Thuyết trình chương 7 môn định giá doanh nghiệp phương pháp thị trường trong định giá doanh nghiệp

Đặc điểm giống với công ty cần định giá ở đây được hiểu là công ty tương đồng phải tương thích với công ty mục tiêu về các tiêu chí như ngành nghề kinh doanh, quy mô công ty, hiệu quả ho

GIÁ DOANH NGHIỆP

GVHD: TS NGUYỄN THỊ UYÊN UYÊN

Mục tiêu của chương

 Nắm được quy trình định giá theo phương pháp tiếp cận thị trường.

cách điều chỉnh các báo cáo tài chính của công ty mục tiêu.

số giá để tìm ra giá trị công ty mục tiêu.

 Công ty tương đồng là công ty có đặc điểm giống với công ty cần định giá Đặc điểm giống với công ty cần định giá ở đây được hiểu là công ty tương đồng phải tương thích với công ty mục tiêu về các tiêu chí như ngành nghề kinh doanh, quy mô công ty, hiệu quả hoạt động, đặc thù ngành, tính đa dạng vùng miền…

 Công ty mục tiêu là công ty cần định giá

trên cơ sở thị trường

 Nguyên tắc cơ bản được sử dụng trong phương pháp định giá dựa trên cơ sở thị trường là tìm ra được công ty tương đồng với công ty mục tiêu Tuy nhiên, việc xác định công ty tương đồng phụ thuộc rất lớn vào kinh nghiệm chuyên môn của nhà định giá Cụ thể, nhà định giá phải xem xét đến các yếu tố định tính của công ty mục tiêu như ngành nghề sản xuất kinh doanh, tính chất sản phẩm, năng lực quản lý của ban điều hành công ty, rủi ro công ty đang phải đối mặt để tìm ra được công ty tương đồng thích hợp nhất với công ty mục tiêu.

Nguyên tắc định giá:

 Tương đồng bên ngoài là tương đồng về các chỉ tiêu như:

 Mức độ đa dạng ngành nghề, lĩnh vực hoạt động và hệ thống phân phối

 Các yếu tố ảnh hưởng đến rủi ro kinh doanh mà công ty đang phải đối mặt như tính chất sản phẩm, tuổi thọ sản phẩm, các thay đổi trong tính chất nguyên vật liệu, nguồn cung nguyên vật liệu…

Nguyên tắc định giá:

trên cơ sở thị trường

 Tương đồng bên trong là tương đồng về:

 Các chỉ tiêu đánh giá về mức độ sử dụng đòn bẩy tài chính

 Các chỉ tiêu đánh giá về quy mô công ty có các chỉ tiêu đánh giá về quy mô như sau: doanh thu, tài sản, giá trị vốn hóa thị trường, số lượng công nhân…

 Các chỉ tiêu đánh giá về hiệu quả kinh doanh (nhóm tỷ số hoạt động)

 Chu kỳ sống của công ty

 Năng lực quản trị công ty

 Thương hiệu công ty…

Nguyên tắc định giá:

Trên thực tế sẽ không có công ty nào là tương đồng hoàn toàn với công ty mục tiêu, do đó việc xác định tiêu chí nào để tìm ra được công ty tương đồng với công ty mục tiêu là còn tùy vào kinh nghiệm của nhà định giá Và trên thực tế, nhà định giá thường xác định công ty tương đồng dựa vào việc tương đồng theo trình tự sau: tương đồng về ngành nghề sản xuất kinh doanh, tương đồng về quy mô, tương đồng về các chỉ tiêu tài chính

Chú ý 1:

 Nhà định giá khi sử dụng phương pháp thị trường để định giá doanh nghiệp cũng phải xem xét đến yếu tố kỳ vọng của nhà đầu tư về công ty mục tiêu ở tương lai, đây là một trong những lý do làm cho giá trị thực (giá trị định giá từ phương pháp tiếp cận thị trường) sẽ bị điều chỉnh

 Theo phương pháp tiếp cận thị trường có ba mô hình thường được sử dụng để định giá, đó là:

• Mô hình vốn hóa thị trường đối với các công ty đã niêm yết.

