Chuyên đề tốt nghiệp: Phân tích các nhân tố đến nguồn vốn Công Ty Cổ Phần Sữa Hà Nội

Do đó, việc nghiên cứu các tác nhân ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp là rat cần thiết dé đưa ra các giải pháp điều chỉnh, khắc phục cho tình hình tài chính của các công ty/doa

CHUYEN ĐỀ TOT NGHIỆP — Tran Phương Chỉ - TKKD57

98)/987.100007 5 4

DANH MỤC VIET TẮTT - SE SE‡SE+E£EE#EEEEEE+EEEEEEEEEEEEEEEEEEEEEEEEETErrkrrrrg 5

Chương I : Những van dé chung về cấu trúc vốn và các nhân tố ảnh hưởng

đên nguôn von của Doanh NghiỆp os- =5 5 09 9566556850656 856 6

I Cấu trúc vốn của doanh NghiỆp -s-s-s°s<ssssssscssessesserssrs 6

1 Vốn Chủ sở hữu - 222cc ve 6

2 Vốn Nợ phải trả - 5-52 tSs SE E2 EE21121717171111111 111111111 7

II Xác định cấu trúc vốn tối ưu trong doanh nghiệp : - .- 8

1 lý thuyết cấu túc vốn theo quan điểm truyền thống -. -2:-5- 9

2 lý thuyết cấu túc vốn theo quan điểm Modigliani và Miller 10

3 lý thuyết cân đối - + + 2+ £+ES2E£EEEEEEEEEEEE212111121 11121 11

4 Lý thuyết trật tự phân hang oo ecessessesessesessessessessessessessessesesaeees 12

5 Lý thuyết tín hiệu -¿- 2 252 S+ESEEEEEEEEEEEEEE1101101121111111 11 te 13III Các nhân tổ tác động đến cấu trúc vốn doanh nghiệp : 13

1 Đặc điểm nền kinh tẾ 2-2 + ©k+S+E#EE+EEEEEEEEEEEEEEEEEEEEEEEEkrkrrkrreeg 13

2 Đặc điểm ngành kinh doanh -2- 2 2 s2 ++£+E£+E£E££E+zxerxerxeex 14

3 Quy mô hoạt động - - - 22c 3121111313113 1 1111111111111 E81 g1 re 14

4 Thời gian hoạt động - - - + 1x19 919 1v ng nh ng ey 15

5 Cấu trúc tài sản ooeseeeesseeesssescsseesssseessneessneessecessneessneessneesnneeesneeesneeennseen l5

CHUYEN DE TOT NGHIỆP — Tran Phuong Chi - TKKD57

6 Hiệu quả kinh doanh: 000 eceeceesceeseeesceeseeeseeeeceeseceseceseeseeeeeeseeeeneeass 16

7 Tinh than Khan 16

V Phương pháp và mô hình nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến cấu

trúc vôn của Doanh NghiỆp : 0 55 G5 s5 9 99 0 9 000090 09 8 9620

1 Phương pháp nghiên CỨU - -. <5 55 SE + +vE+EeEeersskrseerrke 20

2 Mô hình nghiên cứu và cơ sở lý thuyÊt : - - -5«+-«<<s+<s+2 20

Chương II : Xây dựng mô hình nghiên cứu tác động của cac nhân tố đến

nguồn von Công Ty Cô Phân Sữa Hà Nội .eeeeeeeeree 22

I Giới thiệu chung về Công Ty cô phan Sữa Hà Nội 22

II Thực hiện mô hình nghiên cứu nhân to tác động đên cầu trúc von của

Công Ty Cô Phân sữa Hà Nội: eeeeeeeererieeee 23

- Bảng thông kÊ mô tả cc+certetretheththhHerrerre 25

- Bảng hệ sô tương quan COR c1 3+ 3v **vEEkeersssereeeeerersee 26

2.1 Mô hình ước lượng TLEV - 5 55+ ssvsseseeseeesee 26 2.2 Mô hình ước lượng LLEV s5 + ss+sseereserererereree 32 2.3 Mô hình ước lượng SLEV ccccceereereerirre 34

410067.010121255 A 40

PHU ĐỔI ĐI TA MMMMMMMMgggg.đđđđ.1 1, 42

IV.)800908957.).8.67.19010175 50

CHUYEN DE TOT NGHIỆP — Tran Phuong Chi - TKKD57

những kiến thức thực tiễn Nhờ đó mà em phần nào hình dung và ý thức được tầmquan trọng của công việc thông kê trong các chuyên ngành kinh tế-xã hội hiện nay,

và hơn hết là khơi dậy được sở thích và ham mê của bản thân đối với chuyênngành thống kê Chuyên đề thực tập tốt nghiệp lần này không chi dé kết thúc chặngđường bốn năm đại học mà còn là cơ hội dé em vận dụng các kiến thức đã học vào

để nghiên cứu một vấn đề mà mình quan tâm tới Trong suốt thời gian thực hiệnchuyên đề thực tập, em đã gặp nhiều khó khăn và rào cản do kiến thức và trình độcủa bản thân còn bị giới hạn nhưng em may mắn được khoa sắp xếp cho em thựchiện chuyên đề dưới sự hướng dẫn tận tình của thầy: Tiến Sĩ Đỗ Văn Huân, em đã

có thé hoàn thành chuyên đề tốt nghiệp này Do kiến thức hàn lâm và khả năng ứngdụng còn hạn chế nên em rất mong thầy thông cảm cho những sai sót và cho emnhững góp ý quý giá để em rút kinh nghiệm cho tương lai Em xin chân thành cảm

ơn thay !

Hà Nội, ngày 25 tháng 4 năm 2019

Sinh viên thực hiện

Trân Phương Chỉ

CHUYEN DE TOT NGHIỆP — Tran Phuong Chi - TKKD57

LOI MỞ DAU:

Ở hau hết các quốc gia trên thé giới, ngày nay sữa được coi là một loại thựcphẩm thiết yêu cho cuộc sống sinh hoạt hàng ngày Các doanh nghiệp sản xuất sữađều hướng tới mục tiêu nâng cao cung để đáp ứng đủ cầu cho quốc gia Tại ViệtNam hiện nay, có rất nhiều hãng sữa tươi và đa dạng mẫu mã, hình thức mua bán

và sử dụng tiện lợi do vậy mỗi doanh nghiệp sữa đều sở hữu cho mình điểm mạnh

riêng và cũng có rất nhiều những đôi thủ cạnh tranh Các doanh nghiệp muốn tồn

tại và phát triển hay vượt qua các đối thủ cạnh tranh, thì ngoài việc mở rộng thị

trường, năm bắt nguồn cung cho riêng mình còn cần phải phát huy tối đa sức mạnh

và năng lực tài chính của chính doanh nghiệp Việc xây dựng cấu trúc vốn hiệu

quả, tối ưu là một cách tối đa hóa sức mạnh tài chính của công ty Tuy nhiên thực

tế cho thấy, có nhiều van đề bat hợp lý trong việc xây dựng cấu trúc von, khiến cho

hoạt động tài chính của doanh nghiệp kém hiệu quả và chưa tìm ra được nguyên nhân tác động Do đó, việc nghiên cứu các tác nhân ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp là rat cần thiết dé đưa ra các giải pháp điều chỉnh, khắc phục cho

tình hình tài chính của các công ty/doanh nghiệp sản xuất sữa, từ đó mà phát triểnđược sức mạnh sản xuất và tiêu thụ, loại bỏ dần các đối thủ cạnh tranh trong thị

trường sữa đa dạng hiện hành.

