Giải pháp hoàn thiện hoạt động quỹ đầu tư ở Việt Nam.doc

Giải pháp hoàn thiện hoạt động quỹ đầu tư ở Việt Na

Mục Lục

1 Khái quát chung về quỹ đầu tư

1.3.3 Căn cứ vào cơ cấu tổ chức và hoạt động của quỹ: 6

1.5 Tiêu chuẩn đán giá kết quả hoạt động của quỹ đầu tư 82 Thực trạng quỹ đầu tư từ năm 2000 đến nay ở Việt Nam 102.1 Quỹ đầu tư ở Việt Nam: hình thành và nở rộ 102.2 Một số văn bản pháp luật điều chỉnh hoạt động quỹ đầu tư ở Việt Nam:182.3 Thực trạng quỹ đầu tư ở Việt Nam

2.3.1 Một số quỹ đầu tư niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam hiện

2.3.2 Những mặt hạn chế trong họat động đầu tư của quỹ đầu tư 332.3.3 Nguyên nhân một số hạn chế trong họat động đầu tư của quỹ 33

3 Giải pháp cho quỹ đầu tư

3.2 Kinh nghiệm quản lý đầu tư ở các thị trường mới nổi như Hàn Quốc, Thái Lan

TÓM TẮT ĐỀ TÀI

o Lý do chọn đề tài: quỹ đầu tư là loại hình đầu tư hấp dẫn và có tiềm

năng, và điều này đã được minh chứng trên thế giới, Việt Nam trong quá trình hội nhập cũng cần quan tâm đến vấn đề này.

o Mục tiêu nghiên cứu Quỹ đầu tư là một kênh huy động vốn hiệu quả,

tuy nhiên ở Việt Nam hoạt động của quỹ đầu tư khá thầm lăng do tâm lý e ngại trước khả năng thành công của hình thức hoạt động này Bài nghiên cứu nhằm mục đích qua việc tìm hiểu thực trạng hoạt động các quỹ đầu tư ở Việt Nam thời gian qua, đồng thời xem xét hoạt động của các quỹ đầu tư trên thế giới, từ đó đưa ra giải pháp xây dựng loạt hình định chế này ở Việt Nam

o Phương pháp nghiên cứu: tham khảo từ sách báo tài liệu từ báo chí,

internet và sách giáo trình có liên quan

o Nội dung nghiên cứu: thực trạng và giải pháp phát hoàn thiện hoạt động

quỹ đầu tư

o Đóng góp của đề tài: một cái nhin tổng quan về thực trạng quỹ đầu tư Việt Nam và các giải pháp đóng góp

o Hướng phát triển của đề tài: cần làm một số khảo sát thực tế và lấy ý

kiến từ những người trong cuộc và chạy mô hình kiểm đinh tính hiệu quả và sư ưu thích của nhà đầu tư về quỹ đầu tư

Lời mở đầu

Thị trường chứng khoán được xem là phong vũ biểu của nền kinh tế; việc đầu tư - kinh doanh chứng khoán đòi hỏi công chúng và các nhà đầu tư không chỉ có kiến thức về thị trường chứng khoán mà còn phải thường xuyên quan tâm, theo dõi, bám sát thực trạng, phân tích xu hướng phát triển của thị trường vốn Để làm được điều này đòi hỏi các nhà đầu tư phải tiến hành khảo sát thực tiễn, thu thập thông tin, tài liệu để tiến hành phân tích từng chứng khoán cụ thể, lập và quản lý danh mục đầu tư… nhằm hạn chế rủi ro, nâng cao hiệu quả vốn đầu tư Tuy nhiên không phải nhà đầu tư nào cũng có đầy đủ kiến thức và khả năng để thực hiện điều này Mâu thuẫn giữa nhu cầu đầu tư với khả năng hạn chế về tri thức, thông tin và công nghệ đã được giải quyết bởi sự xuất hiện các quỹ đầu tư chứng khoán

Quá trình hội nhập và phát triển ở Việt Nam cần tăng cường sự chủ động về vốn và phát triển lĩnh vực đầu tư tài chính, ngoài những “công ty con” là ngân hàng, công ty tài chính, các tập đoàn kinh tế phi ngân hàng còn có công ty quản lý quỹ đầu tư và hàng loạt các quỹ đầu tư chứng khoán Quỹ đầu tư là kênh đầu tư vốn quan trọng cho các nhà đầu tư nhỏ trên thị trường chứng khoán, đặc biệt là thị trường chứng khoán mới nổi đang phát triển như Việt Nam Chính vì vậy, việc thành lập các quỹ đầu tư sẽ trở thành vấn đề tất yếu để thúc đẩy sự hình thành và phát triển các tập đoàn kinh tế ở Việt Nam.

3

1 Khái quát chung về quỹ đầu tư

1.1 Lược sử quỹ đầu tư trên thế giới

Ý tưởng tập trung các khoản tiền nhỏ thành một nguồn lớn hơn để đầu tư xuất hiện tại châu Âu vào khoảng giữa thế kỷ 19, khởi thủy ở Hà Lan, đến nửa cuối thế kỷ 19 thì được du nhập sang Anh Mặc dù có gốc gác từ châu Âu, nhưng Hoa Kỳ mới là nơi các quỹ đầu tư phát triển mạnh mẽ nhất.

Năm 1893, các khoản quyên góp và ủng hộ tài chính xây dựng và phát triển Đại học Harvard tại Hoa Kỳ được ghi nhận như sự xuất hiện một quỹ đầu tư Vào ngày 21/3/1894, quỹ tương hỗ đầu tiên chính thức được thành lập bởi ba nhà kinh doanh chứng khoán tại Boston (Hoa Kỳ) có tên gọi Quỹ Tín thác các nhà đầu tư Massachusetts (Massachusetts Investors Trust-MIT) Có lẽ, chính những người sáng lập cũng không thể dự báo trước tương lai phát triển phổ biến của loại hình này.

