CHƯƠNG 2: HIỆU LỰC TÁC ĐỘNG CỦA KÊNH LÃI SUẤT TRONG ĐIỀU HÀNH CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ Ở VIỆT NAM VÀ CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG
2.1. KHÁI QUÁT VỀ ĐIỀU HÀNH CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ CỦA NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM
2.1.2. Điều hành hệ thống công cụ chính sách tiền tệ
Trong giai đoạn 2006 đến nay, kinh tế thế giới có nhiều biến động phức tạp trong khi những bất ổn vĩ mô trong nước bắt đầu bộc lộ. Trước tình hình đó Chính
phủ đã có những chủ trương, định hướng và quan điểm chỉ đạo điều hành CSTT, đặc biệt là điều chỉnh mục tiêu chính sách. Với việc thay đổi liên tục định hướng điều hành CSTT, NHNN đã chủ động sử dụng các công cụ CSTT một cách tương đối mềm dẻo và linh hoạt, kết hợp sự tác động của cả các công cụ CSTT trực tiếp (giao chỉ tiêu tăng trưởng tín dụng, điều chỉnh lãi suất trực tiếp, quy định lãi suất cho vay các lĩnh vực ƣu tiên, …) và gián tiếp (dự trữ bắt buộc, công cụ chính sách tái cấp vốn, nghiệp vụ thị trường mở).
2.1.2.1. Giai đoạn thắt chặt tiền tệ nhằm kiềm chế lạm phát 2007-2008
Từ năm 2006 đến giữa 2007, CSTT về cơ bản là nới lỏng nhằm tập trung hoàn thành 2 nhiệm vụ cơ bản mà Chính phủ đặt ra là ưu tiên tăng trưởng kinh tế và ổn định kinh tế vĩ mô. Và kết quả là tăng trưởng kinh tế đạt được khá ấn tượng, năm 2006, 2007 lần lƣợt là 8,17% và 8,48%.
Cũng trong giai đoạn này, sau khi NHNN mua vào một lƣợng lớn ngoại tệ nhằm gia tăng dự trữ ngoại hối và ổn định tỷ giá, cùng với sự gia tăng của hệ số nhân tiền (kết quả của việc mở rộng bảng cân đối tài sản của hệ thống TCTD) đã khiến cung tiền và tín dụng tăng trưởng mạnh, vượt mức mục tiêu đề ra, dấu hiệu lạm phát cao bắt đầu xuất hiện từ tháng 7/2007. Gần nhƣ ngay lập tức Chính phủ đã có các biện pháp trực tiếp nhằm kiềm chế sự gia tăng của giá cả, đặc biệt là Nghị quyết 10/2008/NQ-CP ngày 17/4/2008 đƣa ra 8 nhóm giải pháp trong đó nhấn mạnh giải pháp thắt chặt tiền tệ.
Hình 2.1: Tăng trưởng tiền cơ sở và tổng phương tiện thanh toán M2 giai
đoạn 2005 - 2008
Hình 2.2: Tăng trưởng tín dụng và cung tiền M2 giai đoạn 2005 - 2008
Nguồn: Cơ sở dữ liệu của IMF Nguồn: Cơ sở dữ liệu của IMF Thực hiện theo tinh thần chỉ đạo của Nghị quyết này, từ cuối 2007, NHNN đã bắt đầu thắt chặt tiền tệ với động thái ban đầu là tăng tỷ lệ dự trữ bắt buộc từ 5%
lên 10% đối với tiền gửi dưới 12 tháng và từ 2% đến 4% đối với tiền gửi từ 12 – 24 tháng (Quyết định 1141/2007/QĐ-NHNN). Đầu năm 2008, trước dự báo về sự tiếp
-10%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
2005 Jan 2005 Apr 2005 Jul 2005 Oct 2006 Jan 2006 Apr 2006 Jul 2006 Oct 2007 Jan 2007 Apr 2007 Jul 2007 Oct 2008 Jan 2008 Apr 2008 Jul 2008 Oct
Cung tiền Tiền cơ sở
-20%
0%
20%
40%
60%
2005 Jan 2005 Apr 2005 Jul 2005 Oct 2006 Jan 2006 Apr 2006 Jul 2006 Oct 2007 Jan 2007 Apr 2007 Jul 2007 Oct 2008 Jan 2008 Apr 2008 Jul 2008 Oct
