Tiểu luận chương 7 môn định giá doanh nghiệp phương pháp thị trường trong định giá doanh nghiệp

Bước 1: Phân tích tình hình tài chính và hoạt động kinh doanh của công ty mục tiêu để hiểu được công ty đang định giá Đây là bước đầu tiên mà nhà định giá phải thực hiện để hiểu được côn

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH

KHOA TÀI CHÍNH

BỘ MÔN QUẢN TRỊ VÀ ĐỊNH GIÁ SẢN PHẨM TÀI CHÍNH

MÔN ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP

-CHƯƠNG 7:

PHƯƠNG PHÁP THỊ TRƯỜNG TRONG ĐỊNH

GIÁ DOANH NGHIỆP

GVHD: TS Nguyễn Thị Uyên Uyên Nhóm thực hiện:

DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT

STT Từ viết

tắt

Nghĩa tiếng Anh Nghĩa tiếng Việt

depreciation and amortization

Thu nhập trước thuế, lãi vay và khấu hao

Analysis and Retrieval0

Chương trình Thu thập Dữ liệu điện

tử, Phân tích và Truy hồi

Giá trị thị trường của vốn cổ phần

Classification System

Hệ thống phân loại ngành Bắc Mỹ

Commission

Sàn giao dịch chứng khoán

DANH MỤC BẢNG BIỂU

Bảng 7 1 Bảng mã phân ngành theo tiêu chuẩn GICS 7Bảng 7 2 Tiêu chí để chia các công ty niêm yết dựa trên VSIC (năm 2009) 9

Bảng 7 3 Các chỉ tiêu được sử dụng trong mô hình bội số giữa nhóm công ty tươngđồng và công ty mục tiêu 38Bảng 7 4 Giá trị vốn cổ phần (đvt: triệu $) 39Bảng 7 5 Tỷ lệ tăng trưởng liên tục trung bình 43

MỤC LỤC

1 Nguyên tắc định giá theo phương pháp tiếp cận thị trường 4

2 Quy trình định giá doanh nghiệp theo phương pháp tiếp cận thị trường 4

2.1 Bước 1: Phân tích tình hình tài chính và hoạt động kinh doanh của công ty mục tiêu để hiểu được công ty đang định giá 4

2.2 Bước 2: Tìm công ty (nhóm) công ty tương đồng với công ty mục tiêu 5

2.3 Bước 3: Chuẩn hóa báo cáo tài chính giữa công ty mục tiêu và công ty tương đồng 15 2.3.1 Điều chỉnh các khoản mục trên báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh 16

2.3.2 Điều chỉnh các khoản mục trên bảng cân đối kế toán 19

2.4 Bước 4: Lựa chọn công ty tương đồng với công ty mục tiêu 22

2.5 Bước 5: Ước tính giá trị doanh nghiệp của công ty mục tiêu 25

2.5.1 Mô hình định giá theo phương pháp tiếp cận thị trường 25

2.5.1.1 Xác định tử số cho công thức – Vốn cổ phần hay vốn đầu tư 25

2.5.1.2 Xác định mẫu số cho công thức 26

2.5.2 Cách xác định giá trị doanh nghiệp theo cách tiếp cận thị trường dựa trên mô hình định giá 29

2.5.2.1 Xác định giá trị của công ty cần định giá 37

2.5.2.2 Thực hiện các điều chỉnh cho sự khác biệt giữa công ty tương đồng và công ty mục tiêu 40

2.5.2.2.1 Điều chỉnh tốc độ tăng trưởng của công ty mục tiêu 41

2.5.2.2.2 Điều chỉnh tác động của quy mô công ty 44

3 Ưu và nhược điểm của phương pháp tiếp cận thị trường 48

4 Điều kiện áp dụng phương pháp tiếp cận thị trường 50

1 Nguyên tắc định giá theo phương pháp tiếp cận thị trường

Nguyên tắc của phương pháp định giá doanh nghiệp theo hướng tiếp cận thị trường là giátrị của một doanh nghiệp sẽ được xác định dựa trên cơ sở tham chiếu giá bán hợp lý củanhững công ty tương đồng đã được thực hiện thành công trên thị trường thông qua cácgiao dịch đại chúng hoặc các giao dịch riêng lẻ.

Chú ý 1: Công ty tương đồng là công ty có đặc điểm giống với công ty cần định giá Đặc

điểm giống với công ty cần định giá ở đây được hiểu là công ty tương đồng phải tươngđồng với công ty cần định giá ở cả các yếu tố bên ngoài và bên trong1 Theo tiêu chuẩnthẩm định giá Việt Nam số 07 (ký hiệu là TĐGVN 07) ban hành kèm theo Quyết định số129/2008/QĐ – BTC ngày 31 tháng 12 năm 2008 của Bộ Tài chính thì tài sản tương tựtrong phương pháp tiếp cận thị trường là tài sản cùng loại, có các đặc trưng cơ bản tươngđồng (gần giống) với tài sản cần thẩm định giá về mục đích sử dụng, đặc điểm pháp lý,đặc điểm kinh tế kỹ thuật, hình dáng kích thước, nguyên lý cấu tạo, tính năng kỹ thuật,tính năng sử dụng Do đó nếu áp dụng tiêu chuẩn này vào việc tìm công ty tương đồngthì công ty tương đồng phải có đặc điểm tương đồng hoặc gần tương đồng với công tycần định giá (công ty cần định giá còn được gọi là công ty mục tiêu)

Chú ý 2: Giá trị của các công ty tham chiếu được biết đến thông qua các giao dịch đại

chúng hoặc các giao dịch riêng lẻ vừa được thực hiện gần đây (các điều khoản của giaodịch đã được công bố)

Chú ý 3: Phương pháp định giá doanh nghiệp theo hướng tiếp cận thị trường thực chất

dựa trên nguyên tắc về các lựa chọn thay thế trong kinh tế Đó là, người mua sẽ không trảnhiều tiền hơn cho việc mua một công ty so với giá trị của một công ty tương đồng khác

đã được giao dịch ngoại trừ những trường hợp đặc biệt

2 Quy trình định giá doanh nghiệp theo phương pháp tiếp cận thị trường

2.1 Bước 1: Phân tích tình hình tài chính và hoạt động kinh doanh của công ty mục tiêu để hiểu được công ty đang định giá

Đây là bước đầu tiên mà nhà định giá phải thực hiện để hiểu được công ty đang đượcđịnh giá theo phương pháp tiếp cận này Sau khi phân tích tình hình tài chính công tymục tiêu nhà định giá có thể biết được tổng tài sản của công ty là bao nhiêu, cấu trúc vốnthiên về sử dụng nợ hay sử dụng vốn cổ phần Ngoài ra việc phân tích hoạt động kinhdoanh của công ty có thể giúp nhà định giá nắm bắt được các sản phẩm chính của công

ty, khách hàng, khu vực thị phần, thị trường mà công ty đang hoạt động, phương thức

1 Tương đồng bên ngoài và tương đồng bên trong của công ty tương đồng với công ty cần định giá là tương đồng như thế nào sẽ được nhóm tác giả trình bày chi tiết ở bước 2 trong quy trình định giá doanh nghiệp theo phương pháp tiếp cận thị trường.

phân phối sản phẩm của công ty cũng như hiểu được kế hoạch, rủi ro, tốc độ tăng trưởng

dự kiến và các yếu tố khác liên quan đến tiềm năng, triển vọng tương lai của công ty.Ngoài ra, nhà phân tích định giá cũng cần phải quan tâm đến các lĩnh vực kinh doanh vàmức độ quan trọng của từng lĩnh vực kinh doanh đối với toàn bộ công ty về tài sản,doanh thu hoặc khả năng sinh lợi

