Tác động của quản trị vốn lưu động đến khả năng sinh lời trong trường hợp các công ty thành viên thuộc các tổng công ty nhà nước ngành xây dựng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam

CCC= ACP+ AIP- APP 2.6 Trong đó: CCC cash conversion cycle là chu k luân chuy n ti n; ACP accounts collective period là th i gian thu ti n; AIP average inventory period là th i gian t n

C A CÁC DOANH NGHI P NGÀNH XÂY D NG

TP H Chí Minh, N m 2013

L I CAM OAN

Tôi cam đoan r ng lu n v n “Tác đ ng c a qu n tr v n l u đ ng đ n kh n ng sinh l i trong tr ng h p các công ty thành viên thu c các t ng công ty nhà n c ngành xây

d ng niêm y t trên TTCK Vi t Nam” là bài nghiên c u c a chính tôi

Ngo i tr nh ng tài li u tham kh o đ c trích d n trong lu n v n này, tôi cam đoan r ng toàn ph n hay nh ng ph n nh c a lu n v n này ch a t ng đ c công b ho c đ c s

d ng đ nh n b ng c p nh ng n i khác

Không có s n ph m / nghiên c u nào c a ng i khác đ c s d ng trong lu n v n này

mà không đ c trích d n theo đúng quy đ nh

Lu n v n này ch a bao gi đ c n p đ nh n b t k b ng c p nào t i các tr ng đ i h c

ho c c s đào t o khác

Tp.HCM, 2013

Hu nh Bá Tòng

L I C M N

L i đ u tiên, tôi xin bày t lòng bi t n sâu s c đ n các thành viên trong gia đình

đã t o m i đi u ki n t t nh t đ tôi có th th c hi n và hoàn t t lu n v n này

Tôi xin g i l i tri ân sâu s c đ n TS NGÔ VI TR NG, ng i đã t n tình ch b o

và h ng d n cho tôi trong su t quá trình th c hi n đ tài này Th y đã b sung và b i

đ p ki n th c b ích đ đ tài này đ c th c hi n thành công

Tôi xin chân thành c m n Quý Th y Cô Tr ng i h c M Tp.HCM đã nhi t tình gi ng d y, cung c p ki n th c quý báu trong su t th i gian tôi h c t i tr ng và th c

TÓM T T CÔNG TRÌNH

V n l u đ ng và vi c qu n tr v n l u đ ng đ i v i các doanh nghi p nói chung

và các doanh nghi p ngành xây d ng nói riêng luôn là đ tài gây nhi u s chú ý c a các nhà nghiên c u trong và ngoài n c trong b i c nh th tr ng b t đ ng s n đóng b ng sau kh ng ho ng tài chính toàn c u n m 2007, 2008 Chính vì v y, tác gi nghiên c u đ tài “Tác đ ng c a qu n tr v n l u đ ng đ n kh n ng sinh l i c a các doanh nghi p ngành xây d ng trên th tr ng ch ng khoán Vi t Nam” nh m xác đ nh m i quan h gi a

qu n tr v n l u đ ng và kh n ng sinh l i doanh nghi p ngành xây d ng t i Vi t Nam

Công trình đã s d ng thông tin t các báo cáo tài chính và b n cáo b ch c a 23 doanh nghi p niêm y t trên th tr ng ch ng khoán Vi t Nam v i t ng s 115 quan sát trong kho ng th i gian t n m 2008 đ n n m 2012 đ đ a vào mô hình phân tích i m

m i c a công trình là s d ng ph ng pháp GMM đ c xem là t i u nh t hi n nay, do

đó đã kh c ph c đ c hi n t ng n i sinh và c ng cho c l ng v ng Thông qua

ph ng pháp nghiên c u đ nh l ng v i d li u b ng, công trình đã tìm th y b ng ch ng

v nh h ng c a qu n tr v n l u đ ng đ n kh n ng sinh l i c a doanh nghi p C th , khi doanh nghi p càng gi m s ngày thu ti n và s ngày tr ti n, kh n ng sinh l i s t ng lên H n n a, nghiên c u c ng không tìm th y m i quan h phi tuy n tính gi a các thành

ph n c a qu n tr v n l u đ ng v i kh n ng sinh l i

T các k t qu phân tích, công trình đã đ a ra m t s đ xu t đ các nhà qu n tr tài chính có th đ a ra các quy t đ nh h p lý, mang l i hi u qu cao cho ho t đ ng c a doanh nghi p

M C L C

L i cam đoan i

L i c m n ii

Tóm t t iii

M c l c iv

Danh m c hình vi

Danh m c b ng vii

Danh m c t vi t t t viii

Ch ng 1: GI I THI U 1

1.1 t v n đ 1

1.2 M c tiêu nghiên c u 2

1.3 Câu h i nghiên c u 2

1.4 i t ng và ph m vi nghiên c u 2

1.5 Ph ng pháp nghiên c u 3

1.6 óng góp c a công trình nghiên c u 3

1.7 K t c u lu n v n 4

Ch ng 2: C S LÝ THUY T V QU N TR V N L U NG VÀ KH N NG SINH L I 6

2.1 Qu n tr v n l u đ ng 6

2.1.1 V n l u đ ng 6

2.1.2 V n l u đ ng ròng 6

2.1.3 V n l u đ ng ho t đ ng ròng 7

2.1.4 Qu n tr v n l u đ ng 7

2.2 Kh n ng sinh l i 8

2.3 M i quan h gi a qu n tr v n l u đ ng và kh n ng sinh l i 9

2.3.1 Th i gian thu ti n tác đ ng đ n kh n ng sinh l i 10

2.3.2 Th i gian t n kho tác đ ng đ n kh n ng sinh l i 12

2.3.3 Th i gian tr ti n tác đ ng đ n kh n ng sinh l i 13

2.3.4 Chu k luân chuy n ti n tác đ ng đ n kh n ng sinh l i 14

2.3.5 Các y u t khác 15

2.4 Các công trình nghiên c u tr c đây có liên quan 21

Ch ng 3: PH NG PHÁP NGHIÊN C U 24

3.1 Ph ng pháp nghiên c u 24

3.2 Mô hình nghiên c u 26

3.3 Gi thi t nghiên c u 29

3.4 D li u nghiên c u 32

Ch ng 4: PHÂN TÍCH D LI U VÀ K T QU NGHIÊN C U 33

4.1 Th ng kê mô t chung các bi n trong mô hình 33

4.2 Ma tr n h s t ng quan gi a các bi n trong mô hình 35

4.3 K t qu h i quy 40

4.3.1 M i quan h phi tuy n tính gi a các thành ph n chính c a qu n tr v n l u đ ng v i ROE 40

4.3.2 H i quy theo ph ng pháp GMM 42

4.4 Th o lu n k t qu 43

4.4.1 M i quan h gi a th i gian thu ti n và kh n ng sinh l i 43

4.4.2 M i quan h gi a th i gian t n kho và kh n ng sinh l i 44

4.4.3 M i quan h gi a th i gian tr ti n và kh n ng sinh l i 45

4.4.4 M i quan h gi a chu k luân chuy n ti n và kh n ng sinh l i 45

4.4.5 M i quan h gi a các bi n ki m soát và kh n ng sinh l i 46

Ch ng 5: K T LU N VÀ KHUY N NGH 47

5.1 K t lu n 47

5.2 M t s ki n ngh 48

5.3 H n ch c a nghiên c u 50

TÀI LI U THAM KH O 51

PH L C 55

DANH M C HÌNH

Trang Hình 4.1 th bi u di n m i t ng quan gi a th i gian thu ti n và ROE……… 38 Hình 4.2 th bi u di n m i t ng quan gi a th i gian t n kho và ROE……… 38 Hình 4.3 th bi u di n m i t ng quan gi a th i gian tr ti n và ROE……… 39 Hình 4.4 th bi u di n m i t ng quan gi a chu k luân chuy n ti n và ROE…… 39

DANH M C B NG

Trang

B ng 3.1 Cách xác đ nh các bi n……… 28

B ng 3.2 K t qu m t s nghiên c u tr c……… 29

B ng 4.1 Th ng kê mô t ……… 33

B ng 4.2 Ma tr n h s t ng quan……… 36

B ng 4.3 K t qu mô hình h i quy Pool th hi n m i quan h phi tuy n……… 41

B ng 4.4 K t qu mô hình h i quy theo ph ng pháp GMM……… 43

DANH M C T VI T T T

ACP : Th i gian thu ti n

AIP : Th i gian t n kho

APP : Th i gian tr ti n

BCTC : Báo cáo tài chính

BCTN : Báo cáo th ng niên

CCC : Chu k luân chuy n ti n

CR : T s thanh toán hi n th i

CTR : T tr ng tài s n ng n h n trong t ng tài s n DNNN : Doanh nghi p nhà n c

FC : Hi u ng lây nhi m tài chính

FEM : Fixed effects model

FL : òn b y tài chính

ROA : T su t l i nhu n trên t ng tài s n

ROE : T su t l i nhu n trên v n ch s h u

SIZE : Quy mô doanh nghi p

SP : T l s h u c a nhà n c

TTCK : Th tr ng ch ng khoán

CH NG 1: GI I THI U

1.1 t v n đ

Các doanh nghi p s n xu t kinh doanh c n ph i g n v i th tr ng, bám sát th

tr ng, t ch trong s n xu t kinh doanh và t ch v v n Nhà n c t o ra môi tr ng hành lang kinh t pháp lý cho các doanh nghi p ho t đ ng đ ng th i t o ra áp l c cho các doanh nghi p mu n t n t i và đ ng v ng trong c nh tranh ph i ch đ ng quan tâm đ n

v n đ t o l p qu n lý và s d ng đ ng v n sao cho có hi u qu nh t Nh đó nhi u doanh nghi p đã k p thích nghi v i tình hình m i, hi u qu s n xu t kinh doanh t ng lên

rõ r t song bên c nh đó không ít doanh nghi p tr c đây làm n có ph n kh quan nh ng trong c ch m i đã ho t đ ng kém hi u qu c bi t là đ i v i các doanh nghi p có v n nhà n c, vì y u kém trong s n xu t kinh doanh và qu n tr mà hi u qu thu v không

t ng x ng v i ngu n l c đ c nhà n c giao Th c t này do nhi u nguyên nhân, m t trong nh ng nguyên nhân quan tr ng là công tác t ch c qu n lý s d ng v n c a doanh nghi p còn nhi u h n ch , hi u qu s d ng đ ng v n còn th p Chính vì v y, v n đ b c thi t đ t ra cho các doanh nghi p có v n nhà n c hi n nay là ph i xác đ nh và ph i đáp

ng đ c nhu c u v n c n thi t và hi u qu s d ng v n ra sao nh m đ m b o vai trò ch

