phân tích sự biến động và xây dựng một danh mục đầu tư cho các cổ phiếu của cùng một ngành”làm đề tài nghiên cứu thực tập tốt nghiệp

Trên cơ sở đề án của Ban soạn thảo kếthợp với đề án của NHNN và ý kiến của các Bộ, ngành liên quan ngày 29/6/1995, Thủ tớngChính phủ đã có Quyết định số 316/QĐ-TTg thành lập Ban Chuẩn bị

Lời nói đầu

Ng y nay thị trày nay thị tr ờng chứng khoán phát triển hết sức mạnh mẽ ở mức có thể nói l khôngày nay thị trthể thiếu trong đời sống kinh tế của các nớc theo cơ chế thị trờng v nhất l các này nay thị tr ày nay thị tr ớc đangpứat triển đang cần thu hút lụơng vốn d i hạn cho nền kinh tế quốc dân Điều n y đã dần đày nay thị tr ày nay thị tr -

ợc chứng minh ở nớcc ta, với gần 8 năm hoạt động v phát triển thị trày nay thị tr ờng chứng khoán ViệtNam đã dần trở th nh một kênh huy động vốn hiệu quả cho đầu tày nay thị tr phát triển tạo ra một bớcphát triển mới cho thị trờng t i chính nói chung v nền kinh tế này nay thị tr ày nay thị tr ớc ta nói riêng Chứngkhoán là các tài sản tài chính vì vậy đầu t chứng khoán là một loại hình đầu t tài chính tronghoạt động này, các nhà đầu t mua các chứng khoán theo một danh mục đầu t rất đa dạng,bao gồm cả các công cụ trên thị trờng tiền và các công cụ trên thị trờng vốn Vì vậy em đềcập đến hoạt động phân tích và đầu t các loại chứng khoán trên thị trờng vốn cụ thể là các cổphiếu.Phân tích chứng khoán là hoạt động quan trọng nhằm hỗ trợ cho việc ra quyết định

đầu t Trong hoạt động đầu t chứng khoán có hai phơng pháp phân tích chủ yếu đợc sử dụng

là phơng pháp phân tích cơ bản (phân tích tài chính) và phân tích kỹ thuật.Phân tích cơ bảngiúp cho doanh nghiệp có thể lựa chọn đợc kết cấu danh mục đầu t phù hợp.Lý thuyết vàthực tiễn của việc phân tích và quản lý danh mục đầu t đã đợc đúc kết qua nhiều năm pháttriển của thị trờng chứng khoán tại nhiều nớc Việc nghiên cứu khai thác những kiến thứcnày nhằm áp dụng có chọn lọc vào thị trờng chứng khoán non trẻ của Việt Nam sẽ bớc đầugiúp ích cho việc đẩy mạnh phát triển loại nghiệp vụ này, góp phần vào sự phát triển một thịtrờng chứng khoán Việt Nam ổn định và hiệu quả Đó chính là lý do để tôi lựa chọn đề tài

Đó chính là lý do để em chọn đề tài Phân tích sự biến động và xây dựng một danh mục“Phân tích sự biến động và xây dựng một danh mục

đầu t cho các cổ phiếu của cùng một ngành làm đề tài nghiên cứu thực tập tốt nghiệp.”làm đề tài nghiên cứu thực tập tốt nghiệp

Trong quá trình học tập tại trờng kết hợp với thời gian thực tập tại trung tâm tin họcthống kê ,đợc sự giúp đỡ hết sức tận tình của các thầy và của trung tâm tin học thống kê đãgiúp em hoàn thành tốt quá trình thực tập này

Em xin chân thành cảm ơn thầy giáo TRầN Bá PHI

Em xin chân thành cảm ơn Ban Giám đốc trung tâm tin học thống kê và toàn thể cán

bộ, chuyên viên đã tạo điều kiện thuận lợi cho em trong quá trình thực tập

Em xin chân thành cảm ơn – khoa Toán Kinh tế đã hớng dẫn nhiệt tình để giúp em hoàn thành chuyên đề này.

Phần I: lý thuyết về quản lý danh mục đầu t

I/ tổng quan về thị trờng chứng khoán và nghiệp vụ quản lý danh mục đầu t

1 Khái niệm về thị trờng chứng khoán :

Thị trờng chứng khoán trong điều kiện của nền kinh tế hiện đại, đợc quan niệm là nơidiễn ra các hoạt động giao dịch mua bán chứng khoán trung và dài hạn Việc mua bán này đ-

ợc tiến hành ở thị trờng sơ cấp khi ngời mua mua đợc chứng khoán lần đầu từ những ngờiphát hành và ở những thị trờng thứ cấp khi có sự mua đi bán lại các chứng khoán đó đợc pháthành ở thị trờng sơ cấp

Xét về mặt hình thức, thị trờng chứng khoán chỉ là nơi diễn ra các hoạt động trao đổi,mua bán, chuyển nhợng chứng khoán, qua đó thay đổi chủ thể nắm giữ chứng khoán

2 Lịch sử hình thành thị trờng chứng khoán Việt Nam :

Xây dựng và phát triển thị trờng chứng khoán (TTCK) là mục tiêu đã đợc Đảng vàChính phủ Việt Nam định hớng từ những năm đầu thập kỷ 90 (thế kỷ 20) nhằm xác lập mộtkênh huy động vốn mới cho đầu t phát triển Việc nghiên cứu, xây dựng đề án thành lậpTTCK đã đợc nhiều cơ quan Nhà nớc, các Viện nghiên cứu phối hợp đề xuất với Chính phủ

Vì vậy, tháng 9/1994, Chính phủ quyết định thành lập Ban soạn thảo Pháp lệnh vềchứng khoán và TTCK do một đồng chí Thứ trởng Bộ Tài chính làm trởng ban, với các thànhviên là Phó Thống đốc NHNN, Thứ trởng Bộ T pháp Trên cơ sở đề án của Ban soạn thảo kếthợp với đề án của NHNN và ý kiến của các Bộ, ngành liên quan ngày 29/6/1995, Thủ tớngChính phủ đã có Quyết định số 316/QĐ-TTg thành lập Ban Chuẩn bị tổ chức TTCK giúpThủ tớng Chính phủ chỉ đạo chuẩn bị các điều kiện cần thiết cho việc xây dựng TTCK ở ViệtNam.

Trong khoảng 5 năm từ năm 1995 đến năm 2000, Chính phủ, Thủ tớng chính phủ,

Uỷ ban chứng khoán Nhà nớc đã ban hành các nghị đinh, quyết định liên quan đến việc tổchức và hoạt động trong lĩnh vực chứng khoán và thị trờng chứng khoán, tạo điều kịên thuậnlợi cho việc thành lập Trung tâm giao dịch chứng khoán đầu tiên ở nớc ta Ngày 11/7/1998,Chính phủ ban hành nghị định số 48/1998/NĐ-CP quy định việc phát hành chứng khoán racông chúng, giao dịch chứng khoán và các dịch vụ liên quan đến chứng khoán và thị trờngchứng khoán trên nớc ta Thủ tớng chính phủ ra quyết định số 127/1998/QĐ-TTg về việcthành lập Trung tâm giao dịch chứng khoán, 2 trung tâm giao dịch chứng khoán dự kiếnthành lập là Trung tâm giao dịch chứng khoán Hà Nội và Trung tâm giao dịch chứng khoánThành phố Hồ Chí Minh Tuy nhiên vào thời điểm này quyết định của Thủ tớng chính phủmới chỉ là trên giấy tờ vì lúc đó cha hội có đủ những điều cần thiết để có thể tiến hành lậpTrung tâm giao dịch chứng khoán Ngày 1/8/1998, Chủ tịch Uỷ ban chứng khoán ra quyết

định số 128/1998/QĐ-UBCK ban hành Quy chế tổ chức và hoạt động của Trung tâm giaodịch chứng khoán khẳng định Trung tâm giao dịch chứng khoán là đơn vị sự nghiệp có thu,trực thuộc Uỷ ban chứng khoán Nhà nớc, có t cách pháp nhân, có trụ sở, con dấu và tàikhoản riêng; kinh phí hoạt động của Trung tâm giao dịch chứng khoán do ngân sách Nhà n-

ớc cấp Ngày 13/10/1998, UBCKNN ra thông t số 01/1998/TT-UBCK hớng dẫn nghị định số48/1998/NĐ-CP ngày 11/7/1998 về việc phát hành cổ phiếu, trái phiếu ra công chúng Đếnngày 28/7/2000 Trung tâm giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh đã đi vào hoạt

động, đánh dấu sự phát triển vợc bậc của nền kinh tế nớc ta

3 Chức năng của thị trờng chứng khoán :

- Huy động vốn đầu t cho nền kinh tế: Khi các nhà đầu t mua chứng khoán do cáccông ty phát hành, số tiền nhàn rỗi của họ đợc đa vào hoạt động sản xuất kinh doanh và qua

đó góp phần mở rộng sản xuất xã hội Thông qua TTCK, Chính phủ và chính quyền ở các

địa phơng cũng huy động đợc các nguồn vốn cho mục đích sử dụng và đầu t phát triển hạtầng kinh tế, phục vụ các nhu cầu chung của xã hội

- Cung cấp môi trờng đầu t cho công chúng: TTCK cung cấp cho công chúng mộtmôi trờng đầu t lành mạnh với các cơ hội lựa chọn phong phú Các loai chứng khoán trên thịtrờng rất khác nhau về tính chất, thời hạn và độ rủi ro, cho phép các nhà đầu t có thể lựachọn loại hàng hoá phù hợp với khả năng mục tiêu và sở thích của mình

- Tạo tính thanh khoản cho các chứng khoán: Nhờ có TTCK các nhà đầu t có thểchuyển đổi các chứng khoán của họ sở hữu thành tiền mặt hoặc các loại chứng khoán kháckhi họ muốn Khả năng thanh khoản là một trong những đặc tính hấp dẫn của chứng khoán

đối với ngời đầu t Đây là yếu tố cho thấy tính linh hoạt, an toàn của vốn đầu t TTCK hoạt

động càng năng động và có hiệu quả thì tính thanh khoản của các chứng khoán giao dịchtrên thị trờng càng cao.