Tín dụng Cung tiền M2
tục tăng cao của lạm phát, lựa chọn CSTT thắt chặt làm trọng tâm với mục tiêu hạn chế tăng trưởng tín dụng dưới 30%, tăng tổng phương tiện thanh toán dưới 32%, NHNN đã sử dụng tất cả các công cụ CSTT theo hướng thắt chặt: (i) tăng tỷ lệ dự trữ bắt buộc và mở rộng diện tiền gửi phải dự trữ bắt buộc ở tất cả các kỳ hạn; (ii) Phát hành bắt buộc 20.300 tỷ đồng tín phiếu NHNN và quy định các tín phiếu NHNN không đƣợc sử dụng để vay tái cấp vốn tại NHNN; (iii) Lãi suất cơ bản đƣợc điều chỉnh lên mức 12%/năm rồi 14%/năm. Hệ thống lãi suất điều hành gồm cặp lãi suất tái cấp vốn cũng đƣợc điều chỉnh tăng lên 15%/năm và 13%/năm; (iv) Khống chế hạn mức tín dụng và yêu cầu kiểm soát chặt những lĩnh vực cho vay có rủi ro cao, đặc biệt cho vay đầu tƣ kinh doanh chứng khoán và bất động sản...
Kết quả của các động thái thắt chặt tiền tệ của NHNN là đến tháng 5/2008 tổng phương tiện thanh toán tăng 3,73% so với cuối năm 2007, thấp hơn so với mức tăng 17,57% của cùng kỳ năm trước. Tốc độ tăng dư nợ tín dụng tăng 18,42%, tuy cao so với tốc độ tăng 13,36% của cùng kỳ năm trước, nhưng có xu hướng giảm dần. So với năm 2007, tốc độ tăng M2 cả năm 2008 là 19,5%; dƣ nợ tín dụng tăng 25,4% thấp hơn nhiều so với năm 2007 với 39% và 56% tương ứng.
2.1.2.2. Giai đoạn kích cầu 2009
Từ nửa cuối năm 2008, trước tình hình khủng hoảng tài chính và suy thoái kinh tế thế giới, lạm phát trong nước có xu hướng giảm, Chính phủ đã linh hoạt chuyển hướng điều hành từ ưu tiên mục tiêu kiềm chế lạm phát sang ngăn chặn suy giảm kinh tế. CSTT lại được nới lỏng một cách thận trọng với mục tiêu tăng trưởng tín dụng, tăng trưởng cung tiền 2009 lần lượt 21-23% và 18-20%. NHNN điều hành và thực thi CSTT nới lỏng giai đoạn này thông qua một loạt các công cụ: (i) Triển khai thực hiện cơ chế hỗ trợ lãi suất mà thực chất là mở rộng cung tiền; (ii) Hạ lãi suất cơ bản từ 14%/năm xuống 8,5%/năm và cặp lãi suất chiết khấu, tái cấp vốn xuống 7,5%/năm và 9,5%/năm; (ii) Giảm tỷ lệ dữ trữ bắt buộc đối với tiền đồng xuống còn 5%/năm; (iv) Thực hiện thanh toán trước hạn 20.300 tỷ đồng tín phiếu NHNN. Nghiệp vụ thị trường mở chủ yếu là mua giấy tờ có giá để cung ứng thêm tiền với tổng khối lƣợng giao dịch năm 2008 đạt 1.036.066 tỷ đồng, tăng gần 150% so với khối lƣợng giao dịch năm 2007, trong đó mua kỳ hạn 2 năm 2008, 2009 lần lƣợt là 947.205, 971.772 tỷ đồng, chiếm hơn 90% tổng khối lƣợng giao dịch; (v) Duy trì lãi suất cơ bản ở mức 7% trong gần suốt năm 2009, tăng lên 8% vào tháng 11/2009.
Kết quả của CSTT mở rộng giai đoạn cuối 2008, 2009 là tổng phương tiện thanh toán tăng 29%, tín dụng cho nền kinh tế tăng 37,5% so với 2008, các doanh
nghiệp có điều kiện tiếp cận với nguồn vốn có chi phí thấp, góp phần duy trì và mở rộng sản xuất kinh doanh, tăng trưởng kinh tế được duy trì ở mức 5,3%.