đ o, d n d t các doanh nghi p thu c các thành ph n kinh t khác ây là m t v n đ nóng b ng có tính ch t th i s không ch đ c các nhà qu n lý doanh nghi p quan tâm,

mà còn thu hút đ c s chú ý c a các nhà đ u t trong l nh v c tài chính

Các nguyên lý c n b n liên quan đ n v n đ tài chính doanh nghi p đ c phân chia thành 3 v n đ chính: ngân sách v n, c u trúc v n và qu n tr v n Trong đó v n đ

v n l u đ ng và qu n tr v n l u đ ng ít đ c đ c p trong các nghiên c u h n và v n đ còn gây nhi u s tranh cãi Th c t cho th y nhi u doanh nghi p qu n tr v n l u đ ng không hi u qu nên th c thi m t chính sách v n l u đ ng b t h p lý và ngay c khi xây

d ng đ c m t chính sách t t thì doanh nghi p v n không tuân th

Trên th gi i c ng đã có nh ng nghiên c u v v n đ này v i nh ng k t qu trái

ng c nhau M i quan h đ c cho là không gi ng nhau cho t ng qu c gia, đ c thù ngành ngh , s n m nghiên c u Vi t Nam còn đang ch t v t trong quá trình phát tri n

v i nh ng đ c thù riêng thì m i quan h này li u có t n t i? M t đi m n a là hi n nay

Vi t Nam ch a có công trình nào nghiên c u vi c qu n tr v n l u đ ng c a các công ty thành vi c thu c các t ng công ty nhà n c ngành xây d ng

Xu t phát t nh ng đòi h i khách quan trên, đ tài “Tác đ ng c a qu n tr v n

l u đ ng đ n kh n ng sinh l i c a các doanh nghi p ngành xây d ng trên TTCK

Vi t Nam” là r t c n thi t K t qu nghiên c u giúp nhi u cho các nhà qu n lý, đ i tác, nhà đ u t và nh ng ai quan tâm đ n tài chính doanh nghi p

Nh m gi i quy t m c tiêu nghiên c u, đ tài nghiên c u các câu h i sau:

- Vi c qu n tr v n l u đ ng tác đ ng th nào đ n kh n ng sinh l i c a các công

ty thành viên thu c các t ng công ty nhà n c ngành xây d ng?

- Nh ng gi i pháp nào thu c v qu n tr v n l u đ ng có th th c hi n nh m nâng cao kh n ng sinh l i c a các công ty thành viên thu c các t ng công ty nhà n c ngành xây d ng nh th nào?

1.4 i t ng và ph m vi nghiên c u

- i t ng nghiên c u: tài nghiên c u s tác đ ng c a qu n tr v n l u đ ng

đ n kh n ng sinh l i doanh nghi p Nh đó mà có th phân tích sâu, đánh giá tác đ ng

gi a chúng, giúp gi i quy t nhi u v n đ trong h c thu t c ng nh th c ti n

- Ph m vi nghiên c u: Các công ty thành viên thu c các t ng công ty nhà n c ngành xây d ng đ c niêm y t trên TTCK Vi t Nam S li u đ c l y t các BCTC hàng

n m t n m 2008 đ n n m 2012

1.5 Ph ng pháp nghiên c u

Các m c tiêu nghiên c u c a công trình này đ c th c hi n b ng cách s d ng các

ph ng pháp phân tích lý thuy t và phân tích th c nghi m Trong đó, phân tích lý thuy t bao g m vi c phân tích các công trình nghiên c u tr c đây d a trên nh ng ngu n tài

li u th c p khác nhau và mô hình hóa d a trên các công c toán h c và phân tích so sánh Các phân tích th c nghi m bao g m các phân tích kinh t l ng s d ng các d li u

th c p t BCTC h p nh t c a các công ty Microsoft Excel đ c s d ng đ t o l p các

b ng tính đ thu th p d li u và xây d ng các đ th phân tích, Microsoft Word đ vi t các k t qu , Stata đ phân tích kinh t l ng các d li u

1.6 óng góp c a công trình nghiên c u

Vi c nghiên c u đ tài có ý ngh a v m t khoa h c c ng nh th c ti n:

- V m t khoa h c, đ tài giúp hoàn thi n mô hình nh h ng qu n tr v n l u

đ ng đ n kh n ng sinh l i c a các công ty thành viên thu c các t ng công ty nhà n c ngành xây d ng, v n có r t ít nghiên c u chuyên sâu trong l nh v c này t i Vi t Nam Bên c nh đó, đ tài đ ra nh ng h ng m i cho các nghiên c u sau này

- V m t th c ti n, vi c nghiên c u s giúp gi i quy t câu h i có hay không nh

h ng c a qu n tr v n l u đ ng đ n kh n ng sinh l i c a các công ty thành viên thu c các t ng công ty nhà n c ngành xây d ng K t qu c a nghiên c u này là b ng ch ng thuy t ph c giúp các nhà qu n tr tài chính c a doanh nghi p th y đ c t m quan tr ng

c a qu n tr v n l u đ ng đ i v i s s ng còn c a doanh nghi p thông qua các m i quan

h đ c trình bày trong nghiên c u đ t đó có nh ng b c đi u ch nh cho phù h p

nh m t ng hi u qu s d ng v n l u đ ng, gi m r i ro thi u h t v n l u đ ng, nâng cao

kh n ng sinh l i và t o ra l i ích cho c đông

Ngoài ra, t nghiên c u này, các nhà đ u t có th xem đó nh là m t t li u tham

kh o b ích, có giá tr tr c khi quy t đ nh đ u t vào các công ty thành viên thu c các

t ng công ty nhà n c ngành xây d ng

1.7 K t c u lu n v n

Lu n v n nghiên c u đ c trình bày theo 5 ch ng Các ch ng đ c b c c nh sau:

Ch ng 1 gi i thi u t ng quan nghiên c u và gi i thích t m quan tr ng khi th c

hi n nghiên c u lu n v n này Ngoài ra ch ng này c ng th o lu n nh ng đóng góp có

đ c t k t qu th c hi n nghiên c u

Ch ng 2 là m t ch ng r t quan tr ng, cung c p c s n n cho lu n v n

ch ng 2, c s lý thuy t v qu n tr v n l u đ ng và nh ng nghiên c u th c nghi m

tr c đây v tác đ ng c a qu n tr v n l u đ ng đ n kh n ng sinh l i c a công ty s

ch ng 5, các k t qu nghiên c u chính th c trong lu n v n s đ c tóm t t l i

và nh ng đóng góp quan tr ng t k t qu nghiên c u s đ c li t kê Ch ng này c ng

ch ra nh ng gi i h n trong nghiên c u và đ xu t h ng nghiên c u ti p theo trong

t ng lai

K t thúc ch ng 1, đ tài đã gi i thi u t ng quan v l nh v c t p trung nghiên c u tìm c s ch ng minh cho nghiên c u này, đ tài s đ c p chi ti t h n khi b c sang

ch ng 2 C s lý thuy t

CH NG 2: C S LÝ THUY T V QU N TR V N

2.1 Qu n tr v n l u đ ng

2.1.1 V n l u đ ng ( Working Capital )

Brealey và ctg (2001) cho r ng v n l u đ ng là bi u hi n b ng ti n toàn b tài s n

ng n h n c a doanh nghi p nh m ph c v quá trình s n xu t kinh doanh hay nói cách khác nó là m t ch s liên quan đ n l ng ti n c a doanh nghi p c n đ duy trì ho t đ ng

th ng xuyên T ng t , Brigham và Houston (2009) g i tài s n ng n h n là v n l u

đ ng Tuy nhiên, b t k kho n m c nào thu c v tài s n ng n h n nh ng không đ c s

d ng cho ho t đ ng thông th ng c a doanh nghi p nh ti n dùng đ thanh toán chi phí xây d ng nhà x ng thì đ c lo i tr và không bao g m trong v n l u đ ng n gi n

h n, Paramasivan và Subramanian (2008) cho r ng v n l u đ ng là ph n v n đ c đ u

t vào tài s n ng n h n c a doanh nghi p

2.1.2 V n l u đ ng ròng ( Net Working Capital )

V n l u đ ng ròng là ph n chênh l ch gi a tài s n ng n h n và n ng n h n (Brealey và ctg, 2001; Paramasivan và Subramanian, 2008; Brigham và Houston, 2009; Gitman và Zutter, 2012) Nó nh n m nh đ n tính linh ho t trong vi c s d ng v n l u