Sau một năm thành lập, Massachusetts Investors Trust với 50.000 đô-la Mỹ ban đầu đã sở hữu khối tài sản trị giá 392.000 USD và thu hút gần 200 nhà đầu tư MIT tập trung và các cổ phiếu lớn, tăng trưởng nhanh và có trả cổ tức Danh mục đầu tư của Quỹ gồm các loại cổ phiếu của General Electric Co., Standard Oil Of Indiana (ngày nay là một phần của BP PLC) và American Telephone & Telegraph Co (AT&T Inc.) Không giống nhiều quỹ đầu tư hoạt động trong thời kỳ này, MIT tránh sử dụng các đòn bẩy tài chính để huy động nguồn đầu tư Khi thị trường chứng khoán Hoa Kỳ chạm đáy vào năm 1932, nhiều quỹ đầu tư đã gục ngã nhưng MIT vẫn trụ vững và tồn tại cho đến hôm nay, với tên gọi được biết đến rộng rãi MFS Investment Management

Khủng hoảng 1929 làm chậm quá trình tăng trưởng các quỹ đầu tư tương hỗ tại Hoa Kỳ Luật chứng khoán năm 1933 và Luật Giao dịch chứng khoán năm 1934 được ban hành nhằm khôi phục thị trường Theo hai đạo luật này, các quỹ đầu tư phải đăng ký hoạt động với Ủy ban SEC (Securities & Exchance Comission) và cung cấp bản báo bạch tới các nhà đầu tư tiềm năng Tới năm 1940, SEC tiếp tục ban hành Luật Công ty đầu tư với các chỉ dẫn pháp lý bắt buộc các quỹ đầu tư

Niềm tin được phục hồi trên thị trường chứng khoán và các quỹ tương hỗ bắt đầu nở rộ Tới cuối thập kỷ 60 của thế kỷ trước, Hoa Kỳ có khoảng 270 quỹ với giá trị tài sản nắm giữ ước khoảng 48 tỷ đô-la Mỹ

Năm 1976, John C Bogle mở quỹ đầu tư chỉ số thị trường đầu tiên, có tên First Index Investment Trust Vào tháng 11 năm 2000, đây là quỹ tương hỗ có giá trị lớn nhất trong lịch sử với 100 tỷ đô-la Mỹ tài sản Quỹ này ngày nay có tên gọi Vanguard 500 Index.

10 Quỹ tương hỗ tốt nhất năm 2007 theo bình chọn của MorningStar

1 Direxion Commodity Bull 2X Inv 87, 6%2 Direxion Latin America Bull 2X Inv 83, 7%

5 Nationwide China Opportunities A 74, 0%

7 ProFunds Ultra Emerging Markets 70, 1%

9 Guinness Atkinson China & Hong Kong

5

Mỗi nhà đầu tư tham gia đầu tư vào quỹ sẽ sở hữu một phần trong tổng danh mục đầu tư của quỹ Việc nắm giữ này được thể hiện thông qua việc sở hữu các chứng chỉ quỹ đầu tư.

1.2.2 Chức năng

o Giảm thiểu rủi ro nhờ đa dạng hóa danh mục đầu tưo Tiết kiệm chi phí nhưng vẫn đạt các yêu cầu về lợi nhuậno Được quản lý chuyên nghiệp

o Giám sát chặt chẽ bởi các cơ quan thẩm quyềno Tính năng động của quỹ đầu tư.

1.3 Phân loại quỹ đầu tư

1.3.1 Căn cứ vào nguồn vốn huy động:

+ Quỹ đầu tư tập thể (Quỹ công chúng)

Là quỹ huy động vốn bằng cách phát hành rộng rãi ra công chúng Nhà đầu tư có thể là cá nhân hay pháp nhân nhưng đa phần là các nhà đầu tư riêng lẻ Quỹ công chúng cung cấp cho các nhà đầu tư nhỏ phương tiện đầu tư đảm bảo đa dạng hóa đầu tư, giảm thiểu rủi ro và chi phí đầu tư thấp với hiệu quả cao do tính chuyên nghiệp của đầu tư mang lại.

+ Quỹ đầu tư cá nhân (Quỹ thành viên)

Quỹ này huy động vốn bằng phương thức phát hành riêng lẻ cho một nhóm nhỏ các nhà đầu tư, có thể được lựa chọn trước, là các cá nhân hay các định chế tài chính hoặc các tập đoàn kinh tế lớn, do vậy tính thanh khoản của quỹ này sẽ thấp hơn quỹ công chúng Các nhà đầu tư vào các quỹ cá nhân thường với lượng vốn lớn, và đổi lại họ có thể tham gia vào trong việc kiểm soát đầu tư của quỹ.

1.3.2 Căn cứ vào cấu trúc vận động vốn:

+ Quỹ đóng

Đây là hình thức quỹ phát hành chứng chỉ quỹ một lần duy nhất khi tiến hành huy động vốn cho quỹ và quỹ không thực hiện việc mua lại cổ phiếu/chứng chỉ đầu tư khi nhà đầu tư có nhu cầu bán lại Nhằm tạo tính thanh khoản cho loại quỹ này, sau khi kết thúc việc huy động vốn (hay đóng quỹ), các chứng chỉ quỹ sẽ được niêm yết trên thị trường chứng khoán Các nhà đầu tư có thể mua hoặc bán để thu hồi vốn cổ phiếu hoặc chứng chỉ đầu tư của mình thông qua thị trường thứ cấp Tổng vốn huy động của quỹ cố định và không biến đổi trong suốt thời gian

quỹ hoạt động Hình thức quỹ đóng này mới được áp dụng tại Việt Nam, đó là Quỹ đầu tư VF1 do công ty VFM huy động vốn và quản lý.

+ Quỹ mở

Khác với quỹ đóng, tổng vốn của quỹ mở biến động theo từng ngày giao dịch do tính chất đặc thù của nó là nhà đầu tư được quyền bán lại chứng chỉ quỹ đầu tư cho quỹ, và quỹ phải mua lại các chứng chỉ theo giá trị thuần vào thời điểm giao dịch Đối với hình thức quỹ này, các giao dịch mua bán chứng chỉ quỹ được thực hiện trực tiếp với công ty quản lý quỹ và các chứng chỉ quỹ không được niêm yết trên thị trường chứng khoán Do việc đòi hỏi tính thanh khoản cao, hình thức quỹ mở này mới chỉ tồn tại ở các nước có nền kinh tế và thị trường chứng khoán phát triển như Châu Âu, Mỹ, Canada… và chưa có mặt tại Việt Nam.

