Chúng ta phân tích m i quan h gi a l i nhu n c a công ty có đ c do l a ch n th i đi m mua l i c phi u và các y u t quy t đnh có ti m n ng (bi n gi i thích) qua mô hình h i quy sau:
L i nhu n do đ nh th i đi m mua l i c phi ui = + β1S h ui + β2Tính thanh kho ni + β3SDi + β4 MVi+ 5CASHi+ 6CFi+ 7MBi + ei
Trong đó:
L i nhu n do đ nh th i đi m mua l i c phi u: Tác gi s d ng sáu th c đo khác nhau. Hai th c đođ u tiên là A%PRICES, trung bình c a %PRICES trong t t c các tháng mà công ty mua l i c phi u, và A%PRICEW, trung bình c a %PRICEW. B n th c đo v l i nhu n do đnh th i đi m mua l i c phi u khác là %COST1S, %COST1W, %COST2S, và %COST2W. M t s s t gi m m t trong b t kì sáu th c đo này đ u ph n ánh s gia t ng l i nhu n c a công ty t vi c l a ch n th i đi m mua l i c phi u, và ng c l i. Do v y, các th c đo này ngh ch đ o v i l i nhu n đ t đ c t ch ng trình mua l i, ngh a là các th c đo này càng nh (-) thì l i nhu n càng l n (+) vì chi phí mua l i ti t ki n càng l n.
Bi n s h u g m: s h u n i b (INTO), s h u t ch c (INSTO), s h u có thông tin (INTO+INSTO).
Tính thanh kho n: đ i di n b i t s Amihud (2002). SD : l ch chu n c a t su t sinh l i c phi u. MV: Giá tr v n hoá th tr ng.
CASH: Ti n m t và đ u t ng n h n. CF: thu nh p ho t đ ng tr c kh u hao. MB: T s giá th tr ng trên giá ghi s M/B.
3.2.4.4. Mô t các bi n s d ng trong mô hình
B ng 3.3: Mô t các bi n trong h i quy OLS
Tên bi n Cách tính
K v ng d u gi a bi n gi i thích và
bi n ph thu c
A%PRICES Trung bình các %PRICES
%PRICES (Giá mua l i trung bình trong tháng mua l i /giá đóng c a trung bình không có tr ng s trong tháng mua l i) - 1 A%PRICEW Trung bình các %PRICEW
% PRICEW
(Giá mua l i trung bình trong tháng mua l i /giá đóng c a trung bình có tr ng s kh i l ng giao d ch ngày trong tháng mua l i) - 1
% COST1
(Chi phí mua l i th c t /chi phí mua l i tiêu chu n) - 1 Chi phí mua l i th c t = t ng c a các tích kh i l ng mua l i trong tháng t và giá mua l i trung bình trong tháng t (tháng t là tháng có mua l i)
Chi phí mua l i tiêu chu n = tích c a t ng kh i l ng mua l i trong 20 tháng và giá đóng c a trung bình trong 20 tháng sau tháng thông báo
%COST1S Là %COST1 có chi phí mua l i tiêu chu n đ c tính v i giá đóng c a trung bình không có tr ng s
Tên bi n Cách tính
K v ng d u gi a bi n gi i thích và
bi n ph thu c
%COST1W Là %COST1 có chi phí chu n đ c tính v i giá đóng c a trung bình có tr ng s kh i l ng giao d chngày
% COST 2
(Chi phí mua l i c tính / chi phí mua l i tiêu chu n) - 1 Chi phí mua l i c tính = t ng c a các tích kh i l ng mua l i trong tháng t và giá đóng c a trung bình trong tháng t (tháng t là tháng có mua l i)
Chi phí mua l i tiêu chu n = tích c a t ng kh i l ng mua l i trong 20 tháng và giá đóng c a trung bình trong 20 tháng sau tháng thông báo
%COST 2S Là %COST2 có chi phí mua l i c tính và chi phí chu n đ c tính v i giá đóng c a trung bình không có tr ng s
%COST 2W
Là %COST2 có chi phí mua l i c tính và chi phí chu n đ c tính v i giá đóng c a trung bình có tr ng s kh i
l ng giao d ch ngày
Inso
T l % c phi u đang l u hành n m gi b i c đông n i b . Th i đi m có trên báo cáo g n nh t tr c khi b t đ u vào giai đo n 20 tháng (n m 2010)
Insto
T l % c phi u đang l u hành n m gi b i c đông t ch c. Th i đi m có trên báo cáo g n nh t tr c khi b t đ u vào giai đo n 20 tháng (n m 2010)
+
Inso+Insto T ng c a Inso và Insto +
Tên bi n Cách tính
K v ng d u gi a bi n gi i thích và
bi n ph thu c
hàng ngày tính theo tri u đ ng.