đ ng doanh nghi p, đ ng th i th hi n kh n ng thanh toán c a doanh nghi p N u v n

l u đ ng ròng d ng và t ng qua nhi u n m, nó đánh giá m c đ an toàn c a doanh nghi p vì m t ph n tài s n ng n h n còn đ c tài tr b i ngu n v n dài h n N u v n l u

đ ng ròng âm và gi m, nó đánh giá m c đ an toàn và b n v ng tài chính c a doanh nghi p càng gi m vì doanh nghi p ph i s d ng v n ng n h n đ tài tr tài s n c đ nh Doanh nghi p s g p áp l c v thanh toán ng n h n và có nguy c phá s n n u không thanh toán đúng h n và hi u qu kinh doanh th p

2.1.3 V n l u đ ng ho t đ ng ròng ( Net Operating Working Capital )

V n l u đ ng ho t đ ng ròng là s v t quá c a tài s n ng n h n ho t đ ng so v i

n ng n h n ho t đ ng, là tài s n ng n h n c n thi t cho ho t đ ng hàng ngày c a doanh nghi p (Baker và Powell, 2005) Trong đó: tài s n ng n h n ho t đ ng là ti n m t, ph i thu khách hàng, hàng t n kho; n ng n h n ho t đ ng là các kho n n ng n h n không

ch u lãi nh ph i tr ng i bán, ng i mua tr ti n tr c, ph i tr ng i lao đ ng, thu …

T ng t , Firer và ctg (2008) g i v n l u đ ng ho t đ ng ròng là ch tiêu tài chính dùng đ đo l ng tính thanh kho n ho t đ ng c a doanh nghi p i l ng này đ c tính toán b ng cách l y tài s n ng n h n c n thi t cho ho t đ ng s n xu t tr t t c n ng n

h n không ch u lãi Trong đó, n ng n h n không ch u lãi nh ph i tr ng i bán, ng i mua tr ti n tr c và các kho n ph i tr khác, t c là các kho n chi m d ng v n nh ng doanh nghi p không ph i thanh toán; tài s n ng n h n c n thi t cho ho t đ ng s n xu t là

v n l u đ ng c b n

2.1.4 Qu n tr v n l u đ ng

Theo Van Horne và Wachowicz (2005), Paramasivan và Subramanian (2008),

qu n tr v n l u đ ng là qu n tr tài s n ng n h n c a doanh nghi p nh : ti n m t, ch ng khoán, các kho n ph i thu, hàng t n kho và n ng n h n (đ h tr cho tài s n ng n h n)

N n t ng quy t đ nh cho vi c qu n tr này liên quan đ n m c đ đ u t vào tài s n ng n

h n nh h ng c a qu n tr v n l u đ ng đ n kh n ng sinh l i doanh nghi p đ c bi u

hi n thông qua 4 nhân t chính là th i gian thu ti n, th i gian t n kho, th i gian tr ti n

và chu k luân chuy n ti n u t quá m c vào tài s n ng n h n có th nh h ng ngh ch bi n đ n kh n ng sinh l i c a doanh nghi p, trái l i đ u t quá ít vào tài s n ng n

h n có th d n đ n tính thanh kho n th p, gây khó kh n cho doanh nghi p trong quá trình

ho t đ ng

Qu n tr v n l u đ ng gi vai trò quan tr ng trong ho t đ ng s n xu t kinh doanh

c a doanh nghi p M c tiêu c a qu n tr v n l u đ ng là duy trì tài s n ng n h n và n

ng n h n m c v a đ cho ho t đ ng s n xu t c a doanh nghi p V n l u đ ng quá

thi u ho c quá th a đ u nh h ng không t t đ n ho t đ ng c a doanh nghi p N u thi u

v n l u đ ng, s n xu t có th b gián đo n, doanh nghi p không d tr đ nguyên v t

li u, s làm gi m s n l ng, doanh thu Ng c l i, n u đ u t quá th a vào v n l u đ ng thì doanh nghi p s t n thêm chi phí t n kho và chi phí c h i, gây t n đ ng v n l u

đ ng làm gi m hi u qu s d ng v n l u đ ng, t đó nh h ng đ n hi u qu s n xu t kinh doanh c a doanh nghi p Ngoài ra, vi c t ng ho c gi m các kho n n ng n h n s

nh h ng đ n v n l u đ ng ròng Vì v y, theo Afza và Nazir (2009) vi c ki m soát r i

ro và đ a ra các quy t đ nh tài chính v v n l u đ ng th c s r t quan tr ng đ i v i doanh nghi p Vi c đánh đ i gi a l i nhu n và r i ro đã g i ra kh n ng t n t i m i quan

h gi a qu n tr v n l u đ ng và kh n ng sinh l i c a doanh nghi p

2.2 Kh n ng sinh l i

Theo Brigham và Besley (2008), kh n ng sinh l i là k t qu m t s chính sách và quy t đ nh T s này cung c p thông tin v cách doanh nghi p ho t đ ng, k t n i nh

h ng c a qu n tr thanh kho n, qu n tr tài s n và qu n tr n trên k t qu ho t đ ng

L i nhu n là m c tiêu cu i cùng c a doanh nghi p, là m t trong nh ng m c tiêu quan

tr ng c a qu n tr tài chính c ng nh quy t đ nh s thành công hay th t b i L i nhu n cao đóng vai trò quan tr ng trong vi c mang đ n ti m l c tài chính d i dào trong kinh doanh c a doanh nghi p vì ng i cho vay, nhà đ u t , nhà cung ng s không l ng l khi quy t đ nh đ u t vào nh ng doanh nghi p này (Gitman và Zutter, 2012)

N u đánh giá kh n ng sinh l i c a m t doanh nghi p trên góc đ t ng v n đ u t hình thành nên t ng tài s n t c là đang đ c p đ n ROA, nó cho bi t kh n ng sinh l i trên m i đ ng tài s n H s càng cao ph n ánh kh n ng khai thác tài s n càng hi u qu

Th c đo này không phân bi t l i nhu n đ c t o ra t ngu n tài tr nào S d ng t ng tài s n t i th i đi m cu i n m đ tính toán s không ph n ánh đ y đ đ c quá trình ho t

đ ng và thành qu c a doanh nghi p trong m t n m Do đó, ROA s d ng t ng tài s n trung bình s ph n ánh chân th c h n hi u qu qu n lý tài s n

ROA = L i nhu n tr c thu

T ng tài s n bình quân ( 2.1)

ng trên góc đ c đông, t s quan tr ng nh t là ROE- đo l ng t su t sinh l i trên đ ng v n mình b ra Trong đi u ki n doanh nghi p huy đ ng v n t nhi u ngu n,

nh t là thông qua th tr ng tài chính, ch tiêu này càng cao thì doanh nghi p càng có c

h i tìm đ c ngu n v n m i Ng c l i, t l này càng th p d i m c sinh l i c n thi t

c a th tr ng thì kh n ng thu hút v n ch s h u, kh n ng đ u t vào doanh nghi p càng khó C ng gi ng nh ROA, ROE đ c tính toán d a trên giá tr trung bình v n ch

s h u s cho k t qu chính xác h n so v i giá tr cu i n m

ROE = L i nhu n tr c thu

V n ch s h u bình quân ( 2.2)

Trong các nghiên c u tr c v m i quan h gi a qu n tr v n l u đ ng và kh

n ng sinh l i, có nhi u ch tiêu đo l ng kh n ng sinh l i doanh nghi p Trong đó s

d ng ph n l n ROA đ đo l ng kh n ng sinh l i nh Garcia-Teruel và Solano (2007), Nobanee và AlHajjar (2009), Charitou (2010) Tuy nhiên, n u s d ng ROE thì s mang tính đ i di n t t nh t cho kh n ng sinh l i Do đó, đ tài này dùng ROE đ đo l ng kh n ng sinh l i

Martinez-2.3 M i quan h gi a qu n tr v n l u đ ng và kh n ng sinh l i

Qu n tr v n l u đ ng gi vai trò quan tr ng trong ho t đ ng s n xu t kinh doanh

c a doanh nghi p M c tiêu c a qu n tr v n l u đ ng là duy trì tài s n ng n h n và n

ng n h n m c thích h p, v a đ cho ho t đ ng s n xu t c a doanh nghi p (Afza và Nazir, 2009) V n l u đ ng quá thi u ho c quá th a đ u nh h ng không t t đ n ho t

đ ng c a doanh nghi p N u thi u v n l u đ ng có th làm gián đo n s n xu t, doanh nghi p không d tr đ nguyên v t li u cho s n xu t s làm gi m s n l ng, doanh thu

N u không có đ hàng t n kho thì khi nhu c u th tr ng t ng lên, doanh nghi p s không

có đ hàng hóa cung ng và s m t c h i chi m l nh th tr ng Ng c l i, n u đ u t quá th a vào v n l u đ ng thì doanh nghi p s t n thêm chi phí t n kho và chi phí c

h i, gây t n đ ng v n l u đ ng làm hi u qu s d ng v n l u đ ng gi m, t đó nh

h ng hi u qu s n xu t kinh doanh c a doanh nghi p Ngoài ra vi c t ng ho c gi m các kho n n ng n h n s nh h ng đ n v n l u đ ng ròng Doanh nghi p đ u t vào tài s n