Báo cáo tài chính của Công ty Cô Phan Sữa Hà Nội sẽ là tài nguyên dit liệu

mà em lựa chọn để thực hiện nghiên cứu đề tài này Bằng việc nghiên cứu xem cầutrúc vốn của công ty chịu ảnh hưởng bởi cấc yếu tô nào va mức độ atsc động rasao, có thé lựa chọn mô hình ước lượng phù hợp, nghiên cứu mức độ tác động vàchiều hướng tác động của các nhân tố đến cấu trúc nguồn vốn doanh nghiệp Kếtquả nghiên cứu của đề tài có thé góp phan củng cố lý thuyết về cau trúc vốn củacác doanh nghiệp sữa tại Việt Nam mà hiện nay có rất ít nghiên cứu về nó và cũnggóp phan giúp các nhà hoạch định đưa ra giải pháp chính sách điều chỉnh tài chính

trong hoạt động kinh doanh cho doanh nghiệp.

Chuyên đề được thực hiện dựa trên nghiên cứu thực của em qua các số liệu thựctại báo cáo tài chính của Công Ty cỗ phan Sữa Hà Nội và dưới sự hướng dẫn củathầy TS Đỗ Văn Huân ( khoa Thống kê ) Em xin chân thành cảm ơn sự hướng

CHUYEN DE TOT NGHIỆP - Tran Phương Chỉ - TKKD57

dẫn, chỉ bảo, góp ý tận tình của thầy trong suốt thời gian thực hiện chuyên đề tốt

nghiệp này !

DANH MỤC VIET TAT:

HNM : Công ty cổ phần sữa Hà Nội — Ha Noi Milk

TLEV

Cau trúc vốn SLEV

LLEV

Toc độ tang trưởng GR

Khả năng sinh lợi BEP

Câu trúc tải sản TANG

Quy mô doanh nghiệp

Ngan hạn LIQ

La chan thuê khâu hao NDTS

Tuôi doanh nghiệp AGE

CHUYEN DE TOT NGHIỆP — Tran Phuong Chi - TKKD57

Chương I : Nghiên cứu những khái niệm chung về cau trúc

von và các nhân tô tác động dén nguôn von của một Doanh

Nghiệp

Cấu trúc vốn ( capital structure) là thuật ngữ tài chính nhằm mô tả nguồn gốc

và phương pháp hình thành nên nguồn vốn dé doanh nghiệp có thé sử dụng dé mua

sắm tài sản, phương thức vật chất, máy móc thiết bị nguyên vật liệu va dé thực

hiện hoạt động sản xuất kinh doanh

Trong Bảng cân đối kế toán, cấu trúc vốn cần chỉ ra được phần nào của tôngtài sản doanh nghiệp hình thành từ vốn góp của chủ sở hữu và lợi nhuận của chủ sởhữu được giữ lại đầu tư cho hoạt động doanh nghiệp và phần nào hình thành từ cácnguồn có tính chất công nợ (thông qua các khoản nợ khác nhau) Vì vậy, theo tínhchat sở hữu thì cau trúc vốn được phân ra : Nguồn vốn nợ phải trả và nguồn vốn

kinh doanh và các khoản quỹ của doanh nghiệp.

Vốn chủ sở hữu thường bao gồm từ 3 nguồn nhất định :

- Nguồn vốn góp ban đầu

- _ Vốn được gia tăng/bồ sung hoặc giữ lại từ kết quả kinh doanh : Ví dụ từ lợi

nhuận giữ lai

- _ Vốn từ các chủ thể khác : ví dụ các hoạt động tài trợ, biếu tặng, hoặc hoạt

động đánh giá giá trị lại tài sản

Ưu điểm của nguồn vốn chủ sở hữu : gần như tất cả các chủ doanh nghiệpkhi mới thành lập công ty thì sẽ thích sử dụng nguồn vốn do mình bỏ ra và vốn từcác chủ đầu tư hơn thay vì phải đi vay một khoản nợ có cam kết từ ngân hàng Lý

do thứ nhất : vốn của chủ sở hữu là khoản tiền/tài sản của cá nhân chủ doanhnghiệp có thể tùy ý sử dụng và tạo lời trong thời gian bao lâu cũng được mà không

CHUYEN DE TOT NGHIỆP — Tran Phuong Chi - TKKD57

phải chịu bat cứ cam kết thanh toán hay gánh nặng về nợ/lãi nào như nguồn vốn đivay từ chủ thê khác Lý do thứ hai : việc sử dụng nguồn vốn do chính mình sở hữu

sẽ khiến các chủ doanh nghiệp linh hoạt và chủ động hơn trong việc dùng tài chính

dé đầu tư vào các dự án phát triển doanh nghiệp trong các doanh nghiệp tư nhân

do một cá nhân/chủ thê đứng ra thành lập và ở hữu, giá trị của nguồn vốn chủ sởhữu còn có thê phản ánh quyền điều hành của chủ sở hữu với doanh nghiệp đó làquyền điều hành hoàn toàn và chịu trách nhiệm vô hạn về mọi hoạt động sản xuất

cũng như toàn bộ tài sản của doanh nghiệp.

Nhược điểm : Cũng do giá trị hữu hình của lượng vốn chủ sở hữu phản ảnhmức độ quyền điều hành giám sát của các chủ doanh nghiép/cé đông góp von trongdoanh nghiệp Do vậy đôi khi cũng tạo ra mâu thuẫn bất bình đẳng trong quyền lợi

và quyền hành giữa các cô đông hoặc các đồng sở hữu của doanh nghiệp Ngoài ra,

do nguồn vốn chủ sở hữu là mọt nguồn vốn có hạn và đóng góp rat ít trong lượngvốn đề đầu tư dự án hoạt động sản xuất và kinh doanh nên nó là rào cản khi doanhnghiệp muốn sử dụng vốn để phát triển cho các dự án có yêu cầu cần lượng vốnlớn Một nhược điểm quan trọng khác đó là sự rủi ro trong hoạt động sản xuất kinhdoanh có thé làm mất đi toàn bộ nguồn vốn chủ sở hữu do chủ doanh nghiệp phảichịu trách nhiệm bang tai sản cá nhân của minh Do vậy ma các lãnh lạo/chủ doanhnghiệp cần phải có cái nhìn rõ ràng và quyết định sáng suốt trước khi đầu tư

