Độ nhạy cảm dòng tiền của nắm giữ tiền mặt tại các công ty niêm yết Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TPHCM TRẦN NGUYỄN THANH HUY ĐỘ NHẠY CẢM DÒNG TIỀN CỦA NẮM GIỮ TIỀN MẶT TẠI CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ Thành phố Hồ Chí Minh – Năm 2014 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TPHCM TRẦN NGUYỄN THANH HUY ĐỘ NHẠY CẢM DÒNG TIỀN CỦA NẮM GIỮ TIỀN MẶT TẠI CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT VIỆT NAM Chuyên ngành : Tài – Ngân hàng Mã số : 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: PGS TS NGUYỄN THỊ LIÊN HOA Thành phố Hồ Chí Minh – Năm 2014 LỜI CAM ĐOAN Tơi cam đoan luận văn “Độ nhạy cảm dịng tiền nắm giữ tiền mặt công ty niêm yết Việt Nam” cơng trình nghiên cứu tơi Ngồi tài liệu tham khảo trích dẫn luận văn, cam đoan số liệu kết nghiên cứu luận văn chưa công bố sử dụng hình thức TP Hồ Chí Minh, ngày 27 tháng 10 năm 2014 Tác giả Trần Nguyễn Thanh Huy MỤC LỤC Trang phụ bìa Lời cam đoan Mục lục Danh mục chữ viết tắt Danh mục bảng biểu Danh mục hình Tóm tắt (Abstract) 1 Giới thiệu (Introduction) .2 Tổng quan kết nghiên cứu trước (Literature review) 2.1 Giá trị nắm giữ tiền mặt 2.2 Độ nhạy cảm dòng tiền nắm giữ tiền mặt 10 2.3 Các yếu tố ảnh hưởng đến nắm giữ tiền mặt công ty 12 2.3.1 Dòng tiền .12 2.3.2 Các giới hạn tài 14 2.3.3 Cơ hội tăng trưởng kỳ vọng 18 2.3.4 Địn bẩy tài 19 2.3.5 Quy mô công ty 20 2.3.6 Chi tiêu vốn 21 2.3.7 Chính sách chi trả cổ tức 21 2.3.8 Tài sản có tính khoản thay 22 Phương pháp nghiên cứu (Methodology and data) 23 3.1 Xây dựng giả thuyết 23 3.2 Phương pháp nghiên cứu 24 3.2.1 Mơ hình tổng qt .24 3.2.2 Các hạn chế tài bất đối xứng dòng tiền nắm giữ tiền mặt 27 3.2.3 Sự kiểm sốt chi phí đại diện 29 3.3 Phương pháp hồi quy 30 3.3.1 Phương pháp hồi quy Pooled OLS, FEM REM .31 3.3.2 Phương pháp hồi quy GMM bậc cao 34 3.4 Dữ liệu 38 Nội dung kết nghiên cứu (Results) 39 4.1 Thống kê mô tả liệu .39 4.2 Độ nhạy cảm dòng tiền nắm giữ tiền mặt 42 4.3 Sự bất cân xứng độ nhạy cảm dòng tiền nắm giữ tiền mặt điều kiện hạn chế tài 51 4.4 Sự bất cân xứng độ nhạy cảm dòng tiền nắm giữ tiền mặt xem xét tác động chi phí đại diện 55 Kết luận (Conclusions) .58 Tài liệu tham khảo Phụ Lục DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT HOSE : Sở giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh HNX : Sở giao dịch Chứng khoán Hà Nội UPCoM : Sàn giao dịch Chứng khốn cơng ty đại chúng chưa niêm yết Pooled OLS : Phương pháp hồi quy “gộp” GMM4 : Phương pháp hồi quy moment tổng quát bậc cao – bậc REM : Phương pháp ước lượng hiệu ứng ngẫu nhiên FEM : Phương pháp ước lượng hiệu ứng cố định NPV : Giá trị M&A : Mua bán sáp nhập DANH MỤC BẢNG BIỂU Bảng 4.1 : Thống kê mô tả biến .39 Bảng 4.2 : Thống kê mơ tả hai nhóm cơng ty bị hạn chế tài khơng bị hạn chế phân chia theo tiêu chí chi trả cổ tức 41 Bảng 4.3 : Tương quan Pearson Spearman 41 Bảng 4.4 : Kết hồi quy mơ hình (1) phương pháp Pooled OLS, FEM, REM 43 Bảng 4.5 : Sự bất cân xứng độ nhạy cảm nắm giữ tiền mặt 46 Bảng 4.6 : Thống kê mô tả lượng tiền mặt nắm giữ hai nhóm cơng ty 51 Bảng 4.7 : Sự bất đối xứng độ nhạy cảm dòng tiền nắm giữ tiền mặt–xét tiêu chí hạn chế tài 53 Bảng 4.8 : Sự bất đối xứng độ nhạy cảm dòng tiền nắm giữ tiền mặt–xem xét tác động vấn đề chi phí đại diện 55 DANH MỤC HÌNH Hình 4.1: Kết kiểm định đa cộng tuyến VIF 44 Hình 4.2 : Kết kiểm định Breusch & Pagan Lagrangian .45 Hình 4.3 : Kết kiểm định Hausman .45 Tóm tắt (Abstract) Nghiên cứu Dichu Bao cộng (2012) thể độ nhạy cảm dịng tiền nắm giữ tiền mặt nhìn chung tiêu cực Kết ủng hộ nghiên cứu trước Riddick and Whited (2009) Thêm vào đó, Dichu Bao cộng (2012) phát độ nhạy cảm bất cân xứng Bởi vì, cơng ty đối mặt với mơi trường dịng tiền dương, độ nhạy cảm dòng tiền