Phân tích sự biến động và xây dựng một danh mục đầu tư­ cho các cổ phiếu của cùng một ngành.DOC

Phân tích sự biến động và xây dựng một danh mục đầu tư­ cho các cổ phiếu của cùng một ngành

Lời nói đầu

Sở giao dịch chứng khoán đầu tiên trên thế giới đợc thành lập năm 1531 tại Thành phố Anvers (thuộc nớc Bỉ) Toà nhà của Sở giao dịch Anvers có ghi

dòng chữ rất ấn tợng Phục vụ khách hàng thuộc mọi dân tộc và tiếng nói“

khác nhau” Có thể coi đó là lời tuyên ngôn đầu tiên của sự ra đời và phát triển

của thị trờng chứng khoán trên thế giới với nội dung hàm chứa nh sau: Mọi ngời đều có thể tham gia vào thị trờng chứng khoán với những cách thức toan tính khác nhau và thị trờng chứng khoán hoạt động không chỉ bó hẹp trong phạm vi một quốc gia mà có tính chất quốc tế.

Từ thời điểm lịch sử đó, thị trờng chứng khoán lần lợt đợc thiết lập và phát triển ở các nớc Châu Âu nh: Hà Lan, Anh, Đức, Pháp và mãi đến thế kỷ 19 thị tr-ờng chứng khoán mới ra đời ở nớc Mỹ với sự khai trơng của Sở Giao dịch chứng khoán New York (Sở giao dịch chứng khoán lớn nhất thế giới hiện nay với chỉ số Dow – Jone nổi tiếng) Đến nay, thị trờng chứng khoán đã đợc thiết lập ở hầu hết các nớc có nền kinh tế thị trờng và có thể nói thị trờng chứng khoán gắn liền với sự phát triển của nền kinh tế thị trờng, không có một nớc nào có nền kinh tế phát triển mà không có sự hoạt động của thị trờng chứng khoán Nhận thức đợc vấn đề đó, ngay từ khi chuyển từ nền kinh tế kế hoạch hoá tập trung sang nền kinh tế thị trờng và thực hiện quá trình “Đổi mới” Việt Nam đã bắt đầu nghiên cứu lý luận và kinh nghiệm của các nớc trong việc thiết lập, vận hành và phát triển thị trờng chứng khoán Thị trờng chứng khoán là một bộ phận của thị trờng tài chính ra đời nh một tất yếu khách quan để cơ chế đó đợc thực hiện.

Xây dựng và phát triển thị trờng chứng khoán (TTCK) là mục tiêu đã đợc Đảng và Chính phủ Việt Nam định hớng từ những năm đầu thập kỷ 90 – thế kỷ 20 nhằm huy động một kênh vốn mới cho đầu t và phát triển, tạo ra một bớc phát triển mới cho thị trờng tài chính Việt Nam nói chung và nền kinh tế Việt Nam nói riêng.

Trong thị trờng chứng khoán, các công ty chứng khoán với vai trò rất quan trọng là một định chế tài chính trung gian nhằm thực hiện các nghiệp vụ trên thị

trờng chứng khoán, nơi mà nghiệp vụ chuyên môn cao, đội ngũ nhân viên hành nghề và bộ máy tổ chức phù hợp để thực hiện vai trò trung gian môi giới mua – bán chứng khoán, t vấn đầu t vào thực hiện một số dịch vụ khác cho cả ngời đầu t lẫn tổ chức phát hành, đã - đang và sẽ tích cực thực hiện nhiệm vụ của mình trong thị trờng chứng khoán Nhờ có họ mà chứng khoán đợc lu thông từ nhà phát hành đến nhà đầu t và có tính thanh khoản, qua đó thúc đẩy sự phát triển của nền kinh tế nói chung và của thị trờng chứng khoán nói riêng.

Thị trờng chứng khoán Việt Nam chính thức đi vào hoạt động ngày 20/7/2000 với sự khai trơng của Trung tâm giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh Trớc đó để chuẩn bị cho sự ra đời của thị trờng UBCKNN (SSC) đợc thành lập theo nghị định 75/CP ngày 28/11/1996 của Thủ tớng Chính phủ SSC là cơ quan trực thuộc chính phủ có nhiệm vụ chuẩn bị các điều kiện về pháp lý, hàng hoá, con ngời và cơ sở vật chất cho thị trờng chứng khoán Việt Nam.

Chứng khoán là các tài sản tài chính vì vậy đầu t chứng khoán là một loại hình đầu t tài chính trong hoạt động này, các nhà đầu t mua các chứng khoán theo một danh mục đầu t rất đa dạng, bao gồm cả các công cụ trên thị trờng tiền và các công cụ trên thị trờng vốn Vì vậy tôi đề cập đến hoạt động phân tích và đầu t các loại chứng khoán trên thị trờng vốn cụ thể là các cổ phiếu.

Phân tích chứng khoán là hoạt động quan trọng nhằm hỗ trợ cho việc ra quyết định đầu t Trong hoạt động đầu t chứng khoán có hai phơng pháp phân tích chủ yếu đợc sử dụng là phơng pháp phân tích cơ bản (phân tích tài chính) và phân tích kỹ thuật.

Phân tích cơ bản giúp cho doanh nghiệp có thể lựa chọn đợc kết cấu danh mục đầu t phù hợp.

Phân tích kỹ thuật giúp cho các nhà quản lý có thể lựa chọn đợc thời điểm và chiến lợc mua bán chứng khoán tuỳ theo diễn biến của thị trờng.

Ngoài những việc phân tích chúng ta còn phải chú ý đến những nghiệp vụ quản lý danh mục đầu t.

Nghiệp vụ quản lý đầu t chứng khoán là một trong những nghiệp vụ quan trọng của thị trờng chứng khoán Nghiệp vụ này không chỉ đợc áp dụng ở những

tổ chức kinh doanh chứng khoán nh công ty chứng khoán, công ty quản lý quỹ và quỹ đầu t mà còn là bộ phận không thể thiếu trong hoạt động đầu t tại các tổ chức tài chính nh công ty bảo hiểm, quỹ hu trí, quỹ bảo hiểm xã hội Để phát triển ổn định, hiệu quả và thanh khoản cao, hoạt động quản lý danh mục đầu t chứng khoán chuyên nghiệp của các tổ chức đầu t tài chính trên là cần thiết Kinh nghiệm thế giới và kinh nghiệm thị trờng chứng khoán Việt Nam trong thời gian vừa qua đã cho thấy sự thiếu vắng của các tổ chức đầu t chuyên nghiệp sẽ tạo ra một thị trờng hỗn loạn, thanh khoản thấp, biến động đồng chiều và giá cả không phản ánh giá trị Nghiệp vụ quản lý danh mục đầu t chứng khoán là cốt lõi của hoạt động đầu t chuyên nghiệp.

Lý thuyết và thực tiễn của việc phân tích và quản lý danh mục đầu t đã ợc đúc kết qua nhiều năm phát triển của thị trờng chứng khoán tại nhiều nớc Việc nghiên cứu khai thác những kiến thức này nhằm áp dụng có chọn lọc vào thị trờng chứng khoán non trẻ của Việt Nam sẽ bớc đầu giúp ích cho việc đẩy mạnh phát triển loại nghiệp vụ này, góp phần vào sự phát triển một thị trờng chứng khoán Việt Nam ổn định và hiệu quả Đó chính là lý do để tôi lựa chọn đề

đ-tài Phân tích sự biến động và xây dựng một danh mục đầu t“ cho các cổ phiếu của cùng một ngành làm đề tài nghiên cứu thực tập tốt nghiệp.”

Trong quá trình học tập tại trờng kết hợp với thời gian thực tập tại Công ty Chứng khoán Ngân hàng Nông nghiệp và Phát triển nông thôn Việt Nam, đợc sự giúp đỡ hết sức tận tình của các thầy cô và của công ty nói chung, Phòng Nghiệp vụ môi giới nói riêng, em đã hoàn thành chuyên đề thực tập tốt nghiệp này.

Em xin chân thành cảm ơn Ban Giám đốc công ty cùng tập thể cán bộ, nhân viên toàn công ty và đặc biệt cảm ơn các cán bộ, chuyên viên phòng nghiệp vụ môi giới đã tạo điều kiện thuận lợi cho em trong quá trình thực tập để em có thể tìm hiểu về các nghiệp vụ của công ty, đợc tiếp cận với thực tế của thị trờng chứng khoán Việt Nam.

Em cũng xin chân thành cảm ơn PGS TS Nguyễn Quang Dong – khoa Toán Kinh tế đã hớng dẫn nhiệt tình để giúp em hoàn thành chuyên đề này.

Chơng I: lý thuyết về quản lý danh mục đầu tI/ tổng quan về thị trờng chứng khoán và nghiệp vụ quản lý danh mục đầu t

1 Khái niệm về thị trờng chứng khoán

Thị trờng chứng khoán trong điều kiện của nền kinh tế hiện đại, đợc quan niệm là nơi diễn ra các hoạt động giao dịch mua bán chứng khoán trung và dài hạn Việc mua bán này đợc tiến hành ở thị trờng sơ cấp khi ngời mua mua đợc chứng khoán lần đầu từ những ngời phát hành và ở những thị trờng thứ cấp khi có sự mua đi bán lại các chứng khoán đó đợc phát hành ở thị trờng sơ cấp.

Xét về mặt hình thức, thị trờng chứng khoán chỉ là nơi diễn ra các hoạt động trao đổi, mua bán, chuyển nhợng chứng khoán, qua đó thay đổi chủ thể nắm giữ chứng khoán.

2 Lịch sử hình thành thị trờng chứng khoán Việt Nam

Xây dựng và phát triển thị trờng chứng khoán (TTCK) là mục tiêu đã đợc Đảng và Chính phủ Việt Nam định hớng từ những năm đầu thập kỷ 90 (thế kỷ 20) nhằm xác lập một kênh huy động vốn mới cho đầu t phát triển Việc nghiên cứu, xây dựng đề án thành lập TTCK đã đợc nhiều cơ quan Nhà nớc, các Viện nghiên cứu phối hợp đề xuất với Chính phủ.

Một trong những bớc đi đầu tiên có ý nghĩa khởi đầu cho việc xây dựng TTCK ở Việt Nam là việc thành lập Ban nghiên cứu xây dựng và phát triển thị tr-ờng vốn thuộc Ngân hàng Nhà nớc (Quyết định số 207/QĐ-TCCB ngày 6/11/1993 của Thống đốc Ngân hàng Nhà nớc) với nhiệm vụ nghiên cứu, xây dựng đề án và chuẩn bị các điều kiện để thành lập TTCK theo bớc đi thích hợp Theo sự uỷ quyền của Chính phủ, Ngân hàng Nhà nớc (NHNN) đã phối hợp với Bộ Tài chính tổ chức nghiên cứu về các lĩnh vực liên quan đến hoạt động của TTCK, đề xuất với Chính phủ về mô hình TTCK Việt Nam, đào tạo kiến thức cơ bản về chứng khoán và TTCK cho một bộ phận nhân lực quản lý và vận hành thị trờng trong tơng lai; nghiên cứu, khảo sát thực tế một số TTCK trong khu vực và trên thế giới Tuy nhiên, với t cách là một tổ chức thuộc NHNN nên phạm vi

nghiên cứu, xây dựng đề án và mô hình TTCK khó phát triển trong khi TTCK là một lĩnh vực cần có sự phối hợp liên kết của nhiều ngành, nhiều tổ chức.

