Giải pháp hoàn thiện và mở rộng phát hành cổ phiếu lần đầu qua đấu giá tại Việt Nam

Giải pháp hoàn thiện và mở rộng phát hành cổ phiếu lần đầu qua đấu giá tại Việt Nam

2 Mục đích của đề tài: vi

3 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu vi

4 Phương pháp nghiên cứu vi

5 Ý nghĩa khoa học và thực tiễn của đề tài nghiên cứu vii

6 Hạn chế của đề tài: vii

CHƯƠNG 1 CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ CÔNG TY CỔ PHẦN, PHÁT HÀNH CỔ PHIẾU VÀ PHƯƠNG THỨC PHÁT HÀNH LẦN ĐẦU QUA ĐẤU GIÁ 1

1.1.2.3.Giám đốc (Tổng Giám đốc) công ty 6

1.1.2.4.Ban kiểm soát 7

1.1.3 Các loại hình công ty cổ phần 8

1.1.3.1.Công ty cổ phần nội bộ (Private company) 8

1.1.3.2.Công ty cổ phần đại chúng (Public company) 9

1.1.3.3.Công ty cổ phần niêm yết (Listed company) 9

1.1.4 Ưu và nhược điểm của công ty cổ phần 9

1.1.4.1.Ưu điểm: 9

1.1.4.2.Nhược điểm: 11

1.2 CỔ PHIẾU 13U1.2.1 Định nghĩa 13

1.2.2 Các loại cổ phiếu 14

1.2.2.1.Phân theo quyền lợi của sở hữu chủ 14

1.2.2.2.Phân loại theo hình thức chuyển nhượng 14

1.2.2.3.Phân loại theo tính chất thu nhập 15

1.2.3 Các hình thức giá trị của cổ phiếu 15

1.3 CÁC HÌNH THỨC PHÁT HÀNH CỔ PHIẾU 16U1.3.2 Phân loại theo phạm vi phát hành 16

1.3.2.1.Phát hành riêng lẻ (Private Placement) 16

1.3.2.2.Phát hành ra công chúng (Public Offerings) 16

1.3.3 Phân loại theo tính chất chắc chắn của đợt phát hành 17

1.3.3.1.Phát hành không qua bảo lãnh 17

1.3.3.2.Phát hành có bảo lãnh 17

1.3.4 Phân loại theo cách thức xác định giá 18

1.3.4.1.Phát hành công khai với giá định trước 18

1.3.4.2.Phát hành qua phương thức đấu giá để xác định giá 19

1.4 PHÁT HÀNH CỔ PHIẾU QUA ĐẤU GIÁ: 19

1.4.1 Các phương thức đấu giá áp dụng trong phát hành cổ phiếu 19

1.4.1.1.Phương thức đấu giá theo kiểu Anh: 20

1.4.1.2.Phương thức đấu giá theo kiểu Hà Lan 20

1.4.2 Sử dụng phương thức đấu giá trong phát hành cổ phiếu lần đầu (Initial Public Offerings - IPO) 21

1.4.2.1.Hiện tượng “dưới giá” (undervalue) đối với cổ phiếu IPO: 21

1.4.2.2.Lợi ích của phương thức đấu giá với IPO 22

1.5 KINH NGHIỆM CỦA MỘT SỐ NƯỚC TRÊN THẾ GIỚI VỀ PHÁT HÀNH CỔ PHẦN LẦU ĐẦU 23U1.5.1 Kinh nghiệm IPO của một số nước trên thế giới 23

1.5.2 Bài học kinh nghiệm cho Việt Nam 24

1.5.2.1.Thực hiện bảo lãnh phát hành; xác định tổ chức bảo lãnh phát hành và giá bảo lãnh phát hành bằng phương thức đấu giá: 25

1.5.2.2.Bán đấu giá qua tổ chức tài chính trung gian: 25

CHƯƠNG 2 THỰC TRẠNG PHÁT HÀNH CỔ PHIẾU LẦN ĐẦU THÔNG QUA ĐẤU GIÁ Ở VIỆT NAM 27

2.1 THỜI KỲ BÁN CỔ PHẦN LẦN ĐẦU CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NHÀ NƯỚC CỔ PHẦN HÓA KHÔNG QUA ĐẤU GIÁ: 28

2.1.1 Tổng kết sơ lược theo các giai đoạn thực hiện CPH: 28

2.1.1.1.Giai đoạn thực hiện thí điểm từ tháng 6/1992 đến tháng 4/1996 28

2.1.1.2.Giai đoạn mở rộng CPH từ tháng 5/1996 đến tháng 6/1998 29

2.1.1.3.Giai đoạn thực hiện đại trà từ tháng 7/1998 đến tháng 6/2002: 30

2.1.2 Đánh giá thực tiễn về thời kỳ bán cổ phần lần đầu tại các DNNN CPH không qua đấu giá (từ tháng 6/1992 đến tháng 8/2002): 32

2.1.2.1.Thành tựu: 32

2.1.2.2.Những tồn tại và nguyên nhân: 33

2.2 THỜI KỲ BÁN CỔ PHẦN LẦN ĐẦU CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NHÀ NƯỚC CỔ PHẦN HÓA QUA PHƯƠNG THỨC ĐẤU GIÁ 36

2.2.1 Quy định pháp lý về đấu giá bán cổ phần ra bên ngoài của DNNN CPH: 37

2.2.2 Quy trình thực hiện: 37

2.2.2.1.Trước đấu giá 39

2.2.2.2.Trong cuộc đấu giá 41

2.2.2.3.Sau đấu giá 42

2.2.3 Kết quả thực hiện trong thời kỳ bán cổ phần qua đấu giá: 43

2.2.4 Phân tích kết quả khảo sát sự đánh giá và quan điểm của các nhà đầu tư cá nhân về ”Đấu giá bán cổ phần”: 44

2.2.4.1.Mục tiêu và quy mô đầu tư cổ phiếu của nhà đầu tư: 45

2.2.4.2.Quan điểm của các nhà đầu tư đối với các vấn đề liên quan đến

quá trình phát hành cổ phần qua đấu giá 46

2.2.4.3.Phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến việc giá đấu giá mua cổ phần: 49

2.2.5 Sự ra đời của Nghị định 187/NĐ-CP ngày 16/11/2004 thay thế Nghị định 64/2002/NĐ-CP về việc chuyển công ty Nhà nước thành công ty cổ phần 56

CHƯƠNG 3 GIẢI PHÁP HOÀN THIỆN VÀ MỞ RỘNG PHÁT HÀNH CỔ PHIẾU LẦN ĐẦU QUA ĐẤU GIÁ Ở VIỆT NAM HIỆN NAY 57

3.1 ĐÁNH GIÁ VIỆC THỰC HIỆN ĐẤU GIÁ BÁN CỔ PHẦN 57

3.1.1 Hiệu quả đạt được 57

3.1.1.1.Về khung pháp lý về đấu giá bán cổ phần 57

3.1.1.2.Về phương thức định giá doanh nghiệp 58

3.1.1.3.Hạn chế tình trạng thất thoát tài sản Nhà nước, tăng thu Ngân sách 58

3.1.1.4.Về thực hiện mục tiêu công khai, minh bạch 59

3.1.1.5.Tạo ra kênh thu hút vốn đầu tư mới cho thị trường vốn 59

3.1.2 Những tồn tại và nguyên nhân 59

3.2.1 Những kiến nghị từ phía nhà đầu tư 68

3.2.2 Các giải pháp về hoàn thiện hệ thống văn bản pháp lý 69

3.2.2.1.Đối với các văn bản pháp lý quy định về đấu giá bán cổ phần lần đầu của các DNNN CPH 69

3.2.2.2.Xây dựng khung pháp lý quy định về đấu giá bán cổ phần đối với trường không không phải là DNNN CPH 71

3.2.3 Các giải pháp về xây dựng, phát triển thị trường chứng khoán: 72

3.2.3.1.Gắn liền việc niêm yết trên thị trường chứng khoán với việc CPH: 72

3.2.3.2.Hoàn thiện và phát triển thị trừơng giao dịch chứng khoán không tập trung (Over the counter – OTC) 72

3.2.4 Các giải pháp khác 73

3.2.4.1.Áp dụng hình thức bán đấu giá toàn bộ doanh nghiệp 73

3.2.4.2.Có cơ chế và quy định thực hiện CPH và bán đấu giá riêng đối với trường hợp DNNN CPH có quy mô lớn (dạng “case bay case”) 74

3.2.4.3.Rút ngắn thời gian tổ chức đấu giá 74

KẾT LUẬN i

TÀI LIỆU THAM KHẢO ii

PHỤ LỤC iv

DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CHỮ VIẾT TẮT

DNNN: Doanh nghiệp Nhà nước CPH: Cổ phần hóa

IPO: Initial Public Offerings – Phát hành lần đầu ra công chúng UBND: Ủy ban nhân dân

TP HCM: Thành phố Hồ Chí Minh CTCK: Công ty Chứng khoán

TTGDCK: Trung tâm giao dịch Chứng khoán UBCKNN: Ủy ban Chứng khoán Nhà nước

DANH MỤC CÁC BẢNG

Bảng 1: Điều kiện phát hành chứng khoán ra công chúng ở một số nước

Bảng 2: Tỷ lệ phân phối cổ phần của các DNNN CPH trong giai đoạn thí điểm Bảng 3: Tỷ lệ phân phối cổ phần của một số của các DNNN CPH giai đoạn mở

rộng hiện đang niêm yết trên thị trường chứng khoán

Bảng 4: Ý kiến của nhà đầu tư về việc công bố thông tin bán đấu giá Bảng 5: Độ tin cậy đối với các kênh thông tin đối với các nhà đầu tư

Bảng 6: Kết quả bán đấu giá cổ phần của một số doanh nghiệp nhà nứoc CPH tiêu biểu từ trước đến nay trên địa bàn TP HCM

Bảng 7: Các nhân tố ảnh hưởng giá cổ phiếu (dựa trên phân tích số liệu giá trúng đấu giá)

Bảng 8: Các nhân tố ảnh hưởng giá cổ phiếu (dựa trên kết quả khảo sát các quan điểm của nhà đầu tư)

Bảng 9: Cơ sở đặt giá mua cổ phần bán đấu giá của nhà đầu tư Bảng 10: Tổng kết các kiến nghị của nhà đầu tư

DANH MỤC HÌNH VẼ, ĐỒ THỊ, SƠ ĐỒ

Sơ đồ 1: Qui trình và các bước thực hiện cụ thể việc đấu giá bán cổ phần lần đầu của các DNNN CPH

MỞ ĐẦU

1 Lý do chọn đề tài

Với sự ra đời của Nghị định 64/2002/NĐ-CP của Chính phủ ngày 19/06/2002 về chuyển DNNN thành công ty cổ phần và Thông tư 80/2002/TT-BTC ngày 12/09/2002 hướng dẫn về Bảo lãnh phát hành và đấu giá bán cổ phần ra bên ngoài của các DNNN thực hiện CPH, việc triển khai thực hiện đấu giá bán cổ phần lần đầu ra bên ngoài ở Việt Nam đến nay đã tương đối phổ biến Bên cạnh đó, đã có một vài công ty cổ phần, ngân hàng thương mại cổ phần phát hành cổ phần bổ sung gần đây cũng đã áp dụng phương thức đấu giá

Sau hơn một năm áp dụng hình thức phát hành cổ phần lần đầu ra bên ngoài cho các DNNN CPH qua đấu giá thì đa số các trường hợp đều phát hành thành công Tuy nhiên, hình thức áp dụng và sự đảm bảo nguyên tắc công khai, minh bạch thì mỗi nơi một khác, còn tồn tại nhiều vấn đề chưa đồng bộ và còn nhiều bất cập Vẫn tồn tại một số trường hợp CPH nội bộ, việc phát hành ra bên ngoài qua đấu giá bán cổ phần chỉ mang tính hình thức Thêm vào đó, hầu hết các trường hợp phát hành lần đầu đều gói gọn trong nội bộ trong địa phương chứ chưa mở rộng được phạm vi trên cả nước