1.3.3 Căn cứ vào cơ cấu tổ chức và hoạt động của quỹ:

+ Quỹ đầu tư dạng công ty

Trong mô hình này, quỹ đầu tư là một pháp nhân, tức là một công ty được hình thành theo quy định của pháp luật từng nước Cơ quan điều hành cao nhất của quỹ là hội đồng quản trị do các cổ đông (nhà đầu tư) bầu ra, có nhiệm vụ chính là quản lý toàn bộ hoạt động của quỹ, lựa chọn công ty quản lý quỹ và giám sát hoạt động đầu tư của công ty quản lý quỹ và có quyền thay đổi công ty quản lý quỹ Trong mô hình này, công ty quản lý quỹ hoạt động như một nhà tư vấn đầu tư, chịu trách nhiệm tiến hành phân tích đầu tư, quản lý danh mục đầu tư và thực hiện các công việc quản trị kinh doanh khác Mô hình này chưa xuất hiện ở Việt Nam bởi theo quy định của UBCKNN, quỹ đầu tư không có tư cách pháp nhân.

+ Quỹ đầu tư dạng hợp đồng

Đây là mô hình quỹ tín thác đầu tư Khác với mô hình quỹ đầu tư dạng công ty, mô hình này quỹ đầu tư không phải là pháp nhân Công ty quản lý quỹ đứng ra thành lập quỹ, tiến hành việc huy động vốn, thực hiện việc đầu tư theo những mục tiêu đã đề ra trong điều lệ quỹ Bên cạnh đó, ngân hàng giám sát có vai trò bảo quản vốn và các tài sản của quỹ, quan hệ giữa công ty quản lý quỹ và ngân hàng giám sát được thể hiện bằng hợp đồng giám sát trong đó quy định quyền lợi và nghĩa vụ của hai bên trong việc thực hiện và giám sát việc đầu tư để bảo vệ quyền lợi của các nhà đầu tư Nhà đầu tư là những người góp vốn vào quỹ (nhưng không phải là cổ đông như mô hình quỹ đầu tư dạng công ty) và ủy thác

7

việc đầu tư cho công ty quản lý quỹ để bảo đảm khả năng sinh lợi cao nhất từ khoản vốn đóng góp của họ

1.4 Mô hình tổ chức

a Hội đồng quản trị: là cơ quan đại diện cho các chủ sở hữu của quỹ đầu tư do cổ

đông bầu ra, là cơ quan duy nhất có quyền quyết định mọi vấn đề của quỹ Hội đồng quản trị chịu trách nhiệm triền khai các chính sách đầu tư, chọn công ty quản lý quỹ và giám sát việc tuân thủ các quyết định đề ra Theo định kỳ, Hội đồng quản trị của quỹ sẽ họp xem xét, kiểm tra giám sát tình hình điều hành của công ty quản lý quỹ để giải quyết những vấn đề nảy sinh Chỉ có quỹ dạng công ty mới có hội đồng quản trị

b Ngân hàng giám sát thực hiện việc bảo quản, lưu ký tài sản của quỹ đầu tư chứng

khoán và giám sát công ty quản lý quỹ nhằm bảo vệ lợi ích của người đầu tư

c Công ty quản lý quỹ thực hiện việc quản lý quỹ việc đầu tư theo danh mục đầu tư

được nêu trong cáo bạch của quỹ

d Công ty kiểm toán thực hiện việc kiểm tra, đánh giá khách quan và chính xác tình

hình hoạt động của quỹ đầu tư, bảo đảm sự minh bạch.

e Ban đại diện quỹ: là các thành viên đại diện quỹ do đại hội đồng nhà đầu tư bầu ra

và hoạt động theo những nguyên tắc được quy định trong điều lệ quỹ Ban đại diện quỹ thường được thành lập theo mô hình dạng tín thác.

1.5 Tiêu chuẩn đánh giá kết quả hoạt động của quỹ đầu tư

 Giá trị tài sản ròng của quỹ ( Net asset value – NAV): bằng tổng giá trị tài sản

và các khoản đầu tư của quỹ trừ đi các nghĩa vụ phải trả của quỹ.

NAV (1 chứng chỉ quỹ) = NAV / số chứng chỉ quỹ đagn lưu hànhGiá chào bán = NAV (1 chứng chỉ quỹ) + Chi phí bán

Giá mua vào = NAV (1 chứng chỉ quỹ) – Chi phí mua

b Loại chi phí trực tiếp lên quỹ

• Phí quản lý hàng năm: Phí trả hàng năm cho công ty quản lý quỹ cho việc quản lý đầu tư và điều hành quỹ, dựa trên phần trăm giá trị tài sản ròng trung bình của quỹ.

• Phí thành công: Phí trả cho công ty quản lý quỹ dựa trên hoạt động của quỹ so với một mức lợi nhuận so sánh được một định mức đặt ra ban đầu, thông thường là tính theo tỷ lệ phần trăm trên phần vượt định mức.

• Chi phí của Ban đại diện: Phí trả cho ban đại diện của quỹ.

• Phí giám sát, lưu ký: Phí (thường dựa trên mức phần trăm của NAV trung bình hàng năm) và các chi phí trả cho ngân hàng giám sát, lưu ký.

• Phí dịch vụ cho các nhà đầu tư: Chi phí đăng ký, hành chính, thanh toán cổ tức, v.v…

• Phí kiểm toán: Phí trả cho công ty kiểm toán

• Phí định giá: Phí trả cho công ty định giá, đánh giá độc lập• Phí liên quan tới luật pháp: Phí phải trả cho các đơn vị luật pháp• Phí vay: Chi phí, lãi vay cho các khoản vay của quỹ

• Thuế: Bất kỳ loại thuế nào mà quỹ phải trả

• Đại hội nhà đầu tư: Chi phí hội họp cho các nhà đầu tư• Phí pháp lý: Phí liên quan tới các hồ sơ thành lập, pháp lý• Phí môi giới: Chi phí trong việc giao dịch tài sản của quỹ

• Phí thành lập: Thông thường cho các quỹ công ty, chi phí thành lập quỹ (bản cáo bạch, phí pháp lý, phí hành chính, vv…) và chi phí marketing (đối với hình thức quỹ đóng)

 Thưởng khuyến khích

Công ty quản lý quỹ đầu tư được hưởng một khoản thưởng khuyến khích nhằm mục đích khuyến khích việc quản lý quỹ có hiệu quả cao nhất.