đ ki m doanh thu c trong hi n t i và t ng lai mua nh ng tài s n, doanh nghi p

ph i vay ho c t nh ng qu có s n khác N u doanh nghi p đ u t quá nhi u tài s n, chi phí lãi vay s quá cao, vì v y l i nhu n s gi m M t khác, s n ph m b nh h ng b i

v n đ u t vào tài s n, n u tài s n quá th p, l i nhu n s th p vì doanh nghi p không th

s n xu t đ s n ph m Vi c qu n tr v n l u đ ng là s k t h p trong vi c qu n tr tài s n

ng n h n và n ng n h n Do đó vi c xác đ nh nhu c u v n l u đ ng c a doanh nghi p là

c n thi t (Ali và Hassan, 2010)

Raheman và Nasr (2007) cho r ng nh h ng c a qu n tr v n l u đ ng đ n kh

n ng sinh l i c a doanh nghi p bi u hi n qua 4 nhân t chính: chu k luân chuy n ti n,

th i gian t n kho, th i gian thu ti n, th i gian tr ti n Qu n tr thành công nh ng thành

ph n này s nh h ng tích c c đ n hi u qu ho t đ ng, t ng kh n ng sinh l i c a doanh nghi p Và t i đa hóa l i nhu n ho c giá tr c đông là m c tiêu cu i cùng c a doanh nghi p, tuy nhiên đ m b o tính thanh kho n c ng r t quan tr ng M t doanh nghi p c n quan tâm l i nhu n cho ho t đ ng c ng c n quan tâm đ m b o tính thanh kho n đ tránh

m t kh n ng thanh toán và phá s n Do đó c n dung hòa 2 m c tiêu l i nhu n và thanh kho n, đó là hi u qu qu n tr v n l u đ ng

2.3.1 Th i gian thu ti n tác đ ng đ n kh n ng sinh l i

Theo Brigham và Besley (2008), th i gian thu ti n là kho n th i gian c n thi t đ chuy n các kho n ph i thu khách hàng thành ti n, ngh a là th i gian thu ti n sau khi bán hàng

S ngày thu ti n = Kho n ph i thu bình quân

Doanh thu × 365 (2.3)

S vòng quay càng cao (t c k thu ti n càng ng n) th hi n t c đ luân chuy n n

ph i thu càng nhanh, kh n ng thu h i n nhanh, ch ng t tình hình qu n tr , thu n t t, doanh nghi p có khách hàng uy tín, thanh toán đúng h n, h n ch b t v n b chi m d ng

đ đ a vào ho t đ ng s n xu t kinh doanh và thu n l i h n v ngu n ti n trong thanh toán Tuy nhiên, s vòng quay quá cao th hi n ph ng th c bán hàng c ng nh c, g n

nh bán hàng thu ti n ngay, khó c nh tranh và m r ng th tr ng Ng c l i, s vòng

quay n ph i thu càng nh và s ngày m t vòng quay càng l n thì t c đ luân chuy n n

ph i thu ch m, kh n ng thu h i v n ch m, gây khó kh n trong thanh toán c a doanh nghi p và gây r i ro cao h n v kh n ng không thu h i đ c n (Nguy n T n Bình, 2010) Ph n l n doanh thu t ho t đ ng xây d ng c a doanh nghi p th c hi n b ng tín

d ng Vì v y, khi công trình ho c h ng m c công trình đ c bàn giao, hàng t n kho gi m

và m t kho n ph i thu đ c t o l p Cu i cùng, khách hàng thanh toán, doanh nghi p

nh n ti n và kho n ph i thu gi m

Van Horne và Wachowicz (2005) cho r ng chính sách tín d ng là y u t ch y u xác đ nh kho n ph i thu, bao g m các đi u kho n: k h n tín d ng, chi t kh u, tiêu chu n tín d ng và chính sách thu ti n Vì v y, qu n tr và ki m soát ph i thu liên quan đ n vi c đánh đ i gi a kh n ng sinh l i v i chi phí và r i ro N u doanh nghi p không bán ch u hàng hóa s m t c h i bán hàng, gi m doanh thu do đó m t l i nhu n, nh ng n u bán

ch u hàng hóa quá nhi u, n ph i thu t ng cao và chi phí cho kho n ph i thu l n C th : doanh nghi p có kho n n ph i thu t khách hàng s ph i gánh ch u nh ng r i ro do các

y u t ch quan và khách quan gây ra; các kho n ph i thu phát sinh nhi u làm cho doanh nghi p thi u h t v n b ng ti n, kh n ng thanh toán gi m, t đó làm gi m sút n ng l c tài chính c a doanh nghi p; các kho n ph i thu t ng làm k luân chuy n v n l u đ ng kéo dài, làm gi m hi u qu s d ng v n

Vì th , v n đ đ t ra trong qu n tr n ph i thu nói riêng và trong qu n tr v n l u

đ ng nói chung đ i v i các doanh nghi p là c n duy trì kho n n ph i thu m c thích

h p v a phát huy đ c tác d ng tích c c c a chính sách bán ch u v a ng n ng a, h n ch

đ c tình tr ng n ph i thu t n đ ng, khó đòi gây t n th t cho doanh nghi p H u h t các nghiên c u cho r ng th i gian thu ti n càng ng n thì kh n ng sinh l i càng nhi u Garcia-Teruel và Martinez-Solano (2007) nghiên c u nh h ng qu n tr v n l u đ ng

đ n kh n ng sinh l i doanh nghi p v a và nh Tây Ban Nha, Dong và Su (2010) nghiên c u các công ty phi tài chính trên TTCK Vi t Nam giai đo n 2006-2008 đ u cho

k t qu th i gian thu ti n tác đ ng trái chi u bi n đ n kh n ng sinh l i c a doanh nghi p

2.3.2 Th i gian t n kho tác đ ng đ n kh n ng sinh l i

Theo Brigham và Besley (2008) th i gian t n kho là kho ng th i gian trung bình

c n đ chuy n hóa nguyên v t li u thành thành ph m và bán hàng

S ngày t n kho = Hàng t n kho bình quân

Giá v n hàng bán × 365 (2.4)

S vòng quay hàng t n kho càng cao (hay s ngày t n kho càng ng n) thì t c đ luân chuy n hàng t n kho càng nhanh, giúp doanh nghi p có th gi m b t đ c v n d

tr nh ng v n đ m b o v n cho nhu c u s n xu t kinh doanh, nâng cao hi u qu s d ng

v n Tuy nhiên, v i s ngày t n kho quá th p s th hi n s tr c tr c trong khâu cung

c p, hàng hóa d tr không cung ng k p th i cho khách hàng, gây m t uy tín doanh nghi p Ng c l i, s ngày t n kho cao thì doanh nghi p s ph i m t nhi u v n d tr

h n cho nhu c u s n xu t kinh doanh (Nguy n T n Bình, 2010)

Hàng t n kho là m t t t y u khách quan không th thi u trong ho t đ ng s n xu t kinh doanh hàng ngày c a doanh nghi p, nh ng t n kho đ ng ngh a v i vi c chi m gi

v n ho t đ ng Vì th , vi c qu n tr hàng t n kho có vai trò quan tr ng đ n kh n ng sinh

l i doanh nghi p Hàng t n kho bao g m: nguyên v t li u, s n ph m d dang, thành

ph m M c t n kho càng th p thì càng ti t ki m v n đ u t , nh ng đòi h i ph i đ t hàng nhi u l n, t n chi phí đ t hàng M t khác, t n kho th p có th thi u hàng cung c p t m

th i và m t khách hàng Ng c l i, n u duy trì m c t n kho cao s tránh đ c kh n ng thi u d tr t n kho, đ t v i s l ng l n s ti t ki m chi phí đ t hàng nh ng đòi h i nhi u v n đ u t (Nguy n T n Bình, 2010)

Van Horne và Wachowicz (2005) cho r ng vi c qu n tr hàng t n kho quan tr ng

đ i v i các nhà qu n tr tài chính Lo i b hàng t n kho d th a, kh n ng sinh l i s t ng

nh ng n u ti p t c lo i b hàng t n kho s gia t ng r i ro, trái l i n u doanh nghi p quy t

đ nh gia t ng d tr hàng t n kho thì nhà qu n tr tài chính ph i gia t ng l ng v n c n thi t đ đ t đ n l ng hàng t n kho t ng thêm Garcia-Teruel và Martinez-Solano (2007), Afeef (2011) đã cho th y th i gian t n kho tác đ ng trái chi u đ n kh n ng sinh l i

và ch đ ng đi u ti t l u l ng ti n t trong k Các doanh nghi p th ng mua ch u hàng hóa t các doanh nghi p khác và ghi nh n kho n n vào kho n ph i tr ng i bán Kho n

ph i tr đ c xem là ngu n v n n i sinh c a doanh nghi p Khi doanh nghi p đ t mua hàng và đ c ng i bán ch p nh n cho tr ch m có ngh a là doanh nghi p đã s d ng