Để việc phát hành cổ phiếu và xác định giá bán cổ phần qua đấu giá ngày càng phổ biến, hiệu quả và đạt được mục tiêu công khai, minh bạch, theo nguyên tắc thị trường ở mức cao nhất, nhằm thu hút được tối đa nguồn lực về vốn, công nghệ, khả năng quản lý, phục vụ cho sự phát triển của doanh nghiệp nói riêng và sự tăng trưởng kinh tế nói chung thì nhất thiết phải có sự rà soát, đánh giá lại thực trạng triển khai thực hiện việc đấu giá bán cổ phần trong thời gian vừa qua Từ đó, đưa ra các giải pháp hoàn thiện và mở rộng việc phát hành cổ phần qua đấu giá, đặc biệt là phát hành lần đầu của các DNNN CPH trong điều kiện kinh tế và thị trường

vốn của Việt Nam hiện nay Xuất phát từ tầm quan trọng này, việc chọn đề tài “Giải pháp hoàn thiện và mở rộng phát hành cổ phiếu lần đầu qua đấu giá tại Việt Nam” là một điều cần thiết và có ý nghĩa

2 Mục đích của đề tài:

Mục tiêu nghiên cứu của đề tài này nhằm:

• Tìm hiểu một số khái niệm về công ty cổ phần, cổ phiếu; phát hành cổ phiếu ra công chúng, phương thức phát hành qua đấu giá;

• Nghiên cứu và đánh giá thực trạng phát hành cổ phiếu lần đầu của các DNNN CPH qua đấu giá ở Việt Nam;

• Nghiên cứu sự đánh giá và quan điểm của các nhà đầu tư đối với vấn đề phát hành cổ phiếu lần đầu của các DNNN qua đấu giá;

• Đưa ra các giải pháp hoàn thiện và mở rộng việc phát hành cổ phiếu lần đầu thông qua đấu giá ở Việt Nam hiện nay

3 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

* Nội dung của đề tài liên quan đến các lĩnh vực như:

• Công ty cổ phần cổ phiếu và phát hành cổ phiếu; • Vấn đề CPH DNNN;

• Vấn đề phát hành cổ phiếu lần đầu thông qua đấu giá;

• Quan điểm của các nhà đầu tư chứng khoán đối với thực trạng phát cổ phần lần đầu qua đấu giá;

• Các quy định pháp lý liên quan đến các lĩnh vực trên

* Phạm vi nghiên cứu: Tại Việt Nam và trong giai đoạn hiện nay

4 Phương pháp nghiên cứu

Nghiên cứu đề tài này có sử dụng một cách chọn lọc một số lý luận kinh tế - tài chính; các văn bản pháp luật có liên quan đến phát hành cổ phần qua hình thức đấu giá; các số liệu, báo cáo của ban đổi mới quản lý doanh nghiệp thành phố Hồ Chí Minh; các bài báo về bán đấu giá cổ phần Đồng thời, đề tài này còn sử dụng kết quả của cuộc khảo sát sự đánh giá và quan điểm của các nhà đầu tư chứng khoán đã và đang tham gia mua đấu giá cổ phần qua hình thức trả lời bản câu hỏi trắc nghiệm

Phương pháp nghiên cứu đề tài là đi từ cơ sở lý thuyết và kinh nghiệm thực tiễn của các nước trên thế giới đến thực trạng tại Việt Nam qua từng giai đoạn phát

hành cổ phần lần đầu ra công chúng Từ đó, đánh giá những thành tựu và tồn tại, phân tích nguyên nhân để đưa ra những giải pháp khả thi và phù hợp

5 Ý nghĩa khoa học và thực tiễn của đề tài nghiên cứu

Hiện nay, các văn bản pháp luật có liên quan đến vấn đề phát hành cổ phần qua hình thức đấu giá được áp dụng trong thời gian qua vẫn còn nhiều bất cập

Đặc biệt, đối với việc phát hành cổ phần lần đầu của các DNNN CPH thì sự ra đời vừa mới đây của Nghị định 187/2004/NĐ-CP ngày 16/11/2004 về việc chuyển công ty Nhà nước thành công ty cổ phần (có hiệu lực từ 10/12/2004) thay thế cho Nghị định 64/2002/NĐ-CP chắc chắn sẽ kéo theo sự ra đời của các văn bản pháp luật hướng dẫn thi hành Nghị định 187/2004/NĐ-CP trong thời gian sắp tới Cụ thể, sẽ có Thông tư hướng dẫn về việc bán cổ phần lần đầu ra bên ngoài của các DNNN CPH thay thế cho Thông tư 80/2002/TT-BTC

Đồng thời, tuy đã có Nghị định 144/2003/NĐ-CP ngày 28/11/2003 về Chứng khoán và thị trường chứng khoán cùng Thông tư 60/2004/TT-BTC ngày 18/06/2004 hướng dẫn việc phát hành cổ phiếu ra công chúng nhưng vẫn không có những quy định cụ thể về phát hành cổ phiếu ra công chúng qua phương thức đấu giá

Vì vậy, việc nghiên cứu đề tài này mang ý nghĩa thực tiễn là nhằm đề xuất những kiến nghị, đóng góp cho việc hoàn chỉnh các văn bản hướng dẫn về sắp tới về bán cổ phần lần đầu ra bên ngoài phù hợp thực tế hơn, hạn chế những vướng mắc hiện tại Đồng thời, làm cơ sở để bổ sung các văn bản quy định cho cả trường hợp công ty cổ phần phát hành cổ phiếu ra công chúng qua đấu giá

6 Hạn chế của đề tài:

Với thực trạng của Việt Nam hiện nay, hầu hết các quy định pháp lý về bán đấu giá cổ phần ra bên ngoài cũng như các đợt phát hành cổ phần qua lần đầu đã thực hiện đều là của DNNN thực hiện CPH Vì vậy, các nội dung nghiên cứu của đề tài chỉ tập trung vào các vấn đề liên quan đến việc phát hành cổ phần lần đầu qua đấu giá của các DNNN CPH

CHƯƠNG 1

CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ CÔNG TY CỔ PHẦN, PHÁT HÀNH CỔ PHIẾU VÀ PHƯƠNG THỨC PHÁT HÀNH LẦN ĐẦU QUA ĐẤU GIÁ

1.1 CÔNG TY CỔ PHẦN 1.1.1 Định nghĩa

1.1.1.1 Công ty là gì?

Loại hình công ty xuất hiện trên thương trường vào khoảng thế kỉ XIII ở một số quốc gia Châu Âu nhằm đáp ứng nhu cầu đòi hỏi cần có số vốn lớn để kinh doanh và có đủ khả năng cạnh tranh trên thương trường, hạn chế được rủi ro có thể gặp phải trong quá trình kinh doanh khi nền thương mại của các nước trên thế giới ngày càng phát triển mạnh, vượt khỏi ranh giới các quốc gia

Công ty là một vấn đề phức tạp, tác động tới và bị tác động bởi nhiều lĩnh vực của đời sống xã hội Do đó người ta nghiên cứu công ty ở nhiều khía cạnh khác nhau mà trong đó vấn đề bản chất của công ty cũng được nghiên cứu ở những khía cạnh như vậy nhằm phục vụ chủ yếu cho việc làm luật để quản lý, tạo môi trường kinh doanh công bằng và để giải quyết các tranh chấp xảy ra

Có rất nhiều học giả ở các nước đã định nghĩa về công ty, đa số dựa trên bản chất của công ty Các học thuyết khác nhau này về bản chất của công ty đã góp phần cho việc giải thích khái niệm hiện đại về công ty, nhưng mỗi học thuyết chỉ chiếm một vị trí nhất định trong việc giải thích này và không bao trùm được toàn bộ

Điều 1832 Bộ luật Dân sự của Pháp định nghĩa: “Công ty là một hợp đồng thông qua đó hai hay nhiều người thoả thuận với nhau sử dụng tài sản hoặc khả năng của mình vào một hoạt động chung nhằm chia lợi nhuận hoặc kiếm lời có thể thu được qua hoạt động đó Công ty có thể được thành lập trong những trường hợp do luật định bằng hành vi tự nguyện của một người Các thành viên công ty cam kết cùng chịu lỗ”

Điều 25 Bộ luật Dân sự của Đức qui định: “Việc thành lập một hội có tư cách pháp nhân, trong chừng mực mà không dựa vào các qui định dưới đây, được điều chỉnh bởi khế ước lập hội”

Điều 2247 Bộ luật Dân sự của Ý qui định: “Thông qua hợp đồng công ty, hai hay nhiều người góp tài sản hay dịch vụ nhằm thực hiện chung một hoạt động kinh tế với mục đích chia xẻ lợi nhuận kiếm được từ hoạt động đó”

Czech - một phần tách ra từ Cộng hoà Xã hội Chủ nghĩa Tiệp Khắc - khi bắt tay vào xây dựng kinh tế thị trường, đã ban hành Bộ luật Thương mại với qui định: “Một công ty được thành lập trên cơ sở một hợp đồng lập hội (thỏa thuận thành lập hoặc thoả thuận hợp danh) được ký kết bởi mọi người sáng lập, trừ khi các qui định của Bộ luật này đòi hỏi khác” (Điều 57, khoản 1)

Cùng với những tư tưởng đó, các Bộ luật Dân sự của các chế độ cũ ở Việt Nam đều có một chương dành riêng cho khế ước lập hội xác định rõ bản chất pháp lý của công ty hay thương hội là hợp đồng Việc xác định rõ bản chất hợp đồng của công ty đã mang lại nhiều tiện ích cho việc nghiên cứu công ty không những đề giải thích công ty là gì mà còn đưa ra được bản chât của công ty

Về mặt ngôn ngữ, công ty dịch từ chữ compagnie của Pháp hay company của Anh, đều có nghĩa là người bạn đồng hành, người hợp tác với mình để tiến hành hoạt động kinh doanh Vì vậy, công ty phải có ít nhất hai người trở lên cùng hùn hạp vốn để kinh doanh

Và như thế, theo học giả Kubler, có thể định nghĩa rằng “công ty được hiểu là sự liên kết của hai hay nhiều cá nhân hoặc pháp nhân bằng một sự kiện pháp lý, nhằm tiến hành để đạt được một mục tiêu chung nào đó”

Theo khái niệm trên thì sẽ có rất nhiều loại công ty với các mục đích khác nhau, trong đó công ty kinh doanh là loại phổ biến, ngoài ra, còn có các công ty dân sự Ở đây, chúng ta chỉ đề cập tới các công ty kinh doanh “Công ty kinh doanh là sự liên kết của nhiều chủ thể nhằm tiến hành một công việc nào đó nhằm mục đích thu lợi nhuận”

1.1.1.2 Công ty cổ phần

Trên toàn thế giới, có rất nhiều hình thức công ty nhưng trong tất cả các hình thức công ty, có ba hình thức công ty cơ bản mà từ đó người ta phát triển thêm các hình thức công ty khác là: Công ty hợp danh, Công ty hợp vốn, Công ty cổ phần Trong phạm vi đề tài này, chúng ta chỉ nghiên cứu hình thức Công ty cổ phần Công ty cổ phần là một hình thức công ty có thể có dấu tích từ thời La Mã cổ đại, nhưng mới chỉ được chú ý từ Thế kỷ 18 và được pháp luật chính thức công nhận năm 1867 ở Pháp, năm 1870 ở Đức Đây là loại hình công ty có trách nhiệm hữu hạn, có nghĩa là các cổ đông chỉ chịu trách nhiệm đối với các khoản nợ của công ty tới phần vốn góp của mình Loại công ty này được xem là công ty đối vốn, có nghĩa là vốn có giá trị trước hết, không kể đến nhân thân người góp vốn Hình thức công ty này không nhấn mạnh tới mối quan hệ giữa các thành viên mà chỉ nhấn mạnh tới vốn, tính chất trách nhiệm hữu hạn và khả năng huy động vốn