- Đánh giá hoạt động của doanh nghiệp: Thông qua chứng khoán, hoạt động của cácdoanh nghiệp đợc phản ánh một cách tổng hợp và chính xác, giúp cho việc đánh giá và sosánh hoạt động của doanh nghiệp đợc nhanh chóng và thuận tiện, từ đó cũng tạo ra một môitrờng cạnh tranh lành mạnh nhằm nâng cao hiệu quả sử dụng vốn, kích thích áp dụng côngnghệ mới, cải tiến sản phẩm

- Tạo môi trờng giúp Chính phủ thực hiện các chính sách kinh tế vĩ mô Các chỉ báocủa TTCK phản ánh động thái của nền kinh tế một cách nhạy bén và chính xác Giá cácchứng khoán tăng lên cho thấy đầu t đang mở rộng, nền kinh tế tăng trởng; ngợc lại giáchứng khoán giảm sẽ cho thấy các dấu hiệu tiêu cực của nền kinh tế Vì thế, TTCK đợc gọi

là phong vũ biểu của nền kinh tế và là một công cụ quan trọng giúp Chính phủ thực hiện cácchính sách kinh tế vĩ mô Thông qua TTCK, Chính phủ có thể mua và bán trái phiếu chínhphủ để tạo ra nguồn thu bù đắp thâm hụt ngân sách và quản lý lạm phát Ngoài ra, Chính phủcũng có thể sử dụng một số chính sách, biện pháp tác động vào TTCK nhằm định hớng đầu t

đảm bảo cho sự phát triển cân đối của nền kinh tế

4 Nguyên tắc hoạt động của thị trờng chứng khoán :

a Nguyên tắc cạnh tranh

Theo nguyên tắc này giá cả trên thị trờng chứng khoán phản ánh quan hệ cung cầu vềchứng khoán và thể hiện tơng quan cạnh tranh giữa các công ty Trên thị trờng thứ cấp, cácnhà phát hành cạnh tranh với nhau để bán chứng khoán theo các mục tiêu của mình Trên thịtrờng thứ cấp, các nhà đầu t cũng cạnh tranh tự do để tìm kiếm một lợi nhuận cao nhất, vàgiá cả đợc hình thành theo phơng thức đấu giá

có liên quan tới tổ chức phát hành, tới đợt phát hành Công bố thông tin đợc tiến hành khiphát hành lần đầu cũng nh theo các chế độ thờng xuyên và đột xuất, thông qua các phơngtiện thông tin đại chúng, Sở giao dịch, các công ty chứng khoán và các tổ chức có liên quankhác

Nguyên tắc này nhằm bảo vệ ngời đầu t, song đồng thời nó cũng hàm nghĩa rằng mộtkhi đã đợc cung cấp thông tin đầy đủ, kịp thời và chính xác thì ngời đầu t phải chịu tráchnhiệm về các quyết định đầu t của mình.

d Nguyên tắc trung gian

Thị trờng chứng khoán, các giao dịch đợc thực hiện thông qua tổ chức trung gian làcác công ty chứng khoán Trên thị trờng chứng khoán sơ cấp các nhà đầu t thờng không muatrực tiếp của nhà phát hành mà mua từ các nhà bảo lãnh phát hành Trên thị tr ờng thứ cấp,các nhà môi giới mua, bán chứng khoán giúp các khách hàng

e Nguyên tắc tập trung

Các giao dịch chứng khoán chỉ diễn ra trên cơ sở giao dịch và trên thị trờng OTC, có

sự kiểm tra giám sát của cơ quan quản lý Nhà nớc

5 Các thành phần tham gia thị trờng chứng khoán :

a Nhà phát hành

Nhà phát hành là các tổ chức thực hiện huy động vốn thông qua thị trờng chứngkhoán Nhà phát hành là ngời tổ chức thực hiện huy động vốn thông qua thị trờng chứngkhoán, Nhà phát hành là ngời cung cấp các chứng khoán – hàng hoá của thị trờng chứngkhoán

- Chính phủ và chính quyền địa phơng là nhà phát hành các trái phiếu Chính phủ vàtrái phiếu địa phơng

- Công ty là nhà phát hành các cổ phiếu và trái phiếu công ty

- Các tổ chức tài chính là nhà phát hành các công cụ tài chính nh các trái phiếu

b Nhà đầu t

- Các nha đầu t cá nhân là những ngời có vốn nhàn rỗi tạm thời, tham gia mua, bántrên thị trờng chứng khoán với mục đích kiếm lợi nhuận Tuy nhiên, trong đầu t thì lợi nhuậnluôn gắn với rủi ro, lợi nhuận càng cao thì rủi ro càng lớn và ngợc lại

- Các nhà đầu t có tổ chức thờng xuyên mua và bán chứng khoán với số lợng lớn trênthị trờng Các tổ chức này thờng có các bộ phận gồm nhiều chuyên gia có kinh nghiệm đểnghiên cứu thị trờng và đa ra các quyết định đầu t

c Các tổ chức kinh doanh trên thị trờng chứng khoán

- Công ty chứng khoán là những công ty hoạt động trong lĩnh vực chứng khoán, cóthể đảm nhận một hoặc nhiều trong số các nghiệp vụ chính là bảo lãnh phát hành, môi giới,quản lý quỹ đầu t, t vấn chứng khoán

- Các ngân hàng thơng mại có thể sử dụng vốn tự có để tăng và đa dạng hoá lợinhuận thông qua đầu t vào các chứng khoán

d Các tổ chức có liên quan đến thị trờng chứng khoán

- Cơ quan quản lý Nhà nớc

- Sở giao dịch chứng khoán

- Hiệp hội các nhà kinh doanh chứng khoán

6 Hàng hoá tham gia thị trờng chứng khoán :

Cổ phiếu thờng không quy định cổ tức tối thiểu hay tối đa mà cổ đông đợc nhận Tỷ

lệ cũng nh hình thức chi trả cổ tức cho cổ đông tuỳ thuộc vào kết quả hoạt động kinh doanh

và vào chính sách của công ty

Khi công ty phải thanh lý tài sản, cổ đông thờng chỉ đợc nhận những gì còn lại saukhi công ty trang trải xong tất cả các nghĩa vụ nh thuế, nợ và cổ phiếu u đãi

+ Quyền mua cổ phiếu mới

+ Quyền bỏ phiếu

- Cổ phiếu u đãi

Cổ phiếu u đãi thờng không cho cổ đông quyền bỏ phiếu, song lại định một tỷ lệ cổtức tối đa so với mệnh giá

Trong điều kiện bình thờng, cổ đông u đãi sẽ nhận đợc lợng cổ tức cố định theo tỷ lệ

đã định Trong trờng hợp công ty không có đủ lợi nhuận để trả theo tỷ lệ đó, nó sẽ trả theokhả năng có thể, nhng một khi cổ đông u đãi cha đợc trả cổ tức thì cổ đông thờng cũng cha

- Trái phiếu công ty là trái phiếu do công ty phát hành để vay vốn dài hạn

- Trái phiếu chính phủ là những trái phiếu do chính phủ phát hành nhằm làm công cụ

điều tiết tiền tệ

- Trái phiếu công trình là những trái phiếu do chính phủ trung ơng hoặc chính quyền

địa phơng phát hành để huy động vốn cho những mục đích cụ thể, thờng là để xây dựngnhững công trình cơ sở hạ tầng hay công trình phúc lợi công cộng

c Chứng khoán có thể chuyển đổi

Chứng khoán có thể chuyển đổi là loại chứng khoán cho phép ngời nắm giữ chứng

nó, tuỳ theo lựa chọn và trong những điều kiện nhất định, có thể đổi nó lấy một chứng khoánkhác

Thông thờng cổ phiếu u đãi đợc chuyển đổi thành cổ phiếu thờng và trái phiếu cũng

đợc chuyển đổi thành cổ phiếu thờng

d Các công cụ phái sinh

Các công cụ phái sinh là những công cụ đợc phát hành trên cơ sở những công cụ đã

có nh cổ phiếu, trái phiếu , nhằm nhiều mục tiêu khác nhau, nh phân tán rủi ro, bảo vệ lợinhuận hoặc tạo lợi nhuận

II/ Quản lý danh mục đầu t

1 Khái niệm quản lý danh mục đầu t :

Danh mục đầu t chứng khoán: Là các khoản đầu t của một cá nhân hoặc tổ chức vào

việc nắm giữ một hoặc nhiều loại cổ phiếu, trái phiếu, hàng hoá, đầu t bất động sản, tài sản

t-ơng đt-ơng tiền hoặc các tài sản khác Mục đích của danh mục đầu t là giảm rủi ro bằng việc đadạng hoá danh mục đầu t

Quản lý danh mục đầu t chứng khoán (gọi tắt là quản lý danh mục đầu t) là xây dựng

một danh mục đầu t các loại chứng khoán, tài sản đầu t đáp ứng tốt nhất nhu cầu của chủ

đầu t và sau đó thực hiện theo dõi điều chỉnh các danh mục này nhằm đạt đợc những mụctiêu đầu t đề ra Yếu tố quan trọng đầu tiên mà chủ đầu t quan tâm đó là mức độ rủi ro mà họchấp nhận, và đây là cơ sở để công ty thực hiện quản lý danh mục đầu t/ quản lý quỹ xác

định danh mục đầu t sao cho lợi tức thu đợc là tối u với rủi ro không vợt quá mức chấp nhận

đã định trớc

Công ty (ngời) quản lý danh mục đầu t: là công ty chuyên nghiệp chịu trách nhiệm

đối với danh mục đầu t chứng khoán của các cá nhân hoặc tổ chức đầu t Công ty đợc hởngphí quản lý danh mục đầu t và có quyền tự quyết định việc lập danh mục đầu t cho kháchhàng trong khuôn khổ và hạn chế thoả thuận với khách hàng Rủi ro, lợi nhuận cũng nh thua

lỗ của danh mục đầu t đều do khách hàng đợc hởng hoặc gánh chịu trong phạm vi đã thoảthuận với công ty quản lý danh mục đầu t

Bản chất của quản lý danh mục đầu t chứng khoán là định lợng mối quan hệ giữa rủi

ro và lợi tức kỳ vọng thu đợc từ danh mục đó

Tóm lại, nghiệp vụ quản lý danh mục đầu t chứng khoán là: “Phân tích sự biến động và xây dựng một danh mụcQuá trình quản lý tàisản của một định chế hoặc của một cá nhân đầu t bao gồm từ việc định giá, phân tích chứngkhoán, lựa chọn đầu t, theo dõi các kết quả đầu t và phân bổ vốn đầu t, và đánh giá kết quả

đầu t”làm đề tài nghiên cứu thực tập tốt nghiệp

Việc phân bổ tài sản là việc lựa chọn một tỷ lệ đầu t trong danh mục phân bổ cho cácloại tài sản chính nhằm đạt đợc mức lợi nhuận dài hạn cao nahát với một mức rủi ro thấp

nhất có thể Tuy nhiên trong quá trình đầu t, ngời quản lý có thể thay đổi các tỷ lệ đã địnhnày nhằm tận dụng cơ hội xuất hiện tại thời điểm đó nhằm đạt đợc mức lợi tức cao hơn nữa.

Ví dụ, nếu ngời quản lý nhận định rằng triển vọng đối với cổ phiếu là khả quan hơn đối vớitrái phếu trong thời gian tới, ngời quản lý có thể tăng đầu t cổ phiếu và giảm đầu t trái phiếutrong thời gian tới, ngời quản lý có thể tăng đầu t cổ phiếu và giảm đầu t trái phiếu trongdanh mục của mình Đồng thời, trong cùng một loại tài sản, ngời quản lý có thể lựa chọn cácchứng khoán có lợi tức mong đợi lớn hơn mức trung bình của loại tài sản đó

2 Vai trò của nghiệp vụ quản lý danh mục đầu t đối với nhà đầu t :

Nếu thị trờng là hiệu quả thì câu hỏi đặt ra là tại sao các nhà đầu t trong thực tế phảitốn công sức trong việc lựa chọn cổ phiếu cho danh mục đầu t cho họ? Tại sao họ khôngthiết kế một danh mục đầu t theo đúng các chỉ số có trên thị trờng?