nắm giữ tiền mặt tiêu cực công ty phải đối mặt với dịng tiền âm độ nhạy cảm không thiết tiêu cực Dựa tảng lý thuyết mơ hình thực nghiệm Dichu Bao cộng (2012), nghiên cứu kiểm tra cụ thể độ nhạy cảm dòng tiền nắm giữ tiền mặt công ty niêm yết Việt Nam Sử dụng kết hợp phương pháp hồi quy Pooled OLS, REM, FEM phương pháp hồi quy GMM bậc cao – bậc theo nghiên cứu Erickson Whited (2000) nhằm khảo sát mẫu 213 công ty phi tài niêm yết sàn giao dịch HOSE HNX giai đoạn 2008-2013 Kết nghiên cứu khẳng định lại kết luận Dichu Bao cộng (2012) ghi nhận tồn bất cân xứng độ nhạy cảm dòng tiền nắm giữ tiền mặt cơng ty niêm yết Việt Nam Tiếp theo đó, phân chia mẫu thành công ty bị hạn chế tài khơng bị hạn chế Kết khảo sát cho thấy bất cân xứng độ nhạy cảm dòng tiền nắm giữ tiền mặt tiếp tục giữ vững hai nhóm Tất kết hỗ trợ giả thuyết cơng ty Việt Nam có mức độ phản ứng khác vấn đề nắm giữ tiền mặt phải đối mặt với dòng tiền dương âm Cuối cùng, nghiên cứu sử dụng tỷ lệ nắm giữ cổ phần cổ đông tổ chức nhằm kiểm sốt vấn đề chi phí đại diện nguyên nhân gây nên bất cân xứng theo lý giải nghiên cứu Dichu Bao cộng Tuy nhiên, nghiên cứu chưa tìm thấy chứng cho thấy vấn đề chi phí đại diện tác động đến bất cân xứng độ nhạy cảm dòng tiền nắm giữ tiền mặt công ty Việt Nam Giới thiệu (Introduction) Theo nghiên cứu Opler cộng (1999), điểm mà chi phí biên lợi ích biên việc đầu tư vào tiền mặt cơng ty đạt mức tiền mặt tối ưu Tuy nhiên theo nghiên cứu việc công ty nắm giữ lượng lớn tiền mặt khoản tương đương tiền không hiệu tạo khoản chi phí nắm giữ tiền mặt Keynes (1936) cho có hai loại chi phí nắm giữ tiền mặt bao gồm chi phí nắm giữ chi phí hội, chúng tồn song song với ba động động giao dịch, phòng ngừa đầu Quan điểm động giao dịch cho nhu cầu tiền mặt hàm chi phí giao dịch liên quan đến việc chuyển đổi tài sản thành tiền mặt (Miller Orr, 1966) Bên cạnh tác động nhân tố thuế công ty đa quốc gia hồi hương nguồn thu nhập từ nước ngồi dẫn đến cơng ty có xu hướng nắm giữ tiền mặt cao (Foley cộng sự, 2007) Ngoài ra, thực tế Việt Nam, nhiều công ty lựa chọn việc nắm giữ lượng lớn tiền mặt nhằm tránh thiệt hại công ty phải đối mặt với tình trạng kiệt quệ tài dẫn đến phá sản Đặc biệt năm gần đây, trước tác động khủng hoảng kinh tế tồn cầu dẫn đến việc cơng ty khó tiếp cận với nguồn tài trợ từ bên ngồi Khi nguồn tài từ bên ngồi trở nên tốn động lực để cơng ty xây dựng sách nắm giữ tiền mặt (Financial slack) việc tăng tích trữ tiền mặt để tránh hậu bất lợi liên quan với cú sốc đến thu nhập Tiền mặt đóng vai trị đệm nhằm giúp cơng ty đáp ứng kịp thời nghĩa vụ tài Nghiên cứu Bates cộng (2009) cho công ty gia tăng tiền mặt cho nhu cầu khoản ngày tăng để nhằm tạo nên đệm chống lại cú sốc dòng tiền Theo quan điểm động đầu cơ, doanh nghiệp có nguồn nội lực lớn có nhiều khả để đầu tư vào mức độ đầu tư tốt (the first-best level) tương lai mà không cần đến tài trợ từ bên ngồi Cơng ty với nhiều hội đầu tư tương lai cơng ty có dịng tiền tạo từ tài Tài liệu tham khảo Acharya, V.V., Almeida, H., Campello, M., 2007, Is cash negative debt? A hedging perspective on corporate financial policies., J Financ Intermed 16, 515–554 Ahn, S., Denis, D., 2004, Internal capital markets and investment policy: evidence from corporate spinoffs, J Financ Econ 71, 489–516 Almeida, H., Campello, M., Weisbach, M., 2004, The cash flow sensitivity of cash, J Finance 59, 1777–1804 Alti, A., 2003, How sensitive is investment to cash flow when financing is frictionless? J Finance 58, 707–722 Ang, J., Smedema, A., 2011, Financial Flexibility: Do Firms Prepare for the recession, J Corp Finan 17, 774–787 Arellano, M., S Bond 1991, Some tests of specification for panel data: Monte Carlo evidence and an application to employment equations, Rev Eco Stud 