2.1.2.3. Giai đoạn thực hiện CSTT thận trọng nhằm ổn định và duy trì mục tiêu tăng trưởng 2010
Nghị quyết số 18/NQ-CP 4/2010 của Chính phủ đã xác định cả hai mục tiêu cho năm 2010: kiềm chế mức lạm phát khoảng 7% (tương tự như năm 2009) và theo đuổi mục tiêu tăng trưởng khoảng 6,5%.
Năm 2010, thị trường tín dụng Việt nam chịu sự chi phối của CSTT thắt chặt ở giai đoạn đầu năm và nới lỏng ở cuối năm. Thực tế, khoảng nửa đầu năm 2010, CSTT tuân thủ định hướng hạn chế tốc độ tăng trưởng dư nợ tín dụng (mục tiêu tăng trưởng dư nợ tín dụng là 25% và M2 là 20%), kiểm soát rủi ro, cải thiện chất lượng tín dụng và cơ cấu dư nợ. Các giải pháp này là khá tương thích theo nghĩa:
yêu cầu chất lƣợng tín dụng cao sẽ làm giảm nhu cầu tín dụng ảo và hạn chế tình trạng rủi ro do lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức.
Hình 2.3: Tăng trưởng tiền cơ sở và cung tiền giai đoạn 2008 - 2011
Hình 2.4: Tăng trưởng tín dụng và cung tiền M2 giai đoạn 2008 - 2011
Nguồn: Cơ sở dữ liệu của IMF Nguồn: Cơ sở dữ liệu của IMF Bên cạnh đó, việc xem xét lại và nâng cao tỷ lệ đảm bảo an toàn trong hoạt động tín dụng theo thông tƣ 13/2010/TT-NHNN và thông tƣ 19/2010/TT-NHNN quy định về các tỷ lệ đảm bảo an toàn trong hoạt động của các TCTD (mặc dù có nhiều ý kiến trái chiều vào thời điểm ban hành) đã thể hiện một động thái tích cực của NHNN nhằm hạn chế việc cung ứng tín dụng quá năng lực dự phòng rủi ro và đảm bảo an toàn của từng NH và cả hệ thống. Với cố gắng này, NHNN có kỳ vọng vốn tín dụng sẽ tới đƣợc với những đối tƣợng sử dụng vốn có hiệu quả và bằng cách đó, có thể kiểm soát được lạm phát mà vẫn duy trì được mức độ tăng trưởng
Cho đến nửa đầu 2010, tốc độ tăng trưởng dư nợ tín dụng chỉ có hơn 10%, lãi suất tăng cao, và các nhà hoạch định và thực thi chính sách bị chỉ trích là CSTT quá chặt chẽ, kiềm chế tăng trưởng. Thời điểm này, hệ thống NH rơi vào tình trạng căng
-10%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
2008 Jan 2008 Apr 2008 Jul 2008 Oct 2009 Jan 2009 Apr 2009 Jul 2009 Oct 2010 Jan 2010 Apr 2010 Jul 2010 Oct 2011 Jan 2011 Apr 2011 Jul 2011 Oct
Cung tiền Tiền cơ sở
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
2008 Jan 2008 Apr 2008 Jul 2008 Oct 2009 Jan 2009 Apr 2009 Jul 2009 Oct 2010 Jan 2010 Apr 2010 Jul 2010 Oct 2011 Jan 2011 Apr 2011 Jul 2011 Oct
Tín dụng Cung tiền M2
thẳng thanh khoản hệ thống, các NH thiếu nguồn nội tệ cho nhu cầu vay, tỷ lệ sử dụng vốn ở thị trường II lớn (đặc biệt là các NH nhỏ, cơ sở khách hàng yếu). Trong thực tế CSTT đã rơi vào điểm ”bẫy vĩ mô” khi vừa phải chống đỡ tình trạng thiếu vốn vừa phải khống chế lãi suất huy động vốn nhằm giảm lãi suất cho vay vì mục tiêu tăng trưởng và chia sẻ khó khăn với doanh nghiệp. Với các giải pháp nới rộng cung tiền, chỉ trong 6 tháng cuối năm, dƣ nợ tín dụng đã tăng tới 18% và đƣa tổng mức dƣ nợ tín dụng tăng tới gần 28% so với năm 2009 (vƣợt 12% so với cam kết).