Ở Việt Nam, theo Luật Doanh nghiệp ban hành ngày 12/06/1999 (sau đây gọi tắt là Luật doanh nghiệp) Điều 51 thì Công ty cổ phần là doanh nghiệp, trong đó:

(i) Vốn điều lệ được chia thành nhiều phần bằng nhau gọi là cổ phần; (ii) Cổ đông chỉ chịu trách nhiệm về nợ và các nghĩa vụ tài sản khác của doanh nghiệp trong phạm vi số vốn đã góp vào doanh nghiệp;

(iii) Cổ đông có quyền tự do chuyển nhượng cổ phần của mình cho người khác, trừ trường hợp cổ đông sở hữu cổ phần ưu đãi biểu quyết;

(iv) Cổ đông có thể là tổ chức, cá nhân; số lượng cổ đông tối thiểu là ba và không hạn chế số lượng tối đa Công ty cổ phần có quyền phát hành chứng khoán ra công chứng theo quy định của pháp luật về chứng khoán Công ty cổ phần có tư cách pháp nhân kể từ ngày được cấp giấy chứng nhận đăng ký kinh doanh

Trong đề tài, công ty cổ phần được đề cập đến là công ty được định nghĩa theo Luật Doanh nghiệp Việt Nam và nghiên cứu nó theo quy định pháp luật về công ty cổ phần của Việt Nam

1.1.2 Tổ chức quản lý công ty cổ phần

Công ty cổ phần phải có Đại hội đồng cổ đông, Hội đồng quản trị và Giám đốc (Tổng giám đốc); đối với công ty cổ phần có trên mười một cổ đông phải có Ban kiểm soát

1.1.2.1 Đại hội đồng cổ đông

Đại hội đồng cổ đông gồm tất cả cổ đông có quyền biểu quyết, là cơ quan quyết định cao nhất của công ty cổ phần Đại hội đồng cổ đông họp mỗi năm ít nhất một lần để quyết định các vấn đề lớn của công ty như:

- Quyết định mức cổ tức hàng năm của từng loại cổ phần;

- Bầu, miễn nhiệm, bãi nhiệm thành viên Hội đồng quản trị, thành viên Ban kiểm soát;

- Xem xét và xử lý các vi phạm của Hội đồng quản trị và Ban kiểm soát gây thiệt hại cho công ty và cổ đông của công ty;

- Quyết định tổ chức lại và giải thể công ty; - Thông qua báo cáo tài chính hàng năm;

- Thông qua định hướng phát triển của công ty;

- Quyết định bán số tài sản có giá trị bằng hoặc lớn hơn 50% tổng giá trị tài sản được ghi trong sổ kế toán của công ty;

- Quyết định mua lại hơn 10% tổng số cổ phần đã bán của mỗi loại; …

Tại các cuộc họp của Đại hội đồng cổ đông, các cổ đông có quyền cho ý kiến của mình về các vấn đề của công ty, do vậy, các cuộc họp này có thể tập hợp được rất nhiều các ý kiến khác nhau và lựa chọn từ đó các ý kiến tốt nhất

Đại hội đồng cổ đông thông qua các quyết định thuộc thẩm quyền bằng hình thức biểu quyết tại cuộc họp hoặc lấy ý kiến bằng văn bản Quyết định của Đại hội đồng cổ đông được thông qua tại cuộc họp khi được số cổ đông đại diện ít nhất 51% tổng số phiếu biểu quyết của tất cả cổ đông dự họp chấp thuận

Riêng đối với quyết định về loại cổ phần và số lượng cổ phần được quyền chào bán của từng loại; sửa đổi, bổ sung Điều lệ công ty;tổ chức lại, giải thể công ty; bán hơn 50% tổng giá trị tài sản được ghi trong số kế toán của công ty thì phải

được số cổ đông đại diện ít nhất 65% tổng số phiếu biểu quyết tất cả cổ đông dự họp chấp thuận Trường hợp thông qua quyết định dưới hình thức lấy ý kiến bằng văn bản, thì quyết định của Đại hội đồng cổ đông được thông qua nếu được số cổ đông đại diện ít nhất 51% tổng số phiếu biểu quyết chấp thuận

Tuy nhiên, nếu như trình tự và thủ tục triệu tập họp Đại hội đồng cổ đông không thực hiện đúng theo quy định của Luật Doanh nghiệp và Điều lệ công ty hay nội dung quyết định vi phạm quy định của pháp luật hoặc Điều lệ công ty thì cổ đông, thành viên Hội đồng quản trị, Giám đốc (Tổng giám đốc) và Ban kiểm soát có quyền yêu cầu Toà án xem xét và huỷ bỏ quyết định của Đại hội đồng cổ đông

1.1.2.2 Hội đồng quản trị

Hội đồng quản trị được Đại hội đồng cổ đông bầu ra, là cơ quan quản lý công ty, có toàn quyền nhân danh công ty để quyết định mọi vấn đề liên quan đến mục đích, quyền lợi của công ty, trừ những vấn đề thuộc thẩm quyền của Đại hội đồng cổ đông Gồm:

- Quyết định chiến lược phát triển của công ty;

- Quyết định chào bán cổ phần mới trong phạm vi số cổ phần được quyền chào bán của từng loại; quyết định huy động thêm vốn theo hình thức khác; - Quyết định phương án đầu tư;

- Quyết định giải pháp phát triển thị trường, tiếp thị và công nghệ; thông qua hợp đồng mua, bán, vay, cho vay và hợp đồng khác có giá trị bằng hoặc lớn hơn 50% tổng giá trị tài sản được ghi trong sổ kế toán của công ty hoặc tỷ lệ khác nhỏ hơn được quy định tại Điều lệ công ty;

- Bổ nhiệm, miễn nhiệm, cách chức Giám đốc (Tổng giám đốc) và cán bộ quản lý quan trọng khác của công ty, quyết định mức lương và lợi ích khác của các cán bộ quản lý đó;

- Quyết định cơ cấu tổ chức, quy chế quản lý nội bộ công ty, quyết định thành lập công ty con, lập chi nhánh, văn phòng đại diện và việc góp vốn, mua cổ phần của doanh nghiệp khác;

- Quyết định giá chào bán cổ phần và trái phiếu của công ty; định giá tài sản góp vốn không phải là tiền Việt Nam, ngoại tệ tự do chuyển đổi, vàng; - Quyết định mua lại không quá 10% số cổ phần đã bán của từng loại:

- Kiến nghị loại cổ phần và tổng số cổ phần được quyền chào bán của từng loại;

- Trình báo cáo quyết toán tài chính hàng năm lên Đại hội đồng cổ đông; - Kiến nghị mức cổ tức được trả, quyết định thời hạn và thủ tục trả cổ tức

hoặc xử lý các khoản lỗ phát sinh trong quá trình kinh doanh;

- Duyệt chương trình, nội dung tài liệu phục vụ họp Đại hội đồng cổ đông, triệu tập họp Đại hội đồng cổ đông hoặc thực hiện các thủ tục hỏi ý kiến để Đại hội đồng cổ đông thông qua quyết định;

- Kiến nghị việc tổ chức lại hoặc giải thể công ty;

Mỗi thành viên Hội đồng quản trị có một phiếu biểu quyết, Hội đồng quản trị thông qua quyết định bằng biểu quyết tại cuộc họp, lấy ý kiến bằng văn bản hoặc hình thức khác Hội đồng quản trị bầu Chủ tịch Hội đồng quản trị trong số thành viên Hội đồng quản trị Chủ tịch Hội đồng quản trị có thể kiêm Giám đốc (Tổng giám đốc) công ty

Thành viên Hội đồng quản trị có quyền yêu cầu Ban Giám đốc hoặc cán bộ quản lý các đơn vị khác trong công ty cung cấp các thông tin, tài liệu về tình hình tài chính, hoạt động kinh doanh của công ty và của các đơn vị trong công ty

Thành viên Hội đồng quản trị bị miễn nhiệm trong những trường hợp nhất định như: (i) Bị mất hoặc bị hạn chế năng lực hành vi dân sự; (ii) từ chức; (iii) các trường hợp khác do Điều lệ công ty quy định Và thành viên Hội đồng quản trị bị bãi nhiệm theo quyết định của Đại hội đồng cổ đông Đại hội đồng cổ đông sẽ bầu thành viên mới để thay thế cho thành viên Hội đồng quản trị đã bị miễn nhiệm, bãi nhiệm

1.1.2.3 Giám đốc (Tổng Giám đốc) công ty

Hội đồng quản trị bổ nhiệm một người trong số họ hoặc người khác làm Giám đốc (Tổng Giám đốc) Chủ tịch hội đồng quản trị có thể kiêm Giám đốc

(Tổng Giám đốc) công ty Trường hợp điều lệ công ty không quy định Chủ tịch Hội đồng quản trị là người đại diện theo pháp luật, thì Giám đốc (Tổng Giám đốc) là người đại diện theo pháp luật của công ty

Giám đốc (Tổng Giám đốc) là người điều hành hoạt động hàng ngày của công ty và chịu trách nhiệm trước Hội đồng quản trị về việc thực hiện các quyền và nhiệm vụ được giao như:

- Quyết định về tất cả các vấn đề liên quan đến hoạt động hàng ngày của công ty;

- Tổ chức thực hiện các quyết định của Hội đồng quản trị;

- Tổ chức thực hiện kế hoạch kinh doanh và phương án đầu tư của công ty; - Kiến nghị phương án bố trí cơ cấu tổ chức, quy chế quản lý nội bộ công

ty;

- Bổ nhiệm, miễn nhiệm, cách chức các chức danh quản lý trong công ty trừ các chức danh do Hội đồng quản trị bổ nhiệm, miễn nhiệm, cách chức;

- Quyết định lương và phụ cấp nếu có đối với người lao động trong công ty kể cả cán bộ quản lý thuộc thẩm quyền bổ nhiệm của Giám đốc (Tổng Giám đốc);

- Các quyền và nhiệm vụ khác theo quy định của pháp luật, điều lệ công ty và quyết định của Hội đồng quản trị;

1.1.2.4 Ban kiểm soát

Công ty cổ phần có trên mười một cổ đông phải có Ban kiểm soát từ ba đến năm thành viên, trong đó ít nhất phải có một thành viên có chuyên môn về kế toán Ban kiểm soát bầu một thành viên làm Trưởng ban; Trưởng ban kiểm soát phải là cổ đông

Ban kiểm soát thực hiện các công việc sau:

- Kiểm tra tính hợp lý, hợp pháp trong quản lý, điều hành hoạt động kinh doanh, trong ghi chép của sổ kế toán và báo cáo tài chính:

- Thẩm định báo cáo tài chính hàng năm của công ty; kiểm tra từng vấn đề cụ thể liên quan đến quản lý, điều hành hoạt động của công ty khi xét thấy cần thiết hoặc theo quyết định của Đại hội đồng cổ đông, theo yêu cầu của cổ đông, nhóm cổ đông lớn (quy định tại khoản 2 Điều 53 của Luật Doanh nghiệp);

- Thường xuyên thông báo với Hội đồng quản trị về kết quả hoạt động; tham khảo ý kiến của Hội đồng quản trị trước khi trình các báo cáo, kết luận và kiến nghị lên Đại hội đồng cổ đông;

- Báo cáo Đại hội đồng cổ đông về tính chính xác, trung thực, hợp pháp của việc ghi chép, lưu giữ chứng từ và lập sổ kế toán, báo cáo tài chính, các báo cáo khác của công ty; tính trung thực, hợp pháp trong quản lý, điều hành hoạt động kinh doanh của công ty;

- Kiến nghị biện pháp bổ sung, sửa đổi, cải tiến cơ cấu tổ chức quản lý, điều hành hoạt động kinh doanh của công ty;…

