Tài liệu hạn chế xem trước, để xem đầy đủ mời bạn chọn Tải xuống
1
/ 92 trang
THÔNG TIN TÀI LIỆU
Thông tin cơ bản
Định dạng
Số trang
92
Dung lượng
1,06 MB
Nội dung
B
TR
NG
GIÁO D C VÀ ÀO T O
I H C KINH T TP H
TR N TH KIM PH
CHÍ MINH
NG
TÁC
NG C A C U TRÚC S H U VÀ
TÍNH THANH KHO N C A C PHI U
I V I QUY T NH MUA L I C PHI U
Chuyên ngành: TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG
Mã s ngành: 60340201
LU N V N TH C S KINH T
NG
IH
NG D N KHOA H C
PGS. TS. NGUY N TH LIÊN HOA
TP. H
CHÍ MINH - N M 2015
DANH M C CÁC CH
VI T T T
HOSE: S giao d ch ch ng khoán TP.HCM
ROA: T su t sinh l i trên t ng tài s n
ROE: T su t sinh l i trên v n c ph n
EPS: Thu nh p trên m i c ph n
P/E: T s giá thu nh p
NYSE: Sàn giao d ch ch ng khoán New York
NASDAQ: Tên m t sàn giao d ch ch ng khoán c a M
AMEX: Tên m t sàn giao d ch ch ng khoán c a M
VN-Index: Ch s th tr
OLS: Ph
ng ch ng khoán Vi t Nam
ng pháp bình ph
ng bé nh t
ASE: Tên m t sàn giao d ch ch ng khoán c a M
Compustat: Kho d li u v tài chính, th ng kê, thông tin th tr
ng c a các công ty trên
th gi i.
CRSP: Trung tâm nghiên c u giá ch ng khoán
S&P 500: Ch s c phi u d a trên c phi u ph thông c a 500 công ty có v n hóa th
tr
ng l n nh t niêm y t trên sàn NYSE ho c NASDAQ
SDC: Công ty c ph n d li u ch ng khoán
B/M: T s giá ghi s trên giá th tr
M/B: T s giá th tr
ng
ng trên giá ghi s
CARs: T su t sinh l i b t th
ng tích lu
BHRs: T su t sinh l i b t th
ng mua và n m gi
Giá tr p: Xác su t th hi n m c đ ch p nh n hay bác b gi thi t H0
R : T su t sinh l i c a c phi u
Rf : Lãi su t phi r i ro
Rm: T su t sinh l i c a th tr
ng
SMB: nhân t quy mô
HML: nhân t giá tr
BE/ME: t s giá c ph n ghi s trên giá th tr
ng
R2 hi u ch nh: H s xác đ nh đi u ch nh c a mô hình h i quy
SD:
l ch chu n c a t su t sinh l i c phi u
CASH: ti m m t và đ u t tài chính ng n h n
CF: thu nh p ho t đ ng tr
c kh u hao
T s Amihud (2002): T s đ i di n cho tính thanh kho n c a c phi u
L I CAM OAN
Tôi xin cam đoan đây là công trình nghiên c u c a tôi và đ
cs h
ng d n
khoa h c c a PGS.TS. Nguy n Th Liên Hoa. Nh ng s li u c ng nh b ng bi u ph c
v cho vi c nghiên c u, nh n xét đánh giá đ
c tác gi thu th p t nhi u ngu n khác
nhau có ghi rõ trong ph n tài li u tham kh o và chú thích ngu n g c.
Tác gi
Tr n Th Kim Ph
ng
M CL C
TRANG PH BÌA
L I CAM OAN
M CL C
DANH M C CÁC CH
VI T T T
DANH M C CÁC HÌNH
DANH M C CÁC B NG
TÓM T T ....................................................................................................................... 1
CH
NG 1: GI I THI U ........................................................................................... 2
1.1.
Lý do ch n đ tài .................................................................................................... 2
1.2.
M c tiêu và câu h i nghiên c u ............................................................................. 3
it
1.3.
ng và ph m vi nghiên c u.......................................................................... 4
1.4.
Ph
1.5.
K t c u c a lu n v n .............................................................................................. 4
CH
ng pháp nghiên c u ....................................................................................... 4
NG 2: LÝ THUY T V MUA L I C
PHI U VÀ CÁC NGHIÊN C U
TH C NGHI M ............................................................................................................ 5
2.1.
Lý thuy t v mua l i c phi u ................................................................................ 5
2.1.1. Khái ni m ............................................................................................................ 5
2.1.2. Các hình th c mua l i c phi u........................................................................... 6
2.1.2.1. Chào mua v i giá c đ nh .............................................................................. 6
2.1.2.2. Mua l i c phi u trên th tr
ng t do ........................................................... 7
2.1.2.3. Mua l i c phi u theo hình th c đ u giá ki u Hà Lan ................................... 7
2.1.2.4. Phân ph i quy n bán l i có kh n ng chuy n nh
ng .................................. 8
2.1.2.5. Mua l i c phi u m c tiêu ............................................................................. 8
2.1.3. Tác d ng c a vi c mua l i c phi u .................................................................... 9
2.1.4. M t s nguyên nhân các công ty mua l i c phi u ............................................. 9
2.2.
Các nghiên c u th c nghi m ............................................................................... 11
2.2.1. Các nghiên c u v th i đi m mua l i c phi u ................................................. 11
Ikenberry và c ng s (1995) ...................................................................................... 11
Chan và c ng s (2007) ............................................................................................. 12
Cook và c ng s (2004) ............................................................................................. 14
Brav và c ng s (2005) .............................................................................................. 15
2.2.2. Các nghiên c u v các y u t tác đ ng đ n quy t đ nh mua l i c phi u ........ 16
2.2.2.1. C u trúc s h u ............................................................................................ 16
2.2.2.2. Tính thanh kho n ......................................................................................... 18
2.2.2.3. Các y u t tác đ ng khác ............................................................................. 19
2.2.3. Các nghiên c u khác v mua l i c phi u......................................................... 20
2.2.3.1. T i Canada ................................................................................................... 20
2.2.3.2. T i H ng Kông ............................................................................................ 21
2.2.3.3. T i Pháp ....................................................................................................... 21
CH
NG 3: PH
NG PHÁP NGHIÊN C U ....................................................... 24
3.1.
D li u nghiên c u ............................................................................................... 24
3.2.
Ph
ng pháp nghiên c u ..................................................................................... 24
3.2.1. Ph
ng pháp h i quy Tobit .............................................................................. 24
3.2.1.1. M c đích ...................................................................................................... 24
3.2.1.2. Mô t các bi n s d ng trong mô hình ........................................................ 24
3.2.1.3. Mô hình nghiên c u ..................................................................................... 25
3.2.1.4. D li u nghiên c u....................................................................................... 25
3.2.2. Mô hình Fama-French và các bi n gi .............................................................. 25
3.2.2.1. M c đích ...................................................................................................... 25
3.2.2.2. Mô t các bi n s d ng trong mô hình ........................................................ 26
3.2.2.3. Mô hình nghiên c u ..................................................................................... 28
3.2.2.4. D li u nghiên c u....................................................................................... 28
3.2.3. Th ng kê mô t và ki m đ nh đ n bi n ............................................................ 28
3.2.3.1. M c đích ...................................................................................................... 28
3.2.3.2. Mô t các bi n s d ng so sánh ................................................................... 32
3.2.3.3. D li u so sánh ............................................................................................ 33
3.2.4. Ph
ng pháp h i quy OLS................................................................................ 33
3.2.4.1. M c đích ...................................................................................................... 33
3.2.4.2. Các y u t tác đ ng lên l i nhu n t vi c l a ch n th i đi m mua l i c
phi u s d ng trong h i quy OLS .................................................................................. 33
3.2.4.3. Mô hình h i quy........................................................................................... 37
3.2.4.4. Mô t các bi n s d ng trong mô hình ........................................................ 38
3.2.4.5. D li u h i quy ............................................................................................ 40
CH
NG 4: K T QU NGHIÊN C U................................................................... 41
4.1.
H i quy Tobit ....................................................................................................... 41
4.2.
Mô hình Fama-French và các bi n gi ................................................................. 42
4.3.
Th ng kê mô t và ki m đ nh đ n bi n ............................................................... 44
4.3.1. K t qu th ng kê mô t và ki m đ nh đ n bi n ................................................ 44
4.3.2. Th o lu n ý ngh a v m t kinh t ...................................................................... 46
4.4.
H i quy OLS ........................................................................................................ 47
4.4.1. Th ng kê mô t các bi n ................................................................................... 47
4.4.2. Phân tích t
ng quan, ki m đ nh hi n t
ng đa c ng tuy n ............................ 48
4.4.3. Các k t qu h i quy OLS .................................................................................. 49
4.4.3.1. Tác đ ng c a s h u thông tin (n i b và t ch c) và tính thanh kho n lên
quy t đ nh mua l i c phi u ........................................................................................... 49
4.4.3.2. Tác đ ng c a s h u n i b , s h u t ch c và tính thanh kho n lên quy t
đ nh mua l i c phi u ..................................................................................................... 51
4.4.3.3. Tác đ ng c a s h u n i b , bình ph
ng s h u n i b , s h u t ch c và
tính thanh kho n lên quy t đ nh mua l i c phi u ......................................................... 53
CH
NG 5: K T LU N VÀ KI N NGH .............................................................. 57
5.1.
K t lu n ................................................................................................................ 57
5.2.
H n ch c a đ tài ................................................................................................ 58
5.3.
Ki n ngh , đ xu t ................................................................................................ 59
TÀI LI U THAM TH O
PH L C
DANH M C CÁC CH
VI T T T
HOSE: S giao d ch ch ng khoán TP.HCM
ROA: T su t sinh l i trên t ng tài s n
ROE: T su t sinh l i trên v n c ph n
EPS: Thu nh p trên m i c ph n
P/E: T s giá thu nh p
NYSE: Sàn giao d ch ch ng khoán New York
NASDAQ: Tên m t sàn giao d ch ch ng khoán c a M
AMEX: Tên m t sàn giao d ch ch ng khoán c a M
VN-Index: Ch s th tr
OLS: Ph
ng ch ng khoán Vi t Nam
ng pháp bình ph
ng bé nh t
ASE: Tên m t sàn giao d ch ch ng khoán c a M
Compustat: Kho d li u v tài chính, th ng kê, thông tin th tr
ng c a các công ty trên
th gi i.
CRSP: Trung tâm nghiên c u giá ch ng khoán
S&P 500: Ch s c phi u d a trên c phi u ph thông c a 500 công ty có v n hóa th
tr
ng l n nh t niêm y t trên sàn NYSE ho c NASDAQ
SDC: Công ty c ph n d li u ch ng khoán
B/M: T s giá ghi s trên giá th tr
M/B: T s giá th tr
ng
ng trên giá ghi s
CARs: T su t sinh l i b t th
ng tích lu
BHRs: T su t sinh l i b t th
ng mua và n m gi
Giá tr p: Xác su t th hi n m c đ ch p nh n hay bác b gi thi t H0
R : T su t sinh l i c a c phi u
Rf : Lãi su t phi r i ro
Rm: T su t sinh l i c a th tr
ng
SMB: nhân t quy mô
HML: nhân t giá tr
BE/ME: t s giá c ph n ghi s trên giá th tr
ng
R2 hi u ch nh: H s xác đ nh đi u ch nh c a mô hình h i quy
SD:
l ch chu n c a t su t sinh l i c phi u
CASH: ti m m t và đ u t tài chính ng n h n
CF: thu nh p ho t đ ng tr
c kh u hao
T s Amihud (2002): T s đ i di n cho tính thanh kho n c a c phi u
DANH M C CÁC HÌNH
Hình 4.1: M i quan h gi a s h u n i b và l i nhu n t vi c l a ch n th i đi m mua
l i c phi u
DANH M C CÁC B NG
B ng 2.1: So sánh c b n v các hình th c mua l i c phi u
B ng 2.2: Tóm t t các nghiên c u th c nghi m
B ng 3.1: Lãi su t trái phi u chính ph k h n 5 n m t 2011-2013
B ng 3.2: Mô t các bi n dùng trong so sánh chi phí mua l i
B ng 3.3: Mô t các bi n dùng trong h i quy OLS
B ng 4.1: K t qu h i quy Tobit
B ng 4.2: K t qu mô hình Fama-French và các bi n gi
B ng 4.3: K t qu th ng kê mô t và ki m đ nh đ n bi n
B ng 4.4: Th ng kê mô t v chi phí mua l i ti t ki m
B ng 4.5: Th ng kê mô t các bi n đ c l p trong h i quy OLS
B ng 4.6: H s t
ng quan gi a các bi n đ c l p trong h i quy OLS
B ng 4.7: K t qu h i quy tác đ ng c a s h u thông tin và tính thanh kho n
B ng 4.8: K t qu h i quy tác đ ng c a s h u n i b , t ch c và tính thanh kho n
B ng 4.9: K t qu h i quy khi t ng t l s h u n i b
1
TÓM T T
M c tiêu c a bài nghiên c u "Tác đ ng c a c u trúc s h u và tính thanh kho n
c a c phi u đ i v i quy t đ nh mua l i c phi u" là tìm ra cách các nhà qu n lý doanh
nghi p l a ch n th i đi m mua l i c phi u, và tác đ ng c a hai y u t c u trúc s h u
và tính thanh kho n c a c phi u lên quy t đ nh mua l i, thông qua m i quan h v i
chi phí ti t ki m đ
c (hay l i nhu n) t vi c mua l i. Phân tích d li u tháng v vi c
mua l i c phi u có b ng ch ng cho th y r ng các nhà qu n lý th c hi n mua l i c
phi u khi c phi u b đ nh giá th p hay sau khi giá c phi u gi m b t th
l i v i giá th p giúp các công ty ti t ki m đ
ng. Vi c mua
c m t ph n chi phí. Chi phí ti t ki m này
có liên quan đ n c u trúc s h u và tính thanh kho n c a c phi u. S h u t ch c làm
gi m chi phí ti t ki m đ
giá h p lý. S h u n i b
c hay h n ch c h i cho các công ty mua l i c phi u v i
m c đ th p làm t ng chi phí ti t ki m đ
th i đi m mua l i và s h u n i b
thanh kho n c a c phi u có quan h d
th i đi m mua l i.
c khi l a ch n
m c cao làm gi m chi phí ti t ki m đ
ng v i chi phí ti t ki m đ
c. Tính
c t vi c l a ch n
2
CH
1.1.
NG 1: GI I THI U
Lý do ch n đ tài
Sau g n 15 n m ho t đ ng k t phiên giao d ch đ u tiên vào ngày 28/07/2000,
s giao d ch ch ng khoán TP.HCM (HOSE) ngày càng đ
c đ i m i, nâng cao vai trò
là n i c u n i hi u qu gi a doanh nghi p và các nhà đ u t trong vi c huy đ ng v n
và đ u t v n. i đôi v i s phát tri n này, s l
ng doanh nghi p niêm y t ngày càng
t ng. Theo th ng kê c a HOSE, t ch ch có 2-3 doanh nghi p niêm y t và 4 công ty
ch ng khoán thành viên, đ n th i đi m tháng 08/2007 đã có 111 doanh nghi p niêm
y t và 55 công ty ch ng khoán thành viên, 18 công ty qu n lý qu , 61 t ch c l u ký,
và hi n nay theo danh sách niêm y t trên website đã có 303 doanh nghi p. Theo t c đ
phát tri n c a n n kinh t , tin r ng s l
ng này s càng đ
quá trình c ph n hoá các doanh nghi p nhà n
c m r ng nh t là trong
c, tuy nhiên, m t v n đ còn t n t i
trong các doanh nghi p niêm y t là m c đ minh b ch trong công b thông tin ch a
cao, d n đ n b t cân x ng thông tin gi a các nhà đ u t bên ngoài và các nhà qu n lý
doanh nghi p, t o đi u ki n thu n l i cho các ho t đ ng tranh th th tr
ng di n ra.
M t trong các lý thuy t v c u trúc v n, lý thuy t " nh th i đi m th tr
ng"
đã đ a ra m t hành đ ng đi n hình x y ra trong hoàn c nh này nh sau: Khi huy đ ng
v n, các nhà qu n lý quy t đ nh vay n hay phát hành c ph n ch ng qua là h có
nhi u thông tin h n các nhà đ u t bên ngoài, vì v y khi c phi u đ
c đ nh giá cao h
s n m b t th i c phát hành c ph n, nh m t i thi u hoá chi phí v n.
Ng
c l i v i đ nh giá cao, g n đây, nhóm tác gi Amedeo De Cesari đã có bài
nghiên c u đ ng trên t p chí "Journal of Corporate Finance" (2012) v vi c th c hi n
mua l i c phi u khi các nhà qu n lý c a 265 công ty niêm y t trên sàn NYSE,
NASDAQ ho c AMEX nh n th y giá c phi u b đ nh giá th p.
i u này s mang l i
l i nhu n cho các c đông hi n h u. L i nhu n này nhi u hay ít ph thu c vào các y u
3
t tác đ ng lên giao d ch ch ng khoán và m c đ s h u thông tin c a các c đông nh
tính thanh kho n và c c u c đông trong công ty.
Xu t phát t xu h
ng mua l i ngày càng ph bi n và môi tr
ng b t cân x ng
thông tin còn t n t i trên HOSE, tôi quy t đ nh nghiên c u đ tài "Tác đ ng c a c u
trúc s h u và tính thanh kho n c a c phi u đ i v i quy t đ nh mua l i c phi u" đ
xem xét li u k t lu n c a nhóm tác gi Amedeo De Cesari có đúng trên th tr
ng
ch ng khoán Vi t Nam hay không?
V i đ tài này, tôi hy v ng s cung c p các b ng ch ng v tính không ng u
nhiên khi các nhà qu n lý th c hi n mua l i c phi u, t đó các nhà đ u t có th n m
b tđ
c m t ph n thông đi p trong thông báo mua l i.
1.2.
M c tiêu và câu h i nghiên c u
M c tiêu c a lu n v n là nghiên c u v th i đi m các nhà qu n lý doanh nghi p
quy t đ nh th c hi n mua l i c phi u, hi u qu c a ch
ng trình mua l i và tác đ ng
c a c u trúc s h u, tính thanh kho n c a c phi u đ i v i quy t đ nh mua l i c phi u.
Bài nghiên c u s tr l i các câu h i sau:
i.
Công ty quy t đ nh mua l i c phi u khi nào?
ii. Chi phí mua l i th c t có th p h n chi phí mua l i tiêu chu n hay không?
Trong đó, chi phí mua l i th c t đ
c tính d a trên giá c mà công ty đã tr đ mua
l i c phi u, chi phí mua l i tiêu chu n đ
c thi t k sao cho ph n ánh giá c m t
công ty ph i tr khi không l a ch n th i đi m mua l i c phi u, đó là mua l i c phi u
m c giá mà không khác v i m c giá các nhà đ u t s giao d ch tính trung bình, t c
là giá đóng c a trung bình.
iii. Tính thanh kho n c a c phi u và c u trúc s h u có m i quan h nh th
nào đ i v i quy t đ nh mua l i c phi u?
4
it
1.3.
ng và ph m vi nghiên c u
Các công ty niêm y t trên HOSE có thông báo mua l i c phi u t
tháng
01/2011 đ n tháng 12/2011 và có th c hi n mua l i sau đó. D li u bao g m: kh i
l
ng mua l i, giá mua l i, s c phi u đang l u hành, giá đóng c a trung bình hàng
tháng c a c phi u, ch s VN-Index, lãi su t phi r i ro, t l s h u n i b , s h u t
ch c, t s Amihud (2002), các ch s tài chính c a công ty nh giá tr s sách, giá tr
th tr
ng và thu nh p ho t đ ng tr
1.4.
Ph
Ph
c kh u hao,...
ng pháp nghiên c u
ng pháp nghiên c u trong bài lu n v n là ph
qua vi c s d ng mô hình kinh t l
ng pháp đ nh l
ng đ ki m tra m i t
ng thông
ng quan gi a các bi n
trong mô hình, m c đ gi i thích c a các bi n trong mô hình. Các bi n s đ
cđ a
vào mô hình h i quy Tobit, mô hình 3 nhân t Fama - French và các bi n gi , OLS
b ng ph n m m Stata.
1.5.
K t c u c a lu n v n
Ch
ng 1: Gi i thi u
Ch
ng 2: Lý thuy t v mua l i c phi u và các nghiên c u th c nghi m
Ch
ng 3: Ph
Ch
ng 4: K t qu nghiên c u
Ch
ng 5: K t lu n
ng pháp nghiên c u
5
CH
NG 2: LÝ THUY T V MUA L I C
PHI U VÀ CÁC NGHIÊN C U
TH C NGHI M
Lý thuy t v mua l i c phi u
2.1.
Theo chính sách gi l i c t c th đ ng, m t doanh nghi p có nhi u v n h n s
c n đ s d ng tái đ u t thì nên chi tr c t c b ng ti n m t cho các c đông. Tuy
nhiên, thay vì chi tr c t c ti n m t, đôi khi m t vài doanh nghi p c ng mua l i các c
ph n đang l u hành nh m nâng giá c phi u hay lo i b s thôn tính c a đ i th .
2.1.1.
Khái ni m
Mua l i c phi u là hành đ ng công ty ti n hành mua l i toàn b ho c m t ph n
s c phi u do chính công ty phát hành đang thu c s h u c a các c đông. Sau khi
vi c mua l i đ
c ph n đ
c ti n hành, s c ph n đang l u hành c a công ty s gi m xu ng. S
c mua l i sau đó đ
C ph n ngân qu th
c g i là c phi u qu hay c ph n ngân qu .
ng đ
c s d ng đ làm cho các ho t đ ng sáp nh p và
mua l i công ty d dàng h n, đ đáp ng các đi u kho n v chuy n đ i c ph n u đãi
và trái khoán c a công ty, c ng nh vi c s d ng các ch ng ch đ c quy n đ mua
ch ng khoán, và đ đáp ng các nhu c u v c ph n m i trong các ch
đ
ng trình quy n
c mua ch ng khoán c a các c p đi u hành hay k ho ch mua ch ng khoán c a
nhân viên trong doanh nghi p. T giác đ c a các c đông, vi c mua l i c ph n làm
t ng l i nhu n m i c ph n cho s c ph n đang l u hành còn l i và c ng làm t ng giá
c ph n, gi d r ng các nhà đ u t ti p t c áp d ng cùng m t t s giá thu nh p (P/E)
cho m i c ph n tr
c và sau khi mua l i. T s P/E b ng giá m i c ph n chia cho thu
nh p m i c ph n. Thí d , n u c ph n bán v i giá 40.000 đ ng/c ph n và l i nhu n
m i c ph n là 8.000 đ ng, t s P/E là 5 l n (40.000đ/8.000đ). T s này ch u nh
h
ng c a m t s các y u t , g m tri n v ng l i nhu n và c m nh n c a các nhà đ u t
v r i ro c a doanh nghi p.
6
Thông th
ng, m t doanh nghi p s công b d đ nh mua l i m t s c phi u
c a mình đ các nhà đ u t bi t t i sao có s mua bán thêm c ph n b t ng này. M t
công b mua l i c ph n c ng có ích cho các c đông hi n t i, là nh ng ng
đang do d không mu n bán c ph n c a mình tr
giá d ki n do ch
c khi có c h i h
i hi n
ng ph n t ng
ng trình mua l i này gây ra.
Có th th y, vi c doanh nghi p mua l i c phi u c a mình c ng gi ng nh m t
hình th c chi tr c t c c a doanh nghi p, b i vì c đông c a doanh nghi p c ng nh n
đ
c m t kho n l i t vi c bán l i c ph n c a mình. Vì v y, hành đ ng này đ
c xem
nh là m t c ch phân ph i ti n cho các c đông mà m t doanh nghi p có th l a
ch n thay cho vi c tr c t c b ng ti n.
2.1.2.
Các hình th c mua l i c phi u
Các doanh nghi p th c hi n các ch
ng trình mua l i c phi u theo m t s cách
th c:
Chào mua v i giá c đ nh
Mua l i c phi u trên th tr
Mua l i c phi u theo hình th c đ u giá ki u Hà Lan
Phân ph i quy n bán l i có kh n ng chuy n nh
Mua l i c phi u m c tiêu
ng t do
ng
2.1.2.1. Chào mua v i giá c đ nh
Là hình th c mua tr c ti p t các c đông c a mình b ng cách đ a ra m t giá
đ m (th
này th
ng cao h n giá th tr
ng). Ch ng h n nh
M , chênh l ch gi a 2 m c giá
ng là 20 - 25%. T l c ph n mà công ty d ki n mua l i th
trong ph m vi 15 - 19% t ng s c ph n đang l u hành, và ch
ph n th
ng kéo dài trong vòng 3 - 4 tu n.
ng dao đ ng
ng trình mua l i c
7
2.1.2.2. Mua l i c phi u trên th tr
ng t do
Là vi c doanh nghi p mua l i c phi u trên th tr
riêng đ mua l i t nh ng ng
i n m gi l
ng, hay có th th
ng l
ng
ng l n các c ph n nh là các đ nh ch .