Chú ý: Ở bước này cần lưu ý qua phân tích nhà định giá phải hiểu rõ được lĩnh vực,

ngành nghề hoạt động của công ty cần định giá vì công ty cần định giá có thể kinh doanhduy nhất trong cùng một ngành hoặc cũng có thể kinh doanh đa ngành Trong đó, nếuhoạt động của công ty mục tiêu liên quan đến một ngành kinh doanh chính và một số lĩnhvực kinh doanh nhỏ khác thì giá trị của công ty sẽ do ngành kinh doanh chính quyết địnhnhưng nếu hoạt động của công ty mục tiêu bao gồm nhiều lĩnh vực kinh doanh gần tươngđương với nhau thì giá trị của công ty thực sự là một công ty tổng hợp Từ đó, việc tìmcác công ty tương đồng có các ngành kinh doanh tương tự với công ty mục tiêu có thể rấtphức tạp Trong trường hợp này, nhà định giá có thể cố gắng tìm các công ty tham giachủ yếu vào hoạt động chính của chủ thể - đôi khi được gọi là các công ty thuần túy Do

đó, các công ty thuần túy trong tất cả các lĩnh vực kinh doanh của chủ thể có thể phảiđược xem xét theo góc độ riêng lẻ hoặc tổng hợp Bên cạnh đó sau khi phân tích tình hìnhtài chính, nhà định giá cần phải nắm rõ được khu vực thị trường mà công ty đang hoạtđộng, các dòng sản phẩm của công ty, phương thức phân phối sản phẩm của công ty Sau khi hiểu được công ty cần định giá thông qua việc phân tích tình hình tài chính vàphân tích hoạt động kinh doanh của công ty mục tiêu ở bước này thì sau đó nhà định giáphải tìm được công ty tương đồng với công ty mục tiêu Cụ thể như sau:

2.2 Bước 2: Tìm công ty (nhóm) công ty tương đồng với công ty mục tiêu

Như trong phần nguyên tắc mà nhóm tác giả đã trình bày, một công ty được xem là tươngđồng với công ty mục tiêu khi công ty này có đặc điểm giống với công ty cần định giá.Tuy nhiên trong bước này, nhà phân tích định giá phải làm rõ được công ty tương đồngphải tương đồng với công ty cần định giá biểu hiện qua tương đồng bên ngoài (tươngđồng bên ngoài là tương đồng về ngành nghề hoạt động kinh doanh, khu vực thị trườnghoạt động, dòng sản phẩm của công ty, phương thức phân phối sản phẩm của công ty,quy mô công ty ) và tương đồng bên trong (tương đồng bên trong là tương đồng về hiệuquả hoạt động, cấu trúc vốn, năng lực quản trị, thương hiệu công ty ) Cụ thể như sau:

 Tương đồng bên ngoài là tương đồng về:

- Ngành nghề hoạt động kinh doanh: vì có quá nhiều giao dịch cá nhân và các công

ty giao dịch đại chúng để lựa chọn nên nhà phân tích định giá cần đưa ra một phươngthức nhanh chóng để giảm bớt các công ty có thể so sánh được Một trong những cáchphổ biến nhất là chọn các công ty thuộc cùng ngành nghề, lĩnh vực kinh doanh làm đốitượng Nói cách khác, một công ty được xem là tương đồng với công ty mục tiêu trướctiên thì công ty này phải hoạt động cùng ngành nghề, lĩnh vực kinh doanh với công tymục tiêu Hầu hết các nhà phân tích định giá có thể dựa vào bảng mã phân ngành ICB,GICS và SIC để tìm được công ty so sánh tương đồng về ngành nghề, lĩnh vực hoạt độngkinh doanh Sau đây, nhóm tác giả sẽ trình bày tiêu chí phân loại ngành phổ biến đangđược nhiều quốc gia áp dụng theo bảng mã GICS, ICB và SIC để phân loại các công tytương đồng về ngành như sau:

o Bảng mã phân ngành GICS (Global Industry Classification Standard)

GICS là một trong các hệ thống phân ngành được sử dụng rộng rãi nhất trên thế giới.GICS được Morgan Stanley Capital Standard & Poor's phát triển và đưa vào sử dụng từnăm 1999 với 9 lĩnh vực, 22 nhóm ngành, 68 ngành và 154 tiểu ngành Hiện tại, GICS là

sự lựa chọn đối với hơn 200 tổ chức trên toàn thế giới trong đó có các hãng tin lớn như:Bloomberg, Thomson Reuteurs, Morning Star và được sử dụng để phân ngành tại hơn

90 quốc gia với cơ sở dữ liệu có trên 40,000 công ty Danh sách các lĩnh vực và nhómngành theo tiêu chuẩn GICS được trình bày chi tiết trong bảng sau:

Bảng 7 1 Bảng mã phân ngành theo tiêu chuẩn GICS

Hàng tiêu dùng

Ô tô và linh kiệnHàng tiêu dùng để trang tríDịch vụ tiêu dùng

Phương tiện truyền thôngBán lẻ

Hàng tiêu dùng thiết yếu

Thực phẩm và nhu yếu phẩm

Đồ uống và thuốc lá

Đồ gia dụngChăm sóc sức khỏe Dịch vụ và thiết bị chăm sóc sức khỏe

Dược phẩm, công nghệ sinh học và khoa học thường thứcTài chính

Ngân hàngBảo hiểmTài chính phái sinhCông nghệ thông tin

Công nghệ phần mềm và dịch vụ công nghệCông nghệ phần cứng và thiết bị phần cứngChất bán dẫn và thiết bị bán dẫn

Dịch vụ viễn thông Dịch vụ viễn thông

Dịch vụ Các dịch vụ tiện ích

o Bảng mã phân ngành ICB (Industry Classification Benchmark)

ICB cũng là một trong các hệ thống phân ngành được sử dụng rộng rãi trên thế giới ICB

là hệ thống phân ngành được xây dựng bởi hai tổ chức là Dow Jones và FTSE, sau đóđược phát triển và đưa vào sử dụng từ năm 2006 với 10 lĩnh vực, 19 nhóm ngành, 41ngành và 114 tiểu ngành Mặc dù mới được phát triển gần đây song ICB đã nhanh chóngphổ biến trên toàn cầu và được giới đầu tư lựa chọn ICB hiện được sử dụng để phânngành tại 73 quốc gia như: Mỹ, các quốc gia Châu Âu và Châu Á Thái Bình Dương với

cơ sở dữ liệu chứa hơn 70,000 công ty

o Bảng mã phân ngành SIC (Standard Industrial Classification)

SIC là hệ thống phân ngành quốc tế do Liên hiệp quốc phát triển để phân chia doanhnghiệp theo các hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp SIC được sử dụng ở cấp quốcgia và quốc tế để phân chia doanh nghiệp nhằm thực hiện các thống kê kinh tế và xã hội

Hiện tại, SIC phân chia các doanh nghiệp vào 21 nhóm ngành cấp 1, 88 ngành cấp 2, 238ngành cấp 3 và 419 ngành cấp 4.