Hội đồng quản trị, thành viên Hội đồng quản trị, Giám đốc (Tổng giám đốc), các cán bộ quản lý khác phải cung cấp đầy đủ và kịp thời thông tin, tài liệu về hoạt động kinh doanh của công ty theo yêu cầu của Ban kiểm soát, trừ trường hợp Đại hội đồng cổ đông có quyết định khác Đồng thời, Ban kiểm soát không được tiết lộ bí mật của công ty Ban Kiểm soát được trả thù lao theo quyết định của Đại hội đồng cổ đông hoặc theo Điều lệ công ty quy định

1.1.3 Các loại hình công ty cổ phần

Công ty cổ phần có hai loại hình là công ty cổ phần nội bộ và công ty cổ phần đại chúng

1.1.3.1 Công ty cổ phần nội bộ (Private company)

Là công ty cổ phần mà trong đó có số lượng cổ đông nhỏ Công ty cổ phần nội bộ thường là các công ty nhỏ, mới được thành lập Cổ đông của công ty cổ phần nội bộ thường là những người quen biết nhau, cùng góp vốn kinh doanh Việc chuyển quyền sở hữu cổ phiếu cũng được các cổ đông này mua bán với nhau

Công ty cổ phần nội bộ bị hạn chế nhiều mặt Số lượng cổ đông ít ỏi đã không thể phát huy hết được thế mạnh tập thể của loại hình công ty cổ phần, đặc biệt sẽ gặp khó khăn nếu nhu cầu vốn quá lớn mà các cổ đông hiện tại không thể đáp ứng nổi Do đó, công ty cổ phần nội bộ hiếm khi là công ty lớn

1.1.3.2 Công ty cổ phần đại chúng (Public company)

Là công ty cổ phần có số lượng cổ đông lớn, từ 50 người trở lên Đa số các công ty cổ phần đại chúng là các công ty lớn Các cổ đông của công ty cổ phần đại chúng không quen biết nhau nên việc mua bán, chuyển nhượng cổ phiếu phải thông qua thị trường chứng khoán

Với số lượng cổ đông nhiều, bên cạnh phát huy được tính sáng tạo của tập thể, công ty cổ phần đại chúng còn dễ dàng huy động được khối lượng vốn lớn cho các mục tiêu kinh doanh của mình

Hầu như các công ty cổ phần mới thành lập đều là công ty cổ phần nội bộ Sau một thời gian phát triển, số lượng cổ đông tăng dần lên, quy mô hoạt động lớn dần lên đến một mức độ nhất định sẽ trở thành công ty cổ phần đại chúng với hàng ngàn cổ đông

1.1.3.3 Công ty cổ phần niêm yết (Listed company)

Là công ty cổ phần đại chúng được niêm yết trên thị trường chứng khoán nhằm bảo đảm việc mua bán cổ phiếu được thực hiện theo đúng những quy định của thị trường chứng khoán

1.1.4 Ưu và nhược điểm của công ty cổ phần

1.1.4.1 Ưu điểm:

¾ Cổ đông chịu trách nhiệm hữu hạn

Cổ đông của công ty cổ phần chỉ chịu trách nhiệm đối với các trách nhiệm nợ của công ty trong phần vốn góp của mình Trong trường hợp công ty bị phá sản, không ai có quyền yêu cầu liên đới các tài sản riêng của cổ đông đối với các nghĩa vụ nợ của công ty Phần mất tối đa của cổ đông là phần vốn đã góp vào công ty

Mặc dù được sở hữu bởi các cổ đông nhưng công ty cổ phần được tách biệt hoàn toàn về mặt pháp lý đối với các cổ đông Đối với pháp luật, công ty cổ phần là một pháp nhân vì đáp ứng đủ 4 điều kiện quy định tại Điều 94 Bộ Luật dân sự:

- Được cơ quan Nhà nước có thẩm quyền thành lập, cho phép thành lập, đăng ký hoặc công nhận;

- Pháp nhân phải có tổ chức chặt chẽ;

- Pháp nhân phải có tài sản riêng của pháp nhân, tài sản này độc lập với tài sản của cá nhân, tổ chức khác và pháp nhân phải tự chịu trách nhiệm về các khoản nợ bằng tài sản do pháp nhân sở hữu;

- Pháp nhân nhân danh mình tham gia các quan hệ pháp luật một cách độc lập

Chính vì thế, công ty cổ phần sẽ tham gia các quan hệ kinh tế dựa trên tư cách pháp nhân của mình, bằng tài sản riêng của mình Và như vậy, công ty cổ phần sẽ chịu trách nhiệm pháp lý đối với nghĩa vụ nợ của mình bằng tài sản riêng mà các cổ đông đã đóng góp hình thành nên Các cổ đông sẽ chỉ chịu trách nhiệm đối với các khoản nợ của công ty trong số vốn đã góp của mình

¾ Dễ thu hút vốn

Công ty cổ phần có quyền phát hành chứng khoán ra thị trường để thu hút vốn Khả năng thu hút các nhà đầu tư tham gia vào công ty cổ phần là rất lớn vì giá trị mỗi cổ phần thường rất nhỏ mà ai cũng có thể mua được Do vậy, khi cần huy động vốn, công ty cổ phần phát hành cổ phiếu ra thị trường và khả năng thu hút được đủ số vốn là rất lớn, trừ khi giá phát hành không phù hợp với giá trị thực của cổ phiếu của công ty Bên cạnh đó, số lượng chủ sở hữu lớn cũng là một lợi thế cho công ty khi phát hành cổ phiếu Các cổ đông hiện tại thường được chào bán cổ phiếu trước theo tỷ lệ cổ phiếu đang nắm giữ trong công ty với giá ưu đãi Chỉ khi nào cổ đông hiện tại mua không hết số cổ phiếu muốn bán hoặc công ty muốn huy động với số vốn rất lớn, công ty mới phát hành rộng rãi ra công chúng

¾ Có thể chuyển nhượng quyền sở hữu

Mỗi cổ đông là chủ sở hữu một phần của công ty cổ phần và có quyền bán đi một phần hay toàn bộ số cổ phiếu của mình trừ một số trường hợp đặc biệt theo luật định Quyền chuyển nhượng cổ phiếu này không những là sự chuyển nhượng quyền sở hữu mà còn tạo ra thị trường giao dịch, mua bán các loại cổ phiếu của các công ty cổ phần, gọi là thị trường cổ phiếu Thị trường cổ phiếu tạo ra tính thanh khoản cho cổ phiếu, giúp cho việc mua bán chuyển nhượng cổ phiếu dễ dàng hơn; đồng thời, giúp cho quá trình phát hành thu hút vốn của công ty thuận lợi hơn

¾ Có thể hoạt động mãi mãi, không bị giới hạn bởi tuổi thọ của chủ sở hữu

Sự tách bạch quyền sở hữu và quyền quản lý của công ty cổ phần đã làm cho công ty cổ phần có đời sống vĩnh viễn Đối với các loại hình công ty khác như doanh nghiệp tư nhân, công ty hợp danh khi chủ doanh nghiệp hoặc một thành viên hợp danh mất đi thì công ty đó cũng biến mất theo Đối với công ty cổ phần, do có rất nhiều cổ đông cùng với quyền chuyển nhượng, thừa kế,… đã làm cho công ty cổ phần luôn luôn tồn tại hoạt động, ngay cả khi các nhà quản lý từ nhiệm hay bãi nhiệm hoặc cổ đông chuyển nhượng cổ phiếu của mình cho người khác

¾ Có khả năng huy động được kỹ năng, chuyên môn, tri thức của nhiều người

Thông qua quyền đóng góp ý kiến tại Đại hội đồng cổ đông cũng như quyền tham gia vào việc quản lý công ty cổ phần của các cổ đông và việc quyết định các vấn đề của công ty qua biểu quyết, các cổ đông có thể lựa chọn được những ý kiến tốt nhất và những quyết định phù hợp nhất trong một số lượng lớn cổ đông người mà họ cho là có năng lực để điều hành các hoạt động của công ty

¾ Có lợi thế về quy mô

Với khả năng huy động vốn lớn, công ty cổ phần thường có quy mô và số lượng cổ đông lớn, không hạn chế về mặt địa lý Ví dụ, các công ty nổi tiếng trên thế giới như Microsoft, Honda, Cargil, General Motor,… đều là các công ty cổ phần

1.1.4.2 Nhược điểm:

¾ Tốn nhiều chi phí và thời gian trong quá trình thành lập

Để thành lập một công ty cổ phần, trước hết phải có từ ba thành viên trở lên Công ty hợp danh chỉ cần hai thành viên, doanh nghiệp tư nhân chỉ cần một, công ty trách nhiệm hữu hạn thì cũng chỉ cần một thành viên (loại hình công ty trách nhiệm hữu hạn một thành viên) Tiếp đó, phải có sự thống nhất giữa các thành viên về Điều lệ công ty, cách thức quản lý, giải quyết tranh chấp nội bộ,… Do có nhiều thành viên nên sự thống nhất cũng mất nhiều thời gian hơn, đồng thời với mất thời gian là mất nhiều chi phí họp hành, tìm kiếm người góp vốn…

Đối với những công ty cổ phần phải phát hành cổ phiếu ra bên ngoài lần đầu để thu hút vốn còn tốn thêm chi phí phát hành gồm chi phí thuê tư vấn, thuê tổ chức định giá, thuê địa điểm tổ chức, đăng báo,…

¾ Chủ sở hữu công ty cổ phần bị đánh thuế 2 lần

Là một doanh nghiệp, khi công ty hoạt động có hiệu quả, có lợi nhuận thì công ty phải thực hiện nghĩa vụ đóng thuế thu nhập doanh nghiệp Phần lợi nhuận sau thuế sẽ được ưu tiên trích các quỹ nhằm phát triển hoạt động sản xuất kinh doanh, phần còn lại sẽ chia cho các cổ đông dưới dạng cổ tức Thu nhập từ cổ tức lại phải đóng thuế thu nhập cá nhân Do đó, chủ sở hữu công ty cổ phần phải chịu đóng thuế thu nhập hai lần

Tuy nhiên, theo quy định của pháp luật Việt Nam hiện nay, với mục tiêu phát triển thị trường chứng khoán, thu nhập từ cổ tức không phải chịu thuế

¾ Tiềm ẩn khả năng thiếu sự nhiệt tình từ ban quản lý

Do công ty cổ phần tách bạch quyền sở hữu và quản lý nên đôi khi đối với trường hợp thuê ngoài giám đốc, người giám đốc thường điều tiết hoạt động của công ty theo hướng có lợi cho ông ta chứ không mang lại lợi ích cho công ty Chẳng hạn như thực hiện các hợp đồng mang tính ngắn hạn, có thể mang lại doanh thu tức thời cao nhưng lại không bền Hơn nữa, người quản lý không phải là chủ sở hữu sẽ khiến cho người quản lý không có động cơ làm việc tốt, không vì lợi ích của cổ đông

Hạn chế này có thể được giải quyết bằng cách ưu tiên mua một số lượng cổ phần nhất định nào đó cho ban quản lý hoặc quy định trong Điều lệ của công ty là chỉ có cổ đông mới được làm giám đốc,…

¾ Bị chi phối bởi những quy định pháp lý và hành chính nghiêm ngặt

Là một công ty có nhiều người tham gia, tầm ảnh hưởng của công ty cổ phần cao hơn rất nhiều so với các loại hình doanh nghiệp khác Chính vì thế, công ty cổ phần bị chi phối bởi những quy định pháp lý và hành chính rất chặt chẽ, chẳng hạn như phải cung cấp các thông tin liên quan đến hoạt động của công ty cho cổ đông khi được yêu cầu, phải tổ chức đại hội cổ đông bất thường khi các cổ đông muốn được tìm hiểu các vấn để của công ty,…

