CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LUẬN VỀ HIỆU LỰC TÁC ĐỘNG CỦA KÊNH LÃI SUẤT TRONG ĐIỀU HÀNH CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ VÀ CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG
1.2.2. Hiệu lực tác động của kênh lãi suất
Các động thái trong điều hành CSTT của NHTW sẽ có tác động đến hệ thống mục tiêu hoạt động, mục tiêu trung gian để đạt đƣợc mục tiêu cuối cùng. Những thay đổi trong lƣợng tiền cung ứng hoặc lãi suất ngắn hạn do điều hành CSTT của NHTW sẽ có ảnh hưởng và đạt tới các biến số thực của nền kinh tế như sản lượng, giá cả và thất nghiệp thông qua hệ thống các kênh truyền dẫn. Nhƣ vậy có thể thấy điều quan trọng nhất trong điều hành CSTT là khả năng hay mức độ chính sách ảnh hưởng đến những mục tiêu đề ra. Trên thực tế, trong những giai đoạn nhất định, do các nguyên nhân chủ quan hay khách quan có thể ảnh hưởng khiến các tác động trong điều chỉnh công cụ CSTT tới các mục tiêu vĩ mô bị chệch hướng, hoặc có độ trễ, hoặc thậm chí tạo ra những thay đổi không mong muốn.
Hiệu lực tác động của CSTT được thể hiện qua khả năng ảnh hưởng của các công cụ chính sách tới các biến số thực của nền kinh tế đƣợc lựa chọn làm mục tiêu chính sách trong từng thời kỳ và đƣợc xác định thông qua các chỉ tiêu đo lường mức độ phản ứng, chiều phản ứng và tốc độ phản ứng của các biến số thực trong nền kinh tế trước những thay đổi trong điều hành CSTT của NHTW (Tô Kim Ngọc, 2003).
Kênh lãi suất trong cơ chế truyền tải CSTT của NHTW là cơ chế truyền tải ảnh hưởng của CSTT tới nền kinh tế thông qua phản ứng dây truyền giữa các mức lãi suất và giữa các loại giá cả trên thị trường. CSTT thông qua những ảnh hưởng
trực tiếp hoặc gián tiếp của lãi suất tới hành vi đầu tƣ, chi tiêu của các chủ thể, qua đó ảnh hưởng tới tổng cầu và cân bằng của nền kinh tế đạt được ở mức mục tiêu đề ra. Nhƣ vậy có thể thấy cơ chế tác động thông qua lãi suất có thể chia thành hai giai đoạn. Giai đoạn thứ nhất là ảnh hưởng trực tiếp từ việc sử dụng các công cụ CSTT (dự trữ bắt buộc, lãi suất tái cấp vốn, nghiệp vụ thị trường mở, …) của NHTW đến mức lãi suất ngắn hạn được lựa chọn làm mục tiêu hoạt động và ảnh hưởng lan truyền từ mức lãi suất ngắn hạn này đến mặt bằng lãi suất thị trường (LSHĐ, LSCV của hệ thống ngân hàng). Giai đoạn hai là tác động của lãi suất thị trường tới hành vi đầu tư và tiêu dùng của công chúng, qua đó ảnh hưởng tới tổng cầu và lạm phát.
Quá trình tác động này cho thấy hiệu lực của kênh truyền dẫn lãi suất thể hiện khả năng ảnh hưởng và can thiệp của NHTW trên thị trường tiền tệ; sự tác động và lan truyền ảnh hưởng của lãi suất ngắn hạn đến các mức lãi suất dài hạn; và cuối cùng là mức độ nhạy cảm của cầu đầu tƣ và tiêu dùng đối với lãi suất.
Hiệu lực tác động từ lãi suất điều hành của NHTW đến LSVC, LSHĐ của hệ thống ngân hàng được đo lường bởi hai yếu tố là mức độ và tốc độ điều chỉnh của lãi suất LSHĐ, LSCV của hệ thống ngân hàng thương mại trước những điều chỉnh trong lãi suất điều hành của NHTW.
Để đo lường mức độ điều chỉnh của lãi suất hệ thống ngân hàng trước sự điều chỉnh lãi suất điều hành của NHTW, hầu hết các nghiên cứu truyền thống đều sử dụng hàm hồi quy tuyến tính có dạng:
Yt = α + β.Xt
Trong đó Yt là lãi suất TTLNH tương ứng với xt là lãi suất điều hành của NHTW và Yt là LSHĐ, LSCV của hệ thống ngân hàng tương ứng với xt là lãi suất TTLNH. Hệ số β được sử dụng để đo lường mức truyền dẫn hay mức độ điều chỉnh của lãi suất. Hệ số β càng lớn cho thấy mức độ truyền dẫn càng cao giữa 2 cặp lãi suất đang xét. “Mức truyền dẫn hoàn toàn” (β=1) hàm ý rằng khi lãi suất điều hành tăng lên (hay giảm đi) bao nhiêu phần trăm thì LSHĐ, LSCV của hệ thống ngân hàng cũng tăng lên (hay giảm đi) bấy nhiêu phần trăm và “mức truyền dẫn không hoàn toàn” hàm ý rằng LSHĐ, LSCV của hệ thống ngân hàng thay đổi một lƣợng ít hơn so với sự thay đổi trong lãi suất điều hành.