đ c m t ngu n tài chính Do đó, có th d dàng nh n th y đ c l i ích c a ng i mua khi mua ch u hàng hóa, d ch v là đ c s d ng ngu n tài tr trên đ t o ra kh n ng sinh

l i mà không ph i tr ti n ngay (Nguy n T n Bình, 2010) Tuy nhiên, n u không th tr

ti n đúng h n, d u hi u có v n đ v tài chính Vì v y, vi c qu n tr kho n ph i tr là r t

c n thi t cho kh n ng sinh l i doanh nghi p

Có r t nhi u nghiên c u có k t lu n trái chi u v m i quan h gi a th i gian tr

ti n và kh n ng sinh l i Nobanee và AlHajjar (2009) tìm th y r ng th i gian tr ti n tác

đ ng cùng chi u đ n kh n ng sinh l i khi nghiên c u các doanh nghi p niêm y t trên sàn ch ng khoán Tokyo Nh t B n giai đo n 1990-2004 H cho r ng doanh nghi p thanh toán các hóa đ n v i th i gian dài h n s có dòng ti n m t d i dào và đ u t sinh

l i nên kh n ng sinh l i cao Trong khi đó, Chatterjee (2010) nghiên c tác đ ng c a

qu n tr v n l u đ ng đ n kh n ng sinh l i 30 doanh nghi p niêm y t trên sàn ch ng khoán London giai đo n 2006-2008 k t lu n th i gian tr ti n tác đ ng trái chi u đ n kh

n ng sinh l i

2.3.4 Chu k luân chuy n ti n tác đ ng đ n kh n ng sinh l i

Theo Brigham và Besley (2008), chu k luân chuy n ti n là kho ng th i gian gi a

vi c thanh toán ti n v n l u đ ng và thu ti n bán hàng t v n l u đ ng

CCC= ACP+ AIP- APP (2.6)

Trong đó: CCC (cash conversion cycle) là chu k luân chuy n ti n; ACP (accounts collective period) là th i gian thu ti n; AIP (average inventory period) là th i gian t n kho; APP (accounts payable period) là th i gian tr ti n

T t c nh ng doanh nghi p theo m t chu k v n l u đ ng đ mua ho c s n xu t hàng t n kho, gi hàng này trong m t th i gian, và cu i cùng bán hàng thu v ti n m t Nguy n T n Bình (2007) cho r ng chu k luân chuy n ti n làm n i b t đi m m nh và

đi m y u c a chính sách v n l u đ ng c a doanh nghi p K luân chuy n ti n càng ng n

th hi n chính sách qu n tr v n l u đ ng càng hi u qu Ng c l i, k luân chuy n ti n càng dài, ngu n l c càng b lãng phí, tr ng thái tài chính càng c ng th ng, tính thanh kho n càng th p Ngoài vai trò là m t trong nh ng ph ng pháp đ c dùng đ đo l ng

hi u qu qu n tr v n l u đ ng, chu k luân chuy n ti n còn liên quan m t thi t đ n vi c

t o ra giá tr doanh nghi p Chu k luân chuy n ti n càng ng n, l u chuy n ti n thu n t

ho t đ ng kinh doanh càng cao, vì v y giá tr doanh nghi p càng cao Th i gian tài s n

ng n h n d i d ng hàng t n kho, kho n ph i thu càng lâu thì giá tr doanh nghi p m t đi càng nhi u Ng c l i, ngu n v n ng n h n đ c duy trì d ng kho n ph i tr thì giá tr

t ng thêm càng nhi u Tuy nhiên, vi c chu k luân chuy n ti n đ c rút ng n không có ngha là tính thanh kho n t ng lên n u s ngày tr ti n b kéo giãn v t quá th i h n tr

ch m cho phép Do đó, c n ph i phân tích k l ng các thành ph n chu k luân chuy n

chu k luân chuy n ti n có th gây h i đ n ho t đ ng c a doanh nghi p và làm gi m kh

n ng sinh l i i u này x y ra khi gi m hàng t n kho, doanh nghi p ph i đ i m t v i vi c thi u h t hàng t n kho; khi gi m kho n ph i thu, doanh nghi p m t khách hàng có tín

d ng t t; và khi kéo dài kho n ph i tr có th gây h i uy tín tín d ng Vì v y, theo Nobanee (2009) cho r ng c n xác đ nh m c đ thích h p c a th i gian t n kho, th i gian thu ti n, th i gian tr ti n đ cung c p cho vi c tính toán l i chu k luân chuy n ti n đo

l ng hi u qu qu n tr v n l u đ ng hoàn thi n và chính xác h n

Nhìn chung, h u h t các nghiên c u đ c th c hi n trong kho ng th i gian khác nhau, t i nh ng qu c gia khác nhau đ u cho k t qu chu k luân chuy n ti n càng ng n thì kh n ng sinh l i càng cao Nghiên c u c a Sen và Oruc (2009) trên 49 doanh nghi p

s n xu t Th Nh K , và Vijayakumar (2011) nghiên c u các doanh nghi p s n xu t ôtô n giai đo n 1996-2009 đ u cho r ng chu k luân chuy n ti n tác đ ng trái chi u đ n kh n ng sinh l i c a doanh nghi p

2.3.5 Các y u t khác

Trong lý thuy t qu n tr v n l u đ ng, nhi u nghiên c u tr c đã s d ng 4 bi n trên làm bi n đ c l p chính khi phân tích nh h ng qu n tr v n l u đ ng đ n kh n ng sinh l i doanh nghi p, các y u t khác đ c xem nh bi n ki m soát

v trong ng n h n c a doanh nghi p Tài s n ng n h n d chuy n thành ti n m t h n tài

s n dài h n, cho nên doanh nghi p quan tâm tính thanh kho n s đ u t tài s n ng n h n nhi u h n trong t ng tài s n Khi doanh nghi p g p v n đ v tài chính, kho n ph i tr

ch m h n, vay m n nhi u t ngân hàng N u n ng n h n t ng nhanh h n tài s n ng n

h n, t s thanh toán hi n th i s gi m và doanh nghi p s g p v n đ

T s thanh toán hi n th i = Tài s n ng n h n

N ng n h n (2.7)

T s thanh toán hi n th i là ch s đo l ng t t nh t n ng n h n đ c b o đ m

b i tài s n có th chuy n thành ti n m t d dàng, đ c s d ng ph bi n đ đo l ng kh

n ng thanh toán ng n h n N u m t doanh nghi p bán m t s l ng đáng k hàng t n kho đ thu ti n m t và thu đ c kho n ph i thu tr c khi kho n ph i tr cho nhà cung c p thì không ph i đ i m t v i v n đ thanh kho n Do đó, h s này bi u th s cân b ng

gi a tài s n ng n h n và các kho n n ng n h n hay hi n tr ng tài s n ng n h n trong k kinh doanh hi n t i H s này càng cao, kh n ng tr n ng n h n c a doanh nghi p càng l n, tuy nhiên còn ph thu c vào ngành ngh kinh doanh, ngành ngh có tài s n l u

đ ng chi m t tr ng cao trong t ng tài s n nh ngành xây d ng thì h s này cao và

ng c l i N u h s này nh h n 1, doanh nghi p có kh n ng không hoàn thành đ c ngha v tr n khi t i h n, tình hình tài chính không t t, nh ng không có ngh a là doanh nghi p s b phá s n vì có r t nhi u cách đ huy đ ng thêm v n N u doanh nghi p g p

r c r i trong v n đ đòi các kho n ph i thu ho c th i gian thu h i ti n m t kéo dài, thì doanh nghi p r t d g p ph i r c r i v kh n ng thanh kho n Afeef (2011) k t lu n t s thanh toán hi n th i tác đ ng cùng chi u đ n kh n ng sinh l i

2.3.5.2 T tr ng tài s n ng n h n trong t ng tài s n

Các doanh nghi p ngành xây d ng có t tr ng tài s n ng n h n trong t ng tài s n

l n Do đó, đây có th đ c xem là y u t đ c tr ng c a ngành này Tài s n ng n h n (c

th là hàng t n kho) th p có th là bi u hi n c a vi c gián đo n s n xu t S n ph m b

nh h ng b i v n đ u t vào tài s n ng n h n, n u tài s n ng n h n quá th p, l i nhu n

s th p

2.3.5.3 Quy mô doanh nghi p

Theo Arnold (2008), l i nhu n doanh nghi p, tính thanh kho n và vòng quay ti n

m t có th b nh h ng b i quy mô doanh nghi p Quy mô doanh nghi p đ c đo b ng cách l y logarit c a doanh thu Doanh nghi p l n có nh ng thu n l i khi nh n và cung

c p tín d ng Do đó, doanh nghi p l n có nhi u thu n l i trong vi c đánh giá uy tín tín

d ng c a ng i mua, có th nh n đ c chi t kh u t các nhà cung c p hàng t n kho vì h

có th có đ kh n ng đ mua s l ng l n h n doanh nghi p nh Ngoài ra các doanh nghi p quy mô l n có th thành công h n trong vi c th ng l ng th i gian tr n dài

h n so v i doanh nghi p nh H n th n a, doanh nghi p quy mô l n thu các kho n ph i thu t khách hàng hi u qu h n

Chính vì v y, quy mô doanh nghi p đ c s d ng làm bi n ki m soát trong nghiên

c u kh n ng sinh l i Raheman và Nasr (2007) c ng đã s d ng logarit doanh thu đ đo

l ng quy mô doanh nghi p làm bi n ki m soát và đ a ra k t lu n r ng quy mô doanh nghi p tác đ ng cùng chi u đ n kh n ng sinh l i

ho c đ u t b ng n vay, nh m m c đích gia t ng l i nhu n c a doanh nghi p Vì v y, đòn b y tài chính là công c s d ng n vay ho c các ngu n tài tr có chi phí lãi vay tài chính nh m gia t ng t su t sinh l i c a các nhà đ u t