¾ Tìềm ẩn nguy cơ mất khả năng kiểm soát của những nhà sáng lập công ty

Sự chuyển nhượng tự do và quyết định các vấn đề của công ty thông qua biểu quyết theo số lượng cổ phần nắm giữ, các nhà sáng lập công ty rất dễ bị cổ đông hoặc nhóm cổ đông nào đó nắm giữ số cổ phần của công ty nhiều hơn Điều này đặc biệt dễ xảy ra đối với các công ty lớn với số lượng cổ phần phát hành lớn Chính vì lý do này mà nhiều công ty cổ phần phải sử dụng đến cổ phần ưu đãi biểu quyết để bảo vệ vị thế của các cổ đông sáng lập

1.2 CỔ PHIẾU 1.2.1 Định nghĩa

Cổ phiếu là chứng chỉ do công ty cổ phần phát hành hoặc bút toán ghi sổ xác nhận quyền sở hữu một hoặc một số cổ phần của công ty Cổ phiếu có thể ghi tên hoặc không ghi tên

Cổ phiếu phải có các nội dung chủ yếu sau đây: - Tên, trụ sở công ty;

- Số và ngày cấp giấy chứng nhận đăng ký kinh doanh: - Số lượng cổ phần và loại cổ phần;

- Mệnh giá mỗi cổ phần và tổng mệnh giá số cổ phần ghi trên cổ phiếu; - Tên cổ đông đối với cổ phiếu có ghi tên;

- Tóm tắt về thủ tục chuyển nhượng cổ phần;

- Chữ ký mẫu của người đại diện theo pháp luật và dấu của công ty;

- Số đăng ký tại sổ đăng ký cổ đông của công ty và ngày phát hành cổ phiếu;

- Đối với cổ phiếu của cổ phần ưu đãi còn có các nội dung khác theo quy định của Pháp luật

1.2.2 Các loại cổ phiếu

1.2.2.1 Phân theo quyền lợi của sở hữu chủ

Vì cổ phiếu là chứng thư xác nhận quyền sở hữu cổ phần do đó, các loại cổ phiếu phụ thuộc vào các loại cổ phần của công ty cổ phần Nói cách khác, mỗi loại cổ phần sẽ có các loại cổ phiếu tương ứng

Dựa vào quyền lợi của người nắm giữ loại cổ phần cổ phiếu, bao gồm: ƒ Cổ phiếu phổ thông;

ƒ Cổ phiếu ưu đãi: bao gồm: + Cổ phiếu ưu đãi biểu quyết;

+ Cổ phiếu ưu đãi cổ tức (Ưu đãi cổ tức có 4 loại: cổ phiếu ưu đãi cộng dồn và không cộng dồn, cổ phiếu ưu đãi dự phần và không dự phần);

+ Cổ phiếu ưu đãi hoàn lại;

+ Cổ phiếu ưu đãi có thể chuyển đổi

1.2.2.2 Phân loại theo hình thức chuyển nhượng

ƒ Cổ phiếu ghi danh: Tên của chủ sở hữu được ghi lên cổ phiếu được gọi là cổ phiếu ghi danh Thông thường cổ phiếu của các nhà sáng lập, các thành viên Hội đồng quản trị là cổ phiếu ghi danh Cổ phiếu ghi danh khi chuyển nhượng phải có những điều kiện nhất định, cụ thể sẽ do Điều lệ công ty quy định

ƒ Cổ phiếu vô danh: Cổ phiếu vô danh không ghi tên chủ sở hữu Do đó, cổ phiếu vô danh chuyển nhượng một cách dễ dàng và được tự do chuyển nhượng

1.2.2.3 Phân loại theo tính chất thu nhập

Phân loại theo thu nhập của từng loại cổ phiếu thì có các loại sau: ƒ Cổ phiếu thượng hạng;

ƒ Cổ phiếu tăng trưởng; ƒ Cổ phiếu phòng vệ; ƒ Cổ phiếu thu nhập; ƒ Cổ phiếu chu kỳ; ƒ Cổ phiếu thời vụ

1.2.3 Các hình thức giá trị của cổ phiếu

1.2.3.1 Mệnh giá

Mệnh giá, hay còn gọi là giá trị danh nghĩa, là giá trị mà công ty cổ phần ấn định cho một cổ phiếu Mệnh giá cổ phiếu được sử dụng để xác định số tiền tối thiểu mà công ty phải nhận được trên mỗi cổ phiếu mà công ty phát hành ra Mệnh giá cổ phiếu chỉ có ý nghĩa vào thời điểm công ty phát hành cổ phiếu lần đầu để huy động vốn thành lập công ty Vì vậy, mệnh giá không tác động đến giá thị trường của cổ phiếu

1.2.3.2 Giá trị sổ sách

Giá trị sổ sách của cổ phiếu thường là giá trị của cổ phiếu được xác định dựa trên số liệu sổ sách kế toán của công ty Việc xem xét giá trị sổ sách cho phép cổ đông thấy được số giá trị tăng thêm của cổ phiếu sau một thời gian công ty hoạt động so với số vốn góp ban đầu

1.2.3.3 Giá trị thị trường

Giá trị thị trường là giá trị hiện tại của cổ phiếu - được thể hiện trong giao dịch cuối cùng đã ghi nhận Giá trị thị trường được xác định bởi quan hệ cung cầu trên thị trường và phụ thuộc vào nhiều yếu tố nên thường xuyên biến động

1.3 CÁC HÌNH THỨC PHÁT HÀNH CỔ PHIẾU 1.3.2 Phân loại theo phạm vi phát hành

1.3.2.1 Phát hành riêng lẻ (Private Placement)

Việc phát hành được thực hiện với quy mô nhỏ, số lượng cổ phiếu bán ra ít, chủ yếu là trong nội bộ các cổ đông của công ty Phát hành riêng lẻ thường là các lần phát hành huy động vốn để thành lập công ty

Một số ví dụ về các quy định liên quan đến phát hành chứng khoán riêng lẻ như sau:

- Tại Mỹ, quy định về phát hành riêng lẻ bao gồm số lượng nhà đầu tư không vượt quá 35 người, việc phát hành không được công bố rộng rãi ra công chúng dưới mọi hình thức trừ hình thức hội nghị có quy mô hẹp với các nhà đầu tư tiềm năng

- Tại Thái Lan, phát hành riêng lẻ là đợt phát hành có số lượng nhà đầu tư không vượt quá 35 người và giá trị của đợt phát hành không quá 29 triệu bath (tương đương 10 tỷ đồng Việt Nam), không phải nộp đơn xin phép nhưng phải đăng ký và nộp lệ phí cho Ủy ban Chứng khoán

1.3.2.2 Phát hành ra công chúng (Public Offerings)

Là hình thức phát hành rộng rãi ra cho các nhà đầu tư bên ngoài với quy mô lớn Phát hành ra công chúng có mức độ ảnh hưởng đến nhiều người nên việc phát hành này phải có những điều kiện nhất định Tùy vào pháp luật về chứng khoán của từng nước, các công ty cổ phần muốn phát hành ra công chúng phải có một mức vốn điều lệ tương đối lớn, phải hoạt động có lãi trong một khoảng thời gian (tính bằng năm) nào đó và phải có phương án khả thi sử dụng số vốn huy động từ đợt phát hành Ở Việt Nam, theo quy định của Nghị định 144/2003/NĐ-CP thì muốn phát hành cổ phiếu ra công chúng, công ty cổ phần phải thỏa các điều kiện sau đây:

- Là công ty cổ phần có mức vốn điều lệ đã góp tại thời điểm đăng ký phát hành cổ phiếu tối thiểu là 5 tỷ đồng;

- Hoạt động kinh doanh của năm liền trước năm đăng ký phát hành phải có lãi

- Có phương án khả thi về việc sử dụng vốn thu được từ đợt phát hành cổ phiếu;

Dưới đây là ví dụ về điều kiện phát hành cổ phiếu của một số nước trên thế giới:

Bảng 1.1: Điều kiện phát hành cổ phiếu ra công chúng ở một số nước

Điều kiện phát hành chứng khoán lần đầu ra công chúng

Tỷ lệ phát hành ra công chúng

Trung Quốc 50 triệu NDT tục 3 năm có lãi liên

Mỗi cổ đông sở hữu không quá 0,05% số cổ phiếu

≤ 25%

(≤ 15% nếu vốn điều lệ > 400 triệu NDT)

Thái Lan 2,4 triệu USD tục 3 năm có lãi liên ≥ 600 15% - 30% Malaysia 50 triệu RM 5 năm ≥ 5 triệu

Hàn Quốc 5 tỷ won

Tỉ lệ lợi nhuận trên vốn 3 năm gần nhất ≥ 25%

≥ 1.000 cổ đông nhỏ (cổ đông nắm giữ <1% cổ phiếu đã phát hành )

≥ 30% hoặc ít nhất là 300.000 cổ phiếu

Nguồn: Đề tài “Các giải pháp để bán cổ phần lần đầu của các DNNN CPH trên thị trường chứng khoán tập trung” – TS Trần Đắc Sinh chủ nhiệm

1.3.3 Phân loại theo tính chất chắc chắn của đợt phát hành

1.3.3.1 Phát hành không qua bảo lãnh

Công ty sẽ tự phát hành hoặc thuê một tổ chức tài chính để thực hiện việc phát hành nhưng sẽ không chịu trách nhiệm về kết quả của đợt phát hành

1.3.3.2 Phát hành có bảo lãnh

Công ty phát hành sẽ thuê một tổ chức tài chính thực hiện việc phát hành Tổ chức này sẽ xác định giá bán, công bố thông tin, đăng ký với các cơ quan quản lý,… Đối với trường hợp khối lượng phát hành lớn, sẽ có một nhóm các nhà bảo lãnh tạo thành một tổ hợp liên đới chịu trách nhiệm thực hiện việc phát hành Trách nhiệm của tổ chức bảo lãnh đối với kết quả phát hành phụ thuộc vào hợp đồng bảo lãnh

Đối với hợp đồng bảo lãnh “cam kết chắc chắn”, tổ chức phát hành luôn luôn thu về được số vốn cần thiết vì nếu không bán hết, tổ chức bảo lãnh sẽ phải mua hết số cổ phần còn lại

Đối với hợp đồng bảo lãnh “cố gắng tối đa”, tổ chức bảo lãnh sẽ là đại lý cho công ty phát hành trong một khoảng thời gian xác định Trong khoảng thời gian này, số cổ phiếu không bán hết sẽ trả về cho công ty phát hành

Đối với hợp đồng bảo lãnh “tất cả hoặc không”, tổ chức bảo lãnh sẽ phải bán hết số cổ phiếu, nhưng nếu không bán hết sẽ huỷ bỏ đợt phát hành

Đối với hợp đồng bảo lãnh “tối thiểu - tối đa”, công ty phát hành sẽ yêu cầu tổ chức bảo lãnh bán tối thiểu một tỷ lệ nào đó, nếu số lượng bán không đạt được tỷ lệ tối thiểu này, đợt phát hành sẽ huỷ bỏ

Ở Việt Nam hiện nay chỉ có hình thức bảo lãnh cam kết chắc chắn

1.3.4 Phân loại theo cách thức xác định giá

1.3.4.1 Phát hành công khai với giá định trước

Giá cổ phiếu được xác định trước, các nhà đầu tư chỉ đăng ký số lượng cổ phần muốn mua và sẽ mua với giá đã xác định này Thông thường, công ty phát hành thuê các tổ chức tài chính có chức năng định giá để xác định mức giá này Căn cứ để xác định giá dựa trên tiềm năng phát triển của công ty có tính thêm hiệu quả có được từ việc tăng vốn qua đợt phát hành Giá xác định thường nhỏ hơn giá trị thực của cổ phiếu để tăng tính hấp dẫn nhằm thu hút được nhiều nhà đầu tư hơn