58: 277–297 Attaullad Shah, 2011, The Corporate Cash Holdings: Determinant and Implications, Afri J Busi Manag , V.5(34), 12939-12950 Bates, T., Kahle, K., Stulz, R., 2009, Why US firms hold so much more cash than they used to?, J Finance 64, 1985–2021 Baskin J, 1987, Corporate Liquidity in Games of Monopoly Power, Rev Econ Stat., 69(2): 312-319 Bigelli M., J Sanchez Vidal, 2012, Cash Holdings in private firms, J of Bank and Finan 36, 26-35 Bond, S.R., 2002, Dynamic panel data models: a guide to micro data methods and practice, Portuguese Eco J., 1, 141-162 Brennan MJ, Hughes PJ, 1991, Stock Prices and the Supply of Information, J Financ 465: 1665-1691 Brown, J., Peterson, B., 2011, Cash holdings and R&D smoothing, J Corp Finan 17, 694–709 Campello, M., Graham, J., Harvey, C., 2010 The real effects of financial constraints: evidence from a financial crisis J Financ Econ 97, 470– 487 Collins D, Rozeff M, Dhaliwal D, 1981, The Economic Determinants of the Market Reaction to Proposed Mandatory Accounting Chạnges in the Oil and Gas Industry, J Account Econ., 3(1): 37-71 Dichu Bao., Kam C.Chạn., Weining Zhang., 2012 Asymmetric cash flow sensitivity of cash holdings, J Corp Finan 18, 690-700 Dittmar, A., Mahrt-Smith, J., 2007 Corporate governance and the value of cash holdings J Financ Econ 83, 599–634 Dittmar, A., Mahrt-Smith, J., Servaes, H., 2003, International corporate governance and corporate cash holdings, J Finan Quant Anal 38, 111– 133 Erickson, T., Whited, T., 2000, Measurement error and the relationship between investment and Q, J Polit Economy 108, 1027–1057 Faulkender, M., Wang, R., 2006, Corporate financial policy and the value of cash, J Finance 61, 1957–1990 Fazzari, S.M., Hubbard, R.G., Petersen, B.C., 1988, Financing constraints and corporate investment, Brookings Papers on Economic Activity, pp 141– 206 Ferreira MA, Vilela AS, 2003, Why Do Firm Hold Cash: Evidence from Emu Countries, Europ Financ Manag., 10(2): 295-319 Foley, C.F., Hartzell, J., Titman, S., Twite, G., 2007, Why firms hold so much cash? A tax-based explanation, J Financ Econ 86, 579–607 Gujarati, 2004 D.N Gujarati, Basic Econometrics (Fourthed), New York (2004) Harford, J., 1999, Corporate cash reserves and acquisitions, J Finance 54, 1969– 1997 Harford, J., Mansi, S., Maxwell, W., 2008, Corporate governance and firm cash holdings in the US, J Financ Econ 87, 535–555 Haris M, Raviv A, 1991, The Theory of Capital Structure, J Financ., 40: 297-355 Jensen, M.C., 1986, Agency costs of free cash flow, corporate finance, and takeovers, Am Econ, Rev 76, 323–329 Jensen, M.C., Meckling, W.H., 1976, Theory of the firm: managerial behavior, agency cost and ownership structure, J Financ Econ 3, 305 –360 Kaplan, S., Zingales, L., 1997, Do investment-cash flow sensitivities provide useful measures of financing constraints?, Q J Econ 112, 169–215 Keynes, 1936, The General Theory of Employment Interest and Money, Macmillan, London, p 383 Kothari, S.P., Shu, S., Wysocki, P.D., 2009, Do managers withhold bad news?, J Account Res 47, 241–276 Khurana, I.K, Martin, X.,Pereira, R., 2006, Financial Development and the cashflow sensitivity of cash, J Financ Quant Anal., 41, 10(12): 787-807 Kim CS, Mauer DC, Sherman AE, 1998, The Determinants of Corporate Liquidity: Theory and Evidence, J Financ Quant Anal., 33(3): 335-359 Kusnadi, Y., Wei, K.C., 2011, The determinants of corporate cash management policies: evidence from around the world, J Corp Finan 17, 725–740 Lee, K.Song, 2007, Long-Term Effects of a Financial Crisis: Evidence from Cash Holdings of East Asian Firms, J of Fin and Quan Analysis 47, 617641 Miller, M., Orr, D., 1966, A model of the demand for money by firms, Q J Econ 80, 413–435 Myers, S.C., 1977, Determinants