Độ trễ điều chỉnh trung bình (MAL) đƣợc sử dụng để đo lường tốc độ điều chỉnh của lãi suất hệ thống ngân hàng trước sự điều chỉnh lãi suất điều hành của
NHTW. MAL là bình quân trọng số của tất cả độ trễ và đo lường tốc độ phản ứng của lãi suất TTLNH và LSHĐ, LSCV khi lãi suất điều hành và lãi suất TTLNH thay đổi tương ứng. Độ trễ điều chỉnh trung bình (MAL) là thời gian cần thiết để lãi suất TTLNH và LSHĐ, LSCV điều chỉnh về mức cân bằng dài hạn. MAL lớn hàm ý tính cứng nhắc cao hay sự điều chỉnh chậm trong phản ứng của lãi suất thị trường LNH và lãi suất huy động, lãi suất cho vay khi lãi suất điều hành và lãi suất thị trường LNH thay đổi. Ngược lại, MAL nhỏ hàm ý tính linh động hay sự điều chỉnh nhanh của lãi suất thị trường LNH và lãi suất huy động, lãi suất cho vay theo lãi suất điều hành và lãi suất thị trường LNH, và do đó tăng hiệu lực tác động của kênh lãi suất.
Hiệu lực tác động từ lãi suất bán lẻ đến tăng trưởng và lạm phát được xác định bằng phản ứng của các biến vĩ mô này với các cú sốc CSTT. Nếu phản ứng của các biến số vĩ mô đối với các cú sốc của CSTT là đúng (mặc dù có độ trễ) với kỳ vọng về lý thuyết thì có thể khẳng định CSTT đó có hiệu lực. Ngƣợc lại, nếu phản ứng ngƣợc với kỳ vọng lý thuyết, thậm chí không phản ứng thì kết luận tính hiệu lực của CSTT là yếu. Tuy nhiên, nghiên cứu của Micheal W. (2001) lại chỉ ra rằng khi điều kiện để tạo ra các cú sốc là không thuận lợi (do thông tin bất cân xứng trên thị trường ngày càng giảm) thì hiệu lực điều hành CSTT qua kênh lãi suất lại gia tăng. Điều này ngụ ý NHTW cần chủ động, sử dụng cơ chế tạo ra các dấu hiệu phản ánh xu hướng điều tiết CSTT để hướng dẫn kỳ vọng của thị trường. Từ đó sẽ tạo ra sự gắn kết, tác động theo đúng xu hướng trong hệ thống mục tiêu CSTT nhằm đạt đƣợc mục tiêu cuối cùng mà NHTW đặt ra. Thực tế này đã đƣợc kiểm chứng khi nghiên cứu kênh lãi suất ở Mỹ. Để điều chỉnh lãi suất liên ngân hàng, Cục dự trữ liên bang Mỹ (FED) có thể tác động làm thay đổi lượng cung dự trữ trên thị trường bằng cách sử dụng nghiệp vụ thị trường mở hoặc thay đổi lượng dự trữ cho vay qua cửa sổ chiết khấu. Việc cung cấp ít dự trữ hơn so với nhu cầu của các NHTM sẽ tạo áp lực đẩy giá của dự trữ - chính là lãi suất liên ngân hàng – tăng lên, trong khi cung cấp nhiều dự trữ hơn so với nhu cầu của các tổ chức tín dụng sẽ đƣa lãi suất liên ngân hàng giảm xuống. Trong những năm gần đây, FED đã thực thi chính sách tiền tệ bằng cách sử dụng nghiệp vụ thị trường mở để duy trì mức lãi suất liên ngân hàng mong muốn, từ đó tác động đến các mức lãi suất ngắn và dài hạn khác. Theo quan điểm truyền thống về kênh lãi suất, lãi suất dài hạn chịu tác động của lãi suất ngắn hạn hiện hành và lãi suất ngắn hạn dự tính trong tương lai. Sự tăng lên của lãi suất
liên ngân hàng sẽ kéo theo lãi suất ngắn hạn hiện hành và dự tính tăng lên, từ đó thúc đẩy lãi suất trên tất cả các kì hạn cũng tăng. Ngƣợc lại, khi lãi suất liên ngân hàng giảm xuống, lãi suất ngắn hạn hiện hành và dự tính giảm, kéo theo các mức lãi suất ngắn và dài hạn khác giảm xuống. Sự thay đổi các mức lãi suất này sẽ dẫn tới những thay đổi trong lƣợng tiêu dùng và đầu tƣ, từ đó tác động đến tổng sản lƣợng của nền kinh tế. Tuy nhiên, các bằng chứng thực nghiệm về chính sách tiền tệ lại cho thấy, việc điều chỉnh lãi suất liên ngân hàng có tác động lớn đối với lãi suất ngắn hạn, và tác động này giảm dần khi kì hạn của lãi suất tăng lên. Nói cách khác, mối liên hệ giữa lãi suất điều hành và lãi suất dài hạn trở nên yếu và ít đáng tin cậy hơn nhiều so với lãi suất ngắn hạn. Điều này có thể lí giải bởi lãi suất ngắn hạn dự tính, hay chính là kì vọng của thị trường, cũng đóng vài trò quan trọng trong việc quyết định lãi suất dài hạn. Do đó, chính sách tiền tệ đƣợc xem là có hiệu lực nhất trong việc thay đổi lãi suất dài hạn khi nó đƣợc thực thi một cách nhất quán và ổn định, kì vọng của thị trường diễn biến theo đúng chiều hướng mong muốn của các nhà hoạch định chính sách. Ngƣợc lại, khi quan điểm của các nhà đầu tƣ về sự ổn định của chính sách tiền tệ thay đổi theo chu kì kinh tế, khả năng ảnh hưởng tới lãi suất dài hạn của chính sách tiền tệ sẽ thay đổi theo thời gian (Roley và Gordon, 1995).