• Mô hình thị giá so sánh đối với các công ty chưa niêm yết.

• Mô hình dữ liệu thị trường trực tiếp (DMDM).

trên cơ sở thị trường

Chú ý 2:

 Mô hình vốn hóa thị trường đối với các công ty đã niêm yết đỏi hỏi nhà định giá phải tiến hành so sánh thông tin giữa các công ty niêm yết (nhóm công ty tương đồng) và công ty mục tiêu Sau đó, nhà định giá sẽ ước tính giá trị thực của công ty mục tiêu bằng cách điều chỉnh giá cơ sở của công ty tương đồng để tìm ra giá của công ty mục tiêu

 Khi lựa chọn mô hình này để định giá, nhà định giá cần phải xem xét tính đầy đủ và tin cậy của thông tin để có thể ước tính ra giá trị thực của công ty mục tiêu.

niêm yết

 Mô hình thị giá so sánh đối với các công ty chưa niêm yết dựa trên giao dịch của các công ty chưa niêm yết được thu thập từ các nguồn dữ liệu khác nhau

 Tuy nhiên khi tiến hành định giá các công ty chưa niêm yết, các nhà định giá lại ưu tiên sử dụng phương pháp định giá dựa trên cơ sở thu nhập hoặc tài sản hơn là theo phương pháp thị trường vì vấn đề thông tin của các giao dịch trên thị trường Điều đáng lưu ý ở đây là chứng khoán của các công

ty đã niêm yết thường có tính thanh khoản rất cao và giá thường hay biến động Điều này làm cho nhà định giá phải điều chỉnh các bội số rất nhiều, từ đó ảnh hưởng đến kết quả định giá của công ty chưa niêm yết

Theo mô hình này, nhà định giá sẽ dựa vào các giao dịch mua bán của các công ty chưa niêm yết để tìm ra giá trị của công ty mục tiêu Điểm khác biệt của mô hình này so với

mô hình thị giá so sánh là mô hình này dựa trên số lượng đáng kể các giao dịch mua bán của các công ty chưa niêm yết đại diện cho thị trường được thu thập từ các nguồn dữ liệu khác nhau.

 Trên thực tế thì mô hình này là một trong những mô hình được sử dụng phổ biến nhất trong lĩnh vực bất động sản (BĐS) và mô hình này còn được gọi là mô hình so sánh giá trị Ở Mỹ có một tổ chức chuyên cung cấp dữ liệu về các giao dịch bất động sản là các căn hộ chung cư mà nhà định giá có thể thu thập được là tổ chứ MLS

tiếp cận thị trường

 Từ các mô hình trên cho thấy nhà định giá muốn tìm ra giá trị thực cho công ty mục tiêu cần phải thực hiện ba bước sau:

• Bước 1: Phân tích tình hình tài chính và điều chỉnh báo cáo

tài chính của công ty mục tiêu

• Bước 2: Tìm ra công ty/nhóm công ty tương đồng.

• Bước 3: Ước tính ra giá trị thị thực của công ty mục tiêu

dựa trên giá cơ sở của công ty tương đồng.

 Đánh giá tình hình tài chính của công ty so với ngành và so với đối thủ cạnh tranh.

 Nhận diện được các bất thường trong tình hình tài chính của công ty mục tiêu.

 Đánh giá tiềm năng triển vọng của công ty mục tiêu

Phân tích tình hình tài chính công ty mục tiêu:

Text Text Text

Text Text

Điều chỉnh trên báo cáo thu nhập

Mục tiêu: Điều chỉnh các khoản mục bất thường trên Báo cáo thu nhập

về trạng thái bình thường ở cả công ty tương đồng và công ty mục tiêu

Từ đó làm căn cứ để tính toán các bội số điều chỉnh

Các khoản mục thường được điều chỉnh theo phương pháp này:

- Điều chỉnh thu nhập/chi phí không đến từ HĐKD của DN: Các khoản mục thu nhập/chi phí không đến từ HĐKD của DN cần được tách

ra khỏi Báo cáo thu nhập của công ty mục tiêu.