of corporate borrowing, Journal of Financial Economics 5, 147-175 Myers S, Majluf N, 1984, Corporate Financing and Investment Decisions When Firms Have Information that Investors not have, J.Financ Econ., 13(2): 187 – 221 Officer, M., 2011, Overinvestment, corporate governance, and dividend initiations, J Corp Finan 17, 710–724 Opler, T., Pinkowitz, L., Stulz, R., Williamson, R., 1999, The determinants and implications of corporate cash holdings, J Financ Econ 52, 3–46 Ozkan and Ozkan, 2004 Corporate cash holdings: An empirical investigation of UK companies, J.of Banking & Finance 28, 2103-2134 Peterson M, Rajan R, 2003, Does Distance Still Matter? The Information Revolution in Small Business Lending, J Financ., 57: 2533–2570 Pettit, R.R., Singer, R.F., 1985, Small Business Finance: A Research Agenda, Financial Management, 14 (3), pp 47-60 Pinkowitz, L., Stulz, R., Williamson, R., 2006, Does the contribution of corporate cash holdings and dividends to firm value depend on governance? A cross-country analysis, J Finance 61, 2725–2751 Pinkowitz, L.F., Williamson, R.G., 2006, What is a dollar worth? The market value of cash holdings, Working Paper, Georgetown University Riddick, L.A., Whited, T.M., 2009, The corporate propensity to save, J Finance 64, 1729–1766 Stein, J.C., 2001, Agency, information, and corporate investment In: Constantinides , George, Milton, Harris, Rene, Stulz (Eds.), Hạndbook of Economics and Finance Subramaniam, V., Tang, T., Yue, H., Zhou, X., 2011, Firm structure and corporate cash holdings, J Corp Finan 17, 759–773 Tong, Z., 2011, Firm diversification and the value of corporate cash holdings, J Corp Finan 17, 741–758 Wenfeng Wu, Oliver M.Rui, Chongfeng Wu , 2011, Trade credit, cash holdings, and financial deepening: Evidence from a transitional economy, J of Banking & Finance 36 (2012) 2868 – 2883 Williamson OE, 1988, Corporate Finance and Corporate Governance, J Financ., 43(3): 567-591 Whited, T M., and G Wu, 2006, Financial Constraints Risk, Rev.of Financ Studies 19:531–59 Phụ lục Hình 1: Thống kê mơ tả stats DelCas~d CashFlow Q Size Expend Acqui DelNCWC ShortD~t mean p50 max sd skewness kurtosis -.0017293 -.55 38 0595117 -1.37341 16.98917 1073161 09 -.31 87 0947762 2.020979 12.98246 1.2068 1.09 5.55 4458043 3.164663 20.01894 26.97556 26.942 23.22 31.087 1.398282 1998918 3.222689 069241 04 -.53 72 0998055 2.215935 12.98873 0164319 0 1271793 7.607486 58.87385 0004538 -.45 61 1212824 4035312 5.633968 4074648 41 01 91 1977021 0727676 2.106349 Nguồn : Stata 11 Hình 2: Thống kê hạn chế tài phân nhóm theo sách chi trả cổ tức - Cơng ty bị hạn chế tài Variable Obs Mean DelCashhold CashFlow Q Size Expend 239 239 239 239 239 -.0019247 072636 1.02569 26.94322 0465272 Acqui DelNCWC ShortDebt 239 239 239 0125523 0123013 4041423 Std Dev Min Max 0451289 0963458 3053766 1.471111 0887404 -.22 -.31 23.46 -.29 2.54 31.04 71 1115653 1138153 187912 -.28 01 82 Nguồn : Stata 11 Hình : Thống kê hạn chế tài phân nhóm theo sách chi trả cổ tức - Công ty không bị hạn chế tài Variable Obs Mean DelCashhold CashFlow Q Size Expend 1039 1039 1039 1039 1039 -.0016843 1152936 1.24846 26.983 0744658 Acqui DelNCWC ShortDebt 1039 1039 1039 0182868 -.0022714 4082291 Std Dev Min Max 0623709 0926379 4624176 1.381533 1015035 -.55 -.18 51 23.22 -.53 38 87 5.55 31.09 72 1340511 1228265 1999657 -.45 01 61 91 Nguồn : Stata 11 Hình : Tương quan Person DelCas~d CashFlow DelCashhold CashFlow Q Size Expend Acqui DelNCWC ShortDebt 1.0000 0.0392 0.0056 0.0742 0.0107 0.0172 -0.4403 0.0217 1.0000 0.5582 0.0213 0.0824 0.0615 0.1195 -0.2594 Q Size Expend Acqui DelNCWC 1.0000 0.1941 0.1154 0.1809 0.0469 -0.2262 1.0000 0.1128 0.1608 -0.0754 -0.0249 1.0000 -0.0021 -0.2483 -0.1589 1.0000 0.0371 -0.0591 1.0000 0.1763 ShortD~t ShortDebt 1.0000 Nguồn : Stata 11 Hình 5: Tương quan Spearman DelCas~d CashFlow DelCashhold CashFlow Q Size Expend Acqui DelNCWC ShortDebt 1.0000 0.0685 0.0449 0.0676 0.0225 0.0184 -0.3331 0.0383 1.0000 0.6120 -0.0085 0.2818 0.0625 0.1051 -0.3079 Q Size Expend Acqui 1.0000 0.1620 0.2377 0.1352 0.0425 -0.1715 1.0000 0.1842 0.1452 -0.0586 -0.0232 1.0000 -0.0127 -0.1930 -0.1408 1.0000 0.0428 -0.0594 DelNCWC ShortD~t 1.0000 0.1828 1.0000 Nguồn : Stata 11 Hình : Hồi quy Pooled OLS Source SS df MS Model Residual 1.05923116 3.46344719 1270 151318737 002727124 Total 4.52267835 1277 003541643 DelCashhold Coef CashFlow Q Size Expend Acqui DelNCWC ShortDebt _cons 0985213 -.0042161 0020989 -.0648897 0147525 -.2478029 0391538 -.0754251 Std Err .0191737 0041194 0010878 0153798 0118161 0128323 0079152 0289884 t 5.14 -1.02 1.93 -4.22 1.25 -19.31 4.95 -2.60 Number of obs F( 7, 1270) Prob > F R-squared Adj R-squared Root MSE P>|t| 0.000 0.306 0.054 0.000 0.212 0.000 0.000 0.009 = = = = = = 1278 55.49 0.0000 0.2342 0.2300 05222 [95% Conf Interval] 0609058 -.0122978 -.0000351 -.0950623 -.0084288 -.2729777 0236255 -.1322955 1361369 0038655 004233 -.0347171 0379337 -.2226281 0546821 -.0185547 Nguồn : Stata 11 Hình : Hồi quy FEM Fixed-effects (within) regression Group variable: id Number of obs Number of groups = = 1278 213 R-sq: Obs per group: = avg = max = 6.0 within = 0.2839 between = 0.1120 overall = 0.1741 corr(u_i, Xb) F(7,1058) Prob > F = -0.6403 DelCashhold Coef CashFlow Q Size Expend Acqui DelNCWC ShortDebt _cons 2339424 0018516 0131011 -.120554 014233 -.2974605 1207826 -.4234466 0340202 0067252 0053143 0205697 0140245 0151915 0205688 1444959 sigma_u sigma_e rho 03065999 05351327 24713661 (fraction of variance due to u_i) F test that all u_i=0: Std Err t 6.88 0.28 2.47 -5.86 1.01 -19.58 5.87 -2.93 F(212, 1058) = P>|t| = = 0.000 0.783 0.014 0.000 0.310 0.000 0.000 0.003 59.93 0.0000 [95% Conf Interval] 1671877 -.0113447 0026734 -.160916 -.0132859 -.3272695 0804224 -.7069778 0.71 3006971 0150478 0235289 -.080192 0417519 -.2676516 1611428 -.1399154 Prob > F = 0.9987 Nguồn : Stata 11 Hình : Hồi quy REM Random-effects GLS regression Group variable: id Number of obs Number of groups = = 1278 213 R-sq: Obs per group: = avg = max = 6.0 within = 0.2576 between = 0.1317 overall = 0.2342 Random effects u_i ~ Gaussian corr(u_i, X) = (assumed) Std Err Wald chi2(7) Prob > chi2 DelCashhold Coef z CashFlow Q Size Expend Acqui DelNCWC ShortDebt _cons 0985213 -.0042161 0020989 -.0648897 0147525 -.2478029 0391538 -.0754251 0191737 0041194 0010878 0153798 0118161 0128323 0079152 0289884 sigma_u sigma_e rho 05351327 (fraction of variance due to u_i) 5.14 -1.02 1.93 -4.22 1.25 -19.31 4.95 -2.60 P>|z| 0.000 0.306 0.054 0.000 0.212 0.000 0.000 0.009 = = 388.41 0.0000 [95% Conf Interval] 0609416 -.0122901 -.000033 -.0950336 -.0084067 -.2729537 0236403 -.1322413 1361011 0038578 0042309 -.0347459 0379116 -.2226521 0546673 -.0186089 Nguồn : Stata 11 Hình : Hồi quy kiểm tra bất cân xứng độ nhạy cảm dòng tiền nắm giữ tiền mặt – Theo mơ hình Riddick Whited(2009) FEM Fixed-effects (within) regression Group variable: id Number of obs Number of groups = = 1278 213 R-sq: Obs per group: = avg = max = 6.0 within = 0.0199 between = 0.0440 overall = 0.0068 corr(u_i, Xb) F(3,212) Prob > F = -0.8840 = = 4.78 0.0030 (Std Err adjusted for 213 clusters in id) Robust Std Err DelCashhold Coef t CashFlow Q Size _cons 1168445 -.0019928 0245556 -.6742657 0404339 0106957 007183 1988007 sigma_u sigma_e rho 03522394 06248785 24113042 (fraction of variance due to u_i) 2.89 -0.19 3.42 -3.39 P>|t| 0.004 0.852 0.001 0.001 [95% Conf Interval] 0371405 -.0230763 0103965 -1.066145 1965485 0190906 0387148 -.2823864 