i v i m i c phi u, tính trung bình trong 20 tháng
SD l ch chu n t su t sinh l i ngày trong 20 tháng -
MV
L y logarit t nhiên c a giá tr v n hóa th tr ng trong ngày giao d ch cu i cùng tr c khi b t đ u th i k 20 tháng + CASH (Ti n m t + đ u t ng n h n) / T ng tài s n. T t c đ u đ c l y t i n m tài chính g n nh t tr c khi b t đ u th i k 20 tháng (n m 2010) - CF
Thu nh p ho t đ ng ch a tr kh u hao/ T ng tài s n. T t c đ u đ c l y t i n m tài chính g n nh t tr c khi b t đ u th i k 20 tháng (n m 2010) - MB (T ng các giá tr v n hóa th tr ng + t ng n ph i tr )/ T ng tài s n. T t c đ u đ c l y t i n m tài chính g n nh t tr c khi b t đ u th i k 20 tháng (n m 2010) + 3.2.4.5. D li u h i quy
H i quy v i d li u chéo g m 56 công ty trên HOSE có thông báo mua l i và th c hi n mua l i sau đó.
CH NG 4: K T QU NGHIÊN C U 4.1. H i quy Tobit B ng 4.1: K t qu h i quy Tobit /sigma .0199228 .0011209 .0177235 .0221221 _cons -.018879 .0015296 -12.34 0.000 -.0218801 -.0158779 mar1 .0096604 .0073609 1.31 0.190 -.0047823 .0241031 mar -.0149333 .0074986 -1.99 0.047 -.0296462 -.0002204 ma1 -.0355357 .0074891 -4.74 0.000 -.0502299 -.0208414 rep Coef. Std. Err. t P>|t| [95% Conf. Interval] Log likelihood = 225.24587 Pseudo R2 = -0.0786 Prob > chi2 = 0.0000 LR chi2(3) = 32.84 Tobit regression Number of obs = 1120 . tobit rep ma1 mar mar1, ll(0)
/sigma .0200056 .0011263 .0177957 .0222156 _cons -.0195099 .001581 -12.34 0.000 -.022612 -.0164079 mar2 .0176372 .0072133 2.45 0.015 .0034841 .0317903 mar -.0174648 .0075274 -2.32 0.021 -.0322341 -.0026954 ma2 -.0415331 .0079595 -5.22 0.000 -.0571503 -.0259159 rep Coef. Std. Err. t P>|t| [95% Conf. Interval] Log likelihood = 231.18784 Pseudo R2 = -0.1071 Prob > chi2 = 0.0000 LR chi2(3) = 44.72 Tobit regression Number of obs = 1120 . tobit rep ma2 mar mar2, ll(0)
Các h i quy trên đ c th c hi n v i bi n ph thu c REP b ch n trái 0.
Qua 2 b ng k t qu h i quy trên, ta th y các h s trên c hai MAR-1 (ma1) và MAR-2 (ma2) âm và có ý ngh a th ng kê m c ý ngh a 1%. i u này ch ra r ng có m i quan h âm gi a t su t sinh l i b t th ng c a c phi u trong các tháng đã qua và quy mô c phi u mua l i trong tháng hi n t i. H s c a MAR+1 (mar1) d ng, nh ng không có ý ngh a th ng kê. Do đó, không có k t lu n đ c rút ra. Ng c l i, h s c a MAR+2 (mar2) d ng và có ý ngh a th ng kê m c ý ngh a 5%, cho th y có m i
quan h d ng gi a t su t sinh l i b t th ng c a c phi u trong nh ng tháng trong t ng lai và quy mô c phi u mua l i trong tháng hi n t i.
Nhìn chung, các b ng ch ng v các bi n MAR-1, MAR-2, và MAR+2 theo đúng k v ng, ch ra r ng vi c th c hi n mua l i c phi u trên th tr ng c a công ty là có l a ch n th i đi m. Các công ty có xu h ng mua l i t i các tháng theo sau giá gi m b t th ng. Ngoài ra, ho t đ ng mua l i c a công ty có th kéo theo sau s gia t ng b t th ng trong giá c phi u. i u này, có th đ c di n gi i cách khác nh sau, các công ty có xu h ng b t đ u ch ng trình mua l i khi c phi u c a h b đnh giá th p trên th tr ng; các nhà đ u t xem đó là tín hi u c a vi c đ nh giá th p, và đ y giá c phi u lên thông qua giao d ch c a h vào ngày thông báo và trong nh ng tháng sau đó làm cho gia t ng giá c phi u.
H s MAR 0 (mar) âm và có ý ngh a th ng kê m c ý ngh a 5%, cho th y r ng có m i quan h âm gi a t su t sinh l i b t th ng c a c phi u trong tháng hi n t i và quy mô mua l i trong cùng m t tháng. Các công ty d ng nh ch n nh ng tháng có giá gi m b t th ng đ mua l i c phi u, t c là mua l i t i các tháng có giá th p.
4.2. Mô hình Fama-French và các bi n gi
B ng 4.2: K t qu mô hình Fama-French và các bi n gi _cons -.0085418 .004014 -2.13 0.034 -.0164177 -.000666 month2 .0579959 .0138883 4.18 0.000 .0307457 .0852461 month -.0409835 .0136291 -3.01 0.003 -.0677251 -.0142419 mon2 -.0174657 .0088267 -1.98 0.048 -.0347846 -.0001469 hml .7939881 .1498141 5.30 0.000 .5000383 1.087938 smb -.9165639 .1362254 -6.73 0.000 -1.183851 -.6492764 rmrf .5100695 .0677642 7.53 0.000 .3771096 .6430294 rrf Coef. Std. Err. t P>|t| [95% Conf. Interval] Total 17.8896302 1119 .015987158 Root MSE = .10809 Adj R-squared = 0.2691 Residual 13.004588 1113 .011684266 R-squared = 0.2731 Model 4.88504214 6 .81417369 Prob > F = 0.0000 F( 6, 1113) = 69.68 Source SS df MS Number of obs = 1120
_cons -.0087099 .0039208 -2.22 0.027 -.016403 -.0010168 month1 .0556029 .0143152 3.88 0.000 .0275151 .0836907 month -.0336645 .0145215 -2.32 0.021 -.0621572 -.0051719 mon1 -.023447 .0105172 -2.23 0.026 -.0440827 -.0028113 hml .7786708 .149105 5.22 0.000 .4861123 1.071229 smb -.9188612 .1362072 -6.75 0.000 -1.186113 -.6516095 rmrf .5121496 .0677777 7.56 0.000 .3791632 .645136 rrf Coef. Std. Err. t P>|t| [95% Conf. Interval] Total 17.8896302 1119 .015987158 Root MSE = .10809 Adj R-squared = 0.2692 Residual 13.0028356 1113 .011682691 R-squared = 0.2732 Model 4.88679457 6 .814465762 Prob > F = 0.0000 F( 6, 1113) = 69.72 Source SS df MS Number of obs = 1120
Qua h i quy, các h s c a các bi n MONTH-1 (mon1) và MONTH-2 (mon2) âm và có ý ngh a th ng kê m c ý ngh a 5%, cho th y t su t sinh l i b t th ng âm th ng th i k tr c mua l i. Các h s c a các bi n MONTH+1 (month1) và MONTHS+2 (month2) d ng và có ý ngh a th ng kê m c ý ngh a là 1%, ch ra các tháng sau giao d ch mua l i có t su t sinh l i d ng b t th ng. Tóm l i, k v ng m t l n n a đ c kh ng đnh, k t qu đ a ra là các công ty có l a ch n th i đi m mua l i c phi u và th i đi m đó là sau khi giá gi m b t th ng và tr c khi giá t ng b t th ng. Do h s c a bi n gi MONTH0 (month) âm và có ý ngh a th ng kê m c ý ngh a 5%, cho ta k t lu n r ng vi c mua l i đ c th c hi n trong các tháng có t su t sinh l i âm b t th ng.
Các h s c a Rm-Rf và HML d ng và có ý ngh a th ng kê m c ý ngh a 1%, đi u này gi ng v i k t qu nghiên c u c a Fama-French (1993). Tuy nhiên, trái ng c v i k t qu nghiên c u đ c th c hi n n c ngoài, h s SMB âm và có ý ngh a th ng kê m c ý ngh a 1%. K t qu này c ng xu t hi n trong nghiên c u c a tác gi Tr n Th H i Lý (2010) v ki m đ nh tính phù h p c a mô hình 3 nhân t Fama - French đ i v i các c phi u niêm y t trên HOSE trong giai đo n t 12/2004 đ n 12/2007. Theo tác gi này, nguyên nhân là do đ c tr ng s h u nhà n c c a các công ty niêm y t trên HOSE. i u này c ng phù h p v i đ c tr ng c a 56 công ty trong m u c a bài này đ c rút ra trong quá trình thu th p s li u v t l s h u.
Tóm l i, h i quy Tobit và mô hình Fama-French và các bi n gi đã cho ta câu tr l i cho câu h i nghiên c u th nh t và phù h p v i các lý thuy t đ t ra, đó là: Các công ty quy t đ nh mua l i c phi u theo sau giá gi m và tr c khi giá t ng b t th ng hay mua l i khi c phi u b đnh giá th p.
4.3. Th ng kê mô t và ki m đ nh đ n bi n
4.3.1. K t qu th ng kê mô t và ki m đ nh đ n bi n
B ng 4.3: K t qu th ng kê mô t và ki m đ nh đ n bi n
Variable Mean Median Std. Dev Min Max
Ph n A: % chênh l ch gi a giá mua l i trung bình trong tháng và giá đóng c a hàng ngày trung bình trong tháng
%PRICES -0.017** -0.007*** 0.1009 -0.3423 0.3323 %PRICEW -0.027*** -0.008*** 0.0888 -0.3645 0.2196
Ph n B: % chênh l ch gi a t ng chi phí mua l i th c t và t ng chi phí mua l i tiêu chu n trong 20 tháng
%COST1S -0.056** -0.072** 0.2076 -0.5052 0.4458 %COST1W -0.068** -0.078*** 0.2061 -0.4999 0.5344
Ph n C: % chênh l ch gi a t ng chi phí mua l i c tính và t ng chi phí mua l i tiêu chu n trong 20 tháng
%COST2S -0.062*** -0.068*** 0.1538 -0.4517 0.2935
%COST2W -0.063*** -0.066*** 0.1625 -0.4456 0.3756
***: có ý ngh a t i m c ý ngh a 1%
** : có ý ngh a t i m c ý ngh a 5%
Ki m đ nh đ n bi n trên trung bình và trung v th c hi n t i giá tr 0
i v i các bi n %PRICES và %PRICEW, giá tr l n nh t c a %PRICES (%PRICEW) là 33,23% (21,96%); giá tr nh nh t c a bi n là -34,23% (-36,45%). C hai giá tr trung bình (-1,7%) và trung v (-0,7%) c a bi n %PRICES là âm và có ý ngh a th ng kê m c ý ngh a ít nh t là 5%. K t qu này ch ra r ng, tính trung bình, các công ty có mua l i th c hi n mua l i m t m c giá th p h n 1,7% giá đóng c a trung bình. T ng t cho k t qu nghiên c u c a bi n %PRICEW. C hai giá tr trung bình (-2,7%) và trung v (-0,8%) là âm và có ý ngh a th ng kê m c ý ngh a 1%. D a trên b ng ch ng này, ta có th k t lu n tính b n v ng trong vi c l a ch n th i đi m mua l i, công ty mua l i c phi u trên th tr ng v i giá th p h n giá th tr ng trung bình và có ý ngh a th ng kê.
i v i các bi n %COST1S và %COST1W, th ng kê mô t và ki m đ nh đ n bi n v giá tr trung bình và trung v nh sau: Giá tr l n nh t c a %COST1S (%COST1W) là 44,58% (53,44%) và giá tr nh nh t c a bi n là -50,52%, (-49,99%). Giá tr trung bình, trung v c a bi n %COST1S là -5,6% và -7,2%. Hai giá tr này đ u âm và có ý ngh a th ng kê m c ý ngh a 5%, cho th y, khi mua l i c phi u trong giai đo n sau thông báo, chi phí th c hi n ít h n so v i vi c mua l i đ c th c hi n theo giá th tr ng trung bình trong giai đo n này. K t qu c ng t ng t cho bi n %COST1W. C hai giá tr trung bình và trung v là âm, l n l t là -6,8%, -7,8% và có ý ngh a th ng kê m c ý ngh a ít nh t là 5%. B ng ch ng này c ng cho th y vi c l a ch n th i đi m mua l i có tính b n v ng, chi phí mua l i th c t trong giai đo n sau thông báo là th p h n so v i chi phí tiêu chu n d a trên giá th tr ng trung bình m t cách đáng k .
i v i các bi n %COST2S và %COST2W, giá tr nh nh t c a %COST2S (%COST2W) là -47,15% (-44,56%) và giá tr l n nh t c a bi n là 29,35% (37,56%), giá tr trung v , trung bình l n l t là -6,8% (-6,6%) và -6.2% (-6,3%), có ý ngh a