Doanh nghi p có th th c hi n vi c mua l i theo ki u này v i th i gian dài, hàng
tháng - th m chí là hàng n m, v i giá mua b ng v i giá th tr
ng. Do đó hình th c
mua l i này ít mang tính ch t đ t ng t h n, và hi u qu báo hi u c a nó có th th p h n
vi c mua v i giá n đ nh. Bên c nh đó, doanh nghi p có th ti t ki m đ
c chi phí mua
l i vì h không ph i đ a ra giá cao h n đ thu hút các c đông hi n t i. Thông th
thì ch
ng trình này đ
trên th tr
ng
c đ a ra khi doanh nghi p đó v a tr i qua m t th i k s t giá
ng.
2.1.2.3. Mua l i c phi u theo hình th c đ u giá ki u Hà Lan
ây là m t hình th c m i xu t hi n
có th thay th cho ph
M vào nh ng n m 1980 mà các công ty
ng th c chào mua công khai v i giá c đ nh. Trong ph
ng
pháp này, doanh nghi p xác đ nh m t biên đ giá và s c phi u đ nh mua l i. Nh ng
c đông quan tâm đ n ch
ng trình này s g i đ n công ty m t đ ngh bán l i v i m c
giá t i thi u mà h có th ch p nh n đ
c nh ng m c giá này ph i n m trong biên đ
giá đã xác đ nh. Sau đó, công ty t p h p các đ ngh chào bán này l i và s p x p chúng
th t
u tiên t th p t i cao đ có th mua l i s c phi u mong đ i v i chi phí th p.
T i M , m c giá này s đ
c công ty tr cho t t c nh ng ng
i chào bán v i m t m c
giá đúng m c giá mà công ty xác đ nh mua đ ho c th p h n. Thông th
xác đ nh th
ng cao h n giá th tr
mua l i trong ph
ng, m c giá
ng kho ng 2%, và giá t i đa có th đ t x p x giá
ng pháp chào mua theo giá c đ nh. Và chênh l ch trong cách mua
l i c phi u theo ki u này so v i giá th tr
cách mua v i giá c đ nh.
ng tính trung bình th
ng th p h n so v i
8
2.1.2.4. Phân ph i quy n bán l i có kh n ng chuy n nh
ây là m t b
ng
c c i ti n khác trong vi c mua l i c phi u. Theo ph
này, các c đông có quy n bán l i cho công ty
m t kho ng th i gian nh t đ nh (tr
m t m c giá th c hi n xác đ nh trong
c th i đi m đáo h n). Nh ng c đông không mu n
th c hi n quy n bán l i có th giao d ch các quy n ch n bán trên th tr
đ
ng pháp
ng th c p
c l p ra cho m c đích này. Theo đó, các c đông có giá đ ng ký bán l i c phi u
cao có th bán quy n cho các c đông có giá đ ng ký th p đ thu m t kho n ti n.
2.1.2.5. Mua l i c phi u m c tiêu
Là ph
ng pháp mua l i c phi u nh m vào m t nhóm c đông nh t đ nh. M t
trong nh ng đ i t
ph
ng nh m đ n có th là các c đông nh . Tuy nhiên, ph n nhi u
ng pháp này l i nh m vào m t c đông duy nh t n m gi m t l
Trong tr
ng l n c phi u.
ng h p đó, các đi u kho n c th c a giao d ch mua l i c phi u đ
thu n gi a công ty và c đông, do đó c đông m c tiêu th
kho n u đãi nh t đ nh. Hình th c này th
ng đ
ch
ng nh ng
ng x y ra khi có s tranh giành quy n ki m
soát công ty.
B ng 2.1: So sánh c b n v các hình th c mua l i c phi u
Hình th c mua l i
Mua v i giá c đ nh
Mua trên th tr
ng t do
u giá ki u Hà Lan
Phân ph i quy n bán l i có kh n ng
chuy n nh ng
Mua l i c phi u m c tiêu
c th a
Th i gian
Hi u qu
Xác đ nh
Khá cao
Dài
Cao
Xác đ nh
Cao nh t
Xác đ nh
Cao nhì
Ng n
Cao
9
Vi c l a ch n hình th c nào còn tùy vào tình hình c th c a doanh nghi p, tuy
nhiên v i các đi u ki n là nh nhau, đ u giá ki u Hà Lan mang l i cho doanh nghi p
hi u qu cao nh t.
2.1.3. Tác d ng c a vi c mua l i c phi u
Tác d ng đ u tiên có th th y là làm gia t ng l i nhu n cho nhà đ u t đang
n m gi c phi u đó. Công ty ch mua l i c ph n khi k t qu kinh doanh t t và d gi
ti n m t. Vi c mua l i c ph n s gi i h n s c đông đ
t cđ
c chia c t c, làm cho s c
c chia t ng lên, t c l i nhu n trên m i c ph n (EPS) c ng t ng lên.
Nhìn t góc đ k thu t, vi c mua l i s giúp c i thi n m t s ch s tài chính c
b n c a công ty. Mua l i s làm gi m l
ng ti n m t, trong khi đó ti n m t c ng chính
là m t tài s n, đi u này d n đ n t su t sinh l i trên t ng tài s n (ROA) t ng lên đáng k .
N u cùng lúc nhi u công ty niêm y t mua l i c phi u s làm gi m đáng k kh i
l
ng c phi u đang l u hành, t đó gi m áp l c pha loãng c phi u do các đ t phát
hành c phi u
t gây ra.
ch ng khoán trên th tr
2.1.4.
i u này có th góp ph n h u hi u gi m b t ngu n cung
ng nói chung, làm giá c phi u có xu h
ng t ng lên.
M t s nguyên nhân các công ty mua l i c phi u
M c tiêu qu n lý c a m t doanh nghi p là t i đa hóa l i nhu n cho các c đông
và mua l i th
mua l i đ
ng làm t ng giá tr cho các c đông. M t lí do đ n gi n nh t c a vi c
c thông báo: "Chúng tôi không th y b t k đ u t t t h n so v i chúng tôi".
Tuy nhiên, v n còn nhi u lý do khác d n đ n vi c công ty mua l i c phi u nh
sau:
Giá c phi u c a công ty b th tr
ng đ nh giá quá th p so v i giá tr
th c. Vì v y, khi m t công ty chi hàng t đ ng mua l i c phi u c a chính mình, đi u
này th hi n nhà qu n lý đánh giá r ng th tr
công ty c a h .
ng đã r t sai l m trong vi c đ nh giá
10
C i thi n ch s tài chính: M t lý do khác là đ c i thi n ch s tài chính
c a công ty.
ng c này là có v n đ . N u vi c mua l i c phi u không đ
c th c
hi n trong m t n l c đ t o ra nhi u giá tr h n cho các c đông mà ch làm cho ch s
tài chính nhìn t t h n, có kh n ng là m t v n đ trong vi c qu n lý. Tuy nhiên, n u
đây là đ ng l c c a công ty đ b t đ u m t ch
ng trình mua l i, c i thi n ch s tài
chính c a mình trong quá trình này có th ch là m t s n ph m ph c a m t quy t đ nh
c a công ty t t. Chúng ta hãy xem làm th nào đi u này x y ra.
Tr
c h t, mua l i c phi u s làm gi m s l
ng c phi u l u hành. H n n a,
mua l i gi m tài s n trên b ng cân đ i k toán (ti n m t gi m). K t qu là, l i nhu n
trên tài s n (ROA) th c s làm t ng b i vì tài s n đ
c gi m b t, l i nhu n trên v n
ch s h u (ROE) t ng vì s c ph n ít l i. Nhìn chung, th tr
ng đánh giá ROA và
ROE cao h n là tích c c.
Gi s m t công ty mua l i 1 tri u c phi u v i giá 15 ngàn trên m i c phi u
v i t ng kinh phí b ng ti n m t là 15 t đ ng. D
i đây là các tính toán thành ROA và
thu nh p trên m i c phi u (EPS) đ th y làm th nào h thay đ i nh là k t qu c a
vi c mua l i.
u tiên, ti n m t c a công ty đã gi m t 20 t đ ng đ n 5 t đ ng. B i vì ti n
m t thu c nhóm tài s n, đi u này s làm gi m t ng tài s n c a công ty t 500 t đ n
485 t đ ng.
đ i. Tr
i u này sau đó d n đ n s gia t ng ROA, m c dù thu nh p không thay
c khi mua l i, ROA là 4% (20 t / 500 t ) nh ng sau khi mua l i, ROA t ng
đ n 5% (20 t / 485 t ). M t hi u ng t
ng t có th đ
c nhìn th y trong EPS, trong
đó t ng t 2 ngàn đ ng (20 t / 10 tri u c phi u) lên 2,2 ngàn đ ng (20 t / 9 tri u c
phi u).
Vi c mua l i c phi u c ng giúp công ty c i thi n t l (P/E). T l P/E là m t
trong nh ng th
c đo n i ti ng và th
khi nói đ n t l P/E, th tr
ng th
ng đ
c s d ng có giá tr . N u xét đ n gi n,
ng ngh th p h n là t t h n. Vì v y, n u chúng ta
11
gi đ nh r ng c phi u v n
m c 15 ngàn đ ng, t l P/E tr
c khi mua l i là 7,5
(15.000đ / 2.000đ); sau khi mua l i, P/E gi m xu ng còn 6,82 (15.000đ / 2.200đ) do
vi c gi m c phi u l u hành. Nói cách khác, ít c phi u và cùng thu nh p s cho EPS
cao h n. C n c vào t l P/E nh m t th
h n so v i tr
c đo giá tr , công ty hi n nay là ít t n kém
c khi mua l i m c dù th c t không có thay đ i trong thu nh p.
Ch ng pha loãng
M t lý do khác mà m t công ty quy t đ nh mua c phi u là gi m đ pha loãng
mà th
ng là do k ho ch mua c phi u c a nhân viên (ESOP).
Khi th tr
ng lao đ ng c ng th ng, các công ty th
ng phát hành ESOP đ gi
chân nhân viên, đi u này d n đ n vi c pha loãng c phi u. Nh đã th y trong ví d
trên, s thay đ i v s l
ng c phi u có th
tr ng nh EPS và P/E. Trong tr
nh h
ng đ n các ch s tài chính quan
ng h p pha loãng, nó có tác d ng ng
c l i v i vi c
mua c phi u qu : Làm suy y u các ch s tài chính c a công ty.
Ti p t c v i ví d tr
t ng 1 tri u. Trong tr
c, chúng ta hãy thay vào đó, s c phi u trong công ty đã
ng h p này, EPS s gi m xu ng còn 1,82 ngàn đ ng trên m i
c phi u t 2 ngàn đ ng cho m i c phi u. Sau nhi u n m c a các ch
ng trình l a
ch n c phi u h p d n, m t công ty có th c m th y s c n thi t ph i mua l i c ph n
đ tránh ho c lo i b pha loãng quá m c.
2.2.
Các nghiên c u th c nghi m
2.2.1.
Các nghiên c u v th i đi m mua l i c phi u
Ikenberry và c ng s (1995) tính toán t su t sinh l i b t th
l
ng c a chi n
c mua và n m gi trong 4 n m sau các thông báo mua l i, s d ng m u g m 1.239
thông báo mua l i do các công ty trên sàn NYSE, ASE, ho c NASDAQ công b gi a
tháng 01/1980 đ n tháng 12/1990. Tác gi th y r ng t su t sinh l i b t th
chi n l
ng c a
c mua và n m gi trong 4 n m sau thông báo mua l i tính trung bình là
12
12,1%. Bên c nh đó, tác gi nh n th y đ nh giá th p là m t nguyên nhân quan tr ng
thúc đ y các nhà qu n lý thông báo mua l i c phi u, nh ng các đ ng c khác c ng t n
t i. Do đó, đ phân bi t đ nh giá th p v i các đ ng c này, tác gi s p x p các công ty
d a vào t s B/M. K t qu là, đ i v i các c phi u có B/M cao t c có xu h
ng giá
gi m, mua l i c phi u vì có đ nh giá th p chi m u th , t su t sinh l i d
ng b t
th
ng trong 4 n m sau thông báo mua l i là 45,3%.
i v i các c phi u đang đ
c
a chu ng (B/M th p) thì đ nh giá th p ít có kh n ng tr thành m t đ ng l c quan
tr ng đ mua l i và do đó, không tìm th y t su t sinh l i d
này đã đ
th
ng b t th
ng. K t lu n
c b o đ m v tính v ng ch c vì tác gi đã ki m đ nh l i t su t sinh l i b t
ng c a c phi u b ng cách s d ng mô hình Fama - French (1993). Nh v y,
nhóm tác gi này cung c p b ng ch ng cho th y đ nh giá th p là m t trong nh ng c s
đ các nhà qu n lý quy t đ nh mua l i c phi u, và khi đó, theo sau các thông báo này
s có t su t sinh l i d
sinh l i d
ng b t th
ng b t th
ng đ t đ
ng. Tuy nhiên, bài nghiên c u ch a ch rõ t su t
c th c s đ n t ho t đ ng mua l i hay không vì có
nh ng công ty m c dù có thông báo nh ng không th c hi n mua l i. Do đó, đây ch là
b ng ch ng gián ti p.
Chan và c ng s (2007) ti p t c v i m u d li u c a Ikenberry (1995) và b
sung thêm các thông báo mua l i ghi nh n t i SDC (Công ty C ph n d li u Ch ng
khoán) t n m 1980 đ n n m 1996. Cu i cùng, tác gi có đ
c m u g m 5.508 thông
báo mua l i c a các các công ty M . Tác gi c ng s d ng t su t sinh l i mua và n m
gi b t th
ng đ tính toán thành qu dài h n sau 4 n m thông báo mua l i nh
Ikenberry (1995) nh ng c th h n khi xác đ nh đ
ho t đ ng mua l i.
k t lu n đ
c thành qu b t th
ng đ n t
c đi u này, đ u tiên, tác gi s p x p các công ty vào
3 nhóm: Nhóm không mua l i, mua l i ít và mua l i nhi u sau thông báo. K t qu tìm
th y, đ i v i nhóm mua l i nhi u, t su t sinh l i b t th
ng t ng và luôn có ý ngh a
th ng kê, t 4,85% trong n m th nh t đ n 33,54% sau 4 n m. Ng
nhóm không mua l i, t su t sinh l i b t th
c l i, đ i v i
ng trong n m đ u thông báo tuy cao h n,
13
9,24%, nh ng t su t sinh l i sau 4 n m l i là 14,63%, nh h n m t n a so v i các
công ty mua l i nhi u và không tìm th y t su t sinh l i b t th
ng trong 3 n m sau
n m thông báo cho nh ng công ty này. Sau đó, gi ng nh Ikenberry (1995), tác gi
ti p t c phân lo i m i 1 nhóm trong 3 nhóm trên theo t s B/M. N u cho r ng các nhà
qu n lý có l a ch n th i đi m mua l i, k v ng s là t su t sinh l i b t th
h n
nhóm các công ty có giá gi m t c B/M cao và k t qu đ t đ
đ i, t su t sinh l i b t th
ng cao
c đúng nh trông
ng sau 4 n m cho các công ty thu c nhóm mua l i nhi u và
có B/M cao là 56,54%, các công ty thu c nhóm mua l i nhi u, B/M th p là 47,05%.
Bên c nh đó, nh m kh ng đ nh tính v ng ch c cho k t qu khi mà gi thuy t
" nh th i đi m th tr
ng o" đ
c nghiên c u b i Schultz (2003) xu t hi n. Schultz
(2003) cho r ng khi nhà qu n lý th c hi n các quy t đ nh quan tr ng c a công ty, nh
phát hành c phi u, d a trên thành qu th tr
nghiên c u s quan sát th y thành qu b t th
ng ch ng khoán v a qua, các nhà
ng c a c phi u ngay c khi tr
c đó
không có đ nh giá sai. Chan và c ng s th c hi n h i quy mô hình 4 nhân t Carhart
(1997) có mua l i là bi n gi t 12 tháng tr
c thông báo và 47 tháng sau thông báo
mua l i đ ki m đ nh t su t sinh l i b t th
ng c a c phi u xung quanh vi c thông
báo mua l i.
Nh v y, bài nghiên c u c a Chan và c ng s (2007) đ
c m r ng trên n n
t ng bài ngiên c u c a Ikenberry và công s (1995), do đó, bài nghiên c u này đã
cung c p b ng ch ng tr c ti p, m nh m và có ý ngh a th ng kê v xu h
ng t su t
sinh l i c phi u dài h n t i các công ty có mua l i sau nh ng thông báo. Ngoài ra, tác
gi tìm ra k t qu t
ng ph n v i gi thuy t "
nh th i đi m th tr
ng o" và cho r ng
các nhà qu n lý có l a ch n th i đi m mua l i và khi các công ty mua l i càng nhi u c
phi u, thành qu b t th
ng t ng m t cách đáng k . Ng
c l i, khi không mua l i c
phi u, thành qu dài h n th p h n có mua l i. K t lu n này đ
c nh n m nh trong các
14
công ty có xu h
ng giá c phi u gi m vì có th mong đ i r ng đ nh giá sai nhi u kh
n ng là đ ng c thúc đ y các giao d ch mua l i.
Cook và c ng s (2004)
cl
l i hàng ngày v i t su t sinh l i th tr
t su t sinh l i b t th
ng mô hình h i quy Tobit v kh i l
ng (ch s S&P 500), t su t sinh l i v
ng tích lu c a c phi u, và kh i l
b t đ u t 10 ngày giao d ch tr
c khi mua l i đ u tiên đ
giao d ch sau khi mua l i cu i cùng đ
hi n mua l i, s d ng d li u đã đ
ng mua
t tr i,
ng giao d ch b t th
ng
c báo cáo cho t i 10 ngày
c báo cáo đ tìm ra th i đi m các công ty th c
c công b v các ch
ng trình mua l i c a 64 công
ty niêm y t trên sàn NASDAQ và NYSE trong su t n m 1993 và 1994. Tác gi th y
r ng 23 công ty trên NYSE trong m u mua l i nhi u h n khi th tr
t su t sinh l i v
ng gi m t m th i,
t tr i c a c phi u th p h n và khi t su t sinh l i âm b t th
tích l y nhi u h n, 41 công ty NASDAQ c ng có k t qu t
ng
ng t . i u này cho th y,
các công ty mua l i c phi u có l a ch n th i đi m. Tuy nhiên, li u công ty có n m b t
t t th i c th tr
phép h thu đ
ng hay không?
ó là, s d ng thông tin cá nhân m t cách có l i cho
c l i nhu n trong vi c mua l i.
đánh giá hi u qu c a các ch
ng
trình mua l i, tác gi so sánh chi phí mua l i th c t và chi phí mua l i tiêu chu n theo
các chi n l
c ngây th là:
u tiên, chi n l
c "đ u đ n": là chi phí mua cùng s l
cách phân tán chúng đ u đ n trên toàn b th i gian mua l i đ
ng c phi u b ng
c báo cáo.
ngày, t ngày mua l i đ u tiên đ n ngày mua l i cu i cùng, chi n l
iv im i
c "đ u đ n" s
mua m t s c phi u c đ nh trong m i ngày t i m c giá đóng c a.
Th hai, chi n l
c mua t
ng ng v i kh i l
ng giao d ch m i ngày t i m c
giá đóng c a.
Th ba, chi n l
c mua l i "càng s m càng t t" tùy thu c vào kh i l
d ch trong ngày. Tác gi cho r ng công ty mua l i 100% kh i l
ng giao
ng giao d ch b t đ u
15
t ngày mua l i th c t đ u tiên và ti p t c mua 100% kh i l
cho đ n khi t t c các c phi u mong mu n mua l i đ
ng m i ngày liên t c
c mua h t.
T góc đ chi phí, tác gi th y r ng các công ty trên NYSE tr ít h n đáng k so
v i ba chi n l
c ngây th . Ng
so v i các chi n l
c l i, các công ty trên NASDAQ ph i tr nhi u h n
c đó. S khác nhau này do m t ph n đ n t cách th c và hi u su t
th c hi n mua l i c a các công ty trên NYSE và NASDAQ, đó là s b t l c c a các
công ty trên NASDAQ có mua l i trong vi c s d ng l nh gi i h n (trong m u c a tác
gi ), các công ty trên NYSE thành công mua l i c phi u t i giá thích h p
th
m cđ
ng xuyên h n so v i các công ty trên NASDAQ. Ngoài ra, các công ty trên NYSE
có quy mô l n h n và th c hi n các ch
ng trình mua l i tính trung bình l n h n so
v i các công ty trên NASDAQ. Do đó, các công ty trên NYSE có th có nhi u đ ng
l c và ngu n l c đ th c hi n các ch
ng trình mua l i thu n l i h n so v i các công
ty trên NASDAQ.
Nh c y, Cook và c ng s (2004) cho th y r ng các công ty mua l i c phi u
theo sau giá gi m và có thu đ
c l i nhu n do l a ch n th i đi m mua l i.
Brav và c ng s (2005) s d ng ph
ng pháp kh o sát và ph ng v n 384 giám
đ c tài chính đ n t 256 công ty c ph n, trong đó có 166 công ty chia c t c, 167
công ty mua l i c phi u, và 77 công ty hi n không chi tr . Tác gi tìm ra r ng nhi u
nhà qu n lý xem vi c mua l i c phi u linh ho t h n chia c t c, và h s d ng s linh
ho t này trong m t n l c đ tranh th th tr
ng b ng cách t ng t c mua l i c phi u
khi h tin r ng c phi u b đ nh giá th p. Giám đ c tài chính c ng r t ý th c v cách
th c mua l i nh h
ng đ n thu nh p trên m i c ph n. Các công ty có kh n ng mua
l i khi: khó tìm th y các đ u t t t, s l
hi n t
ng c phi u d th a và khi h mu n bù đ p
ng pha loãng c ph n.
Tóm l i, các nghiên c u trên đ u cho th y chung m t v n đ đó là vi c th c hi n
mua l i c phi u trên th tr
ng không ph i đ
c ti n hành ng u nhiên mà s theo
16
khuôn m u là sau t su t sinh l i c a c phi u âm b t th
c a c phi u d
có th đ t đ
2.2.2.
ng b t th
ng và tr
c t su t sinh l i
ng. N u các nhà qu n lý n m b t t t th i c , các công ty
c l i nhu n trong mua l i.
Các nghiên c u v các y u t tác đ ng đ n quy t đ nh mua l i c
phi u
2.2.2.1. C u trúc s h u
C đông có thông tin và hi u ng thông tin
Các nghiên c u này đ a ra hai lo i c đông đ
c cho là có nhi u thông tin liên
quan đ n giá c phi u và khi đó nh ng giao d ch h th c hi n s
Seyhun (1986) s d ng mô hình th tr
ng đ đo l
nh h
ng lên giá.
ng t su t sinh l i k v ng
c a c phi u trong m u g m 769 công ty có t su t sinh l i hàng ngày trên CRSP t
n m 1975 đ n 1981. Tác gi tìm th y b ng ch ng ch ra r ng c đông n i b có th d
đoán nh ng thay đ i b t th
ng trong giá c phi u
ng và bán c phi u tr
t
ng lai. Do đó, h mua c phi u
tr
c khi giá t ng b t th
c khi giá gi m b t th
đ
c đi u này, ch ng t các c đông n i b có các thông tin liên quan đ n giá c
phi u. H n n a, s h u n i b khác nhau có s khác bi t v ch t l
ng.
làm
ng thông tin. Cá
nhân n i b hi u bi t nhi u h n v n đ t ng th c a công ty, nh Ch t ch H i đ ng
qu n tr ho c các giám đ c, là nh ng ng
nh ng thay đ i giá c phi u b t th
iđ
ng trong t
c mong đ i d báo thành công h n
ng lai so v i nhân viên ho c các c
đông đ n l khác. B ng ch ng c ng cho th y nh ng ng
bi t đ
i trong n i b có th phân
c s khác bi t v giá tr c a các thông tin, t đó giao d ch v i s l
ng c
phi u phù h p đ khai thác h t giá tr c a thông tin đó, ph n ánh thông tin vào giá.
Sias và c ng s (2006) s d ng ph
ng pháp tính toán hi p ph
ng sai tuy n
tính đ đánh giá m i quan h gi a thay đ i trong s h u t ch c hàng quý v i thay đ i
c a t su t sinh l i c phi u cùng quý và tìm th y có m i t
ng quan d
ng l n gi a
17
chúng. Tác gi đ a ra hai cách gi i thích cho s liên h này nh sau:
u tiên, các nhà
đ u t t ch c có nhi u thông tin h n m c trung bình và h s ph n ánh nh ng thông
tin vào giá c phi u khi giao d ch, t đó nh h
ng đ n t su t sinh l i. Th hai, nh ng
tác đ ng lên t su t sinh l i n y sinh b i vì th tr
ng đã đ
c phân khúc và có đ co
giãn trong ngu n cung c phi u. K t qu nghiên c u làm rõ h n gi i thích đ u tiên là,
thay đ i trong t su t sinh l i hàng quý có quan h m nh h n v i nh ng thay đ i v s
l
ng các nhà đ u t t ch c h n là nh ng thay đ i trong t ng s c ph n h n m gi .