Nguồn : Stata 11 Hình 10 : Hồi quy kiểm tra bất cân xứng độ nhạy cảm dòng tiền nắm giữ tiền mặt – Theo mơ hình Riddick Whited(2009) GMM4 GMM4 Errors-In-Variables Panel results DelCashhold Coef CashFlow _cons Q Size -9.820088 -.0474824 0009232 0018302 twostep Std Err Total number of obs = 1278 z 5.31e-07 -1.8e+07 0218496 -2.17 0062772 0.15 0009037 2.03 P>|z| 0.000 0.030 0.883 0.043 [95% Conf Interval] -9.820089 -.0903068 -.0113799 0000589 -9.820087 -.004658 0132263 0036014 Nguồn : Stata 11 Hình 11 : Hồi quy kiểm tra bất cân xứng độ nhạy cảm dòng tiền nắm giữ tiền mặt – Theo mơ hình Riddick Whited(2009) FEM Fixed-effects (within) regression Group variable: id Number of obs Number of groups = = 1278 213 R-sq: Obs per group: = avg = max = 6.0 within = 0.2182 between = 0.0683 overall = 0.1170 corr(u_i, Xb) F(5,212) Prob > F = -0.6777 = = 34.95 0.0000 (Std Err adjusted for 213 clusters in id) Robust Std Err DelCashhold Coef t P>|t| CashFlow Neg CashNeg Q Size _cons 0698197 -.0545556 -.0040894 -.0057385 020458 -.5290148 0444146 0064709 0480034 0079311 0059597 1638104 sigma_u sigma_e rho 03158413 05586094 24224306 (fraction of variance due to u_i) 1.57 -8.43 -0.09 -0.72 3.43 -3.23 0.117 0.000 0.932 0.470 0.001 0.001 [95% Conf Interval] -.017731 -.0673111 -.0987145 -.0213725 0087102 -.8519206 1573705 -.0418 0905357 0098954 0322058 -.2061089 Nguồn : Stata 11 Hình 12 : Hồi quy kiểm tra bất cân xứng độ nhạy cảm dòng tiền nắm giữ tiền mặt – Theo mơ hình Riddick Whited(2009) GMM4 GMM4 Errors-In-Variables Panel results DelCashhold Coef CashFlow _cons Neg CashNeg Q Size -.1306886 -.0166805 -.0748167 0349015 -.0105256 0018426 twostep Std Err .0092959 023401 0073402 0413786 0054293 0008885 Total number of obs = 1278 z -14.06 -0.71 -10.19 0.84 -1.94 2.07 P>|z| 0.000 0.476 0.000 0.399 0.053 0.038 [95% Conf Interval] -.1489082 -.0625456 -.0892031 -.0461991 -.0211668 0001011 -.112469 0291845 -.0604302 116002 0001155 0035841 Nguồn : Stata 11 Hình 13: Hồi quy kiểm tra bất cân xứng độ nhạy cảm dòng tiền nắm giữ tiền mặt – Theo mơ hình Dichu Bao cộng (2012) FEM (1) Fixed-effects (within) regression Group variable: id Number of obs Number of groups = = 1278 213 R-sq: Obs per group: = avg = max = 6.0 within = 0.2839 between = 0.1120 overall = 0.1741 corr(u_i, Xb) F(7,212) Prob > F = -0.6403 = = 14.07 0.0000 (Std Err adjusted for 213 clusters in id) Robust Std Err DelCashhold Coef t P>|t| CashFlow Q Size Expend Acqui DelNCWC ShortDebt _cons 2339424 0018516 0131011 -.120554 014233 -.2974605 1207826 -.4234466 0419556 0093245 0063813 0275155 0107141 0309644 0278409 1746265 sigma_u sigma_e rho 03065999 05351327 24713661 (fraction of variance due to u_i) 5.58 0.20 2.05 -4.38 1.33 -9.61 4.34 -2.42 0.000 0.843 0.041 0.000 0.185 0.000 0.000 0.016 [95% Conf Interval] 1512389 -.0165291 0005222 -.1747931 -.0068868 -.358498 0659021 -.7676734 316646 0202322 0256801 -.0663149 0353528 -.236423 1756631 -.0792198 Nguồn : Stata 11 Hình 14: Hồi quy kiểm tra bất cân xứng độ nhạy cảm dòng tiền nắm giữ tiền mặt – Theo mơ hình Dichu Bao cộng (2012) FEM (2) Fixed-effects (within) regression Group variable: id Number of obs Number of groups = = 1278 213 R-sq: Obs per group: = avg = max = 6.0 within = 0.4163 between = 0.1382 overall = 0.2953 corr(u_i, Xb) F(9,212) Prob > F = -0.5490 = = 29.72 0.0000 (Std Err adjusted for 213 clusters in id) Robust Std Err DelCashhold Coef t CashFlow Neg CashNeg Q Size Expend Acqui DelNCWC ShortDebt _cons 1820181 -.0447619 -.0087048 -.0018746 0118089 -.0913839 0087734 -.2605141 0999805 -.3511265 0442296 0054741 0443752 0070917 0054086 0248649 0089055 0285701 0250232 1473683 sigma_u sigma_e rho 02841481 0483601 25663567 (fraction of variance due to u_i) 4.12 -8.18 -0.20 -0.26 2.18 -3.68 0.99 -9.12 