Ví dụ: Một công ty sản xuất thiết bị y tế điện tử có:

- Vốn lưu động vượt trội là $10,000,000 được đầu tư vào trái phiếu doanh nghiệp có xếp hạng tín nhiệm cao với lãi suất 5%

- Thu nhập trước thuế của công ty (không bao gồm thu nhập từ việc mua trái phiếu doanh nghiệp trên) là $1,000,000 Giả sử công ty không chịu thuế TNDN.

- Giả sử nhà định giá tìm được công ty tương đồng với công ty này và công ty tương đồng có bội số giá trên thu nhập (P/E) là 12 Và công ty không bị đánh thuế TNDN trong trường hợp này?

Yêu cầu: xác định giá trị thực của công ty mục tiêu?

cáo tài chính của công ty mục tiêu

Text Text Text

Text Text

Giải:

Cách 1: Nếu tính khoản thu nhập đến từ trái phiếu

Ta có:

Thu nhập từ trái phiếu: 10,000,000x5% = 500,000$

Tổng thu nhập trước thuế của công ty: 1,000,000$ + 500,000$ = 1,500,000$

Giá trị của công ty mục tiêu: 1,500,000*12 + 10,000,000 = 28,000,000$

Cách 2: Nếu không tính khoản thu nhập đến từ trái phiếu

Tổng thu nhập trước thuế: 1,000,000$

Giá trị công ty đến từ thu nhập thuần HĐKD: 1,000,000*12= 12,000,000$

Giá trị của công ty mục tiêu: 10,000,000 + 12,000,000= 22,000,000$

Kết luận: khi tiến hành định giá một công ty hoạt động trong những lĩnh vực hay ngành kinh doanh khác nhau với các tài sản khác nhau, cần thiết phải tách riêng các hoạt động sản xuất kinh doanh, tài sản đó

ra và định giá chúng một cách riêng biệt

Điều chỉnh tiền lương bất thường dành cho chủ sở hữu

công ty

- Khoản tiền lương “vượt trội” này ở các công ty cần được đưa ra ngoài khoản mục chi phí Mức chuẩn ở đây để so sánh là mức tiền lương của trung bình ngành.

- Trường hợp ngược lại khi khoản tiền lương trả cho chủ sở hữu được cho là nhỏ hơn so với mức thì cần điều chỉnh tăng thêm trong khoản mục chi phí.

cáo tài chính của công ty mục tiêu

Điều chỉnh các khoản thuế đánh trên thu nhập

- Việc điều chỉnh này đến từ các mức thuế khác nhau đối với công ty chưa niêm yết và niêm yết theo luật của Mỹ

- Các mức thuế khác nhau sẽ ảnh hưởng tới thu nhập ròng hay dòng tiền từ đó có thể sai lệch kết quả định giá

Điều chỉnh các vấn đề bất thường

- Các vấn đề bất thường trong báo cáo thu nhập cần được nhìn nhận tương tự đối với khoản thu nhập/chi phí không đến từ HĐKD chính trong công ty

- Nhà định giá cần bóc tách chúng ra khỏi việc định giá Tuy nhiên sau đó cần đưa thêm yếu tố này để xem xét tác động của việc có thêm yếu tố này ảnh hưởng như thế nào đến kết quả định giá

cáo tài chính của công ty mục tiêu

Điều chỉnh trên bảng cân đối kế toán

Mục tiêu: Điều chỉnh các khoản mục bất thường trên Bảng

cân đối kế toán về trạng thái bình thường ở cả công ty tương đồng và công ty mục tiêu Từ đó làm căn cứ để tính toán các bội số điều chỉnh

Một số khoản mục cần điều chỉnh trên bảng cân đối kế toán gồm:

- Tài sản/nợ phải trả không tham gia vào hoạt động SXKD

- Hàng tồn kho

- Nợ và vốn luân chuyển

Mô hình tính điểm tương đồng:

Trong đó: là điểm của chỉ tiêu thứ k

cáo tài chính của công ty mục tiêu

Giả sử nhà định giá đang tiến hành định giá công ty A (công ty này là công ty đã niêm yết) và nhà định giá sử dụng các tiêu chí tìm ra công ty tương đồng với công ty A theo trình tự các chỉ tiêu như sau: tương đồng về ngành và tương đồng về quy mô

Mô hình tính điểm tương đồng:

Về chỉ tiêu ngành: Ngành sẽ được nhà định giá chia thành các mức độ

tương đồng như sau: Không tương đồng khi hai công ty hoạt động khác ngành, Tương đồng ít khi hai công ty hoạt động trong cùng lĩnh vực, Tương đồng vừa khi hai công ty hoạt động trong cùng nhóm ngành, Tương đồng cao khi hai công ty hoạt động trong cùng ngành và Tương đồng hoàn toàn khi hai công ty hoạt động trong cùng tiểu ngành.

Về chỉ tiêu quy mô: Nhà định giá chia chỉ tiêu này thành các mức độ

tương đồng như sau: Không tương đồng khi chênh lệch trong doanh thu của hai công ty >= 40%, Tương đồng ít khi chênh lệch trong doanh thu của hai công ty từ 30% đến dưới 40%, Tương đồng vừa khi chênh lệch trong doanh thu của hai công ty từ 20% đến dưới 30%, Tương đồng cao khi chênh lệch trong doanh thu của hai công ty từ 10% đến dưới 20%, Tương đồng hoàn toàn khi chênh lệch trong doanh thu của hai công ty <= 10%.

Mô hình tính điểm tương đồng:

cáo tài chính của công ty mục tiêu

 Về chỉ tiêu ngành:

Không tương đồng: khác lĩnh vực - 0 điểm

Tương đồng ít: cùng lĩnh vực – 10 điểm

Tương đồng vừa: cùng nhóm ngành – 20 điểm

Tương đồng cao: cùng ngành – 30 điểm

Tương đồng hoàn toàn: Cùng tiểu ngành - 40 điểm

 Về chỉ tiêu quy mô:

Không tương đồng: chênh lệch trong doanh thu >= 40%: 0 điểm

Tương đồng ít: chênh lệch trong doanh thu từ 30% đến dưới 40%: 5 điểm

Tương đồng vừa: chênh lệch trong doanh thu từ 20% đến dưới 30%: 10

Chú ý: Ngoài việc sử dụng mô hình tính điểm mà

nhóm tác giả đã trình bày ở trên để tìm ra được công ty tương đồng thì nhà định giá có thể sử dụng thêm cách khác Đó là dựa vào đánh giá chuyên môn của chính nhà quản trị doanh nghiệp của công ty mục tiêu hoặc dựa vào các đánh giá phân tích của chuyên gia định giá hoặc của các công ty khảo sát thị trường

 Mục tiêu: Sau bước này, ta sẽ xác định được (nhóm) công ty tương đồng, trong đó sẽ bao gồm:

• Sử dụng các nguồn thông tin khác nhau để tìm ra danh sách các công ty tương đồng

về ngành nghề hoạt động kinh doanh với công ty mục tiêu Hay nói cách khác, việc tìm ra nhóm công ty tương đồng về ngành nghề hoạt động kinh doanh được ưu tiên

để xem xét Trong đó, nhà định giá cần xem xét một cách chi tiết hoạt động kinh doanh của các công ty này và loại bỏ các công ty có quá nhiều khác biệt so với công ty định giá.

• Nhà định giá sau khi đã tìm được các công ty tương đồng về ngành nghề sản xuất

kinh doanh với công ty mục tiêu thì cần xem xét đến chỉ tiêu tương đồng thứ hai đó

là tương đồng về quy mô.