Nh v y, c đông n i b và t ch c đ
c xem là nhóm c đông có nhi u thông
tin. Do đó, các giao d ch c a h s truy n t i nhi u thông tin vào giá c phi u, giúp cho
giá c phi u ph n ánh đ y đ thông tin h n, t đó đ nh giá sai ít x y ra.
ây đ
cg i
là hi u ng thông tin. M t hi u ng thông tin có th có m t tác đ ng âm đ n l i th v
giá mua l i và chi phí mua l i th c t vì các công ty khó có c h i mua l i
th p khi c đông có thông tin
m c giá
m c cao, gây c n tr cho quy t đ nh mua l i c phi u.
S h u n i b và hi u ng chuy n d ch tài s n
i v i s h u n i b , tác đ ng lên l i nhu n đ t đ
đi m mua l i có th không nh t thi t ph i ng
c t vi c l a ch n th i
c chi u nh d đoán trong hi u ng
thông tin nêu trên. Thay vào đó, khi s h u n i b l n h n s khuy n khích m t tác
đ ng bù tr ng
c l i.
Fried (2005) nghiên c u các công ty M trong gian đo n 1980 đ n 2000, cho
r ng m t trong nh ng m c đích c a mua l i c phi u là các nhà qu n lý mu n làm giàu
cho chính mình trên tài s n c a các nhà đ u t công chúng - nh ng ng
i ít thông tin.
Khi các nhà qu n lý nh n th y r ng c phi u b đ nh giá th p, h s ti n hành mua l i
c phi u nh là m t cách gián ti p mua l i c phi u cho chính h v i giá r . Tác gi
l p lu n r ng b ng cách mua l i c phi u d
tin (nh ng ng
bán c phi u (th
i giá tr h p lý, c đông n i b có thông
i không có kh n ng bán v i giá nh v y) l y tài s n t các c đông
ng là nh ng ng
i ít thông tin), ngh a là có s chuy n d ch tài s n t
18
các c đông bán c phi u cho các c đông không bán c phi u thông qua vi c mua l i
c phi u b đ nh giá th p. ây g i là hi u ng chuy n d ch tài s n. L i nhu n đ t đ
c
t hi u ng này có th lên đ n vài t đô la hàng n m, t t c trong s đó đ n t tr c ti p
ho c gián ti p trong t n th t c a c đông công chúng.
Nh v y, trái v i hi u ng thông tin, hi u ng chuy n d ch tài s n d đoán m t
m i quan h d
ng gi a l i nhu n có đ
c t vi c l a ch n th i đi m mua l i v i s
h u n i b , thúc đ y các quy t đ nh mua l i.
2.2.2.2. Tính thanh kho n
Brockman và c ng s (2008) thu th p d li u t Compustat, CRSP, lo i tr các
công ty tài chính và công ích, m u b t đ u t n m 1983 đ n cu i n m 2006.
u tiên,
tác gi s d ng h i quy logistic c a bi n xác su t công ty ra quy t đ nh mua l i v i
bi n thanh kho n đ
c tính theo t s Amihud (2002) và chênh l ch gi a giá h i mua
và h i bán, các bi n ki m soát g m: thu nh p ho t đ ng/t ng tài s n, thu nh p
khác/t ng tài s n, đ l ch chu n c a thu nh p ho t đ ng, t ng tài s n, t s đòn b y
theo giá tr s sách, t su t sinh l i, t s giá tr th tr
ty. Giá tr các bi n đ c l p đ
ng/giá tr s sách, tu i đ i công
c l y tr m t n m. Mô hình h i quy này dùng đ xem
xét vai trò c a tính thanh kho n c a th tr
ng ch ng khoán trong vi c ra các quy t
đ nh mua l i c phi u. Sau đó, tác gi s d ng h i quy OLS trên bi n ph thu c là giá
tr mua l i/t ng tài s n v i các bi n đ c l p t
kho n c a th tr
ng t đ xem xét vai trò c a tính thanh
ng ch ng khoán đ i v i quy mô mua l i.
K t qu tìm th y, khi th tr
ng ch ng khoán có tính thanh kho n cao các nhà
qu n lý thích ra quy t đ nh thanh toán b ng ti n m t d
i hình th c mua l i và s n
sàng chi tr cho mua l i cao h n. B ng ch ng th c nghi m c a tác gi kh ng đ nh
tr ng tâm là tính thanh kho n đóng m t vai trò quan tr ng trong quy t đ nh mua l i c
phi u c a các công ty.
19
2.2.2.3. Các y u t tác đ ng khác
Bozanic (2010) ti n hành h i quy OLS trên m u g m 695 công ty công khai
mua l i c phi u trong kho ng th i gian 2004-2006, trong đó: Bi n ph thu c là kh i
l
ng mua l i th c t hàng tháng, các bi n đ c l p là t su t sinh l i có đ tr 1 tháng
c a c phi u, ti n m t và đ u t ng n h n, thu nh p ho t đ ng tr
c kh u hao, t s
M/B, n /t ng tài s n và c t c/t ng tài s n nh m nghiên c u khi nào và các y u t tác
đ ng lên quy t đ nh mua l i c phi u trên th tr
ng. K v ng d u cho các bi n nh
sau:
Theo lý thuy t "
nh th i đi m th tr
ng" d đoán r ng các công ty mua
l i c phi u nhi u h n khi các c phi u b đ nh giá th p, do đó h s c a bi n t su t
sinh l i có đ tr 1 tháng c a c phi u là âm.
Lý thuy t dòng ti n d đoán r ng các công ty mua l i c phi u nhi u h n
khi h có ngu n ti n m t nhàn r i càng nhi u nên bi n ti n m t, đ u t ng n h n và thu
nh p ho t đ ng tr
h i t ng tr
c kh u hao s có h s d
ng.
T s M/B đ i di n cho các c h i t ng tr
ng c a công ty. Công ty có c
ng ít h n có th có nhi u kh n ng đ mua l i h n các doanh nghi p có c
h i phát tri n, không mu n s d ng ti n m t đ mua l i c phi u, do đó h s MB âm.
là d
N và c t c đ i di n cho các ngu n tài tr dùng đ mua l i. K v ng d u s
ng đ i v i n và âm đ i v i c t c.
Sau khi ch y h i quy, tác gi thu đ
c k t qu đ u gi ng nh k v ng, ch sai
d u t i bi n M/B. T k t qu này, tác gi k t lu n r ng các nhà qu n lý s th c hi n
mua l i khi c phi u đang b đ nh giá th p và vi c này s càng đ
ti n m t dùng đ tài tr th ng d .
c thúc đ y khi l
ng
20
2.2.3.
Các nghiên c u khác v mua l i c phi u
2.2.3.1. T i Canada
Ikenberry và c ng s (2000) s d ng m u d li u g m 1.060 thông báo mua
l i
Canada t n m 1989 đ n n m 1997 và mô hình ba nhân t Fama-French (1993)
đ tìm ra b ng ch ng v th i đi m mua l i c a các công ty Canada. Tác gi đã tìm ra
nh ng k t qu t i Canada c ng t
ng t nh các b ng ch ng tr
ho t đ ng mua l i t i M . Tác gi th y r ng đ nh giá th p d
nhân quan tr ng đ
c đây thu đ
c cho
ng nh là c ng là nguyên
c xem xét đ các công ty Canada quy t đ nh mua l i c phi u. Các
công ty Canada có mua l i c phi u cho th y t su t sinh l i b t th
ng là 0,59% m i
tháng qua m t kho ng th i gian ba n m sau khi công b . Trong các n m tr
c khi
thông báo, t su t sinh l i b t th
ng là âm, -0,35% m i tháng. S li u c th này cho
th y m t thành qu nghèo nàn tr
c thông báo mua l i và thành qu ng
c l i sau khi
th c hi n mua l i đã phù h p v i nh n đ nh đ nh giá th p là m t y u t thúc đ y cho
vi c mua l i c phi u. M t tr
ng h p ch ng minh m nh m h n cho đ nh giá th p là
m t đ ng l c cho vi c mua l i c phi u đ
c tìm th y các c phi u có xu h
gi m. C phi u có giá gi m c a Canada sau khi thông báo mua l i đã thu đ
sinh l i b t th
ng giá
c t su t
ng là 0,76% m i tháng trong khi so sánh v i các c phi u t ng tr
ng
t su t sinh l i này ch là 0,28% m i tháng.
Ngoài vi c tìm ra b ng ch ng cho th y đinh giá th p là m t đ ng l c chính cho
vi c mua l i, ngh a là các công ty Canada th c hi n mua l i khi nh n th y giá c phi u
gi m, đ c bi t trong c
phi u có xu h
ng giá gi m và c
phi u v n hóa nh ,
Ikenberry và c ng s (2000) còn ch ra r ng giao d ch mua l i hàng tháng ph thu c
vào s thay đ i giá c và cho r ng các nhà qu n lý th c hi n mua l i m t cách chi n
l
c. Khi giá t ng, các nhà qu n lý có xu h
gây nên s gia t ng ho t đ ng mua l i.
ng mua c phi u ít h n trong khi gi m giá
21
2.2.3.2. T i H ng Kông
Zhang (2005) thu th p d li u cho 150 công ty H ng Kông th c t có mua l i
c phi u t tháng 09/1993 đ n tháng 08/1997. M c đích c a tác gi là ki m đ nh thành
qu giá c phi u xung quanh ho t đ ng mua l i thông qua hai th
b t th
ng tích lu (CARs) và t su t sinh l i b t th
c đo t su t sinh l i
ng mua và n m gi (BHRs)
trong 3 n m sau mua l i nh m tìm ra thành qu trong ng n h n và dài h n tr
mua l i. C hai th
c đo này đ u đ
c /sau
c tính toán có ki m soát các y u t quy mô công
ty và t s B/M.
Tác gi trình bày k t qu r ng, tính trung bình, các công ty mua l i không th
hi n thành qu b t th
th
ng khi h th c hi n mua l i c phi u. Tuy nhiên, thành qu b t
ng c a các công ty mua l i có khác nhau tùy theo quy mô công ty và t l B/M.
B ng ch ng cho th y m t xu h
h n đ i v i ch
ng rõ ràng và nh t quán r ng th tr
ng trình mua l i đ
ng ph n ng t t
c th c hi n b i các công ty nh và có B/M cao.
Các công ty này có t su t sinh l i b t th
ng tích lu (CARs) trong 3 ngày sau mua
l i là 0,448% v i giá tr p = 0,004, t su t sinh l i b t th
ng mua và n m gi (BHRs)
trong 3 n m sau mua l i là h n 20%. K t này cho th y, ít nh t, mua l i đ
c th c hi n
b i các công ty có B/M cao, mà đ nh giá th p có nhi u kh n ng x y ra, có th đem l i
l i ích c đông trong dài h n. Nh v y, các nhà qu n lý trong các công ty có B/M cao có
kh n ng quy t đ nh mua l i vì nh n th y ch ng khoán c a h là m t c h i đ u t t t.
2.2.3.3. T i Pháp
Ginglinger và c ng s (2007) s d ng d li u t sàn ch ng khoán Paris cho
352 doanh nghi p Pháp t tháng 01/2000 đ n tháng 12/2002. Tác gi cung c p b ng
ch ng v vi c li u các nhà qu n lý l a ch n th i gian hay h tr giá là đ ng l c chính
cho vi c mua l i.
Lý thuy t
nh th i đi m th tr
ng ng ý r ng giá c phi u ngày mua l i th p
h n m c giá cho nh ng ngày không mua l i sau này. Trong khi đó, lý thuy t h tr giá
22
ng ý r ng giá c phi u ngày mua l i th p h n m c giá tr
c ngày không mua l i,
nh ng không khác bi t đáng k so v i nh ng ngày không mua l i sau này. Tác gi
phân bi t nh ng lý thuy t này b ng cách ki m đ nh giá t
v i nh ng ngày không mua l i, nh ng so sánh này đ
đ u và t l có đi u ch nh theo th tr
ng đ i cho ngày mua l i so
c th c hi n cho các t l ban
ng
Tính trung bình, các công ty c a Pháp mua l i c phi u
m t m c giá th p h n
so v i các nhà đ u t khác ph i tr sau này. K t qu c a tác gi cung c p nh ng b ng
ch ng ng h gi thuy t r ng các nhà qu n lý s d ng thông tin cá nhân đ mua l i c
phi u tr
c khi giá c phi u t ng ngh a là các nhà qu n lý mua l i c phi u có l a ch n
th i đi m. C phi u đ
c mua l i sau khi m t s suy gi m quan sát đ
c trong giá c
phi u.
B ng 2.2: Tóm t t các nghiên c u th c nghi m
H
ng nghiên c u
Nhóm tác gi
K t qu nghiên c u
Ikenberry và c ng s (1995)
Ikenberry và c ng s (2000)
Th i đi m mua l i
Cook và c ng s (2004)
c phi u, hi u qu
c a ch ng trình
Brav và c ng s (2005)
mua l i c phi u
Zhang (2005)
Chan và c ng s (2007)
Các nhà qu n lý mua l i c phi u
theo sau giá c phi u gi m b t
th ng, hay khi tin r ng c phi u b
đ nh giá th p. N u các nhà qu n lý
n m b t t t th i c , các công ty có
th ti t ki m đ c chi phí khi th c
hi n mua l i.
Ginglinger và c ng s (2007)
Các y u t tác đ ng
đ n quy t đ nh mua
l i c phi u
C đông có thông tin g m c đông
Seyhun (1986)
Sias và c ng s (2006)
n i b và c đông t ch c càng cao
thì càng gây c n tr cho quy t đ nh
mua l i.
23
H
ng nghiên c u
Nhóm tác gi
K t qu nghiên c u
Fried (2005)
C đông n i b càng cao càng thúc
đ y các quy t đ nh mua l i.
Brockman và c ng s (2008)
M i quan h d ng gi a tính thanh
kho n c a c phi u và quy t đ nh
mua l i.
M i quan h gi a quy t đ nh mua
l i c phi u và các y u t sau:
• Ti n m t và đ u t ng n h n: (+)
Bozanic (2010)
• T s M/B: (-)
• N : (+)
• C t c: (-)
24
CH
3.1.
NG 3: PH
NG PHÁP NGHIÊN C U
D li u nghiên c u
t i đa hoá quy mô m u, m u g m các công ty trên HOSE thông báo mua l i
trong n m 2011 và có th c hi n mua l i sau đó. Sau khi lo i tr các công ty mua l i
theo ch
ng trình th
ng cho cán b nhân viên, m u g m 56 công ty trên HOSE. M i
công ty s thu th p d li u cho 20 tháng sau thông báo.
3.2.
Ph
ng pháp nghiên c u
3.2.1.
Ph
ng pháp h i quy Tobit
3.2.1.1. M c đích
Tìm ra m i liên h gi a quy mô mua l i v i t su t sinh l i b t th
phi u tr
ng c a c
c và sau mua l i, t o c s cho vi c ki m đ nh sâu h n v th i đi m công ty
l a ch n mua l i. N u các công ty th c hi n các giao d ch mua l i, theo các nghiên c u
tr
c, k v ng k t qu là kh i l
âm v i t su t sinh l i b t th
b t th
ng mua l i trong m t tháng cho tr
ng trong tháng tr
c đó, và d
ng trong nh ng tháng theo sau vì các nhà qu n lý th
theo khuôn m u là sau khi giá c phi u s t gi m b t th
t ng b t th
c có t
ng quan
ng v i t su t sinh l i
ng s th c hi n mua l i
ng và tr
c khi giá c phi u
ng.
3.2.1.2. Mô t các bi n s d ng trong mô hình
Bi n ph thu c: là quy mô mua l i trong tháng, ký hi u REP, đ
l
ng c phi u mua l i trong tháng chia cho s l
tháng đó. Kh i l
ng mua l i đ
c đo b ng s
ng c phi u đang l u hành vào đ u
c th ng kê t các website ch ng khoán. Vì l
ng c
phi u mua l i trong tháng là không âm, REP không có giá tr nh h n 0, do đó tác gi
s d ng h i quy Tobit cho bi n ph thu c REP b ch n trái t i giá tr 0.
Bi n đ c l p: là các t su t sinh l i b t th
MAR+1, MAR-2 và MAR+2 l n l
ng, ký hi u MAR0, MAR-1,
t là t su t sinh l i b t th
ng trong tháng hi n
25
t i, trong m t tháng tr
hi n t i; đ
c, m t tháng sau, hai tháng tr
c đo b ng s chênh l ch gi a t su t sinh l i hàng tháng c a c phi u mua
l i tr đi t su t sinh l i hàng tháng c a ch s th tr
c và hai tháng sau sau tháng
ng (ch s VN-Index), trong đó:
T su t sinh l i c a c phi u hàng tháng = (Giá đóng c a cu i tháng - Giá
m c a đ u tháng) / Giá m c a đ u tháng.
T
su t sinh l i hàng tháng c a VN-Index = (VNIndex cu i tháng -
VNIndex đ u tháng) / VN-Index đ u tháng.
3.2.1.3. Mô hình nghiên c u
REPit =
1
+ β1 (MAR-2)it + β2 (MAR-1)it + β3 (MAR0)it + eit
REPit =
2
+ β4 (MAR0)it + β5 (MAR+1)it + β6 ( MAR+2)it + eit
3.2.1.4. D li u nghiên c u
G m 56 công ty trên HOSE có thông báo mua l i trong n m 2011 và có th c
hi n mua l i sau đó, m i công ty ti p t c thu th p các d li u trên trong 20 tháng, b t
đ u t tháng sau thông báo. Cu i cùng, d li u đ a vào h i quy Tobit là 1.120 quan
sát.
3.2.2.
Mô hình Fama-French và các bi n gi
3.2.2.1. M c đích
Sau khi có k t qu t mô hình Tobit theo đúng nh k v ng, đ ki m đ nh xa
h n vi c các công ty có hay không l a ch n th i đi m mua l i thông qua phân tích t
su t sinh l i b t th
ng c a c phi u trong nh ng tháng mua l i, tr
c và sau nh ng
tháng này, tác gi s d ng mô hình 3 nhân t Fama-French và các bi n gi . Theo các
nghiên c u, n u công ty mua l i c phi u khi c phi u b đ nh giá th p, k v ng s là
nh ng tháng tr
c giao d ch mua l i có t su t sinh l i b t th
sau vi c mua l i có t su t sinh l i b t th
ng d
ng.
ng âm và nh ng tháng
26
3.2.2.2. Mô t các bi n s d ng trong mô hình
Bi n ph thu c là ph n bù r i ro c a c phi u i trong tháng t, ký hi u R-Rf,
trong đó, R là t su t sinh l i c a c phi u i trong tháng t, Rf là lãi su t phi r i ro đ
c
tính b ng lãi su t trái phi u chính ph k h n 5 n m, lãi su t trái phi u hàng tháng s
đ
c tính b ng lãi su t n m chia cho 12.
B ng 3.1: Lãi su t trái phi u chính ph k h n 5 n m t 2011-2013
Lãi su t trái phi u Chính ph ,
Th i gian
k h n 5 n m (%/n m)
2011
12,26
2012
9,59
2013
7,99
Ngu n: http://asianbondsonline.adb.org/vietnam/market_summary.php
Các bi n gi i thích là ba nhân t Fama và French (1993) g m: Rm - Rf, SMB và
HML c th : Rm - Rf là t su t sinh l i hàng tháng trên danh m c th tr
ng (VN-
Index) tr đi t su t sinh l i phi r i ro hàng tháng. SMB là chênh l ch gi a t su t sinh
l i hàng tháng trên m t danh m c đ u t c a các c phi u có quy mô nh và l n. HML
là chênh l ch gi a t su t sinh l i hàng tháng trên m t danh m c đ u t c a các c
phi u có t s BE/ME cao và th p.
Cách thi t l p danh m c đ u t
thi t l p danh m c đ u t , t p h p m u s d a theo quy mô công ty,
chúng ta s d ng giá tr v n hoá th tr
ng đ đo l
ng quy mô công ty. L y trung v
c a các giá tr v n hoá này làm đi m gi a, các công ty đ
nhóm có giá tr v n hoá th tr
ng nh h n trung v đ
đây
c chia thành 2 nhóm: 50%
c s p vào nhóm công ty có quy
27
mô nh (ký hi u S), 50% nhóm có giá tr v n hoá th tr
v đ
ng l n h n ho c b ng trung
c s p vào nhóm công ty có quy mô l n (ký hi u B). S và B ti p t c đ
theo t l giá tr s sách trên giá tr th tr
ng (BE/ME). T l này đ
c phân
c s p x p theo
th t t ng d n trong S, B: 30% công ty có BE/ME th p nh t s s p vào nhóm có
BE/ME th p, ký hi u L, 30% công ty có BE/ME cao nh t s s p vào nhóm có BE/ME
cao, ký hi u H, còn l i 40% là công ty có BE/ME trung bình, ký hi u là M.
Nh v y, ta có 6 danh m c đ u t đ
c chia theo tiêu chí quy mô và B/M, ký
hi u là: S/L, S/M, S/H, B/L, B/M, B/H.
Cách tính hai bi n SMB và HML
SMB đ i di n cho ph n r i ro liên quan đ n nh h
Nhân t SMB đ
ng c a nhân t quy mô.
c tính b ng t su t sinh l i bình quân c a danh m c c phi u có quy
mô nh (danh m c S) tr t su t sinh l i bình quân c a danh m c c phi u có quy mô
l n (danh m c B), c th :
SMB = (S/L+S/M+S/H)/3 - (B/L+B/M+B/H)/3
HML đ i di n cho ph n r i ro liên quan đ n nh h
Nhân t HML đ
ng c a nhân t BE/ME.
c tính b ng t su t sinh l i bình quân c a danh m c c phi u có B/M
cao (danh m c S) tr t su t sinh l i bình quân c a danh m c c phi u có quy mô l n
(danh m c B), c th :
HML = (S/H + B/H)/2 - (S/L + B/L)/2
Các bi n gi i thích chính c n quan tâm là m t chu i các bi n gi , các h s c a
các bi n này ph n ánh tác đ ng c a các giao d ch mua l i trong nh ng tháng tr
tháng mua l i và sau đó, đây c ng là th
c đo c a t su t sinh l i b t th
ng, g m:
MONTH0 b ng 1 n u có mua l i trong tháng t, ng
MONTH-1 và MONTH+1 b ng 1 n u có mua l i trong tháng tr
tháng t, ng
c l i b ng 0.
c đó,
c l i b ng 0.
c/ sau
28
tháng tr
MONTH-2 và MONTH+2 b ng 1 n u có mua l i ít nh t trong m t ho c hai
c/sau tháng t, ng
c l i b ng 0.
3.2.2.3. Mô hình nghiên c u
(R-Rf)it =
1
+ β1 (Rm-Rf)it + β2 SMBit + β3 HMLit + β4 MONTH0it + β5
MONTH-1it + β6 MONTH+1it + eit
(R-Rf)it =
2
+ β7 (Rm-Rf)it + β8 SMBit + β9 HMLit + β10 MONTH0it + β11
MONTH-2it + β12 MONTH+2it + eit
3.2.2.4. D li u nghiên c u
G m 56 công ty có thông báo mua l i trong n m 2011 và có th c hi n mua l i,
m i công ty ti p t c thu th p các d li u trên trong 20 tháng, b t đ u t tháng sau thông
báo. Cu i cùng, d li u đ a vào mô hình là 1.120 quan sát.
3.2.3.
Th ng kê mô t và ki m đ nh đ n bi n
3.2.3.1. M c đích
Sau khi có đ
c k t qu nh k v ng trong các mô hình Tobit và Fama - Frech
(có các bi n gi ): Vi c mua l i c phi u là có l a ch n th i đi m, theo khuôn m u sau
khi giá gi m b t th
ng t c c phi u b đ nh giá th p, tác gi s d ng th ng kê mô t ,
ki m đ nh đ n bi n đ so sánh gi a chi phí mua l i th c t và chi phí mua l i tiêu
chu n nh m đánh giá hi u qu c a các ch
ti t ki m đ
c (còn đ
ng trình mua l i thông qua chi phí mua l i
c g i là l i nhu n t vi c l a ch n th i đi m mua l i). V i các
nghiên c u đã có, k v ng r ng các công ty l a ch n th i đi m th c hi n mua l i s
thành công trong vi c mua c phi u v i giá th p, do đó chi phí mua l i th c t s th p
h n so v i chi phí mua l i tiêu chu n d a trên m t chi n l
chu n này đ
c giao d ch ngây th . Tiêu
c thi t k sao cho ph n ánh giá c và chi phí mà m t công ty ph i tr khi
không l a ch n th i đi m mua l i, đó là mua l i c phi u
m c giá mà không khác v i
m c giá các nhà đ u t s giao d ch tính trung bình, t c là giá đóng c a trung bình.