Công th c xác đ nh đòn b y tài chính:

FL = N

V n ch s h u ( 2.8)

Các công ty s d ng đòn b y tài chính v i hy v ng s gia t ng đ c l i nhu n cho

c đông th ng N u s d ng phù h p, công ty có th dùng các ngu n v n có chi phí c

đ nh, b ng cách phát hành trái phi u ho c đi vay t ngân hàng ho c các t ch c tín d ng khác đ t o ra l i nhu n cao nh t i u này s đ c th hi n rõ nét nh t khi phân tích m i quan h gi a đòn b y tài chính và t su t sinh l i c a v n ch s h u Hay nói cách khác,

đó chính là s tác đ ng c a đòn b y tài chính lên m c sinh l i c a v n ch s h u Khi thu nh p t l i nhu n c a m t đ ng tài s n (ngu n v n) không đ i, đòn b y tài chính

càng cao, thì l i nhu n ròng c a m t đ ng v n ch s h u càng l n Vì v y, đòn b y tài chính đ c dùng đ khu ch đ i thu nh p c a m t đ ng v n ch s h u (Arnold, 2008)

Các công ty ch làm đi u này khi nhu c u v n cho đ u t c a doanh nghi p khá cao mà v n ch s h u không đ đ tài tr Kho n n vay c a công ty s tr thành kho n

n ph i tr , lãi vay đ c tính d a trên s n g c này M t doanh nghi p ch s d ng n khi nó có th tin ch c r ng t su t sinh l i cao h n lãi su t vay n Vi c s d ng đòn b y tài chính m i doanh nghi p ngoài nh ng chính sách qu n lý c a b n thân doanh nghi p

đó thì còn ch u s tác đ ng c a môi tr ng v mô Ví d nh trong n m 2009, trong

nh ng quy t đ nh c a chính ph có h tr 4% lãi su t v n vay ngân hàng, đi u này làm cho vi c s d ng đòn b y tài chính c a các doanh nghi p gia t ng khi chi phí cho vi c s

c u là các doanh nghi p t nhân ho t đ ng t t h n DNNN, và quá trình chuy n đ i t s

h u Nhà n c sang s h u t nhân s nâng cao hi u qu s n xu t kinh doanh c a doanh nghi p D i đây là m t s k t qu nghiên c u đáng chú ý v v n đ này

B ng ph ng pháp h i quy s d ng s h u Nhà n c là m t trong nhi u bi n đ c

l p, bao g m s h u c a ngân hàng, các công ty phi tài chính, gia đình, nhà đ u t n c ngoài, nhà đ u t có t ch c, Thomsen và Pedersen (2000) thu đ c k t qu nghiên c u cho th tr ng châu Âu Theo đó, tác đ ng c a s h u Nhà n c đ i v i hi u qu tài chính là khá tiêu c c C s d li u c a nghiên c u này là d li u chu i th i gian 6 n m (1990 - 1995) v i 2.610 quan sát (doanh nghi p l n nh t) 12 n c châu Âu

i v i các n c đang phát tri n, nh ng k t qu nghiên c u t ng t c ng đ c công b : s h u c a Nhà n c làm gi m hi u qu tài chính doanh nghi p Ongore (2011)

s d ng cách ti p c n k t h p c y u t c u trúc s h u và t l t p trung s h u trong nghiên c u c a mình đ i v i 42 công ty niêm y t Kenya và đã xác nh n r ng s h u

c a chính ph trong các doanh nghi p niêm y t n c này tác đ ng trái chi u đ n hi u qu

l i nhu n doanh nghi p

Trái l i, m t s nghiên c u cho th y tác đ ng tích c c c a ph n v n Nhà n c đ i

v i hi u qu tài chính doanh nghi p Tian và Estrin (2008) đã ti n hành m t nghiên c u

v i c s d li u là h n 9.000 quan sát trong 10 n m (1994 - 2000) trên TTCK Trung

Qu c Các tác gi rút ra đ c k t qu là s h u c a Nhà n c không làm gi m hi u qu công ty mà có tác đ ng cùng chi u n u t l s h u Nhà n c đ t t 25% tr lên trong doanh nghi p C th , m i quan h gi a hi u qu tài chính doanh nghi p và s h u Nhà

n c có d ng ch U: giá tr công ty gi m khi t l s h u Nhà n c t ng lên, nh ng s

b t đ u t ng t ng ng nói trên K t qu tìm đ c c a Tian và Estrin (2008) g i ý r ng trong đi u ki n m t n c chuy n đ i nh Trung Qu c, ph n v n Nhà n c n u đ t m t

m c đ đ l n nh t đ nh hoàn toàn có th đóng góp vào vi c t ng giá tr công ty

Cu i cùng, có nghiên c u cho th y ph n v n Nhà n c không có tác đ ng rõ r t

đ i v i hi u qu doanh nghi p c theo chi u h ng tích c c và tiêu c c Kole và Mulherin (1997) đã th c hi n m t nghiên c u đ i v i 17 công ty M , trong đó Chính ph

M n m gi t 35 - 100% c ph n trong vòng t 1 - 23 n m trong và sau chi n tranh th

gi i th II K t qu cho th y, không có s khác bi t l n gi a các công ty có v n s h u

c a chính ph và các công ty t nhân Các tác gi th a nh n r ng k t lu n này hoàn toàn trái ng c v i ph n l n nh ng nghiên c u đ i v i các n c phát tri n cho r ng s h u chính ph là không hi u qu ; tuy nhiên nguyên nhân chính đ c ch ra là do Chính ph

M đã ít can thi p vào các quy t đ nh đ u t c a nhóm các doanh nghi p này, có s đánh giá, đ nh giá khách quan, có các công c giám sát ban giám đ c doanh nghi p và có m t môi tr ng kinh doanh c nh tranh bình đ ng

Nhìn chung, k t lu n ph bi n c a các nghiên c u th c ti n trên th gi i là ph n

v n Nhà n c không đem l i hi u qu tài chính cho doanh nghi p Tuy nhiên, nh ng k t

qu trái ng c nhau trong m t s nghiên c u nêu trên ch ng t r ng s h u Nhà n c

hoàn toàn có th đóng góp tích c c vào vi c nâng cao l i nhu n và t ng tr ng cho doanh nghi p và đi u đó ph thu c vào nh ng đi u ki n c th nh t đ nh

2.3.5.6 Hi u ng lây nhi m tài chính

Allen và Gale (2000) cho r ng: t nh ng cú s c nh , ban đ u ch nh h ng đ n

m t vài đ nh ch ho c m t vùng riêng bi t c a n n kinh t , sau đó lan đ n ph n còn l i

c a khu v c tài chính r i lan truy n c n n kinh t m t khía c nh h p h n, Lhost (2004) cho r ng hi u ng lây nhi m tài chính là hi n t ng giá th tr ng này thay đ i

b i nguyên nhân t cú s c m t th tr ng khác

T n m 2008, t t c các th tr ng trên th gi i đ u b tác đ ng m c đ khác nhau t c n b nh lây nhi m tài chính do cu c kh ng ho ng tín d ng d i chu n M gây nên C th là các đ nh ch tài chính c a M s p đ thì các đ i tác c a chúng trên toàn c u c ng b đe d a Cu i cùng s lây nhi m kinh t thông qua th ng m i và đ u t

đã d n đ n s s t gi m m nh t ng tr ng kinh t Nó lây nhi m toàn c u vì h th ng tài chính là toàn c u Nh ng Vi t Nam còn b tác đ ng m nh h n còn do nh h ng c a vi c

th t ch t ti n t ch ng l m phát L m phát cao h n c ng đã nh h ng tiêu c c đ n l i nhu n doanh nghi p vì giá thành s n xu t cao h n Và vì chính sách th t ch t ti n t

ch ng l m phát làm gi m t c đ t ng tr ng kinh t Các nhà đ u t s cân nh c đi u này khi xây d ng chi n l c đ u t H n n a, th tr ng b t đ ng s n đóng b ng do thi u

v n, tiêu th ch m đã làm nhu c u xây d ng suy gi m đáng k

Ngoài nh ng bi n ki m soát hi n di n xuyên su t trong t t c các mô hình thì hi u

ng lây nhi m tài chính v i vai trò là bi n gi ch báo c ng c n đ c đ a vào mô hình đ

gi i thích, làm rõ r ng hi u ng lây nhi m tài chính có làm thay đ i m i quan h gi a

qu n tr v n l u đ ng v i hi u qu tài chính hay không Bi n ch báo v ch c n ng thì

c ng gi ng nh vai trò c a bi n ki m soát

2.4 Các công trình nghiên c u tr c đây có liên quan

Trong các mô hình nghiên c u tr c, kh n ng sinh l i s ch u tác đ ng c a nhóm

bi n gi i thích đ i di n cho qu n tr v n l u đ ng Nh ng nhóm bi n này bao g m th i gian thu ti n, th i gian t n kho, th i gian tr ti n, chu k luân chuy n ti n, chúng đ i di n khá t t cho hi u qu qu n tr v n l u đ ng Và nhóm bi n này v n ch là nh ng y u t bên trong n i b doanh nghi p