Việc phát hành sẽ được giới hạn trong một khoảng thời gian nhất định với số cổ phiếu chào bán là đã định trước Nếu như chưa hết khoảng thời gian cho phép mà đã các nhà đầu tư đã mua hết thì đợt phát hành thành công Ngược lại, nếu hết thời gian mà số cổ phiếu chưa bán hết thì phải giảm giá bán, nếu sau một khoảng thời gian xác định mà vẫn không bán hết thì công ty phải đăng ký lại với số vốn thấp hơn số vốn đăng ký

Thông tin về công ty được công bố rộng rãi về tình hình hoạt động quá khứ, kế hoạch sử dụng vốn tương lai, các rủi ro có thể xảy ra,… Nhà đầu tư sẽ xem xét mức giá chào bán có phù hợp hay không và ra quyết định đầu tư

Ưu điểm của phương thức phát hành này là chủ động và biết trước được số tiền thu về chính xác là bao nhiêu Do đó, đối với một nhu cầu vốn xác định trước,

chẳng hạn để mua một tài sản nào đó, công ty phát hành có thể sử dụng phương thức này

Nhược điểm của phương thức này là không huy động được số vốn cao nhất

1.3.4.2 Phát hành qua phương thức đấu giá để xác định giá

Khác với chào bán với giá định trước, phát hành thông qua đấu giá sẽ sử dụng cơ chế đấu giá để xác định giá bán cổ phần Thông tin về doanh nghiệp sẽ được công bố công khai và nhà đầu tư phải xác định mức giá mà họ cho là hợp lý nhất và có thể mang lại cho họ lợi nhuận Mỗi nhà đầu tư sẽ có những quan điểm cũng như thông tin khác nhau, và do đó, sẽ đăng ký mua với những mức giá khác nhau và khối lượng khác nhau Mức giá mà các nhà đầu tư sẽ mua có thể là giá thống nhất (đấu giá kiểu Hà Lan) hoặc mua theo đúng giá đã đặt mua (đấu giá kiểu Anh) tùy theo cách xác định giá

Ưu điểm của phương thức đấu giá là có thể huy động được số vốn tối đa đồng thời có thể đánh giá chính xác về giá trị cổ phiếu Phát hành theo phương thức này phù hợp với các công ty cần nhiều vốn đầu tư hoặc cần xác định chính xác giá trị của doanh nghiệp Đối với các công ty CPH ở Việt Nam thường bán một phần vốn Nhà nước hoặc phát hành thêm, Nhà nước muốn xác định chính xác giá trị phần vốn của mình và công ty cũng muốn thu hút được nhiều vốn nên đã sử dụng phương thức đấu giá này

Nhược điểm của phương thức đấu giá là nhà đầu tư khó xác định được mức giá phù hợp Đồng thời, đối với những đợt phát hành nhỏ, các nhóm nhà đầu tư lũng đoạn giá có cơ hội “làm giá” theo mức có lợi cho họ, khi đó, không xác định được giá trị thực của cổ phiếu

1.4 PHÁT HÀNH CỔ PHIẾU QUA ĐẤU GIÁ:

1.4.1 Các phương thức đấu giá áp dụng trong phát hành cổ phiếu

Bán đấu giá (Auction) là việc bán một món hàng theo giá cao nhất được trả Như vậy, bán đấu giá cổ phần là việc bán cổ phần cho những người trả giá cao nhất, và đây cũng là một cơ chế để hình thành giá cả Nhìn chung, có hai phương thức

đấu giá thường được sử dụng phổ biến, đó là đấu giá theo kiểu Anh và đấu giá theo kiểu Hà Lan

1.4.1.1 Phương thức đấu giá theo kiểu Anh:

Trong phương thức này, người bán đấu giá sẽ thông báo khối lượng chứng khoán chào bán (người bán có thể đưa ra giá tối thiểu hoặc không đưa ra giá tối thiểu) Người mua sẽ đưa ra các mức giá và khối lượng mà họ muốn mua trong các phiếu đặt giá, phiếu đặt giá của những người mua sẽ được giữ kín Dựa vào những phiếu đặt giá này, người bán sẽ sắp xếp theo thứ tự từ giá cao nhất đến giá thấp nhất tương ứng với khối lượng chứng khoán đặt mua tại từng mức giá

Theo phương thức này, sẽ có nhiều mức giá trúng thầu bắt đầu từ người trả giá cao nhất, sau đó sẽ bán cho người trả giá thấp hơn cho đến khi bán hết khối lượng chứng khoán chào bán Chính vì vậy, phương thức này còn được gọi là phương thức đa giá, với đặc điểm của phương thức này là tổ chức đấu giá kín, những người mua sẽ không biết được mức giá người khác đặt mua và người trúng thầu sẽ thanh toán ở nhiều mức giá khác nhau Phương thức này được xem là không có lợi cho người mua nhưng có lợi cho người bán

1.4.1.2 Phương thức đấu giá theo kiểu Hà Lan

Phương thức đấu giá này còn đựơc gọi là đấu giá theo phương thức đơn giá, cũng tương tự phương thức đấu giá theo kiểu Anh, các mức giá đặt mua sẽ được sắp xếp theo thứ tự từ giá cao nhất đến giá thấp nhất tương ứng với khối lượng đặt mua tại từng mức giá Giá trúng thầu là giá thống nhất được xác định tại mức giá mà khối lượng chứng khoán chào bán được bán hết Như vậy, tất cả những người trúng thầu sẽ thanh toán tại cùng một mức giá và mức giá này thường tiến gần đến giá thống nhất trên thị trường Đặc điểm của phương thức đấu giá này cũng là tổ chức đấu giá kín, những người mua sẽ không biết được mức giá người khác đặt mua và giá thanh toán là giá thống nhất Đấu giá theo phương pháp này sẽ làm giảm bớt doanh thu phụ trội của người bán

Nhìn chung, phương pháp phát hành bằng cách đấu giá sẽ đem lại cho tổ chức phát hành nhiều thuận lợi trong quá trình chào bán vì giá chứng khoán sẽ được xác định một cách công khai

Ở Việt Nam hiện nay, phát hành trái phiếu Chính phủ thông qua đấu thầu và cách thức xác định giá giao dịch trên thị trường chứng khoán tập trung đều theo phương thức đơn giá (kiểu Hà Lan) Tuy nhiên, đối với trường hợp phát hành lần đầu của các DNNN CPH thì sử dụng phương thức đấu giá đa giá (kiểu Anh)

Hiện nay, kết luận sử dụng phương thức đấu giá nào ưu việt hơn đối với thực tiễn thị trường chứng khoán Việt Nam vẫn còn nhiều bàn cãi Trong khi đó, trên thế giới, đấu giá kiểu đơn giá là phương thức nhận được ủng hộ rộng rãi hơn của giới đầu tư tài chính

1.4.2 Sử dụng phương thức đấu giá trong phát hành cổ phiếu lần đầu (Initial Public Offerings - IPO)

1.4.2.1 Hiện tượng “dưới giá” (undervalue) đối với cổ phiếu IPO:

Đối với cổ phiếu phát hành lần đầu, hiện tượng undervalue không chỉ xuất hiện ở một số nước mà đã trở thành một hiện tượng trên toàn thế giới Việc cổ phiếu IPO gia tăng giá trị trong ngắn hạn dường như xuất hiện ở khắp các nước một cách có chủ ý Một nghiên cứu nổi tiếng của T.Loughran, J.R.Ritter và K.Rydqvist (Đăng trên tạp chí Pacific Basin Finance Journal tháng 2 năm 1994) nghiên cứu hiện tượng IPO trên 25 nước đã chỉ rõ, hiện tượng undervalue của cổ phiếu IPO là có thật, và hiện tượng undervalue đặc biệt lớn ở các nước nơi hệ thống các tổ chức tài chính trung gian luôn thương lượng trên thế mạnh và các công ty IPO thường không quá lớn như ở Malaysia, Korean, Brazil,… Đối với những nước như Pháp, Canada, Anh , nơi có nền tài chính phát triển lâu đời và có sự cạnh tranh gay gắt, các công ty IPO cũng thường là các công ty lớn, có lịch sử hoạt động lâu đời thì hiện tượng undervalue đối vớ cổ phiếu IPO là không quá cách biệt Tuy nhiên, hiện tượng undervalue trở nên phổ biến và được xác nhận có lẽ xuất phát từ các nguyên nhân sau:

ƒ Các tổ chức tài chính trung gian luôn là người hiểu biết thị trường hơn cả và tổ chức tài chính trung gian luôn tìm kiếm sự an toàn cho uy tín của chính mình Đồng thời, tổ chức phát hành cũng luôn muốn việc phát hành phải chắc chắn thành công, do đó việc dàn xếp sao cho có một mức giá không cao quá, để đảm bảo sự thành công cho đợt phát hành thường được thương lượng và xác định giữa người bảo lãnh và nhà phát hành ngay từ đầu

ƒ Một số lớn công ty có IPO thường những người chủ ban đầu vẫn nắm giữ một tỷ lệ khá lớn cổ phiếu Do đó, hiện tượng undervalue không quá gây thiệt hại cho chủ sở hữu như người ngoài vẫn tưởng

ƒ Các công ty có IPO thường là những công ty vẫn trên đà phát triển, do đó việc phát hành undervalue là một cách tốt nhất để đảm bảo sự thành công của việc phát hành trong tương lai

1.4.2.2 Lợi ích của phương thức đấu giá với IPO

Để hạn chế tình trạng undervalue đối với cổ phiếu IPO như đã phân tích ở trên, phương thức phát hành thông qua đấu giá công khai được xem là phương thức phát hành hiệu quả nhất

Thật vậy, đấu giá công khai là biện pháp ngăn chặn tình trạng “chảy máu” tài sản Nhà nước đang diễn ra trong các doanh nghiệp sắp CPH Tài sản của doanh nghiệp, đặc biệt là phần giá trị vô hình như trị giá thương hiệu thường không được tính đúng, hoặc không có cơ sở so sánh trong việc định giá doanh nghiệp CPH Theo đó, tổng số tài sản của DNNN CPH sau khi đánh giá thường có xu hướng thấp Kết quả là đối với một số DNNN hoạt động hiệu quả, có tên tuổi, nếu giá cổ phần xác định là mệnh giá thì không hợp lý do chưa phản ánh đầy đủ các yếu tố về tài sản vô hình như đã đề cập ở trên

Bên cạnh đó, đấu giá công khai còn phản ánh đúng giá trị doanh nghiệp theo thị trường, phản ánh được những giá trị tài sản vô hình như nhãn hiệu công ty, khả năng tăng trưởng trong tương lai

Tóm lại, đấu giá công khai cổ phần của các DNNN CPH nói riêng và của tất cả các trường hợp IPO khác nói chung, đóng một vai trò đặc biệt trong việc xác

định đúng giá trị doanh nghiệp và phản ánh đúng giá trị của cổ phần Thực hiện phát hành cổ phần thông qua đấu giá góp phần không nhỏ trong việc tăng thu cho Ngân sách Nhà nước khi CPH và cho các chủ thể phát hành

1.5 KINH NGHIỆM CỦA MỘT SỐ NƯỚC TRÊN THẾ GIỚI VỀ PHÁT HÀNH CỔ PHẦN LẦU ĐẦU

1.5.1 Kinh nghiệm IPO của một số nước trên thế giới

Ở hầu hết các nước trên thế giới, đặc biệt là các nước phát triển, việc tiến hành IPO sẽ tùy thuộc vào phương thức và cách thức tiến hành quá trình CPH hoặc tư nhân hóa Các hình thức chính là:

- Bán rộng rãi ra công chúng (public offerings) nếu công ty đó đủ lớn và tương đối có hiệu quả sẵn;

- Bán tài sản đơn thuần hoặc đấu giá một phần hay toàn bộ tài sản nếu công ty tư nhân hóa không phải là lớn;

- Bán thông qua thương lượng cho một nhà đầu tư chiến lược đã được xác định hoặc hoặc sử dụng hình thức bán rộng rãi ra công chúng kết hợp với việc bán cho nhà đầu tư chiến lược