29
Trong ph n này, tác gi s chia so sánh thành 2 ph n
u tiên, tác gi so sánh giá mua l i trung bình công ty chi tr trong m t
tháng đ c bi t v i m t tiêu chu n d a trên giá đóng c a trung bình c a c phi u công
ty trong cùng m t tháng. M t công ty có th l a ch n th i đi m mua l i b ng cách t n
d ng l i th thông tin cá nhân mà nhìn chung các nhà đ u t không có. N u các công
ty ch n th i đi m mua l i, k v ng s là giá mua l i s th p h n giá tiêu chu n.
Th hai, tác gi phân tích t ng chi phí mua l i trung bình b i m t công ty
trong kho ng th i gian 20 tháng th p h n hay cao h n chi phí mua l i tiêu chu n c a
cùng m t s l
ng c phi u mua l i d a trên giá đóng c a trung bình c a c phi u
trong th i gian đó. N u các công ty l a ch n th i đi m mua l i, k v ng s là t ng chi
phí mua l i th p h n so v i chi phí mua l i tiêu chu n.
T
ng ng v i hai ph n trên, tác gi th c hi n so sánh trong các th i đi m mua
l i c phi u nh sau:
Th i đi m tháng có mua l i c phi u
Trong m i tháng có mua l i, tác gi so sánh giá mua l i trung bình mà m t công
ty th c hi n v i m t tiêu chu n đ
trên th tr
c xác đ nh là giá đóng c a trung bình c a c phi u
ng. Tác gi phân tích trong tháng các công ty có hay không mua l i c
phi u v i giá th p nh m ph n ánh l i th v giá mua l i t
ng đ i th p trong vòng m t
tháng c th .
Giá đóng c a trung bình đ
c tính theo c hai cách là trung bình không có tr ng
s và trung bình có tr ng s theo kh i l
đóng c a m i ngày có tr ng s là kh i l
ng giao d ch. Trong cách th hai này, giá
ng giao d ch hàng ngày trên t ng kh i l
giao d ch hàng tháng mua l i c a c phi u.
ng
i v i m i tháng mua l i, tác gi tính toán
bi n %PRICE, là t s gi a giá mua l i trung bình chia cho giá đóng c a hàng ngày
trung bình tr 1, tính theo ph n tr m, th hi n ph n tr m chênh l ch gi a giá mua l i và
30
giá đóng c a trung bình trong tháng mua l i. Bi n %PRICE là m t th
đ o c a th
c đo v l i nhu n có đ
L i th v giá mua l i càng l n, t
c đo ngh ch
c t vi c l a ch n th i đi m mua l i c phi u vì:
ng quan v i giá tiêu chu n càng nh , t c là bi n
%PRICE càng âm, l i nhu n t mua l i càng l n. %PRICE đ
c chia ra theo hai cách
tính trung bình c a giá đóng c a là: %PRICES d a trên giá đóng c a trung bình đ n
gi n và %PRICEW trên giá đóng c a trung bình có tr ng s theo kh i l
ng giao
d ch.
K t h p th i đi m tháng có mua l i (d a trên giá mua l i th c t ) và tháng
không có mua l i c phi u
B i vì th i đi m mua l i trong tháng ch so sánh giá mua l i th c t và giá mua
l i tiêu chu n h n là chi phí mua l i có d a trên giá c l n kh i l
qua d li u giá th tr
ng mua l i và đã b
ng trong các tháng không có mua l i nên trong ph n này, tác gi
s d ng các d li u b sung v kh i l
ng mua l i và các tháng không có mua l i đ so
sánh chi phí mua l i th c t v i chi phí mua l i tiêu chu n th c hi n trong giai đo n 20
tháng sau khi thông báo mua l i. Chi phí mua l i th c t đ
các chi phí mua l i (giá mua l i nhân v i kh i l
c tính toán b ng cách c ng
ng mua l i) trên t t c các tháng có
mua l i. Ví d , n u m t công ty mua l i 100.000 c phi u v i giá trung bình là 12.000
đ ng/c phi u trong m t tháng và 150.000 c phi u v i giá trung bình là 10.000
đ ng/c phi u trong m t tháng khác, t ng chi phí mua l i th c t là 2.700.000.000
đ ng. Tác gi so sánh t ng chi phí mua l i th c t v i m t chi phí mua l i tiêu chu n là
t ng s c ph n đ
c mua l i trong giai đo n sau thông báo nhân v i giá đóng c a
trung bình hàng ngày trong 20 tháng sau thông báo. Trong ví d trên, t ng s c phi u
đ
c mua l i là 250.000, n u giá đóng c a trung bình là 15.000 đ ng, t ng chi phí mua
l i tiêu chu n 3.750.000.000 đ ng. B i vì chi phí mua l i tiêu chu n c a tác gi trong
ph n này ph thu c vào giá đóng c a trung bình c a c tháng có mua l i l n không có
mua l i, tác gi ki m đ nh cùng lúc s hi n di n c a l a ch n th i đi m trong tháng và
31
gi a hai tháng. Sau đó công ty ch n tháng v i giá t
l i.
ng đ i th p đ th c hi n vi c mua
i v i m i công ty, tác gi t o bi n %COST1 là t l c a t ng chi phí mua l i
th c t chia cho t ng chi phí mua l i tiêu chu n tr 1, tính theo ph n tr m, th hi n
ph n tr m chênh l ch gi a chi phí mua l i th c t và chi phí mua l i tiêu chu n trong
20 tháng. Bi n %COST1 là m t th
đ
c đo ngh ch đ o c a chi phí mua l i ti t ki m
c b ng vi c l a ch n th i đi m mua l i: chi phí mua l i càng th p, ti t ki m càng
nhi u, bi n %COST1 âm càng l n, l i nhu n mua l i càng cao. Trong tính toán chi phí
mua l i tiêu chu n, tác gi s d ng giá đóng c a hàng ngày tính trung bình không tr ng
s (%COST1S) ho c có tr ng s theo kh i l
ng giao d ch (%COST1W).
K t h p th i đi m tháng có mua l i (d a trên giá mua l i là giá đóng c a) và
tháng không có mua l i c phi u
Trong ph n này, đ i v i m i công ty, tác gi
c tính chi phí mua l i, trong m i
20 tháng sau thông báo v i gi đ nh r ng vi c mua l i đ
c th c hi n t i giá c phi u
đóng c a hàng ngày trung bình trong tháng có mua l i và so sánh v i chi phí mua l i
tiêu chu n nh m tìm ra r ng các công ty l a ch n nh ng tháng có giá th p đ mua l i.
Ví d , n u trong m t tháng m t công ty mua l i 250.000 c phi u và giá đóng c a
trung bình trong tháng đó là 13.000 đ ng/c
phi u, chi phí mua l i
c tính là
3.250.000.000 đ ng. Tác gi s d ng giá đóng c a hàng ngày tính trung bình không có
tr ng s l n có tr ng s theo kh i l
mua l i
ng giao d ch. Tác gi tính toán t ng s chi phí
c tính trong giai đo n 20 tháng b ng cách c ng các chi phí mua l i
hàng tháng. Tác gi so sánh t ng chi phí
chu n đ
c tính b ng t ng s l
c tính
c tính này v i t ng chi phí mua l i tiêu
ng c phi u đ
c mua l i trong giai đo n sau thông
báo nhân v i giá đóng c a trung bình hàng ngày trong 20 tháng. B i vì chi phí mua l i
c tính ch d a trên giá đóng c a trung bình trong tháng có mua l i, không ph i là giá
mua l i th c t cho nên trong ph n này tác gi không ki m đ nh s hi n di n c a l a
ch n th i đi m trong tháng. Tác gi ch ki m đ nh s hi n di n c a l a ch n th i đi m
32
i v i m i công ty, tác gi tính toán bi n %COST2 là ph n tr m
gi a hai tháng.
chênh l ch gi a chi phí mua l i
20 tháng, đ
c tính và chi phí mua l i tiêu chu n trong giai đo n
c tính b ng t l c a t ng chi phí mua l i
c tính chia cho t ng chi phí
mua l i tiêu chu n tr 1. Tác gi c ng t o ra bi n %COST2W khác bi n %COST2S
theo hai cách.
u tiên, trong chi phí mua l i
c tính, %COST2S s d ng giá đóng
c a trung bình không tr ng s trong khi %COST2W s d ng giá đóng c a trung bình
có tr ng s theo kh i l
ng giao d ch. Th hai, v i %COST2S chi phí mua l i tiêu
chu n d a trên giá đóng c a trung bình không tr ng s trong khi %COST2W s d ng
giá đóng c a trung bình có tr ng s theo kh i l
ng giao d ch.
Sau khi có các k t qu v trung bình và trung v c a các chi phí, tác gi ti n
hành ki m đ nh đ n bi n t i gi thuy t H0: trung bình ho c trung v b ng 0. M c đích
c a ki m đ nh nh m kh ng đ nh tính b n v ng cho hi u qu c a ch
t c l i nhu n đ t đ
c (hay chi phí ti t ki m đ
ng trình mua l i,
c) t vi c l a ch n th i đi m mua l i.
3.2.3.2. Mô t các bi n s d ng so sánh
B ng 3.2: Mô t các bi n dùng trong so sánh chi phí mua l i
Tên bi n
Cách tính
%PRICES
(Giá mua l i trung bình trong tháng mua l i /giá đóng c a trung bình
không có tr ng s trong tháng mua l i ) - 1
% PRICEW
(Giá mua l i trung bình trong tháng mua l i /giá đóng c a trung bình có
tr ng s kh i l ng giao d ch ngày trong tháng mua l i ) - 1
(Chi phí mua l i th c t /chi phí mua l i tiêu chu n) - 1
% COST1
Chi phí mua l i th c t = t ng c a các tích kh i l ng mua l i trong
tháng t và giá mua l i trung bình trong tháng t (tháng t là tháng có mua
l i)
Chi phí mua l i tiêu chu n = tích c a t ng kh i l ng mua l i trong 20
tháng và giá đóng c a trung bình trong 20 tháng sau tháng thông báo
33
Tên bi n
Cách tính
%COST1S
Là %COST1 có chi phí mua l i tiêu chu n đ
trung bình không có tr ng s
%COST1W
Là %COST1 có chi phí chu n đ c tính v i giá đóng c a trung bình có
tr ng s kh i l ng giao d ch ngày
(Chi phí mua l i
% COST 2
c tính v i giá đóng c a
c tính / chi phí mua l i tiêu chu n) - 1
Chi phí mua l i c tính = t ng c a các tích kh i l ng mua l i trong
tháng t và giá đóng c a trung bình trong tháng t (tháng t là tháng có mua
l i)
Chi phí mua l i tiêu chu n = tích c a t ng kh i l ng mua l i trong 20
tháng và giá đóng c a trung bình trong 20 tháng sau tháng thông báo
%COST 2S
Là %COST2 có chi phí mua l i c tính và chi phí chu n đ
giá đóng c a trung bình không có tr ng s
%COST 2W
Là %COST2 có chi phí mua l i c tính và chi phí chu n đ c tính v i
giá đóng c a trung bình có tr ng s kh i l ng giao d ch ngày
c tính v i
3.2.3.3. D li u so sánh
G m 56 công ty trên HOSE có thông báo mua l i vào n m 2011, m i công ty
ti p t c thu th p các d li u trên trong 20 tháng, b t đ u t tháng sau thông báo.
3.2.4.
Ph
ng pháp h i quy OLS
3.2.4.1. M c đích
ánh giá tác đ ng c a các y u t lên l i nhu n hay chi phí mua l i ti t ki m
đ
c t vi c l a ch n th i đi m mua l i c phi u.
3.2.4.2. Các y u t tác đ ng lên l i nhu n t vi c l a ch n th i đi m mua
l i c phi u s d ng trong h i quy OLS
Theo các nghiên c u tr
a. C u trúc s h u
c, ta có các y u t sau:
34
Có 2 hi u ng liên quan đ n c u trúc s h u tác đ ng đ n mua l i c phi u đ
c
đ a ra b i các nghiên c u. M i hi u ng ph thu c vào m c đ s h u c a c đông có
thông tin và c đông n i b , đó là:
Hi u ng thông tin v i m c đ s h u c a các nhà đ u t có thông tin bao
g m: n i b và t ch c. Hi u ng này có tác đ ng âm đ n l i th v giá mua l i và chi
phí mua l i. Hi u ng thông tin đ
c gi i thích b i Seyhun (1986), Sias và c ng s
(2006) nh sau: C đông n i b và t ch c đ
c xem là nhóm c đông có nhi u thông
tin. Do đó, các giao d ch c a h s truy n t i nhi u thông tin vào giá c phi u, giúp cho
giá c phi u ph n ánh đ y đ thông tin h n, t đó đ nh giá sai ít x y ra.
Hi u ng chuy n d ch tài s n v i m c đ s h u c a c đông n i b , có tác
đ ng d
ng lên l i nhu n mua l i. Fried (2005) l p lu n v hi u ng chuy n d ch tài
s n nh sau: B ng cách mua l i c phi u d
(nh ng ng
c phi u (th
i giá h p lý, c đông n i b có thông tin
i không có kh n ng bán v i giá nh v y) l y tài s n t các c đông bán
ng là nh ng ng
i ít thông tin), ngh a là có s chuy n d ch tài s n t các
c đông bán c phi u cho các c đông không bán c phi u thông qua vi c mua l i c
phi u b đ nh giá th p.
Vì c hai hi u ng trên đ u liên quan đ n s h u n i b nên có lý do đ chúng ta
k v ng r ng c hai hi u ng, hi u ng chuy n d ch tài s n và hi u ng thông tin, t n
t i cùng m t lúc nh ng nh ng th m nh t
ng đ i c a hai hi u ng có th thay đ i tùy
theo m c đ s h u n i b . Do đó, có th là m i quan h gi a s h u n i b và th i
đi m mua l i (thông qua tác đ ng lên l i nhu n mua l i) là phi tuy n tính. Ví d ,
m c
đ th p c a s h u n i b , hi u ng chuy n d ch tài s n chi ph i hi u ng thông tin vì
s h u n i b khuy n khích l a ch n th i đi m mua l i, trong khi
m c đ cao c a s
h u n i b tác đ ng âm c a hi u ng thông tin có th bù đ p cho tác đ ng d
ng c a
hi u ng chuy n d ch tài s n b i vì càng nhi u c đông có thông tin và giao d ch d a
vào thông tin đó càng làm cho các công ty có ít c h i l a ch n th i đi m mua l i.
35
Chúng ta không k v ng tr
c v nh ng th m nh t
ng đ i c a hai hi u ng
trên v i các t l khác nhau c a s h u n i b , phân tích th c nghi m s làm sáng t
v n đ này nh ng s có k v ng v hi u ng thông tin cho s h u t ch c và s h u
thông tin khi c đ nh s h u n i b , t c là có tác đ ng âm lên l i nhu n mua l i, càng
t o đi u ki n cho các công ty l a ch n th i đi m mua l i.
b. Tính thanh kho n
Brockman và c ng s (2008) đã nghiên c u tác đ ng c a tính thanh kho n lên
quy t đ nh mua l i c phi u và cho th y tính thanh kho n c a c phi u là m t y u t
quy t đ nh chính sách thanh toán c a công ty. Trong bài nghiên c u này, tác gi đã đ a
bi n thanh kho n vào vi c phân tích tác đ ng c a nó lên quy t đ nh mua l i thông qua
nghiên c u tác đ ng c a tính thanh kho n lên vi c gi m chi phí và l i th v giá mà
các công ty có th đ t đ
c do l a ch n th i đi m mua l i c phi u.
Các giao d ch mua l i có tác đ ng càng l n lên giá c phi u khi c phi u càng
kém thanh kho n, vì làm gia t ng giá m c a th c t c a c phi u mà t i đó c phi u
đ
c mua l i (so v i tiêu chu n) và làm t ng t ng chi phí mua l i (so v i tiêu chu n).
T
ng t nh v y, các công ty có chi phí giao d ch mua l i cao h n đ
c th hi n
thông qua chênh l ch giá mua và giá bán thì càng khó mua l i c phi u v i giá th p (so
v i tiêu chu n). Vì v y, tác gi k v ng m t m i quan h ngh ch bi n gi a l i nhu n t
l a ch n th i đi m mua l i c phi u và các th
Tính thanh kho n đ
c đo v tính thanh kho n c a c phi u.
c th hi n qua t s Amihud (2002) và chênh l ch gi a giá
mua và giá bán c a c phi u (spread). Tuy nhiên, do cách tính m t chi u c a spread
không phù h p v i th tr
ng Vi t Nam. Do đó, trong bài này ch dùng t s Amihud
(2002) đ i di n cho tính thanh kho n c a c phi u.
c. Các y u t quy t đ nh khác
C ng gi ng nh Bozanic (2010), tác gi xem xét các y u t sau:
36
CASH là giá tr c a l
ng ti n m t và các kho n đ u t ng n h n
CF là giá tr c a thu nh p ho t đ ng tr
M/B là t l giá tr th tr
c kh u hao
ng trên giá tr s sách.
Các công ty giàu ti n m t (có CASH và CF cao) có tài chính r t linh ho t và
luôn luôn có ti n nhàn r i đ mua l i c phi u khi c phi u c a h có th đ
m t “giá r ”. Ng
c mua t i
c l i, các công ty v i m c đ th p c a CASH và CF đôi khi có th
b bu c ph i b qua c h i giao d ch t t v i c phi u c a mình do thi u h t ti n m t.
Nhìn chung, tác gi k v ng các công ty giàu ti n m t có kh n ng l a ch n th i đi m
mua l i nhi u h n các công ty kém thanh kho n. M/B là m t th
t ng tr
ng. Các công ty có r t nhi u c h i t ng tr
c đo c a các c h i
ng (M/B cao) có th không mu n
s d ng ti n m t đ mua l i c phi u. Các công ty này có th thích duy trì
cao các ngu n thanh kho n đ tài tr cho các kho n đ u t trong t
ng
c l i cho các công ty có ít c h i t ng tr
m cđ
ng lai. Có th nói
ng (M/B th p). Nhìn chung, các công ty
v i M/B th p có th th c hi n vi c mua l i, m t cách linh ho t h n so v i các công ty
có M/B cao. Tác gi có th k v ng tìm th y m t m i quan h ng
c chi u gi a M/B
c a công ty và l i nhu n c a công ty t vi c l a ch n th i đi m mua l i. Tóm l i, k
v ng d u c a 3 y u t trên v i l i nhu n mua l i là:
Ti n m t và đ u t ng n h n (+)
Thu nh p ho t đ ng tr
T s M/B (-)
c kh u hao (+)
Ngoài ra, mô hình còn thêm vào 2 y u t sau:
l ch chu n c a c a t su t sinh l i c phi u: cho r ng các công ty có c
phi u bi n đ ng cao có th có nhi u c h i đ mua l i c phi u v i giá t
h n so v i các công ty có giá c phi u n đ nh. Do đó, k v ng d u là d
ng đ i th p
ng.
37
“Giá tr h p lý” c a c phi u các công ty nh có th ít đ
c bi t chính xác
b i các nhà đ u t h n so v i các công ty l n và n i ti ng. Do đó, các công ty nh có
nhi u kh n ng h n các công ty l n đ l a ch n th i đi m mua l i. Th
công ty s d ng là giá tr v n hoá th tr
c đo quy mô
ng v i k v ng d u là âm.
3.2.4.3. Mô hình h i quy
Chúng ta phân tích m i quan h gi a l i nhu n c a công ty có đ
c do l a ch n
th i đi m mua l i c phi u và các y u t quy t đ nh có ti m n ng (bi n gi i thích) qua
mô hình h i quy sau:
L i nhu n do đ nh th i đi m mua l i c phi ui =
thanh kho ni + β3SDi + β4 MVi +
5CASHi
+
6CFi+
7MBi
+ β1S h ui + β2Tính
+ ei
Trong đó:
L i nhu n do đ nh th i đi m mua l i c phi u: Tác gi s d ng sáu th
khác nhau. Hai th
c đo
c đo đ u tiên là A%PRICES, trung bình c a %PRICES trong t t c
các tháng mà công ty mua l i c phi u, và A%PRICEW, trung bình c a %PRICEW.
B n th
c đo v l i nhu n do đ nh th i đi m mua l i c phi u khác là %COST1S,
%COST1W, %COST2S, và %COST2W. M t s s t gi m m t trong b t kì sáu th
c
đo này đ u ph n ánh s gia t ng l i nhu n c a công ty t vi c l a ch n th i đi m mua
l i c phi u, và ng
t ch
c l i. Do v y, các th
ng trình mua l i, ngh a là các th
c đo này ngh ch đ o v i l i nhu n đ t đ
c
c đo này càng nh (-) thì l i nhu n càng l n
(+) vì chi phí mua l i ti t ki n càng l n.
Bi n s h u g m: s h u n i b (INTO), s h u t ch c (INSTO), s h u có
thông tin (INTO+INSTO).
Tính thanh kho n: đ i di n b i t s Amihud (2002).
SD :
l ch chu n c a t su t sinh l i c phi u.
MV: Giá tr v n hoá th tr
ng.
38
CASH: Ti n m t và đ u t ng n h n.
CF: thu nh p ho t đ ng tr
MB: T s giá th tr
c kh u hao.
ng trên giá ghi s M/B.
3.2.4.4. Mô t các bi n s d ng trong mô hình
B ng 3.3: Mô t các bi n trong h i quy OLS
K v ng d u gi a
Tên bi n
bi n gi i thích và
Cách tính
bi n ph thu c
A%PRICES
%PRICES
A%PRICEW
Trung bình các %PRICES
(Giá mua l i trung bình trong tháng mua l i /giá đóng c a
trung bình không có tr ng s trong tháng mua l i) - 1
Trung bình các %PRICEW
(Giá mua l i trung bình trong tháng mua l i /giá đóng c a
% PRICEW
trung bình có tr ng s kh i l
ng giao d ch ngày trong
tháng mua l i) - 1
(Chi phí mua l i th c t /chi phí mua l i tiêu chu n) - 1
Chi phí mua l i th c t = t ng c a các tích kh i l
ng
mua l i trong tháng t và giá mua l i trung bình trong
% COST1
tháng t (tháng t là tháng có mua l i)
Chi phí mua l i tiêu chu n = tích c a t ng kh i l
ng
mua l i trong 20 tháng và giá đóng c a trung bình trong
20 tháng sau tháng thông báo
%COST1S
Là %COST1 có chi phí mua l i tiêu chu n đ
giá đóng c a trung bình không có tr ng s
c tính v i
39
K v ng d u gi a
Tên bi n
Cách tính
bi n gi i thích và
bi n ph thu c
%COST1W
Là %COST1 có chi phí chu n đ
trung bình có tr ng s kh i l
c tính v i giá đóng c a
ng giao d ch ngày
(Chi phí mua l i
c tính / chi phí mua l i tiêu chu n) - 1
Chi phí mua l i
c tính = t ng c a các tích kh i l
ng
mua l i trong tháng t và giá đóng c a trung bình trong
% COST 2
tháng t (tháng t là tháng có mua l i)
Chi phí mua l i tiêu chu n = tích c a t ng kh i l
ng
mua l i trong 20 tháng và giá đóng c a trung bình trong
20 tháng sau tháng thông báo
%COST 2S
Là %COST2 có chi phí mua l i
đ
c tính v i giá đóng c a trung bình không có tr ng s
Là %COST2 có chi phí mua l i
%COST 2W
c tính và chi phí chu n
c tính và chi phí chu n
đ
c tính v i giá đóng c a trung bình có tr ng s kh i
l
ng giao d ch ngày
T l % c phi u đang l u hành n m gi b i c đông n i
Inso
b . Th i đi m có trên báo cáo g n nh t tr
c khi b t đ u
vào giai đo n 20 tháng (n m 2010)
T l % c phi u đang l u hành n m gi b i c đông t
Insto
ch c. Th i đi m có trên báo cáo g n nh t tr
c khi b t
+
đ u vào giai đo n 20 tháng (n m 2010)
Inso+Insto
Amihud
T ng c a Inso và Insto
+
Tr tuy t đ i c a t su t sinh l i ngày/ Giá tr giao d ch
+
40
K v ng d u gi a
Tên bi n
Cách tính
bi n gi i thích và
bi n ph thu c
hàng ngày tính theo tri u đ ng.
i v i m i c phi u, tính trung bình trong 20 tháng
SD
l ch chu n t su t sinh l i ngày trong 20 tháng
L y logarit t nhiên c a giá tr v n hóa th tr
MV
ngày giao d ch cu i cùng tr
-
ng trong
c khi b t đ u th i k 20
+
tháng
(Ti n m t + đ u t ng n h n) / T ng tài s n. T t c đ u
CASH
đ
c l y t i n m tài chính g n nh t tr
c khi b t đ u th i
-
k 20 tháng (n m 2010)
Thu nh p ho t đ ng ch a tr kh u hao/ T ng tài s n. T t
CF
c đ uđ
c l y t i n m tài chính g n nh t tr
c khi b t
-
đ u th i k 20 tháng (n m 2010)
(T ng các giá tr v n hóa th tr
MB
T ng tài s n. T t c đ u đ
nh t tr
ng + t ng n ph i tr )/
c l y t i n m tài chính g n
+
c khi b t đ u th i k 20 tháng (n m 2010)
3.2.4.5. D li u h i quy
H i quy v i d li u chéo g m 56 công ty trên HOSE có thông báo mua l i và
th c hi n mua l i sau đó.