Vì vậy, tháng 9/1994, Chính phủ quyết định thành lập Ban soạn thảo Pháp lệnh về chứng khoán và TTCK do một đồng chí Thứ trởng Bộ Tài chính làm tr-ởng ban, với các thành viên là Phó Thống đốc NHNN, Thứ trởng Bộ T pháp Trên cơ sở đề án của Ban soạn thảo kết hợp với đề án của NHNN và ý kiến của các Bộ, ngành liên quan ngày 29/6/1995, Thủ tớng Chính phủ đã có Quyết định số 316/QĐ-TTg thành lập Ban Chuẩn bị tổ chức TTCK giúp Thủ tớng Chính phủ chỉ đạo chuẩn bị các điều kiện cần thiết cho việc xây dựng TTCK ở Việt Nam.

Trong khoảng 5 năm từ năm 1995 đến năm 2000, Chính phủ, Thủ tớng chính phủ, Uỷ ban chứng khoán Nhà nớc đã ban hành các nghị đinh, quyết định liên quan đến việc tổ chức và hoạt động trong lĩnh vực chứng khoán và thị trờng chứng khoán, tạo điều kịên thuận lợi cho việc thành lập Trung tâm giao dịch chứng khoán đầu tiên ở nớc ta Ngày 11/7/1998, Chính phủ ban hành nghị định số 48/1998/NĐ-CP quy định việc phát hành chứng khoán ra công chúng, giao dịch chứng khoán và các dịch vụ liên quan đến chứng khoán và thị trờng chứng khoán trên nớc ta Thủ tớng chính phủ ra quyết định số 127/1998/QĐ-TTg về việc thành lập Trung tâm giao dịch chứng khoán, 2 trung tâm giao dịch chứng khoán dự kiến thành lập là Trung tâm giao dịch chứng khoán Hà Nội và Trung tâm giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh Tuy nhiên vào thời điểm này quyết định của Thủ tớng chính phủ mới chỉ là trên giấy tờ vì lúc đó cha hội có đủ những điều cần thiết để có thể tiến hành lập Trung tâm giao dịch chứng khoán Ngày 1/8/1998, Chủ tịch Uỷ ban chứng khoán ra quyết định số 128/1998/QĐ-UBCK ban hành Quy chế tổ chức và hoạt động của Trung tâm giao dịch chứng khoán khẳng định Trung tâm giao dịch chứng khoán là đơn vị sự nghiệp có thu, trực thuộc Uỷ ban chứng khoán Nhà nớc, có t cách pháp nhân, có trụ sở, con dấu và tài khoản riêng; kinh phí hoạt động của Trung tâm giao dịch chứng khoán do ngân sách Nhà nớc cấp Ngày 13/10/1998, UBCKNN ra thông t số 01/1998/TT-UBCK hớng dẫn nghị định số 48/1998/NĐ-CP ngày 11/7/1998 về việc phát hành cổ phiếu, trái phiếu ra công chúng Đến ngày 28/7/2000 Trung

tâm giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh đã đi vào hoạt động, đánh dấu sự phát triển vợc bậc của nền kinh tế nớc ta.

3 Chức năng của thị trờng chứng khoán

- Huy động vốn đầu t cho nền kinh tế: Khi các nhà đầu t mua chứng khoán do các công ty phát hành, số tiền nhàn rỗi của họ đợc đa vào hoạt động sản xuất kinh doanh và qua đó góp phần mở rộng sản xuất xã hội Thông qua TTCK, Chính phủ và chính quyền ở các địa phơng cũng huy động đợc các nguồn vốn cho mục đích sử dụng và đầu t phát triển hạ tầng kinh tế, phục vụ các nhu cầu chung của xã hội.

- Cung cấp môi trờng đầu t cho công chúng: TTCK cung cấp cho công chúng một môi trờng đầu t lành mạnh với các cơ hội lựa chọn phong phú Các loai chứng khoán trên thị trờng rất khác nhau về tính chất, thời hạn và độ rủi ro, cho phép các nhà đầu t có thể lựa chọn loại hàng hoá phù hợp với khả năng mục tiêu và sở thích của mình.

- Tạo tính thanh khoản cho các chứng khoán: Nhờ có TTCK các nhà đầu tcó thể chuyển đổi các chứng khoán của họ sở hữu thành tiền mặt hoặc các loại chứng khoán khác khi họ muốn Khả năng thanh khoản là một trong những đặc tính hấp dẫn của chứng khoán đối với ngời đầu t Đây là yếu tố cho thấy tính linh hoạt, an toàn của vốn đầu t TTCK hoạt động càng năng động và có hiệu quả thì tính thanh khoản của các chứng khoán giao dịch trên thị trờng càng cao.

- Đánh giá hoạt động của doanh nghiệp: Thông qua chứng khoán, hoạt động của các doanh nghiệp đợc phản ánh một cách tổng hợp và chính xác, giúp cho việc đánh giá và so sánh hoạt động của doanh nghiệp đợc nhanh chóng và thuận tiện, từ đó cũng tạo ra một môi trờng cạnh tranh lành mạnh nhằm nâng cao hiệu quả sử dụng vốn, kích thích áp dụng công nghệ mới, cải tiến sản phẩm.

- Tạo môi trờng giúp Chính phủ thực hiện các chính sách kinh tế vĩ mô Các chỉ báo của TTCK phản ánh động thái của nền kinh tế một cách nhạy bén và chính xác Giá các chứng khoán tăng lên cho thấy đầu t đang mở rộng, nền kinh tế tăng trởng; ngợc lại giá chứng khoán giảm sẽ cho thấy các dấu hiệu tiêu cực của nền kinh tế Vì thế, TTCK đợc gọi là phong vũ biểu của nền kinh tế và là

một công cụ quan trọng giúp Chính phủ thực hiện các chính sách kinh tế vĩ mô Thông qua TTCK, Chính phủ có thể mua và bán trái phiếu chính phủ để tạo ra nguồn thu bù đắp thâm hụt ngân sách và quản lý lạm phát Ngoài ra, Chính phủ cũng có thể sử dụng một số chính sách, biện pháp tác động vào TTCK nhằm định hớng đầu t đảm bảo cho sự phát triển cân đối của nền kinh tế.

4 Nguyên tắc hoạt động của thị trờng chứng khoán

4.1 Nguyên tắc cạnh tranh

Theo nguyên tắc này giá cả trên thị trờng chứng khoán phản ánh quan hệ cung cầu về chứng khoán và thể hiện tơng quan cạnh tranh giữa các công ty Trên thị trờng thứ cấp, các nhà phát hành cạnh tranh với nhau để bán chứng khoán theo các mục tiêu của mình Trên thị trờng thứ cấp, các nhà đầu t cũng cạnh tranh tự do để tìm kiếm một lợi nhuận cao nhất, và giá cả đợc hình thành theo phơng thức đấu giá.

4.2 Nguyên tắc công bằng

Nguyên tắc này nhằm đảm bảo lợi ích cho tất cả những ngời tham gia thị trờng Công bằng có nghĩa là mọi ngời tham gia thị trờng đều phải tuan thủ những quy định của chung, đợc bình đẳng trong việc chia sẻ thông tin và trong việc gánh chịu các hình thức xử phạt nếu vi phạm những quy định đó.

4.3 Nguyên tắc công khai

Chứng khoán là các hàng hoá trừu tợng, ngời đầu t không thể kiểm tra trực tiếp đợc các thông tin có liên quan Vì vậy thị trờng chứng khoán phải đợc xây dựng trên cơ sở hệ thống công bố thông tin tốt Theo luật định, các bên phát hành chứng khoán có nghĩa vụ cung cấp đầy đủ, trung thực và kịp thời những thông tin có liên quan tới tổ chức phát hành, tới đợt phát hành Công bố thông tin đợc tiến hành khi phát hành lần đầu cũng nh theo các chế độ thờng xuyên và đột xuất, thông qua các thông tin có liên quan Vì vậy thị trờng chứng khoán phải đợc xây dựng trên cơ sở hệ thống công ố thông tin tốt Theo luật định, các bên phát hành chứng khoán có nghĩa vụ cung cấp đầy đủ, trung thực và kịp thời những thông tin có liên quan tới tổ chức phát hành, tới đợt phát hành Công bố thông tin đợc tiến hành khi phát hành lần đầu cũng nh theo các chế độ thờng xuyên và đột xuất,

thông qua các phơng tiện thông tin đại chúng, Sở giao dịch, các công ty chứng khoán và các tổ chức có liên quan khác.

Nguyên tắc này nhằm bảo vệ ngời đầu t, song đồng thời nó cũng hàm nghĩa rằng một khi đã đợc cung cấp thông tin đầy đủ, kịp thời và chính xác thì ngời đầu t phải chịu trách nhiệm về các quyết định đầu t của mình.

4.4 Nguyên tắc trung gian

Thị trờng chứng khoán, các giao dịch đợc thực hiện thông qua tổ chức trung gian là các công ty chứng khoán Trên thị trờng chứng khoán sơ cấp các nhà đầu t thờng không mua trực tiếp của nhà phát hành mà mua từ các nhà bảo lãnh phát hành Trên thị trờng thứ cấp, các nhà môi giới mua, bán chứng khoán giúp các khách hàng.

- Chính phủ và chính quyền địa phơng là nhà phát hành các trái phiếu Chính phủ và trái phiếu địa phơng.

- Công ty là nhà phát hành các cổ phiếu và trái phiếu công ty.

- Các tổ chức tài chính là nhà phát hành các công cụ tài chính nh các trái phiếu

5.2 Nhà đầu t

- Các nha đầu t cá nhân là những ngời có vốn nhàn rỗi tạm thời, tham gia mua, bán trên thị trờng chứng khoán với mục đích kiếm lợi nhuận Tuy nhiên, trong đầu t thì lợi nhuận luôn gắn với rủi ro, lợi nhuận càng cao thì rủi ro càng lớn và ngợc lại.

- Các nhà đầu t có tổ chức thờng xuyên mua và bán chứng khoán với số ợng lớn trên thị trờng Các tổ chức này thờng có các bộ phận gồm nhiều chuyên gia có kinh nghiệm để nghiên cứu thị trờng và đa ra các quyết định đầu t.

l-5.3 Các tổ chức kinh doanh trên thị trờng chứng khoán

- Công ty chứng khoán là những công ty hoạt động trong lĩnh vực chứng khoán, có thể đảm nhận một hoặc nhiều trong số các nghiệp vụ chính là bảo lãnh phát hành, môi giới, quản lý quỹ đầu t, t vấn chứng khoán.

- Các ngân hàng thơng mại có thể sử dụng vốn tự có để tăng và đa dạng hoá lợi nhuận thông qua đầu t vào các chứng khoán.

5.4 Các tổ chức có liên quan đến thị trờng chứng khoán

- Cơ quan quản lý Nhà nớc- Sở giao dịch chứng khoán.

- Hiệp hội các nhà kinh doanh chứng khoán

6 Hàng hoá tham gia thị trờng chứng khoán

Khi công ty phải thanh lý tài sản, cổ đông thờng chỉ đợc nhận những gì còn lại sau khi công ty trang trải xong tất cả các nghĩa vụ nh thuế, nợ và cổ phiếu u đãi.