9

Thưởng khuyến khích được ấn định trên khoản lợi nhuận vượt so với lợi nhuận căn bản (lợi nhuận căn bản được xác định là lãi suất trái phiếu chính phủ do chính phủ phát hành hàng năm cộng thêm một khoản % nào đó) và được thanh toán cho công ty quản lý quỹ trong khoảng thời gian 14 ngày sau ngày Ban Đại Diện của quỹ phê duyệt các bản báo cáo tài chính đã được kiểm toán của quỹ đầu tư trong năm, cách tính thưởng khuyến khích như sau:

Công thức tính khoản lợi nhuận vượt (L) so với lợi nhuận căn bản:

L = Q – [R+(R x S)]

Trong đó:

- Q: là giá trị tài sản ròng của quỹ đầu tư vào ngày 31/12 hàng năm và do tổ chức lưu ký công bố hoặc một công ty tài chính độc lập hay công ty kiểm toán được Ban Đại Diện của quỹ đầu tư chấp nhận.

- R: là số vốn mà quỹ huy động được và đã ký hợp đồng với công ty quản lý quỹ trên cơ sở số vốn đó, (ví dụ: theo kế họach huy động vốn của bản cáo bạch này là 100 tỷ đồng và trong trường hợp 100 tỷ đồng sẽ được các nhà đầu tư mua hết, như vậy 100 tỷ đồng chính là R)

- S: là lãi suất trái phiếu chính phủ phi rủi ro được nhà nước Việt Nam phát hành hàng năm cộng với một khoản % xác định trước (ví dụ: trái phiếu chính phủ được phát hành năm 2002 là 6.5%/năm cộng với 2%, vậy S của năm 2002 là 8.5%).

Ví dụ: để tính số tiền thưởng khuyến khích (L) của công ty quản lý quỹ vào năm

2002, cách tính như sau:Q = 110 tỷ đồng.

R = Số vốn được huy động là 100 tỷ đồng.S của 2002= 6.5% + 2% = 8.5%.

Như vậy: L = 110 – [100 + (100 x 8.5%)].L = 1.5 tỷ đồng.

=> Thưởng khuyến khích của công ty quản lý quỹ trong năm 2002 là: 20% x 1.5 tỷ = 300 triệu đồng.

2 Thực trạng quỹ đầu tư từ năm 2000 đến nay ở Việt Nam

2.1 Quỹ đầu tư ở Việt Nam: hình thành và nở rộ

Quỹ đầu tư và công ty quản lý quỹ là loại hình kinh doanh còn tương đối mới mẻ tại Việt Nam Hoạt động của quỹ đầu tư và công ty quản lý quỹ có thể được chia thành hai giai đoạn:

- Giai đoạn từ năm 2000 trở về trước

Toàn bộ các quỹ đầu tư hoạt động tại Việt Nam trong giai đoạn này đều là các quỹ nước ngoài, không có quỹ do Việt Nam thành lập Đặc điểm chung trong hoạt động của các quỹ đầu tư nước ngoài trong thời gian này là:

•Hoạt động dưới hình thức văn phòng đại diện tại Việt Nam theo giấy phép hoạt động do Bộ Thương mại cấp, nhằm nghiên cứu thị trường và tìm kiếm đối tác đầu tư.

•Các quỹ chủ yếu là đầu tư trực tiếp thông qua các Hợp đồng Liên doanh Về sau, khi Nhà nước có chủ trương cho phép nhà đầu tư nước ngoài mua cổ phần của các doanh nghiệp Nhà nước cổ phần hoá, một số nhà đầu tư đã tham gia mua cổ phần lần đầu của các doanh nghiệp này.

•Phần lớn các quỹ đầu tư nước ngoài có Văn phòng đại diện tại Việt Nam là các quỹ đóng, được niêm yết tại một trong những thị trường chứng khoán nước ngoài, và có thời gian hoạt động từ 10 đến 30 năm Hoạt động của các quỹ đầu tư và công ty quản lý trong thời gian này không có hiệu quả đáng kể.Hoạt động của các quỹ trong thời gian này không có hiệu quả, bởi lẽ:

Thiếu thông tin và tính minh bạch từ các công ty tiếp nhận vốn đầu tư.

Cơ cấu nợ trên vốn chủ sở hữu của các công ty trong nước tương đối cao, do vậy độ rủi ro là tương đối lớn.

Không đạt được thoả thuận với các cổ đông trong nước, do các cổ đông này còn xa lạ với các tập quán và thông lệ quốc tế khi đầu tư qua quỹ.

Các công ty trong nước thiếu vốn, công nghệ, và hoạt động marketing yếu.Thiếu phương tiện để thu hồi vốn; cơ hội kinh doanh ngày càng bị thu hẹp.Thiếu đội ngũ chuyên gia trong nước.

•Trong giai đoạn trước năm 2000, số lượng quỹ đầu tư và công ty quản lý quỹ còn tương đối ít, các hoạt động của chúng chưa được biết nhiều qua các phương tiện thông tin đại chúng, và kết quả hoạt động kinh doanh cũng như tình hình tài chính chưa được thống kê đầy đủ, công bố một cách chính thức xuất phát từ những khó

11

khăn khách quan về môi trường hoạt động kinh doanh và từ nguyên tắc đầu tư của các quỹ trong thời gian này, cho đến nay phần lớn các quỹ đầu tư đã hết thời gian hoạt động hoặc đã tạm ngừng hoạt động Một số quỹ đầu tư điển hình trong thời điểm này là:

•Vietnam Fund (VF): phát hành cổ phiếu gọi vốn vào tháng 9/1991, là quỹ dạng đóng, thời gian hoạt động là 10 năm, quy mô quỹ 51 triệu USD, số tiền đã đầu tư 42 triệu USD, đăng ký niêm yết tại Sở Giao dịch chứng khoán Ireland Công ty quản lý quỹ là Vietnam Fund Management Ltd., đã đầu tư vào 11 dự án và thu hồi vốn hai lần.

•Vietnam Frontier Fund (VFF): phát hành cổ phiếu gọi vốn vào tháng 10/1994, là quỹ dạng đóng, quy mô vốn của quỹ 50 triệu USD, số tiền đã đầu tư 30 triệu USD, thời gian hoạt động 10 năm, niêm yết tại Sở Giao dịch chứng khoán Dublin – Ireland Công ty quản lý quỹ là: Finansa, quỹ đã đầu tư vào 9 dự án, thu hồi vốn 01 lần.