Hình thức phổ biến nhất tại các nước phát triển là hình thức bán rộng rãi ra ngoài công chúng Hình thức phát hành cổ phiếu lần đầu tại các DNNN thực hiện CPH hoặc tư nhân hóa được chia thành:

ƒ Một tỷ lệ cổ phần nhất định do Nhà nước nắm giữ để giữ vai trò chi phối (đối với các ngành, lĩnh vực cần có vai trò chi phối của Nhà nước); ƒ Một tỷ lệ cổ phần nhất định được dành để bán với giá ưu đãi cho người

lao động trong doanh nghiệp;

ƒ Phần còn lại được bán cho các nhà đầu tư ngoài doanh nghiệp

Hàn Quốc, Anh, Nga và các nước Đông Âu đều sử dụng phương thức đấu giá công khai để bán cổ phần cho các đối tượng bên ngoài doanh nghiệp thông qua các công ty tài chính, CTCK hoặc các công ty quản lý quỹ và tài sản của Nhà nước

Người đầu tư trong doanh nghiệp sẽ được mua cổ phiếu căn cứ vào thời gian làm việc trong công ty, vào sự đóng góp của họ vào hoạt động của công ty… Giá bán cổ phiếu đối với người lao động trong doanh nghiệp sẽ thấp hơn một tỷ lệ nhất định so với giá bán cho người đầu tư bên ngoài đã được xác định thông qua đấu giá

Một số nước dành một tỷ lệ cổ phần nhất định trong phần vốn do Nhà nước nắm giữ để bán bằng hình thức đấu thầu cho các nhà đầu tư chiến lược nhằm tạo điều kiện cho sự thay đổi trong phương thức quản lý, nâng cao khả năng cạnh tranh và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp

Ngoài ra, bảo lãnh phát hành cũng là một phương thức thường được các nước như Hàn Quốc, Trung Quốc,… sử dụng để bán cổ phần của các DNNN CPH Các tổ chức bảo lãnh phát hành thường là các CTCK Một số nước ở khu vực Châu Á thành lập các công ty đầu tư đảm nhận vai trò bảo lãnh phát hành và phân phối chứng khoán khi mà các CTCK chưa đủ mạnh để thực hiện vai trò này Chẳng hạn như Trung Quốc thành lập Công ty Đầu tư Chứng khoán Trung Quốc, Philippin thành lập Công ty phát triển Bancom, Thái Lan thành lập CTCK Đầu tư Thái, Hàn Quốc thành lập Công ty Đầu tư Hàn Quốc,…

1.5.2 Bài học kinh nghiệm cho Việt Nam

Ở Việt Nam, đa số các công ty có IPO thường là những công ty thuộc khối DNNN thực hiện CPH Thêm vào đó, do thị trường chứng khoán tập trung chỉ mới được thành lập gần đây (tháng 7/2000) nên việc phát hành cổ phiều lần đầu hiện nay thường không được gắn liền với việc niêm yết trên thị trường chứng khoán Điều này cũng đúng ngay cả với những công ty tư nhân thực hiện CPH

Do vậy, trong điều kiện thị trường chứng khoán đã đi vào hoạt động hiện nay thì hình thức CPH có hiệu quả nhất đối với các doanh nghiệp đủ điều kiện niêm yết trên thị trường chứng khoán là nên kết hợp quá trình CPH với phát hành chứng khoán lần đầu ra công chúng và niêm yết trên thị trường chứng khoán Phương thức phát hành tối ưu nhất là bán đấu giá cổ phiếu qua tổ chức tài chính trung gian Việc đấu giá có thể được thực hiện bằng hai cách:

1.5.2.1 Thực hiện bảo lãnh phát hành; xác định tổ chức bảo lãnh phát hành và giá bảo lãnh phát hành bằng phương thức đấu giá:

Giá bảo lãnh phát hành trong một đợt phát hành cổ phiếu ra công chúng thường được xác định theo một số cách sau: Theo sự thỏa thuận giữa tổ chức phát hành với tổ chức bảo lãnh chính (ở Mỹ), trung bình trọng số của các mức giá thắng thầu trong một cuộc đấu giá (ở Nhật Bản) hoặc là giá thỏa thuận giữa tổ chức phát hành với tổ chức bảo lãnh phát hành chính với giá tham chiếu được xác định bằng cách lấy mức trung bình của giá trị nội tại và giá trị tương đối của công ty (ở Hàn Quốc)

Do tình hình thực tế ở Việt Nam, nếu tổ chức phát hành xác định tổ chức bảo lãnh phát hành theo cách thỏa thuận giữa hai bên thì có thể xảy ra hiện tượng hai bên cùng thỏa thuận mức giá phát hành thấp để vừa có lợi cho đội ngũ quản lý công ty vừa có lợi cho tổ chức bảo lãnh Vì vậy, để khách quan, việc chọn tổ chức bảo lãnh phát hành chứng khoán nên được xác định theo phương thức đấu giá Theo phương thức này, các CTCK có chức năng bảo lãnh phát hành và có tiềm lực tài chính sẽ đấu giá với nhau phần vốn bán cho người đầu tư bên ngoài để xác định giá phát hành, sau đó sẽ tiến hành phân phối lại cho các nhà đầu tư cá nhân hoặc các tổ chức đầu tư

1.5.2.2 Bán đấu giá qua tổ chức tài chính trung gian:

Ngoài phần vốn Nhà nước giữ lại, vốn cổ phần được dành để bán ưu đãi cho người lao động trong doanh nghiệp và cho các cổ đông chiến lược; số cổ phần còn lại bán cho các nhà đầu tư bên ngoài theo phương thức đấu giá qua tổ chức tài chính trung gian Phương thức này tạo cơ hội công bằng cho tất cả các nhà đầu tư

Với nguyên tắc ưu tiên cho người trả giá cao, giá phát hành sẽ được hình thành trên cơ sở quan hệ cung - cầu của thị trường Còn việc áp dụng phương thức đấu giá theo kiểu Anh hay kiểu Hà Lan thì còn tùy vào mục tiêu của từng trường hợp CPH

Cả hai phương thức trên đều giúp xác định tương đối chính xác giá thị trường của doanh nghiệp Đây là vấn đề hết sức khó khăn và nhạy cảm ngay cả đối với các

nước có thị trường chứng khoán phát triển Định giá doanh nghiệp quá thấp sẽ dẫn đến việc làm thất thoát tài sản Nhà nước, còn định giá doanh nghiệp quá cao thì sẽ rất khó bán được cổ phần Đánh giá giá thị trường của doanh nghiệp thông qua đấu giá sẽ củng cố cho kết quả định giá, khắc phục được các yếu tố rủi ro trong cách tính của các phương pháp định giá

CHƯƠNG 2

THỰC TRẠNG PHÁT HÀNH CỔ PHIẾU LẦN ĐẦU THÔNG QUA ĐẤU GIÁ Ở VIỆT NAM

Tại Việt Nam hiện nay, nhu cầu phát hành cổ phần để huy động vốn cho DNNN CPH và các công ty cổ phần là rất lớn Cụ thể, theo Đề án tổng thể được Thủ tướng Chính phủ phê duyệt, trong hai năm 2004-2005 phải cổ CPH 2.053 DNNN Tuy nhiê, hiện nay, việc tổ chức thực hiện; xây dựng quy trình, quy chế đấu giá chủ yếu theo quy định của Nghị định 64/2002/NĐ-CP ngày 19/06/2002 quy định về CPH DNNN và Thông tư 80/2002/TT-BTC ngày 12/09/2002 về hướng dẫn bảo lãnh phát hành và đấu giá bán cổ phần ra bên ngoài cho các DNNN thực hiện CPH Đối với trường hợp phát hành của các công ty tư nhân CPH hoặc công ty cổ phần có nhu cầu phát hành bổ sung thì hiện nay vẫn chưa có quy định cụ thể nào ngoài quy định về phát hành ra công chúng theo Nghị định 144/2003/NĐ-CP ngày 28/11/2003 về Chứng khoán và thị trường chứng khoán cùng Thông tư hướng dẫn 60/2004/TT-BTC ngày 18/06/2004 về phát hành chứng khoán ra công chúng

Chính vì thế, đa số các đợt phát hành cổ phiếu thông qua đấu giá đã thực hiện ở Việt Nam hiện nay đều là bán cổ phần lần đầu của các doanh nghiệp CPH Ngoại trừ một vài trường hợp phát hành bổ sung để huy động thêm vốn cổ phần thông qua phương thức đấu giá như Công ty cổ phần Kinh đô Miền Bắc, Ngân hàng Quân đội, Ngân hàng Eximbank… và Quy chế đấu giá để áp dụng cho các trường hợp này đều tạm theo sự hướng dẫn của Thông tư 80/2002/TT- BTC

Do đó, để thuận lợi cho việc phân tích thực trạng bán cổ phần qua hình thức đấu giá ở Việt Nam, trong khuôn khổ của đề tài này, chủ yếu sẽ phân tích thực trạng bán cổ phần lần đầu của của các DNNN CPH

Trước khi nghiên cứu quy trình cụ thể về việc thực hiện bán cổ phần lần đầu của các doanh nghiệp CPH qua đấu giá ở Việt Nam hiện nay, cần có sự tổng kết tình hình thực hiện bán cổ phần lần đầu của các doanh nghiệp CPH ở Việt Nam từ trước đến nay qua các giai đoạn

Kể từ khi Chính phủ có chủ trương CPH các doanh nghiệp và đưa ra những chính sách CPH DNNN từ những năm đầu của thập niên 90, nếu phân chia theo quan điểm về bán cổ phần lần đầu qua đấu giá hoặc không thông qua đấu giá thì quá trình CPH và phát lần đầu của các doanh nghiệp CPH được chia thành các thời kỳ lớn như sau:

2.1 THỜI KỲ BÁN CỔ PHẦN LẦN ĐẦU CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NHÀ NƯỚC CỔ PHẦN HÓA KHÔNG QUA ĐẤU GIÁ:

2.1.1 Tổng kết sơ lược theo các giai đoạn thực hiện CPH:

Trong thời kỳ này, việc bán cổ phần lần đầu đã trải qua các giai đoạn tương ứng với tiến trình CPH DNNN và các văn bản quy định Cụ thể:

2.1.1.1 Giai đoạn thực hiện thí điểm từ tháng 6/1992 đến tháng 4/1996

(theo Quyết định 202/CT ngày 08/06/1992 về việc tiếp tục làm thí điểm chuyển một số DNNN thành công ty cổ phần)

Trong giai đoạn này, CPH được thực hiện trên tinh thần thí điểm để rút kinh nghiệm làm cơ sở ban hành các văn bản pháp qui cho việc thực hiện CPH trên quy mô lớn hơn Các doanh nghiệp tham gia trên cơ sở tự nguyện là chủ yếu Số lượng các doanh nghiệp hoàn thành CPH trong giai đoạn này rất khiêm tốn, chỉ đạt 5 doanh nghiệp

¾ Phương thức chào bán cổ phần:

Toàn bộ các DNNN CPH trong giai đoạn này trực tiếp đứng ra tổ chức việc chào bán cổ phần Việc phân phối cổ phần tuân theo cơ cấu sở hữu đã được xác định trước Sau khi trừ đi tỷ lệ nắm giữ của Nhà nước, phần còn lại ưu tiên phân phối cho nội bộ doanh nghiệp và sau cùng là chào bán ra bên ngoài Nhà đầu tư bên ngoài trực tiếp đăng ký mua cổ phần tại doanh nghiệp Thời gian này chưa có các chuẩn mực trong việc chào bán, phân phối cổ phần Do đó, cổ phần rất khó bán và thường phải mất thời gian khá lâu mới hoàn tất việc bán cổ phần này

Trong giai đoạn này việc bán cổ phần không thông qua các định chế tài chính trung gian, cũng như việc áp dụng hình thức bán đấu giá để xác định giá bán cổ phần chưa được áp dụng