Một số các lý do sau đây giải thích vai trò cần thiết của quan lý danh mục đầu t:

 Sự cần thiết trong việc tạo lập một danh mục đầu t đợc đa dạng hoá theo đúng yêucầu của các nhà đầu t Thậm chí trờng hợp giá cả của mọi chứng khoán đợc định giá đúngvới giá trị của nó nhng mỗi chứng khoán này vẫn chứa đựng rủi ro mang tính chất cá biệtcủa công ty Những rủi ro này chỉ có thể loại bỏ thông qua việc đa dạng hoá danh mục đầu t.Vai trò quản lý sẽ phát huy tác dụng để tạo ra một danh mục đầu t phù hợp với mức rủi ro hệthống mà nhà đầu t mong muốn

 Quản lý danh mục đầu t còn chịu tác động của tâm lý nhà đầu t đối với rủi ro Ví

dụ một nhà lãnh đạo công ty A đợc thởng công xứng đáng hàng năm tuỳ thuộc vào lợi nhuậntạo ra của A sẽ không đầu t tiền của mình vào cổ phiếu khác trong cùng ngành

 Việc chọn lựa các chứng khoán để đầu t phải tính đến ảnh hởng của thuế Nhữngnhà đầu t phải chịu mức thuế cao thờng không muốn trong danh mục của mình những chứngkhoán giống nh các nhà đầu t chịu thuế suất thấp

 Các nhà đầu t ở các lứa tuổi khác nhau sẽ có những nhu cầu riêng trong chính sáchlựa chọn danh mục đầu t liên quan đến mức rủi ro phải gánh chịu Ví dụ: ngời già thờngtránh đầu t vào các trái phiếu có thời gian đáo hạn dài Ngợc lại, nhà đầu t trẻ thờng thíchmạo hiểm hơn và thờng có khuynh hớng thiên về những trái phiếu có thời hạn dài

III/ xây dựng danh mục đầu t chứng khoán

1 Quản lý danh mục đầu t trái phiếu :

Chiến lợc thụ động

Quản lý thụ động là chiến lợc mua và nắm giữ trái phiếu cho đến khi đáo hạn màkhông cần quan tâm đến các biến động lãi suất Đối với chiến lợc này, về cơ bản không có

sự phải phân tích dự báo tình hình biến động lãi suất, song ngời đầu t vẫn cần có sự phân tích

để đa dạng hoá danh mục đầu t nhằm giảm thiểu rủi ro và xác định số lợng trái phiếu cần đavào danh mục phù hợp với độ lớn của danh mục đầu t Theo phơng pháp này, tốt nhất là đầu

t vào các danh mục có thành phần trái phiếu tơng tự nh các chỉ số trên thị trờng nhằm thu

đ-ợc kết quả tơng tự nh của chỉ số đó

_Các bớc tiến hành khi thực hiện chiến lợc đầu t thụ động

 Lựa chọn chỉ số trái phiếu

Trên thị trờng có nhiều loại chỉ số trái phiếu với các mức rủi ro khác nhau, do vậy

tr-ớc hết ngời quản lý danh mục đầu t thụ động cũng cần phải xem xét 2 yếu tố để quyết địnhnên đầu t theo danh mục loại nào

Thứ nhất là xác định mức độ rủi ro thanh toán mà ngời đầu t có thể chấp nhận Nếuchọn danh mục trên chỉ số gồm toàn trái phiếu công ty thì sẽ gặp nhiều rủi ro tín nhiệm hơnchỉ số trái phiếu chính phủ Nếu mức rủi ro đó là quá cao không thể chấp nhận đợc thì tốtnhất không nên dựa vào chỉ số đó để lập danh mục

Thứ hai là phải tuân theo mục tiêu của ngời đầu t đề ra Chẳng hạn, lợi suất đầu t củacác chỉ số có thể khá đồng đều, song độ biến thiên của chúng lại khác nhau mỗi khi có biến

động lãi suất Do vậy, nếu mục tiêu của ngời đầu t là chọn những danh mục có độ biến thiênlợi suất thấp thì cần phải đầu t dựa theo các chỉ số có thời gian đáo hạn bình quân (duration)rất ngắn

Ví dụ một số loại trái phiếu trên thị trờng chứng khoán Mỹ: chỉ số thị trờng tổng thể:Merrill Lynch Domestic Market Index (5000); chỉ số thị trờng chuyên ngành: Gov BondIndex, Yankee Bond Index,

 Phơng pháp đầu t

Một khi ngời quản lý danh mục đã quyết định đợc nên đầu t dựa theo chỉ số nào thìbớc tiếp theo là phải xây dựng danh mục đầu t theo phiên bản của chỉ số đó Để thực hiệncông việc này, ngời quản lý có thể thực hiện một số phơng pháp sau:

Phơng pháp thứ nhất, mua tất cả các trái phiếu có chứng chỉ số chuẩn dự kiến đãchọn với tỷ trọng đầu t vào mỗi trái phiếu bằng tỷ trọng trái phiếu đó chiếm trong chỉ sốchuẩn Tuy nhiên, làm nh vậy thì đòi hỏi phải có số vốn rất lớn và trong trờng hợp phí giaodịch theo món thì sẽ phải chịu phí giao dịch rất lớn

Phơng pháp thứ hai, chỉ mua chọn lọc một lợng nhất định các trái phiếu trong chỉ số.Theo cách này thì vốn ít vẫn có thể thực hiện đợc với phí giao dịch thấp nhng có một hạn chế

là mức đa dạng hoá không cao và danh mục hoàn toàn tuân theo chỉ số chuẩn Do vậy phơngpháp này có thể sẽ cho ra kết quả không hoàn toàn giống với kết quả của chỉ số chuẩn

Là phơng pháp phân chia chỉ số theo các nhóm nhỏ đại diện cho những đặc tính khácnhau của chỉ số Cách chia thờng theo các đặc tính sau:

- Thời gian đáo hạn bình quân

- Lãi suất coupon;

- Thời gian đáo hạn

- Lĩnh vực, ngành nghề (trái phiếu Chính phủ, công ty hay trái phiếu có bảo đảm )

suất đầu t của từng danh mục riêng lẻ hoặc tối đa hoá độ lồi hay tối đa hoá lợi suất đầu t củatoàn bộ danh mục đầu t.v.v

Đây là phơng pháp rất phức tạp, chỉ có các nhà quản lý đầu t chuyên nghiệp mới cóthể thực hiện đợc

2 Các loại rủi ro đầu t trái phiếu :

Đối với trái phiếu cũng tồn tại 2 loại rủi ro là rủi ro phi hệ thống và rủi ro hệthống.Rủi ro phi hệ thống là rủi ro của từng công ty riêng lẻ phát hành trái phiếu nh rủi rothanh toán, rủi ro kinh doanh Đơn vị phát hành có mức tín nhiệm càng thấp thì độ rủi rocàng cao Tuy nhiên, đây là loại rủi ro có thể hạn chế hoặc loại bỏ hoàn toàn thông qua đadạng hoá

Rủi ro hệ thống là rủi ro thị trờng gây ra, nh rủi ro biến động lãi suất, lạm phát hoặcthay đổi chính sách kinh tế vĩ mô… Không thể xoá bỏ rủi ro này bằng đa dạng hoá đ Không thể xoá bỏ rủi ro này bằng đa dạng hoá đợc, dovậy nhà quản lý danh mục cần phải có các biện pháp quản lý danh mục nhằm giảm thiểu đợcloại rủi ro này Đây chính là nhiệm vụ quan trọng của nhà quản lý danh mục đầu t

a Chiến lợc đầu t chủ động

Chiến lợc chủ động là phơng pháp mà nhà quản lý danh mục sử dụng khả năng dự

đoán và thủ thuật đầu t của mình để xây dựng các danh mục đầu t đạt mức sinh lời cao hơnmức sinh lời chung của thị trờng

Các yếu tố chủ yếu mà nhà quản lý danh mục phải theo dõi và dự đoán là:

- Thay đổi mặt bằng lãi suất;

- Thay đổi cơ cấu kỳ hạn lãi suất (hay đờng cong lãi suất);

- Thay đổi mức chênh lệch lãi suất giữa các loại trái phiếu khác nhau

Một số phơng pháp chủ yếu đợc áp dụng:

 Chiến lợc hoán đổi (hay còn gọi là lựa chọn chứng khoán riêng lẻ) :

Nguyên tắc thực hiện chiến lợc này là:

- Đánh giá hai loại trái phiếu tơng đơng chất lợng và thời gian đáo hạn, chuyển từloại có coupon thấp sang loại có coupon cao với giá lại không cao hơn nhiều để hy vọng thu

đợc lợi suất cao hơn Phơng pháp này gọi là hoán đổi lợi suất đơn thuần

- Khai thác các định giá sai tạm thời của thị trờng về trị giá chứng khoán Chẳng hạn,

có hai loại trái phiếu tơng đơng về chất lợng (độ rủi ro), lĩnh vực hoạt động, coupon và thờigian đáo hạn, nhng lãi suất đáo hạn lại khác nhau (tức giá khác nhau) thì ngời ta sẽ thay thếtrái phiếu có lợi suất thấp (giá cao) để đổi lấy trái phiếu lợi suất cao (giá thấp) Đây là phơngpháp hoán đổi thay thế

- Dới dự đoán mức độ tín nhiệm của một công ty có xu hớng tăng lên, tức lợi suất

đầu t vào trái phiếu do công ty này phát hành sẽ giảm (giá trái phiếu sẽ tăng), do vậy ngay từbây giờ phải mua loại trái phiếu này và bán loại tơng đơng không có triển vọng

Tuy nhiên, các chiến lợc hoán đổi trên đây có một số rủi ro mà nhà quản lý danhmục cần biết Đó là việc trái phiếu đợc hoán đổi cha chắc đã hoàn toàn tơng đồng về mặtchất lợng với trái phiếu ban đầu Hơn nữa, các loại trái phiếu thờng có thời gian đáo hạn vàcoupon tơng tự chứ cha hẳn giống nhau hoàn toàn Điều đó dẫn đến sự khác nhau về độ lồi,

do vậy sự chênh lệch lợi suất trên đây có thể là sự trả giá cho độ lồi khác nhau chứ ch a hẳn

là do thị trờng định giá sai

 Chiến lợc dự đoán lãi suất :

Đây là phơng pháp đơn giản nhất của chiến lợc đầu t chủ động Điểm trọng yếu củaphơng pháp này là phải dự đoán đợc xu hớng biến động của lãi suất trong tơng lai làm căn

cứ xây dựng một danh mục nhạy cảm với sự biến động đó Vì thời gian đáo hạn bình quân(viết tắt là TGĐHBQ) là đơn vị đo mức nhạy cảm của danh mục tới sự biến động lãi suất nênkhi ngời quản lý dự đoán lãi suất sẽ giảm thì cần phải xây dựng danh mục đầu t cóTGĐHBQ dài và ngợc lại

Trong quá trình đầu t, cũng bằng cách dự đoán lãi suất này, nhà quản lý có thể thay

đổi TGĐHBQ của danh mục bằng cách hoán đổi một trái phiếu trong danh mục cóTGĐHBQ thấp để lấy một trái phiếu khác có TGĐHBQ cao hơn để điều chỉnh TGĐHBQcủa danh mục

 Chiến lợc dự đoán chênh lệch đờng cong lãi suất :