4.00 -2.38 P>|t| 0.000 0.000 0.845 0.792 0.030 0.000 0.326 0.000 0.000 0.018 [95% Conf Interval] 094832 -.0555526 -.096178 -.0158538 0011474 -.140398 -.0087813 -.316832 0506544 -.6416214 2692042 -.0339712 0787685 0121046 0224704 -.0423698 0263282 -.2041961 1493067 -.0606315 Nguồn : Stata 11 Hình 15: Hồi quy kiểm tra bất cân xứng độ nhạy cảm dòng tiền nắm giữ tiền mặt–Theo mơ hình Dichu Bao cộng (2012) GMM4 (1) GMM4 Errors-In-Variables Panel results DelCashhold Coef CashFlow _cons Q Size Expend Acqui DelNCWC ShortDebt 3.329417 -.0441728 0147154 0010382 -.0322527 0100077 -.2383313 025746 twostep Std Err 9.75e-08 0223382 0052001 000825 0158985 0095429 0239608 0067806 Total number of obs = 1278 z 3.4e+07 -1.98 2.83 1.26 -2.03 1.05 -9.95 3.80 P>|z| 0.000 0.048 0.005 0.208 0.042 0.294 0.000 0.000 [95% Conf Interval] 3.329417 -.087955 0045234 -.0005787 -.0634132 -.0086961 -.2852936 0124562 3.329418 -.0003907 0249075 0026551 -.0010921 0287115 -.1913691 0390358 Nguồn : Stata 11 Hình 16: Hồi quy kiểm tra bất cân xứng độ nhạy cảm dòng tiền nắm giữ tiền mặt –Theo mơ hình Dichu Bao cộng (2012) GMM4 (2) GMM4 Errors-In-Variables Panel results DelCashhold Coef CashFlow _cons Neg CashNeg Q Size Expend Acqui DelNCWC ShortDebt -.1550359 0162041 -.0518235 154445 0037985 0001498 -.038319 0012321 -.2007824 0073778 twostep Std Err .0172729 020012 0048309 0370639 0034157 0007194 0132269 0067964 0208419 0066213 Total number of obs = 1278 z -8.98 0.81 -10.73 4.17 1.11 0.21 -2.90 0.18 -9.63 1.11 P>|z| 0.000 0.418 0.000 0.000 0.266 0.835 0.004 0.856 0.000 0.265 [95% Conf Interval] -.1888902 -.0230186 -.0612918 0818012 -.0028961 -.0012602 -.0642432 -.0120887 -.2416317 -.0055998 -.1211816 0554268 -.0423551 2270889 0104931 0015599 -.0123948 0145528 -.159933 0203554 Nguồn : Stata 11 Hình 17: Hồi quy kiểm tra bất cân xứng độ nhạy cảm dòng tiền nắm giữ tiền mặt – xét tiêu chí số WW GMM4 Errors-In-Variables Panel results DelCashhold Coef CashFlow _cons Neg CashNeg Constranint1 CashCon1 Con1Neg CashCon1Neg Q Size Expend Acqui DelNCWC ShortDebt -.162303 0597044 -.0532742 -.1124955 -.0098185 -.0089499 -.0072647 2010443 0009534 -.0012679 -.0410981 0117322 -.2061463 0135498 twostep Std Err .019763 0399249 0064806 0559385 00806 0456898 0103178 0781337 0061527 0015135 0154101 0081369 0228722 0084425 Total number of obs = 1278 z P>|z| -8.21 1.50 -8.22 -2.01 -1.22 -0.20 -0.70 2.57 0.15 -0.84 -2.67 1.44 -9.01 1.60 0.000 0.135 0.000 0.044 0.223 0.845 0.481 0.010 0.877 0.402 0.008 0.149 0.000 0.109 [95% Conf Interval] -.2010377 -.018547 -.065976 -.222133 -.0256158 -.0985003 -.0274872 0479051 -.0111057 -.0042344 -.0713013 -.0042158 -.2509749 -.0029972 -.1235682 1379559 -.0405724 -.002858 0059788 0806005 0129578 3541835 0130125 0016986 -.0108949 0276803 -.1613176 0300968 Nguồn : Stata 11 Hình 18: Hồi quy kiểm tra bất cân xứng độ nhạy cảm dòng tiền nắm giữ tiền mặt – xét tiêu chí chi trả cổ tức GMM4 Errors-In-Variables Panel results DelCashhold Coef CashFlow _cons Neg CashNeg Constranint2 CashCon2 Con2Neg CashCon2Neg Q Size Expend Acqui DelNCWC ShortDebt -.1799686 0256256 -.0727548 1663179 -.0271912 2100617 034598 -.0805319 0044861 0002207 -.0429573 0045898 -.2076584 0137352 twostep Std Err .0177064 0224461 0070376 0434306 0095966 0663996 0084014 0805483 0049525 0007089 0156674 0121516 0231095 0114422 Total number of obs = 1278 z -10.16 1.14 -10.34 3.83 -2.83 3.16 4.12 -1.00 0.91 0.31 -2.74 0.38 -8.99 1.20 P>|z| 0.000 0.254 0.000 0.000 0.005 0.002 0.000 0.317 0.365 0.756 0.006 0.706 0.000 0.230 [95% Conf Interval] -.2146724 -.018368 -.0865483 0811955 -.0460001 0799209 0181316 -.2384037 -.0052206 -.0011687 -.0736649 -.0192268 -.2529521 -.0086911 -.1452647 0696191 -.0589613 2514403 -.0083823 3402025 0510645 0773398 0141929 