Bảng 1: Tỷ lệ phân phối cổ phần của các DNNN CPH giai đoạn thí điểm

CPH

Vốn Điều lệ

Nhà nước

CB CNV

Bên ngoài

Nguồn: Sách tham khảo “Kinh tế Nhà nước và quá trình đổi mới DNNN”- PGS TS Ngô Quang Minh chủ biên

¾ Phương thức chào bán cổ phần:

Nghị định 28/CP quy định hai hình thức chào bán cổ phần: bán công khai tại DNNN CPH và bán thông qua hệ thống các ngân hàng thương mại và các công ty tài chính được chỉ định Việc chào bán cổ phần tại DNNN CPH được hướng dẫn tại Thông tư số 50TC/TCDN ngày 30/08/1996 của Bộ Tài chính Tuy nhiên, bán cổ phần qua các trung gian tài chính chưa được hướng dẫn cụ thể

Theo hướng dẫn của Thông tư 50/TC/TCDN các DNNN CPH trước khi chào bán cổ phần phải thông báo việc bán cổ phần trên phương tiện thông tin đại chúng ít nhất là 3 lần, đồng thời niêm yết tại trụ sở công ty Thông báo bao gồm các thông tin như tổng giá trị tài sản doanh nghiệp, khối lượng và tỷ lệ vốn cổ phần DNNN

bán ra, đối tượng và tỷ lệ được mua cổ phần, thời gian bán, tỷ suất lợi nhuận trên vốn 3 năm trước và dự kiến 3 năm sau CPH

Trên thực tế các doanh nghiệp CPH vẫn tự thực hiện công việc chào bán cổ phần, chưa có một tổ chức tài chính trung gian chuyên nghiệp nào cung cấp dịch vụ chào bán cổ phần và áp dụng phương thức bán đấu giá cho các doanh nghiệp trong thời kỳ này

Bảng 3: Tỷ lệ phân phối cổ phần của các DNNN CPH giai đoạn mở rộng hiện đang niêm yết trên thị trường chứng khoán

Nguồn: Bản cáo bạch của các công ty niêm yết

2.1.1.3 Giai đoạn thực hiện đại trà từ tháng 7/1998 đến tháng 6/2002: (theo Nghị định 44/NĐ-CP ngày 29/06/1998 về chuyển DNNN thành công ty cổ phần)

Với một quyết tâm mới trong trong tiến trình thực hiện CPH DNNN, Chính phủ đã ban hành Nghị định 44/1998/NĐ-CP ngày 29/06/1998 thay thế cho Nghị định 28/CP ngày 07/05/1996 Sau khi Nghị định này ra đời, các Bộ ngành chức năng đã có nhiều văn bản hướng dẫn tạo ra một khuôn khổ pháp lý tương đối đồng bộ cho việc thực hiện CPH doanh nghiệp So với hai giai đoạn trước, tốc độ CPH đã diễn ra nhanh hơn nhiều Kết quả này có được nhờ khung pháp lý đã cụ thể hóa hơn, giải quyết và tháo gỡ những khó khăn vướng mắc của các thời kỳ trước đó Nhất là đã có những quan điểm rõ ràng trong việc xử lý những tồn tại về tài chính, chuyển giao tài sản, xác định giá trị doanh nghiệp; cho phép bán rộng rãi cổ phiếu cho mọi đối tượng có nhu cầu mua, quy định cụ thể loại hình doanh nghiệp mà Nhà nước cần nắm giữ cổ phần chi phối, cổ phần đặc biệt và loại hình DNNN không cần nắm giữ hoặc không tham gia cổ phần; về ưu đãi cho doanh nghiệp sau khi đã CPH cũng như người lao động trong doanh nghiệp CPH; về sự phân cấp mạnh mẽ đối với

các cấp quản lý trong quá trình triển khai thực hiện CPH Tóm lại, các văn bản pháp quy về CPH trong giai đoạn này đã giải quyết khá nhiều các vướng mắc, góp phần khắc phục các nhược điểm bộc lộ trong giai đoạn trước

¾ Phương thức chào bán cổ phần

Nghị định 44/1998/NĐ-CP quy định một số phương thức chào bán cổ phần khác nhau, so với Nghị định 28/CP thì cách thức phát hành, cũng như đối tượng tham gia mua cổ phần có đa dạng hơn Tuy nhiên, trên thực tế các doanh nghiệp CPH vẫn trực tiếp đứng ra bán cổ phần

Cụ thể, ngoài các hình thức bán như trước, Nghị định 44/1998/NĐ-CP còn quy định thêm về việc bán cổ phần qua Trung tâm hoặc Sở giao dịch chứng khoán Đây là một tiến bộ rất đáng kể thể hiện tính chuyên môn hóa ngày càng cao của thị trường chứng khoán Việt Nam Do vào thời điểm này, tại Việt Nam thị trường chứng khoán đang trong giai đoạn chuẩn bị hình thành

Tuy nhiên, trên thực tế chưa có doanh nghiệp nào thực hiện việc chào bán cổ phần thông qua thị trường chứng khoán Các doanh nghiệp đều chọn phương án bán cổ phiếu trực tiếp tại Công ty Số doanh nghiệp phát hành chứng khoán qua các định chế trung gian chiếm một tỷ lệ rất nhỏ (ví dụ như trường hợp Công ty cổ phần Sài Gòn Milk phát hành qua Công ty cổ phần chứng khoán Sài Gòn), một vài doanh nghiệp CPH khác chỉ sử dụng dịch vụ phân phối cổ phiếu hay nhận tiền thanh toán mua cổ phần cho các nhà đầu tư của Công ty Chứng khoán chứ chưa áp dụng việc phát hành chứng khoán, chưa triển khai các dịch vụ phát hành trọn gói và hình thức bán cổ phần thông qua đấu giá

Tóm lại, trong giai đoạn này, hoạt động chào bán, phân phối cổ phần của doanh nghiệp CPH trong giai đoạn này chưa được điều chỉnh bằng các văn bản pháp quy, ngoại trừ một số hướng dẫn việc tổ chức bán cổ phần tại doanh nghiệp như mở sổ đăng ký mua cổ phần, thông báo công khai tình hình tài chính doanh nghiệp đến thời điểm CPH, thông báo công khai trên các phương tiện thông tin đại chúng chủ trương bán cổ phần được quy định trong công văn 3395-VPCP/ĐMDN ngày 29/08/1998 của Văn phòng chính phủ

Mặc dù vậy, cũng như các giai đoạn trước đây, việc tiếp cận với các thông tin về doanh nghiệp CPH của nhà đầu tư để tìm hiểu đầu tư vẫn hết sức khó khăn Trình tự thủ tục, nguyên tắc phân phối hoàn toàn do doanh nghiệp CPH quyết định và không được dựa trên những chuẩn mực quy định Do vậy có thể nói là việc chào bán cổ phần của các DNNN CPH trong giai đoạn này còn thiếu tính công bằng và minh bạch

Đối tượng được mua cổ phần cũng tương tự như trong Nghị định 28/CP Tỷ lệ phân phối phần lớn vẫn dành cho cán công nhân viên trong công ty Theo thống kê, trong giai đoạn này, đã có gần 800 DNNN thực hiện CPH, trong đó tỉ lệ phân phối cổ phần bình quân như sau: Nhà nước nắm giữ khoảng 32,03%, cán bộ trong công ty giữ 43,83% và nhà đầu tư bên ngoài nằm giữ 24,14%

Cũng trong giai đoạn này, Thủ tướng đã ban hành Quyết định TTg ngày 28/06/1999 về quy chế bán cổ phần cho nhà đầu tư nước ngoài cho phép nhà đầu tư nước ngoài mua không quá 30% vốn điều lệ của doanh nghiệp

145/1999/QĐ-2.1.2 Đánh giá thực tiễn về thời kỳ bán cổ phần lần đầu tại các DNNN CPH không qua đấu giá (từ tháng 6/1992 đến tháng 8/2002):

2.1.2.1 Thành tựu:

Xét về mục tiêu đổi mới DNNN nói chung, quá trình CPH trong giai đoạn này đã gặt hái được những kết quả thuyết phục Theo số liệu của Ban Đổi mới Trung ương, tính đến hết tháng 8 năm 2002, cả nước đã chuyển được 828 DNNN thành công ty cổ phần Nhà nước thu về 814 tỷ đồng, còn các doanh nghiệp thu hút được thêm 1.432 tỷ đồng từ công chúng để đầu tư cho sản xuất kinh doanh Đa số các doanh nghiệp sau CPH đều hoạt động có hiệu quả, doanh thu, lợi nhuận, nộp Ngân sách Nhà nước, tích lũy vốn trong đó có phần vốn của Nhà nước tại doanh nghiệp đã CPH, thu nhập của người lao động đều tăng Bình quân các doanh nghiệp sau CPH có doanh thu tăng gấp 2 lần, cổ tức đạt từ 1 đến 2%/tháng, vốn tăng gấp 2,5 lần, nộp Ngân sách tăng 2 lần, thu nhập của người lao động tăng bình quân 20% so với thời gian trước khi CPH

Xét về mục tiêu huy động vốn từ các thành phần kinh tế trong xã hội nhằm đa dạng hóa sở hữu các DNNN CPH, theo số liệu của Ban chỉ đạo đổi mới và phát triển DNNN, tính đến cuối năm 2001, gần 72,5% số DNNN CPH có tỷ lệ nắm giữ của cổ đông bên ngoài doanh nghiệp là trên 50% Phần nắm giữ cổ phần này là một tiền đề quan trọng cho sự phát triển của thị trường vốn Như vậy, bên cạnh những thành tựu về mặt kinh tế và xã hội, CPH DNNN đã tạo ra một thị trường phát hành chứng khoán sơ cấp và tạo ra hai chủ thể cơ bản làm nền tảng cho triển vọng xây dựng và phát triển thị trường vốn là công ty cổ phần và nhà đầu tư

2.1.2.2 Những tồn tại và nguyên nhân:

Bên cạnh những kết quả khả quan, vẫn tồn tại những hạn chế trong các khía cạnh liên quan đến kỹ thuật thực hiện và chính sách, đặc biệt là phương thức bán cổ phần lần đầu đã làm ảnh hưởng đến hiệu quả của chương trình CPH Nguyên nhân của một số những tồn tại này là do việc phát hành cổ phần lần đầu không thông qua đấu thầu, đấu giá để xác định giá bán Cụ thể:

¾ Về cơ chế xác định giá trị doanh nghiệp:

Phương pháp xác định giá trị tài sản ròng được áp dụng trong 10 năm qua không phản ánh đủ tài sản vô hình của doanh nghiệp, bao gồm các tài sản về trí tuệ, lợi thế về địa điểm, uy tín, thương hiệu Đặc biệt đối với các doanh nghiệp thương mại và dịch vụ, những tài sản vô hình này ngày càng chiếm tỷ trọng lớn trong tổng số tài sản của các doanh nghiệp Mặc dù các khung pháp lý thí điểm đến Nghị định 44/1998/NĐ-CP đều đã cố gắng đưa giá trị lợi thế vào giá trị doanh nghiệp Tuy nhiên do sự khó khăn trong khâu định giá cũng như xác định cơ sở so sánh, việc tính toán giá trị lợi thế doanh nghiệp dường như còn bỏ ngỏ

¾ Về xác định giá phát hành cổ phần:

Quy trình hình thành giá phát hành chưa mang tính thị trường Cổ phần lần đầu của các DNNN CPH thời gian qua được bán bằng với mệnh giá 100.000 đồng một cổ phần Số lượng cổ phần được xác định bằng cách chia vốn điều lệ cho mệnh giá Vốn điều lệ chính là tổng giá trị của DNNN CPH đem ra chào bán Như vậy, giá trị chào bán DNNN CPH được hình thành không phải do quan hệ cung - cầu của