Dự đoán xu hớng lãi suất nh phơng pháp trên đây là vấn đề rất khó khăn, do vậy nhàquản lý thờng sử dụng tài dự đoán chênh lệch đờng cong lãi suất, tức dự đoán sự khác nhautrong xu hớng biến động của lãi suất hai kỳ hạn khác nhau của một loại trái phiếu (hoặc haitrái phiếu tơng đơng về ngành nghề, chất lợng coupon… Không thể xoá bỏ rủi ro này bằng đa dạng hoá đ) với hy vọng thu về khoản lợinhuận chắc chắn Nếu tại một thời điểm nào đó lãi suất của hai loại kỳ hạn biến động bất th-ờng (vợt xa ngoài mức biến động bình quân thờng có trong quá khứ) thì ngời ta dự đoán nó

sẽ đổi chiều vào một thời điểm nào đó trong tơng lai, từ đó có chiến lợc đầu t thích hợp

Tuy nhiên, một điểm cần lu ý trong chiến lợc này là nếu chỉ tập trung khai thác yếu

tố chênh lệch lãi suất không thôi thì vẫn cha đủ Nếu dự đoán của nhà đầu t về sự thay đổicủa chênh lệch lãi suất là đúng thì vẫn có nguy cơ thua lỗ vì nhà đầu t cha đề phòng trờnghợp rủi ro biến động lãi suất Do vậy cần kết hợp cả phơng pháp trung hoà rủi ro lãi suất

Nguyên tắc chung của chiến lợc này : khi dự đoán mức chênh lệch sẽ giảm thì muatrái phiếu dài hạn và bán trái phiếu ngắn hạn và ngợc lại Cần lựa chọn số lợng trái phiếu saocho khớp giá trị của hai loại trái phiếu mua và bán để tránh rủi ro lãi suất (khung lãi suấtthay đổi)

 Chiến lợc dự đoán mức biến động lãi suất hay còn gọi chiến lợc đờng cong lãi

Ví dụ, một nhà quản lý dự đoán rằng trong thời gian tới lãi suất sẽ biến động mạnh

do nền kinh tế không ổn định Sự biến động mạnh nh vậy có thể dẫn đến lãi suất tăng rất caohoặc giảm xuống rất thấp Trong trờng hợp này, phải lựa chọn danh mục đầu t sao cho khaithác đợc lợi thế của tình hình này

Nguyên tắc chung của chiến lợc này là: Nếu nhà quản lý dự đoán lãi suất sẽ biến

động mạnh thì chọn đầu t vào danh mục có độ lồi cao hơn, nếu dự đoán lãi suất ổn định thìchọn danh mục có độ lồi thấp

3 Quản lý danh mục đầu t rủi ro (cổ phiếu) :

Danh mục đầu t rủi ro là danh mục chứa đựng tất cả các loại chứng khoán rủi ro (kểcả cổ phiếu và trái phiếu) Tuy nhiên, để đơn giản hoá về mặt lý thuyết, khi đề cập đến danhmục rủi ro ngời ta thờng nói đến danh mục cổ phiếu Không giống nh quản lý danh mục tráiphiếu đơn thuần, ở đây chỉ có hai chiến lợc quản lý chủ động và thụ động mà không có chiếnlợc kết hợp giữa thụ động và chủ động Tuy rằng trên thực tế tồn tại một dạng kết hợp nhvậy, song thực chất nó vẫn mang nội dung của quản lý chủ động vì mục đích của chiến lợcnày là tìm ra những lĩnh vực hoặc chứng khoán bị đánh giá thấp

a Chiến lợc quản lý thụ động

Cũng nh đối với danh mục trái phiếu, đây là chiến lợc mua cổ phiếu dựa theo một chỉ

số chuẩn nào đó và nắm giữ lâu dài khoản đầu t Tuy nhiên, điều này không có nghĩa chỉ đơnthuần mua và nắm giữ cổ phiếu lâu dài mà đôi khi danh mục cũng cần đợc cơ cấu lại khiphải tái đầu t các khoản cổ tức nhận về và do có một số cổ phiếu bị hợp nhất hoặc trợt khỏidanh sách trong chỉ số chuẩn

Về mặt kỹ thuật có 3 phơng pháp chính xây dựng danh mục cổ phiếu thụ động nhsau:

- Lặp lại hoàn toàn một chỉ số nào đó: Theo phơng pháp này, tất cả các loại cổ phiếunằm trong chỉ số đợc mua vào theo một tỷ lệ bằng tỷ trọng vốn mà cổ phiếu đó chiếm giữtrong chỉ số này Phơng pháp này giúp nhà quản lý chắc chắn thu đợc kết quả đầu t gầngiống với kết quả của chỉ số, nhng có hai nhợc điểm:

+ Vì phải mua nhiều cổ phiếu trên phải chi nhiều phí giao dịch (trong trờng hợp phígiao dịch tính theo món), dẫn đến lợi suất đầu t có thể giảm vì chi phí quá nhiều;

+ Trong quá trình nắm giữ danh mục đầu t, nhà quản lý sẽ đợc nhận cổ tức từ việc sởhữu cổ phiếu Tuy nhiên, mỗi công ty có một chiến lợc chi trả cổ tức vào các thời điểm khácnhau nên luồng cổ tức nhận về rải rác dẫn đến việc tái đầu t cổ tức bị phân tán, do vậy có thể

bị lỡ những cơ hội đầu t tốt và phí giao dịch cao

- Phơng pháp chọn nhóm mẫu: Với phơng pháp này, nhà quản lý chỉ cần chọn mộtnhóm các chứng khoán đại diện cho chỉ số chuẩn theo tỷ lệ tơng ứng với tỷ trọng vốn củatừng cổ phiếu đó trong chỉ số chuẩn Phơng pháp này có u điểm giảm chi phí giao dịch vì sốlợng chứng khoán mua vào ít, nhng không bảo đảm chắc chắn lợi suất đầu t đạt đợc sẽ tơng

đơng với lợi suất thu nhập của chỉ số chuẩn

- Phơng pháp lập trình bậc 2: Phơng pháp này khá phức tạp, thờng chỉ có các nhà đầu

t chuyên nghiệp áp dụng Trong phơng pháp này, các thông tin quá khứ về tình hình biến

động giá cổ phiếu và mối tơng quan giữa các loại giá cổ phiếu khác nhau đợc đa vào chơngtrình máy tính để chọn lọc và xác định thành phần của danh mục sao cho giảm thiểu chênhlệch lợi suất của danh mục so với chỉ số chuẩn Tuy nhiên, phơng pháp này cũng nảy sinh

vấn đề là khi các dữ liệu đầu vào (thong tin quá khứ về giá cả và mối tơng quan giữa chúng)

có sự thay đổi thờng xuyên thì lợi suất danh mục sẽ có chênh lệch lớn so với chỉ số

Thực tế, có nhiều lý do khiến nhiều Quỹ không đầu t theo phơng pháp lặp lại hoàntoàn chỉ số Thứ nhất, khối lợng tiền đầu t không lớn lắm nên không đủ để mua rải theo cácchỉ số Thứ hai, vì mua nhiều nên chi phí giao dịch cao Còn phơng pháp lập trình bậc hai lạirất phức tạp, cho nên phơng án chọn mẫu thờng đợc áp dụng nhiều

b Chiến lợc quản lý chủ động

Mục tiêu của chiến lợc này là nhằm thu đợc lợi suất đầu t cao hơn lợi suất của danhmục thụ động chuẩn hoặc thu đợc mức lợi nhuận trên trung bình ứng với một mức rủi ro nhất

định

Quy trình quản lý danh mục đầu t chủ động nh sau:

 Xác định mục tiêu của khách hàng đặt ra: khách hàng đầu t có thể đa ra các yêucầu cụ thể cho khoản đầu t của mình, chẳng hạn đặt ra mục tiêu chỉ đầu t vào loại cổ phiếucông ty nhỏ; với hệ số P/E thấp và ứng với một mức rủi ro nào đó, chẳng hạn cao hơn, bằnghoặc thấp hơn mức rủi ro của danh mục thị trờng… Không thể xoá bỏ rủi ro này bằng đa dạng hoá đ

 Lập ra một danh mục chuẩn (hay còn gọi danh mục “Phân tích sự biến động và xây dựng một danh mụcthông thờng”làm đề tài nghiên cứu thực tập tốt nghiệp.) để làm căn cứ

so sánh cho danh mục chủ động trên đây

 Xây dựng một chiến lợc và kết cấu danh mục đầu t tối u thoả mãn nhu cầu ngời đầu

t theo quy trình sau:

4.Quản lý danh mục đầu t hỗn hợp :

Danh mục đầu t hỗn hợp đợc xây dựng trên cơ sở kết hợp danh mục chứng khoán rủi

ro với danh mục chứng khoán phi rủi ro (tín phiếu kho bạc) Nguyên lý của danh mục đầu t

đợc xây dựng trên nguyên lý mô hình CAPM Về cơ bản, phơng pháp quản lý danh mụctổng thể đơc dựa trên nguyên tắc quản lý danh mục cổ phiếu, do vậy chúng cũng đợc chialàm hai phơng pháp nh quản lý danh mục cổ phiếu, đó là phơng pháp thụ động và phơngpháp chủ động

a Phơng pháp thụ động

Có thể áp dụng các phơng pháp nh đã nêu trong phần quản lý danh mục cổ phiếu thụ

động Ngoài ra, để bảo đảm độ chính xác cao ngời ta thờng lập danh mục có mức đa dạnghoá tối đa và độ rủi ro tơng đơng rủi ro danh mục thị trờng

Quy trình quản lý danh mục đầu t thụ động:

- Trớc hết, cần thiết lập danh mục cổ phiếu thụ động theo nguyên tắc:

+ Rủi ro của danh mục này tơng đơng với rủi ro danh mục thị trờng, tức là s = 1.+ Đa dạng hoá tối đa danh mục này: xác định số lợng cổ phiếu cần mua (dựa trênkhối lợng đầu t, chi phí giao dịch và yêu cầu của khách hàng) Đa dạng hoá đợc tiến hànhtheo cách đơn giản là lựa chọn cổ phiếu của các ngành nghề, lĩnh vực khác nhau chứ khôngcần phân tích cổ phiếu

- Xác định mục tiêu rủi ro của toàn bộ danh mục để có chiến lợc đầu t: nếu mục tiêurủi ro khách hàng yêu cầu là p = 1 thì đầu t một phần tiền vào danh mục cổ phiếu, một phầnvào tín phiếu; nếu mục tiêu p < 1 thì đầu t một phần tiền vào danh mục cổ phiếu, một phầnvào tín phiếu; nếu mục tiêu p > 1 thì vay thêm tiền để đầu t toàn bộ vào danh mục cổ phiếu

b Phơng pháp chủ động

Quy trình chung của chiến lợc quản lý danh mục hỗn hợp chủ động cũng lặp lạinhững bớc nh trong quy trình quản lý danh mục rủi ro (cổ phiếu) chủ động Tuy nhiên, trongcác thao tác cụ thể cũng có thể cũng có một số điểm khác về mặt kỹ thuật.

