CÁC MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY

CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN LÝ LUẬN

2.4. CÁC MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY

Nội dung nghiên cứu:Cơ cấu vốn là một công cụ tài chính giúp xác định "làm thế nào để các doanh nghiệp lựa chọn cơ cấu vốn? Cơ cấu vốn các doanh nghiệp là các thành phần hoặc cấu trúc các khoản nợ của mình.

Trong nghiên cứu của Nirajini và Priya đã phân tích cấu trúc vốn và hiệu quả tài chính trong thời gian 2006-2010 (05 năm) của các doanh nghiệp thương mại ở Sri Lanka.

Mô hình nghiên cứu: Trong nghiên cứu này tác giả đã lựa chọn các doanh nghiệp trong lĩnh vực kinh doanh được niêm yết tại sàn giao dịch chứng khoán Colombo. Lĩnh vực kinh doanh này có 11 doanh nghiệp, dữ liệu thu thập từ các doanh nghiệp niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Colombo và báo cáo hàng năm của các doanh nghiệp.

Để đo lường về hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp tác giả sử dụng các biến đại diện như lợi nhuận gộp biên (GPM), lợi nhuận ròng (NPM), lợi nhuận trên vốn kinh doanh (ROCE), lợi nhuận trên tài sản (ROA) và lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE) là biến phụ thuộc và sử dụng biến cơ cấu vốn như nợ trên vốn chủ sở hữu (DEBTEQUITY RATIO), nợ trên tổng tài sản (DEBT ASSET RATIO), nợ dài hạn trên tổng nợ (LONGTERM DEBT RATIO) là biến độc lập để đánh giá tác động của cơ cấu vốn đối với hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp thông qua phương pháp phân tích hồi quy.

6Nirajini and Priya, (2013), Impact of Capital Structure on Financial Performance of the Listed Trading Companies in Sri Lanka

Nợ trên vốn CSH

Nợ trên tổng tài sản

Nợ dài hạn trên tổng tài

sản

Cấu trúc tài chính

Hiệu quả tài chính

GPM

NPM

ROA

ROE

ROC

26

Hình 2.3. Mô hình nghiên cứu của Nirajini và Priya

Kết quả nghiên cứu: nghiên cứu cho thấy tỷ lệ tài sản nợ, vốn chủ sở hữu nợ và nợ dài hạn tương quan với lợi nhuận gộp biên (GPM), lợi nhuận ròng (NPM), lợi nhuận trên vốn kinh doanh (ROCE), lợi nhuận trên tài sản (ROA) và Vốn chủ sở hữu (ROE) ở mức độ đáng kể là 0,05 và 0,1.

Tác giả tìm ra cómối quan hệ tích cực giữa cơ cấu vốn và hiệu quả tài chính và cơ cấu vốn có tác động đáng kể đến hiệu quả tài chính của doanh nghiệp.Vì vậy, mỗi doanh nghiệp nên thực hiện tốt quyết định cơ cấu vốn để có được lợi nhuận và thực hiện thành công việc kinh doanh.

2.2.2. Nghiên cứu của Zeitun và Tian7

Nội dung nghiên cứu: Zeitun và Tian (2007) điều tra tác động của cấu trúc vốn lên hiệu quả hoạt động doanh nghiệp với mẫu là 167 doanh nghiệp tại Jordan. Dữ liệu được sử dụng dưới dạng bảng của 167 doanh nghiệp trong giai đoạn 1989 đến 2003.

Mô hình nghiên cứu: Trong bài nghiên cứu này, thành quả doanh nghiệp được đo lường dưới hai góc độ: đo lường về mặt kế toán và đo lường về mặt thị trường.

Phương pháp đo lường về mặt kế toán bao gồm: lợi nhuận trên tổng tài sản (ROA), lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE), lợi nhuận trước thuế và lãi vay cộng với khấu hao trên tổng tài sản (PROF).