Tại Việt Nam, hệ thống phân ngành VSIC 2007 (Hệ thống ngành kinh tế quốc dân ViệtNam) đang được chính thức áp dụng Theo đó, hệ thống VSIC 2007 gồm 21 ngành cấp 1,

88 ngành cấp 2, 242 ngành cấp 3, 437 ngành cấp 4 và 642 ngành cấp 5

Từ năm 2014 đến hết năm 2015, Sàn giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh(HOSE) sử dụng tiêu chuẩn VSIC 2007 để phân loại ngành cho các công ty niêm yết trênsàn Tuy nhiên từ tháng 1 năm 2016, HOSE chính thức áp dụng chuẩn phân ngành quốc

tế GICS nhằm có được ngôn ngữ chung với thị trường chứng khoán quốc tế Từ đó giúpcác nhà đầu tư cá nhân và tổ chức đặc biệt là các quỹ đầu tư tăng hiệu quả trong việc đadạng hóa danh mục đầu tư và tăng chất lượng nghiên cứu, phân tích tình hình doanhnghiệp, qua đó nâng cao tính tiếp cận của các nhà đầu tư nước ngoài vào Việt Nam.Với Sàn giao dịch Hà Nội (HNX) từ năm 2012 đến nay áp dụng chuẩn phân ngànhHaSIC được xây dựng dựa trên cơ sở Hệ thống phân ngành kinh tế quốc dân Việt Nam(VSIC 2007) HaSIC phân ngành doanh nghiệp căn cứ theo hoạt động sản xuất kinhdoanh chính của doanh nghiệp Trong đó, doanh thu là tiêu chí chính được xem xét đểquyết định hoạt động sản xuất kinh doanh chính Hoạt động sản xuất kinh doanh nàomang lại doanh thu lớn nhất trong tổng doanh thu được xác định là hoạt động sản xuấtkinh doanh chính của doanh nghiệp đó Với tiêu chí phân ngành như trên, các doanhnghiệp niêm yết trên sàn HNX dự kiến sẽ được phân loại thành 9 ngành chính, bao gồmmột số ngành cơ bản như: nông nghiệp, lâm nghiệp và thủy sản; khai khoáng và dầu khí;công nghiệp xây dựng Bảng 7.2 trình bày cách phân loại các công ty theo 9 ngànhchính cùng với doanh thu của doanh nghiệp như sau:

Bảng 7 2 Tiêu chí để chia các công ty niêm yết dựa trên VSIC (năm 2009)

A Nông nghiệp, lâm nghiệp và ngư nghiệp

B Khai khoáng và dầu khí

C Công nghiệp xây dựng

D Công nghiệp sản xuất

E Dịch vụ vận chuyển, truyền thông, điện, khí và vệ sinh

F Thương mại bán buôn

G Thương mại bán lẻ

H Tài chính, bảo hiểm và bất động sản

I Dịch vụ khác

Nhận xét: Từ các bảng phân ngành GICS, ICB và SIC thì một công ty được xem là

tương đồng hoàn toàn với công ty cần định giá về ngành nghề kinh doanh khi hai công tynày hoạt động trong cùng một tiểu ngành và càng mở rộng về ngành, nhóm ngành haylĩnh vực thì mức độ tương đồng càng ít lại Ngược lại, hai công ty được xem là khôngtương đồng về ngành nghề kinh doanh khi hai công ty này hoạt động trong hai lĩnh vựckhác nhau Vậy, vấn đề đặt ra là sau khi có nhiều công ty tương đồng với công ty mụctiêu về ngành nghề kinh doanh thì công ty nào sẽ được chọn và công ty nào sẽ bị loại.Câu trả lời là theo phương pháp định giá thị trường, việc chọn được một nhóm công tytương đồng luôn tốt hơn việc chỉ chọn được một công ty Bởi vì bản thân mỗi một công

ty luôn có những đặc điểm riêng biệt và không có một công ty nào có thể tương đồng tất

cả, ngoài ra các đặc tính khác biệt của công ty mục tiêu có thể được nắm bắt từ các công

ty trong nhóm các công ty tương đồng này

Chú ý 1: Ngoài cách dựa vào các bảng mã phân ngành trên để tìm ra các công ty tương

đồng về ngành nghề kinh doanh với công ty cần định giá thì nhà phân tích định giá có thểdựa vào các tổ chức uy tín trên thị trường để xác định Dựa theo tiêu chí này có các tổchức chuyên cung cấp dữ liệu phân loại các công ty mà họ có thông tin theo ngành Một

số tổ chức đã phát triển thành những tổ chức hoạt động chuyên nghiệp Các tổ chức nàybao gồm:

 Hoover's Online

 Yahoo Finance

 Morningstar Ibbotson’s Cost of Capital Yearbook

Trong đó, tổ chức Hoover's Online và Yahoo Finance cung cấp danh sách các công tytương đồng về ngành với nhau Còn đối với tổ chức Morningstar Ibbotson’s Cost ofCapital Yearbook cung cấp danh sách các công ty trong ngành kèm theo mã SIC riêngcủa nó

Chú ý 2: Nếu nhà định giá không tìm được công ty nào tương đồng về ngành nghề kinh

doanh với công ty mục tiêu trên thị trường thì nhà định giá có thể thay thế bằng tiêu chíkhác, thậm chí nhà định giá có thể xác định công ty tương đồng thông qua bộ chỉ sốchính xác hơn Vì nhiều nhà định giá cho rằng một công ty có thể có hầu hết các hoạtđộng kinh doanh giống như công ty mục tiêu nhưng không có nghĩa là sẽ được xem làcông ty tương đồng Điều này có thể là do phân loại sai (đơn giản bởi nhà cung cấp dữliệu)

Ngoài việc tương đồng về ngành nghề hoạt động kinh doanh, nhà phân tích định giá cònphải xem xét các chỉ tiêu tương đồng bên ngoài khác với công ty cần định giá như sau:

- Khu vực thị trường mà công ty đang hoạt động Nếu khu vực thị trường của cáccông ty có sự khác biệt thì khẩu vị rủi ro của người tiêu dùng cũng khác biệt, dẫn đếndòng sản phẩm của công ty sẽ khác nhau và sẽ có sự khác biệt về dòng sản phẩm giữa cáccông ty, kết quả làm cho nhà định giá tìm kiếm sai công ty tương đồng và dĩ nhiên làmcho kết quả định giá cho công ty mục tiêu bị sai lệch

- Dòng sản phẩm của công ty: nhà định giá phải xác định được sản phẩm nào là sảnphẩm chính (sản phẩm chủ yếu) và sản phẩm nào là sản phẩm phụ (sản phẩm thứ yếu)của công ty Vì nếu xác định sai thì nhà định giá có thể tìm sai công ty tương đồng

- Phương phức phân phối sản phẩm của công ty

- Quy mô công ty Thông thường để tìm các công ty tương đồng về quy mô thì nhàđịnh giá sẽ xác định dựa vào các chỉ tiêu trên các báo cáo tài chính của công ty nhưdoanh thu, tài sản, giá trị vốn hóa thị trường, số lượng lao động

 Tương đồng bên trong là tương đồng về:

- Hiệu quả hoạt động: được đánh giá thông qua nhóm tỷ số hoạt động Nhóm tỷ sốnày bao gồm các chỉ tiêu như tỷ suất sinh lời của tổng tài sản, tỷ suất sinh lời của hàngtồn kho, hệ số vòng quay hàng tồn kho

- Cấu trúc vốn: Các nhà định giá cũng thường quan tâm đến các chỉ tiêu về cấu trúcvốn bao gồm giá trị của tổng các khoản nợ hiện có, giá trị cổ phiếu ưu đãi (nếu có) và giátrị thị trường của cổ phiếu thường Trong đó, giá trị sổ sách của cổ phiếu sẽ có ít ý nghĩavới các nhà đầu tư khi họ thường nhìn vào vị trí tương đối của một công ty trên thị trườngnên giá trị thị trường của vốn cổ phần thường được sử dụng Giá trị thị trường của cáckhoản nợ cũng thường được sử dụng trong định giá, tuy nhiên trong thực tế nhiều nhàđịnh giá thường đơn giản hóa bằng cách sử dụng giá trị sổ sách của nợ như một biến đạidiện cho giá trị thị trường Tỷ lệ của nợ so với giá trị thị trường của cổ phiếu cũng có thểđược chú ý bởi vì nó phản ánh thực tế mức độ sử dụng đòn bẩy của công ty