Đối với bớc “Phân tích sự biến động và xây dựng một danh mụcxây dựng một chiến lợc và kết cấu danh mục đầu t tối u thoả mãn nhucầu ngời đầu t”làm đề tài nghiên cứu thực tập tốt nghiệp., nguyên tắc xây dựng danh mục hỗn hợp chủ động đợc dựa trên nguyên lýmô hình CAPM nhng có thể tiến hành theo một số cách, tuỳ theo khả năng chuyên nghiệp vàtrình độ ứng dụng kỹ thuật công nghệ của các nhà quản lý danh mục Ngời ta có thể dùngphơng pháp thủ công hoặc phơng pháp áp dụng công nghệ phầm mềm tin học nh đã miêu tả

ở các phần trớc

Đối với bớc theo dõi và đánh giá các biến động của cổ phiếu trong danh mục và táicấu trúc danh mục khi cần thiết, về cơ bản, phần này giống nh phần quản lý danh mục cổphiếu Tuy nhiên ở đây phạm vi hoán đổi rộng hơn, ngời quản lý có thể hoán chuyển từchứng khoán rủi ro sang chứng khoán phi rủi ro hoặc ngợc lại, tuỳ theo diễn biến cụ thể(chẳng hạn từ cổ phiếu sang tín phiếu khi thấy tình hình lạm phát cao)

2 Chuỗi thời gian :

a Khái niệm chuỗi thời gian

Chuỗi thời gian là một biến số đợc quan sát theo một trình tự thời gian nào đó Yt làgiá trị quan sát của chuỗi ở thời kỳ (hoặc thời điểm) t

b Khái niệm chuỗi thời gian dừng và không dừng

* Chuỗi Yt dừng nếu

Var(Yt) =  với tE(Yt) =  với tCOV(Yt , Yt-1) =  với tTrong đó E(Yt), Var(Yt) là kỳ vọng và phơng sai của Yt

* Chuỗi Yt không dừng nếu nó vi phạm bất kỳ điều kiện nào nói ở trên

c Nhợc điểm của chuỗi thời gian không dừng

Một trong số các giả thiết của mô hình hồi quy cổ điển là các biến độc lập là phingẫu nhiên, chúng có giá trị xác định Nếu nh chúng ta ớc lợng một mô hình với chuỗi thờigian không dừng thì giả thiết của OLS bị vi phạm

Nếu nh mô hình có ít nhất một biến độc lập không dừng, biến này thể hiện một xuthế tăng (giảm) và nếu có biến phụ thuộc cũng có xu thế nh vậy, thì ớc lợng mô hình sẽ thu

đợc hệ số có ý nghĩa thống kê cao và R2 cao dẫn đến hồi quy giả tạo

d Kiểm định tính dừng chuỗi thời gian

Theo định nghĩa tính dừng thì Yt dừng nếu:

Var(Yt) = 2 với tE(Yt) =  với tCOV(Yt , Yt-k) = k với t

Để kiểm định tính dừng này, một trong các kiểm định là kiểm định dựa

e k





e Kiểm định nghiệm đơn vị

Xét mô hình: Yt =  Yt -1 + ut

Trong đó ut nhiễu trắng tức là ut là yếu tố ngẫu nhiên có trung bình bằng không,

ph-ơng sai không đổi và hiệp phph-ơng sai bằng không

Nếu  = 1 thì Yt là một bớc ngẫu nhiên và Yt là một chuỗi không dừng Do đó để

kiểm định tính dừng của Yt ta kiểm định giả thiết:

H0:  = 1 (chuỗi không dừng)

H1:  ≠ 1 (chuỗi dừng)

 Yt = Yt – Yt-1 = ( - 1)Yt-1+ ut

 Yt=  Yt-1+ ut

Bây giờ kiểm định giả thiết:

H0:  =0Nếu H0 đợc chấp nhận thì Yt = Yt – Yt-1= ut, chuỗi Yt là chuỗi dừng Dickey –Fuller (DF) đa ra tiêu chuẩn kiểm định:

H0:  = 1 (chuỗi không dừng)

H1:  ≠ 1 (chuỗi dừng)

Ước lợng mô hình: Yt =  Yt-1 + ut

) (

1 2



đơn vị) Nếu các ut lại tự tơng quan thì cải biên mô hình:

Tiêu chuẩn DF áp dụng cho mô hình này đợc gọi là tiêu chuẩn ADF

3 Mô hình AR, MA, ARMA và ARIMA mô hình hoá chuỗi thời gian trong kinh

tế :

a Quá trình tự hồi quy AR

Quá trình tự hồi quy bậc p có dạng:

Điều kiện để quá trình dừng MA(q) là -1 < i < 1, i = 1,2, ,q

c Quá trình trung bình trợt và tự hồi quy ARMA

Khi kết hợp cả hai yếu tố AR và MA chúng ta có quá trình gọi là quá trình trungbình trợt và tự hồi quy Yt là quá trình ARMA(p,q) nếu Y có thể biểu diễn dới dạng:

Yt =  + 1Yt-1 +2Yt-2 + + pYt-p + 0ut + 1ut-1 + 2ut-2 + + qut-q

d Quá trình trung bình trợt, đồng liên kết, tự hồi quy ARIMA

Chuỗi thời gian có thể dừng hoặc không dừng Chuỗi đợc gọi là đồng liên kết bậc 1,

đợc ký hiệu là I (1) nếu sai phân bậc nhất là chuỗi dừng

AR(p) là trờng hợp đặc biệt của ARIMA(p,d,q) khi d = 0, q = 0

MA(q) là trờng hợp đặc biệt của ARIMA(p,d,q) khi d = 0, p = 0

ARIMA(2,1,2) là chuỗi có sai phân bậc 1 là chuỗi dừng, chuỗi sai phân dừng bậc 1

Nếu et không phải là nhiễu trắng thì phải định dạng lại mô hình

II/ Xây dựng mô hình quản lý danh mục đầu t

_ Lợi suất và rủi ro của danh mục đầu t :

1/ Lợi suất danh mục : Lợi suất đầu t ớc tính của một danh mục đầu t là bình quân

gia quyền (theo tỷ trọng vốn đầu t vào từng loại tài sản, ký hiệu W) của lợi suất thu đợc từmỗi chứng khoán trong danh mục đầu t đó Điều này đồng nghĩa với lợi suất ớc tính của mộtdanh mục đầu t là trung bình trọng số của các lợi suất ớc tính thu đợc từ mỗi loại chứngkhoán trong danh mục đầu t đó

E(rp) = W1E(r1) + W2E(r2) + + WnE(rn) = 



n i

i

r wiE

1

)(

2/ Rủi ro danh mục đầu t và đa dạng hoá danh mục đầu t

- Rủi ro của danh mục đầu t

Nh ta đã biết, có rủi ro có nghĩa là có khả năng xuất hiện nhiều kết quả khác nhau từmột nguyên nhân ban đầu Cũng nh từ chứng khoán riêng lẻ, rủi ro tổng thể của danh mục là

khả năng biến động trong tơng lai về kết quả thu đợc của việc đầu t Tuy nhiên, khi phân tích

một danh mục đầu t, ta phải quan tâm đến rủi ro của cả danh mục chứ không chỉ đơn thuầnquan tâm tới rủi ro của một loại chứng khoán

Thực tế cho thấy những chứng khoán có tính rủi ro có khả năng trở thành nhữngthành tố làm ổn định cho cả một danh mục đầu t, góp phần làm giảm rủi ro của toàn danhmục đầu t Chính vì vậy, nhà đầu t quan tâm đến việc đa dạng hoá danh mục đầu t và xác

định phần rủi ro hệ thống (hay còn gọi là rủi ro thị trờng hoặc rủi ro không đa dạng hoá đợc)của chứng khoán

- Đa dạng hoá danh mục đầu t

Một trong những phơng pháp cơ bản kiểm soát rủi ro là “Phân tích sự biến động và xây dựng một danh mụcđa dạng hoá đầu t”làm đề tài nghiên cứu thực tập tốt nghiệp Theo

đó, việc đầu t nên đợc thực hiện qua nhiều loại tài sản vốn khác nhau tạo thành một danhmục đầu t sao cho tổng mức rủi ro trên toàn bộ danh mục sẽ đợc giới hạn nhỏ lại

Trong thực tế đã có rất nhiều trờng hợp khi thêm một tài sản có tính rủi ro vào danhmục đầu t lại sẽ làm giảm đợc rủi ro của toàn danh mục đầu t

Về lý thuyết ngời ta đã chứng minh rằng: Các chứng khoán có xu hớng rủi ro trái

ng-ợc với xu hớng rủi ro ban đầu là những yếu tố làm giảm thiểu rủi ro có hiệu quả

Đây là cơ sở quan trọng cho việc xác định thớc đo rủi ro của từng chứng khoán khi

đa chúng vào danh mục đầu t và cũng là điểm mấu chốt để xây dựng lý thuyết mô hìnhCAPM

Nếu danh mục càng đa dạng (có càng nhiều chứng khoán khác nhau) thì càng có

nhiều khả năng giảm thiểu rủi ro phi hệ thống Vì rủi ro hệ thống là rủi ro của cả thị trờng

nên không thể giảm thiểu đợc Do vậy, đa dạng hoá đầu t chỉ có tác dụng làm giảm rủi ro phi

hệ thống mà thôi

Về mặt lý thuyết, khi một danh mục đợc đa dạng hoá tới mức triệt tiêu đợc phần rủi

ro phi hệ thống thì danh mục đó đợc coi là đa dạng hoá hoàn toàn Vì phần rủi ro hệ thốngluôn tiềm ẩn nên bất kỳ một danh mục nào cũng đều chứa đựng rủi ro

2.1 Lý thuyết lựa chọn danh mục đầu t theo mô hình Markowitz

ý tởng đa dạng hoá rủi ro là một ý tởng đã tồn tại từ rất lâu Tuy nhiên phải đến năm

1952, Harry Markowitz mới đa ra một mô hình chính thức trong việc lựa chọn danh mục đầu

t, trong đó phản ánh nguyên tắc về đa dạng hoá rủi ro, từ đó mở đờng để ông nhận giảiNobel về kinh tế vào năm 1990 Mô hình của ông chính là bớc đầu tiên của quản lý danhmục đầu t: xác định một hệ thống các danh mục đầu t hiệu quả, tập hợp các danh mục này sẽ

có một đờng cong biên hiệu quả các danh mục chứng khoán rủi ro, thờng gọi là đờng congbiên hiệu quả

Danh mục P có N tài sản với tỷ trọng: w = (w1, w2, ,wn)





N k

(quy ớc: R, V, W, là vectơ cột: R’, V’, W’, là vectơ hàng)





N i

N j

ij j i

Bản chất của việc xác định hệ thống các danh mục đầu t hiệu quả là tại mỗi mức rủi

ro nhất định, chỉ quan tâm đến các danh mục có lợi tức lớn nhất Hoặc ngợc lại, danh mục

đầu t quan tâm là danh mục có mức rủi ro thấp nhất đối với mối mức lợi tức dự tính Trênthực tế hai phơng pháp xác định này đều có kết quả nh nhau

Bớc đầu tiên là phải xác định các cơ hội rủi ro – lợi tức của nhà đầu t, thông quaviệc tổ hợp và tóm tắt việc xác định đờng cong biên rủi ro tối thiểu (minimum-variancefrontier) của các chứng khoán rủi ro Đờng cong biên này là kết quả sơ đồ hoá các danh mục

có độ rủi ro tối thiểu với mỗi mức lợi tức dự tính Nếu có đợc số liệu về lợi tức dự tính,

ph-ơng sai, hệ số đồng phph-ơng sai, chúng ta có thể tính toán đợc một danh mục đầu t có rủi ro tốithiểu cho mỗi một mức lợi tức dự tính