+ Quyền mua cổ phiếu mới+ Quyền bỏ phiếu

- Cổ phiếu u đãi

Cổ phiếu u đãi thờng không cho cổ đông quyền bỏ phiếu, song lại định một tỷ lệ cổ tức tối đa so với mệnh giá.

Trong điều kiện bình thờng, cổ đông u đãi sẽ nhận đợc lợng cổ tức cố định theo tỷ lệ đã định Trong trờng hợp công ty không có đủ lợi nhuận để trả theo tỷ lệ đó, nó sẽ trả theo khả năng có thể, nhng một khi cổ đông u đãi cha đợc trả cổ tức thì cổ đông thờng cũng cha đợc trả.

6.2 Trái phiếu

Trái phiếu là một loại chứng khoán quy định nghĩa vụ của ngời phát hành (ngời vay tiền) phải trả cho ngời nắm giữ chứng khoán (ngời cho vay) một khoản tiền xác định, thờng là trong những khoản thời gian cụ thể, và phải hoàn trả khoản cho vay ban đầu khi nó đáo hạn.

- Trái phiếu công ty là trái phiếu do công ty phát hành để vay vốn dài hạn.- Trái phiếu chính phủ là những trái phiếu do chính phủ phát hành nhằm làm công cụ điều tiết tiền tệ.

- Trái phiếu công trình là những trái phiếu do chính phủ trung ơng hoặc chính quyền địa phơng phát hành để huy động vốn cho những mục đích cụ thể, thờng là để xây dựng những công trình cơ sở hạ tầng hay công trình phúc lợi công cộng.

6.3 Chứng khoán có thể chuyển đổi

Chứng khoán có thể chuyển đổi là loại chứng khoán cho phép ngời nắm giữ chứng nó, tuỳ theo lựa chọn và trong những điều kiện nhất định, có thể đổi nó lấy một chứng khoán khác.

Thông thờng cổ phiếu u đãi đợc chuyển đổi thành cổ phiếu thờng và trái phiếu cũng đợc chuyển đổi thành cổ phiếu thờng.

6.4 Các công cụ phái sinh

Các công cụ phái sinh là những công cụ đợc phát hành trên cơ sở những công cụ đã có nh cổ phiếu, trái phiếu , nhằm nhiều mục tiêu khác nhau, nh phân tán rủi ro, bảo vệ lợi nhuận hoặc tạo lợi nhuận.

- Quyền lựa chọn.- Quyền mua trớc.

- Chứng quyền.- Hợp đồng kỳ hạn.- Hợp đồng tơng lai.

II/ Quản lý danh mục đầu t

1 Khái niệm quản lý danh mục đầu t

Danh mục đầu t chứng khoán: Là các khoản đầu t của một cá nhân hoặc

tổ chức vào việc nắm giữ một hoặc nhiều loại cổ phiếu, trái phiếu, hàng hoá, đầu t bất động sản, tài sản tơng đơng tiền hoặc các tài sản khác Mục đích của danh mục đầu t là giảm rủi ro bằng việc đa dạng hoá danh mục đầu t.

Quản lý danh mục đầu t chứng khoán (gọi tắt là quản lý danh mục đầu ) là xây dựng một danh mục đầu t các loại chứng khoán, tài sản đầu t đáp ứng tốt

t-nhất nhu cầu của chủ đầu t và sau đó thực hiện theo dõi điều chỉnh các danh mục này nhằm đạt đợc những mục tiêu đầu t đề ra Yếu tố quan trọng đầu tiên mà chủ đầu t quan tâm đó là mức độ rủi ro mà họ chấp nhận, và đây là cơ sở để công ty thực hiện quản lý danh mục đầu t/ quản lý quỹ xác định danh mục đầu t sao cho lợi tức thu đợc là tối u với rủi ro không vợt quá mức chấp nhận đã định trớc.

Công ty (ngời) quản lý danh mục đầu t (portfolio manager): là công ty

chuyên nghiệp chịu trách nhiệm đối với danh mục đầu t chứng khoán của các cá nhân hoặc tổ chức đầu t Công ty đợc hởng phí quản lý danh mục đầu t và có quyền tự quyết định việc lập danh mục đầu t cho khách hàng trong khuôn khổ và hạn chế thoả thuận với khách hàng Rủi ro, lợi nhuận cũng nh thua lỗ của danh mục đầu t đều do khách hàng đợc hởng hoặc gánh chịu trong phạm vi đã thoả thuận với công ty quản lý danh mục đầu t.

Bản chất của quản lý danh mục đầu t chứng khoán là định lợng mối quan

hệ giữa rủi ro và lợi tức kỳ vọng thu đợc từ danh mục đó.

Tóm lại, nghiệp vụ quản lý danh mục đầu t chứng khoán là: “Quá trình quản lý tài sản của một định chế hoặc của một cá nhân đầu t bao gồm từ việc định giá, phân tích chứng khoán, lựa chọn đầu t, theo dõi các kết quả đầu t và phân bổ vốn đầu t, và đánh giá kết quả đầu t”.

Việc phân bổ tài sản là việc lựa chọn một tỷ lệ đầu t trong danh mục phân bổ cho các loại tài sản chính nhằm đạt đợc mức lợi nhuận dài hạn cao nahát với một mức rủi ro thấp nhất có thể Tuy nhiên trong quá trình đầu t, ngời quản lý có thể thay đổi các tỷ lệ đã định này nhằm tận dụng cơ hội xuất hiện tại thời điểm đó nhằm đạt đợc mức lợi tức cao hơn nữa Ví dụ, nếu ngời quản lý nhận định rằng triển vọng đối với cổ phiếu là khả quan hơn đối với trái phếu trong thời gian tới, ngời quản lý có thể tăng đầu t cổ phiếu và giảm đầu t trái phiếu trong thời gian tới, ngời quản lý có thể tăng đầu t cổ phiếu và giảm đầu t trái phiếu trong danh mục của mình Đồng thời, trong cùng một loại tài sản, ngời quản lý có thể lựa chọn các chứng khoán có lợi tức mong đợi lớn hơn mức trung bình của loại tài sản đó.

2 Vai trò của nghiệp vụ quản lý danh mục đầu t đối với nhà đầu t

Nếu thị trờng là hiệu quả thì câu hỏi đặt ra là tại sao các nhà đầu t trong thực tế phải tốn công sức trong việc lựa chọn cổ phiếu cho danh mục đầu t cho họ? Tại sao họ không thiết kế một danh mục đầu t theo đúng các chỉ số có trên thị trờng?

Một số các lý do sau đây giải thích vai trò cần thiết của quan lý danh mục đầu t:

• Sự cần thiết trong việc tạo lập một danh mục đầu t đợc đa dạng hoá theo đúng yêu cầu của các nhà đầu t Thậm chí trờng hợp giá cả của mọi chứng khoán đợc định giá đúng với giá trị của nó nhng mỗi chứng khoán này vẫn chứa đựng rủi ro mang tính chất cá biệt của công ty Những rủi ro này chỉ có thể loại bỏ thông qua việc đa dạng hoá danh mục đầu t Vai trò quản lý sẽ phát huy tác dụng để tạo ra một danh mục đầu t phù hợp với mức rủi ro hệ thống mà nhà đầu t mong muốn.

• Quản lý danh mục đầu t còn chịu tác động của tâm lý nhà đầu t đối với rủi ro Ví dụ một nhà lãnh đạo công ty A đợc thởng công xứng đáng hàng năm tuỳ thuộc vào lợi nhuận tạo ra của A sẽ không đầu t tiền của mình vào cổ phiếu khác trong cùng ngành.

• Việc chọn lựa các chứng khoán để đầu t phải tính đến ảnh hởng của thuế Những nhà đầu t phải chịu mức thuế cao thờng không muốn trong danh mục của mình những chứng khoán giống nh các nhà đầu t chịu thuế suất thấp.

• Các nhà đầu t ở các lứa tuổi khác nhau sẽ có những nhu cầu riêng trong chính sách lựa chọn danh mục đầu t liên quan đến mức rủi ro phải gánh chịu Ví dụ: ngời già thờng tránh đầu t vào các trái phiếu có thời gian đáo hạn dài Ngợc lại, nhà đầu t trẻ thờng thích mạo hiểm hơn và thờng có khuynh hớng thiên về những trái phiếu có thời hạn dài.

III/ xây dựng danh mục đầu t chứng khoán

1 Quản lý danh mục đầu t trái phiếu

1.1 Chiến lợc thụ động

Quản lý thụ động là chiến lợc mua và nắm giữ trái phiếu cho đến khi đáo hạn mà không cần quan tâm đến các biến động lãi suất Đối với chiến lợc này, về cơ bản không có sự phải phân tích dự báo tình hình biến động lãi suất, song ngời đầu t vẫn cần có sự phân tích để đa dạng hoá danh mục đầu t nhằm giảm thiểu rủi ro và xác định số lợng trái phiếu cần đa vào danh mục phù hợp với độ lớn của danh mục đầu t Theo phơng pháp này, tốt nhất là đầu t vào các danh mục có thành phần trái phiếu tơng tự nh các chỉ số trên thị trờng nhằm thu đợc kết quả t-ơng tự nh của chỉ số đó.

Các bớc tiến hành khi thực hiện chiến lợc đầu t thụ động

• Lựa chọn chỉ số trái phiếu

Trên thị trờng có nhiều loại chỉ số trái phiếu với các mức rủi ro khác nhau, do vậy trớc hết ngời quản lý danh mục đầu t thụ động cũng cần phải xem xét 2 yếu tố để quyết định nên đầu t theo danh mục loại nào.

Thứ nhất là xác định mức độ rủi ro thanh toán mà ngời đầu t có thể chấp nhận Nếu chọn danh mục trên chỉ số gồm toàn trái phiếu công ty thì sẽ gặp nhiều rủi ro tín nhiệm hơn chỉ số trái phiếu chính phủ Nếu mức rủi ro đó là quá cao không thể chấp nhận đợc thì tốt nhất không nên dựa vào chỉ số đó để lập danh mục.

Thứ hai là phải tuân theo mục tiêu của ngời đầu t đề ra Chẳng hạn, lợi suất đầu t của các chỉ số có thể khá đồng đều, song độ biến thiên của chúng lại khác nhau mỗi khi có biến động lãi suất Do vậy, nếu mục tiêu của ngời đầu t là chọn những danh mục có độ biến thiên lợi suất thấp thì cần phải đầu t dựa theo các chỉ số có thời gian đáo hạn bình quân (duration) rất ngắn.

Ví dụ một số loại trái phiếu trên thị trờng chứng khoán Mỹ: chỉ số thị ờng tổng thể: Merrill Lynch Domestic Market Index (5000); chỉ số thị trờng chuyên ngành: Gov Bond Index, Yankee Bond Index,

tr-• Phơng pháp đầu t

Một khi ngời quản lý danh mục đã quyết định đợc nên đầu t dựa theo chỉ số nào thì bớc tiếp theo là phải xây dựng danh mục đầu t theo phiên bản của chỉ số đó Để thực hiện công việc này, ngời quản lý có thể thực hiện một số phơng pháp sau:

Phơng pháp thứ nhất, mua tất cả các trái phiếu có chứng chỉ số chuẩn dự kiến đã chọn với tỷ trọng đầu t vào mỗi trái phiếu bằng tỷ trọng trái phiếu đó chiếm trong chỉ số chuẩn Tuy nhiên, làm nh vậy thì đòi hỏi phải có số vốn rất lớn và trong trờng hợp phí giao dịch theo món thì sẽ phải chịu phí giao dịch rất lớn.