41
CH
4.1.
NG 4: K T QU NGHIÊN C U
H i quy Tobit
B ng 4.1: K t qu h i quy Tobit
. tobit rep ma1 mar mar1, ll(0)
Tobit regression
Log likelihood =
Number of obs
LR chi2(3)
Prob > chi2
Pseudo R2
225.24587
rep
Coef.
Std. Err.
ma1
mar
mar1
_cons
-.0355357
-.0149333
.0096604
-.018879
.0074891
.0074986
.0073609
.0015296
/sigma
.0199228
.0011209
t
P>|t|
-4.74
-1.99
1.31
-12.34
0.000
0.047
0.190
0.000
=
=
=
=
1120
32.84
0.0000
-0.0786
[95% Conf. Interval]
-.0502299
-.0296462
-.0047823
-.0218801
-.0208414
-.0002204
.0241031
-.0158779
.0177235
.0221221
. tobit rep ma2 mar mar2, ll(0)
Tobit regression
Log likelihood =
Number of obs
LR chi2(3)
Prob > chi2
Pseudo R2
231.18784
rep
Coef.
ma2
mar
mar2
_cons
-.0415331
-.0174648
.0176372
-.0195099
.0079595
.0075274
.0072133
.001581
/sigma
.0200056
.0011263
Các h i quy trên đ
Std. Err.
t
P>|t|
-5.22
-2.32
2.45
-12.34
0.000
0.021
0.015
0.000
=
=
=
=
1120
44.72
0.0000
-0.1071
[95% Conf. Interval]
-.0571503
-.0322341
.0034841
-.022612
-.0259159
-.0026954
.0317903
-.0164079
.0177957
.0222156
c th c hi n v i bi n ph thu c REP b ch n trái
0.
Qua 2 b ng k t qu h i quy trên, ta th y các h s trên c hai MAR-1 (ma1) và
MAR-2 (ma2) âm và có ý ngh a th ng kê
m c ý ngh a 1%.
i u này ch ra r ng có
m i quan h âm gi a t su t sinh l i b t th
ng c a c phi u trong các tháng đã qua và
quy mô c phi u mua l i trong tháng hi n t i. H s c a MAR+1 (mar1) d
không có ý ngh a th ng kê. Do đó, không có k t lu n đ
MAR+2 (mar2) d
ng và có ý ngh a th ng kê
c rút ra. Ng
ng, nh ng
c l i, h s c a
m c ý ngh a 5%, cho th y có m i
42
quan h d
t
ng gi a t su t sinh l i b t th
ng c a c phi u trong nh ng tháng trong
ng lai và quy mô c phi u mua l i trong tháng hi n t i.
Nhìn chung, các b ng ch ng v các bi n MAR-1, MAR-2, và MAR+2 theo
đúng k v ng, ch ra r ng vi c th c hi n mua l i c phi u trên th tr
có l a ch n th i đi m. Các công ty có xu h
b t th
th
ng mua l i t i các tháng theo sau giá gi m
ng. Ngoài ra, ho t đ ng mua l i c a công ty có th kéo theo sau s gia t ng b t
ng trong giá c phi u. i u này, có th đ
ty có xu h
th tr
ng c a công ty là
ng b t đ u ch
c di n gi i cách khác nh sau, các công
ng trình mua l i khi c phi u c a h b đ nh giá th p trên
ng; các nhà đ u t xem đó là tín hi u c a vi c đ nh giá th p, và đ y giá c phi u
lên thông qua giao d ch c a h vào ngày thông báo và trong nh ng tháng sau đó làm
cho gia t ng giá c phi u.
H s MAR 0 (mar) âm và có ý ngh a th ng kê
có m i quan h âm gi a t su t sinh l i b t th
ng c a c phi u trong tháng hi n t i và
quy mô mua l i trong cùng m t tháng. Các công ty d
giá gi m b t th
4.2.
m c ý ngh a 5%, cho th y r ng
ng nh ch n nh ng tháng có
ng đ mua l i c phi u, t c là mua l i t i các tháng có giá th p.
Mô hình Fama-French và các bi n gi
B ng 4.2: K t qu mô hình Fama-French và các bi n gi
Source
SS
df
MS
Model
Residual
4.88504214
13.004588
6
1113
.81417369
.011684266
Total
17.8896302
1119
.015987158
rrf
Coef.
rmrf
smb
hml
mon2
month
month2
_cons
.5100695
-.9165639
.7939881
-.0174657
-.0409835
.0579959
-.0085418
Std. Err.
.0677642
.1362254
.1498141
.0088267
.0136291
.0138883
.004014
t
7.53
-6.73
5.30
-1.98
-3.01
4.18
-2.13
Number of obs
F( 6, 1113)
Prob > F
R-squared
Adj R-squared
Root MSE
P>|t|
0.000
0.000
0.000
0.048
0.003
0.000
0.034
=
=
=
=
=
=
1120
69.68
0.0000
0.2731
0.2691
.10809
[95% Conf. Interval]
.3771096
-1.183851
.5000383
-.0347846
-.0677251
.0307457
-.0164177
.6430294
-.6492764
1.087938
-.0001469
-.0142419
.0852461
-.000666
43
Source
SS
df
MS
Model
Residual
4.88679457
13.0028356
6
1113
.814465762
.011682691
Total
17.8896302
1119
.015987158
rrf
Coef.
rmrf
smb
hml
mon1
month
month1
_cons
.5121496
-.9188612
.7786708
-.023447
-.0336645
.0556029
-.0087099
Std. Err.
.0677777
.1362072
.149105
.0105172
.0145215
.0143152
.0039208
Number of obs
F( 6, 1113)
Prob > F
R-squared
Adj R-squared
Root MSE
t
P>|t|
7.56
-6.75
5.22
-2.23
-2.32
3.88
-2.22
=
=
=
=
=
=
1120
69.72
0.0000
0.2732
0.2692
.10809
[95% Conf. Interval]
0.000
0.000
0.000
0.026
0.021
0.000
0.027
.3791632
-1.186113
.4861123
-.0440827
-.0621572
.0275151
-.016403
.645136
-.6516095
1.071229
-.0028113
-.0051719
.0836907
-.0010168
Qua h i quy, các h s c a các bi n MONTH-1 (mon1) và MONTH-2 (mon2)
âm và có ý ngh a th ng kê
th
ng
th i k tr
m c ý ngh a 5%, cho th y t su t sinh l i b t th
c mua l i. Các h s c a các bi n MONTH+1 (month1) và
MONTHS+2 (month2) d
ng và có ý ngh a th ng kê
tháng sau giao d ch mua l i có t su t sinh l i d
l nn ađ
ng âm
m c ý ngh a là 1%, ch ra các
ng b t th
ng. Tóm l i, k v ng m t
c kh ng đ nh, k t qu đ a ra là các công ty có l a ch n th i đi m mua l i
c phi u và th i đi m đó là sau khi giá gi m b t th
ng và tr
c khi giá t ng b t th
Do h s c a bi n gi MONTH0 (month) âm và có ý ngh a th ng kê
ngh a 5%, cho ta k t lu n r ng vi c mua l i đ
sinh l i âm b t th
m cý
c th c hi n trong các tháng có t su t
ng.
Các h s c a Rm-Rf và HML d
ng và có ý ngh a th ng kê
m c ý ngh a 1%,
đi u này gi ng v i k t qu nghiên c u c a Fama-French (1993). Tuy nhiên, trái ng
v i k t qu nghiên c u đ
th ng kê
ng.
c th c hi n
n
c
c ngoài, h s SMB âm và có ý ngh a
m c ý ngh a 1%. K t qu này c ng xu t hi n trong nghiên c u c a tác gi
Tr n Th H i Lý (2010) v ki m đ nh tính phù h p c a mô hình 3 nhân t Fama French đ i v i các c phi u niêm y t trên HOSE trong giai đo n t 12/2004 đ n
12/2007. Theo tác gi này, nguyên nhân là do đ c tr ng s h u nhà n
c c a các công
ty niêm y t trên HOSE. i u này c ng phù h p v i đ c tr ng c a 56 công ty trong m u
c a bài này đ
c rút ra trong quá trình thu th p s li u v t l s h u.
44
Tóm l i, h i quy Tobit và mô hình Fama-French và các bi n gi đã cho ta câu
tr l i cho câu h i nghiên c u th nh t và phù h p v i các lý thuy t đ t ra, đó là: Các
công ty quy t đ nh mua l i c phi u theo sau giá gi m và tr
c khi giá t ng b t th
hay mua l i khi c phi u b đ nh giá th p.
4.3.
Th ng kê mô t và ki m đ nh đ n bi n
4.3.1.
K t qu th ng kê mô t và ki m đ nh đ n bi n
B ng 4.3: K t qu th ng kê mô t và ki m đ nh đ n bi n
Variable
Mean
Median
Std. Dev
Min
Max
Ph n A: % chênh l ch gi a giá mua l i trung bình trong tháng và giá đóng c a hàng ngày trung bình trong tháng
%PRICES
-0.017**
-0.007***
0.1009
-0.3423
0.3323
%PRICEW
-0.027***
-0.008***
0.0888
-0.3645
0.2196
Ph n B: % chênh l ch gi a t ng chi phí mua l i th c t và t ng chi phí mua l i tiêu chu n trong 20 tháng
%COST1S
-0.056**
-0.072**
0.2076
-0.5052
0.4458
%COST1W
-0.068**
-0.078***
0.2061
-0.4999
0.5344
Ph n C: % chênh l ch gi a t ng chi phí mua l i
c tính và t ng chi phí mua l i tiêu chu n trong 20 tháng
%COST2S
-0.062***
-0.068***
0.1538
-0.4517
0.2935
%COST2W
-0.063***
-0.066***
0.1625
-0.4456
0.3756
***: có ý ngh a t i m c ý ngh a 1%
** : có ý ngh a t i m c ý ngh a 5%
Ki m đ nh đ n bi n trên trung bình và trung v th c hi n t i giá tr 0
Qua b ng trên cho th y:
ng
45
i v i các bi n %PRICES và %PRICEW, giá tr l n nh t c a %PRICES
(%PRICEW) là 33,23% (21,96%); giá tr nh nh t c a bi n là -34,23% (-36,45%). C
hai giá tr trung bình (-1,7%) và trung v (-0,7%) c a bi n %PRICES là âm và có ý
ngh a th ng kê
m c ý ngh a ít nh t là 5%. K t qu này ch ra r ng, tính trung bình,
các công ty có mua l i th c hi n mua l i
trung bình. T
m t m c giá th p h n 1,7% giá đóng c a
ng t cho k t qu nghiên c u c a bi n %PRICEW. C hai giá tr trung
bình (-2,7%) và trung v (-0,8%) là âm và có ý ngh a th ng kê
m c ý ngh a 1%. D a
trên b ng ch ng này, ta có th k t lu n tính b n v ng trong vi c l a ch n th i đi m
mua l i, công ty mua l i c phi u trên th tr
ng v i giá th p h n giá th tr
ng trung
bình và có ý ngh a th ng kê.
i v i các bi n %COST1S và %COST1W, th ng kê mô t và ki m đ nh đ n
bi n v giá tr trung bình và trung v nh
sau: Giá tr l n nh t c a %COST1S
(%COST1W) là 44,58% (53,44%) và giá tr nh nh t c a bi n là -50,52%, (-49,99%).
Giá tr trung bình, trung v c a bi n %COST1S là -5,6% và -7,2%. Hai giá tr này đ u
âm và có ý ngh a th ng kê
m c ý ngh a 5%, cho th y, khi mua l i c phi u trong giai
đo n sau thông báo, chi phí th c hi n ít h n so v i vi c mua l i đ
c th c hi n theo
giá th tr
ng t
ng trung bình trong giai đo n này. K t qu c ng t
%COST1W. C hai giá tr trung bình và trung v là âm, l n l
ý ngh a th ng kê
cho bi n
t là -6,8%, -7,8% và có
m c ý ngh a ít nh t là 5%. B ng ch ng này c ng cho th y vi c l a
ch n th i đi m mua l i có tính b n v ng, chi phí mua l i th c t trong giai đo n sau
thông báo là th p h n so v i chi phí tiêu chu n d a trên giá th tr
ng trung bình m t
cách đáng k .
i v i các bi n %COST2S và %COST2W, giá tr nh nh t c a %COST2S
(%COST2W) là -47,15% (-44,56%) và giá tr l n nh t c a bi n là 29,35% (37,56%),
giá tr trung v , trung bình l n l
th ng kê
t là -6,8% (-6,6%) và -6.2% (-6,3%), có ý ngh a
m c ý ngh a 1%. Hai giá tr này ch ra r ng vi c l a ch n th i đi m mua l i
46
có tính b n v ng, công ty th c hi n vi c mua l i trong các tháng có giá th tr
ng trung
bình th p h n đáng k so v i các tháng không có mua l i.
Nh v y, qua k t qu th ng kê mô t và ki m đ nh trung bình, trung v , ta có th
k t lu n nh sau, nhìn chung, các công ty th c hi n mua l i c phi u t i nh ng tháng
có giá th tr
ng th p, chi phí ti t ki m càng l n khi l a ch n th i đi m trong tháng
cùng v i th i đi m gi a hai tháng, đi u này th hi n qua giá tr trung bình c a
%PRICES, %PRICEW so v i %COST1S, %COST1W và n u nhìn xa h n n a t so
sánh này là các công ty gi m chi phí mua l i không ch b i quy t đ nh mua l i trong
tháng có giá t
ng đ i th p, mà còn b i vì mua l i nhi u c phi u h n trong nh ng
tháng này.
4.3.2.
Th o lu n ý ngh a v m t kinh t
đánh giá ý ngh a v m t kinh t c a chi phí mà các công ty ti t ki m đ
c
thông qua v a là l a ch n th i đi m trong tháng v a là l a ch n th i đi m gi a hai
tháng, tác gi ti n hành nh sau:
u tiên, tác gi tính toán hai th
c đo tuy t đ i v chi phí mua l i ti t ki m
b ng cách nhân giá tr c a %COST1S và %COST1W v i chi phí mua l i tiêu chu n
t
ng ng. Các tiêu chu n, đ
c đ nh ngh a trong ph n 3.2.3.2, ho c là d a trên giá
đóng c a trung bình hàng ngày không có tr ng s ho c giá đóng c a trung bình hàng
ngày có tr ng s theo kh i l
ng giao d ch. Các giá tr trung bình c a hai th
c đo
tuy t đ i c a chi phí ti t ki m là -15,6 tri u đ ng và -16 tri u đ ng.
Th hai, tác gi tính toán t l gi a hai th
c đo tuy t đ i c a chi phí mua l i
ti t ki m ho c theo giá tr v n hoá vào lúc b t đ u c a th i k m u là 20 tháng ho c
theo giá tr s sách c a t ng tài s n công ty trong n m tài chính g n nh t tr
c khi b t
đ u giai đo n này. Tác gi nhân m i k t qu c a b n t s này v i 100 đ đo l
ng ph n
tr m c a th
c đo v chi phí mua l i ti t ki m so v i giá tr v n hoá và giá tr s sách
c a tài s n. Cu i cùng, tác gi tính toán th ng kê mô t cho b n th
c đo ph n tr m.
47
B ng 4.4: Th ng kê mô t v chi phí mua l i ti t ki m
Mean
Median
Min
Chi phí mua l i ti t ki m so v i giá tr v n hoá th tr
Max
ng
%COST1S
-0.00051
-0.000115
-0.00531
0.00295
%COST1W
-0.00058
-0.000125
-0.0055
0.00333
Chi phí mua l i ti t ki m so v i t ng giá tr tài s n
%COST1S
-0.00025
-0.000045
-0.00345
0.00088
%COST1W
-0.00028
-0.00005
-0.00437
0.001
Ta th y giá tr trung bình, trung v c a % chi phí mua l i ti t ki m theo giá tr
v n hóa và t ng tài s n là r t nh . T k t qu này, ta có th k t lu n r ng chi phí mà
các công ty ti t ki m trong kho ng th i gian 20 tháng do th c hi n mua l i chi m m t
ph n không đáng k trong giá tr v n hóa th tr
4.4.
H i quy OLS
4.4.1.
Th ng kê mô t các bi n
ng và giá tr s sách c a t ng tài s n.
B ng 4.5: Th ng kê mô t các bi n đ c l p trong h i quy OLS
Variable
Observations
Mean
Median
Std. Dev
Min
Max
INTO
56
0.1411
0.0648
0.1871
0.0001
0.673
INSTO
56
0.4669
0.4728
0.2544
0.001
0.9439
INSO+INSTO
56
0.6081
0.6289
0.1741
0.1708
0.9441
AMIHUD
56
0.0086
0.00018
0.0396
0.00000
0.25151
CASH
56
0.1986
0.1347
0.1794
0.0024
0.7451
CF
56
0.1237
0.1137
0.1031
-0.0077
0.6251
MB
56
1.1171
1.0314
0.2897
0.6839
2.3701
SD
56
0.0261
0.0255
0.0069
0.0178
0.0678
MV
56
13.156
13.0601
1.3202
10.8893
16.4649
48
Trong b ng 4.5, giá tr trung bình (giá tr trung v ) c a bi n INSO là 14.11%
(6.48%) trong khi giá tr trung bình (giá tr trung v ) c a bi n INSTO là 46.69%
(47.28%). Nh v y, có th th y m u 56 công mua l i đa s có t l s h u c a các nhà
đ u t là t ch c cao, chi m t tr ng l n trong nhóm s h u có thông tin. Tính thanh
kho n c a các công ty t
ng đ i cao th hi n qua giá tr trung bình và giá tr trung v
c a bi n AMIHUD là 0.0086, trung v là 0.00018 so v i giá tr l n nh t là 0.25151.
4.4.2.
Phân tích t
B ng 4.6: H s t
inso
inso
insto
insoinsto
amihud
sd
lnmv
cash
cf
mb
H s t
ng quan, ki m đ nh hi n t
ng đa c ng tuy n
ng quan gi a các bi n đ c l p trong h i quy OLS
insto insoin~o
amihud
sd
lnmv
cash
cf
mb
1.0000
-0.7292 1.0000
0.0088 0.6779 1.0000
0.2515 -0.1343 0.0740 1.0000
0.1251 -0.2234 -0.1920 0.0845 1.0000
-0.0994 0.3775 0.4449 -0.2125 -0.2919
-0.3060 0.3457 0.1765 -0.0365 -0.1954
-0.0077 0.0132 0.0111 -0.1603 0.0287
0.0233 0.1246 0.2071 -0.0334 -0.0070
1.0000
0.1309
0.1028
0.3421
1.0000
0.1479
0.2062
1.0000
0.7589
1.0000
ng quan gi a các bi n th p, ngo i tr : h s t
ng quan gi a s h u
n i b và s h u t ch c âm l n, gi a s h u t ch c và s h u có thông tin d
l n, gi a bi n CF và MB d
H s t
ng l n. Các tr
ng
ng h p này có th gi i thích nh sau:
ng quan gi a s h u n i b và s h u t ch c: Vì t ng hai hình th c
s h u này có gi i h n nên khi có m t s gia t ng l n trong s h u n i b có th d n
đ n s suy gi m c a s h u t ch c và ng
c l i. i u này s d n đ n m i quan h âm
gi a hai bi n.
H s t
ng quan gi a s h u t ch c và s h u có thông tin: M t trong nh ng
thành ph n c u thành s h u có thông tin là s h u t ch c. Do đó, khi có s h u t
ch c t ng, s làm gia t ng s h u có thông tin.
49
H s t
tr
ng quan gi a CF và MB: CF là bi n đ i di n cho thu nh p ho t đ ng
c kh u hao c a công ty. Khi bi n này l n hàm ý có th là công ty có tri n v ng v
thu nh p, đi u này s đ
theo chi u h
d
c các nhà đ u t ghi nh n và ph n ánh vào giá tr th tr
ng tích c c, làm gia t ng M/B. Do đó, gi a CF và MB s có t
ng
ng quan
ng.
Tuy nhiên, đ xác nh n chính xác có hay không hi n t
các bi n này, tác gi đã ki m đ nh hi n t
đ
ng đa c ng tuy n gi a
ng đa c ng tuy n b ng l nh VIF trong Stata
c th c hi n sau m i h i quy OLS (theo các b ng k t qu h i quy OLS bên d
i) và
k t qu cho th y trung bình c a VIF trong các h i quy đ u nh h n 10 (Xem k t qu
chi ti t trong ph l c 3).
4.4.3.
Các k t qu h i quy OLS
4.4.3.1. Tác đ ng c a s h u thông tin (n i b và t ch c) và tính thanh
kho n lên quy t đ nh mua l i c phi u
B ng 4.7: K t qu h i quy tác đ ng c a s h u thông tin và tính thanh kho n
Bi n đ c l p
INSTO+INSTO
AMIHUD
CASH
CF
MB
Bi n ph thu c
A%PRICES
A%PRICEW
%COST1S
%COST1W
%COST2S
%COST2W
0.1442***
0.1414***
0.4554***
0.4374***
0.3444***
0.3367***
(2.97)
(3.06)
(3.19)
3.22
(3.04)
(2.92)
0.4569**
0.5187***
1.7669***
2.2395***
1.0613**
1.4199***
(2.29)
(2.73)
(3.01)
4.01
(2.28)
(2.99)
0.0467
0.0052
0.0372
0.0934
-0.0191
0.1162
(1.09)
(0.13)
(0.30)
0.78
(-0.19)
(1.14)
-0.0843
-0.0978
0.0709
0.0999
0.1165
0.1449
(-0.72)
(-0.87)
(0.20)
0.3
(0.42)
(0.52)
0.0778*
0.0854**
0.1168
0.1014
0.0513
0.0357
(0.40)
(2.02)
(0.89)
0.81
(0.79)
(0.34)
50
Bi n đ c l p
Bi n ph thu c
A%PRICES
A%PRICEW
%COST1S
%COST1W
%COST2S
%COST2W
0.4556
0.3527
0.756
0.3385
0.6275
0.4075
(0.40)
(0.33)
(0.23)
0.11
(0.24)
(0.15)
-0.0296***
-0.0247***
-0.0893***
-0.7836***
-0.0635***
-0.0629***
(-4.16)
(-3.64)
(-4.25)
-3.92
(-3.81)
(-3.71)
0.1838*
0.1169
0.6605**
0.5250**
0.4707**
0.4569**
(2.01)
(1.34)
(2.45)
(2.05)
(2.20)
(2.10)
R2 hi u ch nh
0.3761
0.3717
0.4102
0.4576
0.3239
0.3711
Ki m đ nh White
0.7191*
0.6787*
0.4195*
0.1943*
0.6094*
0.2018*
SD
MV
Constant
VIP trung bình
1.76 < 10
***: có ý ngh a t i m c ý ngh a 1%
** : có ý ngh a t i m c ý ngh a 5%
* : có ý ngh a t i m c ý ngh a 10%
Ki m đ nh White cho k t qu không có hi n t
ng ph
ng sai thay đ i
m c ý ngh a 10%
u tiên, chúng ta đánh giá tác đ ng c a hi u ng thông tin và tính thanh kho n
lên quy t đ nh mua l i. B ng 4.7 cho th y các
l i nhu n đ t đ
cl
ng h i quy c a sáu th
c đo v
c do l a ch n th i đi m mua l i c phi u v i s h u thông tin (t ng
s h u n i b và s h u t ch c, INSO + INSTO), tính thanh kho n c a c phi u đ
c
đo b ng t s Amihud (2002) và nh ng bi n đ c l p khác đã nêu t i các m c ý ngh a
khác nhau, ít nh t là 10%. Trong c 6 h i quy, h s c a INSO+INSTO luôn d
ng,
đúng nh k v ng và có ý ngh a th ng kê t i m c ý ngh a 1%. K t qu này cho th y s
gia t ng c a s h u thông tin (các c đông n i b và t ch c) trong m t công ty d n
đ n s suy gi m trong l i nhu n mua l i c phi u c a công ty v i giá th p. Các công ty
ít có c h i trong vi c l a ch n th i đi m mua l i c phi u h n n u m t l
phi u c a h đ
ng thông tin đ
c n m gi b i c đông n i b và t ch c.
ng l n c
i u này phù h p v i hi u
c nêu: các nhà đ u t càng có nhi u thông tin, các giao d ch c a h s
51
ph n ánh càng nhi u thông tin vào giá c phi u, làm cho giá c đi u ch nh v m c h p
lý, d n đ n gi m c h i hi n có dành cho công ty l a ch n th i đi m mua l i. H s
Amihud d
ng và có ý ngh a th ng kê
m c ý ngh a ít nh t là 5%, cho th y c phi u
có tính thanh kho n th p làm gia t ng trong chi phí giao d ch (tác đ ng lên giá c a các
giao d ch) mà các công ty ph i đ i m t khi mua l i c phi u gây ra s s t gi m trong
chi phí ti t ki m ti m n ng do mua l i
âm và có ý ngh a th ng kê
giá t
ng đ i th p. Ngoài ra, bi n MV luôn
m c ý ngh a 1%, “giá tr h p lý” càng l n l i nhu n càng
cao, ngh a là các công ty l n có nhi u c h i mua l i. K t qu này trái v i k v ng, đây
là do đ c đi m c a m u nghiên c u. Các công ty này có giá tr v n hoá l n nh ng có t
l s h u nhà n
c cao (t
ng đ ng v i k t qu t mô hình Fama-French đ
c trình
bày trong ph n 4.2), nhi u thông tin còn ch a minh b ch, nhà đ u t khó bi t chính xác
v giá tr h p lý c a c phi u nên các công ty này có nhi u c h i l a ch n th i đi m
mua l i. H s MB đúng nh k v ng nh ng ch có ý ngh a th ng kê t i 2 h i quy. H
s c a các bi n đ c l p khác không khác 0 v m t th ng kê.