• Sau đó, nhà định giá cần thu thập một cách chi tiết tất cả các thông tin tài chính (cả trong quá khứ và triển vọng ở tương lai) của công ty mục tiêu để đánh giá các tiêu chí tương đồng về tình hình tài chính của công ty mục tiêu với công ty khác và đặt các dữ liệu này tương thích với nhau để có thể so sánh một cách dễ dàng.

• Cuối cùng, nhà định giá sẽ sử dụng mô hì nh tính điểm (scorecard) để chọn được công ty tương đồng nhất với công ty mục tiêu.

Chú ý: Trên đây là cách thức để tìm ra được công ty tương đồng thường được

sử dụng bởi các nhà định giá Tuy nhiên, số lượng và chất lượng thông tin của các công ty có thể ảnh hưởng rất lớn đến quá trình chọn được công ty tương đồng Do đó trước khi đi vào phần xem xét các chỉ tiêu tương đồng, nhóm tác giả sẽ trình bày phần thu thập thông tin để có thể so sánh được giữa các công

ty với nhau.

• Tương đồng về thông tin

• Tương đồng về ngành nghề kinh doanh

• Tương đồng về tình hình tài chính

- Thu thập thông tin:

+ Nhà định giá có thể thu thập thông tin tài chính về công

ty ở các nguồn như: Compustat, Onesource, Reuters, Mergent, Disclosure, Fetch XL…

+ Thông tin công ty cùng ngành ở các nguồn như: Hoover's Online, Yahoo Finance, Morningstar Ibbotson’s Cost of Capital Yearbook

- Chuẩn hóa dữ liệu:

+ Tạo sự thống nhất về mặt thông tin giữa các công ty Tuy nhiên nó có thể làm mất tính chi tiết của dữ liệu.

+ Cần quan tâm đến dữ liệu đã được phục hồi/tính toán lại như thế nào?

Tương đồng về ngành nghề kinh doanh

Có rất nhiều tiêu chí để xem xét sự tương đồng này,

ví dụ:

+ Dựa vào phân tích doanh thu của doanh nghiệp

+ Theo bảng mã phân ngành GICS, ICB và SIC

Bảng phân ngành GICS (Global Industry Classification Standard):

 GICS được Morgan Stanley Capital Standard &

Poor's xây dựng và đưa vào ứng dụng từ năm 1999

 Với 9 lĩnh vực, 22 nhóm ngành, 68 ngành và 154

tiểu ngành

 Hiện tại, GICS là sự lựa chọn đối với hơn 200 tổ

chức trên toàn thế giới trong đó có các hãng tin lớn như: Bloomberg, Thomson Reuteurs, Morning Star….và được sử dụng để phân ngành tại hơn 90 quốc gia với cơ sở dữ liệu có trên 40,000 công ty và hơn 45,000 mã chứng khoán

Công nghiệp vận tải

Hàng tiêu dùng

Ô tô và linh kiện Hàng tiêu dùng để trang trí Dịch vụ tiêu dùng

Phương tiện truyền thông Bán lẻ

Hàng tiêu dùng thiết yếu

Bán lẻ thực phẩm và nhu yếu phẩm Thực phẩm, đồ uống và thuốc lá

Đồ gia dụng và cá nhân

Chăm sóc sức khỏe

Dịch vụ và thiết bị chăm sóc sức khỏe Dược phẩm, công nghệ sinh học và khoa học thường thức

Tài chính

Ngân hàng Bảo hiểm Tài chính phái sinh

Công nghệ thông tin

Phần mềm và dịch vụ Công nghệ phần cứng và thiết bị Chất bán dẫn và thiết bị bán dẫn

Dịch vụ viễn thông Dịch vụ viễn thông

Dịch vụ Các dịch vụ tiện ích

Bảng mã phân ngành ICB (Industry Classification Benchmark)

 ICB là hệ thống phân ngành được xây dựng

bởi hai tổ chức là Dow Jones và FTSE, sau đó được phát triển và đưa vào sử dung từ năm 2006