Phương pháp đo lường hiệu quả hoạt động doanh nghiệp về mặt thị trường bao gồm:

giá trị của vốn chủ sở hữu chia cho giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu (MBVR), giá của mỗi cổ phiếu trên thu nhập của mỗi cổ phiếu (P/E), giá thị trường của vốn chủ sở hữu và giá trị sổ sách của nợ phải trả trên cho giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu (MBVE).

Về đòn bẩy tài chính sử dụng trong bài nghiên cứu, tác giả chọn năm tiêu chí đo lường đó là: tổng nợ trên tổng tài sản (TDTA), tổng nợ trên tổng vốn chủ sở hữu (TDTE), nợ dài hạn trên tổng tài sản (LTDTA), nợ ngắn hạn trên tổng tài sản (STDTA) và tổng nợ trên tổng nguồn vốn (TDTC).

Tác giả sử dụng mô hình tác động ngẫu nhiên (REM) để tìm mối quan hệ giữa biến phụ thuộc là thành quả doanh nghiệp và các biến độc lập bao gồm cấu trúc vốn, cơ hội

7Zeitun, R. and Tian, G.G., (2007), "Capital structure and corporate performance: evidence from Jordan"

27

tăng trưởng, quy mô doanh nghiệp, độ lệch chuẩn của dòng tiền cho ba năm gần nhất, tổng thuế chia cho thu nhập trước thuế và lãi suất, tài sản cố định trên tổng tài sản, biến giả cho ngành công nghiệp và biến giả cho từng năm.

Mô hình 1:

yit = β0 – β1Leverageit + β2Growthit + β3Sizeit + β4STDVCFit + β5TAXit + β6Tangibilityit + ài + uit

Mô hình 2:

yit = β0 – β1Leverageit + β2Growthit + β3Sizeit + β4STDVCFit + β5TAXit + β6Tangibilityit + PoliticalCrisisit + INDUSTit + ài + uit

Kết quả nghiên cứu: bài nghiên cứu phát hiện ra một điều thú vị là tổng nợ trên tổng tài sản (STDTA) có tác động tích cực và đáng kể lên hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp theo phương pháp đo lường về mặt thị trường bằng chỉ số Tobin’Q.

Mẫu nghiên cứu cho thấy các doanh nghiệp có STDTA cao thì thường rơi vào các doanh nghiệp đang tăng trưởng cao và có hiệu quả hoạt động cao. Hiệu quả hoạt động cao đi cùng với tỷ lệ thuế cao. Qui mô doanh nghiệp có tác động tích cực lên hiệu quả hoạt độngdoanh nghiệp và các doanh nghiệp lớn thì có chi phí phá sản nhỏ. Tác giả cũng chứng minh được các doanh nghiệp ở Jordan thì cũng chịu ảnh hưởng của chính sách vĩ mô và yếu tố khu vực.

2.2.3. Nghiên cứu của Margaritis và Psillaki8

Nội dung nghiên cứu: nghiên cứu này điều tra mối quan hệ giữa hiệu quả doanh nghiệp và cơ cấu vốn của 12,240 doanh nghiệp ở New Zealand vào năm 2004. Tác giả xem xét cả tác động của đòn bẩy trên hoạt động doanh nghiệp cũng như các mối quan hệ nhân quả ngược lại.

Mô hình nghiên cứu:Tác giả sử dụng hai phương trình để kiểm tra giả thuyết chi phí đại diện và các giả thuyết quan hệ nhân quả và ngược lại.

Mô hình 1 (Mô hình chi phí đại diện)

Di= a0+a1Li +a2L2i +a3Z1i+ui

8Margaritis, D. and Psillaki, M., (2007), "Capital Structure and Firm Efficiency"

(1)

(2)

28

Trong đó D là thước đo hiệu quả doanh nghiệp, L là tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài sản, Z1 là một vector của các biến kiểm soát, và u là một sai số.

Mô hình 2 (Mô hình cấu trúc vốn) Li = β0+ β1Di+ β2Z2i+ vi

Trong đó Z2 là một vector của các yếu tố khác hiệu quả hơn có tương quan với đòn bẩy và là một sai số.