2 Vốn Nợ phải trả :Trong hoạt động sản xuất kinh doanh, Doanh nghiệp cần phải trả các khoảntiền vay/nợ như : khoản nợ tiền vay, tiền trả cho nha nước, tiền trả cho công nhân,tiền trả cho người cung cấp

Nhược điểm của nguồn vốn Nợ phải trả đó là : khi mà doanh nghiệp vay mộtkhoản tiền từ chủ thé khác trong nên kinh tế dé sử dụng trong qua trình sản xuấtkinh doanh thì kết quả kinh doanh sẽ ảnh hướng không nhỏ tới khoản nợ của doanhnghiệp cũng như là khoản tiền mà các tổ chức/cá nhân khác đóng góp vào Khi matrong hoạt động sản xuất kinh doanh, một công ty vấp phải rủi ro hoặc tranh chấp

trong kinh doanh nghĩa là nhờ vào nguồn vốn Nợ phải trả đó mà Doanh nghiệp đã

chia sẻ một phần rủi ro thua thiệt cho các chủ thể cho vay cùng gánh chịu Do vậy,khi quyết định đầu tư hoặc đóng góp vốn vào một doanh nghiệp thì các chủ thể chovay hoặc ngân hàng cần cân nhắc kĩ xem khoản cho vay đó có được đảm bảo và

sinh lời hay sẽ gặp rủi ro.

CHUYEN DE TOT NGHIỆP — Tran Phuong Chi - TKKD57

Ưu điểm : do nguồn vốn chủ sở hữu là một nguồn vốn có hạn nên hau hết cácdoanh nghiệp huy động các nguồn vốn vay từ ngân hàng hoặc các chủ thé tiềmnăng khác Nguồn vốn vay này là nguồn lực chủ yếu cho hoạt động sản xuất kinhdoanh và góp phần lớn trong việc đầu tư phát triển các dự án, công trình khác củadoanh nghiệp Một ưu điểm khác đó là chính nhờ nguồn vốn từ việc vay nợ này màcác nhà kế hoạch hay chủ doanh nghiệp quan tâm hơn về việc chỉ trả chỉ phí choviệc sử dụng và nam giữ vốn vay do đó mà biết cách tính toán sao cho thu lại đượclợi nhuận nhiều hơn trên đồng vốn đi vay

II Xác đỉnh cấu trúc vốn tối ưu trong doanh nghiệp :

Một cau trúc vốn tốt và phù hợp là điều van thiết đối với mọi doanh nghiệpbởi nó sẽ mang lại sự tối đa hóa lợi nhuận, tối thiểu hóa chi phí vốn cho hoạt độngsản xuất kinh doanh và đem lại lợi ích cao cho các các nhân, tổ chức hoặc cô đông

có liên quan đến hoạt động của doanh nghiệp Hơn nữa, trong môi trường thịtrường day cạnh tranh “mua có tam bán có tâm” thì một doanh nghiệp hoạch địnhđược cho mình cấu trúc vốn tối ưu là doanh nghiệp có năng lực phát triển và co théloại bỏ được đối thủ cho mình

Một mô hình kế hoạch hay một cau trúc vốn tối ưu thực chat là sự lựa chọn tối

ưu giữa đánh đổi chi phí bỏ ra cho sản xuất và lợi ích kinh doanh của doanh

nghiệp Khi doanh nghiệp huy động các nguồn vốn từ bên ngoài, doanh nghiệp sẽ nhận được một số khoản vốn vay nợ có tài trợ và nó tạo ra “lá chắn thuế” cho doanh nghiệp, đồng thời cũng làm giảm mức độ phân tán các quyết định quản lý

Lá chan thuế đó tạo ra áp lực về nợ, hơn nữa, còn tạo áp lực lớn với doanh nghiệp

về lợi nhuận và uy tín kinh doanh Chi phí vay nợ có tác động đáng kể tới vận hànhkinh doanh, thậm chí là tác động tiêu cực dẫn tới đóng cửa doanh nghiệp nếu như

chí phí quá lớn và không đem lại lợi ích cao tương xứng Khoản chi phí cho việc

sử dụng vốn không bị tạo ra từ các khoản tài trợ từ vốn vay Tuy nhiên, các cỗđông vẫn có thé can thiệp vào hoạt động điều hành doanh nghiệp tùy theo mức độvốn góp mà có quyền điều hành ít hay nhiều Sự kỳ vọng luôn luôn lớn đến từ cácnhà đầu tư về hiệu quả sản xuất kinh doanh và mức lợi nhuận kinh doanh đã ngầmtạo ra sức áp lực đáng ké cho đội ngũ quản lý và đội ngũ công nhân viên của doanh

nghiép

Cấu trúc vốn tôi ưu khác nhau với từng ngành, từng lĩnh vực kinh doanh/sảnxuất trong nền kinh tế Doanh nghiệp dù muốn hoạch định ra kế hoạch cho một

CHUYEN DE TOT NGHIỆP — Tran Phuong Chi - TKKD57

cấu trúc vốn thé nào cũng phải phụ thuộc và đặc điểm cá biệt của ngành nghề lĩnhvực kinh doanh đó (hầu như là sự chi phối bởi pháp luật kinh doanh) Lay vi du,với các ngành như viễn thông, điện tử thi lại có yêu cầu sử dụng các loại tài sảnCĐHH nhiều và có giá trị cao hơn nên đòi hỏi lượng vốn nhiều hơn Các ngànhcông nghiệp như chế tạo và lắp ráp ô tô, xe máy thì yêu cầu trình độ trí thức khoa

học cao hơn dan theo chi phí nhân công cao hơn cùng với lượng máy móc, dây

chuyền thiết bị lớn nên lượng vốn cho thiết bị vật liệu cũng sẽ cao Nói chung lại,những nganh/linh vực nào có yêu cầu sở hữu các tài sản CD có giá trị cao ( dat đai,dây chuyền sản xuất, thiết bị máy móc) nhiều hơn thì nhu cầu về vốn cũng sẽ caohơn do vậy mà khả năng đi vay vốn đề sử dụng sẽ lớn hơn nhiều so với các ngànhnghề khác

Bởi vốn và doanh thu có mối liên hệ chặt chẽ,doanh thu tăng trưởng qua từngquý/kì ra sao cũng sẽ làm ảnh hưởng đến biến động của cấu trúc vốn theo từng thờikỳ/từng quý Các doanh nghiệp mới thành lập hoặc mơi đang khởi sự phát triển thìhầu như kết cấu vốn tốt nhất là việc tận dụng và tối đa các khoàn vốn cổ phan Bởi

lẽ trong thời kì nay, sự kì vọng vào cô tức từ thing dư trong tương lai của các côđông là chưa có hoặc chưa nhiều Cổ phiếu của những công ty như thế gọi là cỗphiếu tăng trưởng Nhưng đối với các doanh nghiệp đang trong giai đoạn mà lượngtiền mặt có dư thừa thì nên thực hiện kế hoạch cấu trúc vốn có vốn vay nợ bởi đóchính là một chiến lược tài chính, qua đó áp dụng được “đòn bây tài chính”, cònlượng tiền mặt dư thừa sẵn có, có thé dùng dé thanh toán các khoản cô tức cho các

cô đông tăng lên, hoặc dùng tiền mặt đó dé tự thu mua lại cổ phần của chính mình

1 Lý thuyết cấu trúc vốn theo quan điểm truyền thông

Một cấu trúc vốn theo quan điểm truyền thống là sự lựa chọn vay mượn Khi

một doanh nghiệp bước vào thời kì bat đầu vay mượn các khoản vốn bên ngoài déđầu tư, sự thuận lợi sẽ nhiều hơn là sự bắt lợi