- Năng lực quản trị

- Thương hiệu công ty

- Các chỉ tiêu khác: Tùy theo loại hình kinh doanh của công ty đang được phân tích

mà các tỷ số khác cũng có thể cần được quan tâm Các chỉ tiêu này có thể là các chỉ sốquan trọng liên quan đến ngành nghề kinh doanh mà công ty đang hoạt động Ví dụngành ngân hàng thì có tỷ lệ cho vay hay tỷ lệ tiền gửi hoặc với ngành chăm sóc sứckhỏe, bệnh viện thì có tỷ lệ doanh thu trên mỗi giường bệnh hay khoảng thời gian lưubệnh bình quân tại bệnh viện lại là các chỉ tiêu quan trọng cần được đánh giá

Chú ý 1: có rất nhiều tiêu chí được nhà phân tích định giá xem xét để tìm công ty tương

đồng với công ty cần định giá Hay để tìm được một công ty hoặc nhóm công ty tươngđồng với công ty cần định giá thì nhà định giá phải xem xét nhiều yếu tố, tuy nhiên chỉtiêu tương đồng đầu tiên thường được xem xét là tương đồng về lĩnh vực, ngành nghề sảnxuất kinh doanh Bên cạnh đó, người phân tích định giá cũng cần phải xác định yếu tốnào nên được chú trọng nhất, được xem xét nhiều nhất trong việc xác định một công tyhoặc một nhóm công ty tương đồng Và người định giá cũng cần phải lưu ý không đơnthuần chỉ dựa vào công ty tương đồng hoặc một nhóm công ty tương đồng để định giá,ngoài ra việc định giá cần phải xem xét thêm nhiều vấn đề khác là phải xem xét việc điều

chỉnh tất cả các khác biệt để tính hệ số điều chỉnh giữa công ty định giá và công ty tươngđồng.

Chú ý 2: Để có thể tìm được công ty tương đồng với công ty cần định giá thì nguồn thông

tin mà nhà định giá tiếp cận để thu thập về các công ty là rất quan trọng vì nếu nguồnthông tin được cho là không đáng tin cậy thì có thể dẫn đến nhà định giá sẽ xác định saicông ty tương đồng Và trong trường hợp thông tin mà nhà phân tích định giá thu thậpđược đánh giá là không đáng tin cậy thì phương pháp tiếp cận thị trường có thể bị bỏ qua

Do đó trong phương pháp tiếp cận này, nhà định giá phải xác định được thông tin mà nhàđịnh giá sử dụng để ước tính giá trị công ty mục tiêu được thu thập ở đâu, theo nguồn nào

và có cần phải điều chỉnh gì hay không Nói cách khác, nhà định giá phải thực hiện việcthu thập thông tin theo một nguồn để thống nhất thông tin giữa các công ty và đảm bảođiều kiện về thông tin là có thể so sánh được với nhau Tuy nhiên trên thực tế, nhà địnhgiá phải thu thập thông tin từ nhiều nguồn khác nhau và khi đó nhà định giá phải tiếnhành chuẩn hóa lại dữ liệu để đảm bảo điều kiện về thông tin trên Cụ thể:

 Thu thập thông tin từ nhiều nguồn dữ liệu khác nhau

Các công ty được chọn làm công ty tương đồng trước hết là những công ty có chứngkhoán được giao dịch trên một sàn giao dịch chứng khoán hay công ty được chọn là cáccông ty đã được niêm yết trên sàn như Sở giao dịch chứng khoán New York (NYSE2), Sởgiao dịch chứng khoán AMEX3 ở Mỹ Một trong những vấn đề mà các công ty niêm yếttrên sàn phải đối mặt là các công ty này phải nộp báo cáo tài chính trực tiếp với Ủy banChứng khoán (SEC) ngoài ra còn có các báo cáo khác như báo cáo thường niên, báo cáođánh giá triển vọng công ty ở tương lai do đó thông tin từ các công ty đã niêm yết sẽđáng tin cậy hơn so với các công ty chưa niêm yết trên thị trường Hiện nay trên hai sànnày có hơn 10,000 công ty đang niêm yết và những công ty đó đã cung cấp thông tin mộtcách đầy đủ để nhà định giá tiến hành chọn được công ty tương đồng

Sau đó những thông tin từ các báo cáo này được tổng hợp theo Chương trình Thu thập

Dữ liệu điện tử, Phân tích và Truy hồi (EDGAR) để cung cấp công khai cho các nhà đầu

tư và nhà định giá Ngoài ra, các tài liệu EDGAR cũng có thể thu thập được từ một sốnhà cung cấp thông tin, những nhà cung cấp này sẽ có được thông tin khi họ yêu cầu

2 NYSE: The New York Stock Exchange (Thị trường chứng khoán New York).

3 AMEX: American Stock Exchange là sàn giao dịch chứng khoán đặt tại 86 Trinity Place ở trung tâm Mahattan (New York) có khối lượng giao dịch lớn thứ 3 của Mỹ AMEX tồn tại dưới hình thức một tổ chức tương hỗ, thuộc quyền sở hữu của các thành viên.

công ty trích xuất một số dữ liệu trên báo cáo tài chính (ví dụ bảng cân đối kế toán, báocáo thu nhập ) Sau đó, các nhà cung cấp sẽ định dạng lại dữ liệu của tất cả các công tyniêm yết ở một dạng chuẩn theo định dạng của một số tổ chức như:

sử dụng các biến số tài chính và các dữ liệu mô tả Các dữ liệu mô tả này bao gồm mô tảkinh doanh, hệ thống phân ngành tiêu chuẩn (SIC) hoặc hệ thống phân loại ngành Bắc

Mỹ (NAICS) hoặc bất kỳ các mô tả ngành nào khác Dữ liệu tài chính được chuẩn hóađược cung cấp cả theo quý và hàng năm với thời gian từ 5 đến 20 năm hoặc nhiều hơn

Từ nguồn thông tin mà các nhà định giá thu thập được từ các nguồn dữ liệu trên thì nhàđịnh giá phải tiến hành chuẩn hóa lại các thông tin đó để có thể so sánh chúng với nhau

Cụ thể như sau:

 Chuẩn hóa dữ liệu

Do thông tin mà nhà định giá thu thập được lấy từ nhiều nguồn dữ liệu khác nhau trên thịtrường do đó trước kgi đi vào phân tích, đánh giá thì nhà định giá phải chuẩn hóa lại dữliệu Việc chuẩn hóa các dữ liệu trong các báo cáo tài chính của các công ty niêm yết sẽ

có ích cho nhà định giá vì sẽ tạo ra sự thống nhất về mặt thông tin giữa các công ty vớinhau Tuy nhiên, một trong những đánh đổi của việc chuẩn hóa dữ liệu giữa các công ty

là làm mất tính chi tiết của dữ liệu Ví dụ, thu nhập hoạt động của công ty IBM bao gồmthu nhập hoạt động của các công ty con Tuy nhiên, chi tiết dữ liệu của những công tycon này thường không có sẵn trong các cơ sở dữ liệu hay dữ liệu được cung cấp bởi cácnguồn thông tin trên là dữ liệu hợp nhất của công ty Trong một số trường hợp, nhà cungcấp dữ liệu phải điều chỉnh về cách tính số liệu để trình bày dữ liệu một cách thống nhất