Để định lợng mức độ biến thiên của các chứng khoán trong danh mục đầu t đợc đadạng hoá, ta dùng công thức tính hệ số tơng quan (correlation coefficient, ký hiệu là  ):

Công thức cho cặp 2 chứng khoán:

 

2 1

2 1 2

1

),(,

Công thức cho cả danh mục đầu t:

N

P P

2



Hệ số tơng quan của cả hai danh mục P dơng thể hiện lợi nhuận của các chứng khoán

có trong danh mục có quan hệ cùng chiều nhau, và hệ số tơng quan dơng càng lớn thì cácchứng khoán đó càng có dao động giống nhau P = +1 nghĩa là các chứng khoán trong danhmục hoàn toàn có dao động giống nhau

Hệ số tơng quan P càng lớn nghĩa là các chứng khoán trong danh mục có dao độngngợc chiều nhau càng nhiều Khi nó đạt giá trị -1, các chứng khoán trong danh mục quan hệhoàn toàn ngợc chiều nhau

Khi P = 0 thì các chứng khoán trong danh mục P là không có tơng quan với nhau.Nếu hệ số tơng quan của các chứng khoán trong danh mục đầu t (hay tơng quan củadanh mục đầu t) nhỏ hơn 1 thì danh mục đầu t sẽ đạt đợc hiệu quả đa dạng hoá Sự phân biệtgiữa đờng thẳng và đờng cong trên đồ thị chính là hệu quả của đa dạng hoá đầu t trong danhmục Khi hai tài sản có giao động hoàn toàn giống nhau, các danh mục gồm hai tài sản nàykhông có hiệu quả đa dạng hoá mà chỉ đơn thuần là sự phân bổ vốn giữa các tài sản có rủi rogiống nhau

Ngời đầu t không thể lựa chọn điểm nằm phía trên của đờng cong, vì ngời đó khôngthể làm cho lợi nhuận ớc tính của tài sản đầu t tăng lên, cũng không thể làm cho rủi ro củatài sản đầu t giảm xuống Bên cạnh đó, ngời đầu t cũng “Phân tích sự biến động và xây dựng một danh mụckhông muốn”làm đề tài nghiên cứu thực tập tốt nghiệp chọn danh mục đầu tdới đờng cong – lựa chọn lợi nhuận thấp hơn, rủi ro cao hơn Ngời đầu t càng có mức ngạirủi ro cao thì sẽ càng có xu hớng chọn các danh mục gần MVP – danh mục có phơng saihay độ lệch chuẩn nhỏ nhất

Tìm danh mục MVP: giải hệ phơng trình tuyến tính:

V.x = [1] với V là ma trận covar của danh mục

i i x

x w

1

) , 1 (i  N

Trên thực tế, hầu hết các cặp chứng khoán có hệ số tơng quan dơng, nghĩa là chúngdao động cùng chiều với nhau Các danh mục đầu t đợc chọn do chủ quan của từng ngời đầu

t, mỗi ngời có cách suy nghĩ khác nhau, cách lựa chọn khác nhau và có độ e ngại rủi ro khácnhau

Lựa chọn giữa các danh mục đầu t khả thi thì các danh mục đầu t tốt nhất luôn nằmtrên đờng cong biên hiệu quả Phơng pháp lựa chọn trên do Markowitz khởi xớng, do vậy đ-

ợc gọi là mô hình lựa chọn Markowitz Các danh mục nằm trên đờng còn biên hiệu quả nàycòn đợc coi là danh mục tối u Markowitz

ý nghĩa của đờng biên này là: với bất cứ mức độ rủi ro nào, chúng ta luôn chọn

những danh mục đầu t trên đờng biên mang đến lợi nhuận ớc tính (hay lợi nhuận kỳ vọng) cao nhất có thể Nói cách khác, đờng biên hiệu quả chứa các danh mục có các ph-

ơng sai thấp nhất với bất kỳ mức lợi nhuận ớc tính nào.

Nh vậy, một nhà đầu t muốn lựa chọn một danh mục cổ phiếu để đầu t thì trớc hếtngời đó phải lựa chọn trong số các danh mục nằm trên đờng biên hiệu quả Tiếp theo, tuỳvào khả năng chấp nhận rủi ro (hay mức ngại rủi ro) của ngời đó để xác định danh mục cổphiếu tối u nhất cho ngời đầu t đó Mỗi ngời đầu t đều có một mức ngại rủi ro riêng và khảnăng chấp nhận rủi ro của ngời đó phải thể hiện trong mối tơng quan với lợi suất ớc tính đạt

đợc, diễn tả bằng đờng bàng quan Điểm tiếp xúc giữa đờng bàng quan với biên hiệu quảchính là định vị của danh mục tối u của ngời đầu t đó

Trên thực tế, các nhà quản lý quỹ sau khi tính toán các đầu vào để xây dựng đờngcong biên hiệu quả cũng cần thêm vào những yếu tố hạn chế có nhiều nguồn gốc khác nhau.Các yếu tố đầu vào, nh chúng ta đã nói ở trên là số liệu lợi tức kỳ vọng của các chứng khoán

và một ma trận các hệ đồng tơng quan giữa các chứng khoán Các hạn chế cần phải đa vàorất đa dạng, ví dụ nh hạn chế việc bán khống ảnh hởng rất nhiều đến đờng cong biên hiệu

quả, làm đờng cong này dịch chuyển vào phía trong và trở lên lồi hơn“Phân tích sự biến động và xây dựng một danh mục ”làm đề tài nghiên cứu thực tập tốt nghiệp đờng cong biên ban

đầu, có nghĩa là với mức rủi ro nh trớc thì nay chúng ta lại chỉ có đợc mức lợi tức thấp hơn.Cá cơ quan quản lý chứng khoán, đơn vị thực hiện nghiệp vụ tự doanh, quản lý danh mục

đầu t và các nhà đầu t cần đợc biết rõ ảnh hởng của những hạn chế này, trên cơ sở đó cânnhắc để đa ra quyết định

Một lu ý quan trọng về mặt toán học khi nhà đầu t lựa chọn danh mục đầu t sử dụngphơng pháp Markowitz, đó là giả thiết lợi suất của tài sản phân phối chuẩn Tuy nhiên, có

thể thấy, giả thiết này trên thực tế là “Phân tích sự biến động và xây dựng một danh mụcgiả thiết chặt”làm đề tài nghiên cứu thực tập tốt nghiệp Các nghiên cứu thực nghiệm cho thấyphần lớn các tài sản có lợi suất không phân phối chuẩn Ngoài ra, ta có thể mở rộng bằng kếthợp hai hay nhiều danh mục đầu t các chứng khoán vào một danh mục lớn thay vì chỉ kếthợp chứng khoán riêng lẻ với nhau Ví dụ: kết hợp danh mục đầu t các chứng khoán trongnớc với danh mục đầu t các chứng khoán nớc ngoài Các quy luật của mô hình quản lý danhmục đầu t đơn vẫn đợc áp dụng trong trờng hợp danh mục dầu t kép

2.2 Mô hình định giá tài sản vốn (CAPM)

Mô hình định giá tài sản vốn (viết tắt là CAPM) là cốt lõi của lý thuyết kinh tế tàichính hiện đại Harry Markowitz là ngời đầu tiên đặt nền móng cho lý thuyết đầu t hiện đạivào năm 1952 Mời hai năm sau, Wiliam Sharpe, John Lintner và Jan Mosin đã phát triểnmô hình CAPM Mô hình CAPM cho phép dự đoán mối quan hệ giữa rủi ro và lợi suất kỳvọng Mô hình CAPM cung cấp một lãi suất chuẩn dùng để đánh giá và lựa chọn các phơng

án đầu t, giúp phán đoán lợi suất kỳ vọng đối với những tài sản cha đợc giao dịch trên thị ờng

tr-Trong phần này, sẽ đề cập đến dạng đơn giản nhất của mô hình định giá tài sản vốn

Những giả thuyết của mô hình CAPM

Trong mô hình CAPM, các giả thuyết đợc chia làm 2 loại: các giả thuyết về tâm lýcủa các nhà đầu t và các giả thuyết của thị trờng vốn

Những giả thuyết về tâm lý của các nhà đầu t :

Thứ nhất: Các nhà đầu t khi đa ra quyết định của mình đều dựa trên việc phân tích 2yếu tố: lợi suất ớc tính và rủi ro của chứng khoán.

Giả thuyết này cho biết những nhân tố dẫn tới quyết định đầu t Một nguyên tắctrong việc lựa chọn các phơng án đầu t là mức độ rủi ro càng cao thì lợi nhuận càng phải lớn

để bù đắp cho các rủi ro phải gánh chịu

Thứ hai: Nhà đầu t sẽ tìm cách giảm thiểu rủi ro bằng cách kết hợp nhiều chứngkhoán khác nhau trong tập hợp danh mục đầu t của mình

Thứ ba: Các quyết định đầu t đợc đa ra và kết thúc trong khoảng thời gian nhất định.Thứ t : Các nhà đầu t có chung các kỳ vọng về các thông số đầu vào sử dụng để tạolập danh mục đầu t hữu hiệu Markowitz Đó là các thông số nh: mức lợi suất, độ rủi ro haycác quan hệ tơng hỗ

Những giả thuyết về thị tr ờng vốn:

Thứ nhất: Thị trờng vốn là thị trờng cạnh tranh hoàn hảo Điều này có nghĩa là trênthị trờng có rất nhiều ngời bán và ngời mua Năng lực của một nhà đầu t riêng lẻ thì rất nhỏ

so với cả thị trờng và vì vậy hoạt động của họ không làm ảnh hởng đến thị trờng Giá cả trênthị trờng chỉ chịu sự quyết định bởi mối quan hệ cung cầu

Thứ hai: Không tồn tại các loại phí giao dịch trên thị trờng hay bất kỳ một sự cản trởnào trong cung và cầu của một loại chứng khoán

Thứ ba: Trên thị trờng có loại chứng khoán không rủi ro mà nhà đầu t có thể đầu t

Đồng thời nhà đầu t có thể vay với lãi suất đúng bằng lãi suất không rủi ro đó Nói một cáchkhác, lãi suất vay và lãi suất cho vay bằng nhau và bằng lãi suất không rủi ro

Về cơ sở toán học: giả thiết quan trọng là lợi suất của tài sản có phân phối chuẩn.

r i  Nr i,i2 i 1 ,N

Trớc khi đi vào nghiên cứu mô hình CAPM, điều trớc tiên cần phải đề cập đến làkhái niệm danh mục đầu t thị trờng

2.3 Danh mục đầu t thị trờng (Market Porfolio)

Một danh mục đầu t có thể bao gồm tất cả các chứng khoán đang đợc giao dịch trênthị trờng, bao gồm cổ phiếu, trái phiếu, hay bất động sản Danh mục đầu t thị trờng là mộtdanh mục đầu t bao gồm tất cả những tài sản có nguy cơ rủi ro trên thị trờng và mỗi tài sảntrong danh mục này chiếm một tỷ lệ đúng bằng giá trị thị trờng của tài sản đó trong tổng giátrị của toàn bộ thị trờng