0016101 -.0122498 0284065 -.1623646 0361616 Nguồn : Stata 11 Hình 19: Hồi quy kiểm tra bất cân xứng độ nhạy cảm dòng tiền nắm giữ tiền mặt – xét tiêu chí quy mơ cơng ty GMM4 Errors-In-Variables Panel results DelCashhold Coef CashFlow _cons Neg CashNeg Constranint3 CashCon3 Con3Neg CashCon3Neg Q Size Expend Acqui DelNCWC ShortDebt -.1579313 0089918 -.0631552 1730234 -.0201672 1148471 0234526 -.1298873 001009 0010535 -.0371679 0081494 -.2016956 0075856 twostep Std Err .0148575 0298559 0055214 0415564 0060737 036314 0074911 0610912 0033129 0011451 0125476 0075118 0212892 0065303 Total number of obs = 1278 z -10.63 0.30 -11.44 4.16 -3.32 3.16 3.13 -2.13 0.30 0.92 -2.96 1.08 -9.47 1.16 P>|z| 0.000 0.763 0.000 0.000 0.001 0.002 0.002 0.033 0.761 0.358 0.003 0.278 0.000 0.245 [95% Conf Interval] -.1870515 -.0495247 -.0739771 0915744 -.0320715 043673 0087703 -.2496238 -.0054841 -.0011908 -.0617608 -.0065734 -.2434217 -.0052135 -.128811 0675083 -.0523334 2544725 -.0082628 1860213 038135 -.0101508 0075022 0032978 -.012575 0228721 -.1599695 0203848 Nguồn : Stata 11 Hình 20: Hồi quy kiểm tra bất cân xứng độ nhạy cảm dòng tiền nắm giữ tiền mặt – xét tiêu chí xếp hạng tín nhiệm CRV Index GMM4 Errors-In-Variables Panel results DelCashhold Coef CashFlow _cons Neg CashNeg Constranint4 CashCon4 Con4Neg CashCon4Neg Q Size Expend Acqui DelNCWC ShortDebt -1.359552 0095543 -.0406624 1689062 -.0315076 8668799 0130826 -.1989096 0064347 0009542 -.0254368 002412 -.1734505 0078274 twostep Std Err Total number of obs = 852 z 4.57e-08 -3.0e+07 0288526 0.33 0071058 -5.72 0522165 3.23 0063184 -4.99 0278247 31.16 0099713 1.31 0880401 -2.26 0054242 1.19 0009923 0.96 0161183 -1.58 012174 0.20 0294945 -5.88 0095507 0.82 P>|z| 0.000 0.741 0.000 0.001 0.000 0.000 0.190 0.024 0.236 0.336 0.115 0.843 0.000 0.412 [95% Conf Interval] -1.359552 -.0469957 -.0545896 0665638 -.0438914 8123445 -.0064609 -.371465 -.0041966 -.0009907 -.057028 -.0214487 -.2312586 -.0108916 -1.359552 0661043 -.0267353 2712486 -.0191237 9214154 032626 -.0263543 0170659 0028991 0061544 0262727 -.1156425 0265463 Nguồn : Stata 11 Hình 21: Hồi quy kiểm tra bất cân xứng độ nhạy cảm dòng tiền nắm giữ tiền mặt – xem xét tác động chi phí đại diện cơng ty có dịng tiền dương GMM4 Errors-In-Variables Panel results DelCashhold Coef CashFlow _cons Inst CashInst Q Size Expend Acqui DelNCWC ShortDebt -9.918178 -.0291107 -.0417864 5900108 -.0444174 0007213 -.0172457 0096699 -.1648581 0427917 Total number of obs = 693 twostep Std Err z 3.76e-07 -2.6e+07 0460309 -0.63 0262636 -1.59 1330787 4.43 016349 -2.72 001794 0.40 028134 -0.61 0238511 0.41 0360369 -4.57 0229055 1.87 P>|z| 0.000 0.527 0.112 0.000 0.007 0.688 0.540 0.685 0.000 0.062 [95% Conf Interval] -9.918179 -.1193296 -.093262 3291813 -.076461 -.0027948 -.0723872 -.0370774 -.2354891 -.0021023 -9.918177 0611082 0096892 8508402 -.0123739 0042375 0378959 0564172 -.0942271 0876857 Nguồn : Stata 11 Hình 22: Hồi quy kiểm tra bất cân xứng độ nhạy cảm dòng tiền nắm giữ tiền mặt – xem xét tác động chi phí đại diện cơng ty có dịng tiền âm GMM4 Errors-In-Variables Panel results DelCashhold Coef CashFlow _cons Inst CashInst Q Size Expend Acqui DelNCWC ShortDebt 1.033249 -.2960597 0732208 -.96419 -.0849173 0106413 -.1093979 -.0237768 -.2741498 0445079 twostep Std Err 2.72e-07 122065 0204764 1724494 0235131 0046241 0420348 0131908 046552 0322142 Total number of obs = 585 z 3.8e+06 -2.43 3.58 -5.59 -3.61 2.30 -2.60 -1.80 -5.89 1.38 P>|z| 0.000 0.015 0.000 0.000 0.000 0.021 0.009 0.071 0.000 0.167 [95% Conf Interval] 1.033249 -.5353027 0330878 -1.302185 -.1310021 0015783 -.1917845 -.0496303 -.3653901 -.0186308 1.03325 -.0568167 1133539 -.6261953 -.0388325 0197044 -.0270113 0020767 -.1829096 1076466 Nguồn : Stata 11