Tổng lượng tiền bơm ròng ra nền kinh tế thông qua nghiệp vụ thị trường mở (OMO) của NHNN trong năm 2010 là 98.500 tỷ đồng. Kết quả là cả hai mục tiêu tăng trưởng kinh tế và lạm phát đều vượt chỉ tiêu của quốc hội (tốc độ tăng trưởng vượt 104% và tỷ lệ lạm phát vƣợt 168%).
2.1.2.4. Giai đoạn ưu tiên ổn định vĩ mô, kiềm chế lạm phát và hỗ trợ tăng trưởng kinh tế hợp lý từ 2011-nay
Lần đầu tiên, tuyên bố mục tiêu vĩ mô và cam kết thực hiện mục tiêu kiểm soát lạm phát thể hiện sự nhất quán cao trong tư tưởng chỉ đạo của Chính phủ theo nghị quyết 11/NQ-CP/2011 tháng 2/2011. Một lần nữa NHNN quay lại thực hiện thắt chặt tiền tệ với mục tiêu trung gian gồm dư nợ tín dụng tăng trưởng dưới 20%, M2 tăng dưới khoảng 15-16%. NHNN đã triển khai các chính sách cụ thể nhằm đạt mục tiêu này, gồm: (i) Yêu cầu các tổ chức tín dụng điều chỉnh kế hoạch kinh doanh phù hợp với mục tiêu tăng trưởng tín dụng, điều chỉnh cơ cấu tín dụng, tập trung vốn phát triển sản xuất kinh doanh, giảm tốc độ và tỷ trọng dƣ nợ cho vay lĩnh vực phi sản xuất trong tổng dƣ nợ xuống mức 22% đến 30/06/2011 và 16% đến 31/12/2011; (ii) Lãi suất chiết khấu tăng từ 7%/năm lên tới 13%/năm, lãi suất tái cấp vốn và lãi suất cho vay qua đêm trong thanh toán điện từ liên ngân hàng tăng liên tiếp từ 10% đến 16%/năm; (iii) Nghiệp vụ thị trường mở thực hiện nghiệp vụ hút tiền ròng trong phần lớn thời gian của năm 2011; (iv) Tuân thủ nghiêm ngặt giới hạn tín dụng trong toàn hệ thống NH với các chế tài xử phạt nghiêm khắc của nội bộ từng ngân hàng; (v) Xây dựng và triển khai chiến lƣợc cấu trúc lại hệ thống NH từng bước nhằm nâng cao tính hiệu quả, giảm mức độ rủi ro và cải thiện sức mạnh cạnh tranh của hệ thống NH. Chủ trương này cũng nhằm giải quyết tận gốc căn nguyên của tình trạng mặt bằng lãi suất cao (về phía NH); (vi) Triển khai đồng bộ các giải pháp đối với thị trường ngoại tệ, thị trường vàng nhằm mục tiêu giảm sự di chuyển vốn lòng vòng giữa tài sản đƣợc coi nhƣ tiền (money likes) - một trong các yếu tố gây áp lực lên lãi suất nội tệ, triệt tiêu tác động của CSTT. Kết quả là mức tăng M2 và tín dụng của cả năm 2011 đạt lần lƣợt là 12,1% và 14,3%, chỉ bằng 1/3
so với mức tăng trung bình của các năm trước. Đây là mức thắt chặt chưa từng có, thấp hơn đáng kể so với mức tăng định hướng đã nêu trong Nghị quyết 11 nhằm hướng tới giảm tổng cầu. Tuy vậy, sự quyết liệt trong giảm tổng cầu từ phía CSTT đã không đem lại kết quả mong muốn. Trong khi tỷ lệ tăng trưởng đạt 5,89% thì tỷ lệ lạm phát vẫn tiếp tục tăng tới mức kỷ lục gần 19% (mức tăng cao so với mục tiêu đã đƣợc điều chỉnh là 15% cho năm 2011). Điều này cũng phản ánh độ trễ nhất định trong điều hành CSTT.