Kết quả nghiên cứu: Tác giả tìm thấy các bằng chứng về những dự đoán lý thuyết của Jensen và Meckling (1976) về mô hình chi phí đại diện. Tác giả cho thấy rằng tác động của đòn bẩy đến hiệu quả hoạt động là tích cực ở mức thấp và mức trung bình và tiêu cực ở các tỷ lệ đòn bẩy cao.

Ảnh hưởng của tài sản hữu hình và lợi nhuận lên đòn bẩy là tích cực. Quy mô có ảnh hưởng tiêu cực đến đòn bẩy ở nửa dưới của phân phối đòn bẩy và tác động tích cực ở nửa trên của phân phối. Hiệu quả của tài sản vô hình và tài sản khác được ước tính là tiêu cực.

2.2.4. Nghiên cứu của Ong Tze San9

Nội dung nghiên cứu: Bài viết này nghiên cứu mối quan hệ của cơ cấu vốn và hoạt động doanh nghiệp của công ty trong lĩnh vực xây dựng trước và trong khi cuộc khủng hoảng. Các biến độc lập khác nhau được sử dụng để kiểm tra các biến độc lập có liên quan trong việc mô tả kết quả các mối quan hệ.

Các biến độc lập: tổng nợ trên tổng vốn sử dụng (DC), tổng nợ trên tổng tài sản (DA), tổng nợ trên giá vốn thị trường (DEMV), tổng nợ trên vốn chủ sở hữu (DCE), nợ dài hạn trên vốn chủ sở hữu (LDCE).

Các biến phụ thuộc: tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu (ROE), tỷ suất sinh lời trên tổng tài sản (ROA), tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần (EPS), hệ số lợi nhuận hoạt động (OM), lợi nhuận biên (NM), tỷ suất sinh lợi trên vốn sử dụng (ROC)

Kết quả nghiên cứu: đối với công ty xây dựng có quy mô lớn thì ROC và EPS có mối quan hệ quan trọng với cơ cấu vốn. ROC và DEMV là những biến tương quan nhất và miêu tả mối quan hệ mạnh nhất trong số tất cả các biến kiểm tra.

9Ong, S.,(2011), "Capital Structure and Corporate Performance of Malaysian Construction Sector"

29

Về cơ bản, DEMV, LDC và DC có tác động trực tiếp đến hiệu quả kinh doanh của các công ty có quy mô lớn và các biến độc lập khác không ảnh hưởng đến các biến. Với các công ty xây dựng trung bình, chỉ OM có mối quan hệ quan trọng với cơ cấu vốn.

Biến LDCE có tác động trực tiếp đến hiệu quả kinh doanh của các công ty có quy mô trung bình. Tuy nhiên, các biến độc lập khác không ảnh hưởng đến biến phụ thuộc.

Bên cạnh đó, chỉ EPS cho các công ty xây dựng nhỏ có mối quan hệ quan trọng với cơ cấu vốn. Về cơ bản, DC có tác động trực tiếp đến hiệu suất của công ty của các công ty nhỏ và các biến độc lập khác không ảnh hưởng đến biến phụ thuộc.

2.2.5. Nghiên cứu của Joshua Abor10

Mục tiêu nghiên cứu: Bài viết này tìm cách để điều tra mối quan hệ giữa cơ cấu vốn và lợi nhuận của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Ghana (GSE) trong khoảng thời gian 5 năm (1998-2002).

Phương pháp nghiên cứu: phân tích hồi quy được sử dụng nhằm phát hiện ra mối quan hệ giữa lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE) với cơ cấu vốn.

Mô hình nghiên cứu:

ROEi,t= β0+β1SDAi;t + β2SIZEi;t + β3SGi;t + ởi,t

ROEi,t= β0+β1LDAi;t + β2SIZEi;t +β3SGi;t + ởi,t

ROEi,t= β0+β1DAi;t + β2SIZEi;t +β3SGi;t + ởi,t

Trong đó : biến phụ thuộc là tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu (ROE), biến độc lập là nợ ngắn hạn trên tổng tài sản (SDA), nợ dài hạn trên tổng tài sản (LDA), tổng nợ trờn tổng tài sản (DA), quy mụ doanh nghiệp (SIZE), tăng trưởng doanh nghiệp (SG); ở là sai số.