•Beta Mekong Fund (BMF) và Beta Vietnam Fund (BVF): phát hành cổ phiếu gọi vốn vào tháng 10 và 11 năm 1994, là quỹ dạng đóng, thời gian hoạt động 10 năm, quy mô vốn của quỹ 80 triệu USD, số tiền đưa vào đầu tư là 50 triệu USD, niêm yết tại thị trường chứng khoán Ireland Công ty quản lý quỹ là: Indochina Asset Management Ltd., Quỹ đã đầu tư vào 17 dự án.

•Lazard Vietnam Fund (LVF): phát hành cổ phiếu gọi vốn vào tháng 11 năm 1994, số vốn huy động 55 triệu USD, niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán Dublin – Ireland Công ty quản lý quỹ là: Vietnam Vest Ltd.

- Giai đoạn từ năm 2000 đến nay:

Sự ra đời của thị trường giao dịch, chứng khoán tập trung đã đánh dấu biến động đáng kể về chất lượng hoạt động của các quỹ đầu tư và công ty quản lý quỹ Khác với các quỹ đầu tư nước ngoài vào Việt Nam trong những năm 1990, với sự kỳ vọng vào sự ra đời cuả thị trường chứng khoán ngay sau đó, xong cuối cùng đều không thành công và lần lượt rời khỏi Việt Nam (Vietnam Fund (1991), Beta Vietnam Fund (1994), Vietnam Frontier Fund (1994), Lazard Vietnam Fund (1994), Templeton Vietnam Opportunities Fund (1994)).

Các quỹ đầu tư mới, thành lập sau năm 2000 đã tỏ ra thận trọng hơn, có được kinh nghiệm nhiều hơn từ các quỹ đi trước nếu như các quỹ đầu tư trước năm 2000 thường tìm đến những dự án lớn, doanh nghiệp quy mô với những khoảng đầu tư từ 5 đến 7 triệu Đô-la Mỹ, các quỹ mới hiện nay lập ra mục tiêu rất rõ ràng: Hiệu quả là quyết định không quan trong quy mô dự án, công ty nhỏ hay lớn Các quỹ đầu tư nước ngoài điển hình nhất hiện nay gồm:

•Vietnam Interprise Investment Limited (VEIL) do Dragon Capital quản lý, với tổng số vốn đầu tư vào doanh nghiệp Việt Nam cho đến nay đã lên đến gần 190 triệu USD Quỹ VEIL đã được thành lập tại Việt Nam trước năm 2000, hiện đang niêm yết trên thị trường chứng khoán Dublin, và có thể được coi là đại diện duy nhất của làn sóng đầu tư gián tiếp lần thứ nhất của các quỹ đầu tư nước ngoài vào Việt Nam Tiếp đến 2004, Dragon Capital đã cho ra đời Vietnam Growth Fund với số vốn 90 triệu USD Vừa qua Dragon Capital còn nhận thêm, quản lý một quỹ đầu tư mới, Vietnam Dragon Fund, với số vốn lên đến 35 triệu USD

•Công ty quản lý quỹ Mekong Capital thành lập Mekong Enterprise Fund, hiện đã đầu tư khoảng 18,5 triệu USD vào các doanh nghiệp cổ phần của Việt Nam ( như công ty nhựa Tân Đại Hưng, công ty trang trí thiết kế nội thất AA, công ty cổ phần tin học Lạc Việt quản lý quỹ Lạc Việt…) dự kiến vào tháng 5/2006 sẽ thành lập thêm một quỹ đầu tư mới với số tiền 40 triệu USD.

•Công ty Vina Capital thành lập Vietnam Opportunity Fund (VOF) vào một ngày 11/11/2003, VOF là quỹ đầu tư dạng đóng niêm yết tại thị trường chứng khoán London, với bốn cổ đông chính là Millenium Partners (New York), Deustche Bank Securities, SunWah Group (Hồng Kông) và Pacific Alliance Group Năm 2004, VOF đã công bố khoảng đầu tư đầu tiên vào công ty kem Kinh Đô Tháng 3/2006, Vina capital chính thức khai trương quỹ đầu tư bất động sản Vinaland Fund với số tiền mà các nhà đầu tư nước ngoài rót vào quỹ đã lên đến 65 triệu USD vượt mức dự kiến 15 triệu USD Vina Capital không giấu tham vọng tập trung đầu tư vào cơ sở hạ tầng của Việt Nam dự định cuối năm 2006 công ty sẽ thành lập thêm quỹ Technology Fund để đầu tư vào các dự án công nghệ cao ở Việt Nam

•Quỹ đầu tư chứng khoán Phan-xi-păng do Jadine Matheson Vietnam quản lý, với mức vốn tối thiểu là 07 triệu USD, tối đa là 25 triệu USD Đây là quỹ đầu tư nước ngoài ở Việt Nam, hiện đã huy động được khoảng 03 triệu USD và đang tham gia

13

giao dịch các cổ phiếu niêm yết trên thị trường tập trung Theo kế hoạch, păng sẽ được niêm yết tại một thị trường chứng khoán nước ngoài, nhưng toàn bộ nguồn vốn của quỹ sẽ được đầu tư vào Việt Nam Dự kiến trong quý 2006, Phan-xi-păng phát hành thêm 3,5 triệu cổ phiếu để tăng vốn

Phan-xi-•Năm 2004, Dragon capital đã liên doanh với Ngân hàng cổ phần thương mại Sài gòn Thương Tín (Sacombank) để thành lập công ty quản lý quỹ Vietfund (VFN) Hiện nay, VFN đã tiến hành thành công đợt phát hành chứng chỉ quỹ cho Quỹ đầu tư chứng khoán Việt Nam (VF1), là quỹ đầu tư dạng đóng đầu tiên Việt Nam với quy mô vốn là 300 tỷ đồng Tháng 11 năm 2004, VF1 đã được phép niêm yết chứng chỉ quỹ tại Trung tâm giao dịch chứng khoán TP HCM.

•Quỹ đầu tư Finansa với số vốn đầu tư 18 triệu USD với những cổ đông chính như Propaco (Pháp) và DIG (Đức) mới hình thành 8/2005, nhưng cũng đã đầu tư thành công vào một số doanh nghiệp vừa và nhỏ.