Phơng pháp thứ hai, chỉ mua chọn lọc một lợng nhất định các trái phiếu trong chỉ số Theo cách này thì vốn ít vẫn có thể thực hiện đợc với phí giao dịch thấp nhng có một hạn chế là mức đa dạng hoá không cao và danh mục hoàn toàn tuân theo chỉ số chuẩn Do vậy phơng pháp này có thể sẽ cho ra kết quả không hoàn toàn giống với kết quả của chỉ số chuẩn.

- Lĩnh vực, ngành nghề (trái phiếu Chính phủ, công ty hay trái phiếu có bảo đảm )

Điều kiện đặt ra là hạn chế đầu t vào một loại trái phiếu hoặc một nhóm các trái phiếu hay rộng hơn là một lĩnh vực ngành nghề Các mục tiêu đặt ra có thể là tối đa hoá lợi suất đầu t của từng danh mục riêng lẻ hoặc tối đa hoá độ lồi hay tối đa hoá lợi suất đầu t của toàn bộ danh mục đầu t.v.v

Đây là phơng pháp rất phức tạp, chỉ có các nhà quản lý đầu t chuyên nghiệp mới có thể thực hiện đợc.

1.2.Quản lý bán chủ động

Trên thực tế thờng ít khi các nhà quản lý danh mục đầu t theo hớng thụ động đơn thuần nh phơng pháp nêu trên đây mà thờng là hớng danh mục đầu t thụ động theo một số mục tiêu nhất định Phơng pháp quản lý thụ động đơn thuần chỉ có tác dụng đa dạng hoá danh mục, giúp giảm thiểu phần rủi ro không hệ thống của danh mục và đạt đợc kết quả tơng tự mức bình quân của thị trờng mà không có tác dụng phòng tránh rủi ro hệ thống Để danh mục đạt đợc các mục tiêu đề ra và phòng tránh đợc cả rủi ro hệ thống, các nhà quản lý danh mục một mặt thiết lập danh mục theo phơng pháp thụ động, một mặt quản lý danh mục mang tính chủ động Phơng pháp này đợc gọi là quản lý bán chủ động.

1.2.1 Các loại rủi ro đầu t trái phiếu

Đối với trái phiếu cũng tồn tại 2 loại rủi ro là rủi ro phi hệ thống và rủi ro hệ thống.Rủi ro phi hệ thống là rủi ro của từng công ty riêng lẻ phát hành trái phiếu nh rủi ro thanh toán, rủi ro kinh doanh Đơn vị phát hành có mức tín

nhiệm càng thấp thì độ rủi ro càng cao Tuy nhiên, đây là loại rủi ro có thể hạn chế hoặc loại bỏ hoàn toàn thông qua đa dạng hoá.

Rủi ro hệ thống là rủi ro thị trờng gây ra, nh rủi ro biến động lãi suất, lạm phát hoặc thay đổi chính sách kinh tế vĩ mô Không thể xoá bỏ rủi ro này bằng…đa dạng hoá đợc, do vậy nhà quản lý danh mục cần phải có các biện pháp quản lý danh mục nhằm giảm thiểu đợc loại rủi ro này Đây chính là nhiệm vụ quan trọng của nhà quản lý danh mục đầu t.

1.3 Chiến lợc đầu t chủ động

Chiến lợc chủ động là phơng pháp mà nhà quản lý danh mục sử dụng khả năng dự đoán và thủ thuật đầu t của mình để xây dựng các danh mục đầu t đạt mức sinh lời cao hơn mức sinh lời chung của thị trờng.

Các yếu tố chủ yếu mà nhà quản lý danh mục phải theo dõi và dự đoán là:- Thay đổi mặt bằng lãi suất;

- Thay đổi cơ cấu kỳ hạn lãi suất (hay đờng cong lãi suất);

- Thay đổi mức chênh lệch lãi suất giữa các loại trái phiếu khác nhau.Một số phơng pháp chủ yếu đợc áp dụng:

• Chiến lợc hoán đổi (hay còn gọi là lựa chọn chứng khoán riêng lẻ)

Nguyên tắc thực hiện chiến lợc này là:

- Đánh giá hai loại trái phiếu tơng đơng chất lợng và thời gian đáo hạn, chuyển từ loại có coupon thấp sang loại có coupon cao với giá lại không cao hơn nhiều để hy vọng thu đợc lợi suất cao hơn Phơng pháp này gọi là hoán đổi lợi suất đơn thuần.

- Khai thác các định giá sai tạm thời của thị trờng về trị giá chứng khoán Chẳng hạn, có hai loại trái phiếu tơng đơng về chất lợng (độ rủi ro), lĩnh vực hoạt động, coupon và thời gian đáo hạn, nhng lãi suất đáo hạn lại khác nhau (tức giá khác nhau) thì ngời ta sẽ thay thế trái phiếu có lợi suất thấp (giá cao) để đổi lấy trái phiếu lợi suất cao (giá thấp) Đây là phơng pháp hoán đổi thay thế.

- Dới dự đoán mức độ tín nhiệm của một công ty có xu hớng tăng lên, tức lợi suất đầu t vào trái phiếu do công ty này phát hành sẽ giảm (giá trái phiếu sẽ

tăng), do vậy ngay từ bây giờ phải mua loại trái phiếu này và bán loại tơng đơng không có triển vọng.

Tuy nhiên, các chiến lợc hoán đổi trên đây có một số rủi ro mà nhà quản lý danh mục cần biết Đó là việc trái phiếu đợc hoán đổi cha chắc đã hoàn toàn t-ơng đồng về mặt chất lợng với trái phiếu ban đầu Hơn nữa, các loại trái phiếu thờng có thời gian đáo hạn và coupon tơng tự chứ cha hẳn giống nhau hoàn toàn Điều đó dẫn đến sự khác nhau về độ lồi, do vậy sự chênh lệch lợi suất trên đây có thể là sự trả giá cho độ lồi khác nhau chứ cha hẳn là do thị trờng định giá sai.

• Chiến lợc dự đoán lãi suất

Đây là phơng pháp đơn giản nhất của chiến lợc đầu t chủ động Điểm trọng yếu của phơng pháp này là phải dự đoán đợc xu hớng biến động của lãi suất trong tơng lai làm căn cứ xây dựng một danh mục nhạy cảm với sự biến động đó Vì thời gian đáo hạn bình quân (viết tắt là TGĐHBQ) là đơn vị đo mức nhạy cảm của danh mục tới sự biến động lãi suất nên khi ngời quản lý dự đoán lãi suất sẽ giảm thì cần phải xây dựng danh mục đầu t có TGĐHBQ dài và ngợc lại.

Trong quá trình đầu t, cũng bằng cách dự đoán lãi suất này, nhà quản lý có thể thay đổi TGĐHBQ của danh mục bằng cách hoán đổi một trái phiếu trong danh mục có TGĐHBQ thấp để lấy một trái phiếu khác có TGĐHBQ cao hơn để điều chỉnh TGĐHBQ của danh mục.

• Chiến lợc dự đoán chênh lệch đờng cong lãi suất

Dự đoán xu hớng lãi suất nh phơng pháp trên đây là vấn đề rất khó khăn, do vậy nhà quản lý thờng sử dụng tài dự đoán chênh lệch đờng cong lãi suất, tức dự đoán sự khác nhau trong xu hớng biến động của lãi suất hai kỳ hạn khác nhau của một loại trái phiếu (hoặc hai trái phiếu tơng đơng về ngành nghề, chất lợng coupon ) với hy vọng thu về khoản lợi nhuận chắc chắn Nếu tại một thời điểm…nào đó lãi suất của hai loại kỳ hạn biến động bất thờng (vợt xa ngoài mức biến động bình quân thờng có trong quá khứ) thì ngời ta dự đoán nó sẽ đổi chiều vào một thời điểm nào đó trong tơng lai, từ đó có chiến lợc đầu t thích hợp.

Tuy nhiên, một điểm cần lu ý trong chiến lợc này là nếu chỉ tập trung khai thác yếu tố chênh lệch lãi suất không thôi thì vẫn cha đủ Nếu dự đoán của nhà đầu t về sự thay đổi của chênh lệch lãi suất là đúng thì vẫn có nguy cơ thua lỗ vì nhà đầu t cha đề phòng trờng hợp rủi ro biến động lãi suất Do vậy cần kết hợp cả phơng pháp trung hoà rủi ro lãi suất.

Nguyên tắc chung của chiến lợc này : khi dự đoán mức chênh lệch sẽ giảm thì mua trái phiếu dài hạn và bán trái phiếu ngắn hạn và ngợc lại Cần lựa chọn số lợng trái phiếu sao cho khớp giá trị của hai loại trái phiếu mua và bán để tránh rủi ro lãi suất (khung lãi suất thay đổi).

• Chiến lợc dự đoán mức biến động lãi suất hay còn gọi chiến lợc ờng cong lãi suất

đ-Nếu nh trong chiến lợc dự đoán sự thay đổi lãi suất trên đây nhà quản ly danh mục phải dự đoán xu hớng lãi suất (tăng hay giảm) thì ở phơng pháp này không cần dự đoán về xu hớng lãi suất mà chỉ cần dự đoán về mức biến động của lãi suất, tức lãi suất sẽ biến động nhiều hay ít (nhng là biến động song song).

Ví dụ, một nhà quản lý dự đoán rằng trong thời gian tới lãi suất sẽ biến động mạnh do nền kinh tế không ổn định Sự biến động mạnh nh vậy có thể dẫn đến lãi suất tăng rất cao hoặc giảm xuống rất thấp Trong trờng hợp này, phải lựa chọn danh mục đầu t sao cho khai thác đợc lợi thế của tình hình này.

Nguyên tắc chung của chiến lợc này là: Nếu nhà quản lý dự đoán lãi suất sẽ biến động mạnh thì chọn đầu t vào danh mục có độ lồi cao hơn, nếu dự đoán lãi suất ổn định thì chọn danh mục có độ lồi thấp.

2 Quản lý danh mục đầu t rủi ro (cổ phiếu)

Danh mục đầu t rủi ro là danh mục chứa đựng tất cả các loại chứng khoán rủi ro (kể cả cổ phiếu và trái phiếu) Tuy nhiên, để đơn giản hoá về mặt lý thuyết, khi đề cập đến danh mục rủi ro ngời ta thờng nói đến danh mục cổ phiếu Không giống nh quản lý danh mục trái phiếu đơn thuần, ở đây chỉ có hai chiến lợc quản lý chủ động và thụ động mà không có chiến lợc kết hợp giữa thụ động và chủ động Tuy rằng trên thực tế tồn tại một dạng kết hợp nh vậy, song thực chất nó

vẫn mang nội dung của quản lý chủ động vì mục đích của chiến lợc này là tìm ra những lĩnh vực hoặc chứng khoán bị đánh giá thấp.