Kết quả nghiên cứu: cho thấy một mối quan hệ tích cực đáng kể giữa tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản và ROE. Tuy nhiên, một mối quan hệ tiêu cực giữa tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản và ROE đã được tìm thấy.

10Abor, 2005, The effect of capital structure on profitibility: an empirical analysis of listed firm on Ghana.

30

Liên quan đến các mối quan hệ giữa tổng nợ và hiệu quả kinh doanh kết quả cho thấy một mối liên hệ đáng kể giữa tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài sản và lợi nhuận trênvốn chủ sở hữu.

Nghiên cứu cho thấy rằng các công ty có lợi nhuận phụ thuộc nhiều hơn vào nợ như lựa chọn tài chính chính của họ.Trong trường hợp Ghana, một tỷ lệ cao (85%) của các khoản nợ được thể hiện trong nợ ngắn hạn.

2.2.6. Nghiên cứu của Trần Hùng Sơn và Trần Viết Hoàng11

Nội dung nghiên cứu: hiệu quả hoạt động có thể bị tác động bởi cơ cấu vốn và bởi cấu trúc thời gian đáo hạn của nợ. Thời gian đáo hạn của nợ tác động đến lựa chọn đầu tư của doanh nghiệp. Thuế suất cũng tác động đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.

Do vậy xem xét tác động của cơ cấu vốn đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp sẽ cho chúng ta chứng cứ rõ ràng nhất về hiệu ứng của cơ cấu vốn lên hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp và đây cũng chính là mục tiêu của bài viết này.

Nghiên cứu này sử dụng số liệu của 50 doanh nghiệp phi tài chính đang niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán TP.HCM có giá trị thị trường lớn nhất tính đến thời điểm tháng 9 năm 2008. Tất cả số liệu tài chính của 50 doanh nghiệp này được lấy từ báo cáo tài chính của các doanh nghiệp này từ website của các doanh nghiệp chứng khoán.

Mô hình nghiên cứu: trong bài viết này, tác giả sử dụng biến lợi nhuận là giá trị trung bình của ROA và ROE để đo lường hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Đòn bẩy tài chính được đo lường bằng giá trị sổ sách của tổng nợ trên tổng vốn chủ sở hữu (D/E); nợ dài hạn trên tổng tài sản (LTD); nợ ngắn hạn trên tổng tài sản (STD).

Dựa vào các giả thuyết ở trên, mô hình nghiên cứu được xác định như sau:

Mô hình 1: PROF = f (Leverage; Growth; Size; Tang; State).

Mô hình 2: PROF = f (Leverage; Leverage2; Growth; Size; Tang; State).

Mô hình 3: PROF = f (Leverage; Leverage2; Leverage3; Growth; Size; Tang; State).

Trong đó: Leverage là đòn bẩy tài chính; PROF: lợi nhuận đo lường hiệu quả hoạt động bằng giá trị trung bình của ROA và ROE; Size: quy mô doanh nghiệp; Growth:

11Trần Hùng Sơn và Trần Viết Hoàng, (2008),"Cơ cấu vốn và hiệu quả hoạt động doanh nghiệp của các doanh nghiệp niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Tp.HCM"

31

tăng trưởng; Tang: tài sản cố định trên tổng tài sản; State là biến thể hiện vốn nhà nước trong các doanh nghiệp.

Kết quả nghiên cứu: Bài viết này phân tích mối liên hệ giữa hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp với cơ cấu vốn. Kết quả nghiên cứu cho thấy hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp bị tác động bởi cơ cấu vốn.

(1) Hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp có tương quan dương với cơ cấu vốn.

(2) Hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp có mối liên hệ bậc hai và bậc ba chặt chẽ với cơ cấu vốn của doanh nghiệp khi tỷ lệ nợ dưới 100%. Hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp có tương quan âm với cơ cấu vốn khi tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu lớn hơn 1,812, hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp có tương quan dương với cơ cấu vốn khi tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu nằm trong khoảng 0,9755 và 2,799.

32