So với các quỹ đầu tư trước thời điểm năm 2000, hoạt động của các quỹ đầu tư nước ngoài trong giai đoạn sau năm 2000 có một đặc điểm khác biệt rất dễ nhận thấy đó là quy mô vốn đầu tư so với quy mô vài chục triệu USD của các quỹ đầu tư trước năm 2000, các quỹ đầu tư mới thành lập ngoại trừ VEIL, đều có quy mô vốn khoảng từ 10 – 20 triệu USD Tất nhiên các quỹ đầu tư này sẽ không ngừng lại ở quy mô vốn hiện tại nhưng việc huy động thêm vốn đầu tư đang được tiến hành theo từng giai đoạn, khi quá trình đầu tư trong giai đoạn đã hoàn tất và đạt kết quả tốt Hoạt đông của các quỹ đầu tư nước ngoài hiện nay trên thị trường chứng khoản Việt Nam có thể được coi là yếu tố quan trọng, đóng vai trò là chất xúc tác cho sự phát triển của thị trường Việc phục hồi hoạt động giao dịch trên thị trường vào khoảng cuối năm 2003, cho thấy có sự đóng góp rất lớn của các quỹ đầu tư nước ngoài Sự trỗi dậy và phát triển các quỹ đầu tư nước ngoài đã tạo chất xúc tác khởi động sự phát triển các quỹ đầu tư trong nước Cách đây 2 năm, quỹ đầu tư chứng khoán VF1 đầu tiên được thành lập vào 20/5/2004 có tổng giá trị chứng chỉ của quỹ niêm yết trên Trung tâm giao dịch chứng khoán TP.HCM là 300 tỷ đồng Sau đó, Ngân hàng đầu tư và phát triển BIDV hợp tác với các đối tác Mỹ Việt Nam Partner thành lập quỹ đầu tư có vốn là 300 tỷ đồng Ra đời muộn hơn nhưng quỹ đầu tư Vietcombank1 (VBF1) thuộc Ngân hàng Ngoại Thương có số vốn tăng lên khá nhanh với 200 tỷ đồng, trong đó các nhà đầu tư Hong Kong, Singapore, Nhật đã góp hơn 33% số vốn; quỹ này đầu

tư hơn 70% vốn vào các doanh nghiệp chưa niêm yết như Ngân hàng dầu khí Nguyễn Thông, Ngân Hàng Ngoại thương dự kiến cho ra đời thêm Vietcombank2 và Vietcombank3 với sự tham gia của các nhà đầu tư 49%

Tín hiệu tăng trưởng khả quan của nền kinh tế Viêt Nam trong những năm gần đây được cộng đồng tài chính quốc tế đánh giá cao Những tên tuổi tài chính hàng đầu như Merill Lynch, Goldman Sachs, JP Morgan Chase đều dành mối quan tâm lớn hơn cho thị trường Việt Nam với nhiều hoạt động khảo sát Liên tiếp các báo cáo nghiên cứu của các tổ chức này có chung đánh giá cổ vũ, dòng vốn đầu tư tiếp tục chảy vào Viêt Nam trong nhiều năm tới Trên thực tế, kết quả các đợt huy động vốn cả trong và ngoài nước đều vượt kỳ vọng ban đầu.

 Quỹ đầu tư ở Việt Nam

• Quỹ đầu tư nước ngoài tại Việt Nam

Công ty quản lý quỹ Vina Capital:

Công ty quản lý quỹ Quỹ Dragon Capital: công ty quản lý quỹ có thâm niên đầu tư ở Việt Nam, xuất hiện ở Việt Nam từ năm 1995 Công ty hiện đang quản lý 3 quỹ:

Vietnam Enterprise Invesment Limited (VEIL), Vietnam Growth Fund (VGF), Vietnam Dragon Fund (VDF).

VEIL thành lập từ năm 1996 với số vốn 16 triệu USD đến nay đã lên 500 triệu USD,

quỹ đầu tư vào các lĩnh vực tài chính ngân hàng, bất động sản, cơ sở hạ tầng…, cổ phiếu được niêm yết trên thị trường chứng khoán Dublin, được giao dịch trên thị trường OTC của Luân Đôn, Newyork.

VGF: được thành lập năm 2005 với số vốn huy động lên đến 75 triệu USD, số vốn hiện

tại lên đến 260 triệu USD, cũng được niêm yết trên thị trường chứng khoán Dublin.

VDF: Dragon Capital cùng với Ngân hàng thương mại cổ phần Sài Gòn Thương Tín

thành lập quỹ đầu tư đầu tiên của Việt Nam, số vốn hiện tại lên đến 100 triệu USD

Công ty quản lý quỹ Mekong Capital: Mekong Capital là công ty quản lý đầu tư tập

trung vào Private Equity tại Việt Nam các quỹ do Mekong capital quản lý:

Mekong Enterprise Fund, Ltd là quỹ Private Equity với vốn cam kết là 18,5 triệu

đô-la Mỹ, tập trung đầu tư vốn cổ phần vào các công ty tăng trưởng thuộc thế hệ đầu tiên các công ty tư nhân tại Việt Nam Quỹ đã đầu tư vào 10 công ty trong giai đoạn từ 2003-2005

15

Mekong Enterprise Fund II, Ltd là quỹ Private Equity với vốn cam kết là 50 triệu

đô-la Mỹ, tập trung đầu tư vốn cổ phần vào các công ty tăng trưởng thuộc thế hệ mới các công ty tư nhân tại Việt Nam Các công ty này thường có mức tăng trưởng nhanh hơn so với các công ty thuộc thế hệ trước

Vietnam Azalea Fund Limited là quỹ 100 triệu đô-la Mỹ tập trung thực hiện các

khoản đầu tư thiểu số vào các phân khúc trước niêm yết và đã niêm yết của thị trường đầu tư private equity Quỹ nhắm đến các công ty sẽ dẫn đầu Việt Nam trong tương lai, bao gồm các công ty tư nhân và công ty nhà nước cổ phần hóa

Mekong Capital sẽ khai trương quỹ Mekong Enterprise Fund III, Ltd trong năm 2010

Công ty quản lý quỹ Quỹ Indochina Capital: chủ yếu đầu tư vào bất động sản, chứng

khoán, quản lý 2 quỹ: Indochina Land Holding với số vốn 42 triệu USD, quỹ đầu tư chứng khoán với số vốn 50 triệu USD1

Quỹ đầu tư Việt Nam (VIF)

Ngày 14/3, Quỹ Đầu tư Việt Nam (VIF), liên doanh giữa Ngân hàng Đầu tư -Phát triển Việt Nam (BIDV) và đối tác Mỹ Vietnam Partners LLC, chính thức khai trương tại Hà Nội với quy mô vốn 1.600 tỷ đồng - tương đương khoảng 100 triệu USD.