Cuối cùng bởi vì các tính toán tham số khác nhau giữa các cơ sở dữ liệu, toàn bộ dữ liệuđược cung cấp bởi một nguồn thường được sử dụng cho tất cả các phần của phân tíchnhằm làm giảm khả năng không tương thích của dữ liệu Nếu phát hiện ra các khác biệttrong thông tin thu thập, nhà định giá phải tiến hành chuẩn hóa và sau đó là tính toán lại

dữ liệu

 Tính toán lại dữ liệu

Một vấn đề khác mà nhà định giá cần phải xem xét khi sử dụng tiêu chuẩn một công tyniêm yết là cơ sở dữ liệu đã được phục hồi/tính toán lại như thế nào Trong đó, các cơ sở

dữ liệu được cung cấp bởi Compustat, OneSource và Reuters là dữ liệu đã được điềuchỉnh lại Các cở sở dữ liệu được cung cấp bởi Mergent, Disclosure và Fetch XL là các

dữ liệu gốc ban đầu mà chưa có bất kỳ sự chỉnh sửa nào Ngoài ra, việc tính toán lại các

số liệu trên các báo cáo tài chính là điều rất quan trọng khi ngày định giá là hiện tại vàcác so sánh được thực hiện theo thời gian cho mỗi công ty mục tiêu Điều này sẽ phátsinh vấn đề nếu ngày định giá là trong quá khứ và ngày báo cáo tài chính là ngày bắtbuộc phải xác định rõ ràng Cụ thể, ngày trên báo cáo tài chính là một phần của thời kỳbáo cáo của các công ty và mức độ nhanh chóng công bố kết quả tài chính của họ sau giaiđoạn báo cáo tài chính Quý gần nhất hoặc năm tài chính mới nhất có thể đại diện cho cáckhoảng thời gian khác nhau cho hai công ty Ví dụ quý mới nhất của công ty A có thể kếtthúc vào ngày 28 tháng 2 năm 2009, trong khi công ty B có thể là vào ngày 30 tháng 11năm 2008 Nếu nhà phân tích so sánh kết quả cho những quý sẵn có trong trường hợp nàythì so sánh dữ liệu đã cách nhau ba tháng Cuối cùng, có một độ trễ giữa thời điểm pháthành báo cáo tài chính và khi chúng được cập nhật trong các nguồn dữ liệu này Do đókhi tiến hành thu thập thông tin, nhà định giá cần chú ý đến thời điểm mà dữ liệu đượcthu thập

Ngoài ra, nhà định giá cũng cần phải lưu ý rằng nguồn cung cấp giá cổ phiếu của cáccông ty đang được niêm yết là khác với các nguồn dữ liệu báo cáo tài chính của các công

ty Lý do chính là nhà định giá thường dựa vào giá cổ phiếu của các công ty tương đồnggần với ngày định giá nhất để tính ra giá trị vốn hóa thị trường của công ty hay nhà địnhgiá muốn thu thập số lượng cổ phiếu của nhóm công ty tương đồng, trong khi thông tintài chính được sử dụng có thể là vài tháng trước ngày định giá Cụ thể, số lượng cổ phiếuđược sử dụng ở đây để tính giá trị thị trường của cổ phiếu cho nhóm công ty tương đồngphải là số cổ phần phổ thông đang lưu hành vào ngày gần nhất so với ngày định giá Do

đó, thông tin về số lượng cổ phiếu đang lưu hành có thể được lấy trực tiếp từ một trongnhững báo cáo của công ty niêm yết vì ngày báo cáo số lượng cổ phiếu có thể đến gầnngày định giá hơn là vào quý của công ty hoặc cuối năm Chú ý, việc công khai thông tintrên thị trường có thể đem đến những thuận lợi và bất lợi sau:

 Dữ liệu nhất quán nhất giữa các công ty

 Mô tả chính xác về tình hình tài chính của các doanh nghiệp

 Bất lợi:

 Một số nhà định giá tin rằng các công ty niêm yết là các công ty có quy mô quálớn để được sử dụng như một công ty tương đồng trong nhiều tình huống Mặc dù điềunày có thể đúng với các công ty có quy mô rất nhỏ với các hoạt động sản xuất kinh doanhnhỏ hoặc sở hữu độc quyền nhưng thường có sự điều chỉnh về quy mô giữa các công tygiao dịch công khai ít nhất nên được xem xét cho hầu hết các định giá khác

Tiếp theo, nhà định giá phải tiến hành so sánh các thông tin này với nhau để có thể tìm rađược công ty tương đồng thực sự với công ty mục tiêu

2.3 Bước 3: Chuẩn hóa báo cáo tài chính giữa công ty mục tiêu và công ty tương đồng

Trước khi lựa chọn công ty tương đồng với công ty mục tiêu, người phân tích định giáphải thực hiện một số chuẩn hóa trên báo cáo tài chính của cả công ty mục tiêu và công tytương đồng để trên cơ sở đó nhà phân tích định giá có thể chọn được công ty tương đồngvới công ty mục tiêu Một số điều chỉnh thường được các nhà phân tích định giá xem xéttheo phương pháp tiếp cận này là các điều chỉnh trên bảng báo cáo hoạt động kinh doanh(hay báo cáo thu nhập) với các chỉ tiêu về thu nhập/chi phí, các đặc quyền của người sởhữu Các điều chỉnh trên bảng cân đối kế toán ở các khoản mục như tài sản và nợ khônghoạt động, hàng tồn kho, vốn luân chuyển

2.3.1 Điều chỉnh các khoản mục trên báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh

 Điều chỉnh thu nhập/chi phí không đến từ hoạt động sản xuất kinh doanh chính của doanh nghiệp

Các khoản mục thu nhập và chi phí không bắt nguồn từ hoạt động sản xuất kinh doanhchính cần được loại bỏ ra trên báo cáo thu nhập của công ty Thu nhập và chi phí khôngđến từ hoạt động sản xuất kinh doanh có thể xuất phát từ nhiều nguyên nhân khác nhaunhư việc đầu tư vào những hoạt động kinh doanh hay tài sản không liên quan này củacông ty đơn giản chỉ là do chính ý muốn của doanh nghiệp hoặc do công ty đang có vốnlưu động vượt trội (vốn lưu động vượt trội này được xác định bằng cách lấy chênh lệchvốn lưu động của công ty so với vốn lưu động của trung bình ngành) Cách đơn giản nhất

và thường được các nhà định giá sử dụng để điều chỉnh các khoản mục này là loại bỏchúng ra khỏi thu nhập/chi phí của công ty Trong trường hợp đặc biệt, nếu công ty mụctiêu có thu nhập đến từ hoạt động kinh doanh bất động sản hoặc hoạt động đầu tư tàichính thì nhà định giá cần có một số đánh giá chuyên môn để xác định giá trị thị trườngcủa các tài sản này và tiến hành điều chỉnh Ví dụ:

Nhà định giá đang tiến hành định giá một công ty đang hoạt động trong ngành sản xuấtthiết bị y tế điện tử Công ty này thường giữ một số lượng lớn vốn luân chuyển vượt trội

so với trung bình ngành là 10,000,000$ và công ty này đã dùng khoản vốn luân chuyểnvượt trội này để đầu tư vào trái phiếu coupon có lãi suất coupon là 5%/năm Giả sử thunhập trước thuế của công ty (thu nhập này chưa bao gồm lãi của trái phiếu coupon trên)

là 1,000,000$ và thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp (t) là 0% Sau khi phân tích tìnhhình tài chính của công ty cũng như phân tích thị trường, nhà định giá xác định đượccông ty tương đồng với công ty này có bội số giá trên thu nhập (P/E) là 12 Ngoài ra,công ty tương đồng này không có hoạt động đầu tư vào trái phiếu như của công ty đangđịnh giá

Yêu cầu: Xác định giá trị của công ty trên?

o Tổng thu nhập trước thuế của công ty là:

o Tổng thu nhập trước thuế từ hoạt động sản xuất kinh doanh là: 1,000,000$

o Giá trị của công ty mục tiêu đến từ thu nhập của hoạt động sản xuất kinh doanhthiết bị y tế điện tử là:

o Tính hệ số điều chỉnh cho công ty mục tiêu:

