ chức tín dụng, từ đó điều tiết lượng cung ứng tiền tệ và tác động gián tiếp đến lãi suất thị trường.

Đây là công cụ khá quyền lực và được sử dụng thường xuyên nhất của CSTT bởi: (i) tính chủ động cao của NHTW; (ii) tính linh hoạt và chính xác, NHTW có thể thực hiện các giao dịch với khối lƣợng lớn và nhỏ tùy thuộc và quy mô can thiệp mong muốn; (iii) dễ dàng đảo ngƣợc nếu có sai sót xảy ra; và (iv) hiệu quả tức thì khi giao dịch nghiệp vụ thị trường mở được thực hiện.

Công cụ trực tiếp là các công cụ tác động trực tiếp vào khối lƣợng tiền trong lưu thông hoặc các mức lãi suất dài hạn và trung hạn. Các công cụ trực tiếp thường đƣợc sử dụng là hạn mức tín dụng, ấn định lãi suất và ấn định tỷ giá. Các công cụ này thường được sử dụng trong trường hợp lạm phát cao, khi các công cụ gián tiếp không phát huy hiệu quả do thị trường tiền tệ chưa phát triển, hoặc do mức cầu tiền không nhạy cảm với lãi suất hay khi NHTW không có khả năng kiểm soát sự biến động của lƣợng vốn khả dụng của hệ thống ngân hàng. Trên thực tế, đây là các công cụ mang tính chất hành chính, bắt buộc nên NHTW thường hạn chế sử dụng các

Một phần của tài liệu Nhân tố ảnh hưởng tới hiệu lực tác động của kênh lăi suất trong điều hành chính sách tiền tệ tại Việt Nam (Trang 29 - 37)

Tải bản đầy đủ (PDF)

(226 trang)