Vì là một quỹ đầu tư thành viên dạng đóng thành lập tại Việt Nam với quy mô tối đa được phép huy động là 1.600 tỷ VNĐ (100 triệu USD) Thời gian hoạt động của quỹ này là 10 năm

Quỹ cũng sẽ đầu tư vào các dự án công nghiệp khai khoáng (titan, bôxit nhôm ), bưu chính - viễn thông, và những dự án cơ sở hạ tầng có triển vọng trong tương lai.

Do đó mục tiêu đầu tư của Quỹ Đầu tư Việt Nam được xác định là tạo ra sự tăng trưởng giá trị dài hạn của vốn đầu tư bằng cách đầu tư nắm cổ phần tại Việt Nam.

Quỹ Đầu tư Việt Nam sẽ do Công ty Liên doanh Quản lý Đầu tư BIDV - Vietnam Partners (BVIM) quản lý Quỹ sẽ đầu tư vào cổ phần của các doanh nghiệp cổ phần hoá, cổ phần phát hành lần đầu của các công ty, các loại chứng khoán niêm yết có triển vọng tăng trưởng và có tính thanh khoản tốt, trên cơ sở tối ưu hoá lợi nhuận, quản lý chặt chẽ rủi ro Quỹ cũng sẽ đầu tư vào một số dự án chọn lọc có tiềm năng sinh lời cao để nắm quyền sáng lập và sở hữu các công ty mới thành lập, công ty phát hành cổ phiếu lần đầu khi thành lập công ty.

Quỹ đầu tư cân bằng Prudential

Quỹ đầu tư cân bằng Prudential được thành lập tháng 10/2006 với vốn điều lệ ban đầu 500 tỷ đồng và chính thức niêm yết chứng chỉ quỹ ngày 4/12/2006 Sau hơn 3 năm giao dịch, đến nay, PRUBF1 là một trong 4 chứng chỉ quỹ đầu tư lớn trên HoSE

Ban đầu, quỹ đầu tư đầu tư chủ yếu vào trái phiếu, sau đó có sự chuyển dịch trong danh mục đầu tư, đã chuyển sang đầu tư vào cổ phiếu Cụ thể:

Đến cuối tháng 1/2009, PRUBF1 đầu tư 77% vào trái phiếu và 14% vào cổ phiếu, giữ 9% giá trị danh mục bằng tiền mặt và tiền gửi ngắn hạn Tính đến 31/12/2009, tỷ lệ đầu tư là 60% vào trái phiếu, 39% vào cổ phiếu, còn 1% là tiền gửi Kết thúc năm 2009, mã VNM vẫn đứng đầu nhóm cổ phiếu đầu tư của PRUBF1, chiếm tỷ lệ 5,5% giá trị tài sản ròng, mã FPT chiếm 5%, GMD chiếm 3,6%, NTP chiếm 3,3%

Saigon Fund A12:

Saigon Fund A1 là quỹ đầu tư chứng khoán đầu tiên của công ty cổ phần quản lý quỹ Thành Việt với quy mô khoảng 33,35 tỷ đồng, giá phát hành 10.200 đồng/chứng chỉ quỹ (gồm giá một đơn vị quỹ: 10.000đồng và phí phát hành: 200đồng/chứng chỉ quỹ), trong đó khoảng 49% do các nhà đầu tư nước ngoài đóng góp”

50-60% vốn của Saigon Fund A1 sẽ được đầu tư vào các công ty đang niêm yết trên thị trường chứng khoán, phần 40-50% còn lại sẽ đầu tư vào các cổ phiếu chuẩn bị niêm yết Toàn bộ danh mục đầu tư sẽ được thay đổi trong vòng 6 tháng đến 01 năm Thời gian hoạt động của quỹ là 5 năm và được gia hạn khi cần thiết Việc sử dụng vốn của Quỹ Sài Gòn A1 sẽ được đặt dưới sự giám sát của BIDV.

Danh mục đầu tư: xây dựng một danh mục đầu tư cân đối tập trung vào các công cụ nợ và cổ phiếu của các công ty có khả năng tăng trưởng cao

Chiến lược đầu tư

• SFA1 theo đuổi chiến lược đầu tư đa dạng trên mọi lĩnh vực, đầu tư chú trọng vào các ngành như tài chính ngân hàng, dịch vụ, công nghệ thông tin, sản xuất công nghiệp và hàng tiêu dùng

• Tất cà các quyết định đầu tư đều đứng trên góc độ đầu tư dài hạn, tập trung vào những ngành có khả năng cạnh tranh, các công ty có tiềm năng, cơ hội phát triển và tốc độ tăng trưởng cao Mục tiêu của SFA1 nhằm giảm thiểu rủi ro và đạt được tỷ suất lợi nhuận cao trong dài hạn

2 http://www.thanhviet.com.vn/home/content.aspx?actionmenu=3&contentID=1117

Saigon Fund A23:

Do công ty cổ phần quản lý quỹ Thành Việt quản lý.

Quỹ Đầu Tư Chứng Khoán Sài Gòn A2 (SFA2) là quỹ đầu tư thành viên dạng đóng có thời hạn hoạt động là 5 năm, được thành lập và cấp phép hoạt động từ tháng 03 năm 2007, quy mô vốn ban đầu là 500.000.000.000 đồng (Năm trăm tỷ) với mục tiêu xây dựng một danh mục đầu tư tăng trưởng trên cả ba khía cạnh: lợi nhuận, giá trị tài sản và vốn SFA2 định hướng đầu tư vào cổ phiếu của các công ty có tiềm năng tăng trưởng mạnh trong tương lai, có chiến lược phát triển rõ ràng và bộ máy quản trị tốt

Chiến lược đầu tư

SFA2 với tiêu chí đầu tư năng động trên cơ sở xây dựng danh mục hợp lý phù hợp với biến động của thị trường, tận dụng tốt những cơ hội nhằm đạt được những khoản lợi nhuận ngắn hạn nhưng vẫn đảm bảo được những mục tiêu chiến lược dài hạn của quỹ Chú trọng tham gia đầu tư vào cổ phiếu của các công ty với tư cách là nhà đầu tư chiến lược, hổ trợ nâng cao năng lực cạnh tranh nhằm làm gia tăng giá trị của các công ty này góp phần làm gia tăng giá trị các khoản đầu tư của SFA2

2.2 Một số văn bản pháp luật điều chỉnh hoạt động quỹ đầu tư ở Việt Nam:

• Theo Quyết định số 45/2007/QĐ-BTC về việc ban hành Quy chế thành lập và quản lý Quỹ đầu tư chứng khoán, một số điểm cần lưu ý như sau:

Khoản 3 - Điều 3 Các quy định chung về chào bán chứng chỉ (quỹ đại chúng) về Điều kiện phát hành chứng chỉ quỹ lần đầu ra công chúng:

a) Giá trị chứng chỉ quỹ đăng ký chào bán ít nhất 50 (năm mươi) tỷ đồng Việt Nam;

b) Có phương án phát hành và phương án đầu tư số vốn thu được từ đợt chào bán chứng chỉ quỹ;

c) Có quy trình nghiệp vụ quản lý quỹ, quy trình kiểm soát nội bộ, quy trình quản lý rủi ro phù hợp.