2.1 Chiến lợc quản lý thụ động

Cũng nh đối với danh mục trái phiếu, đây là chiến lợc mua cổ phiếu dựa theo một chỉ số chuẩn nào đó và nắm giữ lâu dài khoản đầu t Tuy nhiên, điều này không có nghĩa chỉ đơn thuần mua và nắm giữ cổ phiếu lâu dài mà đôi khi danh mục cũng cần đợc cơ cấu lại khi phải tái đầu t các khoản cổ tức nhận về và do có một số cổ phiếu bị hợp nhất hoặc trợt khỏi danh sách trong chỉ số chuẩn Song nhìn chung, mục đích của chiến lợc này không phải để tạo ra danh mục “v-ợt trội” chỉ số chuẩn (chỉ số mục tiêu), mà tạo ra danh mục cổ phiếu có số lợng và chủng loại cổ phiếu tơng đơng với lợi suất của chỉ số đó Hiệu quả của danh mục này đợc đánh giá dựa trên khả năng của nhà quản lý danh mục trong việc tuân theo chỉ số chuẩn, tức là khả năng giảm thiểu những sai lệch so với chỉ số chuẩn Ví dụ một số loại chỉ số phổ biến nhất đợc áp dụng ở thị trờng Mỹ là S&P 500, 400 và 200; Wilshine 5000; Russell 2000…

Về mặt kỹ thuật có 3 phơng pháp chính xây dựng danh mục cổ phiếu thụ động nh sau:

- Lặp lại hoàn toàn một chỉ số nào đó: Theo phơng pháp này, tất cả các loại cổ phiếu nằm trong chỉ số đợc mua vào theo một tỷ lệ bằng tỷ trọng vốn mà cổ phiếu đó chiếm giữ trong chỉ số này Phơng pháp này giúp nhà quản lý chắc chắn thu đợc kết quả đầu t gần giống với kết quả của chỉ số, nhng có hai nhợc điểm:

+ Vì phải mua nhiều cổ phiếu trên phải chi nhiều phí giao dịch (trong ờng hợp phí giao dịch tính theo món), dẫn đến lợi suất đầu t có thể giảm vì chi phí quá nhiều;

tr-+ Trong quá trình nắm giữ danh mục đầu t, nhà quản lý sẽ đợc nhận cổ tức từ việc sở hữu cổ phiếu Tuy nhiên, mỗi công ty có một chiến lợc chi trả cổ tức vào các thời điểm khác nhau nên luồng cổ tức nhận về rải rác dẫn đến việc tái đầu t cổ tức bị phân tán, do vậy có thể bị lỡ những cơ hội đầu t tốt và phí giao dịch cao.

- Phơng pháp chọn nhóm mẫu: Với phơng pháp này, nhà quản lý chỉ cần chọn một nhóm các chứng khoán đại diện cho chỉ số chuẩn theo tỷ lệ tơng ứng với tỷ trọng vốn của từng cổ phiếu đó trong chỉ số chuẩn Phơng pháp này có u điểm giảm chi phí giao dịch vì số lợng chứng khoán mua vào ít, nhng không bảo đảm chắc chắn lợi suất đầu t đạt đợc sẽ tơng đơng với lợi suất thu nhập của chỉ số chuẩn.

- Phơng pháp lập trình bậc 2: Phơng pháp này khá phức tạp, thờng chỉ có các nhà đầu t chuyên nghiệp áp dụng Trong phơng pháp này, các thông tin quá khứ về tình hình biến động giá cổ phiếu và mối tơng quan giữa các loại giá cổ phiếu khác nhau đợc đa vào chơng trình máy tính để chọn lọc và xác định thành phần của danh mục sao cho giảm thiểu chênh lệch lợi suất của danh mục so với chỉ số chuẩn Tuy nhiên, phơng pháp này cũng nảy sinh vấn đề là khi các dữ liệu đầu vào (thong tin quá khứ về giá cả và mối tơng quan giữa chúng) có sự thay đổi thờng xuyên thì lợi suất danh mục sẽ có chênh lệch lớn so với chỉ số.

Thực tế, có nhiều lý do khiến nhiều Quỹ không đầu t theo phơng pháp lặp lại hoàn toàn chỉ số Thứ nhất, khối lợng tiền đầu t không lớn lắm nên không đủ để mua rải theo các chỉ số Thứ hai, vì mua nhiều nên chi phí giao dịch cao Còn phơng pháp lập trình bậc hai lại rất phức tạp, cho nên phơng án chọn mẫu thờng đợc áp dụng nhiều.

2.2 Chiến lợc quản lý chủ động

Mục tiêu của chiến lợc này là nhằm thu đợc lợi suất đầu t cao hơn lợi suất của danh mục thụ động chuẩn hoặc thu đợc mức lợi nhuận trên trung bình ứng với một mức rủi ro nhất định.

Quy trình quản lý danh mục đầu t chủ động nh sau:

• Xác định mục tiêu của khách hàng đặt ra: khách hàng đầu t có thể đa ra các yêu cầu cụ thể cho khoản đầu t của mình, chẳng hạn đặt ra mục tiêu chỉ đầu t vào loại cổ phiếu công ty nhỏ; với hệ số P/E thấp và ứng với một mức rủi ro nào đó, chẳng hạn cao hơn, bằng hoặc thấp hơn mức rủi ro của danh mục thị trờng…

• Lập ra một danh mục chuẩn (hay còn gọi danh mục “thông thờng”) để làm căn cứ so sánh cho danh mục chủ động trên đây Chẳng hạn, ứng với các yêu

cầu trên đây thì danh mục chuẩn bao gồm tất cả các loại cổ phiếu của công ty nhỏ (nh trên thị trờng Mỹ thì đó là những công ty có vốn tính theo giá thị trờng dới $500 triệu), với hệ số P/E thấp (dới 80% hệ số P/E của các công ty thuộc chỉ số S&P), với tỷ trọng vốn đều nhau.

• Xây dựng một chiến lợc và kết cấu danh mục đầu t tối u thoả mãn nhu cầu ngời đầu t theo quy trình sau:

a/ Thực hiện phân tích những ngành và công ty riêng lẻ thoả mãn mục tiêu đặt ra, ( ví dụ những công ty nhỏ thuộc ngành viễn thông), để tìm ra những cơ hội đầu t tốt nhất.

Về mặt kỹ thuật, để thực hiện việc lựa chọn cổ phiếu, ngời ta có thể áp dụng một số biện pháp nh lập danh sách theo chỉ tiêu hoặc đánh giá theo định l-ợng.

Phơng pháp lập danh sách đơn thuần là việc liệt kê tất cả các chỉ tiêu cần đợc thoả mãn (kể cả chỉ tiêu do ngời đầu t đặt ra và chỉ tiêu phân tích) và đa vào máy tính để lập nên danh sách những cổ phiếu thoả mãn các chỉ tiêu đó Các chỉ tiêu đặt ra có thể là chỉ tiêu về vốn; hệ số P/E; ngành nghề; hệ số thu nhập trên vốn cổ đông (ROE); tỷ lệ chia cổ tức, cổ tức ổn định hay tăng trởng …

Phơng pháp định lợng thực hiện theo nhiều cách Nhà quản lý xác định độ nhạy cảm của giá (hay thu nhập) của cổ phiếu tới các yếu tố kinh tế nh tỷ giá ngoại hối, lạm phát, lãi suất hoặc mức chi tiêu của công chúng để làm căn cứ đầu t Nhà quản lý danh mục có thể dựa trên các thông tin đó cùng với sự phân tích và nhận định về diễn biến tình hình kinh tế để đa ra các quyết định phù hợp.

b/ Tính toán xác định số lợng cổ phiếu trong danh mục sao cho đạt mức đa dạng hoá cao nhất trong phạm vi giới hạn của khoản tiền đầu t.

c/ Sau khi xác định số lợng và chủng loại cổ phiếu cần mua, bớc tiếp theo là phân bổ khoản đầu t Số tiền đầu t đợc phân bổ theo nguyên tắc: những ngành nghề có xu hớng phát triển tốt thì đợc phân bổ một tỷ trọng lớn hơn, trong đó cần tập trung vào những cổ phiếu có tiềm năng hoặc cổ phiếu tạm thời bị định giá thấp.

Tuy nhiên, đối với những nhà quản lý danh mục chuyên nghiệp thì có thể thực hiện phân bổ tiền vào các loại chứng khoán theo nguyên tắc tìm danh mục tối u của mô hình Markowitz Phơng pháp này đợc thực hiện thông qua phơng pháp lập trình máy tính bậc hai Trớc hết, đa các dữ liệu về các loại cổ phiếu lựa chọn đợc ở các bớc trên đây vào máy tính để lập ra một tập hợp các danh mục hiệu quả (nằm trên đờng cong hiệu quả) Tiếp theo, căn cứ theo mục tiêu của ng-ời đầu t để xác định danh mục tối u ứng với mục tiêu đó.

• Theo dõi, đánh giá các biến động của cổ phiếu trong danh mục và tái cấu trúc danh mục:

Có 3 lý do chính để tái cấu trúc danh mục đầu t Thứ nhất, các nhà quản lý dựa vào dự đoán tình hình kinh tế vĩ mô và các thay đổi tình hình hoạt động doanh nghiệp để đánh giá sự biến động gía tơng quan giữa các loại cổ phiếu thuộc lĩnh vực ngành nghề khác nhau hoặc cùng một lĩnh vực để rút bớt vốn từ loại cổ phiếu có nguy cơ sụt giá chuyển sang cổ phiếu khác có tiềm năng hơn Thứ hai, các nhà quản lý thấy cần phải chuyển cổ phiếu từ lĩnh vực này sang lĩnh vực khác nhằm đa dạng hoá và phòng ngừa rủi ro vì loại cổ phiếu đang nắm giữ ban đầu có nguy cơ tăng mức rủi ro Thứ ba, trong quá trình đầu t nhà quản lý phát hiện ra một số chứng khoán khác đang tạm thời bị định giá thấp hơn giá trị thực của nó, do vậy phải mua các cổ phiếu này để thay thế cho một số cổ phiếu t-ơng đơng (cùng lĩnh vực, cùng độ rủi ro v.v ) hiện có trong danh mục, hoặc…ngợc lại nếu thấy cổ phiếu trong danh mục bị định giá cao thì có thể bán đi thay thế bằng loại tơng đơng khác không bị định giá cao.

3 Quản lý danh mục đầu t hỗn hợp

Danh mục đầu t hỗn hợp đợc xây dựng trên cơ sở kết hợp danh mục chứng khoán rủi ro với danh mục chứng khoán phi rủi ro (tín phiếu kho bạc) Nguyên lý của danh mục đầu t đợc xây dựng trên nguyên lý mô hình CAPM Về cơ bản, ph-ơng pháp quản lý danh mục tổng thể đơc dựa trên nguyên tắc quản lý danh mục cổ phiếu, do vậy chúng cũng đợc chia làm hai phơng pháp nh quản lý danh mục cổ phiếu, đó là phơng pháp thụ động và phơng pháp chủ động.

3.1 Phơng pháp thụ động

Có thể áp dụng các phơng pháp nh đã nêu trong phần quản lý danh mục cổ phiếu thụ động Ngoài ra, để bảo đảm độ chính xác cao ngời ta thờng lập danh mục có mức đa dạng hoá tối đa và độ rủi ro tơng đơng rủi ro danh mục thị trờng.