Hình 2.5: Tăng trưởng tín dụng, cung tiền, và tăng trưởng kinh tế
giai đoạn 2009 - 2011
Hình 2.6: Tăng trưởng cung tiền và tỷ lệ lạm phát giai đoạn 2009 - 2011
Nguồn: Cơ sở dữ liệu của IMF Nguồn: Cơ sở dữ liệu của IMF Ngay từ năm 2011, có những dấu hiệu cho thấy hoạt động sản xuất kinh doanh bắt đầu khó khăn. Mặc dù NHNN khống chế tốc độ tăng trưởng dư nợ tín dụng ở mức 20% nhƣng mức tăng thực tế chỉ là 12%. Thậm chí ngay cả khi NHNN có dấu hiệu nới lỏng từ quý IV năm 2011 nhƣng nhu cầu tín dụng vẫn rất thấp, báo hiệu tình trạng trì trệ của khu vực sản xuất, chỉ số giá đã bắt đầu giảm từ tháng 8/2011. Sang đến quý I/2012, dấu hiệu đình đốn sản xuất rõ nét với tỷ lệ tăng sản xuất công nghiệp là 4,1% (so với 9,3% cùng kỳ năm 2011), mức bán lẻ chỉ là 5%
(thấp xa so với số liệu cùng kỳ từ 2006), tốc độ tăng trưởng kinh tế là 4% (thấp nhất từ 2007 đến nay).
Thực trạng này đặt trong bối cảnh chủ trương tái cơ cấu tổng thể nền kinh tế, Chính phủ quyết định chuyển đổi mục tiêu từ kiềm chế lạm phát sang thúc đẩy phục hồi kinh tế. NHNN điều hành CSTT theo hướng mở rộng cho năm 2012 đến 2015.
Có thể nhận thấy các động thái này qua 7 lần cắt giảm liên tiếp cặp lãi suất tái chiết khấu - lãi suất tái cấp vốn đến năm 2015 còn 4,5% và 6,5%. Những đợt cắt giảm trần lãi suất tiền gửi đƣợc thực hiện liên tiếp từ tháng 3/2012. Đến cuối tháng 6/2013, trần lãi suất chỉ áp dụng với các khoản tiền gửi kỳ hạn dưới 6 tháng, trong khi các tổ chức tín dụng đƣợc phép ấn định lãi suất với các khoản tiền gửi
0%
5%
10%
15%
20%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
2009 Q1 2009 Q2 2009 Q3 2009 Q4 2010 Q1 2010 Q2 2010 Q3 2010 Q4 2011 Q1 2011 Q2 2011 Q3 2011 Q4
GDP (trục phải) Tín dụng Cung tiền M2
0%
5%
10%
15%
20%
25%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
2009 Jan 2009 Mar 2009 May 2009 Jul 2009 Sep 2009 Nov 2010 Jan 2010 Mar 2010 May 2010 Jul 2010 Sep 2010 Nov 2011 Jan 2011 Mar 2011 May 2011 Jul 2011 Sep 2011 Nov Cung tiền M2 Tỷ lệ lạm phát
kỳ hạn trên 6 tháng trên cơ sở thỏa thuận. Trần lãi suất huy động USD cũng đƣợc điều chỉnh giảm mạnh về mức 0% vào thời điểm hiện tại. Trần lãi suất cho vay với các lĩnh vực ưu tiên cũng được giảm tương ứng. Giai đoạn này, CSTT được sử dụng với liều lƣợng mạnh hơn thông qua việc sử dụng các biện pháp hành chính nhằm cung ứng vốn mang tính chất ƣu đãi cho các đối tƣợng cần ƣu tiên nhƣ khu vực nhà ở xã hội, các nhu cầu vốn liên quan đến khu vực nông nghiệp, nông thôn...
Hình 2.7: Diễn biến lãi suất chiết khấu, lãi suất tái cấp vốn và tỷ lệ lạm phát
Hình 2.8: Tăng trưởng cung tiền, tín dụng và tỷ lệ lạm phát
Nguồn: NHNN Nguồn: Cơ sở dữ liệu của IMF Áp dụng CSTT nới lỏng giai đoạn 2012 đến 2015 đã đạt đƣợc một số kết quả nhất định, tạo những tác động tích cực cho thị trường tiền tệ. Mặt bằng lãi suất đã giảm nhanh, tỷ giá bình quân liên ngân hàng giữa VND và USD ổn định, hoạt động của các TCTD đã có những biểu hiện an toàn hơn, tính thanh khoản của các TCTD đƣợc đảm bảo.