Ngoài nhóm bi n gi i thích cho m i quan h thì các nghiên c u tr c đã đ a vào

m t nhóm bi n ki m soát Vai trò c a bi n ki m soát c ng khá quan tr ng b i chúng

c ng tác đ ng vào bi n ph thu c nh bi n đ c l p nh ng s tác đ ng đó không ph i là

đi u mà ta quan tâm Vi c đ a vào nhi u hay ít các bi n ki m soát là tùy theo quan đi m

c a t ng tác gi , tùy lý thuy t đ c p đ n ôi khi đ a vào nhi u s làm cho mô hình t t

h n Nh ng c ng có lúc lo i b chúng ra kh i mô hình l i làm cho mô hình hoàn thi n

h n Nhóm bi n ki m soát s bao g m các t s tài chính nh t tr ng tài s n ng n h n trong t ng tài s n, t s kh n ng thanh toán hi n th i, quy mô doanh nghi p, đòn b y tài chính Nh ng bi n ki m soát này v n thu c đ c đi m các y u t bên trong doanh nghi p

và doanh nghi p hoàn toàn có th tác đ ng vào chúng đ gia t ng kh n ng sinh l i

Ngoài nh ng bi n ki m soát hi n di n xuyên su t trong t t c các mô hình thì Sen,

M và Oruc, E (2009) c ng đ a thêm kh ng ho ng kinh t nh m t bi n gi ch báo (Indicator) vào mô hình

Lazaridis và Tryfonidis (2006) đã nghiên c u tác đ ng c a qu n tr v n l u đ ng

đ n kh n ng sinh l i doanh nghi p, tác gi s d ng s li u c a 131 doanh nghi p niêm

y t trên sàn ch ng khoán Athens v i 524 m u quan sát giai đo n 2001-2004, kh n ng sinh l i đ c đo l ng b ng l i nhu n g p t ho t đ ng K t qu nghiên c u cho th y chu k luân chuy n ti n và th i gian thu ti n tác đ ng trái chi u lên kh n ng sinh l i doanh nghi p Kho ng th i gian t khi bán s n ph m đ n khi thu ti n càng ng n thì kh

n ng sinh l i càng nhi u Theo nghiên c u này, doanh nghi p ít l i nhu n s gi m kho n

ph i thu đ t i thi u hóa kho ng cách chu k luân chuy n ti n K t qu c ng cho th y

th i gian t n kho tác đ ng trái chi u lên kh n ng sinh l i nh ng không có ý ngh a m c

10% M i quan h đ ng bi n gi a kh n ng sinh l i v i th i gian tr ti n và quy mô doanh nghi p, ngha là nh ng doanh nghi p có th i gian thanh toán cho nhà cung ng dài

h n và quy mô doanh nghi p l n thì l i nhu n nhi u h n Mô hình nghiên c u nh sau:

Garcial-Teruel và Matinez-Solano (2007) nghiên c u nh h ng qu n tr v n l u

đ ng đ n kh n ng sinh l i doanh nghi p v a và nh Tây Ban Nha, thu th p d li u

b ng c a 8.872 doanh nghi p trong giai đo n 1996-2002 Tác gi s d ng ROA đ đo

l ng kh n ng sinh l i K t qu cho th y gi m th i gian thu ti n, th i gian t n kho c ng

nh chu k luân chuy n ti n s có tác đ ng tích c c đ n kh n ng sinh l i doanh nghi p,

m i quan h ngh ch bi n gi a th i gian tr ti n và kh n ng sinh l i không có ý ngh a đáng k

Nobanee và AlHajjar (2009) đã nghiên c u nh h ng qu n tr v n l u đ ng đ n

kh n ng sinh l i doanh nghi p, s d ng s li u c a 2.123 doanh nghi p niêm y t trên sàn ch ng khoán Tokyo giai đo n 1990-2004, s d ng t l hoàn v n đ u t (ROI) đ đo

l ng kh n ng sinh l i K t qu ch ra r ng th i gian thu ti n, th i gian t n kho, chu k luân chuy n ti n tác đ ng trái chi u đ n kh n ng sinh l i trong khi th i gian tr ti n nh tác đ ng cùng chi u đ n kh n ng sinh l i

Dong và Su (2010) c ng đã nghiên c u v m i quan h gi a qu n tr v n l u đ ng

và kh n ng sinh l i doanh nghi p, tác gi nghiên c u trên 130 công ty phi tài chính tr ngành d ch v , cho thuê niêm y t trên TTCK Vi t Nam giai đo n 2006-2008 trong t ng

s 390 m u quan sát, tác gi c ng s d ng ph ng pháp đ nh l ng, phân tích t ng quan và phân tích h i quy đa bi n v i kh n ng sinh l i đ c đo l ng b ng l i nhu n

g p t ho t đ ng, bi n ki m soát là quy mô doanh nghi p, t l n , t su t đ u t tài chính dài h n K t qu ch ra r ng chu k luân chuy n ti n tác đ ng trái chi u lên kh

n ng sinh l i doanh nghi p ngh a là khi chu k luân chuy n ti n gia t ng s làm l i nhu n doanh nghi p gi m Vì v y, các nhà qu n tr có th t o ra giá tr tích c c cho c đông

b ng vi c gi m chu k luân chuy n ti n m c đ thích h p Tác gi c ng ch ra r ng có

m i quan h ngh ch bi n gi a s ngày thu ti n, s ngày t n kho và kh n ng sinh l i Vì

v y, nhà qu n tr có th gia t ng l i nhu n b ng cách gi m s ngày thu ti n và s ngày

t n kho Bên c nh đó, s ngày tr ti n tác đ ng cùng chi u lên kh n ng sinh l i doanh nghi p ngha là kh n ng sinh l i doanh nghi p càng cao khi s ngày tr ti n càng dài

Tóm l i, ch ng này đã trình bày c s lý thuy t v tác đ ng c a qu n tr v n l u

đ ng đ n kh n ng sinh l i doanh nghi p và các công trình nghiên c u tr c đây có liên quan tài s xây d ng khung ti p c n nghiên c u khi b c sang ch ng 3

CH NG 3: PH NG PHÁP NGHIÊN C U

D a vào lý thuy t và các nghiên c u th c nghi m tr c đ c trình bày trong

ch ng 2, ch ng 3 s mô t mô hình nghiên c u đ c s d ng trong lu n v n và các gi thi t nghiên c u ng th i c ng mô t ph ng pháp thu th p d li u và tính toán các

bi n s nghiên c u

3.1 Ph ng pháp nghiên c u

Trong kinh t l ng v i d li u b ng, các nghiên c u tr c th ng dùng mô hình

ph bi n nh t là Pool và FEM Sau khi c l ng đ c mô hình h i quy, nghiên c u s đánh giá v s phù h p c a mô hình này Hoàng Ng c Nh m (2012) đ a ra m t s tiêu chí đ đánh giá nh sau:

- Tr c tiên, c n xem xét d u c a các h s c l ng đ c có phù h p v i lý thuy t và m t s nghiên c u tr c hay không

- Ti p theo, ch n các bi n v a th a đi u ki n v d u tác đ ng v a có ý ngh a

th ng kê

Bên c nh đó, ti p t c th c hi n m t s ki m đ nh c b n đ xem trong mô hình l a

ch n có vi ph m các gi thi t h i quy hay không, đ ng th i ti n hành m t s ki m đ nh

nh ph ng sai thay đ i, t t ng quan

- i v i hi n t ng ph ng sai thay đ i thì ti n hành ki m đ nh White đ xem xét t ng quát v s đ ng nh t c a ph ng sai Quá trình ki m đ nh theo Gujarati (2004)

h ng d n nh sau: đ u tiên, h i quy mô hình g c đ thu đ c ph n d i; ti p đ n c

l ng mô hình h i quy v i bi n ph thu c là ph n d v a thu đ c v i các bi n đ c l p

V i gi thi t H0 cho r ng không có hi n t ng ph ng sai thay đ i trong mô hình N u giá tr p (Prob(F-Statistic)) <5% thì v i m c ý ngha 5% gi thi t H0 b bác b , có ngha trong mô hình có hi n t ng ph ng sai thay đ i và ng c l i N u hi n t ng này x y ra

s ti n hành kh c ph c

- Ti p đ n, đ ki m tra hi n t ng t t ng quan, d a vào giá tr th ng kê Watson có trong b ng k t qu h i quy và tham kh o kinh nghi m ki m đ nh đ c trình bày trong tài li u c a Hoàng Ng c Nh m (2012) nh sau:

Durbin- N u 1<d<3 thì k t lu n mô hình không có t t ng quan

 N u 0<d<1 thì k t lu n mô hình có t t ng quan d ng

 N u 3<d<4 thì k t lu n mô hình có t t ng quan âm

Tuy nhiên, Arellano và Bond (1991), còn nh n m nh đ n hi n t ng n i sinh thông qua vi c đ c p nh ng v n đ kinh t l ng có th x y ra t ph ng trình h i quy

áp d ng các ph ng pháp trên ó là:

 Các bi n gi i thích chính có th b n i sinh Nguyên nhân có th do chúng tác

đ ng đ n bi n ph thu c, nh ng đ ng th i l i b bi n ph thu c tác đ ng ng c tr l i

Nh ng mô hình h i quy này có th b t ng quan v i sai s

 Nh ng đ c tính c a doanh nghi p không thay đ i theo th i gian (tác đ ng c đ nh- FEM), nh v m t đ a lý và nhân kh u h c, có th t ng quan v i nh ng bi n gi i thích