Quy trình quản lý danh mục đầu t thụ động:

- Trớc hết, cần thiết lập danh mục cổ phiếu thụ động theo nguyên tắc:+ Rủi ro của danh mục này tơng đơng với rủi ro danh mục thị trờng, tức là βs = 1.

+ Đa dạng hoá tối đa danh mục này: xác định số lợng cổ phiếu cần mua (dựa trên khối lợng đầu t, chi phí giao dịch và yêu cầu của khách hàng) Đa dạng hoá đợc tiến hành theo cách đơn giản là lựa chọn cổ phiếu của các ngành nghề, lĩnh vực khác nhau chứ không cần phân tích cổ phiếu.

- Xác định mục tiêu rủi ro của toàn bộ danh mục để có chiến lợc đầu t: nếu mục tiêu rủi ro khách hàng yêu cầu là βp = 1 thì đầu t một phần tiền vào danh mục cổ phiếu, một phần vào tín phiếu; nếu mục tiêu βp < 1 thì đầu t một phần tiền vào danh mục cổ phiếu, một phần vào tín phiếu; nếu mục tiêu βp > 1 thì vay thêm tiền để đầu t toàn bộ vào danh mục cổ phiếu.

3.2 Phơng pháp chủ động

Quy trình chung của chiến lợc quản lý danh mục hỗn hợp chủ động cũng lặp lại những bớc nh trong quy trình quản lý danh mục rủi ro (cổ phiếu) chủ động Tuy nhiên, trong các thao tác cụ thể cũng có thể cũng có một số điểm khác về mặt kỹ thuật.

Đối với bớc “xây dựng một chiến lợc và kết cấu danh mục đầu t tối u thoả mãn nhu cầu ngời đầu t”, nguyên tắc xây dựng danh mục hỗn hợp chủ động đợc dựa trên nguyên lý mô hình CAPM nhng có thể tiến hành theo một số cách, tuỳ theo khả năng chuyên nghiệp và trình độ ứng dụng kỹ thuật công nghệ của các nhà quản lý danh mục Ngời ta có thể dùng phơng pháp thủ công hoặc phơng pháp áp dụng công nghệ phầm mềm tin học nh đã miêu tả ở các phần trớc.

Đối với bớc theo dõi và đánh giá các biến động của cổ phiếu trong danh mục và tái cấu trúc danh mục khi cần thiết, về cơ bản, phần này giống nh phần quản lý danh mục cổ phiếu Tuy nhiên ở đây phạm vi hoán đổi rộng hơn, ngời

quản lý có thể hoán chuyển từ chứng khoán rủi ro sang chứng khoán phi rủi ro hoặc ngợc lại, tuỳ theo diễn biến cụ thể (chẳng hạn từ cổ phiếu sang tín phiếu khi thấy tình hình lạm phát cao).

CHƯƠNG II: MộT Số MÔ HìNH PHÂN TíCHSự BIếN Động của lợi suất các cổ phiếu

2 Chuỗi thời gian

2.1 Khái niệm chuỗi thời gian

Chuỗi thời gian là một biến số đợc quan sát theo một trình tự thời gian nào đó Yt là giá trị quan sát của chuỗi ở thời kỳ (hoặc thời điểm) t.

2.2 Khái niệm chuỗi thời gian dừng và không dừng

* Chuỗi Yt dừng nếu

Var(Yt) = σ2 với ∀tE(Yt) = à với ∀t

COV(Yt , Yt-1) = γ với ∀t

Trong đó E(Yt), Var(Yt) là kỳ vọng và phơng sai của Yt

* Chuỗi Yt không dừng nếu nó vi phạm bất kỳ điều kiện nào nói ở trên.

2.3 Nhợc điểm của chuỗi thời gian không dừng

Một trong số các giả thiết của mô hình hồi quy cổ điển là các biến độc lập là phi ngẫu nhiên, chúng có giá trị xác định Nếu nh chúng ta ớc lợng một mô hình với chuỗi thời gian không dừng thì giả thiết của OLS bị vi phạm.

Nếu nh mô hình có ít nhất một biến độc lập không dừng, biến này thể hiện một xu thế tăng (giảm) và nếu có biến phụ thuộc cũng có xu thế nh vậy, thì ớc l-ợng mô hình sẽ thu đợc hệ số có ý nghĩa thống kê cao và R2 cao dẫn đến hồi quy giả tạo.

2.4 Kiểm định tính dừng chuỗi thời gian

2.1.4 Kiểm định tính dừng dựa trên l ợc đồ t ơng quan

Theo định nghĩa tính dừng thì Yt dừng nếu:Var(Yt) = σ2 với ∀tE(Yt) = à với ∀t

COV(Yt , Yt-k) = γk với ∀t

Để kiểm định tính dừng này, một trong các kiểm định là kiểm định dựa

γγρ =

12

Xét mô hình: Yt = ρYt -1 + ut

Trong đó ut nhiễu trắng tức là ut là yếu tố ngẫu nhiên có trung bình bằng không, phơng sai không đổi và hiệp phơng sai bằng không.

Nếu ρ = 1 thì Yt là một bớc ngẫu nhiên và Yt là một chuỗi không dừng

Do đó để kiểm định tính dừng của Yt ta kiểm định giả thiết:H0: ρ = 1 (chuỗi không dừng)

có phân bố DFNếu nh: ( ) a

thì bác bỏ H0, chuỗi dừngTiêu chuẩn DF đợc áp dụng cho các mô hình:

đơn vị) Nếu các ut lại tự tơng quan thì cải biên mô hình:

Tiêu chuẩn DF áp dụng cho mô hình này đợc gọi là tiêu chuẩn ADF.

3 Mô hình AR, MA, ARMA và ARIMA mô hình hoá chuỗi thời gian trong kinh tế

3.1 Quá trình tự hồi quy AR

Quá trình tự hồi quy bậc p có dạng:

Yt = φ0 + φ1Yt=1 + φ2Yt-2+ + φpYt-p + ut, ut là nhiễu trắng.Điều kiện để quá trình AR(p) dừnglà -1 < φi < 1, i = 1,2, ,p

3.2 Quá trình trung bình trợt MA

Quá trình trung bình trợt MA(q) có dạng:

Yt = θ0 + θ1ut-1 + θ2ut-2 + + θqut-q + ut t = 1, 2, ,n

ut là nhiễu trắng.Điều kiện để quá trình dừng MA(q) là -1 < θi < 1, i = 1,2, ,q

3.3 Quá trình trung bình trợt và tự hồi quy ARMA

Khi kết hợp cả hai yếu tố AR và MA chúng ta có quá trình gọi là quá trình trung bình trợt và tự hồi quy Yt là quá trình ARMA(p,q) nếu Y có thể biểu diễn dới dạng:

Yt = θ + φ1Yt-1 +φ2Yt-2 + + φpYt-p + θ0ut + θ1ut-1 + θ2ut-2 + + θqut-q

3.4 Quá trình trung bình trợt, đồng liên kết, tự hồi quy ARIMA

Chuỗi thời gian có thể dừng hoặc không dừng Chuỗi đợc gọi là đồng liên kết bậc 1, đợc ký hiệu là I (1) nếu sai phân bậc nhất là chuỗi dừng.

AR(p) là trờng hợp đặc biệt của ARIMA(p,d,q) khi d = 0, q = 0MA(q) là trờng hợp đặc biệt của ARIMA(p,d,q) khi d = 0, p = 0

ARIMA(2,1,2) là chuỗi có sai phân bậc 1 là chuỗi dừng, chuỗi sai phân dừng bậc 1 có thể biểu diễn dạng:

∆Yt = θ + α1 ∆Yt - 1 + α2 ∆Yt – 2 + β0u1 + β1ut-1 + β2ut-2

Trong đó ut là nhiễu trắng.

3.5 Kiểm định tính thích hợp của mô hình

Để xem mô hình có phù hợp hay không chúng ta phải kiểm định tính dừng của các phần d Kết quả ớc lợng mô hình ARIMA cho ta phần d Dùng DF để kiểm định xem et có phải là nhiễu trắng hay không.

Nếu et không phải là nhiễu trắng thì phải định dạng lại mô hình.

II/ Xây dựng mô hình quản lý danh mục đầu t

1 Lợi suất và rủi ro của danh mục đầu t

a/ Lợi suất danh mục: Lợi suất đầu t ớc tính của một danh mục đầu t là

bình quân gia quyền (theo tỷ trọng vốn đầu t vào từng loại tài sản, ký hiệu W) của lợi suất thu đợc từ mỗi chứng khoán trong danh mục đầu t đó Điều này đồng nghĩa với lợi suất ớc tính của một danh mục đầu t là trung bình trọng số của các lợi suất ớc tính thu đợc từ mỗi loại chứng khoán trong danh mục đầu t đó.

E(rp) = W1E(r1) + W2E(r2) + + WnE(rn) = ∑

b/ Rủi ro danh mục đầu t và đa dạng hoá danh mục đầu t

- Rủi ro của danh mục đầu t

Nh ta đã biết, có rủi ro có nghĩa là có khả năng xuất hiện nhiều kết quả khác nhau từ một nguyên nhân ban đầu Cũng nh từ chứng khoán riêng lẻ, rủi ro

tổng thể của danh mục là khả năng biến động trong tơng lai về kết quả thu đợc của việc đầu t Tuy nhiên, khi phân tích một danh mục đầu t, ta phải quan tâm

đến rủi ro của cả danh mục chứ không chỉ đơn thuần quan tâm tới rủi ro của một loại chứng khoán.

Thực tế cho thấy những chứng khoán có tính rủi ro có khả năng trở thành những thành tố làm ổn định cho cả một danh mục đầu t, góp phần làm giảm rủi ro của toàn danh mục đầu t Chính vì vậy, nhà đầu t quan tâm đến việc đa dạng hoá danh mục đầu t và xác định phần rủi ro hệ thống (hay còn gọi là rủi ro thị tr-ờng hoặc rủi ro không đa dạng hoá đợc) của chứng khoán.

- Đa dạng hoá danh mục đầu t

Một trong những phơng pháp cơ bản kiểm soát rủi ro là “đa dạng hoá đầu t” Theo đó, việc đầu t nên đợc thực hiện qua nhiều loại tài sản vốn khác nhau tạo thành một danh mục đầu t sao cho tổng mức rủi ro trên toàn bộ danh mục sẽ đợc giới hạn nhỏ lại.

Trong thực tế đã có rất nhiều trờng hợp khi thêm một tài sản có tính rủi ro vào danh mục đầu t lại sẽ làm giảm đợc rủi ro của toàn danh mục đầu t.

Về lý thuyết ngời ta đã chứng minh rằng: Các chứng khoán có xu hớng rủi ro trái ngợc với xu hớng rủi ro ban đầu là những yếu tố làm giảm thiểu rủi ro có hiệu quả.

Đây là cơ sở quan trọng cho việc xác định thớc đo rủi ro của từng chứng khoán khi đa chúng vào danh mục đầu t và cũng là điểm mấu chốt để xây dựng lý thuyết mô hình CAPM.