Để đơn giản hoá: khi nói đến khái niệm tài sản có nguy cơ rủi ro thờng ngầm định là

cổ phiếu Tỷ lệ của mỗi cổ phiếu trong danh mục đầu t thị trờng đợc xác định bằng cách lấytổng giá trị thị trờng của cổ phiếu đó chia cho tổng giá trị thị trờng của tất cả các cổ phiếu

đang đợc giao dịch trên thị trờng

Ký hiệu: Vi i 1 ,N là giá trị thị trờng (hay thị giá) của tổng số tài sản i

i M i

V

V w

1

i 1 ,N

M i

w

Xác định danh mục dựa trên trạng thái cân bằng của thị trờng:

Giả sử thị trờng có K nhà đầu t và nhà đầu t k chọn danh mục tối u P: là điểm thuộcbiên hiệu quả và là tiếp điểm giữa đờng mức và đờng thờ ơ (đờng bàng quan)

Gọi Vk là giá trị thị trờng của tất cả tài sản của nhà đầu t k

Vki là giá trị thị trờng của tài sản i do nhà đầu t k nắm giữ





K k k

V V

1 0 0

K k ki k

k i

i M

i

V

V V

V w

1

1

Mô hình Markowitz đã đa ra nguyên tắc lựa chọn danh mục đầu t tối u cho mỗi nhà

đầu t căn cứ vào khả năng chấp nhận rủi ro của nhà đầu t đó

Theo mô hình trên, nếu thị trờng tồn tại loại chứng khoán phi rủi ro (với lãi suất rf) vàgiả thiết rằng cá nhân nhà đầu t có thể vay và mợn không hạn chế trên cơ sở lãi suất này (giảthiết 3 của thị trờng vốn) thì kết quả về lý thuyết lựa chọn danh mục đầu t sẽ đợc mô tả nhhình vẽ sau đây:

Đờng thị trờng vốn

Trên hình vẽ, đờng thẳng xuất phát từ điểm Rf tiếp tuyến với đờng cong hiệu quảMarkowitz thể hiện mọi danh mục khả thi có thể tạo ra đợc từ sự kết hợp giữa chứng khoánphi rủi ro (tín phiếu kho bạc) với danh mục đầu t có rủi ro (danh mục tối u Markowitz) Tiếp

điểm của chúng đợc ký hiệu là M là danh mục thị trờng, đợc coi là tối u nhất trong số cácdanh mục tối u

Phơng trình:

P M

f M f P

r r r

: giá của rủi ro thị trờng (đợc tính theo thị giá) Đây cũng chính là độ dốc của

đờng CML Hệ số này đợc dùng để thể hiện đánh giá của thị trờng về rủi ro

 : tỷ lệ đánh đổi giữa r P và rủi ro của danh mục thị trờng Dựa vào hệ số này

ta có thể tính toán đợc, khi tăng 1% rủi ro củ danh mục thì nhà đầu t phải yêu cầu tăng một

trong lợi suất (của P)

Biên hiệu quả lúc này chính là đờng thị trờng vốn CML

2.5 Đờng thị trờng chứng khoán (SML)

Trong mô hình CAPM, độ rủi ro của mỗi chứng khoán không đợc đo bằng độ lệchchuẩn đã bị triệt tiêu do đa dạng hoá danh mục đầu t Khi các chứng khoán tham gia vàodanh mục đầu t thì triệt tiêu bớt phần rủi ro phi hệ thống, danh mục thị trờng đợc coi là đadạng hoá hoàn hảo Vì vậy rủi ro phi hệ thống của từng chứng khoán đợc triệt tiêu hết, chỉcòn lại phần rủi ro hệ thống đợc đo bằng tích sai của chứng khoán đó với danh mục M

Đồ thị thể hiện mối quan hệ giữa rủi ro và lợi suất đối với mỗi chứng khoán riêng lẻ

nh trên đợc gọi là đờng thị trờng chứng khoán (Security Market Line – SML) đợc thể hiệndới đây

Đồ thị biểu diễn đờng SML

Mô hình giá tài sản vốn (CAPM) nh sau:

E(Ri) = Rf + i[(e (rm) – rf]

Rf: lợi suất của tài sản phi rủi ro

RM: Lợi suất của danh mục thị trờng

Đây chính là mối quan hệ giữa rủi ro và lợi suất ớc tính của từng chứng khoán riêng

lẻ đợc thể hiện dới dạng phơng trình

Phơng trình này cho thấy: với những giả thiết về thị trờng vốn nêu trên, lợi suất kỳvọng của mỗi chứng khoán có quan hệ tỷ lệ thuận với hệ số rủi ro hệ số () Chứng khoán có

hệ số beta càng cao thì yêu cầu lợi suất phải càng cao

Trong phơng trình trên, i[(e (rm) – rf] chính là phần bù rủi ro (risk premium)

Từ điều kiện cân bằng thị trờng, nếu một danh mục P là danh mục khả thi thì danhmục đó phải đợc định giá sao cho P phải nằm trên đờng CML

Tuy nhiên trong thực tế, nếu có danh mục Q, tài sản i nào đó phi hiệu quả, có giá trênthị trờng Trờng hợp này giá danh mục Q và tài sản i đợc xác định:

M

M Q f

r  cov( 2, ) 



Đây chính là chênh lệch lợi suất so với lợi suất phi rủi ro của danh mục Q bất kỳ

2.6 ý nghĩa của CAPM

- SML đợc coi là một tiêu chí chuẩn mực để đánh giá một phơng án đầu t Với việcchấp nhận một độ rủi ro nhất định đối với một phơng án đầu t (đợc đo bằng hệ số beta), SMLcho chúng ta biết lợi nhuận thu đợc của phơng án đầu t đó phải là bao nhiêu mới có thể bù

đắp đợc rủi ro mà các nhà đầu t phải gánh chịu

- Xuất phát từ ý nghĩa của đờng SML, tất cả các chứng khoán nếu đợc định giá chínhxác nhất thiết phải nằm trên đờng SML Với những điểm nằm phía trên hoặc dới đờng SML

đều biểu hiện tình trạng giá không phản ánh đúng với giá trị cân bằng trên thị trờng Nếu là

điểm nằm phía trên đờng SML, chứng khoán đó đợc định giá thấp hơn giá trị thực sự củachúng Trong trờng hợp này, các nhà đầu t nên mua loại chứng khoán đó Ngợc lại, nếu điểm

đó nằm dới đờng SML, không nên mua loại chứng khoán này vì giá của chúng cao hơn giátrị thực sự của chúng

Hệ số  của tài sản hay của danh mục biểu thị sự chênh lệch giữa lợi suất thực hiện

và lợi suất kỳ vọng (lợi suất mong đợi) của tài sản hay của danh mục

Raci: lợi suất thực hiện của tài sản i (actual return)

RacP: lợi suất thực hiện của danh mục P

P acP R R

1



Các nhà quản lý danh mục có thể sử dụng hệ số  của danh mục hoặc tài sản để đánhgiá việc thực hiện (hay thực thi) danh mục

Nếu tài sản i định giá đúng thì: i = 0

Nếu: i > 0: Tài sản i đang đợc định giá thấp (“Phân tích sự biến động và xây dựng một danh mụcunder priced”làm đề tài nghiên cứu thực tập tốt nghiệp.)

i < 0: Tài sản i đang đợc định giá cao (“Phân tích sự biến động và xây dựng một danh mụcover priced”làm đề tài nghiên cứu thực tập tốt nghiệp.)

Nếu hệ số P càng lớn thì việc thực thi danh mục càng có hiệu quả

- Một ý nghĩa khác của CAPM là vai trò của nó trong việc ra quyết định đầu t vốn

Đối với các công ty đang chuẩn bị cho một dự án đầu t mới, CAPM đa ra một mức lợi suấtyêu cầu phải đạt đợc cho dự án đầu t trên cơ sở những thông số của hệ số beta đợc các nhà

đầu t chấp nhận Nh vậy, đối với các phơng án đầu t khác nhau, CAPM sẽ quyết định phơng

án nào tối u để lựa chọn

Mô hình giá tài sản vốn (CAPM) là một học thuyết kinh tế mô tả mối quan hệ giữa

rủi ro và lợi suất ớc tính Nói một cách khác, đây là mô hình định giá cho những chứngkhoán có nguy cơ rủi ro CAPM cho rằng rủi ro hệ thống là mối quan tâm đối với các nhà

đầu t vì chúng không thể loại bỏ đợc bằng biện pháp đa dạng hoá danh mục đầu t Điều đặcbiệt, CAPM cho biết lợi suất ớc tính của một chứng khoán hoặc một danh mục đầu t đợc xác

định bằng lợi suất của chứng khoán không có rủi ro cộng với một phụ phí bù đắp rủi ro.Trong mô hình CAPM, phụ phí rủi ro đợc tính toán bằng cách nhân mức độ rủi ro () với giáthị trờng của rủi ro đó (E(rM) – rf)

Hệ số beta của một chứng khoán hoặc một danh mục đầu t là một chỉ số rủi ro hệthống của tài sản đó và đợc xác định bằng phơng pháp thống kê Hệ số beta đợc tính toándựa trên số liệu quá khứ về lợi suất đầu t của chứng khoán đó và lợi suất của danh mục thị tr-ờng

3 Các mô hình quản lý danh mục đầu t :

Nh đã phân tích ở trên, khái niệm danh mục đầu t (portfolio) là khái niệm chỉ một tậphợp các tài sản tài chính của nhà đầu t Mối quan hệ của portfolio và các chứng khoán đơn lẻ

là hiệu quả của từng chứng khoán sẽ phản ánh vào hiệu quả hoạt động nói chung của

portfolio đang xét Tuy nhiên, đối với nhà đầu t chứng khoán, lợi suất tổng thể của cả

portfolio mới là quan trọng bậc nhất

4 Mô hình đơn chỉ số (mô hình chỉ số thị trờng) :

a.Mô hình đơn chỉ số:

Bằng quan sát thống kê và so sánh dữ liệu rất thông thờng, ngời quan sát thờng nhậnthấy một xu hớng khá rõ là các mức lợi tức của chứng khoán trên thị trờng bị một số nhân tố

chung và phổ biến tác động, chẳng hạn nh nhân tố potfolio thị trờng Trên quan điểm thống

kê-toán thì các nhân tố phổ biến đó đại diện cho các đặc tính và giá trị của hiệp phơng sai vàquan hệ lệ thuộc của từng các cặp chứng khoán nhất định trong quá trình quan sát hành vi

Quay lại với mô hình quan hệ đơn chỉ số (SIM – Single Index Model), SIM là mộtmô hình đơn giản hoá và chỉ định nghĩa một nhân tố duy nhất là căn nguyên của giá trị hiệpphơng sai giữa các mức lợi suất của một loại chứng khoán Rit, và giả thuyết các mức lợi suấtcủa chứng khoán i là một phơng trình tuyến tính của nhân tố đó, hoặc là chỉ số It Hàm sốmô tả SIM ở dạng tuyến tính:

it i i i

Trong đó, số hạng i biểu thị một bộ phận lợi suất cố định gắn liền của chứng khoán

i Theo nghĩa đó, i là hằng số và không có quan hệ phụ thuộc gì vào tập chỉ số It.