Ti p theo, chúng ta s tách INSO+INSTO thành 2 thành ph n nh m ki m tra
nh h
ng riêng bi t c a 2 lo i s h u: c đông n i b và t ch c. Có th hi u r ng s c
m nh t
ng đ i c a hi u ng thông tin khác nhau gi a hai lo i nhà đ u t có thông tin
này. H n n a, nh đã đ c p, s h u n i b có th gây ra hi u ng chuy n d ch tài s n.
Ph n k ti p trình bày
c tính h i quy c a sáu th
c đo v l i nhu n do đ nh th i
đi m mua l i c phi u v i s h u n i b (INSO), s h u t ch c (INSTO), tính thanh
kho n c a c phi u đ
c đo ho c b ng t s Amihud (AMIHUD) và nh ng bi n đ c
l p khác.
4.4.3.2. Tác đ ng c a s h u n i b , s h u t ch c và tính thanh kho n
lên quy t đ nh mua l i c phi u
B ng 4.8: K t qu h i quy tác đ ng c a s h u n i b , t ch c và
tính thanh kho n
52
Bi n đ c l p
Bi n ph thu c
A%PRICES
A%PRICEW
%COST1S
%COST1W
%COST2S
%COST2W
0.0123
0.0139
0.0702
0.0374
0.0305
0.0144
(0.22)
(0.26)
(0.43)
(0.25)
(0.23)
(0.11)
0.1535***
0.1504***
0.4827***
0.4658***
0.3667***
0.3595***
(3.56)
(3.68)
(3.79)
(3.95)
(3.66)
(3.53)
0.6053***
0.6623***
2.2004***
2.6896***
1.4147***
1.783***
(3.33)
3.85
4.1
5.42
(3.35)
(4.16)
0.0003
-0.0396
-0.980
-0.0469
-0.1293
0.0029
(0.01)
-1.05
-0.83
-0.43
(-1.39)
(0.03)
-0.0844
-0.0978
0.0706
0.0995
0.1162
0.1447
(-0.81)
(-0.99)
(0.23)
(0.35)
(0.48)
(0.59)
0.0874**
0.0947**
0.1448
0.1304
0.074
0.5908
(2.21)
(2.53)
(1.24)
(1.21)
(0.81)
(0.63)
0.6059
0.4982
1.195
0.7916
0.9855
0.7751
(0.60)
-0.52
(0.40)
(-0.29)
(-0.42)
(-0.32)
-0.0309***
-0.0259***
-0.0929***
-0.0822***
-0.0665***
-0.0660***
(-4.87)
(-4.32)
(-4.97)
(-4.74)
(-4.52)
(-4.41)
0.2079**
0.1402*
0.7309***
0.5981**
0.5281***
0.5158**
(2.55)
(1.82)
3.04
2.69
2.79
2.68
R2 hi u ch nh
0.5078
0.5092
0.5324
0.5936
0.4726
0.5118
Ki m đ nh White
0.2140*
0.1868*
0.1545*
0.2100*
0.1846*
0.1803*
INTO
INSTO
AMIHUD
CASH
CF
MB
SD
MV
Constant
VIP trung bình
***: có ý ngh a t i m c ý ngh a 1%
** : có ý ngh a t i m c ý ngh a 5%
*
: có ý ngh a t i m c ý ngh a 10%
2.08 < 10
53
Ki m đ nh White cho k t qu không có hi n t
ng ph
ng sai thay đ i
B ng k t qu cho th y, h s c a INSTO đ u d
m c ý ngh a 10%
ng, có ý ngh a th ng kê t i
m c ý ngh a 1% trong c 6 h i quy. H s INSTO không có ý ngh a th ng kê trong t t
c h i quy. Do đó, có th k t lu n r ng t
m u ch y u đ n t tác đ ng d
ng quan d
ng c a hi u ng thông tin trong
ng gi a s h u t ch c và l i nhu n mua l i. S gia
t ng t l s h u t ch c có đ y đ thông tin s làm gi m l i nhu n c a công ty có
đ
c t vi c mua l i v i giá t
ng đ i th p. H s v AMIHUD luôn d
ngh a th ng kê t i m c ý ngh a 1%, xác nh n k t lu n tr
ng và có ý
c đó: tính thanh kho n th p
h n làm chi phí giao d ch cao h n có liên quan v i vi c s t gi m trong l i nhu n t
vi c l a ch n th i đi m mua l i. Ngoài ra, bi n MV luôn âm và có ý ngh a th ng kê
m c ý ngh a 1%, d u c a h s này khác v i k v ng, nguyên nhân đã đ
c gi i thích
trong k t qu h i quy b ng 4.7. H s MB đúng nh k v ng nh ng ch có ý ngh a
th ng kê
m c ý ngh a 5% t i 2 h i quy. Vi c tách th
c đo có k t h p s h u
(INSO+INSTO) ra thành 2 thành ph n c a nó s làm t ng kh n ng gi i thích c a t t c
các h i quy nh đã đ
c ch ra b i s li u th ng kê R bình ph
ng hi u ch nh cao h n.
Cu i cùng, chúng ta thêm vào mô hình m t bi n đ c l p là bình ph
ng c a s
h u n i b (INSO2) đ đánh giá tác đ ng c a hi u ng chuy n d ch tài s n khi gia t ng
t l s h u n i b . Fried (2005) l p lu n v hi u ng chuy n d ch tài s n nh sau:
B ng cách mua l i c phi u d
i giá h p lý, c đông n i b có thông tin (nh ng ng
i
không có kh n ng bán v i giá nh v y) l y tài s n t các c đông bán c phi u
(th
ng là nh ng ng
i ít thông tin), ngh a là có s chuy n d ch tài s n t các c đông
bán c phi u cho các c đông không bán c phi u thông qua vi c mua l i c phi u b
đ nh giá th p.
4.4.3.3. Tác đ ng c a s h u n i b , bình ph
ng s h u n i b , s h u t
ch c và tính thanh kho n lên quy t đ nh mua l i c phi u
B ng 4.9: K t qu h i quy khi t ng t l s h u n i b
54
Bi n đ c l p
Bi n ph thu c
A%PRICES
A%PRICEW
%COST1S
%COST1W
%COST2S
%COST2W
-0.3518**
-0.3045**
-1.1387**
-1.0399**
-0.8751**
-0.7872**
(-2.31)
(-2.09)
(-2.58)
(-2.53)
(-2.50)
(-2.17)
0.5753**
0.5031**
1.9103***
1.7023***
1.431***
1.2665**
(2.55)
(2.33)
(2.92)
(2.79)
(2.75)
(2.35)
0.1037**
0.1068**
0.3172**
0.3183**
0.2427**
0.2498**
(2.29)
(2.47)
(2.42)
(2.60)
(2.33)
(2.31)
0.4944***
0.5653***
1.8321***
2.3615***
1.1388***
1.5385***
(2.79)
(3.33)
(3.57)
(4.94)
(2.79)
(3.64)
0.0073
-0.0335
-0.0749
-0.0263
-0.112
0.0183
(0.19)
(-0.92)
(-0.68)
(-0.26)
(-1.29)
(0.20)
-0.0984
-0.1101
0.0241
0.058
0.0813
0.1138
(-0.99)
(-1.16)
(0.08)
(0.22)
(0.36)
(0.48)
0.0981**
0.1041***
0.1804
0.1622
0.1007
0.0827
(2.61)
(2.89)
(1.65)
(1.60)
-1.16
(0.92)
0.6699
0.5541
1.4076
0.9839
1.1446
0.9159
(0.70)
(0.60)
(0.51)
(0.38)
(0.52)
(0.40)
-0.0277***
-0.0232***
-0.0825***
-0.0729***
-0.0587***
-0.0591***
(-4.53)
(-3.96)
(-4.65)
(-4.41)
(-4.17)
(-4.05)
0.1976**
0.1313*
0.6969***
0.5678***
0.5026***
0.4933**
(2.56)
(1.78)
(3.11)
(2.72)
(2.83)
(2.68)
R2 hi u ch nh
0.5593
0.5513
0.5968
0.6449
0.5373
0.5547
Ki m đ nh White
0.4561*
0.5023*
0.3910*
0.4159*
0.3926*
0.3654*
INTO
INSO2
INSTO
AMIHUD
CASH
CF
MB
SD
MV
Constant
VIP trung bình
***: có ý ngh a t i m c ý ngh a 1%
** : có ý ngh a t i m c ý ngh a 5%
* : có ý ngh a t i m c ý ngh a 10%
5.88 < 10
55
Ki m đ nh White cho k t qu không có hi n t
H s
cl
ng ph
ng c a INSO thu đ
s h u n i b INSO2 thì d
ng sai thay đ i
m c ý ngh a 10%
c luôn luôn âm trong khi h s bình ph
ng
ng, và c hai h s này đ u khác 0 có ý ngh a th ng kê
m c ý ngh a ít nh t là 5%. Nh ng k t qu này cho th y m t m i quan h phi tuy n
gi a s h u n i b và l i nhu n hay chi phí mua l i ti t ki m đ
th i đi m mua l i.
h
m c đ th p c a INSO, t l s h u n i b t ng làm t ng xu
ng công ty l a ch n th i đi m mua l i do thu đ
s t gi m trong các th
các th
c t vi c l a ch n
c l i nhu n (đ
c th hi n b ng
c đo v l i nhu n do đ nh th i đi m mau l i c phi u, ghi nh
c đo này có quan h ngh ch chi u v i l i nhu n đ t đ
c t vi c mua l i).
i u này cho th y hi u ng chuy n d ch tài s n chi ph i hi u ng thông tin khi s h u
n i b có t l th p.
t l INSO cao, ng
nhu n t vi c l a ch n th i đi m mua l i.
c l i, s h u n i b cao h n làm gi m l i
đây, hi u ng chuy n d ch tài s n đ
c bù
đ p nhi u h n b i hi u ng thông tin c a nhi u c đông có thông tin làm t ng n i dung
hàm ch a thông tin trong giá th tr
ng và làm gi m l i nhu n công ty t vi c mua l i
c phi u t i giá th p. K t qu là, có m t m i quan h theo mô hình U ng
c gi a s
h u n i b và l i nhu n t vi c l a ch n th i đi m mua l i.
Hình 4.1: M i quan h gi a s h u n i b và l i nhu n t vi c l a ch n th i đi m
mua l i c phi u
L i nhu n mua l i
T l s h un ib
56
là d
Nh trong hai b ng tr
c đó, trong b ng 4.9 các h s v INSTO, AMIHUD
ng và có ý ngh a th ng kê
m c ý ngh a ít nh t là 5%. Bi n MV và MB c ng có
k t qu t
ng t nh trong các h i quy tr
c. Các h s c a các bi n đ c l p còn l i
không khác 0 v m t th ng kê. D a trên các giá tr R2 có đi u ch nh trong b ng 4.9 cao
h n so v i b ng 4.7 và 4.8, tác gi k t lu n r ng t p h p các bi n đ c l p đã gi i thích
h u h t các thay đ i trong các th
và hàm bình ph
c đo l a ch n th i đi m bao g m c hàm tuy n tính
ng s h u n i b (INSO và INSO2), m t hàm tuy n tính cho s h u
t ch c (INSTO), và th
c đo thanh kho n (AMIHUD).
C n c h i quy c a các b ng t 4.7 đ n 4.9, chúng ta có th rút ra ba k t lu n
sau đây:
u tiên, s gia t ng các c đông có đ y đ thông tin làm s t gi m l i
nhu n c a các công ty t vi c mua l i c phi u v i giá t
ng đ i th p. Phát hi n này
ch y u là do s h u t ch c.
h
Th hai, khi s h u n i b th p, s gia t ng trong bi n này làm t ng xu
ng các công ty l a ch n th i đi m mua l i do đ t đ
c l i nhu n. Ng
c l i, khi s
h u n i b cao, s có m t m i quan h ngh ch bi n gi a bi n này và vi c l a ch n th i
đi m mua l i.
i u này cho th y các công ty đ t đ
c l i nhu n cao nh t t l a ch n
th i đi m mua l i là nh ng công ty có m c đ trung bình c a s h u n i b .
Cu i cùng, tính thanh kho n c phi u càng cao, làm gia t ng l i nhu n t
l a ch n th i đi m mua l i do ti t ki m chi phí khi công ty có th th c hi n mua l i c
phi u v i giá t
ng đ i th p.
57
CH
NG 5: K T LU N VÀ KI N NGH
K t lu n
5.1.
tài đã s d ng m u d li u g m 56 công ty niêm y t trên HOSE có thông
báo mua l i trong n m 2011 và có th c hi n mua l i sau đó, th i k m u cho m i công
ty là 20 tháng sau thông báo k t h p v i các ph
ng pháp nghiên c u nh h i quy
Tobit, mô hình Fama - French, OLS, th ng kê mô t , ki m đ nh đ n bi n đ nghiên
c u th i đi m mua l i c phi u trên th tr
ng và tác đ ng c a tính thanh kho n, c u
trúc s h u lên quy t đ nh này thông qua vi c làm gi m hay t ng chi phí mua l i so v i
các chi phí mua l i tiêu chu n nh m đáp ng m c tiêu nghiên c u đã đ ra.
Các k t qu đ nh l
ng đã cho th y b ng ch ng r ng các công ty có l a ch n
th i đi m mua l i, và theo khuôn m u là theo sau giá gi m b t th
t ng b t th
ng ngh a là các công ty có xu h
ng, tr
c khi giá
ng mua l i khi nh n th y c phi u b
đ nh giá th p. Ngoài ra khi so sánh chi phí mua l i th c t v i các chi phí mua l i tiêu
chu n, k t qu tìm đ
c là các công ty không nh ng mua l i trong nh ng tháng mà giá
c phi u gi m m nh mà còn mua c phi u v i s l
này, do đó h đã đ t đ
ng nhi u h n trong nh ng tháng
c l i th giá và chi phí ti t ki m l n khi mua l i c phi u.
Ph n l n các l i ích giao d ch có đ
c t vi c mua l i c phi u v i giá t
Chi phí công ty ti t ki m hay l i nhu n đ t đ
ng đ i th p.
c thông qua vi c l a ch n th i đi m
mua l i đ u có ý ngh a th ng kê và l i nhu n này ch u s tác đ ng đáng k c a c u trúc
s h u, tính thanh kho n c a ch ng khoán.
C u trúc s h u đ
cho th y
c xem xét bao g m s h u n i b và t ch c. B ng ch ng
s h u t ch c làm gi m l i nhu n t vi c l a ch n th i đi m mua l i. M i
quan h này là phù h p v i hi u ng thông tin cho r ng ph n l n c ph n đ
cn m
gi b i các nhà đ u t có thông tin (c đông t ch c) làm t ng n i dung hàm ch a
thông tin trong giá th tr
l i c phi u v i giá th p.
ng và làm gi m c h i c a các công ty thu l i t vi c mua
58
Tác đ ng c a s h u n i b lên l i nhu n do đ nh th i đi m mua l i là phi
tuy n. C th , có m t m i quan h hình ch U ng
c gi a s h u n i b và l i nhu n
t vi c l a ch n th i đi m mua l i. i u này cho th y s h u n i b
hi u ng chuy n d ch tài s n v
d đoán tác đ ng d
m c đ th p thì
t tr i hi u ng thông tin. Hi u ng chuy n d ch tài s n
ng c a s h u n i b lên l i nhu n t vi c l a ch n th i đi m
mua l i. S h u n i b
m c đ cao thì ng
l i nhu n t vi c l a ch n th i đi m.
c l i, s h u n i b càng t ng làm gi m
đây, hi u ng chuy n d ch tài s n đ
c bù đ p
nhi u h n b i hi u ng thông tin b i c đông có thông tin, làm gi m c h i cho các
công ty mua l i c phi u b đ nh giá th p.
Tính thanh kho n c phi u luôn có quan h d
ng v i l i nhu n công ty t vi c
l a ch n th i đi m mua l i. Các công ty có c phi u có tính thanh kho n th p có ít c
h i đ l a ch n th i đi m mua l i vì chi phí giao d ch cao và tác đ ng c a các giao
d ch lên giá s l n trong th tr
ng kém thanh kho n. Do đó, c phi u kém thanh kho n
s có ít c h i ti t ki m chi phí t quy t đ nh mua l i so v i c phi u có thanh kho n cao.
Tóm l i, v i đ tài "Tác đ ng c a c u trúc s h u và tính thanh kho n c a c
phi u đ i v i quy t đ nh mua l i c phi u" đã tìm ra đ
c hai v n đ . Th nh t, quy t
đ nh mua l i c phi u c a các nhà qu n lý doanh nghi p đ
c đ a ra không ng u
nhiên. Th hai, quy t đ nh mua l i c phi u ch u s tác đ ng c a c u trúc s h u và
tính thanh kho n c a c phi u thông qua đánh giá m i quan h gi a hai y u t này lên
l i nhu n hay chi phí mua l i ti t ki m đ
5.2.
c t vi c l a ch n th i đi m mua l i.
H n ch c a đ tài
M t s bi n gi i thích là các y u t tác đ ng lên quy t đ nh mua l i trong h i
quy OLS ch a có k t qu có ý ngh a th ng kê nh SD, CASH, CF theo nh các nghiên
c u th c nghi m tr
c.
D li u nghiên c u ch t p trung t i s giao d ch ch ng khoán TP. HCM, ch a
đ c p đ n s giao d ch ch ng khoán Hà N i và th tr
ng phi t p trung OTC.
59
M t s d li u l y theo giá tr s sách nh giá tr tài s n, ti n m t và đ u t ng n
h n, thu nh p ho t đ ng có th ch u s tác đ ng ch quan c a các nhà qu n lý doanh
nghi p d n đ n thông tin b bóp méo, không đáng tin c y.
h
i u này c ng làm nh
ng đ n k t qu nghiên c u.
Ki n ngh , đ xu t
5.3.
Th nh t, ph i minh b ch trong vi c công b thông tin nh m gi m thi u tình
tr ng b t cân x ng thông tin gi a th tr
ng và các nhà qu n lý doanh nghi p, đ ng
th i c n có nh ng ch tài x lý đ i v i nh ng doanh nghi p cung c p sai l ch thông
tin. i u này s làm cho các nhà đ u t , nh t là các nhà đ u t riêng l khi h g p h n
ch trong cách th c ti p c n thông tin, đánh giá sai v c phi u doanh nghi p, t đó có
th gây ra các xáo tr n trên th tr
ng khi h th c hi n giao d ch.
Th hai, nhà đ u t c n ph i có ki n th c v ch ng khoán, v kh n ng phân
tích th tr
tr
ng, phân bi t đ
c nh ng hành đ ng đ u t tâm lý nh m tránh nh ng
ng h p th c hi n giao d ch sai v i th c t , gây t n th t cho nhà đ u t nói riêng,
cho th tr
ng nói chung và t o ra các c h i tranh th th tr
ng cho các nhà qu n lý
doanh nghi p.
Th ba, ngày càng c i thi n tính thanh kho n c a th tr
ng ch ng khoán t o
đi u ki n thu n l i cho các giao d ch mua bán ch ng khoán nh : Xây d ng quy ch
giao d ch thông thoáng, quy trình thanh toán nhanh, nhi u s n ph m đa d ng (c phi u,
trái phi u, ch ng khoán phái sinh,…), các quy ch qu n tr bao g m quy ch qu n tr
các thành t tham gia th tr
ng nh công ty niêm y t, công ty ch ng khoán, ngân hàng
đ u t , qu đ u t , công ty đ u t ,… M t quy ch qu n tr công ty niêm y t t t và ch t
ch s làm t ng đ tin c y c a s n ph m (ch ng khoán niêm y t) và s làm t ng lòng
tin c a nhà đ u t vào th tr
t
ng r ng, công ty đó đang đ
ng. Nhà đ u t s m nh d n mua m t c phi u khi tin
c các quy đ nh c a lu t pháp và nh ng quy ch qu n
tr c a các c quan qu n lý giám sát, ràng bu c ch t ch . Quy ch qu n tr các công ty
60
ch ng khoán, qu đ u t , công ty đ u t t t c ng làm t ng lòng tin vào th tr
góp ph n làm t ng tính thanh kho n.
ng và
TÀI LI U THAM KH O
Ti ng Vi t
1.
ào Th Thanh Mai, 2014. Lu n v n th c s
French vào th tr
ng ch ng khoán Vi t Nam,
ng d ng mô hình ba nhân t Famai h c Kinh t TP. HCM.
2. Tr n Ng c Th , 2007. Tài chính doanh nghi p hi n đ i, H Chí Minh: Nhà xu t
b n Th ng kê.
3. Tr n Th H i Lý, 2010. Mô hình ba nhân t Fama-French ho t đ ng nh th nào
trên th tr
ng ch ng khoán Vi t Nam. T p chí phát tri n kinh t , s 239.
Ti ng Anh
1. Amihud, Y., 2002. Illiquidity anh stock returns: cross-section and time-series
effects. Journal of Financial Mark 5,31-56.
2. Bozanic, Z., 2010. Managerial motivation and timing of open market share
repurchases. Review of Quantitative Finance 34,517-531.
3. Brav, A., Graham, J.R., Harvey, C.R., 2005. Payout policy in the 21st century.
Journal of Financial Economics 77, 483-527.
4. Brockman, P., Howe, J., Mortal, S., 2008. Stock market liquidity and the decision
to repurchases. Journal of Corporate Finance 14, 446-459.
5. Cesari, A.D., Espenlaub, S., Khursher, A., Simkovic, M., 2012. The effects of
ownership and stock liquidity on the timing of repurchase transactions. Journal of
Corporate Finance 18, 1023-1050.
6. Chan, K., Ikenberry, D., Lee, I., 2007. Do managers time the market? Evidence
from open market share repurchases. Journal of Bank Finance 31,2673-2694.
7. Cook, D.O., Krigman, L., Leach, J.C., 2004. On the timing and execution of open
market repurchases. Review of Financial Studies 17, 463-498.
8. Fried, J.M., 2005. Informed trading and false signaling with open market
repurchases. California of Law Review 93, 1323-1386.
9. Ginglinger, E., Hamon, J., 2007. Actual share repurchases, timing and corporate
liquidity, 2007. Journal of Bank Finance 31, 915-938.
10. Ikenberry, D., Lakonishok, J., Vermaelen, T., 1995. Market underreaction to open
market share repurchases. Journal of Financial Economics 39, 181-208.
11. Ikenberry, D., Lakonishok, J., Vermaelen, T., 2000. Stock repurchases in Canada:
performance and strategic trading. Journal of Finance 55. 2373-2397.
12. Seyhun, H.N., 1986. Insiders' profits, costs of trading, and market efficiency.
Journal of Financial Economics 16, 189-212.
13. Sias, R.W., Starks, L.T., Titman, S., 2006. Changes in institutional ownership and
stock returns: assessment and methodology. Journal of Business 79, 2869-2910.
14. Zhang, H., 2005. Share price performance following actual share repurchases.
Journal of Banking and Finance 29, 1887-1901.