Hệ số điều chỉnh = Thu nhập từ trái phiếu/Tổng thu nhập = 500,000/1,500,000 = 33.3 %

Vậy, giá trị công ty mục tiêu là:

1,500,000 * 12 * (1- 33.3%) + 10,000,000 = 22,000,000$

Nhận xét: Trong ba cách tính toán này thì cách tính 1 đã cho ra kết quả định giá khác với

kết quả của cách 2 và cách 3 Tuy nhiên, cách tiếp cận thứ nhất được cho là không chínhxác do có sự khác biệt lớn trong rủi ro của hoạt động sản xuất kinh doanh chính của công

ty so với công ty tương đồng vì công ty tương đồng không có hoạt động đầu tư vào tráiphiếu Điều này dẫn đến việc áp dụng cùng một bội số giá trên thu nhập cho cả hai khoảnthu nhập kể trên sẽ làm giảm giá trị thực của công ty mục tiêu Cách tiếp cận thứ ba chothấy kết quả giống như cách tiếp cận thứ hai nhưng ở cách tiếp cận này nhà định giá đã

điều chỉnh sự khác biệt của hoạt động kinh doanh trái phiếu của công ty mục tiêu thôngqua hệ số điều chỉnh Vì vậy, kết quả định giá từ cách này là hợp lý và thuyết phục hơn.Tóm lại, khi tiến hành định giá một công ty hoạt động trong những lĩnh vực hay ngànhkinh doanh khác với ngành kinh doanh của công ty tương đồng thì nhà phân tích định giácần phải tách các hoạt động sản xuất kinh doanh ra và định giá chúng với một hệ số điềuchỉnh riêng biệt.

 Điều chỉnh các đặc quyền của người sở hữu

o Điều chỉnh tiền lương bất thường dành cho chủ sở hữu công ty

Phần tiền lương bất thường trả cho các chủ sở hữu doanh nghiệp vẫn thường là mộtkhoản chi khá lớn Đối với các công ty chưa niêm yết, các chủ sở hữu công ty vẫn luônnhận được khoản tiền lương vượt trội so với các công ty đã niêm yết vì các công ty chorằng khoản tiền lương vượt trội này có thể được nhìn nhận theo một cách khác như là mộtkhoản sinh lợi đối với phần vốn góp của chủ sở hữu Tuy nhiên, khoản tiền lương vượttrội này ở các công ty chưa niêm yết cũng cần được nhìn nhận, đánh giá và phân tíchgiống như các công ty đã niêm yết Do đó, khoản tiền lương vượt trội này trong các công

ty chưa niêm yết cần được đưa ra ngoài khoản mục chi phí Nguyên tắc này cũng được ápdụng trong trường hợp ngược lại khi khoản tiền lương trả cho chủ sở hữu được cho là nhỏhơn so với một công ty chưa niêm yết khác hay mức bình quân của ngành và trongtrường hợp này một khoản điều chỉnh tăng thêm trong tiền lương cần được thêm vàophần chi phí đối với công ty mục tiêu Đối với các công ty đã niêm yết, nguyên tắc nàyđược áp dụng đối với cổ đông có quyền kiểm soát Các nhà định giá khi xem xét định giácông ty đã niêm yết sẽ không điều chỉnh phần tiền lương này với nhóm cổ đông thiểu số

vì họ không thể thay đổi chính sách thưởng trong công ty Tuy nhiên, nhóm cổ đông thiểu

số có thể đưa ra yêu cầu hợp pháp việc giảm mức tiền lương trong nhóm cổ đông nắmquyền kiểm soát công ty

Dĩ nhiên, xác định khoản nào là phần tiền lương vượt trội cho chủ sở hữu có thể rất khókhăn Khảo sát thu nhập có thể được sử dụng nhưng nhiều chủ sở hữu sẽ có thêm phần hệ

số trách nhiệm trong thu nhập, khiến cho việc so sánh trực tiếp với quản lý của các công

ty đã niêm yết trở lên khó khăn Thêm nữa, một vài khoản tiền lương cho chủ sở hữu cóthể đến dưới dạng phúc lợi và chúng sẽ gây khó khăn hơn trong việc định lượng

o Điều chỉnh thuế đánh trên thu nhập

Một trong những khác biệt cơ bản khác giữa công ty niêm yết và công ty chưa niêm yết làcác công ty chưa niêm yết không phải trả mức thuế thu nhập tại mức mà các công ty niêm

yết phải chịu bởi vì theo luật Mỹ các công ty chưa niêm yết thường là các công ty hợpdanh hoặc công ty nội bộ, do đó phần lợi nhuận và cổ tức của các công ty này được đưa

về cho cổ đông khai thuế để tránh việc bị đánh thuế hai lần Từ đó, các mức thuế khác

nhau sẽ tác động đến thu nhập ròng và dòng tiền Các công ty có mức thuế suất thấpthường cho ra kết quả là thu nhập ròng và dòng tiền cao hơn và ngược lại, dẫn đến nhàđịnh giá có thể chọn sai công ty tương đồng nếu dựa vào tiêu chí tương đồng về quy mô.Trên thực tế, nhiều nhà định giá đồng ý rằng các sự kiện và tình huống cho biết liệu rằngdòng thu nhập cho cổ đông/chủ sở hữu có nhiều hơn so với khoản thuế phải trả của các

cổ đông Có rất nhiều mô hình có thể được sử dụng để tính toán sự khác biệt trong giá trịkết quả đến từ trạng thái dòng thu nhập cho cổ đông/chủ sở hữu Đa số các mô hình nàyđược thiết kế để áp dụng trong cách tiếp cận định giá dựa trên thu nhập, tuy nhiên nócũng có thể điều chỉnh thích hợp cho cách tiếp cận thị trường

 Điều chỉnh các vấn đề bất thường

Các vấn đề liên quan đến các sự kiện không thường xuyên xảy ra cũng được nhìn nhậntương tự như đối với khoản mục thu nhập/chi phí không liên quan đến hoạt động sản xuấtkinh doanh của công ty Vì vậy, nhà định giá cần phải loại bỏ chúng ra khỏi việc định giá.Tuy nhiên trong một số trường hợp, nhà phân tích định giá có thể tách riêng các vấn đềbất thường này để xem xét tác động của chúng ảnh hưởng như thế nào lên giá trị củacông ty mục tiêu

2.3.2 Điều chỉnh các khoản mục trên bảng cân đối kế toán

Các khoản mục thường được điều chỉnh trên bảng cân đối kế toán bao gồm:

 Điều chỉnh tài sản không hoạt động và nợ liên quan đến tài sản không hoạt động

Nhà phân tích định giá phải điều chỉnh các tài sản không tham gia vào hoạt động sản xuấtkinh doanh cũng như nợ phải trả phải được điều chỉnh tương ứng trên bảng cân đối kếtoán của công ty

 Điều chỉnh hàng tồn kho

Hàng tồn kho thường được điều chỉnh khi công ty không sử dụng cùng một phương pháptính giá xuất hàng tồn kho trong kỳ phân tích Trong trường hợp này, nhà định giá phảitiến hành điều chỉnh hàng tồn kho bằng cách tính lại cùng một phương pháp tính giá xuấthàng tồn kho như phương pháp như nhập trước xuất trước (LIFO) hoặc nhập sau xuấttrước (FIFO) hoặc phương pháp bình quân gia quyền trong một kỳ báo cáo Ngoài ra, nếu

công ty có nhu cầu dự trữ hàng tồn kho vượt mức thì phải điều chỉnh giảm hàng tồn kho

dư thừa ra khỏi bảng cân đối kế toán4

 Điều chỉnh nợ và vốn luân chuyển

Nợ và vốn luân chuyển là một trong những khoản mục khó điều chỉnh nhất trên bảng cânđối kế toán cho nhà định giá Vì nhà định giá phải đánh giá được:

o Tỷ lệ nợ dài hạn tối ưu của công ty là bao nhiêu

o Liệu công ty đang có vốn luân chuyển vừa đủ hay đang có vốn luân chuyển dưthừa trong kỳ phân tích