Mỗi một chứng khoán đều tiềm ẩn hai loại rủi ro: rủi ro hệ thống và rủi ro phi hệ thống Rủi ro hệ thống là yếu tố do thị trờng gây ra làm ảnh hởng đến tất cả các chứng khoán có trên thị trờng Do vậy, rủi ro hệ thống là yếu tố khó có thể tránh đợc một khi nó đã xảy ra Ngợc lại, rủi ro phi hệ thống xuất phát từ chính công ty phát hành chứng khoán đó, do vậy có thể lờng tránh đợc bằng biện pháp đa dạng hoá danh mục đầu t Khi một chứng khoán đợc đa vào một danh mục đầu t thì rủi ro của nó sẽ tơng tác với các chứng khoán khác trong danh mục để tạo nên rủi ro của cả danh mục Mức độ rủi ro của toàn danh mục cao hay thấp sẽ tuỳ thuộc vào sự tơng tác này.

Nếu trong danh mục càng có nhiều chứng khoán thì sự tơng tác bù trừ càng lớn và càng có nhiều khả năng giảm thiểu rủi ro Rủi ro tổng thể của danh mục bằng tổng rủi ro hệ thống và phi hệ thống Khi trong danh mục bổ sung thêm chứng khoán (n càng lớn) thì các chứng khoán càng có nhiều cơ hội tơng tác với nhau làm giảm rủi ro phi hệ thống cho danh mục Biện pháp này đợc gọi là đa dạng hoá danh mục đầu t.

Nếu danh mục càng đa dạng (có càng nhiều chứng khoán khác nhau) thì

càng có nhiều khả năng giảm thiểu rủi ro phi hệ thống Vì rủi ro hệ thống là rủi

ro của cả thị trờng nên không thể giảm thiểu đợc Do vậy, đa dạng hoá đầu t chỉ

có tác dụng làm giảm rủi ro phi hệ thống mà thôi.

Về mặt lý thuyết, khi một danh mục đợc đa dạng hoá tới mức triệt tiêu đợc

phần rủi ro phi hệ thống thì danh mục đó đợc coi là đa dạng hoá hoàn toàn Vì phần rủi ro hệ thống luôn tiềm ẩn nên bất kỳ một danh mục nào cũng đều chứa đựng rủi ro.

2 Các mô hình quản lý danh mục đầu t

Nh đã phân tích ở trên, khái niệm danh mục đầu t (portfolio) là khái niệm chỉ một tập hợp các tài sản tài chính của nhà đầu t Mối quan hệ của portfolio và các chứng khoán đơn lẻ là hiệu quả của từng chứng khoán sẽ phản ánh vào hiệu quả hoạt động nói chung của portfolio đang xét Tuy nhiên, đối với nhà đầu t chứng khoán, lợi suất tổng thể của cả portfolio mới là quan trọng bậc nhất.

2.1 Lý thuyết lựa chọn danh mục đầu t theo mô hình Markowitz

ý tởng đa dạng hoá rủi ro là một ý tởng đã tồn tại từ rất lâu Tuy nhiên phải đến năm 1952, Harry Markowitz mới đa ra một mô hình chính thức trong việc lựa chọn danh mục đầu t, trong đó phản ánh nguyên tắc về đa dạng hoá rủi ro, từ đó mở đờng để ông nhận giải Nobel về kinh tế vào năm 1990 Mô hình của ông chính là bớc đầu tiên của quản lý danh mục đầu t: xác định một hệ thống các danh mục đầu t hiệu quả, tập hợp các danh mục này sẽ có một đờng cong biên hiệu quả các danh mục chứng khoán rủi ro, thờng gọi là đờng cong biên hiệu quả.

Danh mục P có N tài sản với tỷ trọng: w = (w1, w2, ,wn)Vectơ suất danh mục: RP = ∑()

(quy ớc: R, V, W, là vectơ cột: R’, V’, W’, là vectơ hàng)Phơng sai của danh mục: ∑∑

Bớc đầu tiên là phải xác định các cơ hội rủi ro – lợi tức của nhà đầu t, thông qua việc tổ hợp và tóm tắt việc xác định đờng cong biên rủi ro tối thiểu (minimum-variance frontier) của các chứng khoán rủi ro Đờng cong biên này là kết quả sơ đồ hoá các danh mục có độ rủi ro tối thiểu với mỗi mức lợi tức dự tính Nếu có đợc số liệu về lợi tức dự tính, phơng sai, hệ số đồng phơng sai,

chúng ta có thể tính toán đợc một danh mục đầu t có rủi ro tối thiểu cho mỗi một mức lợi tức dự tính

Để định lợng mức độ biến thiên của các chứng khoán trong danh mục đầu t đợc đa dạng hoá, ta dùng công thức tính hệ số tơng quan (correlation coefficient, ký hiệu là ρ):

Công thức cho cặp 2 chứng khoán:()

Hệ số tơng quan của cả hai danh mục P dơng thể hiện lợi nhuận của các chứng khoán có trong danh mục có quan hệ cùng chiều nhau, và hệ số tơng quan dơng càng lớn thì các chứng khoán đó càng có dao động giống nhau ρP = +1 nghĩa là các chứng khoán trong danh mục hoàn toàn có dao động giống nhau.

Hệ số tơng quan ρP càng lớn nghĩa là các chứng khoán trong danh mục có dao động ngợc chiều nhau càng nhiều Khi nó đạt giá trị -1, các chứng khoán trong danh mục quan hệ hoàn toàn ngợc chiều nhau.

Khi ρP = 0 thì các chứng khoán trong danh mục P là không có tơng quan với nhau.

Nếu hệ số tơng quan của các chứng khoán trong danh mục đầu t (hay tơng quan của danh mục đầu t) nhỏ hơn 1 thì danh mục đầu t sẽ đạt đợc hiệu quả đa dạng hoá Sự phân biệt giữa đờng thẳng và đờng cong trên đồ thị chính là hệu quả của đa dạng hoá đầu t trong danh mục Khi hai tài sản có giao động hoàn toàn giống nhau, các danh mục gồm hai tài sản này không có hiệu quả đa dạng hoá mà chỉ đơn thuần là sự phân bổ vốn giữa các tài sản có rủi ro giống nhau.

Ngời đầu t không thể lựa chọn điểm nằm phía trên của đờng cong, vì ngời đó không thể làm cho lợi nhuận ớc tính của tài sản đầu t tăng lên, cũng không

thể làm cho rủi ro của tài sản đầu t giảm xuống Bên cạnh đó, ngời đầu t cũng “không muốn” chọn danh mục đầu t dới đờng cong – lựa chọn lợi nhuận thấp hơn, rủi ro cao hơn Ngời đầu t càng có mức ngại rủi ro cao thì sẽ càng có xu h-ớng chọn các danh mục gần MVP – danh mục có phơng sai hay độ lệch chuẩn nhỏ nhất.

Tìm danh mục MVP: giải hệ phơng trình tuyến tính:V.x = [1] với V là ma trận covar của danh mục.Ta đợc nghiệm của hệ là: x = (x1, x2, ,xN)

),1(i= N

=> Danh mục cần tìm: P* ( ** )

1,w , ,wN

Hiệu quả của đa dạng hoá danh mục thể hiện qua độ cong của đờng hiệu quả Độ cong càng tăng khi hệ số tơng quan càng giảm Đờng hiệu quả cong nhất khi hệ số tơng quan bằng – 1.

Trên thực tế, hầu hết các cặp chứng khoán có hệ số tơng quan dơng, nghĩa là chúng dao động cùng chiều với nhau Các danh mục đầu t đợc chọn do chủ quan của từng ngời đầu t, mỗi ngời có cách suy nghĩ khác nhau, cách lựa chọn khác nhau và có độ e ngại rủi ro khác nhau.

Lựa chọn giữa các danh mục đầu t khả thi thì các danh mục đầu t tốt nhất luôn nằm trên đờng cong biên hiệu quả Phơng pháp lựa chọn trên do Markowitz khởi xớng, do vậy đợc gọi là mô hình lựa chọn Markowitz Các danh mục nằm trên đờng còn biên hiệu quả này còn đợc coi là danh mục tối u Markowitz.

ý nghĩa của đờng biên này là: với bất cứ mức độ rủi ro nào, chúng ta luôn chọn những danh mục đầu t trên đờng biên mang đến lợi nhuận ớc tính (hay lợi nhuận kỳ vọng) cao nhất có thể Nói cách khác, đờng biên hiệu quả chứa các danh mục có các phơng sai thấp nhất với bất kỳ mức lợi nhuận ớc tính nào.

Nh vậy, một nhà đầu t muốn lựa chọn một danh mục cổ phiếu để đầu t thì trớc hết ngời đó phải lựa chọn trong số các danh mục nằm trên đờng biên hiệu

quả Tiếp theo, tuỳ vào khả năng chấp nhận rủi ro (hay mức ngại rủi ro) của ngời đó để xác định danh mục cổ phiếu tối u nhất cho ngời đầu t đó Mỗi ngời đầu t đều có một mức ngại rủi ro riêng và khả năng chấp nhận rủi ro của ngời đó phải thể hiện trong mối tơng quan với lợi suất ớc tính đạt đợc, diễn tả bằng đờng bàng quan Điểm tiếp xúc giữa đờng bàng quan với biên hiệu quả chính là định vị của danh mục tối u của ngời đầu t đó.

Trên thực tế, các nhà quản lý quỹ sau khi tính toán các đầu vào để xây dựng đờng cong biên hiệu quả cũng cần thêm vào những yếu tố hạn chế có nhiều nguồn gốc khác nhau Các yếu tố đầu vào, nh chúng ta đã nói ở trên là số liệu lợi tức kỳ vọng của các chứng khoán và một ma trận các hệ đồng tơng quan giữa các chứng khoán Các hạn chế cần phải đa vào rất đa dạng, ví dụ nh hạn chế việc bán khống ảnh hởng rất nhiều đến đờng cong biên hiệu quả, làm đờng cong này dịch

chuyển vào phía trong và trở lên lồi hơn“ ” đờng cong biên ban đầu, có nghĩa là với mức rủi ro nh trớc thì nay chúng ta lại chỉ có đợc mức lợi tức thấp hơn Cá cơ quan quản lý chứng khoán, đơn vị thực hiện nghiệp vụ tự doanh, quản lý danh mục đầu t và các nhà đầu t cần đợc biết rõ ảnh hởng của những hạn chế này, trên cơ sở đó cân nhắc để đa ra quyết định.

Một lu ý quan trọng về mặt toán học khi nhà đầu t lựa chọn danh mục đầu t sử dụng phơng pháp Markowitz, đó là giả thiết lợisuất của tài sản phân phối chuẩn Tuy nhiên, có thể thấy, giả thiết này trên thực tế là “giả thiết chặt” Các

nghiên cứu thực nghiệm cho thấy phần lớn các tài sản có lợi suất không phân phối chuẩn Ngoài ra, ta có thể mở rộng bằng kết hợp hai hay nhiều danh mục đầu t các chứng khoán vào một danh mục lớn thay vì chỉ kết hợp chứng khoán riêng lẻ với nhau Ví dụ: kết hợp danh mục đầu t các chứng khoán trong nớc với danh mục đầu t các chứng khoán nớc ngoài Các quy luật của mô hình quản lý danh mục đầu t đơn vẫn đợc áp dụng trong trờng hợp danh mục dầu t kép.