Internet
1. Ngân hàng phát tri n châu Á: http://asianbondsonline.adb.org
2. S giao d ch ch ng khoán TP.HCM: http://www.hsx.vn
3. http://cafef.vn
4. http://vietstock.vn
5. http://www.cophieu68.vn
6. http://www.saga.vn
7. https://www.vndirect.com.vn
Ph l c 1: Mã ch ng khoán và tên các công ty nghiên c u
MÃ CK
Tên công ty
MÃ CK
Tên công ty
AAM
CTCP Th y s n Mekong
PET
T ng CTCP D ch v T ng h p
D u khí
ABT
CTCP XNK Th y s n B n Tre
PGI
T ng CTCP B o hi m Petrolimex
BIC
T ng CTCP B o hi m Ngân
hàng u t và Phát tri n Vi t
Nam
PIT
Công ty C ph n Xu t nh p kh u
Petrolimex
C21
CTCP Th k 21
POM
CTCP Thép Pomina
CMT
CTCP Công Ngh m ng và
Truy n Thông
PPC
CTCP Nhi t i n Ph L i
CTD
CTCP xây d ng Cotec
PTL
CTCP T H T ng & ô Th D u
Khí
DIC
CTCP
DIC
ng m i
PVD
TCT C Ph n Khoan & DV
Khoan D u Khí
DIG
T ng CTCP
Xây d ng
u t Phát tri n
PXL
CTCP u T Xây D ng Th
M i D u Khí - IDICO
DPM
T ng CTCP Phân bón và Hóa
ch t D u khí
REE
CTCP C
DQC
CTCP Bóng đèn i n Quang
SAV
CTCP H p Tác Kinh T & XNK
Savimex
DRH
CTCP
u t c n nhà M
SBT
CTCP Mía
ng Thành Thành
Công Tây Ninh
DTL
CTCP
i Thiên L c
SFC
CTCP Nhiên Li u Sài Gòn
EVE
CTCP Everpia Vi t Nam
SHI
CTCP Qu c T S n Hà
GIL
CTCP S n xu t Kinh doanh
XNK Bình Th nh
SPM
u t và Th
c
CTCP SPM
ng
i n L nh
MÃ CK
Tên công ty
GMC
CTCP S n xu t Th
May Sài Gòn
GTA
MÃ CK
ng m i
Tên công ty
STB
Ngân Hàng TMCP Sài Gòn
Th ng Tín
CTCP Ch bi n g Thu n An
SZL
CTCP Sonadezi Long Thành
HBC
CTCP Xây d ng và Kinh doanh
a c Hòa Bình
TDH
CTCP Phát Tri n Nhà Th
HCM
CTCP Ch ng khoán Thành ph
H Chí Minh
TIC
CTCP
HPG
CTCP T p đoàn Hòa Phát
TIX
CTCP SXKD XNK DV & T
Tân Bình
HSG
CTCP T p đoàn Hoa Sen
TLH
CTCP T p oàn Thép Ti n Lên
HTV
CTCP V n t i Hà Tiên
TSC
CTCP V t T K Thu t Nông
Nghi p C n Th
IMP
CTCP D
UDC
CTCP XD & PT ô Th T nh Bà
R a V ng Tàu
KDC
CTCP Kinh ô
VIP
CTCP V n T i X ng D u Vipco
KHA
CTCP XNK Khánh H i
VNE
TCT C Ph n Xây d ng i n
Vi t Nam
KHP
CTCP i n l c Khánh Hòa
VNI
CTCP
Nam
MCG
CTCP C đi n và Xây d ng
Vi t Nam
VOS
CTCP V n T i Bi n Vi t Nam
NNC
CTCP đá Núi Nh
VRC
CTCP Xây L p &
Tàu
NTL
CTCP Phát tri n ô th T Liêm
VTO
CTCP V n T i X ng D u Vitaco
c ph m Imexpharm
uT
c
i n Tây Nguyên
uT B t
ng S n Vi t
a c V ng
Ph luc 2: K t qu th ng kê mô t và ki m đ nh đ n bi n
1. Bi n %PRICES và %PRICEW
. sum
prices
pricew,detail
%prices
1%
5%
10%
25%
Percentiles
-.28658
-.19216
-.14383
-.0577
50%
-.007415
75%
90%
95%
99%
Smallest
-.34233
-.33452
-.28658
-.28472
Obs
Sum of Wgt.
Mean
Std. Dev.
Largest
.23331
.27068
.29216
.33226
.017035
.09792
.16551
.27068
212
212
-.0167616
.1008674
Variance
Skewness
Kurtosis
.0101742
.0345277
4.893907
%pricew
Percentiles
-.2893
-.19533
-.14397
-.05562
1%
5%
10%
25%
50%
Smallest
-.3645
-.34656
-.2893
-.28798
Obs
Sum of Wgt.
-.00839
75%
90%
95%
99%
Largest
.18004
.19625
.20315
.21956
.0068
.04809
.12718
.19625
. ttest
212
212
Mean
Std. Dev.
-.0273459
.0887761
Variance
Skewness
Kurtosis
.0078812
-.6689059
5.22661
prices=0
One-sample t test
Variable
Obs
Mean
prices
212
-.0167616
Std. Err.
Std. Dev.
.0069276
.1008674
mean = mean(prices)
Ho: mean = 0
-.0304177
t =
degrees of freedom =
Ha: mean < 0
Pr(T < t) = 0.0082
. signrank
[95% Conf. Interval]
Ha: mean != 0
Pr(|T| > |t|) = 0.0164
prices=0
sign
obs
sum ranks
expected
positive
negative
zero
82
130
0
8570.5
14007.5
0
11289
11289
0
all
212
22578
22578
799637.50
-0.13
0.00
adjusted variance
799637.38
Ho: prices = 0
z =
Prob > |z| =
-3.040
0.0024
-2.4195
211
Ha: mean > 0
Pr(T > t) = 0.9918
Wilcoxon signed-rank test
unadjusted variance
adjustment for ties
adjustment for zeros
-.0031054
. ttest
pricew=0
One-sample t test
Variable
Obs
Mean
pricew
212
-.0273459
Std. Err.
Std. Dev.
.0060972
.0887761
mean = mean(pricew)
Ho: mean = 0
-.0153267
t =
degrees of freedom =
Ha: mean < 0
Pr(T < t) = 0.0000
. signrank
[95% Conf. Interval]
-.0393651
Ha: mean != 0
Pr(|T| > |t|) = 0.0000
-4.4850
211
Ha: mean > 0
Pr(T > t) = 1.0000
pricew=0
Wilcoxon signed-rank test
sign
obs
sum ranks
expected
positive
negative
zero
74
137
1
6950.5
15626.5
1
11288.5
11288.5
1
all
212
22578
22578
unadjusted variance
adjustment for ties
adjustment for zeros
799637.50
-0.63
-0.25
adjusted variance
799636.63
Ho: pricew = 0
z =
Prob > |z| =
-4.851
0.0000
2. Các bi n %COST1S, %COST1W, %COST2S, %COST2W
. sum
cost1s
cost1w
cost2s
cost2w,detail
%cost1s
1%
5%
10%
25%
Percentiles
-.5051938
-.4317067
-.2906148
-.1841691
50%
-.0720245
75%
90%
95%
99%
.0943403
.2301487
.3417748
.4457984
Smallest
-.5051938
-.4812325
-.4317067
-.383142
Largest
.2616835
.3417748
.4432714
.4457984
Obs
Sum of Wgt.
56
56
Mean
Std. Dev.
-.055781
.2076583
Variance
Skewness
Kurtosis
.043122
.2510233
3.084273
%cost1w
1%
5%
10%
25%
50%
75%
90%
95%
99%
Percentiles
-.49993
-.43308
-.27314
-.19518
Smallest
-.49993
-.48001
-.43308
-.39158
-.07855
.023925
.16675
.33192
.53437
Largest
.27728
.33192
.49887
.53437
Obs
Sum of Wgt.
Mean
Std. Dev.
Variance
Skewness
Kurtosis
56
56
-.0675686
.2061001
.0424772
.5993877
4.08209
%cost2s
1%
5%
10%
25%
Percentiles
-.4517315
-.3422053
-.283242
-.1428318
50%
-.0667206
75%
90%
95%
99%
Smallest
-.4517315
-.3796072
-.3422053
-.3323075
Obs
Sum of Wgt.
Mean
Std. Dev.
Largest
.1652939
.1718338
.2257225
.2934771
.0486487
.1480023
.1718338
.2934771
56
56
-.0623547
.1538917
Variance
Skewness
Kurtosis
.0236827
-.1638
2.996397
%cost2w
Percentiles
-.44559
-.35646
-.2708
-.1517
1%
5%
10%
25%
50%
Smallest
-.44559
-.37461
-.35646
-.33095
Obs
Sum of Wgt.
-.06641
75%
90%
95%
99%
.01968
.11362
.2801
.37557
. ttest
Mean
Std. Dev.
Largest
.16578
.2801
.32745
.37557
56
56
-.0627554
.1625178
Variance
Skewness
Kurtosis
.026412
.2265947
3.575601
cost1s=0
One-sample t test
Variable
Obs
Mean
cost1s
56
-.055781
Std. Err.
Std. Dev.
.0277495
.2076583
mean = mean(cost1s)
Ho: mean = 0
t =
degrees of freedom =
Ha: mean < 0
Pr(T < t) = 0.0247
.
signrank
Wilcoxon
Ha: mean != 0
Pr(|T| > |t|) = 0.0493
test
obs
ranks
expected
positive
negative
zero
17
39
0
542
1054
0
798
798
0
all
56
sum
1596
1596
15029.00
0.00
0.00
adjusted
15029.00
Prob
variance
. ttest
>
-2.0102
55
Ha: mean > 0
Pr(T > t) = 0.9753
sign
cost1s
-.0001697
cost1s=0
signed-rank
unadjusted variance
adjustment for ties
adjustment for zeros
Ho:
[95% Conf. Interval]
-.1113922
=
0
z
|z|
=
=
-2.088
0.0368
cost1w=0
One-sample t test
Variable
Obs
Mean
cost1w
56
-.0675686
mean = mean(cost1w)
Ho: mean = 0
Ha: mean < 0
Pr(T < t) = 0.0087
Std. Err.
Std. Dev.
.0275413
.2061001
[95% Conf. Interval]
-.1227625
t =
degrees of freedom =
Ha: mean != 0
Pr(|T| > |t|) = 0.0174
-.0123746
-2.4534
55
Ha: mean > 0
Pr(T > t) = 0.9913
.
signrank
Wilcoxon
cost1w=0
signed-rank
test
sign
obs
ranks
expected
positive
negative
zero
17
39
0
sum
445
1151
0
798
798
0
all
56
1596
1596
unadjusted variance
adjustment for ties
adjustment for zeros
15029.00
0.00
0.00
adjusted
15029.00
Ho:
variance
cost1w
Prob
. ttest
>
=
0
z =
|z| =
-2.879
0.0040
cost2s=0
One-sample t test
Variable
Obs
Mean
cost2s
56
-.0623547
Std. Err.
Std. Dev.
.0205646
.1538917
mean = mean(cost2s)
Ho: mean = 0
-.0211423
t =
degrees of freedom =
Ha: mean < 0
Pr(T < t) = 0.0018
. signrank
[95% Conf. Interval]
-.1035672
Ha: mean != 0
Pr(|T| > |t|) = 0.0037
-3.0321
55
Ha: mean > 0
Pr(T > t) = 0.9982
cost2s=0
Wilcoxon signed-rank test
sign
obs
sum ranks
expected
positive
negative
zero
19
37
0
460
1136
0
798
798
0
all
56
1596
1596
unadjusted variance
adjustment for ties
adjustment for zeros
15029.00
0.00
0.00
adjusted variance
15029.00
Ho: cost2s = 0
z =
Prob > |z| =
. ttest
-2.757
0.0058
cost2w=0
One-sample t test
Variable
Obs
Mean
cost2w
56
-.0627554
Std. Err.
Std. Dev.
.0217174
.1625178
mean = mean(cost2w)
Ho: mean = 0
t =
degrees of freedom =
Ha: mean < 0
Pr(T < t) = 0.0028
. signrank
[95% Conf. Interval]
-.1062779
Ha: mean != 0
Pr(|T| > |t|) = 0.0055
cost2w=0
sign
obs
sum ranks
expected
positive
negative
zero
18
38
0
431
1165
0
798
798
0
all
56
1596
1596
15029.00
0.00
0.00
adjusted variance
15029.00
Ho: cost2w = 0
z =
Prob > |z| =
-2.994
0.0028
-2.8896
55
Ha: mean > 0
Pr(T > t) = 0.9972
Wilcoxon signed-rank test
unadjusted variance
adjustment for ties
adjustment for zeros
-.0192328
Ph l c 3: K t qu h i quy OLS
1. H i quy OLS bi n ph thu c là A%PRICES v i các bi n đ c l p là INSO,
INSTO, INSO+INSTO, INSO2, AMIHUD, CASH, CF, MB, SD, MV
. reg
aprices
insoinsto
Source
amihud
SS
cash
df
cf
mb
Model
Residual
.117648943
.140648137
7
48
.016806992
.00293017
Total
.258297081
55
.004696311
aprices
Coef.
insoinsto
amihud
cash
cf
mb
sd
lnmv
_cons
.1441884
.4568931
.0466194
-.0842951
.0778484
.4555696
-.0296364
.1837695
sd
lnmv
MS
Std. Err.
.0485065
.19939
.0427127
.1176882
.0444247
1.138771
.007125
.091477
t
2.97
2.29
1.09
-0.72
1.75
0.40
-4.16
2.01
Number of obs
F( 7,
48)
Prob > F
R-squared
Adj R-squared
Root MSE
P>|t|
0.005
0.026
0.281
0.477
0.086
0.691
0.000
0.050
=
=
=
=
=
=
56
5.74
0.0001
0.4555
0.3761
.05413
[95% Conf. Interval]
.0466594
.0559926
-.0392603
-.3209232
-.0114735
-1.834082
-.0439622
-.0001573
.2417173
.8577936
.132499
.1523329
.1671702
2.745221
-.0153106
.3676962
. vif
Variable
VIF
1/VIF
mb
cf
lnmv
insoinsto
amihud
sd
cash
3.11
2.76
1.66
1.34
1.17
1.15
1.10
0.321604
0.362053
0.602075
0.746765
0.855849
0.868677
0.907259
Mean VIF
1.76
. imtest,white
White's test for Ho: homoskedasticity
against Ha: unrestricted heteroskedasticity
chi2(35)
Prob > chi2
. reg
aprices
Source
=
=
29.76
0.7191
inso insto
SS
amihud
cash
df
cf
Model
Residual
.149662782
.108634299
8
47
.018707848
.002311368
Total
.258297081
55
.004696311
aprices
Coef.
inso
insto
amihud
cash
cf
mb
sd
lnmv
_cons
.0122936
.1535329
.6053225
.000314
-.0844188
.0874144
.6059585
-.0308924
.2078657
mb
sd
MS
Std. Err.
.0557852
.0431544
.1815245
.0399238
.1045253
.0395396
1.01221
.0063371
.0815032
t
0.22
3.56
3.33
0.01
-0.81
2.21
0.60
-4.87
2.55
lnmv
Number of obs
F(
8,
47)
Prob > F
R-squared
Adj R-squared
Root MSE
P>|t|
0.827
0.001
0.002
0.994
0.423
0.032
0.552
0.000
0.014
=
=
=
=
=
=
56
8.09
0.0000
0.5794
0.5078
.04808
[95% Conf. Interval]
-.0999318
.0667174
.2401422
-.0800023
-.2946965
.007871
-1.430346
-.043641
.0439024
.1245189
.2403483
.9705027
.0806302
.1258589
.1669579
2.642263
-.0181438
.371829
. vif
Variable
VIF
1/VIF
mb
insto
cf
inso
lnmv
amihud
cash
sd
3.12
2.87
2.76
2.59
1.67
1.23
1.22
1.15
0.320245
0.348553
0.362053
0.385875
0.600368
0.814535
0.819142
0.867292
Mean VIF
2.08
. imtest,white
White's test for Ho: homoskedasticity
against Ha: unrestricted heteroskedasticity
chi2(44)
=
Prob > chi2 =
. reg
aprices
51.13
0.2140
inso inso2 insto
Source
SS
amihud
df
cash
.16308657
.095210511
9
46
.01812073
.002069794
Total
.258297081
55
.004696311
Coef.
inso
inso2
insto
amihud
cash
cf
mb
sd
lnmv
_cons
-.3518263
.5753458
.1036774
.4944102
.007283
-.0984352
.0981488
.6699455
-.0277539
.1976449
Std. Err.
.1524124
.2259201
.0452869
.1772117
.0378789
.0990653
.037653
.9581845
.0061221
.0772308
t
-2.31
2.55
2.29
2.79
0.19
-0.99
2.61
0.70
-4.53
2.56
. vif
Variable
VIF
1/VIF
inso
inso2
insto
mb
cf
lnmv
amihud
cash
sd
21.60
16.43
3.53
3.16
2.77
1.74
1.31
1.23
1.15
0.046292
0.060857
0.283420
0.316231
0.360935
0.576040
0.765338
0.814866
0.866696
Mean VIF
5.88
. imtest,white
White's test for Ho: homoskedasticity
against Ha: unrestricted heteroskedasticity
chi2(53)
Prob > chi2
=
=
53.47
0.4561
mb
MS
Model
Residual
aprices
cf
sd
lnmv
Number of obs
F(
9,
46)
Prob > F
R-squared
Adj R-squared
Root MSE
P>|t|
0.026
0.014
0.027
0.008
0.848
0.326
0.012
0.488
0.000
0.014
=
=
=
=
=
=
56
8.75
0.0000
0.6314
0.5593
.04549
[95% Conf. Interval]
-.6586166
.1205922
.0125196
.1377016
-.0689632
-.2978433
.0223572
-1.25878
-.0400771
.0421873
-.045036
1.030099
.1948353
.8511189
.0835292
.1009729
.1739404
2.598671
-.0154307
.3531026
2. H i quy OLS bi n ph thu c là A%PRICEW v i các bi n đ c l p là INSO,
INSTO, INSO+INSTO, INSO2, AMIHUD, CASH, CF, MB, SD, MV
. reg
apricew
insoinsto
Source
amihud
SS
cash
df
cf
mb
.104897937
.127356124
7
48
.01498542
.002653253
Total
.23225406
55
.004222801
Coef.
insoinsto
amihud
cash
cf
mb
sd
lnmv
_cons
.1414109
.5187286
.0051819
-.0976869
.0854298
.352739
-.0247089
.1169115
lnmv
MS
Model
Residual
apricew
sd
Std. Err.
.0461576
.1897345
.0406444
.1119892
.0422734
1.083625
.00678
.0870472
t
3.06
2.73
0.13
-0.87
2.02
0.33
-3.64
1.34
Number of obs
F( 7,
48)
Prob > F
R-squared
Adj R-squared
Root MSE
P>|t|
0.004
0.009
0.899
0.387
0.049
0.746
0.001
0.186
=
=
=
=
=
=
56
5.65
0.0001
0.4517
0.3717
.05151
[95% Conf. Interval]
.0486048
.1372418
-.076539
-.3228562
.0004334
-1.826036
-.038341
-.0581086
.234217
.9002154
.0869029
.1274824
.1704263
2.531514
-.0110769
.2919316
. vif
Variable
VIF
1/VIF
mb
cf
lnmv
insoinsto
amihud
sd
cash
3.11
2.76
1.66
1.34
1.17
1.15
1.10
0.321604
0.362053
0.602075
0.746765
0.855849
0.868677
0.907259
Mean VIF
1.76
. imtest,white
White's test for Ho: homoskedasticity
against Ha: unrestricted heteroskedasticity
chi2(35)
Prob > chi2
=
=
30.64
0.6787
Cameron & Trivedi's decomposition of IM-test
. reg
apricew
Source
inso insto
SS
amihud
cash
df
cf
.134836484
.097417576
8
47
.016854561
.002072714
Total
.23225406
55
.004222801
Coef.
inso
insto
amihud
cash
cf
mb
sd
lnmv
_cons
.0138627
.1504474
.6622664
-.0395974
-.0978065
.0946807
.4981718
-.0259235
.1402136
sd
MS
Model
Residual
apricew
mb
Std. Err.
.0528268
.0408658
.1718979
.0378065
.098982
.0374427
.9585306
.006001
.0771809
t
0.26
3.68
3.85
-1.05
-0.99
2.53
0.52
-4.32
1.82
lnmv
Number of obs
F( 8,
47)
Prob > F
R-squared
Adj R-squared
Root MSE
P>|t|
0.794
0.001
0.000
0.300
0.328
0.015
0.606
0.000
0.076
=
=
=
=
=
=
56
8.13
0.0000
0.5806
0.5092
.04553
[95% Conf. Interval]
-.092411
.068236
.3164525
-.1156544
-.2969327
.0193556
-1.430143
-.037996
-.0150543
.1201365
.2326588
1.00808
.0364595
.1013197
.1700057
2.426487
-.013851
.2954816
. vif
Variable
VIF
1/VIF
mb
insto
cf
inso
lnmv
amihud
cash
sd
3.12
2.87
2.76
2.59
1.67
1.23
1.22
1.15
0.320245
0.348553
0.362053
0.385875
0.600368
0.814535
0.819142
0.867292
Mean VIF
2.08
. imtest,white
White's test for Ho: homoskedasticity
against Ha: unrestricted heteroskedasticity
chi2(44)
Prob > chi2
. reg
apricew
=
=
52.14
0.1868
inso inso2 insto
Source
SS
amihud
df
cash
.145099837
.087154224
9
46
.016122204
.001894657
Total
.23225406
55
.004222801
Coef.
inso
inso2
insto
amihud
cash
cf
mb
sd
lnmv
_cons
-.3045214
.5030788
.1068541
.5652855
-.0335037
-.1100624
.1040668
.5541216
-.0231793
.1312766
Std. Err.
.1458217
.2161507
.0433286
.1695486
.0362409
.0947814
.0360248
.91675
.0058574
.0738912
t
-2.09
2.33
2.47
3.33
-0.92
-1.16
2.89
0.60
-3.96
1.78
. vif
Variable
VIF
1/VIF
inso
inso2
insto
mb
cf
lnmv
amihud
cash
sd
21.60
16.43
3.53
3.16
2.77
1.74
1.31
1.23
1.15
0.046292
0.060857
0.283420
0.316231
0.360935
0.576040
0.765338
0.814866
0.866696
Mean VIF
5.88
. imtest,white
White's test for Ho: homoskedasticity
against Ha: unrestricted heteroskedasticity
chi2(53)
=
Prob > chi2 =
52.28
0.5023
mb
MS
Model
Residual
apricew
cf
sd
lnmv
Number of obs
F( 9,
46)
Prob > F
R-squared
Adj R-squared
Root MSE
P>|t|
0.042
0.024
0.017
0.002
0.360
0.252
0.006
0.549
0.000
0.082
=
=
=
=
=
=
56
8.51
0.0000
0.6247
0.5513
.04353
[95% Conf. Interval]
-.5980453
.06799
.0196382
.2240018
-.1064529
-.3008475
.0315526
-1.2912
-.0349696
-.0174586
-.0109976
.9381677
.1940701
.9065691
.0394454
.0807228
.1765809
2.399444
-.011389
.2800119
3. H i quy OLS bi n ph
thu c là %COST1S v i các bi n đ c l p là INSO,
INSTO, INSO+INSTO, INSO2, AMIHUD, CASH, CF, MB, SD, MV
. reg
cost1s
insoinsto
Source
amihud
SS
cash
df
cf
mb
1.15092922
1.22077989
7
48
.16441846
.025432914
Total
2.37170911
55
.043121984
Coef.
insoinsto
amihud
cash
cf
mb
sd
lnmv
_cons
.4554097
1.766964
.0372219
.0709771
.1168502
.7560497
-.0893026
.6605346
lnmv
MS
Model
Residual
cost1s
sd
Std. Err.
Number of obs
F( 7,
48)
Prob > F
R-squared
Adj R-squared
Root MSE
t
.1429065
.5874286
.1258372
.3467247
.1308809
3.354965
.0209912
.2695029
P>|t|
3.19
3.01
0.30
0.20
0.89
0.23
-4.25
2.45
0.003
0.004
0.769
0.839
0.376
0.823
0.000
0.018
=
=
=
=
=
=
56
6.46
0.0000
0.4853
0.4102
.15948
[95% Conf. Interval]
.1680768
.5858593
-.2157907
-.6261596
-.1463036
-5.989559
-.1315082
.1186627
.7427425
2.948068
.2902345
.7681137
.3800039
7.501658
-.0470969
1.202406
. vif
Variable
VIF
1/VIF
mb
cf
lnmv
insoinsto
amihud
sd
cash
3.11
2.76
1.66
1.34
1.17
1.15
1.10
0.321604
0.362053
0.602075
0.746765
0.855849
0.868677
0.907259
Mean VIF
1.76
. imtest,white
White's test for Ho: homoskedasticity
against Ha: unrestricted heteroskedasticity
chi2(35)
=
Prob > chi2 =
. reg
cost1s
Source
inso
36.05
0.4195
insto
SS
amihud
cash
df
cf
1.42393466
.947774447
8
47
.177991832
.020165414
Total
2.37170911
55
.043121984
Coef.
inso
insto
amihud
cash
cf
mb
sd
lnmv
_cons
.0702468
.4826977
2.200411
-.0980004
.0706159
.1447853
1.19522
-.0929703
.7309011
sd
MS
Model
Residual
cost1s
mb
Std. Err.