 Với 10 lĩnh vực, 19 nhóm ngành, 41 ngành và

114 tiểu ngành

 ICB hiện được sử dụng để phân ngành tại 73

quốc gia như: Mỹ, các quốc gia Châu Âu và Châu Á Thái Bình Dương với cơ sở dữ liệu chứa hơn 70,000 công ty và hơn 75,000 mã chứng khoán

Bảng mã phân ngành SIC (Standard Industrial Classification)

 SIC là hệ thống phân ngành quốc tế do Liên

hiệp quốc phát triển để phân chia doanh nghiệp theo các hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp

 Hiện tại, SIC phân chia các doanh nghiệp vào

21 nhóm ngành cấp 1, 88 ngành cấp 2, 238 ngành cấp 3 và 419 ngành cấp 4

 Tại Việt Nam VSIC 2007 (Hệ thống ngành kinh

tế quốc dân) đang được chính thức áp dụng

Bảng 7.1: Tiêu chí để chia các công ty niêm yết dựa trên SIC (năm 2009)

- E: Dịch vụ vận chuyển, truyền thông, điện, khí và vệ sinh

- F: Thương mại bán buôn

- G: Thương mại bán lẻ

- H: Tài chính, bảo hiểm và bất động sản

- I: Dịch vụ

Tóm lại:

- Các nhà định giá thường phải chọn giữa các công ty

tương đồng về ngành nghề kinh doanh Tuy nhiên, ngay

cả khi chọn được công ty có ngành nghề kinh doanh

tương đồng thì vẫn cần các điều chỉnh khác trong quá

trình định giá

- Thực tế, nhà định giá thường đối mặt với hai trường

hợp: (1) Công ty tương đồng về quy mô, tốc độ tăng

trưởng, lợi nhuận nhưng ít tương đồng về ngành nghề

kinh doanh hoặc (2) Công ty rất tương đồng về mô tả

kinh doanh nhưng khác biệt về quy mô, tốc độ tăng

trưởng… => Chọn công ty tương đồng nào?

Text

• Tương đồng về các chỉ tiêu tài chính cơ bản:

Các chỉ tiêu cần được xem xét liên quan đến:

- Tốc độ tăng trưởng trong quá khứ

- Các tỷ số hoạt động như hiệu quả sử dụng hàng tồn kho, số vòng quay hàng tồn kho, hiệu quả sử dụng tài sản

- Lợi nhuận và dòng tiền trong đó có chỉ tiêu như: EBITDA, EBIT, EAT, CF.

- Lợi nhuận gộp

- Các chỉ tiêu liên quan đến mức độ sử dụng đòn bẩy tài chính như nợ/tổng tài sản, nợ dài hạn/tổng tài sản…

• Tương đồng về các chỉ tiêu khác:

Các chỉ tiêu này thường là các chỉ tiêu quan trọng trong ngành kinh

doanh mà công ty mục tiêu hoạt động Ví dụ trong ngành ngân hàng có tỷ

lệ cho vay hay tỷ lệ tiền gửi, ngành chăm sóc sức khỏe có tỷ lệ doanh thu trên một giường bệnh

Chú ý:

- Dữ liệu được thu nhập thường là trong giai đoạn 12 tháng gần nhất

kể từ ngày định giá (thông thường là 4 quý)

- Chỉ cần trình bày một đến hai chỉ tiêu về quy mô công ty

- Nhà định giá cần có một phần thống kê tóm tắt đối với mỗi chuỗi

dữ liệu Các giá trị ứng với các phân vị thứ 25, trung bình và phân

vị thứ 75 cần được thể hiện để có thể so sánh giữa các công ty

tương đồng và công ty mục tiêu Trong trường hợp đặc biệt, các

phân vị thứ 10 hay phân vị thứ 90 cũng có thể được trình bày để biểu hiện một tình huống bất thường trong một ngành kinh doanh hay bản thân công ty.

- Phần cuối cùng của bảng cho biết các tỷ số hiệu quả hoạt động kinh doanh và các chỉ số liên quan đến cấu trúc vốn.