i là hệ số đo mức độ nhạy cảm của lợi suất chứng khoán i đối với hành vi của tập chỉ

số It Nếu i > 1 thì tài sản i tơng ứng đợc gọi là năng động (Aggressive Asset) Nếu i < 1thì tài sản i là tài sản thụ động (Defensive Asset)

Và cuối cùng, it đại diện cho phần lợi suất đặc thù của chứng khoán i đang xét,không có tơng quan với chỉ số It cũng nh mức lợi suất của các loại chứng khoán khác đangtồn tại trên thị trờng

Các mô hình đơn chỉ số dạng tơng tự (2.3.1) xét về bản chất đơn thuần là các môhình hồi quy, với giả định rằng các mức lợi suất quan sát của chứng khoán i nào đó chính làhàm tuyến tính của một chỉ số thị trờng nhất định Coi các mô hình quan hệ đơn chỉ số là

đáng tin cậy trong công tác dự báo mức lợi suất, thì hệ quả trực tiếp là quá trình tính toáncác thống kê phơng sai và hiệp phơng sai cho chứng khoán và chỉ số đang xét đợc giản lợc đi

đáng kể

Với ý nghĩa thực tiễn trên, các SIM có những tác dụng tích cực: Giảm bớt các thông số

và tính toán đầu vào cho việc phân tích portfolio Mô hình SIM rất hữu ích trong dự báo lợi suất

và rủi ro portfolio hay chứng khoán đơn lẻ

 SIM đợc dùng vào việc tạo nên và ứng dụng các mô hình trạng thái cân bằng, nhCAPM hay APT

 Điều chỉnh trong các nghiên cứu và chơng trình kiểm định

Dựa trên mô hình SIM, có thể mô phỏng mức lợi suất kỳ vọng của chứng khoán i hayportfolio P nh là:

E[Ri] = i + i E[I]

Hoặc: E[Ri] = P + P E[P] (2.3.2)

Để tiện lợi và ngắn gọn, có thể sử dụng ký hiệu toán tử kỳ vọng E[.] để thay cho dấusigma:





n i

P E

1

Nh vậy ta có:

i i n

i i i i i

P2 P212Mô hình SIM cho phép giảm đáng kể khối lợng công việc tính toán cho các hiệp ph-

ơng sai trong công tác quản lý rủi ro của danh mục Nếu ta có n chứng khoán trong P, số l ợng hiệp phơng sai phải tính là n2

ợc suy luận dựa trên một mẫu phân tích của mức lợi suất của chứng khoán đang xét trongmột giai đoạn quá khứ khoảng 45 – 60 tháng Thực tế là việc ớc lợng  quá khứ đã tồn tạisai số do chọn mẫu và phơng pháp đo Một phơng pháp hiệu chỉnh đã đợc nhà nghiên cứuBlume đề xuất năm 1975 theo công thức:

i,F   0   1 i,H

Trong đó, i,F là dự báo của  trong một giai đoạn tơng lai 5 năm, và i,H là  trong quá khứ

đợc ớc lợng dựa trên phơng pháp tính  đã trình bày ở trên Tuy vậy, hai hệ số mới xuất hiện

là o, 1 đợc xác định thông qua việc tiến hành hồi quy các giá trị của  cho 5 năm dựa vào

tập hợp giá trị của  quá khứ đã đợc ớc lợng của một giai đoạn 5 năm ngay trớc đó Thờngthì tổng của các hệ số điều chỉnh này có giá trị xung quanh 1.

Các giả định cơ sở của mô hình:

 Lợi suất của chứng khoán có dạng hàm tuyến tính nh (2.3.1) định nghĩa

 Các tham số của SIM nh i và i đợc tính toán thông qua các bớc hồi quy tuyếntính, sao cho mức rủi ro phụ trội chỉ là hàm số của chỉ số thị trờng, chứ không bao hàm rủi

ro đặc thù của chứng khoán i đang xét Nói cách khác, E[it ] =0.

 Phần rủi ro đặc thù (it) của chứng khoán i không có quan hệ hàm số với giá trị củachỉ số It, tức là: E[ it I t ] =0.

Cov( it I t ) =0; cov ( i ,  j ) = 0 i  j.

 Chỉ số đại diện cho một tác nhân duy nhất ảnh hởng đến hiệp phơng sai giữa các

mức lợi suất, nghĩa là E[it it] = 0.

b.mô hình SIM:

Hàm số mô tả SIM ở dạng tuyến tính:

it t i i

R      

Trong đó, số hạng i biểu thị một bộ phận lợi suất cố định gắn liền của chứng khoán

i Theo nghĩa đó, i là hằng số và không có quan hệ phụ thuộc gì vào tập chỉ số It.

i là hệ số đo mức độ nhạy cảm của lợi suất chứng khoán i đối với hành vi của tập chỉ

số It Nếu i > 1 thì tài sản i tơng ứng đợc gọi là năng động (Aggressive Asset) Nếu i < 1thì tài sản i là tài sản thụ động (Defensive Asset)

Và cuối cùng, it đại diện cho phần lợi suất đặc thù của chứng khoán i đang xét,không có tơng quan với chỉ số It cũng nh mức lợi suất của các loại chứng khoán khác đangtồn tại trên thị trờng

Với ý nghĩa thực tiễn trên, các SIM có những tác dụng tích cực: Giảm bớt các thông số

và tính toán đầu vào cho việc phân tích portfolio Mô hình SIM rất hữu ích trong dự báo lợi suất

và rủi ro portfolio hay chứng khoán đơn lẻ

 SIM đợc dùng vào việc tạo nên và ứng dụng các mô hình trạng thái cân bằng, nhCAPM hay APT

 Điều chỉnh trong các nghiên cứu và chơng trình kiểm định

Dựa trên mô hình SIM, có thể mô phỏng mức lợi suất kỳ vọng của chứng khoán i hayportfolio P nh là:

E[Ri] = i + i E[I]

Hoặc: E[Ri] = P + P E[P]

Để tiện lợi và ngắn gọn, có thể sử dụng ký hiệu toán tử kỳ vọng E[.] để thay cho dấusigma:

    





n i

P E

1

Nh vậy ta có:

i i n

i

i i i

i i i i i

P2 P212Mô hình SIM cho phép giảm đáng kể khối lợng công việc tính toán cho các hiệp ph-

ơng sai trong công tác quản lý rủi ro của danh mục Nếu ta có n chứng khoán trong P, số l ợng hiệp phơng sai phải tính là n2

ợc suy luận dựa trên một mẫu phân tích của mức lợi suất của chứng khoán đang xét trongmột giai đoạn quá khứ khoảng 45 – 60 tháng Thực tế là việc ớc lợng  quá khứ đã tồn tạisai số do chọn mẫu và phơng pháp đo Một phơng pháp hiệu chỉnh đã đợc nhà nghiên cứuBlume đề xuất năm 1975 theo công thức:

i,F  0  1i,H

Trong đó, i,F là dự báo của  trong một giai đoạn tơng lai 5 năm, và i,H là  trong quá khứ

đợc ớc lợng dựa trên phơng pháp tính  đã trình bày ở trên Tuy vậy, hai hệ số mới xuất hiện

là o, 1 đợc xác định thông qua việc tiến hành hồi quy các giá trị của  cho 5 năm dựa vàotập hợp giá trị của  quá khứ đã đợc ớc lợng của một giai đoạn 5 năm ngay trớc đó Thờngthì tổng của các hệ số điều chỉnh này có giá trị xung quanh 1

Phần III PHÂN TíCH Sự BIếN Động của LợI SUấT các cổ phiếu XÂY DựNG và

QUảN Lý MộT DANH MụC ĐầU TƯ trên thị trờng

chứng khoán việt nam I/ LựA CHọN CáC Cổ PHIếU PHÂN TíCH

1 Cơ sở lựa chọn một số cổ phiếu của một ngành :

Nh đã biết, có rủi ro có nghĩa là có khả năng xuất hiện nhiều kết quả khác nhau từmột nguyên nhân ban đầu

Khi phân tích một danh mục đầu t, ta phải quan tâm đến rủi ro của cả danh mục.Chính vì vậy Nhà đầu t quan tâm đến việc đa dạng hoá danh mục đầu t Đó là một trongnhững phơng pháp cơ bản kiểm soát rủi ro

Tuy nhiên ở đây chúng ta chỉ nghiên cứu các cổ phiếu của cùng một ngành hàng

để phân tích sự ảnh hởng của các cổ phiếu qua lại với nhau nh thế nào, xem xét chúng ta

có thể tạo dựng một danh mục hiệu quả hay không?

Trong chuyên đề này em chọn 4 cổ phiếu của ngành thực phẩm là BBC, CAN,KDC, LAF đại diện cho các ngành khác, với số liệu đợc lấy từ đầu năm 2008 đến nay

BBC: Công ty CP Bánh kẹo Biên Hoà

CAN: Công ty CP Đồ Hộp Hạ Long

KDC: Công ty CP Kinh Đô Phổ Thông

LAF: Công ty CP Chế Biến Thực Phẩm Xuất Nhập Khẩu Long An

2 Các ký hiệu và cách tính lợi suất của cổ phiếu :

a/ Ký hiệu

Pt là giá của cổ phiếu tại thời điểm t

P(t-1) là giá của cổ phiếu tại thời điểm t-1

Rt là lợi suất của cổ phiếu tại thời điểm t

b/ Công thức tính lợi suất

Chúng ta đã có số liệu giá cổ phiếu ,để tính lợi suất cổ phiếu ta có hai công thức

Rt =( Pt - P(t-1) )/Pt-1 (1) hoặc Rt =ln (Pt/P(t-1)) (2)

Ta tính lợi suất cổ phiếu theo công thức (1)

c/ Ký hiệu lợi suất của các cổ phiếu ;

RBBC01 là lợi suất của cổ phiếu BBC

RCAN là lợi suất của cổ phiếu CAN

RKDC là lợi suất của cổ phiếu KDC

RLAF là lợi suất của cổ phiếu LAF

RVNINDEX là chỉ số thị trờng VNINDEX

II/ Mô hình ớc lợng và phân tích kết quả

1 Kiểm định tính dừng của lợi suất từng cổ phiếu bằng EVIEW :

_ Kiểm định tính dừng của lợi suất các cổ phiếu

Cổ phiếu BBC

Nhìn vào đồ thị của chuỗi ta thấy mô hình không chứa biến xu thế và có hệ sốchặn.Ta có bảng sau:

ADF Test Statistic -20.62588 1% Critical Value* -2.5688

5% Critical Value -1.9399 10% Critical Value -1.6159

*MacKinnon critical values for rejection of hypothesis of a unit root.

Augmented Dickey-Fuller Test Equation

Dependent Variable: D(R_BBC

od: Least Squares

Date: 04/01/08 Time: 09:20

Sample(adjusted): 3 663

Included observations: 661 after adjusting endpoints

Variable Coefficient Std Error t-Statistic Prob

R_BBC01(-1) -0.783901 0.038006 -20.62588 0.0000

R-squared 0.391944 Mean dependent var -4.14E-06 Adjusted R-squared 0.391944 S.D dependent var 0.026685 S.E of regression 0.020808 Akaike info criterion -4.905415 Sum squared resid 0.285771 Schwarz criterion -4.898617 Log likelihood 1622.240 Durbin-Watson stat 1.984343Kết quả ớc lợng :DW =1.984343 cho biết ut không tự tơng quan