.1647737
.1274659
.5361722
.1179236
.3087381
.1167889
2.989784
.018718
.2407374
t
0.43
3.79
4.10
-0.83
0.23
1.24
0.40
-4.97
3.04
lnmv
Number of obs
F( 8,
47)
Prob > F
R-squared
Adj R-squared
Root MSE
P>|t|
0.672
0.000
0.000
0.410
0.820
0.221
0.691
0.000
0.004
=
=
=
=
=
=
56
8.83
0.0000
0.6004
0.5324
.142
[95% Conf. Interval]
-.2612352
.2262695
1.121772
-.3352321
-.5504851
-.0901637
-4.81945
-.1306261
.2465998
.4017288
.739126
3.279051
.1392312
.6917169
.3797342
7.209889
-.0553146
1.215202
. vif
Variable
VIF
1/VIF
mb
insto
cf
inso
lnmv
amihud
cash
sd
3.12
2.87
2.76
2.59
1.67
1.23
1.22
1.15
0.320245
0.348553
0.362053
0.385875
0.600368
0.814535
0.819142
0.867292
Mean VIF
2.08
. imtest,white
White's test for Ho: homoskedasticity
against Ha: unrestricted heteroskedasticity
chi2(44)
Prob > chi2
. reg
cost1s
=
=
53.50
0.1545
inso inso2 insto
SS
Source
amihud
df
cash
Model
Residual
1.57192973
.79977938
9
46
.174658858
.017386508
Total
2.37170911
55
.043121984
cost1s
Coef.
inso
inso2
insto
amihud
cash
cf
mb
sd
lnmv
_cons
-1.138765
1.910359
.3171595
1.832142
-.0748606
.0240763
.1804274
1.40768
-.0825494
.6969643
Std. Err.
.4417363
.6547833
.1312549
.5136119
.1097841
.2871205
.1091296
2.777102
.0177437
.2238378
t
-2.58
2.92
2.42
3.57
-0.68
0.08
1.65
0.51
-4.65
3.11
. vif
Variable
VIF
1/VIF
inso
inso2
insto
mb
cf
lnmv
amihud
cash
sd
21.60
16.43
3.53
3.16
2.77
1.74
1.31
1.23
1.15
0.046292
0.060857
0.283420
0.316231
0.360935
0.576040
0.765338
0.814866
0.866696
Mean VIF
5.88
. imtest,white
White's test for Ho: homoskedasticity
against Ha: unrestricted heteroskedasticity
chi2(53)
Prob > chi2
=
=
55.21
0.3910
cf
mb
MS
sd
lnmv
Number of obs
F( 9,
46)
Prob > F
R-squared
Adj R-squared
Root MSE
P>|t|
0.013
0.005
0.020
0.001
0.499
0.934
0.105
0.615
0.000
0.003
=
=
=
=
=
=
56
10.05
0.0000
0.6628
0.5968
.13186
[95% Conf. Interval]
-2.027934
.5923488
.052957
.798295
-.2958446
-.5538673
-.039239
-4.182336
-.1182657
.2464021
-.2495957
3.22837
.5813619
2.865989
.1461234
.6020199
.4000939
6.997696
-.0468332
1.147526
4. H i quy OLS bi n ph thu c là %COST1W v i các bi n đ c l p là INSO,
INSTO, INSO+INSTO, INSO2, AMIHUD, CASH, CF, MB, SD, MV
. reg
cost1w
insoinsto
Source
amihud
SS
cash
df
cf
mb
1.23036979
1.10587789
7
48
.175767113
.023039123
Total
2.33624769
55
.042477231
Coef.
insoinsto
amihud
cash
cf
mb
sd
lnmv
_cons
.437442
2.239475
.0934733
.099886
.1014124
.3385179
-.0783567
.5250085
lnmv
MS
Model
Residual
cost1w
sd
Std. Err.
.1360151
.5591007
.1197689
.3300043
.1245694
3.193176
.0199789
.2565065
Number of obs
F( 7,
48)
Prob > F
R-squared
Adj R-squared
Root MSE
t
P>|t|
3.22
4.01
0.78
0.30
0.81
0.11
-3.92
2.05
=
=
=
=
=
=
56
7.63
0.0000
0.5266
0.4576
.15179
[95% Conf. Interval]
0.002
0.000
0.439
0.763
0.420
0.916
0.000
0.046
.1639654
1.115328
-.1473381
-.5636322
-.1490511
-6.081793
-.118527
.0092676
.7109186
3.363622
.3342847
.7634042
.3518759
6.758829
-.0381863
1.040749
. vif
Variable
VIF
1/VIF
mb
cf
lnmv
insoinsto
amihud
sd
cash
3.11
2.76
1.66
1.34
1.17
1.15
1.10
0.321604
0.362053
0.602075
0.746765
0.855849
0.868677
0.907259
Mean VIF
1.76
. imtest,white
White's test for Ho: homoskedasticity
against Ha: unrestricted heteroskedasticity
chi2(35)
=
Prob > chi2 =
. reg
cost1w
Source
41.97
0.1943
inso insto
SS
amihud
cash
df
cf
mb
Model
Residual
1.52484572
.81140197
8
47
.190605714
.017263872
Total
2.33624769
55
.042477231
cost1w
Coef.
inso
insto
amihud
cash
cf
mb
sd
lnmv
_cons
.0374202
.4657827
2.689644
-.0469657
.0995109
.1304252
.7946302
-.0821659
.5980897
sd
lnmv
MS
Std. Err.
.1524591
.1179395
.4961007
.1091104
.2856642
.1080605
2.766339
.0173191
.2227456
t
0.25
3.95
5.42
-0.43
0.35
1.21
0.29
-4.74
2.69
Number of obs
F( 8,
47)
Prob > F
R-squared
Adj R-squared
Root MSE
P>|t|
0.807
0.000
0.000
0.669
0.729
0.233
0.775
0.000
0.010
=
=
=
=
=
=
56
11.04
0.0000
0.6527
0.5936
.13139
[95% Conf. Interval]
-.2692881
.228519
1.691619
-.2664675
-.4751713
-.0869645
-4.770525
-.1170074
.1499833
.3441284
.7030465
3.68767
.1725362
.6741932
.3478149
6.359786
-.0473244
1.046196
. vif
Variable
VIF
1/VIF
mb
insto
cf
inso
lnmv
amihud
cash
sd
3.12
2.87
2.76
2.59
1.67
1.23
1.22
1.15
0.320245
0.348553
0.362053
0.385875
0.600368
0.814535
0.819142
0.867292
Mean VIF
2.08
. imtest,white
White's test for Ho: homoskedasticity
against Ha: unrestricted heteroskedasticity
chi2(44)
Prob > chi2
. reg
cost1w
=
=
51.27
0.2100
inso inso2 insto
Source
SS
amihud
df
cash
1.64236637
.693881315
9
46
.182485152
.015084376
Total
2.33624769
55
.042477231
Coef.
inso
inso2
insto
amihud
cash
cf
mb
sd
lnmv
_cons
-1.039947
1.702349
.3182692
2.361474
-.0263454
.0580388
.1621865
.9839568
-.0728797
.5678481
Std. Err.
.4114533
.609895
.1222568
.4784016
.102258
.2674371
.1016483
2.586719
.0165273
.2084928
t
-2.53
2.79
2.60
4.94
-0.26
0.22
1.60
0.38
-4.41
2.72
. vif
Variable
VIF
1/VIF
inso
inso2
insto
mb
cf
lnmv
amihud
cash
sd
21.60
16.43
3.53
3.16
2.77
1.74
1.31
1.23
1.15
0.046292
0.060857
0.283420
0.316231
0.360935
0.576040
0.765338
0.814866
0.866696
Mean VIF
5.88
. imtest,white
White's test for Ho: homoskedasticity
against Ha: unrestricted heteroskedasticity
chi2(53)
Prob > chi2
=
=
54.54
0.4159
mb
MS
Model
Residual
cost1w
cf
sd
lnmv
Number of obs
F( 9,
46)
Prob > F
R-squared
Adj R-squared
Root MSE
P>|t|
0.015
0.008
0.012
0.000
0.798
0.829
0.117
0.705
0.000
0.009
=
=
=
=
=
=
56
12.10
0.0000
0.7030
0.6449
.12282
[95% Conf. Interval]
-1.86816
.4746936
.072179
1.398502
-.23218
-.4802842
-.0424209
-4.222839
-.1061474
.1481739
-.2117349
2.930004
.5643594
3.324447
.1794892
.5963618
.3667938
6.190753
-.039612
.9875222
5. H i quy OLS bi n ph
thu c là %COST2S v i các bi n đ c l p là INSO,
INSTO, INSO+INSTO, INSO2, AMIHUD, CASH, CF, MB, SD, MV
. reg
cost2s
insoinsto
Source
amihud
SS
cash
df
cf
mb
.53402893
.768517698
7
48
.076289847
.016010785
Total
1.30254663
55
.023682666
Coef.
insoinsto
amihud
cash
cf
mb
sd
lnmv
_cons
.344456
1.061372
-.0191103
.1164677
.0512646
.6275411
-.0635363
.4706891
lnmv
MS
Model
Residual
cost2s
sd
Std. Err.
.1133862
.4660831
.0998429
.2751015
.1038448
2.661927
.016655
.2138315
Number of obs
F( 7,
48)
Prob > F
R-squared
Adj R-squared
Root MSE
t
P>|t|
3.04
2.28
-0.19
0.42
0.49
0.24
-3.81
2.20
=
=
=
=
=
=
56
4.76
0.0004
0.4100
0.3239
.12653
[95% Conf. Interval]
0.004
0.027
0.849
0.674
0.624
0.815
0.000
0.033
.1164777
.1242493
-.2198579
-.436661
-.1575293
-4.724623
-.0970235
.040752
.5724343
1.998495
.1816373
.6695964
.2600585
5.979705
-.0300491
.9006261
. vif
Variable
VIF
1/VIF
mb
cf
lnmv
insoinsto
amihud
sd
cash
3.11
2.76
1.66
1.34
1.17
1.15
1.10
0.321604
0.362053
0.602075
0.746765
0.855849
0.868677
0.907259
Mean VIF
1.76
. imtest,white
White's test for Ho: homoskedasticity
against Ha: unrestricted heteroskedasticity
chi2(35)
Prob > chi2
. reg
cost2s
Source
=
=
32.09
0.6094
inso insto
SS
amihud
cash
df
cf
mb
Model
Residual
.715452002
.587094625
8
47
.0894315
.012491375
Total
1.30254663
55
.023682666
cost2s
Coef.
inso
insto
amihud
cash
cf
mb
sd
lnmv
_cons
.0304738
.366701
1.414716
-.1293426
.1161733
.0740371
.9855495
-.0665262
.5280514
sd
lnmv
MS
Std. Err.
.1296849
.1003218
.4219936
.0928116
.2429919
.0919185
2.353105
.014732
.1894721
t
0.23
3.66
3.35
-1.39
0.48
0.81
0.42
-4.52
2.79
Number of obs
F( 8,
47)
Prob > F
R-squared
Adj R-squared
Root MSE
P>|t|
0.815
0.001
0.002
0.170
0.635
0.425
0.677
0.000
0.008
=
=
=
=
=
=
56
7.16
0.0000
0.5493
0.4726
.11176
[95% Conf. Interval]
-.2304186
.1648795
.5657743
-.3160555
-.3726633
-.1108791
-3.748288
-.0961631
.1468828
.2913662
.5685225
2.263658
.0573702
.60501
.2589533
5.719387
-.0368893
.9092201
. vif
Variable
VIF
1/VIF
mb
insto
cf
inso
lnmv
amihud
cash
sd
3.12
2.87
2.76
2.59
1.67
1.23
1.22
1.15
0.320245
0.348553
0.362053
0.385875
0.600368
0.814535
0.819142
0.867292
Mean VIF
2.08
. imtest,white
White's test for Ho: homoskedasticity
against Ha: unrestricted heteroskedasticity
chi2(44)
=
Prob > chi2 =
. reg
cost2s
52.23
0.1846
inso inso2 insto
Source
SS
amihud
df
cash
Model
Residual
.798475249
.504071378
9
46
.088719472
.010958073
Total
1.30254663
55
.023682666
cost2s
Coef.
inso
inso2
insto
amihud
cash
cf
mb
sd
lnmv
_cons
-.875064
1.43084
.2427145
1.138886
-.1120112
.0813157
.1007327
1.144681
-.0587211
.5026331
Std. Err.
.3506905
.5198266
.1042021
.4077519
.0871566
.2279424
.086637
2.204716
.0140866
.1777028
t
-2.50
2.75
2.33
2.79
-1.29
0.36
1.16
0.52
-4.17
2.83
. vif
Variable
VIF
1/VIF
inso
inso2
insto
mb
cf
lnmv
amihud
cash
sd
21.60
16.43
3.53
3.16
2.77
1.74
1.31
1.23
1.15
0.046292
0.060857
0.283420
0.316231
0.360935
0.576040
0.765338
0.814866
0.866696
Mean VIF
5.88
. imtest,white
White's test for Ho: homoskedasticity
against Ha: unrestricted heteroskedasticity
chi2(53)
Prob > chi2
=
=
55.17
0.3926
cf
mb
MS
sd
lnmv
Number of obs
F( 9,
46)
Prob > F
R-squared
Adj R-squared
Root MSE
P>|t|
0.016
0.008
0.024
0.008
0.205
0.723
0.251
0.606
0.000
0.007
=
=
=
=
=
=
56
8.10
0.0000
0.6130
0.5373
.10468
[95% Conf. Interval]
-1.580967
.3844836
.0329665
.3181239
-.2874484
-.3775086
-.0736585
-3.293183
-.0870759
.1449359
-.1691607
2.477197
.4524624
1.959648
.0634261
.5401399
.275124
5.582544
-.0303663
.8603304
6. H i quy OLS bi n ph thu c là %COST2W v i các bi n đ c l p là INSO,
INSTO, INSO+INSTO, INSO2, AMIHUD, CASH, CF, MB, SD, MV
. reg
cost2w
insoinsto
Source
amihud
SS
cash
df
cf
mb
.655388958
.797272879
7
48
.093626994
.016609852
Total
1.45266184
55
.026412033
Coef.
insoinsto
amihud
cash
cf
mb
sd
lnmv
_cons
.3367012
1.419967
.1161634
.1449878
.0357035
.4075408
-.0629456
.4568833
lnmv
MS
Model
Residual
cost2w
sd
Std. Err.
.115488
.4747226
.1016936
.2802009
.1057697
2.71127
.0169638
.2177952
Number of obs
F( 7,
48)
Prob > F
R-squared
Adj R-squared
Root MSE
t
P>|t|
2.92
2.99
1.14
0.52
0.34
0.15
-3.71
2.10
=
=
=
=
=
=
56
5.64
0.0001
0.4512
0.3711
.12888
[95% Conf. Interval]
0.005
0.004
0.259
0.607
0.737
0.881
0.001
0.041
.104497
.4654736
-.0883054
-.4183939
-.1769607
-5.043833
-.0970536
.0189768
.5689054
2.374461
.3206322
.7083696
.2483677
5.858914
-.0288377
.8947899
. vif
Variable
VIF
1/VIF
mb
cf
lnmv
insoinsto
amihud
sd
cash
3.11
2.76
1.66
1.34
1.17
1.15
1.10
0.321604
0.362053
0.602075
0.746765
0.855849
0.868677
0.907259
Mean VIF
1.76
. imtest,white
White's test for Ho: homoskedasticity
against Ha: unrestricted heteroskedasticity
chi2(35)
Prob > chi2
. reg
cost2w
Source
=
=
41.72
0.2018
inso insto
SS
amihud
cash
df
cf
mb
.846603654
.606058182
8
47
.105825457
.012894855
Total
1.45266184
55
.026412033
Coef.
inso
insto
amihud
cash
cf
mb
sd
lnmv
_cons
.0143573
.3595386
1.782721
.0029955
.1446856
.0590825
.7750833
-.0660152
.5157733
lnmv
MS
Model
Residual
cost2w
sd
Std. Err.
.1317627
.1019292
.4287548
.0942986
.2468851
.0933912
2.390807
.014968
.1925078
t
0.11
3.53
4.16
0.03
0.59
0.63
0.32
-4.41
2.68
Number of obs
F( 8,
47)
Prob > F
R-squared
Adj R-squared
Root MSE
P>|t|
0.914
0.001
0.000
0.975
0.561
0.530
0.747
0.000
0.010
=
=
=
=
=
=
56
8.21
0.0000
0.5828
0.5118
.11356
[95% Conf. Interval]
-.2507151
.1544835
.9201776
-.1867089
-.3519832
-.1287965
-4.0346
-.096127
.1284975
.2794298
.5645937
2.645264
.1926998
.6413544
.2469614
5.584766
-.0359035
.903049
. vif
Variable
VIF
1/VIF
mb
insto
cf
inso
lnmv
amihud
cash
sd
3.12
2.87
2.76
2.59
1.67
1.23
1.22
1.15
0.320245
0.348553
0.362053
0.385875
0.600368
0.814535
0.819142
0.867292
Mean VIF
2.08
. imtest,white
White's test for Ho: homoskedasticity
against Ha: unrestricted heteroskedasticity
chi2(44)
Prob > chi2
. reg
cost2w
=
=
52.40
0.1803
inso inso2 insto
Source
SS
amihud
df
cash
Model
Residual
.911654708
.541007129
9
46
.101294968
.011761025
Total
1.45266184
55
.026412033
cost2w
Coef.
inso
inso2
insto
amihud
cash
cf
mb
sd
lnmv
_cons
-.7871989
1.266539
.2497893
1.538564
.0183368
.1138306
.0827127
.9159413
-.0591063
.4932737
Std. Err.
.3633118
.5385351
.1079523
.4224268
.0902934
.236146
.0897551
2.284064
.0145935
.1840983
t
-2.17
2.35
2.31
3.64
0.20
0.48
0.92
0.40
-4.05
2.68
. vif
Variable
VIF
1/VIF
inso
inso2
insto
mb
cf
lnmv
amihud
cash
sd
21.60
16.43
3.53
3.16
2.77
1.74
1.31
1.23
1.15
0.046292
0.060857
0.283420
0.316231
0.360935
0.576040
0.765338
0.814866
0.866696
Mean VIF
5.88
. imtest,white
White's test for Ho: homoskedasticity
against Ha: unrestricted heteroskedasticity
chi2(53)
Prob > chi2
=
=
55.93
0.3654
cf
mb
MS
sd
lnmv
Number of obs
F( 9,
46)
Prob > F
R-squared
Adj R-squared
Root MSE
P>|t|
0.035
0.023
0.025
0.001
0.840
0.632
0.362
0.690
0.000
0.010
=
=
=
=
=
=
56
8.61
0.0000
0.6276
0.5547
.10845
[95% Conf. Interval]
-1.518508
.1825242
.0324925
.688263
-.1634144
-.3615067
-.0979548
-3.68164
-.0884816
.122703
-.0558902
2.350554
.467086
2.388865
.200088
.5891678
.2633803
5.513523
-.029731
.8638444
[...]... nghiên c u "Tác đ ng c a c u trúc s h u và tính thanh kho n c a c phi u đ i v i quy t đ nh mua l i c phi u" là tìm ra cách các nhà qu n lý doanh nghi p l a ch n th i đi m mua l i c phi u, và tác đ ng c a hai y u t c u trúc s h u và tính thanh kho n c a c phi u lên quy t đ nh mua l i, thông qua m i quan h v i chi phí ti t ki m đ c (hay l i nhu n) t vi c mua l i Phân tích d li u tháng v vi c mua l i c... sinh l i mua và n m gi b t th ng đ tính toán thành qu dài h n sau 4 n m thông báo mua l i nh Ikenberry (1995) nh ng c th h n khi xác đ nh đ ho t đ ng mua l i k t lu n đ c thành qu b t th ng đ n t c đi u này, đ u tiên, tác gi s p x p các công ty vào 3 nhóm: Nhóm không mua l i, mua l i ít và mua l i nhi u sau thông báo K t qu tìm th y, đ i v i nhóm mua l i nhi u, t su t sinh l i b t th ng t ng và luôn... và m c đ s h u thông tin c a các c đông nh tính thanh kho n và c c u c đông trong công ty Xu t phát t xu h ng mua l i ngày càng ph bi n và môi tr ng b t cân x ng thông tin còn t n t i trên HOSE, tôi quy t đ nh nghiên c u đ tài "Tác đ ng c a c u trúc s h u và tính thanh kho n c a c phi u đ i v i quy t đ nh mua l i c phi u" đ xem xét li u k t lu n c a nhóm tác gi Amedeo De Cesari có đúng trên th tr ng... , thúc đ y các quy t đ nh mua l i 2.2.2.2 Tính thanh kho n Brockman và c ng s (2008) thu th p d li u t Compustat, CRSP, lo i tr các công ty tài chính và công ích, m u b t đ u t n m 1983 đ n cu i n m 2006 u tiên, tác gi s d ng h i quy logistic c a bi n xác su t công ty ra quy t đ nh mua l i v i bi n thanh kho n đ c tính theo t s Amihud (2002) và chênh l ch gi a giá h i mua và h i bán, các bi n ki m... đích c a tác gi là ki m đ nh thành qu giá c phi u xung quanh ho t đ ng mua l i thông qua hai th b t th ng tích lu (CARs) và t su t sinh l i b t th c đo t su t sinh l i ng mua và n m gi (BHRs) trong 3 n m sau mua l i nh m tìm ra thành qu trong ng n h n và dài h n tr mua l i C hai th c đo này đ u đ c /sau c tính toán có ki m soát các y u t quy mô công ty và t s B/M Tác gi trình bày k t qu r ng, tính trung... u t tác đ ng đ n quy t đ nh mua l i c phi u C đông có thông tin g m c đông Seyhun (1986) Sias và c ng s (2006) n i b và c đông t ch c càng cao thì càng gây c n tr cho quy t đ nh mua l i 23 H ng nghiên c u Nhóm tác gi K t qu nghiên c u Fried (2005) C đông n i b càng cao càng thúc đ y các quy t đ nh mua l i Brockman và c ng s (2008) M i quan h d ng gi a tính thanh kho n c a c phi u và quy t đ nh mua. .. các b ng ch ng v tính không ng u nhiên khi các nhà qu n lý th c hi n mua l i c phi u, t đó các nhà đ u t có th n m b tđ c m t ph n thông đi p trong thông báo mua l i 1.2 M c tiêu và câu h i nghiên c u M c tiêu c a lu n v n là nghiên c u v th i đi m các nhà qu n lý doanh nghi p quy t đ nh th c hi n mua l i c phi u, hi u qu c a ch ng trình mua l i và tác đ ng c a c u trúc s h u, tính thanh kho n c a c... trò c a tính thanh kho n c a th tr ng ch ng khoán trong vi c ra các quy t đ nh mua l i c phi u Sau đó, tác gi s d ng h i quy OLS trên bi n ph thu c là giá tr mua l i/t ng tài s n v i các bi n đ c l p t kho n c a th tr ng t đ xem xét vai trò c a tính thanh ng ch ng khoán đ i v i quy mô mua l i K t qu tìm th y, khi th tr ng ch ng khoán có tính thanh kho n cao các nhà qu n lý thích ra quy t đ nh thanh toán... phi u, đó là mua l i c phi u m c giá mà không khác v i m c giá các nhà đ u t s giao d ch tính trung bình, t c là giá đóng c a trung bình iii Tính thanh kho n c a c phi u và c u trúc s h u có m i quan h nh th nào đ i v i quy t đ nh mua l i c phi u? 4 it 1.3 ng và ph m vi nghiên c u Các công ty niêm y t trên HOSE có thông báo mua l i c phi u t tháng 01/2011 đ n tháng 12/2011 và có th c hi n mua l i sau... Fama-French và các bi n gi B ng 4.3: K t qu th ng kê mô t và ki m đ nh đ n bi n B ng 4.4: Th ng kê mô t v chi phí mua l i ti t ki m B ng 4.5: Th ng kê mô t các bi n đ c l p trong h i quy OLS B ng 4.6: H s t ng quan gi a các bi n đ c l p trong h i quy OLS B ng 4.7: K t qu h i quy tác đ ng c a s h u thông tin và tính thanh kho n B ng 4.8: K t qu h i quy tác đ ng c a s h u n i b , t ch c và tính thanh kho ... sau thông báo mua l i Chi phí mua l i th c t đ chi phí mua l i (giá mua l i nhân v i kh i l c tính toán b ng cách c ng ng mua l i) t t c tháng có mua l i Ví d , n u m t công ty mua l i 100.000... l ch gi a chi phí mua l i 20 tháng, đ c tính chi phí mua l i tiêu chu n giai đo n c tính b ng t l c a t ng chi phí mua l i c tính chia cho t ng chi phí mua l i tiêu chu n tr Tác gi c ng t o bi... t h p th i m tháng có mua l i (d a giá mua l i th c t ) tháng mua l i c phi u B i th i m mua l i tháng ch so sánh giá mua l i th c t giá mua l i tiêu chu n h n chi phí mua l i có d a giá c l