HUY ĐỘNG VỐN QUA PHÁT HÀNH TRÁI PHIẾU CỦA CÁC DOANH GNHIỆP BẤT ĐỘNG SẢN.PDF

MỤC LỤC DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT DANH MỤC BẢNG, HÌNH MỞ ĐẦU CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LUẬN VỀ THỊ TRƯỜNG BẤT ĐỘNG SẢN VÀ HÌNH THỨC HUY ĐỘNG VỐN THÔNG QUA PHÁT HÀNH TRÁI PHIẾU CỦA CÁC DOANH NGHIỆ

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: TS HỒ THỦY TIÊN

TP Hồ Chí Minh – Năm 2011

Tôi xin cam đoan luận văn “HUY ĐỘNG VỐN QUA PHÁT HÀNH TRÁI

PHIẾU CỦA CÁC DOANH NGHIỆP BẤT ĐỘNG SẢN” là công trình nghiên

cứu của bản thân, được đúc kết từ quá trình học tập và nghiên cứu thực tiễn trong

thời gian qua, dưới sự hướng dẫn của TS Hồ Thủy Tiên

Tác giả luận văn

Trần Thị Thùy Hương

Chân thành cảm ơn Ban giám hiệu Trường Đại học Kinh tế Tp Hồ Chí Minh đã tạo điều kiện thuận lợi cho tôi học tập và nghiên cứu

Chân thành cảm ơn các Thầy Cô Khoa Sau đại học và toàn thể quý thầy cô giảng viên tại Trường Đại học Kinh tế Tp Hồ Chí Minh đã tham gia giảng dạy chương trình Cao học trong thời gian qua

Chân thành cảm ơn TS Hồ Thủy Tiên đã tận tình hướng dẫn, những ý kiến đóng góp quý báu của Cô đã giúp tôi hoàn thành luận văn này

Chân thành cảm ơn các bạn cùng lớp, bạn đồng nghiệp tại các công ty chứng khoán, quỹ đầu tư, Sở giao dịch Chứng khoán đã hỗ trợ giúp đỡ tôi trong việc tìm kiếm tài liệu và dữ liệu về thị trường trái phiếu và thị trường chứng khoán Việt Nam

Xin chân thành cảm ơn

Tác giả luận văn

Trần Thị Thùy Hương

MỤC LỤC

DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT

DANH MỤC BẢNG, HÌNH

MỞ ĐẦU

CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LUẬN VỀ THỊ TRƯỜNG BẤT ĐỘNG SẢN VÀ

HÌNH THỨC HUY ĐỘNG VỐN THÔNG QUA PHÁT HÀNH TRÁI

PHIẾU CỦA CÁC DOANH NGHIỆP BẤT ĐỘNG SẢN 1

1.1 Cơ sở luận về thị trường bất động sản 1

1.1.1 Bất động sản 1

1.1.2 Thị trường bất động sản 2

1.1.2.1 Khái niệm 2

1.1.2.2 Các chủ thể tham gia thị trường BĐS 2

1.1.2.3 Đặc điểm của thị trường Bất động sản (BĐS) 5

1.2 Cơ sở luận về hình thức huy động vốn của DN kinh doanh bất động sản thông qua phát hành trái phiếu 9

1.2.1 Các hình thức huy động vốn của các DN trong nền kinh tế thị trường 9

1.2.1.1 Huy động vốn thông qua các khoản vay 9

1.2.1.2 Huy động vốn thông qua phát hành trái phiếu 10

1.2.1.3 Huy động vốn thông qua phát hành cổ phiếu 10

1.2.1.4 So sánh hình thức Vay ngân hàng và Phát hành trái phiếu 11

1.2.1.5 So sánh hình thức Phát hành cổ phiếu và Phát hành trái phiếu 11

1.2.2 Huy động vốn thông qua phát hành trái phiếu doanh nghiệp 12

1.2.2.1 Khái niệm trái phiếu doanh nghiệp 12

1.2.2.2 Đặc điểm của trái phiếu 12

1.2.2.3 Lãi suất trái phiếu 15

1.2.2.4 Cấu trúc kỳ hạn của lãi suất 22

1.2.3 Các loại trái phiếu mà DN bất động sản phát hành 25

1.2.3.1 Đặc điểm của DN kinh doanh bất động sản ảnh hưởng đến hình thức huy động vốn 25

1.2.3.2 Các loại trái phiếu DN bất động sản phát hành 25

1.3 Kinh nghiệm huy động vốn thông qua phát hành trái phiếu một số nước 27

1.3.1 Tình hình phát hành trái phiếu của các doanh nghiệp của các nước 27

1.3.2 Một số bài học kinh nghiệm cho các DN bất động sản Việt Nam 31

Kết luận Chương 1 33

CHƯƠNG 2: THỰC TRẠNG HUY ĐỘNG VỐN THÔNG QUA PHÁT HÀNH TRÁI PHIẾU CỦA CÁC DOANH NGHIỆP BẤT ĐỘNG SẢN VIỆT NAM GIAI ĐOẠN 2006 - 2010 34

2.1 Thực trạng thị trường bất động sản giai đoạn 2006 - 2010 34

2.1.1 Giai đoạn trước năm 2006: 34

2.1.2 Giai đoạn 2006 – 2010 36

2.1.3 Triển vọng và nhu cầu vốn của Doanh nghiệp BĐS 38

2.2 Các kênh huy động vốn của các Doanh nghiệp BĐS 40

2.2.1 Tín dụng cho các doanh nghiệp bất động sản 40

2.2.2 Phát hành cổ phiếu 41

2.2.3 Hợp tác, liên kết đầu tư với các đối tác nước ngoài trong việc đầu tư các dự án bất động sản 44

2.2.4 Vốn góp hoặc ứng trước của người mua nhà 45

2.2.5 Phát hành trái phiếu 45

2.3 Thực trạng huy động vốn thông qua phát hành trái phiếu của các DN Bất động sản Việt Nam 46

2.3.1 Sơ lược về trái phiếu doanh nghiệp của các DN Việt Nam 46

2.3.1.1 Cơ cấu thị trường trái phiếu Việt Nam 46

2.3.1.2 Số lượng doanh nghiệp và lượng vốn huy động từ thị trường trái phiếu 47

2.3.1.3 Doanh số phát hành 48

2.3.1.4 Kỳ hạn 49

2.3.1.5 Lãi suất 50

2.3.1.6 Tính thanh khoản của thị trường trái phiếu 53

2.3.2 Thực trạng huy động vốn thông qua phát hành trái phiếu của các DN Bất động sản 55

2.3.2.1 Cơ sở pháp lý phát hành trái phiếu doanh nghiệp tại Việt Nam 55

2.3.2.2 Tình hình phát hành trái phiếu của các DN BĐS 58

2.3.2.3 Thanh khoản của trái phiếu doanh nghiệp bất động sản 68

2.3.3 Một số hạn chế trong phát hành trái phiếu DN BĐS 69

2.3.4 Các nguyên nhân 70

2.3.4.1 Khung pháp lý chưa được xây dựng hoàn chỉnh 70

2.3.4.2 Nhận thức về chứng khoán và đặc biệt là trái phiếu doanh nghiệp còn

hạn chế 70

2.3.4.3 Đường cong lãi suất vẫn chưa được xây dựng 71

2.3.4.4 Thiếu tổ chức định mức tín nhiệm chuyên nghiệp 72

2.3.4.5 Các trung gian tài chính quy mô nhỏ và thiếu kinh nghiệm 73

2.3.4.6 Hoạt động bảo lãnh phát hành còn nhiều hạn chế 73

2.3.4.7 Thiếu vắng các nhà tạo lập thị trường 74

Kết luận Chương 2 76

CHƯƠNG 3: GIẢI PHÁP NÂNG CAO HIỆU QUẢ HUY ĐỘNG VỐN CHO CÁC DOANH NGHIỆP BẤT ĐỘNG SẢN THÔNG QUA PHÁT HÀNH TRÁI PHIẾU 77

3.1 Hoàn thiện khung pháp lý và hệ thống quản lý 77

3.2 Nâng cao nhận thức cho các doanh nghiệp và nhà đầu tư về chứng khoán và trái phiếu doanh nghiệp 80

3.3 Xây dựng và phát triển thị trường sơ cấp cho trái phiếu doanh nghiệp 82

3.3.1 Xây dựng đường cong lãi suất chuẩn cho thị trường 82

3.3.2 Xây dựng hệ thống định mức tín nhiệm 84

3.4 Phát triển thị trường thứ cấp cho trái phiếu doanh nghiệp 86

3.4.1 Xây dựng trung tâm giao dịch trái phiếu doanh nghiệp 86

3.4.2 Phát triển thị trường phi tập trung (OTC) 86

3.4.3 Phát triển những nhà tạo lập thị trường 87

3.4.4 Repos - Công cụ phòng ngừa rủi ro 88

3.5 Biện pháp bảo vệ nhà đầu tư trái phiếu 89

3.6 Các giải pháp đối với doanh nghiệp bất động sản 92

3.6.1 Minh bạch thông tin, tạo uy tín của doanh nghiệp trên thị trường 92

3.6.2 Nghiên cứu kỹ thị trường để lựa chọn thời điểm, phương án phát hành 93

3.6.3 Định giá lãi suất để đưa ra giá cả phát hành hợp lý 93

3.6.4 Sử dụng dịch vụ chuyên nghiệp về tư vấn và quản lý, bảo lãnh phát hành

93

Kết luận Chương 3 95

KẾT LUẬN 96

TÀI LIỆU THAM KHẢO 97

PHỤ LỤC 99

Phụ lục 1: Số lượng và quy mô của các doanh nghiệp phát hành trái phiếu 99

Phụ lục 2: Cơ sở pháp lý phát hành trái phiếu doanh nghiệp 101

Phụ lục 3: Điều kiện phát hành trái phiếu 103

Phụ lục 4: Điều kiện về hồ sơ phát hành trái phiếu 104

Phụ lục 5: Hồ sơ chào bán ra công chúng đối với mỗi loại trái phiếu 105

Phụ lục 6: Phát hành trái phiếu thông qua Bảo lãnh phát hành 107

Phụ lục 7: Phát hành trái phiếu thông qua đại lý 108

Phụ lục 8: Phát hành trái phiếu không chuyển đổi ra công chúng 109

Phụ lục 9: Phát hành trái phiếu chuyển đổi ra công chúng 110

Phụ lục 10: Bảng câu hỏi khảo sát 111

Phụ lục 11: Kết quả xử lý Bảng câu hỏi khảo sát 116

DANH MỤC BẢNG, HÌNH

Bảng:

Bảng 1.1: Tiêu chí định mức trái phiếu: Các tỷ suất tài chính bình quân của 3

năm (1998 - 2000) được sử dụng làm cơ sở định mức trái phiếu 17

Bảng 1.2: Tóm tắt một số đặc điểm thị trường trái phiếu doanh nghiệp Mỹ 29

Bảng 1.3: Cơ cấu các loại trái phiếu lưu hành ở Hàn Quốc (nghìn tỷ KRW) 30

Bảng 2.1: Tình hình phát hành cổ phiếu tăng vốn của một số DN BĐS niêm yết

42

Bảng 2.2: Biểu đồ lãi suất trái phiếu 51

Bảng 2.3: Lãi suất phát hành trái phiếu thấp nhất 52

Bảng 2.4: Lãi suất phát hành trái phiếu cao nhất 53

Bảng 2.5: Các trái phiếu DN niêm yết tại Sở GDCK TP Hồ Chí Minh 54

Bảng 2.6: Các trái phiếu DN niêm yết tại Sở GDCK Hà Nội 55

Bảng 2.7: Thống kê doanh nghiệp bất động sản phát hành trái phiếu 60

Bảng 2.8: Tổng hợp lãi suất trái phiếu phát hành của một số DN BĐS 66

Bảng 2.9: Số lượng thành viên thị trường trái phiếu năm 2009 75

Hình: Hình 1.1: Đường cong lãi suất dạng thông thường 23

Hình 1.2: Đường cong lãi suất dạng dốc 23

Hình 1.3: Đường cong lãi suất dạng đảo ngược 24

Hình 1.4: Đường cong lãi suất dạng phẳng 24

Hình 1.5: Quy mô thị trường trái phiếu (tỷ lệ/GDP) năm 2009 so với các nước trong khu vực 31

Hình 1.6: Cấu trúc trung gian của thị trường tài chính 32

Hình 2.1: Đồ thị VN-Index giai đoạn tháng 10/2009 – tháng 10/2010 41

Hình 2.2: Đồ thị HNX-Index giai đoạn tháng 10/2009 – tháng 10/2010 42

Hình 2.3: Cơ cấu thị trường trái phiếu năm 2009 46

Hình 2.4: Tỷ lệ và cơ cấu các loại trái phiếu phát hành 2009 47

Hình 3.1: Mô hình góp vốn hình thành nên các tổ chức định mức tín nhiệm 85

ANZ Ngân hàng ANZ Việt Nam

CIC Credit Information Center - Trung tâm thông tin tín dụng

D&B Dun and Bradstreet

EIS Công ty CP Công nghệ thông tin EIS

FPTS Công ty cổ phần Chứng khoán FPT

GDP Gross Domestic Product - Tổng sản phẩm quốc nội

HBBS Công ty TNHH Chứng khoán Ngân hàng TMCP Nhà Hà Nội HSBC Ngân hàng TNHH một thành viên HSBC (Việt Nam)

IPO Initial public offering - Chào bán lần đầu ra Công chúng

NASDAQ

National Association of Securities Dealers Automated Quotation System

NYSE New York Stock Exchange - Sở giao dịch Chứng khoán New York OTC Over the counter - Thị trường phi tập trung

PVFC Tổng Công ty Tài Chính Cổ phần Dầu khí Việt Nam

REIT Real Estate Investment Trust - Quỹ tín thác bất động sản

S&P Standard & Poor’s

UBCKNN Ủy ban Chứng khoán Nhà nước

VBARD Ngân hàng Nông nghiệp và Phát triển Nông thôn Việt Nam VCB Ngân hàng Thương mại Cổ phần Ngoại Thương Việt Nam VDB Ngân hàng Phát triển Việt Nam

trung tâm thương mại, cao ốc văn phòng lớn, do đó tiềm năng phát triển của các doanh nghiệp bất động sản rất lớn Tuy nhiên, bất động sản là lĩnh vực đầu tư đòi hỏi phải có nguồn vốn vững mạnh, kế hoạch tài chính dài hạn Hiện nay, tình trạng thiếu vốn luôn là vấn đề khiến các doanh nghiệp hoạt động trong lĩnh vực này phải trăn trở Với nhiều sản phẩm bất động sản rất phong phú nên các doanh nghiệp khác nhau có yêu cầu về vốn cũng rất khác nhau, nhiều doanh nghiệp bất động sản gặp khó khăn về vốn do nguồn vốn tự có thấp, nhất là chủ đầu tư nhỏ

Các doanh nghiệp Bất động sản Việt Nam hiện nay, ngoại trừ một số tập đoàn, Tổng công ty nhà nước có rất ít doanh nghiệp có quy mô lớn và đủ điều kiện đầu tư các dự án lớn nếu chỉ dựa vào nguồn vốn tự có

Thực tế, có ba nguồn vốn chính được huy động cho thị trường này gồm vốn chủ sở hữu, vay ngân hàng và huy động từ khách hàng Ở Việt Nam, hiện nguồn vốn có tính quyết định và giữ vai trò lớn nhất cung cấp cho thị trường bất động sản vẫn là ngân hàng, nhưng nguồn vốn quan trọng này lại chưa đáp ứng được cho tốc độ phát triển nhanh của thị trường bất động sản hiện nay

Trong những tháng đầu năm đến nay, tình hình cho vay bất động sản của các ngân hàng thương mại vẫn chưa được cải thiện rõ rệt do thiếu nguồn vốn huy động, lãi suất cao, điều kiện cho vay chặt chẽ… khiến các doanh nghiệp bất động sản Việt Nam gặp nhiều khó khăn trong việc huy động vốn để thực hiện dự án Theo dự báo, vốn tín dụng ngân hàng vào bất động sản vẫn tiếp tục tăng nhẹ song cũng không cải thiện nhiều về tỉ trọng/tổng dư nợ cho vay

Nhận định của giới chuyên gia cho thấy, với các chính sách hiện hành, nguồn vốn

từ ngân hàng đã đến mức giới hạn nhưng vẫn còn những nguồn vốn tiềm năng khác chưa được huy động Các doanh nghiệp có thể thu hút vốn trên thị trường cổ phiếu

tích tình hình thị trường bất động sản và thị trường tài chính Việt Nam hiện nay cho thấy phát hành trái phiếu doanh nghiệp là hình thức huy động vốn hiệu quả và phù hợp Đây là giai đoạn khởi đầu của phát hành trái phiếu doanh nghiệp, do đó còn tồn tại nhiều hạn chế cần được khắc phục

Với phạm vi của luận văn, tôi xin nghiên cứu sâu về tình hình phát hành trái phiếu của các doanh nghiệp bất động sản hiện nay để đề xuất các giải pháp nâng cao hiệu quả huy động vốn của các doanh nghiệp bất động sản thông qua phát hành trái

phiếu doanh nghiệp Do đó, tôi chọn đề tài nghiên cứu: “HUY ĐỘNG VỐN QUA

PHÁT HÀNH TRÁI PHIẾU CỦA CÁC DOANH NGHIỆP BẤT ĐỘNG SẢN” Mục đích nghiên cứu: Nghiên cứu lý luận chung về thị trường bất động sản, các

phương thức huy động vốn của doanh nghiệp bất động sản; lý luận về phát hành trái phiếu doanh nghiệp; Phân tích thực trạng phát hành trái phiếu của các doanh nghiệp Việt Nam nói chung và các doanh nghiệp bất động sản nói riêng để đưa ra giải pháp huy động vốn dài hạn thông qua phát hành trái phiếu doanh nghiệp: trái phiếu chuyển đổi, trái phiếu gắn quyền mua bất động sản, trái phiếu hưởng trái tức…

Đối tượng, phạm vi nghiên cứu: các doanh nghiệp kinh doanh trong lĩnh vực bất

động sản đã niêm yết hoặc chưa niêm yết trên các Sở Giao dịch Chứng khoán

Phương pháp nghiên cứu:

- Phương pháp so sánh

- Phương pháp diễn dịch và tổng hợp: được tác giả sử dụng để làm cơ sở cho việc làm rõ các thực trạng và đề xuất các giải pháp nhằm nâng cao hiệu quả huy động vốn thông qua phát hành trái phiếu doanh nghiệp

- Phương pháp khảo sát và phân tích số liệu: Thông qua bảng khảo sát, xử lý

dữ liệu bằng phần mềm để kết luận thực trạng và đề xuất giải pháp phát hành trái phiếu của các doanh nghiệp bất động sản

Chương 2: Thực trạng huy động vốn thông qua phát hành trái phiếu của các doanh nghiệp bất động sản Việt Nam giai đoạn 2001 - 2010

Chương 3: Giải pháp nâng cao hiệu quả huy động vốn cho các doanh nghiệp Bất động sản thông qua phát hành trái phiếu

CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LUẬN VỀ THỊ TRƯỜNG BẤT ĐỘNG SẢN VÀ HÌNH THỨC HUY ĐỘNG VỐN THÔNG QUA PHÁT HÀNH TRÁI

PHIẾU CỦA CÁC DOANH NGHIỆP BẤT ĐỘNG SẢN

1.1 Cơ sở luận về thị trường bất động sản

1.1.1 Bất động sản

Theo quy định của Luật dân sự sửa đổi số 33/2005/QH11, Quốc hội khóa XI,

kỳ họp thứ 7 thì bất động sản là các tài sản bao gồm: đất đai, nhà, công trình xây dựng gắn liền với đất đai, kể cả các tài sản gắn liền với nhà, công trình xây dựng đó; các tài sản khác gắn liền với đất đai và các tài sản khác do pháp luật quy định

Như vậy, theo quy định này thì bất động sản có các đặc điểm sau:

- Bất động sản là tài sản không di động được, trong đó bất động sản điển hình nhất là đất đai, nhà ở Mặt khác do đặc điểm không di động được, nên vị trí bất động sản ở thành phố hay ở nông thôn, ở khu vực trung tâm hay ở khu vực xa trung tâm đóng một vai trò rất quan trọng trong việc định giá bất động sản Cùng một mảnh đất diện tích như nhau, nhưng ở vị trí khác nhau thì giá bất động sản cũng khác nhau

- Các công trình xây dựng, tài sản khác nếu như không gắn liền với đất đai, nhà ở thì không thể xem là bất động sản, nhưng khi gắn với đất đai, nhà ở thì được xem là bất động sản

Như vậy bất động sản là yếu tố vật chất có ích cho con người, là tài nguyên của quốc gia và có tính lâu bền thể hiện rõ trong quá trình sử dụng đất đai bởi đất đai không bị hao mòn Mặt khác, đối với bất động sản là hàng hoá còn có thể giao dịch trên thị trường và mang lại giá trị tăng thêm cho nền kinh tế thông qua việc chuyển từ giá trị hiện vật sang tiền tệ

Tuy nhiên, với tính chất không di động được, và có tính khan hiếm không thể tăng thêm dù dân số tăng Đây chính là nguyên nhân dẫn đến tổng cung bất động sản trong luôn thấp hơn so với tổng nhu cầu bất động sản xét về dài hạn

1.1.2 Thị trường bất động sản

1.1.2.1 Khái niệm

Thị trường bất động sản là thị trường mà các giao dịch, mua bán và trao đổi

về bất động sản được diễn ra giữa người mua và người bán thông qua cơ chế giá

Tuy nhiên bất động sản khác với các hàng hóa khác ở chỗ chúng không chỉ được mua bán, mà còn là đối tượng của nhiều giao dịch khác như cho thuê, thế chấp, chuyển dịch quyền sử dụng Do đó, thị trường bất động sản hoàn chỉnh không thể chỉ là quan hệ giữa người mua, người bán về bất động sản mà còn là nơi diễn ra các giao dịch liên quan đến bất động sản như cho thuê, thế chấp, bảo hiểm

Tóm lại trường bất động sản là tổng thể các giao dịch về bất động sản dựa trên cơ chế giá và được diễn ra trong một không gian và thời gian nhất định

1.1.2.2 Các chủ thể tham gia thị trường BĐS

1.1.2.2.1 Người mua

Người mua là người tiêu thụ trực tiếp hàng hoá BĐS Chính những người tiêu thụ này là người xác định sự thành công của dự án, sự chấp nhận hoặc không chấp nhận của họ với sản phẩm hoàn chỉnh khi sản phẩm được đưa vào tiêu thụ trong thị trường BĐS Người sử dụng thường ký hợp đồng trước khi sản phẩm xây dựng hoàn chỉnh Đôi khi, Nhà nước cũng đóng vai trò là người mua trên thị trường BĐS gián tiếp qua các doanh nghiệp nhà nước

Trong thực tế, có 3 loại người mua có nhu cầu về BĐS: nhu cầu tiêu dùng (nhà ở), nhu cầu sản xuất (nhà xưởng) và nhu cầu kinh doanh (văn phòng để bán, cho thuê ) với mục đích mua đi bán lại kiếm lời Nhu cầu thứ 3 này sau này phát triển lên sẽ làm nảy sinh khái niệm “đầu cơ” bất động sản

1.1.2.2.2 Người bán

Trên thị trường Bất động sản, các chủ thể tham gia vào bên bán Bất động sản rất đa dạng, bao gồm các cá nhân và các doanh nghiệp kinh doanh Bất động sản

Cá nhân

Các cá nhân sở hữu BĐS (sở hữu đất đai, có quyền sử dụng đất) tham gia vào thị trường với tư cách là người bán, người cho thuê, người đem BĐS là tài sản thế chấp để vay vốn, dùng BĐS để góp vốn liên doanh

Các cá nhân tham gia vào bên bán trên thị trường BĐS gồm đủ mọi thành phần, mọi ngành nghề, từ những người muốn mua đi bán lại BĐS để kiếm lời, những người muốn tham gia kinh doanh đến những người muốn cung cấp các dịch

vụ hỗ trợ hoạt động giao dịch trên thị trường

Doanh nghiệp kinh doanh BĐS:

Với những đặc điểm của mình, các hàng hoá BĐS đòi hỏi phải được tạo lập theo quy hoạch: xây dựng nhà ở cũng phải theo quy hoạch, xây dựng nhà máy cũng phải tuân thủ quy hoạch đã xác định Để đáp ứng đòi hỏi tiên quyết này, chỉ những

ai có kỹ thuật, chuyên môn, vốn liếng mới đảm nhận được việc tạo lập hàng hoá BĐS và tổ chức việc cung ứng các hàng hoá này cho các nhu cầu trong xã hội Những người này trước sau đều phải tổ chức hoạt động kinh doanh của mình dưới hình thức một doanh nghiệp kinh doanh BĐS

Các doanh nghiệp này được tổ chức theo nhiều loại hình khác nhau: doanh nghiệp kinh doanh và phát triển nhà, doanh nghiệp kinh doanh phát triển hạ tầng, doanh nghiệp phát triển đất đây là loại doanh nghiệp tạo ra hàng hoá BĐS cho thị trường

Trên thị trường BĐS có 2 loại hình doanh nghiệp tham gia vào quá trình đầu

tư tạo lập, phát triển và kinh doanh BĐS là doanh nghiệp nhà nước và doanh nghiệp

tư nhân

 Doanh nghiệp BĐS nhà nước:

Các doanh nghiệp Nhà nước tham gia thị trường BĐS chủ yếu là nhà ở phục

vụ cộng đồng dân cư, các dự án có quy mô lớn nhằm phục vụ các mục tiêu kinh tế cộng đồng dân cư Các dự án do họ phát triển có sự đầu tư một phần Ngân sách Nhà nước và Chính phủ cũng chia sẻ rủi ro trong đầu tư với các doanh nghiệp này

Ngày nay, ở các nước phát triển, hình thức liên doanh giữa doanh nghiệp Nhà nước và tư nhân ngày càng tỏ ra có hiệu quả và được Chính phủ tạo nên một hành lang pháp lý riêng để vận hành hiệu quả đồng vốn, thời gian và sự sáng tạo

 Các doanh nghiệp BĐS tư nhân:

Là lực lượng năng động nhất trong hoàn cảnh hiện nay, là những doanh nghiệp luôn tìm tòi các khả năng sinh lợi cao nhất trên cơ sở chi phí thấp nhất về thời gian và tiền bạc Hình thức phổ biến nhất hiện nay của loại hình doanh nghiệp này là các công ty cổ phần kinh doanh BĐS, các công ty TNHH kinh doanh phát triển nhà và BĐS, các công ty môi giới BĐS

Trong loại hình doanh nghiệp kinh doanh BĐS tư nhân phải kể đến các doanh nghiệp làm nhà thầu xây dựng là thành phần trực tiếp tạo ra các công trình xây dựng: nhà ở, công trình công nghiệp, thương mại, dịch vụ… để tạo ra hàng hoá BĐS cho thị trường Người kinh doanh BĐS cần đến nhà thầu xây dựng để thi công xây dựng công trình Doanh nghiệp làm chức năng nhà thầu xây dựng nhiều khi cũng mở rộng kinh doanh sang lĩnh vực BĐS

1.1.2.2.3 Các tổ chức dịch vụ hỗ trợ thị trường BĐS

Do BĐS là loại tài sản không di dời được, thường lại có giá trị cao nên việc mua-bán thường phải trải qua một quá trình phức tạp hơn rất nhiều so với việc mua-bán các tài sản khác Vì vậy, thị trường BĐS không chỉ có người mua và người bán BĐS, mà giữa họ còn có những tổ chức dịch vụ hỗ trợ thị trường làm cầu nối như các chuyên gia tư vấn: kiến trúc sư, kỹ sư xây dựng tư vấn về thiết kế, thi công, lắp đặt ; chuyên gia kế toán tư vấn việc hạch toán tài chính, tư vấn thuế; chuyên gia định giá để xác định giá BĐS trong quá trình giao dịch, xác định mức giá mua bán, cho thuê ; chuyên gia môi giới để giúp hai bên mua bán gặp nhau giao dịch, giúp làm hợp đồng mua bán hoặc thuê, nhiều khi chuyên gia này còn được mời tham gia lập và thực hiện sách lược bán và cho thuê, dự báo giá cả; chuyên gia về luật pháp (luật sư) tư vấn về các vấn đề liên quan đến luật pháp Các chuyên gia tư vấn, môi giới BĐS thường hoạt động trong các tổ chức chuyên về môi giới, tư vấn về BĐS

Thị trường BĐS càng phát triển thì hệ thống các tổ chức tư vấn, môi giới BĐS càng phát triển theo hướng chuyên môn hoá

Ngoài ra, kinh doanh BĐS đòi hỏi phải có nguồn vốn lớn Vì vậy, cần phải huy động vốn từ các định chế tài chính hoạt động trên thị trường vốn, chủ yếu là các ngân hàng Do đặc tính không thể di dời và lâu bền, nên BĐS thường được dùng làm tài sản thế chấp để vay vốn Vì vậy, ngân hàng vừa là người cho vay vừa trực tiếp tham gia đầu tư, kinh doanh trên thị trường BĐS, thậm chí tổ chức riêng một bộ phận (công ty thuộc ngân hàng) để chuyên doanh BĐS Ngoài ngân hàng, các định chế tài chính khác như các công ty bảo hiểm, công ty tài chính, quỹ đầu tư đều có thể tham gia đầu tư, kinh doanh trên thị trường BĐS, đồng thời còn đảm nhiệm việc thanh toán giữa các bên

1.1.2.2.4 Người quản lí thị trường BĐS (Nhà nước)

Nhà nước tham gia thị trường BĐS với tư cách là người quản lý vĩ mô đối với hoạt động của thị trường BĐS Nhà nước xây dựng hệ thống luật pháp, tạo khuôn khổ pháp lý cho hoạt động của thị trường BĐS Đồng thời, Nhà nước cũng thực hiện các biện pháp kinh tế, tài chính thúc đẩy thị trường BĐS phát triển, thực hiện quản lý và giám sát, cung cấp hệ thống thông tin về BĐS Bên cạnh đó, Nhà nước còn cung cấp một số dịch vụ cho các giao dịch trên thị trường BĐS Sự tham gia của Nhà nước mà trực tiếp là Chính phủ vào thị trường BĐS được thể hiện chủ yếu trên 2 mặt: thông qua công cụ quy hoạch (công cụ có vai trò quan trọng) và kế hoạch cùng các đòn bẩy để điều tiết vĩ mô thị trường, thông qua việc quản lý thị trường để có biện pháp điều tiết quan hệ cung, cầu, giá cả Nhà nước còn tham gia giao dịch trên thị trường BĐS như các chủ thể khác nhằm đáp ứng nhu cầu về BĐS trong việc thực hiện các chức năng quản lý nhà nước

1.1.2.3 Đặc điểm của thị trường Bất động sản (BĐS)

1.1.2.3.1 Các giai đoạn phát triển của thị trường BĐS

Hầu hết ở các quốc gia có nền kinh tế thị trường, thị trường BĐS đều hình thành và phát triển qua 4 cấp độ: sơ khởi, tập trung hoá, tiền tệ hoá và tài chính hoá

Thứ nhất, cấp độ sơ khởi: Đó là giai đoạn của tất cả mọi người đều có thể tạo

lập được nhà của mình Giai đoạn này chỉ cần có một mảnh đất là có thể hình thành nên một cái nhà và được coi là BĐS Trong cấp độ này, các chính sách về đất đai, các chủ đất và các cơ quan quản lý đất đai đóng vai trò quyết định

Thứ hai, cấp độ tập trung hoá: Đó là giai đoạn của các doanh nghiệp xây

dựng Trong giai đoạn này, do hạn chế về đất đai, do hạn chế về năng lực xây dựng, không phải ai cũng có thể hình thành và phát triển một toà nhà, một BĐS lớn, một

dự án BĐS Trong cấp độ này, các chính sách về xây dựng và các doanh nghiệp, cơ quan quản lý xây dựng đóng vai trò quyết định

Thứ ba, cấp độ tiền tệ hoá: Đó là giai đoạn của các doanh nghiệp xây dựng

Lúc này, sự bùng nổ của các doanh nghiệp phát triển BĐS, do hạn chế về các điều kiện bán BĐS, không phải doanh nghiệp nào cũng đủ tiền để phát triển BĐS cho tới khi bán ra được trên thị trường Trong cấp độ này, các ngân hàng đóng vai trò quyết định trong việc tham gia vào dự án này hoặc dự án khác Các chính sách ngân hàng, các ngân hàng và các cơ quan quản lý về ngân hàng đóng vai trò quyết định

Thứ tư, cấp độ tài chính hoá: Khi quy mô của thị trường BĐS tăng cao và thị

trường phát triển mạnh, do những hạn chế về nguồn vốn dài hạn tài trợ cho thị trường BĐS, các ngân hàng hoặc không thể tiếp tục cho vay đối với BĐS hoặc sẽ đối mặt với các rủi ro Lúc này, các ngân hàng phải tài chính hoá các khoản cho vay, các khoản thế chấp cũng như các khoản tài trợ cho thị trường nhằm huy động

đa dạng hoá các nguồn vốn Trong cấp độ, các thể chế tài chính, các chính sách tài chính, các tổ chức tài chính và các cơ quan quản lý tài chính là những chủ thể có vai trò quyết định

Có thể thấy rằng, không nhất thiết mỗi một nền kinh tế, mỗi một thị trường BĐS đều tuần tự trải qua từng nấc, từng cung bậc như trên Cũng không nhất thiết các cấp độ phát triển thị trường phải có giai đoạn như nhau về thời gian Cũng không nhất thiết, các cấp độ phát triển của thị trường phải là kết thúc giai đoạn này rồi mới chuyển sang giai đoạn khác Các nền kinh tế, nhất là các nền kinh tế đã phát triển qua cả 4 cấp độ từ rất lâu Chẳng hạn như Úc và New Zealand, các tài sản

BĐS đã được chứng khoán hoá với tỷ lệ rất cao Các nước có nền kinh tế chuyển đổi đều áp dụng chủ yếu là liệu pháp “sốc”, tức là áp dụng đồng loạt tất cả các cơ chế, chính sách theo chuẩn của các nền kinh tế thị trường nên hiện nay, thị trường BĐS cũng đã ở cấp độ tài chính hoá Trung Quốc cũng đang chuẩn bị chuyển qua giai đoạn tài chính hoá thị trường BĐS

Thị trường BĐS Việt Nam được đánh giá đang ở cấp độ thứ ba, cấp độ tiền

tệ hoá

1.1.2.3.2 Chu kỳ dao động của thị trường BĐS

Trong mỗi cấp độ phát triển của thị trường BĐS, quá trình vận động của thị trường đều có chu kỳ dao động tương tự như nhiều thị trường khác, gồm có 4 giai đoạn: phồn vinh (sôi động), suy thoái (có dấu hiệu chững lại), tiêu điều (đóng băng)

và phục hồi (nóng dần lên có thể gây “sốt”) Chẳng hạn như thị trường BĐS nước

Mỹ trong khoảng 1 thế kỷ (1870-1973) trải qua 6 chu kỳ dao động, bình quân mỗi chu kỳ khoảng 18 năm; thị trường BĐS nước Nhật từ năm 1956 đến nay trải qua 4 chu kỳ, mỗi chu kỳ khoảng 10 năm; thị trường BĐS Hồng Kông từ sau chiến tranh thế giới thứ II đến nay đã có 8 chu kỳ dao động, chu kỳ ngắn hạn là từ 6-7 năm, dài

là 9-10 năm, trung bình là 8-9 năm Thị trường BĐS Trung Quốc tuy hình thành chưa lâu nhưng từ năm 1978 đến nay cũng đã có 4 chu kỳ dao động, trong đó đáng chú ý có chu kỳ cực ngắn (1992-1994), tăng trưởng “phi mã” trong 2 năm 1992-

1993 rồi suy sụp rất nhanh trong năm 1994

1.1.2.3.3 Thị trường BĐS mang tính vùng, tính khu vực

BĐS là một loại hàng hoá cố định và không thể di dời về mặt vị trí và nó chịu ảnh hưởng của các yếu tố tập quán, tâm lý, thị hiếu Trong khi đó, tâm lý, tập quán, thị hiếu của mỗi vùng, mỗi địa phương lại khác nhau Chính vì vậy, hoạt động của thị trường BĐS mang tính địa phương sâu sắc

Mặt khác, thị trường BĐS mang tính không tập trung và trải rộng ở mọi vùng miền của đất nước Sản phẩm hàng hoá BĐS có “dư thừa” ở vùng này cũng không thể đem bán ở vùng khác được Bên cạnh đó, mỗi thị trường mang tính chất địa phương với quy mô và trình độ khác nhau do có sự phát triển không đều giữa các

vùng, các miền, do điều kiện tự nhiên và trình độ phát triển kinh tế - văn hoá - xã hội khác nhau dẫn đến quy mô và trình độ phát triển của thị trường BĐS khác nhau Thị trường BĐS ở các đô thị có quy mô và trình độ phát triển kinh tế cao thì hoạt động sôi động hơn thị trường BĐS ở nông thôn, miền núi

1.1.2.3.4 Thị trường BĐS chịu sự chi phối của yếu tố pháp luật

BĐS là tài sản lớn của mỗi quốc gia, là hàng hoá đặc biệt, các giao dịch về BĐS tác động mạnh mẽ đến hầu hết các hoạt động kinh tế - xã hội Do đó, các vấn

đề về BĐS đều chịu sự chi phối và điều chỉnh chặt chẽ của hệ thống các văn bản quy phạm pháp luật riêng về BĐS, đặc biệt là hệ thống các văn bản quy phạm pháp luật về đất đai và nhà ở Đặc điểm này đặc biệt đúng ở nước ta do thị trường đất đai cấp I (thị trường sơ cấp - giao đất và cho thuê đất) là chịu tác động nhất bởi các quyết định của Nhà nước Chính phủ các nước trên thế giới đều quan tâm đến BĐS

và thị trường BĐS, luôn điều chỉnh chính sách về BĐS và thị trường BĐS nhằm huy động các nguồn lực về BĐS phục vụ các mục tiêu phát triển kinh tế - xã hội

1.1.2.3.5 Thị trường BĐS là một thị trường không hoàn hảo

Đặc điểm này xuất phát từ những đặc trưng riêng của mỗi vùng, chịu sự chi phối của điều kiện tự nhiên cũng như truyền thống và tập quán, thị hiếu, tâm lý xã hội trong quá trình sử dụng BĐS

Thậm chí, ngay trong bản thân các thị trường địa phương, sự hiểu biết về các giao dịch cũng không hoàn hảo, người mua và người bán thường thiếu thông tin liên quan đến những giao dịch trước

Sự tác động của Nhà nước là một trong các yếu tố tạo nên tính không hoàn hảo của thị trường BĐS Bất kỳ Nhà nước nào cũng đều có sự can thiệp vào thị trường BĐS ở các mức độ khác nhau, trong đó chủ yếu là đất đai để thực hiện các mục tiêu phát triển chung BĐS có tính dị biệt, tin tức thị trường hạn chế, đất đai trên thị trường sơ cấp phụ thuộc vào quyết định của Nhà nước nên thị trường BĐS

là thị trường cạnh tranh không hoàn hảo

Mặt khác, thị trường BĐS không hoàn hảo còn do tính chất không tái tạo được của đất, nên thị trường BĐS mang tính độc quyền, đầu cơ nhiều hơn các thị trường hàng hoá khác

1.1.2.3.6 Thị trường BĐS có mối liên hệ mật thiết với thị trường vốn và tài chính

BĐS là tài sản đầu tư trên đất bao gồm cả giá trị đất đai sau khi đã được đầu

tư Mà đầu tư tạo lập BĐS thường sử dụng một lượng vốn lớn với thời gian hình thành BĐS cũng như thu hồi nguồn vốn dài Khi BĐS tham gia lưu thông trên thị trường BĐS, các giá trị cũng như các quyền về BĐS được đem ra trao đổi, mua bán, kinh doanh giải quyết vấn đề lưu thông tiền tệ, thu hồi vốn đầu tư và mang lại lợi nhuận cho các bên giao dịch Điều này chứng tỏ thị trường BĐS là đầu ra quan trọng của thị trường vốn

Ngược lại, thị trường BĐS hoạt động tốt là cơ sở để huy động được nguồn tài chính lớn cho phát triển kinh tế thông qua thế chấp và giải ngân (Theo thống kê, ở các nước phát triển lượng tiền ngân hàng cho vay qua thế chấp bằng BĐS chiếm 80% trong tổng lượng vốn cho vay)

Ngoài ra, thị trường BĐS còn có quan hệ trực tiếp với thị trường xây dựng và qua đó mà bắc cầu tới các thị trường vật liệu xây dựng và đồ nội thất, thị trường lao động dao động của thị trường này có ảnh hưởng lan toả tới sự phát triển ổn định của nền kinh tế quốc dân

1.2 Cơ sở luận về hình thức huy động vốn của DN kinh doanh bất động sản thông qua phát hành trái phiếu

1.2.1 Các hình thức huy động vốn của các DN trong nền kinh tế thị trường 1.2.1.1 Huy động vốn thông qua các khoản vay

Các khoản vay thương mại được các ngân hàng cung cấp Ngân hàng cho một doanh nghiệp vay một khoản tiền nhằm được hưởng một khoản thu nhập hoặc tiền lãi nhất định, khoản vay này sẽ được thanh toán trong một thời hạn xác định Tuỳ thuộc vào rủi ro thanh toán cũng như khả năng thanh toán của bên vay, đó có thể là khoản vay không có bảo đảm (vay trơn, không có tài sản bảo đảm) hoặc có bảo đảm bằng tài sản của bên vay (được bảo đảm bằng tài sản)

Tuy nhiên, các khoản vay ngân hàng thường bị giới hạn về hạn mức Một ngân hàng có thể không đáp ứng được toàn bộ nhu cầu về tài chính của một công ty, đặc biệt nếu nhu cầu về tài chính này là dài hạn, và việc thu hồi vốn đầu tư được thực hiện trong một thời gian dài

Các chi phí của một khoản vay gồm: Tiền lãi; chi phí hành chính như phí pháp lý, kế toán, đăng ký tài sản bảo đảm (nếu có)

1.2.1.2 Huy động vốn thông qua phát hành trái phiếu

Một phương thức khác để huy động vốn vay là phát hành trái phiếu Trái phiếu là một loại chứng khoán nợ theo đó tổ chức phát hành (công ty có nhu cầu huy động vốn) nợ người sở hữu trái phiếu (một tổ chức hoặc một cá nhân đã mua trái phiếu) một khoản nợ Tổ chức phát hành có nghĩa vụ thanh toán cho trái chủ giá trị trái phiếu mà họ đã mua cộng với tiền lãi vào ngày được xác định trong tương lai hoặc ngày đến hạn của trái phiếu

Quy trình phát hành trái phiếu phổ biến nhất là thông qua tổ chức bảo lãnh phát hành, theo đó một hoặc một số công ty chứng khoán hoặc ngân hàng bao mua toàn bộ số trái phiếu được chào bán của tổ chức phát hành và bán lại chúng cho các nhà đầu tư Một quy trình phát hành trái phiếu khác là thông qua đấu giá Hình thức đấu giá thường được áp dụng đối với Trái phiếu chính phủ

Ngoài chi phí sử dụng vốn là lãi trái phiếu, các chi phí phát hành trái phiếu gồm: phí bảo lãnh phát hành (nếu có), phí đại lý (nếu có), phí đăng ký (nếu có), chi phí hành chính như phí pháp lý, kế toán, đăng ký tài sản bảo đảm (nếu có), chi phí xúc tiến, quảng bá và các chi phí khác được đề cập trong Phương án Phát hành Trái phiếu

1.2.1.3 Huy động vốn thông qua phát hành cổ phiếu

Huy động vốn thông qua phát hành cổ phiếu là việc công ty bán các cổ phần của mình cho các nhà đầu tư thông qua quy trình chào bán lần đầu ra công chúng (IPO), hoặc phát hành cho đối tác chiến lược, phát hành cho cổ đông hiện hữu Để đổi lại, nhà đầu tư sẽ có quyền sở hữu đối với công ty Hình thức tài trợ này cho phép công ty huy động vốn mà không phải gánh chịu bất kỳ nghĩa vụ nợ phải thanh

toán tại một thời điểm xác định nào Tuy nhiên, do vốn huy động được đổi lại bằng quyền sở hữu đối với công ty, nên quyền sở hữu có thể bị pha loãng, theo đó, khả năng mất quyền kiểm soát hoặc phải chia sẻ quyền sở hữu với các nhà đầu tư khác

có thể xảy ra

Ngoài chi phí sử dụng vốn là cổ tức hàng năm, các chi phí phát hành cổ phiếu mới gồm: Phí bảo lãnh phát hành (khoản chênh lệch giữa giá tổ chức phát hành nhận được và giá chào bán ra công chúng), phí đại lý (nếu có), phí đăng ký (nếu có), các khoản phí pháp lý và kế toán, chi phí xúc tiến, quảng bá và các chi phí khác được đề cập trong bản cáo bạch

1.2.1.4 So sánh hình thức Vay ngân hàng và Phát hành trái phiếu

Do các khoản vay được ngân hàng cung cấp với tư cách trung gian giữa bên cung và bên cầu về vốn, kết nối các khoản tiền gửi mà ngân hàng nhận được với các khoản vay được đề nghị, nên chi phí vay vốn có xu hướng cao hơn Trong khi đối với trái phiếu, tổ chức phát hành có thể trực tiếp bán trái phiếu của mình cho các nhà đầu tư, qua đó giảm bớt các chi phí trung gian

Mặt khác, do nguồn vốn cho vay của ngân hàng xuất phát từ các khoản tiền gửi mà ngân hàng nhận từ khách hàng của họ, nên tổng nguồn vốn cho vay của ngân hàng có thể bị giới hạn trong một tỷ lệ nào đó so với tổng giá trị tiền gửi Vì vậy, giá trị của một khoản vay có thể bị hạn chế Trong khi đó, giá trị trái phiếu không nhất thiết phải được giới hạn

1.2.1.5 So sánh hình thức Phát hành cổ phiếu và Phát hành trái phiếu

Từ quan điểm của tổ chức phát hành, huy động vốn góp thông qua phát hành

cổ phiếu ít gây rủi ro đối với dòng tiền hơn, tuy nhiên nó sẽ pha loãng quyền sở hữu

và thu nhập của các cổ đông hiện hữu, vì thế có thể hạn chế khả năng giảm rủi ro về dòng tiền Do quyền sở hữu gắn liền với cổ phần, vì vậy quyền kiểm soát, quản lý cũng bị pha loãng Việc huy động vốn cho một dự án thông qua phát hành trái phiếu tạo ra nghĩa vụ nợ mà công ty phải thanh toán trong tương lai Hơn nữa, việc phát hành trái phiếu sẽ ảnh hưởng đến dòng tiền của công ty do phải thanh toán gốc và lãi trái phiếu, bất kể dự án có thành công hay không

Tuy nhiên, khi phát hành trái phiếu có nghĩa là doanh nghiệp đang sử dụng

nợ để tài trợ cho hoạt động của doanh nghiệp, lãi trái phiếu (trái tức) được khấu trừ

ra khỏi thu nhập hoạt động trước khi thu nhập bị đánh thuế, do đó doanh nghiệp sẽ được hưởng lợi từ “tấm chắn thuế”

Từ góc độ của nhà đầu tư, cổ phiếu không có thời gian đáo hạn và cũng không đem lại sự chắc chắn về thu nhập Cổ tức chỉ được phân phối khi công ty kinh doanh có lãi và nếu lãnh đạo công ty quyết định trả cổ tức Đối với đầu tư trái phiếu, trái phiếu có thời gian đáo hạn cụ thể và hứa hẹn được được thanh toán gốc

và lãi vào một thời điểm nhất định

1.2.2 Huy động vốn thông qua phát hành trái phiếu doanh nghiệp

1.2.2.1 Khái niệm trái phiếu doanh nghiệp

Trái phiếu doanh nghiệp là loại chứng khoán nợ do một doanh nghiệp phát hành nhằm xác nhận nghĩa vụ đối với trái chủ Tổ chức phát hành có nghĩa vụ thanh toán cho trái chủ giá trị trái phiếu mà họ đã mua, cộng với tiền lãi trái phiếu vào một thời điểm nhất định trong tương lai hoặc thời điểm đáo hạn của trái phiếu

1.2.2.2 Đặc điểm của trái phiếu

Trái phiếu doanh nghiệp có đặc điểm chung sau: Trái chủ được trả lãi định

kỳ và trả gốc khi đáo hạn, song không được tham dự vào các quyết định của doanh nghiệp, nhưng cũng có loại trái phiếu không được trả lãi định kỳ, người mua được mua dưới mệnh giá và khi đáo hạn được nhận lại mệnh giá Khi doanh nghiệp giải thể hoặc thanh lý, trái phiếu được ưu tiên thanh toán trước các cổ phiếu Có những điều kiện cụ thể kèm theo, hoặc nhiều hình thức đảm bảo cho khoản vay

Kỳ hạn trái phiếu

Nói chung, kỳ hạn của trái phiếu sẽ tương ứng với số năm mà tổ chức phát hành có thể tạo ra tiền để hoàn trả toàn bộ giá trị của trái phiếu Như vậy, trái phiếu dài hạn sẽ có lãi suất cao hơn so với trái phiếu ngắn hạn Lý do là trái phiếu dài hạn

có thời gian chịu rủi ro thanh toán lâu hơn: mỗi năm trái phiếu đều phải chịu các rủi

ro như rủi ro lãi suất, rủi ro về hoạt động kinh doanh và các yếu tố khác có thể dẫn đến việc mất khả năng thanh toán

Tiền tệ

Đồng tiền của trái phiếu sẽ phát hành phải phù hợp với loại tiền dự kiến thu được từ việc sử dụng trái phiếu Điều này nhằm loại bỏ, hoặc ít nhất là giảm thiểu, các rủi ro về ngoại hối

Quyền mua

Quyền mua hay quy định về quyền mua cho phép tổ chức phát hành có quyền mua lại trái phiếu trước khi đáo hạn với một khoản tiền bù Tổ chức phát hành sử dụng quyền chọn này khi lãi suất thị trường giảm so với lãi suất danh nghĩa của trái phiếu Do trái phiếu được mua hoặc mua lại trước khi đáo hạn, nên tổ chức phát hành phải trả một khoản tiền bù

Đối với trái phiếu không chuyển đổi, ví dụ như ở Mỹ, khoản tiền bù này có thể được ấn định bằng số tiền lãi của một năm nếu trái phiếu được mua lại trong năm đầu tiên, và khoản tiền bù này sẽ giảm dần theo một tỷ lệ không đổi của giá trị tiền lãi hàng năm chia cho số năm đáo hạn gốc

Ví dụ, khoản tiền bù của một trái phiếu có mệnh giá 1.000 USD, kỳ hạn 10 năm, lãi suất 10% sẽ là 100 USD nếu trái phiếu được mua lại trong năm đầu tiên và

90 USD nếu trái phiếu được mua lại trong năm thứ hai, tức là giảm 10% so với 100 USD

Như vậy, việc thực hiện quyền mua có thể làm tăng lãi suất của trái phiếu

Các cam kết

Các cam kết của trái phiếu nhằm cho phép hoặc ngăn cản một số hoạt động của tổ chức phát hành, trừ khi có thoả thuận của người sở hữu trái phiếu Các cam kết nhằm ngăn cản hoặc hạn chế những hành động cụ thể của tổ chức phát hành được gọi là Cam kết khẳng định Các cam kết nhằm cho phép tổ chức phát hành thực hiện một số hành động cụ thể được gọi Cam kết phủ định

Ví dụ:

Cam kết khẳng định:

“Tổ chức phát hành sẽ duy trì tại mọi thời điểm tỷ lệ Nợ trên Vốn Chủ sở hữu không quá 3:1 ở cấp công ty và 7:1 ở cấp tập đoàn (hoặc tổng công ty)”

Cam kết phủ định

“Tổ chức phát hành sẽ không xử lý, bán hoặc chuyển giao, hoặc cho phép

xử lý, bán hoặc chuyển giao cổ phần của mình (một cách trực tiếp hoặc gián tiếp) trong bất kỳ công ty con lớn nào của tổ chức phát hành (như được mô tả trong phương án phát hành trái phiếu hoặc bản cáo bạch) dẫn đến việc tổ chức phát hành nắm giữ dưới 51% cổ phần trong những công ty đó (một cách trực tiếp hoặc gián tiếp)”

Các cam kết được nêu trực tiếp trong phương án phát hành trái phiếu hoặc bản cáo bạch sẽ có giá trị ràng buộc về mặt pháp lý đối với tổ chức phát hành và bảo vệ một cách tối đa lợi ích của người sở hữu trái phiếu Việc phát hành trái phiếu kèm theo cam kết có thể làm giảm lãi suất trái phiếu do việc cam kết đó có thể cải thiện mức độ tín nhiệm của tổ chức phát hành thông qua việc nâng cao độ tin cậy từ người nắm giữ trái phiếu

Phát hành ở thị trường nước ngoài

Trong một số trường hợp, công ty có thể phát hành trái phiếu ở thị trường nước ngoài Lợi ích của việc phát hành trái phiếu ở thị trường nước ngoài là số lượng nhà đầu tư và nguồn vốn huy động sẽ lớn hơn nhiều, đặc biệt ở những thị trường phát triển như Mỹ, Anh hoặc Nhật Bản Nếu một công ty phát hành trái phiếu ở nước ngoài, trái phiếu đó sẽ được gọi là “trái phiếu toàn cầu”

Ví dụ như Petronas, một công ty thuộc sở hữu nhà nước của Malaysia, thường xuyên phát hành trái phiếu toàn cầu Năm 1999, Petronas đã phát hành 5 tỷ Yên Nhật (khoảng 42 triệu Đô la Mỹ) loại trái phiếu chi trả bằng đồng Yên tại thị trường vốn Nhật Bản Do Petronas là một công ty dầu khí lớn nhất của Malaysia, nhà đầu tư nước ngoài ít nhất cũng sẽ biết đến hoạt động kinh doanh của công ty này và có thể cũng an tâm về mức độ tín nhiệm của trái phiếu này

Những vấn đề chủ yếu cần phải cân nhắc liên quan đến cơ hội ở thị trường nước ngoài bao gồm lượng vốn mà trái phiếu cần huy động và đặc điểm của hoạt động kinh doanh của công ty phát hành Xét về lượng vốn huy động, lượng vốn huy động càng lớn, sự cần thiết phải tiếp cận thị trường nước ngoài càng cao để có thể

huy động vốn từ các nhà đầu tư tổ chức lớn trên khắp thế giới Xét về đặc điểm của hoạt động kinh doanh của công ty phát hành, các công ty trong các ngành dầu khí, công nghiệp nặng, các tổ chức tài chính lớn và các tập đoàn sản xuất đa quốc gia là những điển hình về tổ chức phát hành trái phiếu toàn cầu bởi vì nhà đầu tư toàn cầu

có thể biết đến tên tuổi của các công ty này nhiều hơn và do đó, có thể yên tâm đầu

tư vào trái phiếu của họ

Tài sản bảo đảm

Trái phiếu được bảo đảm bằng tài sản được gọi trái phiếu bảo đảm hoặc trái phiếu có thế chấp Trong trường hợp này, tổ chức phát hành cầm cố một tài sản nhất định để đảm bảo cho việc thanh toán lãi và/ hoặc gốc trái phiếu Tài sản được cầm

cố để bảo đảm cho trái phiếu thường được lập dưới hình thức một bản giao ước hoặc hợp đồng giữa tổ chức phát hành và người sở hữu trái phiếu, trong đó nêu chi tiết về trái phiếu và các thông tin cụ thể về tài sản bảo đảm

Bất động sản là tài sản phổ biến thường được dùng để bảo đảm cho trái phiếu, do bất động sản có thể được xử lý hoặc bán tương đối dễ dàng trong trường hợp sự kiện mất khả năng thanh toán xảy ra Ngoài ra, có một số trường hợp sử dụng hàng tồn kho và trang thiết bị sản xuất và/ hoặc kinh doanh làm tài sản bảo đảm

Việc có tài sản bảo đảm cho trái phiếu sẽ làm giảm bớt rủi ro về khả năng thanh toán vì nếu tổ chức phát hành mất khả năng thanh toán, có thể sử dụng một nguồn thanh toán khác là bán các tài sản bảo đảm Do đó, trái phiếu được bảo đảm bằng tài sản có thể làm giảm lãi suất trái phiếu do rủi ro về khả năng thanh toán thấp hơn trên cơ sở có sự duy trì và quản lý phù hợp đối với tài sản bảo đảm

1.2.2.3 Lãi suất trái phiếu

Lãi suất trái phiếu phụ thuộc vào cả các yếu tố vĩ mô và vi mô Các yếu tố vĩ

mô bao gồm tăng trưởng kinh tế, lạm phát và mức vốn của nền kinh tế Các yếu tố

vi mô gồm, nhưng không giới hạn, tình hình kinh doanh, tình hình tài chính, mức độ tín nhiệm và tình hình chung trong toàn ngành của một công ty

1.2.2.3.1 Lãi suất của trái phiếu phát hành mới

Lãi suất của trái phiếu phát hành mới được xác định theo lãi suất thị trường, mức độ tín nhiệm của tổ chức phát hành và đặc điểm của trái phiếu

- Lãi suất thị trường

Lãi suất thị trường thể hiện chi phí huy động vốn trong nền kinh tế, có xét đến các yếu tố kinh tế vĩ mô như lạm phát và tăng trưởng kinh tế

- Mức độ tín nhiệm của tổ chức phát hành

Mức độ tín nhiệm phản ánh khả năng thanh toán của tổ chức phát hành Vì vậy, trái phiếu được phát hành bởi các công ty có mức độ tín nhiệm thấp hơn sẽ được định giá cao hơn hoặc được xác định ở mức lãi suất có thể bồi hoàn rủi ro thanh toán cao của họ

- Đặc điểm của trái phiếu

Đặc điểm của trái phiếu đóng một vai trò quan trọng trong việc xác định lãi suất của trái phiếu phát hành mới

1.2.2.3.2 Định mức tín nhiệm

Để có cơ sở cho tổ chức phát hành xác định mức lãi suất trái phiếu phù hợp

và nhà đầu tư trái phiếu có cơ sở để quyết định mua trái phiếu hay không, tổ chức phát hành đó cần được định mức tín nhiệm

Định mức tín nhiệm là việc đánh giá chính thức quá trình và khả năng bảo đảm tín dụng của một tổ chức hoặc cá nhân Định mức tín nhiệm quan trọng đối với

cả tổ chức phát hành và nhà đầu tư trái phiếu

Thứ nhất, định mức tín nhiệm là chỉ số cho thấy khả năng vi phạm nghĩa vụ thanh toán của tổ chức phát hành Do vậy, định mức tín nhiệm sẽ ảnh hưởng đến chi phí nợ mà tổ chức phát hành phải gánh chịu hoặc tiền lãi mà tổ chức phát hành phải thanh toán cho trái phiếu

Thứ hai, xếp hạng trái phiếu hoặc định mức tín nhiệm của trái phiếu đặc biệt quan trọng đối với nhà đầu tư tổ chức - những chủ thể chỉ được đầu tư vào các công

cụ có định mức tín nhiệm có thể chấp nhận được

Chỉ có một số công ty có thể phát hành trái phiếu mà không phải định mức tín nhiệm, đó là những công ty hoạt động trong các ngành công nghiệp then chốt hoặc là các tập đoàn lớn Một số công ty có thể gặp khó khăn trong việc phát hành trái phiếu mà không có định mức tín nhiệm vì những yếu tố sau:

- Tình trạng tài chính của công ty không được biết đến một cách chính xác;

- Giá trị trái phiếu quá nhỏ so với chi phí phân tích mà mỗi nhà đầu tư phải bỏ ra; và

- Không có thị trường thứ cấp cho trái phiếu của những công ty chưa được định mức và/hoặc chưa được biết đến

Với kết quả định mức tín nhiệm, các khó khăn trên có thể được giảm bớt thông qua việc:

- Cung cấp những thông tin có thể so sánh về trái phiếu và/hoặc tổ chức phát hành bao gồm khả năng thanh toán;

- Cung cấp công cụ phân tích ít tốn kém hơn: kết quả định mức tín nhiệm và báo cáo liên quan được so với từng phân tích nội bộ của các nhà đầu tư; và

- Hỗ trợ phát triển thị trường thứ cấp bằng việc đưa ra một ngôn ngữ chung cho nhà đầu tư trong việc mô tả về trái phiếu

Giữa kết quả xếp hạng trái phiếu và các tỷ suất tài chính của một công ty có một mối quan hệ đáng kể

Bảng 1.1: Tiêu chí định mức trái phiếu: Các tỷ suất tài chính bình quân của 3 năm (1998 - 2000) được sử dụng làm cơ sở định mức trái phiếu

Khả năng trả lãi từ hoạt động

kinh doanh (EBIT/Lãi phải trả) 21.4x 10.1x 6.1x 3.7x 2.1x 0.8x 0.1x Khả năng đáp ứng tiền mặt để

trả lãi (EBITDA/Lãi phải trả) 25,6 12,9 9,1 5,8 3,4 1,8 1,3 Luồng tiền ròng/Tổng nợ 128,8% 55,4% 43,2% 30,8% 18,8% 7,8% 1,6% Dòng tiền khả dụng/Tổng nợ 84,2 25,2 15 8,5 2,6 -3,2 -12,9 Thu nhập trên Vốn đầu tư 34,9 21,7 19,4 13,6 11,6 6,6 1 Thu nhập trên Doanh thu 27 22,1 18,6 15,4 15,9 11,9 11,9

Nợ dài hạn/Tổng vốn 13,3 28,2 33,9 42,5 57,2 69,7 68,8 Tổng nợ/Tổng vốn 22,9 37,7 42,5 48,2 62,6 74,8 87,7

(Nguồn: “Các tỷ suất tài chính đã điều chỉnh trong một số lĩnh vực trọng điểm của

Mỹ đã được điều chỉnh” Standard & Poor’s CreditWeek, 29/8/2001,30-35.)

Tóm lại, định mức tín nhiệm là một chỉ số quan trọng cần xem xét đối với cả

tổ chức phát hành và nhà đầu tư trái phiếu

1.2.2.3.2 Định giá trái phiếu

Từ góc độ của nhà đầu tư, giá trái phiếu được tính ở mức giá cao nhất mà họ muốn được thanh toán cho trái phiếu đó nếu xét về lãi suất trái phiếu và so với lãi suất trung bình mà hầu hết các nhà đầu tư đang nhận được từ thị trường trái phiếu

Do vậy, tỷ lệ thu nhập cần thiết là mức lãi suất mà một chứng khoán cần mời chào

để khuyến khích nhà đầu tư mua chứng khoán đó Thông thường, tỷ lệ thu nhập cần thiết của một trái phiếu bằng hoặc lớn hơn mức lãi suất thị trường hiện hành

Để có thể xác định được giá của một trái phiếu, tổng giá trị hiện tại của tất cả các khoản lãi dự kiến được nhận từ trái phiếu cộng với giá trị hiện tại của mệnh giá trái phiếu tại thời điểm đáo hạn phải được tính đến Công thức định giá trái phiếu như sau:

Định giá trái phiếu trả lãi cố định

R tp = R cp + R pp

Trong đó :

R tp : Lãi suất trái phiếu công ty (%)

R cp : Lãi suất trái phiếu chính phủ cùng kỳ hạn (%)

R pp : Phụ phí (%)được xác định phụ thuộc vào mức độ tín nhiệm của tổ chức

P: Giá trái phiếu

N: Số kỳ trả lãi

C: Khoản lãi coupon trả lãi theo định kỳ

r: Lãi suất chiết khấu tính theo kỳ = lãi suất năm chia cho số kỳ trả lãi trong năm

M: là mệnh giá

Một thuộc tính cơ bản của trái phiếu là giá trái phiếu thay đổi ngược chiều với thay đổi của lãi suất Sở dĩ như vậy là do giá trái phiếu bằng giá trị quy về hiện tại của tất cả các khoản thu nhập từ nó trong tương lai Khi lãi suất yêu cầu tăng lên, giá trị hiện tại của các nguồn thu nhập tương lai giảm xuống, tức là giá trái phiếu giảm và ngược lại

Mối quan hệ giữa lãi suất và mệnh giá:

Lãi suất coupon < lãi suất chiết khấu thì giá < mệnh giá

Lãi suất coupon > lãi suất chiết khấu thì giá > mệnh giá

Lãi suất coupon = lãi suất chiết khấu thì giá = mệnh giá

(Các khoản thanh toán trả lãi định kỳ: coupon)

Định giá trái phiếu không có coupon (trái phiếu chiết khấu)

Giá trái phiếu chính là phần còn lại sau khi chiết khấu phần lãi từ mệnh giá Trái phiếu chiết khấu được phát hành với giá thấp hơn mệnh giá của nó

1.2.2.3.3 Giá trái phiếu và Rủi ro lãi suất

Khi trái phiếu được phát hành, lãi suất trái phiếu định kỳ sẽ được ấn định cho đến khi đáo hạn Cả tổ chức phát hành và nhà đầu tư đều phải chịu Rủi ro lãi suất, hoặc rủi ro do biến động của lãi suất thị trường

Rủi ro lãi suất của tổ chức phát hành trái phiếu

Tổ chức phát hành trái phiếu phải chịu rủi ro lãi suất khi lãi suất thị trường trong tương lai giảm Nếu năm nay, tổ chức phát hành phát hành trái phiếu với lãi suất 5%/ năm và, hai năm sau, lãi suất thị trường giảm xuống 3%, thì có nghĩa là trong tương lai, tổ chức phát hành phải trả chi phí huy động vốn của mình cao hơn

2% so với giá thị trường Trong trường hợp này, rủi ro lãi suất có thể được giảm bớt bằng cách mua lại hoặc thực hiện quyền chọn mua

Đối với phương án mua lại, tổ chức phát hành mua lại trái phiếu của mình theo giá thị trường từ những nhà đầu tư muốn bán lại các trái phiếu đó trước khi đáo hạn Bên cạnh đó, quyền chọn mua được thực hiện bằng cách chiết khấu lại trái phiếu trước khi đến hạn và thanh toán một khoản tiền nhất định cho việc thanh toán sớm đó Cả hai phương án trên được thực hiện nếu lãi suất thị trường có khả năng giảm liên tục cho đến lúc đáo hạn của trái phiếu

Rủi ro lãi suất của nhà đầu tư trái phiếu

Nhà đầu tư trái phiếu phải chịu rủi ro lãi suất khi lãi suất thị trường trong tương lai tăng Nếu trái phiếu được bán trên thị trường thứ cấp trước khi đáo hạn, giá trị của trái phiếu đó sẽ chịu ảnh hưởng của lãi suất thị trường ở thời điểm bán Khi lãi suất ở thời điểm bán lớn hơn lãi suất trái phiếu, trái phiếu sẽ được bán với giá chiết khấu (dưới mệnh giá) Khi lãi suất thấp hơn lãi suất trái phiếu, trái phiếu

có thể được bán với giá bù

Nếu lãi suất thị trường tăng, trái phiếu phát hành mới sẽ được định giá tương ứng với lãi suất thị trường, do đó, nó sẽ có giá hơn và hấp dẫn hơn so với trái phiếu hiện hành Với xu hướng này, nhà đầu tư nắm giữ trái phiếu hiện hành phải giảm giá hay bán trái phiếu hiện hành với giá chiết khấu Do vậy, lãi suất thị trường quan

hệ nghịch với giá trái phiếu trên thị trường thứ cấp

1.2.2.3.4 Tính nhạy cảm của trái phiếu doanh nghiệp đối với rủi ro lãi suất

Như đã đề cập, trái phiếu phát hành mới được định giá trên cơ sở lãi suất thị trường, đặc điểm của trái phiếu và mức độ tín nhiệm của tổ chức phát hành Giá của trái phiếu có mức tín nhiệm thấp hơn và khả năng thu nhập cao hơn sẽ có xu hướng chịu tác động của các yếu tố kinh tế vĩ mô và vi mô như những thay đổi trong hoạt động kinh doanh hoặc những thay đổi trong nền tảng tài chính Các loại trái phiếu chất lượng tốt cũng bị tác động bởi các yếu tố vi mô và vĩ mô nhưng do chúng đã có sẵn mức tín nhiệm cao, có nghĩa là môi trường ở cấp độ vi mô đã có sự ổn định cần thiết, nên chúng chứa đựng rủi ro thanh toán tương đối thấp

Như vậy, không phải mọi loại trái phiếu đều có độ nhạy cảm như nhau với rủi ro lãi suất Trái phiếu chất lượng cao hay thấp đều nhạy cảm với các yếu tố vĩ

mô và vi mô, nhưng trái phiếu chất lượng thấp sẽ đòi hỏi phải cẩn trọng hơn trong việc quản lý rủi ro thanh toán

1.2.2.3.5 Cơ chế lãi suất: lãi suất thả nổi hay lãi suất cố định

Trái phiếu có thể được định giá bằng cách sử dụng một trong hai cơ chế lãi suất: lãi suất thả nổi hoặc lãi suất cố định

Trái phiếu lãi suất thả nổi

Trái phiếu lãi suất thả nổi có mức lãi suất thay đổi theo sự biến động của lãi suất chuẩn Tuy nhiên, loại lãi suất này cũng có thể được ấn định bằng một tỷ lệ phần trăm nào đó cao hơn, thấp hơn hoặc bằng lãi suất chuẩn Ví dụ, ở Singapore, lãi suất chuẩn thường là lãi suất tín phiếu kho bạc kỳ hạn 3,6 hoặc 9 tháng hoặc lãi suất SIBOR

Từ góc độ của tổ chức phát hành, việc phát hành trái phiếu lãi suất thả nổi sẽ

có lợi nếu lãi suất thị trường có xu hướng giảm Việc phát hành trái phiếu lãi suất thả nổi có thể khiến tổ chức phát hành phải chịu chi phí cao hơn nếu lãi suất chuẩn tăng Ngược lại, nếu lãi suất chuẩn giảm, chi phí phát hành cũng sẽ giảm

Từ góc độ của nhà đầu tư, việc đầu tư vào trái phiếu lãi suất thả nổi sẽ tốt hơn nếu lãi suất thị trường có xu hướng tăng Trái phiếu lãi suất thả nổi có thể mang lại cho trái chủ một khoản lãi tăng thêm nếu lãi suất chuẩn tăng và khoản lãi ít hơn nếu lãi suất chuẩn giảm Với đặc điểm này, nhà đầu tư sẽ muốn mua trái phiếu lãi suất thả nổi nếu lãi suất trong tương lai tăng, ngược lại, loại trái phiếu lãi suất cố định sẽ được họ ưa thích hơn

Trái phiếu lãi suất cố định

Trái phiếu lãi suất cố định sẽ trả lãi cố định cho tới khi trái phiếu đáo hạn Mức lãi suất cố định sẽ được xác định khi phát hành

Từ góc độ của tổ chức phát hành, việc phát hành trái phiếu lãi suất cố định sẽ

có lợi nếu lãi suất thị trường có xu hướng tăng trong tương lai Do lãi suất được đặt

ra và ấn định từ thời điểm phát hành, nên tổ chức phát hành được bảo đảm không

phải trả lãi cao hơn khi lãi suất thị trường tăng Tuy nhiên, việc phát hành trái phiếu lãi suất cố định có thể gây bất lợi cho tổ chức phát hành nếu lãi suất thị trường liên tục giảm so với lãi suất trái phiếu

Từ góc độ của nhà đầu tư, trái phiếu lãi suất cố định sẽ có lợi nếu lãi suất thị trường có xu hướng giảm trong tương lai Do trái phiếu được chốt ở mức lãi suất ấn định trước, nên tỷ lệ thu nhập sẽ không bị ảnh hưởng trong trường hợp lãi suất thị trường giảm Mặt khác, nếu lãi suất thị trường tăng so với lãi suất trái phiếu, nhà đầu tư sẽ chịu bất lợi

Tóm lại, nếu tại thời điểm phát hành trái phiếu, lãi suất có xu hướng ổn định,

tổ chức phát hành nên áp dụng lãi suất cố định Ngược lại, nếu lãi suất có chiều hướng giảm, tổ chức phát hành nên áp dụng lãi suất thả nổi

1.2.2.4 Cấu trúc kỳ hạn của lãi suất

Vòng đời, hay thời hạn của bất kỳ trái phiếu nào cũng đều được xác định cố định ngay tại thời điểm phát hành Nó có thể là ngắn hạn (dưới 1 năm), trung hạn (1-5 năm), đến dài hạn (từ 5 năm trở lên) Nói chung, thời hạn càng dài thì càng tạo

ra nhiều rủi ro Mối quan hệ giữa lãi suất và thời gian của trái phiếu được gọi là đường cong lãi suất - đồ thị biểu hiện mối quan hệ giữa lãi suất và thời hạn

Thông thường đường cong lãi suất thể hiện cấu trúc thời hạn của lãi suất trái phiếu chính phủ Có 4 dạng đồ thị chính: dạng thông thường, dạng dốc, dạng đảo ngược và dạng phẳng

(1) Dạng thông thường: Ở dạng này các lãi suất ngắn hạn là thấp nhất, sau đó

nó tăng dần lên và tới đoạn cuối thì đường cong gần như nằm ngang Một đường cong lãi suất dạng thông thường cho thấy dấu hiệu của một nền kinh tế lành mạnh,

ổn định, tăng trưởng chậm nhưng đều đặn, các thị trường cổ phiếu trái phiếu có xu hướng ổn định Đường cong lãi suất là một chỉ báo không phải là một dự báo

Hình 1.1: Đường cong lãi suất dạng thông thường

(2) Dạng dốc: Bình thường thì chênh lệch giữa các mức lãi suất ngắn hạn và dài hạn vào khoảng 3%, nhưng khi chênh lệch này tăng lên đến 4%-5% thì nó tạo thành một đường cong dốc hơn Một đường cong dốc như vậy cho thấy những người nắm giữ trái phiếu dài hạn tin rằng nền kinh tế sẽ cải thiện trong tương lai gần Loại đường cong này thường xuất hiện sau các cuộc suy thoái, khi nền kinh tế

ổn định và bắt đầu mở rộng

Hình 1.2: Đường cong lãi suất dạng dốc

(3) Dạng đảo ngược: Nếu khoản vay trong ngắn hạn trả lãi suất cao hơn khoản vay dài hạn thì đường cong lãi suất sẽ có dạng đảo ngược và đó là tín hiệu của thời kỳ thu hẹp của nền kinh tế Đường cong lãi suất có thể đảo ngược vì các lý

do sau: nhu cầu cao bất thường đối với quỹ ngắn hạn, do một trục trặc nào đó về tính thanh khoản ngắn hạn của các công cụ của chính phủ hoặc doanh nghiệp; gia

Lãi suất

Thời hạn

Lãi suất

Thời hạn

tăng áp lực lạm phát trong ngắn hạn; chính sách tiền tệ thắt chặt của ngân hàng trung ương

Hình 1.3: Đường cong lãi suất dạng đảo ngược

(4) Dạng phẳng: Trước khi đảo ngược đường cong lãi suất có thể có dạng phẳng Mặc dù dạng phẳng của đường cong lãi suất có thể được coi là một cảnh báo sớm của sự đảo ngược nhưng cũng có khi đường cong sẽ trở lại dạng thông thường chứ không đảo ngược Đường cong dạng phẳng cũng thường kéo theo sự suy thoái kinh tế

Hình 1.4: Đường cong lãi suất dạng phẳng

Đường cong lãi suất có thể giúp cho các nhà đầu tư lựa chọn các khoảng thời gian đáo hạn cho các chứng khoán có thu nhập cố định của mình Xem xét đường cong lãi suất hiện thời các nhà đầu tư sẽ có được thông tin về các mức lãi suất ở những thời hạn khác nhau, có thể giúp họ đưa ra những quyết định đối với thời gian

Lãi suất

Thời hạn

Lãi suất

Thời hạn

đáo hạn Nếu các nhà đầu tư tin rằng lãi suất sẽ ổn định hoặc giảm xuống thì họ có thể đầu tư vào trái phiếu 20 năm có lãi suất cao nhất, nếu họ tin rằng lãi suất sẽ tăng thì đầu tư vào các công cụ ngắn hạn có lãi suất cao nhất sẽ là khôn ngoan

1.2.3 Các loại trái phiếu mà DN bất động sản phát hành

1.2.3.1 Đặc điểm của DN kinh doanh bất động sản ảnh hưởng đến hình thức huy động vốn

Doanh nghiệp bất động sản có nhu cầu vốn lớn để đầu tư phát triển dự án Tuy nhiên, vốn chủ sở hữu của các doanh nghiệp bất động sản thường chỉ đủ để thực hiện 1 - 2 dự án Trong khi đó, các doanh nghiệp có thể thực hiện 4-5 dự án trong cùng một thời gian Vì vậy, nguồn vốn chủ sở hữu không đủ để đáp ứng nhu cầu vốn

Thông thường các doanh nghiệp bất động sản sử dụng 70% nợ để đầu tư một

dự án Thời gian thực hiện các dự án bất động sản thường dài, trung bình 2-3 năm/

dự án Do đó, nguồn vốn DN bất động sản cần huy động cũng là nguồn vốn dài hạn

Để đáp ứng nhu cầu vốn dài hạn đó, các doanh nghiệp đã sử dụng nguồn vay ngân hàng khá lớn Tuy nhiên, các khoản vay ngân hàng thường bị giới hạn về hạn mức, một ngân hàng có thể không đáp ứng được toàn bộ nhu cầu về tài chính của một công ty, đặc biệt đó lại là nhu cầu vốn dài hạn

Để phát triển dự án, hình thức huy động vốn phù hợp và hiệu quả của các doanh nghiệp bất động sản là hình thức phát hành trái phiếu Việc phát hành trái phiếu cho phép các doanh nghiệp huy động được lượng vốn lớn trong thời gian dài

mà không phải chia sẻ quyền sở hữu công ty như phát hành cổ phiếu

1.2.3.2 Các loại trái phiếu DN bất động sản phát hành

Cũng như các doanh nghiệp nói chung, các doanh nghiệp bất động sản có thể phát hành các loại trái phiếu:

+ Trái phiếu thu nhập (Income Bonds): là trái phiếu mà việc thanh toán lãi

phụ thuộc vào lợi nhuận của doanh nghiệp Loại trái phiếu này thường được phát hành khi doanh nghiệp gặp khó khăn về tài chính hoặc cần huy động vốn vào dự án

Trái phiếu này giống với cổ phiếu ưu đãi nhưng lãi trả cho trái chủ được chiết khấu thuế thu nhập doanh nghiệp (trả trước thuế) còn cổ phiếu thì lãi trả cho trái chủ không được chiết khấu thuế thu nhập doanh nghiệp (trả sau thuế)

+ Trái phiếu có đảm bảo (Mortgage Bonds): là trái phiếu được đảm bảo

bằng những tài sản thế chấp cụ thể, thường là bất động sản và các thiết bị Người nắm giữ trái phiếu này được bảo vệ ở một mức độ cao trong trường hợp công ty phá sản, vì họ có quyền đòi nợ đối với một tài sản cụ thể

+ Trái phiếu không bảo đảm (Debenture): Trái phiếu tín chấp không được

đảm bảo bằng tài sản mà được đảm bảo bằng tín chấp của công ty Nếu công ty bị phá sản, những trái chủ của trái phiếu này được giải quyết quyền lợi sau các trái chủ

có bảo đảm, nhưng trước cổ đông Các trái phiếu tín chấp có thể chuyển đổi cho phép trái chủ được quyền chuyển trái phiếu thành cổ phiếu thường của công ty phát hành Tuỳ theo quy định, việc chuyển đổi có thể được tiến hành vào bất cứ thời điểm nào, hoặc chỉ vào những thời điểm cụ thể xác định

+ Trái phiếu có thể chuyển đổi (Convertible Bonds): là trái phiếu có thể

chuyển đổi thành cổ phiếu thường với giá cổ phiếu được ấn định trước gọi là giá chuyển đổi Đây là loại trái phiếu được ưa chuộng vì khi giá cổ phiếu lên cao, người nắm giữ loại trái phiếu này sẽ thực hiện chuyển đổi và hưởng chênh lệch giá

+ Trái phiếu chuộc lại (Callable Bonds): Trái phiếu này kèm với điều

khoản doanh nghiệp sẽ mua lại sau một thời gian với giá chuộc lại thường cao hơn mệnh giá Nhà đầu tư có thể chọn lựa có chấp nhận sự chuộc lại hay không

+ Trái phiếu có lãi suất cố định (Straight Bonds): là loại trái phiếu truyền

thống phát hành ở hầu hết các thị trường chứng khoán thế giới Với đặc điểm trả lãi suất ổn định định kỳ 6 tháng hoặc 1 năm một lần Nó ràng buộc nghĩa vụ phải trả lãi trong suốt thời gian trái phiếu lưu hành

+ Trái phiếu có lãi suất thả nổi (Floating Rate Bonds): Là loại trái phiếu

mà lãi suất của nó được điều chỉnh theo sự thay đổi của lãi suất thị trường Đặc điểm này đã đảm bảo được quyền lợi của nhà đầu tư và doanh nghiệp trong điều