Khoản 4 - Điều 3 Các quy định chung về chào bán chứng chỉ (quỹ đại chúng) về Điều kiện phát hành chứng chỉ quỹ cho các lần tiếp theo:

a) Điều lệ Quỹ có quy định về việc tăng vốn của Quỹ;

b) Lợi nhuận của Quỹ trong năm liền trước năm đề nghị tăng vốn phải là số dương;

c) Công ty quản lý quỹ không bị xử phạt vi phạm hành chính về hoạt động chứng khoán và thị trường chứng khoán trong thời hạn hai (02) năm, tính đến thời điểm tăng vốn;

d) Phương án phát hành thêm chứng chỉ quỹ và phương án đầu tư số vốn thu được phải được Đại hội nhà đầu tư thông qua.

Khoản 2 - Điều 15 Danh mục đầu tư của quỹ đóng, quỹ đóng được phép đầu tư vào các loại tài sản tài chính sau

a) Cổ phiếu của công ty đại chúng.

b) Trái phiếu Chính phủ, trái phiếu chính quyền địa phương và trái phiếu công ty; c) Công cụ thị trường tiền tệ bao gồm chứng chỉ tiền gửi tại tổ chức tín dụng; tín

phiếu kho bạc và thương phiếu với thời gian đáo hạn tính từ ngày phát hành không quá một (01) năm;

d) Các loại tài sản tài chính khác theo quy định của pháp luật và được Đại hội Nhà đầu tư chấp thuận bằng văn bản.

Khoản 3 - Điều 15 Vốn và tài sản của Quỹ đóng khi đầu tư phải tuân thủ các quy định sau:

a) Không đầu tư vào chứng chỉ quỹ của chính Quỹ đó hoặc vào chứng chỉ, vốn góp của Quỹ đầu tư chứng khoán khác;

b) Đầu tư vào chứng khoán của một tổ chức phát hành tối đa không vượt quá mười lăm phần trăm (15%) tổng giá trị chứng khoán đang lưu hành của tổ chức đó, ngoại trừ trái phiếu Chính phủ;

c) Tối đa không đầu tư vượt quá hai mươi phần trăm (20%) tổng giá trị tài sản của Quỹ vào chứng khoán đang lưu hành của một tổ chức phát hành, ngoại trừ trái phiếu Chính phủ;

d) Tối đa không đầu tư vượt quá ba mươi phần trăm (30%) tổng giá trị tài sản của Quỹ vào các công ty trong cùng một nhóm công ty có quan hệ sở hữu với nhau;e) Tối đa không đầu tư vượt quá mười phần trăm (10%) tổng giá trị tài sản của Quỹ

sản của Quỹ vào cổ phiếu các tổ chức phát hành riêng lẻ, hoặc các tài sản tài chính khác theo quy định tại điểm d khoản 2 Điều này

Điều 17 Nguyên tắc xác định giá trị tài sản ròng

1 Việc xác định giá trị các tài sản của Quỹ thực hiện theo các nguyên tắc sau:

a) Đối với chứng khoán niêm yết, giá của các chứng khoán niêm yết được xác định là giá đóng cửa hoặc giá trung bình của ngày giao dịch gần nhất trước ngày định giá Công ty quản lý quỹ chỉ được áp dụng thống nhất một trong hai loại giá nói trên làm cơ sở định giá tài sản Quỹ Loại giá áp dụng phải được quy định rõ trong Bản Cáo bạch và Điều lệ Quỹ;

b) Đối với chứng khoán chưa niêm yết và giao dịch tại các công ty chứng khoán, giá của chứng khoán đó được xác định là giá trung bình trên cơ sở giá giao dịch cung cấp bởi ba (03) công ty chứng khoán không phải là người có liên quan của Công ty quản lý quỹ và Ngân hàng giám sát;

c) Đối với cổ phiếu niêm yết không có giao dịch trong thời gian ít hơn hai (02) tuần tính đến ngày định giá, giá của chứng khoán đó được xác định là giá trung bình trên cơ sở giá chào mua cung cấp bởi ba (03) công ty chứng khoán không phải là người có liên quan của Công ty quản lý quỹ và Ngân hàng giám sát; d) Đối với cổ phiếu niêm yết không có giao dịch trong thời gian nhiều hơn hai (02)

tuần tính đến ngày định giá, giá trị của chứng khoán đó được xác định như sau: e) Bằng 80% giá trị thanh lý của một cổ phiếu tại ngày lập bảng cân đối kế toán gần

nhất trong trường hợp tổ chức phát hành đang trong quá trình chia, tách, sáp nhập, hợp nhất, giải thể, phá sản;

f) Bằng giá mua trong các trường hợp khác; hoặc

g) Được xác định theo nguyên tắc định giá khác đã được Ngân hàng giám sát đồng ý và Đại hội nhà đầu tư chấp thuận.

h) Đối với các loại tài sản khác như tín phiếu kho bạc, hối phiếu ngân hàng, thương phiếu, chứng chỉ tiền gửi có thể chuyển nhượng, trái phiếu có thời gian đáo hạn dưới một (01) năm kể từ ngày định giá, giá các chứng khoán đó được xác định bằng giá mua cộng với lãi luỹ kế tính đến thời điểm định giá Trường hợp tài sản là trái phiếu chiết khấu, giá trị tài sản được xác định theo phương pháp định giá theo dòng tiền hoặc theo phương pháp nội suy tuyến tính trên cơ sở giá mua và mệnh giá của trái phiếu;