Cụ thể nhà phân tích cần điều chỉnh như sau:

 Điều chỉnh nợ ngắn hạn và nợ dài hạn hạn

Nợ dài hạn là một trong những thành phần của cấu trúc tài chính Nguồn tài trợ nàythường có các đặc điểm như sau có thời gian đáo hạn trên 1 năm, công ty thường phải tốnchi phí để nuôi nợ và chi phí sử dụng nợ dài hạn thường đắt hơn so với chi phí sử dụng

nợ ngắn hạn nhưng khi sử dụng nguồn này thì nợ có tác động khuếch đại thu nhập chochủ sở hữu công ty Trong khi nợ ngắn hạn thường có thời gian đáo hạn dưới 1 năm và cótính tạm thời, doanh nghiệp chỉ tốn chi phí khi cần thiết và chi phí sử dụng vốn thường rẻđổi lại chủ sở hữu công ty sẽ không nhận được tác động đòn bẩy của nợ Tuy nhiên công

ty có thể tài trợ bằng cách sử dụng nợ ngắn hạn hơn là sử dụng nợ dài hạn và nợ có lãisuất cố định vì công ty tin rằng lãi suất ở tương lai sẽ có xu hướng giảm do đó công ty sẽ

ít tốn chi phí khi sử dụng nợ ngắn hạn này hơn Ngoài ra đối với các công ty không thểhuy động nguồn tài trợ dài hạn cũng có xu hướng sử dụng nguồn tài trợ ngắn hạn Vì vậy,

nợ ngắn hạn cũng được xem là một thành phần của cấu trúc tài chính trên thực tế

Thực tế cũng cho thấy rằng nợ ngắn hạn cũng được xem là một thành phần của cấu trúctài chính tùy thuộc vào quan điểm của ban quản trị cũng như theo thời gian mà các công

ty có sự dịch chuyển từ nợ dài hạn sang nợ ngắn hạn Từ đó làm cho vốn luân chuyển củacông ty âm5 hay công ty đang rơi vào tình trạng lấy ngắn nuôi dài Do đó, khi xem xétcấu trúc vốn của công ty nhà định giá cần cộng thêm các khoản nợ ngắn hạn này vàotrong cấu trúc tài chính của công ty

 Điều chỉnh vốn luân chuyển

4 Hàng tồn kho vượt mức của công ty được xác định bằng cách lấy chênh lệch giữa hàng tồn kho của công ty so với hàng tồn kho của trung bình ngành.

5 Vốn luân chuyển được đo lường thông qua công thức: Vốn luân chuyển = Tài sản ngắn hạn – Nợ ngắn hạn hay vốn luân chuyển = Nguồn dài hạn (Nợ dài hạn và Vốn chủ sở hữu) – Tài sản dài hạn.

Nhà phân tích khi tiến hành định giá công ty thì một trong những khoản mục nữa cầnphải điều chỉnh trên bảng cân đối kế toán đó là vốn luân chuyển Theo đó, các công ty cổphần đại chúng sẽ không tăng vốn luân chuyển trên mức cần thiết bởi vì các nhà đầu tưthường đánh giá xấu cho việc này vì công ty đang phá vỡ nguyên tắc cân bằng trong tàichính khi lấy nguồn tài trợ ngắn hạn tài trợ cho tài sản dài hạn Điều này cũng đúng chocác công ty tư nhân khi các công ty này cũng không có xu hướng nắm giữ các tài sản cótính thanh khoản cao Vốn luân chuyển vượt mức ở đây được xác định bằng chênh lệchvốn luân chuyển của công ty so với trung bình ngành.

Trong trường hợp này, nhà định giá cần phải điều chỉnh như sau thu nhập từ vốn luânchuyển tăng thêm cần phải loại trừ ra khỏi báo cáo tài chính của công ty định giá, tuynhiên giá trị thị trường của tài sản có thể được thêm vào Ví dụ như tiền mặt của công ty

có rất ít các khoản thu nhập phát sinh từ nguồn này tuy nhiên cũng phải loại trừ khoản thunhập này ra khỏi báo cáo trong khi số lượng tiền mặt tăng thêm lại được cộng vào vì nhàđịnh giá không thể biết trước được lượng tiền mặt nắm giữ của công ty tương đồng.Ngoài ra trên thực tế vốn luân chuyển có liên quan đến nợ dài hạn và thường có sự liênkết với các khoản mục khác trên bảng cân đối kế toán nên việc điều chỉnh vốn luânchuyển là một việc tương đối khó Cách tốt nhất trong trường hợp này là so sánh tỷ sốvốn luân chuyển của công ty định giá với trung bình ngành Sau đó, nhà định giá phảiđưa ra phán xét một cách thận trọng để tiến hành điều chỉnh

Chú ý 1: Nhà định giá cần chú ý rằng điều chỉnh báo cáo tài chính chắc chắn sẽ đưa ra

kết quả định giá có sự khác biệt đáng kể Chẳng hạn như, các nhà định giá thường điềuchỉnh thu nhập bất thường dành cho chủ sở hữu công ty và sau đó áp dụng phương pháp

so sánh để điều chỉnh thu nhập này thành con số có thể kiểm soát và có giá trị thị trường.Nếu không có sự điều chỉnh, công ty sẽ tiến hành chi trả thu nhập bất thường cho chủ sởhữu, điều này gây ảnh hưởng cho cổ đông thiểu số vì cổ đông thiểu số không có quyềnlực đủ lớn để ngăn chặn việc này Nhiệm vụ của nhà định giá là phải đánh giá một cáchthận trọng và tiến hành điều chỉnh các khoản mục bất thường này trên báo cáo tài chínhbằng cách sử dụng hoặc là các giao dịch tương tự hoặc là dựa trên các công ty tươngđồng

Chú ý 2: Sau khi thực hiện bước điều chỉnh các khoản mục trên báo cáo tài chính, nhà

định giá đã có thể lựa chọn ra được nhóm công ty tương đồng tương đồng dựa vào tiếntrình sau:

 Sử dụng các nguồn thông tin khác nhau để tìm ra danh sách các công ty tương tựđồng hoạt động trong ngành Hay nói cách khác, việc tìm ra nhóm công ty tương đồng vềngành nghề hoạt động kinh doanh được ưu tiên để xem xét.