+ Ưu điểm : DN sẽ giảm được Chi phí WACC ( chỉ phí sử dụng vốn bình

quân gia quyền) khi lượng nợ tăng lên , nhờ có chi phí nợ thấp và sự thuận lợi về

thuế

+ Nhược điểm : Tuy nhiên, khi vốn nợ tăng lên làm cho tỷ lệ vốn nợ trên tônvốn chủ sở hữu tăng, thì tỷ lệ này tác động không tốt tới doanh nghiệp bởi tìnhhình đó khiến cho lợi tức yêu cầu của các chủ sở hữu bắt buộc phải tăng theo Mànhư ta đã biết, nêu tỷ lệ số vốn vay trên tổng vốn CSH tăng cao, sẽ dẫn đến hệ quả

9

CHUYEN DE TOT NGHIỆP — Tran Phuong Chi - TKKD57

đó là chi phí nợ cũng sẽ tăng cao theo từng đồng vốn đi vay bởi vì kha năng doanhnghiệp không thanh toán được kịp thời các khoản nợ là cao hơn dẫn đến tình trạng

nợ chồng chất nợ, lãi vay tăng lũy | kế, dẫn doanh nghiệp đến gần với nguy co tranh chấp và phá sản Vì vậy, khi tỷ số giữa vốn vay nợ va tong lượng vốn CSH tăng cao, chỉ phí WACC sẽ tăng Một nhược điểm khác của lý thuyết theo truyền thống

là không có cơ sở hay lý thuyết nào cho việc doanh nghiệp cần phải tăng Vốn Chủ

sở hữu lên bao nhiêu để giảm tỷ lệ giữa vốn nợ và vốn chủ sở hữu , hay tăng chỉphí vốn nợ lên bao nhiêu dé giảm nguy cơ vỡ nợ

2 Lý thuyết cầu trúc vốn theo quan điểm Modigliani va Miller

Gan như là trái ngược với ly thuyết theo quan điểm truyền thống, thi

Modilligam va Miller (vào năm 1958) đã đặt quan tâm tới việc khi một doanh

nghiệp tăng-giảm lượng vốn vay mượn bên ngoài thì chi phí sử dụng vốn vay sẽ

tăng lên hay giảm di theo đó.

Modilligani và Miller (MM) đã đưa ra một số những giả thuyết để đơn giản

hóa lý thuyết và dé chứng minh lý thuyết của mình rằng giả thuyết thị trường vốn

là hoàn hảo Khi đó thì hầu như các loại chi phí dành cho sự trao đổi và giao dịch

là bằng không, tỷ lệ vay và tỷ lệ cho vay và tỷ lệ vay miễn phí là bang nhau Lúc

này sẽ không còn việc đánh thuế trên các đồng vốn đi vay, nguy co rủi ro của đồngvon đi vay cho đầu tư chỉ còn lại hoàn toàn tinh băng sự bat ôn định và biến thiên

của các luồng tiền.

Cũng theo MM trên thị trường vốn hoàn hảo thi tat cả các Doanh Nghiệp sé

có cơ hội và khả năng hoạt động giông nhau Từ tiền lãi mong đợi hàng kì tới tổng

giá trị lợi nhuận đều phải giông hệt nhau giữa các doanh nghiệp Như vậy thì không con sự bận tâm về cấu trúc vốn bởi vì hiển nhiên giá trị và uy tin và sự

thành công của một doanh nghiệp lúc này chỉ phụ thuộc vào các giá trị hiệu quả

sản xuất kinh doanh tại thời điểm đó; hoàn toàn không phụ thuộc vào cách thức

huy động và sử dụng cấu trúc vốn Chung quy lại, tất cả các doanh nghiệp nếu đã

CÓ giá trị và tiền lời kì vọng như nhau thì cũng sẽ có chi phí vốn bình quân gia

quyền WACC giống như nhau bất kế tỷ lệ giữa vốn nợ và vốn chủ sở hữu là bao

nhiêu di chăng nữa Mà như ta đã biết, WACC được sử dụng dé đánh giá các cơ hội đầu tư, vì nó được coi là đại diện cho chi phí cơ hội của công ty, do vậy ở giả

định thị trường vốn hoàn hảo của MM, mọi doanh nghiệp đều có các cơ hội đượcđầu tư và cấp vốn như nhau, cơ hội dé thu hút va tiếp cận các nguồn vốn vay bên

ngoài

10

CHUYEN DE TOT NGHIỆP — Tran Phuong Chi - TKKD57

Với các giả thuyết trên, dẫn đến các phương trình cho lý thuyết của MM

Vg = Vu: dang thức tong giá trị của doanh nghiệp sử dụng nợ băng tông giá trị của

doanh nghiệp không sử dụng nợ Với Vø là giá trị của doanh nghiệp có sử dụng nợ

trong cấu trúc von Và Vu là giá trị của doanh nghiệp không sử dụng nợ Vậy trong

giả định này, cả công ty có vay nợ và công ty không có vay nợ đều có giá trị như

nhau, như vậy cau trúc vốn no/téng vốn cũng không có ảnh hưởng thay đổi gì đến

cấu trúc von Trong giả định này của MM ta thay không có cấu trúc vốn tối ưu.

Tuy nhiên đến năm 1963, Modilligani và Miller đưa ra một nghiên cứu khác

với giả định mới là loại bỏ giả thiết về thuế thu nhập của doanh nghiệp Theo lýthuyết của Modilligani và Miller , giá trị của doanh nghiệp sẽ tăng lên theo việcdoanh nghiệp sử dụng nợ nhờ vào thuế thu nhập Khi dự án đầu tư sản xuất kinh

doanh có hiệu quả và tạo ra thu nhập cho doanh nghiệp, thu nhập đó thực chất là

đồng lãi sinh ra từ đồng vốn đi vay của các nhà đầu tư, do vậy doanh nghiệp sẽ

phải chuyền một phan thu nhập cho các nhà đầu tư theo phương trình: Vg = Vu + T.D: giá trị của công ty có dùng nợ băng giá trị của công ty không dùng nợ cộng

thêm với hiện giá của lá chắn thuế Giải thích là vì khi tính thuế thu nhập củadoanh nghiệp, doanh nghiệp đã được khấu trừ khoản chỉ phí lãi vay một cách hợp

lý Trong phương trình trên, D là tổng lượng nợ mà doanh nghiệp sử dụng; T là thuế suất đánh trên thuế thu nhập của doanh nghiệp, tích nhân T.D là khoản lợi

nhuận từ việc sử dụng nợ.

Như vậy, không giống giả định cũ 1958; theo mô hình thuế MM (1963) cấutrúc vốn lúc này lại có liên quan gần gũi đến giá trị của doanh nghiệp Giá trị của

doanh nghiệp sẽ càng cao khi lượng sử dụng nợ của doanh nghiệp cao và giá trị

DN sẽ gia tăng đến tối đa khi doanh nghiệp được tài trợ 100% nợ

3 Lý thuyết cân đối

Trong doanh nghiệp, khi mà ban quản lý doanh nghiệp sở hữu lượng cé phandưới 100% so với tổng vốn chủ sở hữu thì sẽ phát sinh ra mối mâu thuẫn giữa nhàquản lý và các cổ đông Tuy các nhà quản lý này phải chịu trách nhiệm với tòan bộlượng chi phí từ các hoạt động sản xuất kinh doanh trong các dự án đầu tu đónhưng họ lại không được hưởng hoàn toàn lợi ích từ các hoạt động đầu tư như vậy

Từ đó bắt đầu sinh ra các khoản phải thanh toán như chỉ phí-trung gian sử dụngtrong việc thanh tra giám sát và quản lý hoạt động sản xuất kinh doanh và hạn chếcác rủi ro không mong muốn Các trái chủ và nhà quản lý cũng tồn tại mâu thuẫn

từ nỗi lo của các trái chủ về các khoản vốn mà minh cho vay khó có thé thu hồi nếukết quả sản xuất kinh doanh bị thất bại và các trái chủ/cỗ đông chỉ có trách nghiệmhữu hạn đối với các rủi ro đó

11

CHUYEN DE TOT NGHIỆP — Tran Phuong Chi - TKKD57

Vi vậy, nha quan lý đưa ra việc phát sinh ra các khoản chi phi trung gian với

sự chi phối của chi phí nợ vay cao có tác dụng quản lý và giám sát các hoạt độngsản xuất kinh doanh của doanh nghiệp, qua đó tạo ra sức ép đối với các doanhnghiệp buộc họ phải áp dụng nghiêm ngặt chặt chẽ các điều lệ, quy định trong hợpđồng vay vốn

Cấu trúc vốn tối ưu theo lý thuyết cân băng là lý thuyết của MM(1958) nhưngkết hợp thêm các yêu tố mang tính chất thực tế hơn và phi hoàn hảo như : thuế thu

nhập doanh nghiệp, chi phí pháp lý, chi phí hành chính và các khoản chi phí thiệt

hại của doanh nghiệp nhưng vẫn giữ được các giả thuyết về tính hiệu quả của thịtrường và thông tin cân xứng Như vậy, MM đã hình thành lý thuyết cấu trúc vốntối ưu với các yếu tố độc lập là : thuế doanh nghiệp, chi phí trung gian, chi phíkhánh tận tài chính với chiều hướng các tác động này là ngược chiều nhau

4 Lý thuyết trật tự phân hạng:

Thuyết trật tự phân hạng thị trường được nghiên cứu khởi đầu bởi Myers và

Majluf (1984) , họ dự đoán rang sẽ không có cơ cau nợ trên tong vốn cô phần có

mục tiêu rõ ràng Giả định với thông tin bắt cân xứng răng : các nhà đầu tư bên

ngoài không năm được tình hình thông tin về hoạt động sản xuất kinh doanh do các nhà quản trị bên trong doanh nghiệp không công khai và giữ nội , do đó mà việc

quyết định chính sách tài chính và hạch định kế hoạch cơ cau vốn sẽ hoàn toàn chobiết trình độ trí thức của nhà lãnh đạo về lượng tiền mặt trong kỳ vọng tương lai

Khi lãnh đạo doanh nghiệp có niềm tin vào cô phiếu rằng cổ phiếu trongtương lai sẽ có mức giá trị cao hơn hiện tại thì họ sẽ bắt đầu phát hành chứngkhoán , đây là một cách để tiếp cận nguồn vốn từ môi trường ngoài Khi doanh

nghiệp bắt đầu tuân theo thị trường tài chính từ bên ngoài, những nhà đầu tu/té

chức tin dụng cho vay sẽ chỉ chấp nhận mức cổ phiếu có giá trị đánh giá cao hơn,

hệ quả của hoạt động này là mang đến những tín hiệu tiêu cực không tốt cho cácnhà dau tư bên ngoài khiến họ phần nào mat đi kỳ vọng VỀ, doanh nghiệp Do vậyban quản trị doanh nghiệp sẽ hạn chế gia nhập thị trường vốn bên ngoài bởi vì nêutham gia họ sẽ có thê phát sinh ra nhều nợ hơn nếu kì vọng là cô phiếu sé co gia trithap, va nếu cô phiếu được cho là giá tri cao thì sẽ sinh ra vốn từ cô phan đem lại

nguôn vốn cho dự án dau tư.

Có thê thấy, sự huy động vay vốn sẽ bớt được việc lan truyền các tín hiệu bat

lợi so với việc huy động vôn cô phần từ việc phát hành cô phiếu Điều này khiến

ban lãnh đạo công ty quan tâm đến tiền vay mượn được hơn là vốn có được từ việc phát hành và bán ra cô phiếu Việc phân hạng thị trường vốn sẽ tác động trực

12

CHUYEN DE TOT NGHIỆP — Tran Phuong Chi - TKKD57

tiếp đến quyết định về kết cau vốn chứ không hề dựa trên tỷ lệ Tổng nợ/tông tai

sản (TLEV) Kế hoạch của nhà quản trị sẽ là bắt đầu từ việc xem xét lượng tài chính nội bộ dé sử dụng cho dự án, sau đó phát hành ra lượng tiền cho vay và cuối cùng là phát hành cổ phiếu dé tiếp cận vốn cô phan.

Lý thuyết này cũng không tập trung nghiên cứu cho ra cơ cấu vốn tối ưu

nhưng lại xem xét được cách thức điều chỉnh và cách thức sử dụng các khoản vốn hiện hành Như vậy với thuyết này cũng không có một cấu trúc vốn tối ưu cho

công ty

53 Ly thuyẾt tín hiệu:

Lý thuyết tín hiệu cho rang các quyết định về cau trúc vốn của doanh nghiệp

có thể truyền tín hiệu về thông tin bên trong của doanh nghiệp cho các nhà đầu tu bên ngoài Các nha quan trị bên trong doanh nghiệp thường nam nhiều thông tin về

doanh nghiệp hơn và họ không muôn chia sẻ các khỏan lợi nhuận cho các nhà đầu

tư khác khi hoạt động sản xuất kinh doanh có hiệu quả cao và đông thời họ muốn

chia sẻ các gánh nặng về rủi ro cho các cổ đông ngoài khi doanh nghiệp có xu

hướng hoạt động không hiệu quả Do vậy theo kỳ vọng và phán đoán của các nhà

đâu tư bên ngoài, khi một doanh nghiệp phát hành thêm cô phiếu, điều đó có nghĩa

là triển vọng phát triển của doanh nghiệp đó đang không tốt và họ sẽ tránh đầu tư vào doanh nghiệp lúc bấy giờ.

III Các nhân tô tác đông đên cau trúc von doanh nghiệp :

1 Đặc điểm nên kinh tế :

Khi tham gia thị trường , doanh nghiệp phải tự mình thích nghi và tiếp cậnmột cách tuân thủ chặt chẽ theo thị trường bởi thị trường và cơ chế vận hành củathị trường là các yếu tố mang tính khách quan Khi tham gia thị trường doanhnghiệp có thé tự đánh giá lại minh và so sánh dé biết được mình có hoạt động hiệuquả và tồn tại tốt hay không Trong cơ chế thị trường, luôn có bên cung và bên cầu,

nhờ vào quy luật cung cau này trong nên kinh tế mà những van đề có liên quan đến

việc phân bổ và sử dụng nguồn tài nguyên khan hiếm trong sản xuất như lao động,

vốn, VỀ cơ bản sẽ được tự cơ chế thị trường giải quyết một cách khách quan Có cung sẽ có cầu và ngược lại.

Người tiêu dùng/sử dụng sản pham/dich vụ hay còn gọi là khác hàng giữ vị

trí trung tâm trong nên kinh tế thị trường; khách hàng trực tiếp quyết định sự tồn tại và phát triên ra sao của các doanh nghiệp Doanh nghiệp phải tìm mọi cách dé

vừa đáp ứng được mà con vừa phải thỏa mãn va thu hút nhu câu của khách hang

13

CHUYEN DE TOT NGHIỆP — Tran Phuong Chi - TKKD57

với phương châm “khách hàng là thượng đế” Khách hang đại diện cho lượng

“cầu”, và các doanh nghiệp đại diện cho nguồn “cung” Doanh nghiệp phải luôn

nghiên cứu và năm bắt được thị hiếu của khách hàng, dựa vào đó mà đưa ra một

lượng cung phù hợp, không thừa và cũng không thiếu, lượng cung này nếu muốn

sinh ra lợi ích lớn thì cân phải có một cơ câu vôn tốt và thích hợp (tránh thừa thãi,

tránh lỗ thiệt) Và kết cầu vốn thế nào mới là tối ưu thì lại chịu chi phối không hề

nhỏ từ thị trường nhu cầu của khách hàng và khả năng cung cấp của doanh nghiệp

Sự biến thiên và vận hành bất 6n định của môi trường nền kinh tế thi trườngảnh hưởng gián tiếp đến lượng tài chính của Doanh nghiệp nhờ các lý do như: sựthay đổi giá cả sản phẩm từ việc cạnh tranh trong cùng lĩnh vực kinh doanh khiến

cho Doanh nghiệp có muốn đưa ra các kế hoạch đầu tư khác, loại hình sản phầm khác hay không; Cấu trúc nguồn vốn của một doanh nghiệp thế nào còn tùy thuộc vào pháp lý kinh doanh/đầu tư hiện hành

Đặc biệt khi Việt Nam đã gia nhập WTO , nền kinh tế chịu không ít biến động

từ cac nên kinh tê lớn trên thê giới Do đó đòi hỏi cầu trúc vôn được thay đôi linh động đê thích nghi với sự biên động từ môi trường kinh tê chung.

Có thé thấy nền kinh tế thi trường luôn là một môi trường đầy phức tạp, vừa

có logic cũng vừa đầy mâu thuẫn Nền kinh tế thị trường là một phạm trủ tập hợp

tất cả các loại hoạt động sản xuất kinh doanh, sự phát huy trí tuệ và tiềm lực tiềm năng của nhân loại nhằm hướng tới các lợi ích phát triển văn minh chung của xã hội Do vậy các chủ thé kinh doanh luôn phải tìm tòi và nghiên cứu đưa ra các kế

hoạch cho cấu trúc vốn tối ưu, tối đa năng suất, tối đa lợi nhuận, tối thiểu chi phí

2 Đặc điểm ngành kinh doanh

Mỗi một lĩnh vực/ngành kinh doanh đều đặt ra một tiêu chuẩn riêng, pháp lý

riêng đặc thù Hầu hết các doanh nghiệp đều phải chịu một áp lực không nhỏ từ tiêu chuẩn ngành kinh doanh Khi một doanh nghiệp có mức tài chính vốn khác biệt lớn so với tiêu chuẩn trung bình của ngành thì nó cũng sẽ phải chịu hậu quả/

rủi ro khác biệt lớn đối với bình quân của ngành Do tính chất mặt bằng chung, hầu

hết các công ty đều có găng đưa ra cau trúc vốn dé có mức chi phí và lợi nhuận gần với tỷ lệ chung bình quân của ngành / lĩnh vực kinh doanh.

Hơn nữa, tình hình cạnh tranh giữa các doanh nghiệp cùng lĩnh vực sẽ tác

động đến quyết định của nhà hoạch định của mỗi doanh nghiệp, do vậy cũng kéo

theo những chiến lược biến đổi về cấu trúc vốn khác nhau.

14

CHUYEN DE TOT NGHIỆP — Tran Phuong Chi - TKKD57

3 Yếu tố Quy mô hoạt động:

Quy mô hoạt động của doanh nghiệp là một khái niệm nhằm ám chỉ tính lâu

dai, uy tín, sự phát trién và danh tiếng thành công của một doanh nghiệp Qui mô

hoạt động thường được phản ánh bởi chỉ tiêu doanh thu và sự tăng trưởng doanh thu Những công ty hoạt động dưới hình thức quy mô lớn thường được thị trường biết đến nhiều và tạo được tiếng tăm, điểm đáng tin cậy trên thị trường tài chính.

Đó sẽ là một điểm mạnh cho các doanh nghiệp khi có uy tín và quy mô lớn thì dễ

dàng thu hút các nguồn đầu tư và dễ dàng vay mượn từ bên ngoài hơn so với các

công ty có quy mô nhỏ hơn Các công ty có qui mô lớn hoặc càng ngày càng mở rộng nghĩa là đã có sự tồn tại lâu dai trong thị trường, điều này tạo nên uy tín sẵn

có cho Doanh nghiệp và thu hút sự tin cậy từ các nhà đầu tư, giúp cho Doanh

nghiệp dễ dàng kêu gọi và thu hút vốn hơn ở Việt Nam thì điều này sẽ là đúng bởi

là thị trường thông tin bất cân xứng khi mà thông tin của DN tới nhà đầu tư có tính

trung thực và chính xác kém do các doanh nghiệp không công khai nhiều thông tin

kì vọng trong tương lai Do vậy mà các công ty lớn được các nhà đầu tư đặt niềm

tin hơn, nhất là các tổ chức tín dụng như ngân hàng Do vậy có thể nói, Qui mô

hoạt động của daonh nghiệp tỷ lệ thuận với mức sử dụng tài chính vốn của doanh

nghiệp.

4 Yếu to Thời gian hoạt động:

Với các Doanh Nghiệp lớn mà có thâm niên hoạt động và tồn tại trên thị

trường thì sự bất cân xứng thông tin doanh nghiệp có thê được giảm bởi vì nhờ vào thời gian hoạt động lâu và có danh tiếng nên các nhà đầu tư bên ngoài cũng năm

được thông tin kỳ vọng của doanh nghiệp nhờ đó mà doanh nghiệp được nhiềukhách hàng và nhiều nhà cung vốn biết đến Cũng gần tương đồng với nhân tô Qui

mô hoạt động, Doanh nghiệp càng tồn tại lâu và có qui mô lớn hơn thì càng khăng

định được uy tín của mình và tiếp cận được nhiều nhà đầu tư, chủ thé / tổ chức tín

dụng, ngân hàng Điều này cũng làm cấu trúc vốn của các Doanh nghiệp có thể khác nhau dựa vào thời gian thâm niên hoạt động.

5 Yếu tố cấu trúc tài sản:

Cấu trúc tài sản cùng với lý thuyết đòn bây tài chính sẽ ảnh hưởng trực tiếp tớigiá trị tài sản của DN thông qua đó có thể quyết định khả năng vay vôn của doanhnghiệp là nhiều hay ít Qua các khảo sát thực tế cho thay hau hét tat cả các doanhnghiệp đều khăng định và thừa nhận rằng tới 90% trên tổng số tài sản của doanhnghiệp có ý nghĩa lớn và trực tiếp liên quan tới kết cấu vốn Tài sản gồm có tài sản

cô định và tài sản lưu động Nếu Doanh nghiệp có lượng tài sản cô định lớn, doanh

nghiệp sẽ có khả năng cao hơn trong việc thé chap các tài sản này dé có khả năng cao hơn trong việc tiếp cận các nguồn vốn từ bên ngoài khi các chủ nợ hoặc các

15

CHUYEN DE TOT NGHIỆP — Tran Phuong Chi - TKKD57

tổ chức tin dụng cân nhắc _cung cấp vốn tài chính cho doanh nghiệp, họ thường

xem xét tới lượng tài sản cô định hữu hình của doanh nghiệp bởi đó sẽ là lượng tài

sản thế chấp cho luồng vốn vay Đề tài giả thiết cau trúc tài sản cô định của DN cóquan hệ ngược chiều với tỷ suất nợ

6 Yếu tô hiệu quả kinh doanh:

Chỉ tiêu hiệu quả của kết quả kinh doanh cho thấy khả năng sinh lợi từ hoạt

động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp thông qua các chỉ tiêu tính toán được

như khả năng sinh lời trên tài sản (ROA) hay tỷ suất sinh lời trên đồng vốn chủ sở

hữu (ROE) Nhà quản trị DN sẽ nắm rõ tình hình về hiệu quả sản xuất kinh doanh

trong doanh nghiệp hon cac nha dau tu bén ngoai (theo thuyét “trat tu phan hang”)

Sự “bat cân xứng” về thông tin này dan đến việc giảm sự thu hút các nguôn

vốn đầu tư từ bên ngoài do đó phát sinh ra việc tăng lên cho chỉ phí huy động vôn

bên ngoài Theo tình hình đó, các nhà lãnh đạo doanh ngiệp cho ra kế hoạch ưu tiên dùng nguồn ai chính nội bộ, sau đó mới cân nhắc sử dụng nguôn tín dụng vay

từ bên ngoài Vừa là nguyên nhân cũng vừa là hệ quả khi mà việc sử dụng tài chính nội bộ càng nhiều thì lợi nhuận từ hoạt động sản xuất kinh doanh sẽ thuộc về doanh nghiệp càng cao, và hệ quả là do đó mà doanh nghiệp lại càng bồ sung được

nguồn vốn nội bộ và tiếp tục sử dụng nó Ở Việt Nam, khía cạnh này thực tế và

chính xác hơn do thông tin “bất cân xứng”

7 Yếu tô tính thanh khoản:

Cấu trúc vốn và tỷ lệ nợ/tông tài sản của doanh nghiệp chịu sự tác động cảthuận chiều lẫn nghịch chiều từ tính thanh khoản

Tính thanh khoản sẽ tác động thuận chiều (+) đến nợ vay | nếu như các doanh

nghiệp có tỷ lệ thanh khoản cao bởi vì họ có thé sử dung | số khoản nợ dai han khác dé thanh toán cho các khoản vay ngắn hạn khi đã đến kỳ hạn phải thanh toán.

Nhưng tính thanh khoản sẽ có tác động nghịch chiều VỚI tỷ suất nợ vay nếu như các công ty có thanh khoản dồi dào bởi họ có thể dùng số tài sản đó để tài trợ các

khoản đầu tư

8 Yếu to Cơ hội tăng trưởng:

Các công ty tăng trưởng thường sử dụng nguồn vốn chủ sở hữu nhiều hơn vốn

nợ vay để duy trì và tài trợ cho các dự án phát triển Ngược lại các công ty nhỏ íthoặc không có khả năng tăng trưởng daonh thu sẽ phải tìm và huy động vốn vay từbên ngoài Các công ty có sự tăng trưởng về doanh thu càng chậm , càng kém thìcàng phải đối mặt với những rào cản rủi ro về tài chính nhiều hơn, do đó có tỷ lệ

nợ vay càng cao hơn các công ty tăng trưởng.

16

CHUYEN DE TOT NGHIỆP — Tran Phuong Chi - TKKD57

9 Yếu tổ tỷ lệ sở hữu vốn nhà nước:

Trong một quốc gia thì thường sẽ có 2 loại hình công ty đó là Công ty sở hữu

cô phần nhà nước và công ty sở hữu cô phan nước ngoài Dé dàng nhận thấy đối với các công ty sở hữu vôn nhà nước cao thì dễ hơn trong việc thu hút và kêu gọi vốn góp từ các tổ chức tín dụng như ngân hàng, đặc biệt là các ngân hàng trung

ương, ngân hàng nhà nước Nhưng đối với các DN có sở hữu cô phần nước ngoài

cao, thì phải chịu sự chi phối từ các quy định hạn chế từ việc vốn vay nước ngoài,

đồng thời cũng gap rào can trong việc huy động vốn vay trong nước

Vì chính quyền nha nước có quyên can thiệp lớn đối với các hoạt động kinh tế

trong nước, nên hiệu quả của hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp

càng chịu ảnh hưởng ngược chiều từ tỷ lệ sở hữu vốn nhà nước khi mà người đứng

tên đại diện cho phần vốn nhà nước đó lại không phải cô đông trong công ty Từ đó

phát sinh ra lý thuyết ‘ ‘nguoi đại diện” và chí phí đại diện do người đại diện phần

vôn nhà nước không phải cô đông của công ty Điều này là nhằm tránh việc những đại diện vốn nhà nước đó không hoạt động dưới áp lực trách nhiệm vì mục tiêu hiệu quả của công ty dẫn đến tỷ lệ sở hữu nhà nước cao lúc này lại có tác động tiêu cực nghịch chiều đến kết quả hoạt động của công ty.