Mô hình tác đ ng c đ nh FEM có ch a sai s , bao g m tác đ ng c a nh ng bi n ch a

đ c đ a vào mô hình và sai s c a quan sát

 S hi n di n c a bi n ph thu c tr gây nên hi n t ng t t ng quan

 D li u d ng b ng có ít th i đo n nh ng s đ i t ng quan sát l i nhi u h n

B ng vi c c l ng mô hình theo ph ng pháp GMM c a Arellano và Bond (1991) s gi i quy t đ c các v n đ trên Do đó, đây s là ph ng pháp c l ng chính

c a nghiên c u

Theo Arellano và Bond (1991), vi c c l ng theo ph ng pháp GMM có nh ng

u đi m n i tr i sau:

 c l ng c a GMM luôn là c l ng v ng

 Khi dùng các ph ng pháp khác đ kh c ph c t t ng quan ho c ph ng sai thay

đ i, c n bi t d ng c a t t ng quan ho c ph ng sai thay đ i, trong khi GMM l i không

 1, 2… 7 là các h s h i quy, 0 là tung đ g c c a ph ng trình, it là ph n d (nh ng y u t ch a gi i thích)

 ROE là t su t sinh l i trên v n ch s h u; các bi n gi i thích chính thu c v

qu n tr v n l u đ ng: ACP là s ngày thu ti n, AIP là s ngày t n kho, APP là s ngày

tr ti n, CCC là chu k luân chuy n ti n; nhóm bi n ki m soát bao g m: CR là ch s thanh toán t m th i, CTR là t tr ng tài s n ng n h n trong t ng tài s n, SIZE là quy mô doanh nghi p, FL là đòn b y tài chính, SP là t l s h u nhà n c; bi n gi là FC (hi u

ng lây nhi m tài chính)

Ngoài ra, lu n v n c ng tìm hi u li u r ng có đi m t i u c a vi c qu n tr v n l u

đ ng hay không Ngh a là tác đ ng c a qu n tr v n l u đ ng lên kh n ng sinh l i thay

đ i t ngh ch bi n sang đ ng bi n hay ng c l i t i m t đi m nào đó C th h n, khi các thành ph n c a qu n tr v n l u đ ng t ng, kh n ng sinh l i gi m ho c t ng đ n m t

ng ng nào đó Nh ng n u nó v t qua đi m t i h n (đi m u n), m i quan h s đ o chi u Do đó đ ki m đ nh gi thi t cho r ng t n t i m i quan h phi tuy t tính gi a các thành ph n chính c a vi c qu n tr v n l u đ ng v i kh n ng sinh l i công ty, bi n ACP2, AIP2, APP2, CCC2 s l n l t đ c đ a vào các mô hình trên

Nh đã đ c trình bày tr c đây, h i quy OLS không ph i là k thu t t t nh t do

nh ng khuy t đi m c a nó Tuy nhiên, theo Menard (2002), vi c ki m đ nh m i quan h phi tuy n tính gi a bi n đ c l p và bi n ph thu c có th đ c th c hi n b ng cách s

d ng h i quy OLS, còn các khuy t t t c a mô hình có th đ c b qua

B ng 3.1 Cách xác đ nh các bi n

Su t sinh l i trên v n ch s h u ROE

Ký hi u: ACP: th i gian thu ti n, AIP: th i gian t n kho, APP: th i gian tr ti n, CCC: chu k luân chuy n

ti n, KNSL: Kh n ng sinh l i, -: tác đ ng trái chi u, +: tác đ ng cùng chi u

D a trên c s lý thuy t và các nghiên c u tr c v m i quan h gi a qu n tr v n

l u đ ng và kh n ng sinh l i doanh nghi p, đ tài đ a ra các gi thi t:

H 1 : Th i gian thu ti n tác đ ng trái chi u đ n ROE

Gi thuy t này cho r ng th i gian thu ti n càng ng n thì kh n ng sinh l i càng nhi u Th t v y, h u h t các nghiên c u đ u cho k t qu nh v y Garcia-Teruel và Matinez-Solano (2007) khi nghiên c u nh h ng c a qu n tr v n l u đ ng đ n kh

n ng sinh l i doanh nghi p v a và nh Tây Ban Nha cho bi t gi m th i gian thu ti n s

có tác đ ng tích c c đ n kh n ng sinh l i

H 2 : Th i gian t n kho tác đ ng trái chi u đ n ROE

Gi thuy t này cho r ng th i gian t n kho càng ng n thí kh n ng sinh l i càng nhi u, lý do là doanh nghi p ít b chi m gi v n ho t đ ng Nghiên c u c a Lazaridis và Tryfonidis (2006), Nobanee và AlHajjar (2009) c ng cho k t qu nh v y, n u đ u t quá

nhi u v n vào hàng t n kho trong th i gian doanh thu th p thì kh n ng sinh l i s b nh

h ng

H 3 : Th i gian tr ti n tác đ ng cùng chi u đ n ROE

Gi thuy t này cho r ng n u doanh nghi p kéo dài th i gian tr ti n cho nhà cung

c p thì kh n ng sinh l i s t ng Vi c chi m d ng v n c a các doanh nghi p khác nh

m t ngu n tài tr cho v n l u đ ng và có th đ c dùng đ gia t ng kh n ng sinh l i

a s các nghiên c u tr c đ u ng h gi thi t này nh Nobanee và AlHajjar (2009), Dong và Su (2010) Trong khi đó, Chatterjee (2010) l i cho k t qu trái ng c, Garcia-Teruel và Matinez-Solano (2007) tìm th y th i gian tr ti n và kh n ng sinh l i có m i quan h ngh ch bi n nh ng không có ý ngh a đáng k

H 4 : Chu k luân chuy n ti n tác đ ng trái chi u đ n ROE

Chu k luân chuy n ti n càng ng n, l u chuy n ti n thu n t ho t đ ng s n xu t kinh doanh càng cao, vì v y kh n ng sinh l i càng cao H u h t các nghiên c u đ c

th c hi n trong kho ng th i gian khác nhau, t i nh ng qu c gia khác nhau đ u cho k t

qu nh v y C th , th i gian tài s n ng n h n t n t i d i d ng hàng t n kho, kho n

ph i thu càng lâu thì kh n ng sinh l i càng th p Ng c l i, ngu n v n ng n h n đ c duy trì d ng kho n ph i tr thì kh n ng sinh l i càng cao

H 5 : T s thanh toán hi n th i tác đ ng cùng chi u đ n ROE

Raheman và Nasr (2007) và Afeef (2011) đã k t lu n m i quan h đ ng bi n gi a

t s thanh toán hi n th i và kh n ng sinh l i

H 6 : T tr ng tài s n ng n h n trong t ng tài s n tác đ ng cùng chi u đ n ROE

Tài s n ng n h n (c th là hàng t n kho) th p có th là bi u hi n c a vi c gián

đo n s n xu t S n ph m b nh h ng b i v n đ u t vào tài s n ng n h n, n u tài s n

ng n h n quá th p, l i nhu n s th p

H 7 : Quy mô doanh nghi p tác đ ng cùng chi u đ n ROE

Doanh nghi p l n có th nh n đ c chi t kh u t các nhà cung c p hàng t n kho

vì h có th có đ kh n ng đ mua s l ng l n h n doanh nghi p nh Ngoài ra các doanh nghi p quy mô l n có th thành công h n trong vi c th ng l ng th i gian tr n dài h n c ng nh thu các kho n ph i thu t khách hàng hi u qu h n so v i doanh nghi p

nh Raheman và Nasr (2007) đã nghiên c u và đ a ra k t lu n r ng quy mô doanh nghi p tác đ ng cùng chi u v i kh n ng sinh l i

H 8 : òn b y tài chính tác đ ng cùng chi u đ n ROE

Khi thu nh p t l i nhu n c a m t đ ng tài s n (ngu n v n) không đ i, đòn b y tài chính càng cao, thì l i nhu n ròng c a m t đ ng v n ch s h u càng l n Vì v y, đòn

b y tài chính đ c dùng đ khu ch đ i thu nh p c a m t đ ng v n ch s h u

H 9 : T l s h u nhà n c tác đ ng trái chi u đ n ROE

Có nhi u nghiên c u cho r ng s h u Nhà n c là không hi u qu , có tính quan liêu và tiêu t n m t l ng v n l n nh Janet (2009) và Ongore (2011) M c dù có nghiên

c u khác ch ra r ng s h u c a Nhà n c trong các CTCP có th giúp nâng cao hi u qu tài chính doanh nghi p nh Tian và Estrin (2008), song quan đi m chi ph i trong nghiên

c u là các doanh nghi p t nhân ho t đ ng t t h n DNNN, và quá trình chuy n đ i t s

h u Nhà n c sang s h u t nhân s nâng cao hi u qu s n xu t kinh doanh c a doanh nghi p

H 10 : Tác đ ng c a th i gian thu ti n đ n ROE là phi tuy n

Th i gian thu ti n tác đ ng trái chi u đ n kh n ng sinh l i doanh nghi p, tuy nhiên th i gian thu ti n gi m xu ng quá m c s làm gi m kh n ng sinh l i

H 11 : Tác đ ng c a th i gian t n kho đ n ROE là phi tuy n

Th i gian t n kho tác đ ng trái chi u đ n kh n ng sinh l i doanh nghi p, tuy nhiên th i gian t n kho gi m xu ng quá m c s làm gi m kh n ng sinh l i