 Xem xét lại một cách chi tiết hoạt động kinh doanh của các công ty này và loại bỏcác công ty có quá nhiều khác biệt so với công ty định giá

 Loại bỏ hoặc điều chỉnh các chỉ tiêu trên báo cáo tài chính của công ty chẳng hạnnhư cấu trúc vốn, tốc độ tăng trưởng tiềm năng với công ty định giá

 Thu thập một cách chi tiết tất cả các thông tin tài chính (cả trong quá khứ và triểnvọng ở tương lai) của công ty tương đồng và đặt các dữ liệu này tương thích với nhau vàvới dữ liệu của công ty định giá

 Tiến hành điều chỉnh các khoản mục trên báo cáo tài chính của cả công ty định giá

và công ty tương đồng

Chú ý 3: Số lượng và chất lượng thông tin của các công ty có thể ảnh hưởng rất lớn đến

kết quả định giá theo phương pháp tiếp cận thị trường này

2.4 Bước 4: Lựa chọn công ty tương đồng với công ty mục tiêu

Từ các công ty so sánh sau khi tìm được ở bước 2, nhà phân tích định giá phải chọn rađược công ty tương đồng nhất hoặc có thể chọn ra được nhóm công ty tương đồng dựatrên mô hình tính điểm tương đồng scorecard kết hợp với các đánh giá chuyên môn củanhà định giá Ưu điểm của việc chọn ra được nhóm các công ty tương đồng so với việcchọn ra một công ty tương đồng nhất với công ty cần định giá là thông qua nhóm công tytương đồng này nhà định giá có thể nắm bắt được sự khác biệt của công ty cần định giá

và trên thực tế không có công ty nào tương đồng hoàn toàn với công ty cần định giá Vớinhững lý do trên, việc lựa chọn ra nhóm công ty tương đồng thường được các nhà phântích định giá ưu tiên lựa chọn hơn Sau đây, nhóm tác giả sẽ trình bày mô hình tính điểmtương đồng scorecard được tính toán qua công thức sau:

k=1

n

A k

Trong đó: A k là điểm của chỉ tiêu thứ k

Tuy nhiên khi áp dụng mô hình này để tìm ra công ty tương đồng nhà định giá cũng phảidựa trên kinh nghiệm và phán đoán chuyên môn của mình Cụ thể, nhà định giá bằngkinh nghiệm chuyên môn của mình sẽ tiến hành xác định tầm quan trọng của từng tiêuchí tương đồng mà nhóm tác giả đã trình bày ở trên bằng cách tạo ra thang điểm cho từngchỉ tiêu với điều kiện chỉ tiêu quan trọng nhất sẽ tương ứng với mức điểm cao nhất và

ngược lại Giả sử nhà định giá cho rằng tương đồng về ngành nghề sản xuất kinh doanh làquan trọng nhất thì chỉ tiêu ngành sẽ chiếm tỷ trọng về điểm lớn nhất Trong tiêu chíngành, các công ty tương đồng hoàn toàn về tiểu ngành sẽ có điểm cao nhất, và mức điểm

sẽ giảm dần ứng với các mức tương đồng giảm dần Để minh họa cách sử dụng mô hìnhnày, nhóm tác giả tiến hành xem xét ví dụ sau:

Giả sử nhà định giá đang tiến hành định giá công ty A (công ty này là công ty đã niêmyết) và nhà định giá sử dụng các tiêu chí tìm ra công ty tương đồng với công ty A theotrình tự các chỉ tiêu như sau: tương đồng về ngành và tương đồng về quy mô

 Về chỉ tiêu ngành nghề sản xuất kinh doanh Ngành sẽ được nhà định giá chiathành các mức độ tương đồng như sau: Không tương đồng khi hai công ty hoạt động kháclĩnh vực, Tương đồng ít khi hai công ty hoạt động trong cùng lĩnh vực, Tương đồng vừakhi hai công ty hoạt động trong cùng nhóm ngành, Tương đồng cao khi hai công ty hoạtđộng trong ngành và Tương đồng hoàn toàn khi hai công ty hoạt động trong cùng tiểungành

 Về chỉ tiêu quy mô (trong trường hợp này quy mô của công ty được đo lường bằng(doanh thu/tài sản)*100) Nhà định giá chia chỉ tiêu này thành các mức độ tương đồngnhư sau: Không tương đồng khi chênh lệch trong quy mô của hai công ty >= 40%, Tươngđồng ít khi chênh lệch trong quy mô của hai công ty từ 30% đến dưới 40%, Tương đồngvừa khi chênh lệch trong quy mô của hai công ty từ 20% đến dưới 30%, Tương đồng caokhi chênh lệch trong quy mô của hai công ty từ 10% đến dưới 20%, Tương đồng hoàntoàn khi chênh lệch trong quy mô của hai công ty <= 10%

Giả sử nhà định giá xác định tổng điểm cho tất cả các tiêu chí tối đa là 100 điểm Trong

đó nhà định giá cho rằng tương đồng về ngành nghề sản xuất kinh doanh là quan trọngnhất nên xác định mức điểm tương đồng về ngành nghề sản xuất kinh doanh cao nhất là

40 điểm Mức điểm ứng với các mức độ tương đồng về tiêu chí ngành lần lượt là:

Không tương đồng: khác lĩnh vực - 0 điểm

Tương đồng ít: cùng lĩnh vực – 10 điểm

Tương đồng vừa: cùng nhóm ngành – 20 điểm

Tương đồng cao: cùng ngành – 30 điểm

Tương đồng hoàn toàn: Cùng tiểu ngành - 40 điểm

Nhà định giá đánh giá tương đồng về quy mô ít quan trọng hơn tương đồng về ngành nênmức điểm cao nhất ứng với tiêu chí quy mô là 20 điểm Mức điểm ứng với các mức độtương đồng về tiêu chí quy mô lần lượt là:

Không tương đồng: chênh lệch trong quy mô >= 40%: 0 điểm

Tương đồng ít: chênh lệch trong quy mô từ 30% đến dưới 40%: 5 điểm

Tương đồng vừa: chênh lệch trong quy mô từ 20% đến dưới 30%: 10 điểm

Tương đồng cao: chênh lệch trong quy mô từ 10% đến dưới 20%: 15 điểm

Tương đồng hoàn toàn: chênh lệch trong quy mô <= 10%: 20 điểm

Cuối cùng, nhà định giá sẽ áp dụng công thức trên để xác định điểm tương đồng cho từngcông ty và công ty tương đồng nhất với công ty mục tiêu là công ty có điểm cao nhấttrong các công ty Tuy nhiên, nhà định giá có thể chọn một số công ty tương đồng để nắmbắt được các khác biệt của công ty mục tiêu

Chú ý: Ngoài việc sử dụng mô hình tính điểm mà nhóm tác giả đã trình bày ở trên để tìm

ra được công ty tương đồng thì nhà định giá có thể sử dụng thêm các cách khác Đó làdựa vào đánh giá chuyên môn của chính ban quản trị doanh nghiệp của công ty mục tiêuhoặc dựa vào các đánh giá phân tích của chuyên gia định giá hoặc của các công ty khảosát thị trường Cụ thể như sau:

 Ban quản trị của công ty cần định giá có thể cung cấp cho nhà phân tích định giácác đánh giá để xác định các công ty tương đồng tiềm năng với công ty Thường thì banquản trị biết rõ khả năng cạnh tranh của công ty mình và có thể cung cấp các thông tinnội bộ cho nhà phân tích định giá, điều này rất hữu ích cho nhà định giá để chọn ra cáccông ty được giao dịch đại chúng trong các ngành phù hợp với công ty cần định giá

 Các chuyên gia làm việc trong công ty cần định giá (ví dụ như kế toán viên, luật

sư, chuyên viên tư vấn tai chính cho công ty ) và các chuyên gia trong ngành (cácchuyên gia liên quan đến các giao dịch của các tổ chức, ngân hàng thương mại hoặc cáccông ty môi giới) cũng có thể cung cấp thông tin hữu ích cho nhà phân tích định giá vềcác công ty tương đồng với công ty cần định giá Ngoài ra, các ấn phẩm về ngành hoặccác website phân tích cạnh trang về ngành cũng có thể là các nguồn cung cấp thông tinquan trọng về các công ty tiềm năng với công ty cần định giá

2.5 Bước 5: Ước tính giá trị doanh nghiệp của công ty mục tiêu

2.5.1 Mô hình định giá theo phương pháp tiếp cận thị trường

Đến bước này, nhà định giá đã xác định được công ty tương đồng với công ty mục tiêu

Và sau đó, nhà định giá sẽ tiến hành xác định giá trị thực của công ty mục tiêu thông quacông thức như sau: