3 2 2 1 Môi trường thông tin nội bộ (CIE)
Quản trị lợi nhuận và thanh khoản cổ phiếu đều là hai chỉ tiêu để đo lường chất lượng môi trường thông tin nội bộ của công ty Tuy nhiên, mức độ và chiều hướng tác động của các nhân tố đến tính minh bạch thông tin có sự khác biệt Đo lường chất lượng môi trường thông tin nội bộ qua hai chỉ tiêu này kỳ vọng giúp khẳng định rõ hơn về vai trò của môi trường thông tin nội bộ trong việc ra quyết
định M&A Trong Luận án này, biến độc lập CIEi,t-1 là biến đại diện cho môi trường thông tin nội bộ của công ty mục tiêu trong thương vụ i tại năm t-1 (lưu ý năm t là năm thông báo thương vụ) CIE được phản ánh thông qua tính kém thanh khoản (ILLIQUID) hoặc quản trị lợi nhuận (EM)
- Quản trị lợi nhuận (EM):
Lợi nhuận phản ánh trên các báo cáo tài chính sẽ giúp truyền tải thông tin của công ty ra thị trường Dựa trên cơ sở lợi nhuận đạt được, các công ty sẽ đưa ra các quyết định quan trọng liên quan đến quá trình điều hành, đầu tư Ngoài ra, thông qua số liệu tài chính được công bố, các nhà đầu tư bên ngoài có thể phân tích các tiềm năng tăng trưởng để đưa ra các quyết định đầu tư vào công ty Tuy nhiên, xuất phát từ vấn đề đại diện có thể dẫn tới việc một số nhà quản lý có nhiều thông tin nội bộ về hoạt động công ty và các dòng thu nhập tiềm năng mà các cổ đông và các bên liên quan khác không có Việc can thiệp của các nhà quản lý vào lợi nhuận dẫn tới việc lợi nhuận của công ty có thể bị đẩy lên/giảm xuống so với thực tế; hệ quả là nhà đầu tư có thể phải chịu rủi ro khi đầu tư vào cổ phiếu công ty Do đó, Luận án này sử dụng biến quản trị lợi nhuận để đại diện cho môi trường thông tin nội bộ của công ty Quản trị lợi nhuận trong công ty càng thấp, tính minh bạch thông tin nội bộ càng cao
Các nghiên cứu nổi tiếng trước đây (Jones, 1991; Shivakumar, 2000) đã đo lường quản trị lợi nhuận thông qua dồn tích phụ trội, sử dụng cách tiếp cận bảng cân đối kế toán để tính toán các khoản dồn tích, nhằm phát hiện các hành vi thao túng giá tác động đến hành vi quản trị lợi nhuận Luận án này vận dụng mô hình định lượng biến dồn tích Jones điều chỉnh (Dechow và cộng sự, 1995; Shivakumar, 2000), tiến hành đo lường biến EM thông qua tiêu chí dồn tích bất thường, hoặc dồn tích phụ trội, được tính toán là chênh lệch giữa dồn tích kỳ vọng so với dồn tích10 thực tế
+ Dồn tích kỳ vọng: � ��� �, � ��,�−1 = �1 1 ��,�−1 + �2 ∆ ��� � , � ��,�−1 + �3 ���� � , � ��,�−1
Ai,t-1 : Tổng tài sản vào cuối năm t-1 của công ty i;
ΔREVi,t : Chênh lệch doanh thu thuần của công ty i giữa năm t và năm t-1;
GPPEi,t : Tài sản cố định gộp của công ty i vào cuối năm t; α1, α2, α3 : Tham số của mỗi công ty
Các tham số của mô hình α1, α2, α3 được ước lượng từ mô hình hồi quy OLS:
��� � , � ��,�−1 = �1 1 ��,�−1 + �2 ∆ ��� � , � ��,�−1 + �3 ���� � , � ��,�−1 + ε�,� ACCi,t a1, a2, a3
: Dồn tích thực tế của công ty i trong năm t;
: Kết quả ước lượng của α1, α2, α3 sử dụng hồi quy OLS;
ε�,�: Phản ánh sai số ước tính, được xác định tương đương với phần biến dồn tích tuỳ ý của các kỳ ước tính, phản ánh hành vi quản trị lợi nhuận
Giá trịε�,� càng nhỏ thì các tham số ước tính được càng chính xác, thể hiện phần biến dồn tích không tùy ý qua các năm được xác định gần tương đương nhau Giá trị tuyệt đốiε�,� càng lớn phản ánh việc thao túng lợi nhuận thông qua sử dụng các thủ tục kế toán càng cao (Đặng Tùng Lâm, 2020)
Tất cả các biến trong mô hình nghiên cứu đều là biến trễ nhằm hạn chế hiện tượng phương sai thay đổi
+ Dồn tích thực tế (ACCi,t): Được ước lượng dựa trên cơ sở mô hình Jones (Jones, 1991)11, đây là mô hình được nhiều nhà nghiên cứu lựa chọn
Các bước tiến hành tính toán EM theo mô hình Jones điều chỉnh:
Bước 1: Tính tổng biến dồn tích ACCi,t của công ty i tại năm t dựa vào số liệu được cung cấp ở Báo cáo lưu chuyển tiền tệ và Báo cáo kết quả kinh doanh:
ACCi,t = Lợi nhuận sau thuế – Dòng tiền thuần hoạt động kinh doanh
Bước 2: ��� �, � ��,�−1 = �1 1 ��,�−1 + �2 ∆ ��� � , � ��,�−1 + �3 ���� � , � ��,�−1 + ε�,�
Ước tính các tham số a1, a2, a3 sử dụng phương pháp hồi quy OLS với dữ liệu chéo Các công ty tham gia ước tính phải phù hợp với công ty nghiên cứu về hai
đặc điểm: cùng ngành và cùng năm nghiên cứu Tác giả lựa chọn 10 công ty trong từng nhóm ngành để đưa vào tính toán, theo trật tự ưu tiên những công ty với giá trị vốn hóa thị trường từ cao đến thấp nhằm giảm thiên lệch mẫu và tạo dựng một danh mục ngành tốt
Kết quả hồi quy sẽ ước tính được giá trị các tham số a1, a2, a3 của mỗi ngành trong mỗi năm t
Bước 3: Tính biến dồn tích kỳ vọng của công ty i ở năm t:
� ��� �, �
��,�−1 = �1 � 1
�,�−1 + �2 ∆ ��� � , �
��,�−1 + �3 ���� � , �
��,�−1
Với α1, α2, α3 nhận giá trị tương ứng a1, a2, a3 từ kết quả ước tính ở bước 2
Bước 4: Tính dồn tích phụ trội của công ty i ở năm t, được xác định bằng chênh lệch giữa dồn tích kỳ vọng và dồn tích thực tế
Bước 5:
Lặp lại các bước 1, 2, 3, 4 để tính các công ty khác trong mẫu nghiên cứu
- Tính kém thanh khoản (ILLIQUID)
Trong nghiên cứu này, tác giả ước lượng thanh khoản cổ phiếu dựa trên đo lường tác động giá thông qua tính kém thanh khoản được phát triển bởi Amihud (2002) Tính kém thanh khoản của cổ phiếu có xu hướng nhạy cảm với tính thanh khoản của thị trường (Acharya và Pedesen, 2005) phản ánh rủi ro thanh khoản Tính kém thanh khoản không chỉ ảnh hưởng đến giá cổ phiếu ở hiện tại mà còn ảnh hưởng đến quá trình phân phối lợi nhuận trong tương lai Tính kém thanh khoản càng thấp thể hiện thanh khoản cổ phiếu cao, hàm ý chất lượng môi trường thông tin của công ty công bố ra bên ngoài càng minh bạch
Theo Amihud (2002), thanh khoản cổ phiếu i vào ngày d được đo lường như sau:
���������,� = | � �� , � |
Trong đó, ILLIQUIDi,d là biến đo lường thanh khoản cổ phiếu i vào ngày d; |Ri,d| là giá trị tuyệt đối của tỷ suất lợi tức cổ phiếu i vào ngày d; Vi,d là giá trị giao dịch cổ phiếu i vào ngày d Thanh khoản cổ phiếu i trong năm t (ILLIQUIDi,t) được đo lường bằng giá trị trung bình của thanh khoản ngày của cổ phiếu đó trong năm t
Một cổ phiếu với giá trị ILLIQUID cao thể hiện rằng giá cổ phiếu thay đổi đáng kể dù chỉ với một giá trị giao dịch nhỏ, phản ánh tác động giá lớn Do vậy, cổ phiếu đang ở trong tình trạng thanh khoản thấp
3 2 2 2 Cơ chế quản trị nội bộ (GOVERNANCE)
Cơ chế quản trị nội bộ của một công ty được đo lường thông qua các biến sau đây:
- Số lượng thành viên độc lập trong hội đồng quản trị (IND DIRECTORSi,t-1): Biến này được sử dụng để phản ánh số lượng thành viên HĐQT độc lập của công ty mục tiêu ở năm t-1, đại diện cho mức độ độc lập của HĐQT Một thành viên hội đồng quản trị độc lập tham gia vào HĐQT sẽ không có ràng buộc tài chính, không có mối liên hệ nào với các thành viên trong công ty, kiểm toán viên, nhà cung cấp, cổ đông lớn công ty, và cũng không phải là người cũ của công ty Một HĐQT có số lượng thành viên độc lập càng nhiều thì tính độc lập càng cao (Bange và Mazzeo, 2004; Dang và Henry, 2016), hàm ý cơ chế quản trị công ty càng mạnh
- Tính kiêm nhiệm của CEO (CEODualityi,t-1): Biến nhị phân nhận giá trị bằng 1 nếu CEO vừa kiêm nhiệm chủ tịch hội đồng quản trị, ngược lại nhận giá trị bằng 0 CEO có quyền lực càng lớn khi CEO kiêm nhiệm chủ tịch HĐQT (Pathan, 2009; Dang và Henry, 2016; Nguyen và Le, 2018; Đặng Hữu Mẫn và cộng sự, 2019)
- Sở hữu của cổ đông lớn (BLOCKHOLDERi,t-1): Biến này được sử dụng để phản ánh sở hữu của cổ đông lớn ở năm t-1 Biến này là biến liên tục, được xác định bằng tỷ lệ % cổ phần được nắm giữ bởi các cổ đông lớn, những người sở hữu từ 5% cổ phần công ty mục tiêu trở lên (Masulis và cộng sự, 2007; Nguyen và Le, 2018; Đặng Hữu Mẫn và cộng sự, 2019) Sở hữu của cổ đông lớn càng cao, mức độ kiểm soát hoạt động HĐQT càng tăng, chất lượng quản trị công ty càng mạnh