2.2 Mô hình định giá tài sản vốn (CAPM)

Mô hình định giá tài sản vốn (viết tắt là CAPM) là cốt lõi của lý thuyết kinh tế tài chính hiện đại Harry Markowitz là ngời đầu tiên đặt nền móng cho lý thuyết đầu t hiện đại vào năm 1952 Mời hai năm sau, Wiliam Sharpe, John

Lintner và Jan Mosin đã phát triển mô hình CAPM Mô hình CAPM cho phép dự đoán mối quan hệ giữa rủi ro và lợi suất kỳ vọng Mô hình CAPM cung cấp một lãi suất chuẩn dùng để đánh giá và lựa chọn các phơng án đầu t, giúp phán đoán lợi suất kỳ vọng đối với những tài sản cha đợc giao dịch trên thị trờng.

Trong phần này, sẽ đề cập đến dạng đơn giản nhất của mô hình định giá tài sản vốn.

Những giả thuyết của mô hình CAPM

Trong mô hình CAPM, các giả thuyết đợc chia làm 2 loại: các giả thuyết về tâm lý của các nhà đầu t và các giả thuyết của thị trờng vốn.

Những giả thuyết về tâm lý của các nhà đầu t :

Thứ nhất: Các nhà đầu t khi đa ra quyết định của mình đều dựa trên việc phân tích 2 yếu tố: lợi suất ớc tính và rủi ro của chứng khoán.

Giả thuyết này cho biết những nhân tố dẫn tới quyết định đầu t Một nguyên tắc trong việc lựa chọn các phơng án đầu t là mức độ rủi ro càng cao thì lợi nhuận càng phải lớn để bù đắp cho các rủi ro phải gánh chịu.

Thứ hai: Nhà đầu t sẽ tìm cách giảm thiểu rủi ro bằng cách kết hợp nhiều chứng khoán khác nhau trong tập hợp danh mục đầu t của mình.

Thứ ba: Các quyết định đầu t đợc đa ra và kết thúc trong khoảng thời gian nhất định.

Thứ t : Các nhà đầu t có chung các kỳ vọng về các thông số đầu vào sử dụng để tạo lập danh mục đầu t hữu hiệu Markowitz Đó là các thông số nh: mức lợi suất, độ rủi ro hay các quan hệ tơng hỗ.

Những giả thuyết về thị tr ờng vốn:

Thứ nhất: Thị trờng vốn là thị trờng cạnh tranh hoàn hảo Điều này có nghĩa là trên thị trờng có rất nhiều ngời bán và ngời mua Năng lực của một nhà đầu t riêng lẻ thì rất nhỏ so với cả thị trờng và vì vậy hoạt động của họ không làm ảnh hởng đến thị trờng Giá cả trên thị trờng chỉ chịu sự quyết định bởi mối quan hệ cung cầu.

Thứ hai: Không tồn tại các loại phí giao dịch trên thị trờng hay bất kỳ một sự cản trở nào trong cung và cầu của một loại chứng khoán.

Thứ ba: Trên thị trờng có loại chứng khoán không rủi ro mà nhà đầu t có thể đầu t Đồng thời nhà đầu t có thể vay với lãi suất đúng bằng lãi suất không rủi ro đó Nói một cách khác, lãi suất vay và lãi suất cho vay bằng nhau và bằng lãi suất không rủi ro.

Về cơ sở toán học: giả thiết quan trọng là lợi suất của tài sản có phân phối

ri∼ N( )ri,σi2 (i=1,N)

Trớc khi đi vào nghiên cứu mô hình CAPM, điều trớc tiên cần phải đề cập đến là khái niệm danh mục đầu t thị trờng.

2.3 Danh mục đầu t thị trờng (Market Porfolio)

Một danh mục đầu t có thể bao gồm tất cả các chứng khoán đang đợc giao dịch trên thị trờng, bao gồm cổ phiếu, trái phiếu, hay bất động sản Danh mục đầu t thị trờng là một danh mục đầu t bao gồm tất cả những tài sản có nguy cơ rủi ro trên thị trờng và mỗi tài sản trong danh mục này chiếm một tỷ lệ đúng bằng giá trị thị trờng của tài sản đó trong tổng giá trị của toàn bộ thị trờng.

Để đơn giản hoá: khi nói đến khái niệm tài sản có nguy cơ rủi ro thờng ngầm định là cổ phiếu Tỷ lệ của mỗi cổ phiếu trong danh mục đầu t thị trờng đ-ợc xác định bằng cách lấy tổng giá trị thị trờng của cổ phiếu đó chia cho tổng giá trị thị trờng của tất cả các cổ phiếu đang đợc giao dịch trên thị trờng.

Ký hiệu: Vi (i=1,N) là giá trị thị trờng (hay thị giá) của tổng số tài sản i.Ta có: ∑

(i=1,N)=> M >0

w (i=1,N)=> ∑

M 1 , 2 , , gọi là danh mục thị trờng.

Xác định danh mục dựa trên trạng thái cân bằng của thị trờng:

Giả sử thị trờng có K nhà đầu t và nhà đầu t k chọn danh mục tối u P: là điểm thuộc biên hiệu quả và là tiếp điểm giữa đờng mức và đờng thờ ơ (đờng bàng quan).

Gọi Vk là giá trị thị trờng của tất cả tài sản của nhà đầu t k.Vki là giá trị thị trờng của tài sản i do nhà đầu t k nắm giữ.Nếu danh mục có tài sản phi rủi ro thì: ∑

= K

Ta có:

2.4.Đờng thị vốn (The Capital Market Line CML)–

Mô hình Markowitz đã đa ra nguyên tắc lựa chọn danh mục đầu t tối u cho mỗi nhà đầu t căn cứ vào khả năng chấp nhận rủi ro của nhà đầu t đó.

Theo mô hình trên, nếu thị trờng tồn tại loại chứng khoán phi rủi ro (với lãi suất rf) và giả thiết rằng cá nhân nhà đầu t có thể vay và mợn không hạn chế trên cơ sở lãi suất này (giả thiết 3 của thị trờng vốn) thì kết quả về lý thuyết lựa chọn danh mục đầu t sẽ đợc mô tả nh hình vẽ sau đây:

Hình 1 Đờng thị trờng vốn

Trên hình vẽ, đờng thẳng xuất phát từ điểm Rf tiếp tuyến với đờng cong hiệu quả Markowitz thể hiện mọi danh mục khả thi có thể tạo ra đợc từ sự kết hợp giữa chứng khoán phi rủi ro (tín phiếu kho bạc) với danh mục đầu t có rủi ro

(danh mục tối u Markowitz) Tiếp điểm của chúng đợc ký hiệu là M là danh mục thị trờng, đợc coi là tối u nhất trong số các danh mục tối u.

Phơng trình:

σ 

: giá của rủi ro thị trờng (đợc tính theo thị giá) Đây cũng chính là độ dốc của đờng CML Hệ số này đợc dùng để thể hiện đánh giá của thị trờng về rủi ro.

σ : tỷ lệ đánh đổi giữa rP và rủi ro của danh mục thị trờng Dựa vào hệ số này ta có thể tính toán đợc, khi tăng 1% rủi ro củ danh mục thì nhà đầu t phải

yêu cầu tăng một lợng

trong lợi suất (của σP).

Biên hiệu quả lúc này chính là đờng thị trờng vốn CML.

2.5 Đờng thị trờng chứng khoán (SML)

Trong mô hình CAPM, độ rủi ro của mỗi chứng khoán không đợc đo bằng độ lệch chuẩn đã bị triệt tiêu do đa dạng hoá danh mục đầu t Khi các chứng khoán tham gia vào danh mục đầu t thì triệt tiêu bớt phần rủi ro phi hệ thống, danh mục thị trờng đợc coi là đa dạng hoá hoàn hảo Vì vậy rủi ro phi hệ thống của từng chứng khoán đợc triệt tiêu hết, chỉ còn lại phần rủi ro hệ thống đợc đo bằng tích sai của chứng khoán đó với danh mục M.

Đồ thị thể hiện mối quan hệ giữa rủi ro và lợi suất đối với mỗi chứng khoán riêng lẻ nh trên đợc gọi là đờng thị trờng chứng khoán (Security Market Line – SML) đợc thể hiện dới đây.

Hình 2 Đồ thị biểu diễn đờng SML

Mô hình giá tài sản vốn (CAPM) nh sau:

E(Ri) = Rf + βi[(e (rm) – rf]Rf: lợi suất của tài sản phi rủi ro.RM: Lợi suất của danh mục thị trờng.

Đây chính là mối quan hệ giữa rủi ro và lợi suất ớc tính của từng chứng khoán riêng lẻ đợc thể hiện dới dạng phơng trình.

Phơng trình này cho thấy: với những giả thiết về thị trờng vốn nêu trên, lợi suất kỳ vọng của mỗi chứng khoán có quan hệ tỷ lệ thuận với hệ số rủi ro hệ số (β) Chứng khoán có hệ số beta càng cao thì yêu cầu lợi suất phải càng cao.

Trong phơng trình trên, βi[(e (rm) – rf] chính là phần bù rủi ro (risk premium).

Từ điều kiện cân bằng thị trờng, nếu một danh mục P là danh mục khả thi thì danh mục đó phải đợc định giá sao cho P phải nằm trên đờng CML.

Tuy nhiên trong thực tế, nếu có danh mục Q, tài sản i nào đó phi hiệu quả, có giá trên thị trờng Trờng hợp này giá danh mục Q và tài sản i đợc xác định:

( Mf )

r −=cov( 2, ).−σ

Đây chính là chênh lệch lợi suất so với lợi suất phi rủi ro của danh mục Q bất kỳ.

2.6 ý nghĩa của CAPM

- SML đợc coi là một tiêu chí chuẩn mực để đánh giá một phơng án đầu t Với việc chấp nhận một độ rủi ro nhất định đối với một phơng án đầu t (đợc đo bằng hệ số beta), SML cho chúng ta biết lợi nhuận thu đợc của phơng án đầu t đó phải là bao nhiêu mới có thể bù đắp đợc rủi ro mà các nhà đầu t phải gánh chịu.

- Xuất phát từ ý nghĩa của đờng SML, tất cả các chứng khoán nếu đợc định giá chính xác nhất thiết phải nằm trên đờng SML Với những điểm nằm phía trên hoặc dới đờng SML đều biểu hiện tình trạng giá không phản ánh đúng với giá trị cân bằng trên thị trờng Nếu là điểm nằm phía trên đờng SML, chứng khoán đó đợc định giá thấp hơn giá trị thực sự của chúng Trong trờng hợp này, các nhà đầu t nên mua loại chứng khoán đó Ngợc lại, nếu điểm đó nằm dới đờng SML, không nên mua loại chứng khoán này vì giá của chúng cao hơn giá trị thực sự của chúng.

Hệ số α của tài sản hay của danh mục biểu thị sự chênh lệch giữa lợi suất thực hiện và lợi suất kỳ vọng (lợi suất mong đợi) của tài sản hay của danh mục.

Raci: lợi suất thực hiện của tài sản i (actual return).RacP: lợi suất thực hiện của danh mục P.

Định nghĩa: αi =Raci −RiP

Các nhà quản lý danh mục có thể sử dụng hệ số α của danh mục hoặc tài sản để đánh giá việc thực hiện (hay thực thi) danh mục.

Nếu tài sản i định giá đúng thì: αi = 0

Nếu: αi > 0: Tài sản i đang đợc định giá thấp (“under priced”)αi < 0: Tài sản i đang đợc định giá cao (“over priced”)

Nếu hệ số αP càng lớn thì việc thực thi danh mục càng có hiệu quả.