10 Rui ro kinh doanh:

Mức rủi ro từ hoạt động kinh doanh là phần tính toán được từ sự chênh lệchgiữa lợi nhuận thực té của hoạt động kinh doanh so với lợi nhuận kỳ vọng màdoanh nghiệp và các nhà đầu tư dự đoán Nói cách khác là sự biến thiên của kếtquả do không chắc chăn và do không tính toán trước được Nếu rủi ro cao nghĩa làphần lãi thực tế quá thấp so với phần lãi kì vọng mà trong khi đó đồng vốn bỏ rakhông thé thay đối, thì khả năng thất bại và phá sản sẽ cao hơn

Sự tin cậy của các nhà cung vốn và đầu tư dành cho DN hiển nhiên sẽ giảm

đi, thậm chí là rút vốn khỏi đầu tư khi mà rủi ro quá cao vì lo sợ sự chia sẻ gánh

nặng về rủi ro trên đồng vốn cho vay, do đó khả năng tiếp cận nguồn vốn từ bên

ngoài của doanh nghiệp sẽ thấp đi

IV Một số nghiên cứu trước về những yếu tố ảnh hưởng đến

cấu trúc vốn của doanh nghiệp :

Titman và Wessels (1988) đã dành tám năm để nghiên cứu hơn 469 doanhnghiệp tại Mỹ từ năm 1974 dé 1982 Kết quả nghiên cứu chỉ ra rằng cau trúc vốn

chịu tác động cùng chiều (+) từ yếu tô “cau trúc tài sản” và yếu tố “quy mô doanh nghiệp” Mặt khác, Cau trúc vốn của doanh nghiệp lại chịu ảnh hưởng tương quan nghịch chiều (-) từ sự tác động của BEP (khả năng sinh lợn).

17

CHUYEN DE TOT NGHIỆP — Tran Phuong Chi - TKKD57

Rajan va Zingales (1995) đã có nghiên cứu rộng hơn (phân tích số liệu thống

kê của 8000 doanh nghiệp đến từ các nước G7 Mỹ, Nhật, Đức, Pháp, Ý, Anh vàCananda) trong giai đoạn 1987- 1991 Tuy nhiên cac kết quả thì tương tự với kết

quả của nghiên cứu Titman và Wessels (1988).

Nhằm đóng góp thêm và củng cố cho các lý thuyết về cấu trúc vốn,Wiwattanakantang (1999) đã thong kê va tiến hành phân tích dữ liệu của 270

doanh nghiệp phi tài chính niêm yết ở Thái Lan trong năm 1996 Sau khi phân tích thì tỷ lệ nợ trên tổng tài sản "¬ sự ảnh hưởng thuận chiều (+) mag tính tích cực từ cac yếu tố “cau trúc tài sản” và “rủi ro kinh doanh” Tuy nhiên tỷ lệ nợ lại chịu sự

tác động nghịch chiều (-) từ yếu tố BEP “kha năng sinh lợi” và yêu tố “lá chắn thuế

khấu hao.

Cũng nghiên cứu về lĩnh vực vốn này, Huang và Song (2006) tiến hànhnghiên cứu và phân tích dữ liệu trên 1200 doanh nghiệp niêm yết chứng khoán ởTrung Quốc trong giai đoạn 1994-2003 Sau nghiên cứu, kết quả cho thấy vai trò

quan trọng của Các nhân tổ như BEP (“Khả năng sinh lời”), “cơ hội tăng trưởng”,

“cau trúc tài sản” và thuế trong việc nghiên cứu và hoạch định chiến lược xác địnhcấu trúc vốn Cấu trúc vốn chịu sự ảnh hưởng thuận chiều (+) từ cau trúc vốn

nhưng lại chịu sự tác động nghịch chiều (-) theo tính tiêu cực từ các yêu tổ như

“khả năng sinh lợi”, “tốc độ tăng trưởng” và thuế

Tại Việt Nam, đã có một số nghiên cứu trước như: nghiên cứu của Trần Đình Khôi Nguyên và Ramachandran (2006) , nghiên cứu của của Trương Đông Lộc

và Võ Kiều Trang (2008), nghiên cứu của Doan Ngọc Phi Anh (2010) Năm

2006, Trần Đình Khôi Nguyên và Ramachandran thực hiện nghiên cứu 558 doanh

nghiệp vừa và nhỏ giai đoạn từ năm 1998 đến năm 2001 nhằm tìm ra những nhân

tố chủ yếu và quan trọng nhất có tác động mạnh nhất đến việc xây dựng câu trúc

vốn Sau nghiên cứu chỉ ra rằng các yêu tô phan ánh “quy mô doanh nghiệp”, “r

ro kinh doanh”, mối quan hệ với ngân hàng và * “tốc độ tăng trưởng” của doanh thu

có mỗi wong quan thuan voi cau trúc vôn của doanh nghiệp Ngược lai, “khả năngsinh lợi” và “cau trúc tài sản” có ảnh hưởng tiêu cực với tỷ lệ nợ trên tổng tài sản

doanh nghiệp Nghiên cứu của Trương Đông Lộc và Võ Kiều Trang (2008) cũng

đưa ra kết quả hồi quy tương tự với nghiên cứu trên Nghiên cứu đã xác định được

rằng, “tốc độ tăng trưởng” của doanh thu và “quy mô doanh nghiệp” có mỗi quan

hệ đồng biến với cấu trúc vốn Nghiên cứu của Doan Ngọc Phi Anh (2010) sửdụng sô liệu của 428 doanh nghiệp niêm yết trên sàn HOSE và HNX cũng đưa ra

những | kết luận tương tự Trong đó, cau trúc vốn chịu tác động nghịch chiều từ các

nhân tố như :hiệu quả kinh doanh, rủi ro kinh doanh, cau trúc tài sản Còn nhân tố

“quy mô doanh nghiệp” (SIZE) có ảnh hưởng tích cực đến tỷ lệ tổng nợ vay trên

tổng tài sản

Dưới đây là bảng tóm tắt kết quả của các nghiên cứu trước :

18

CHUYEN DE TOT NGHIỆP — Tran Phuong Chi - TKKD57

dong

Nghiên cứu thực hiện Phương

pháp ước

lượng

Tốc độ tăng trưởng Rajan va Zingales (1995),

Tran Dinh Khôi Nguyên va

Ramachandran (2006), Quayum (2013)

Wiwattanakantang (1999),

Mutalib (2011).

OLS, ANOVA

Quy mô doanh nghiệp Titman va Wessels (1988),

Rajan va Zingales (1995),

Tran Dinh Khôi Nguyên và

Ramachandran (2006), Quayum (2013),

Wiwattanakantang (1999), Mutalib (2011), Truong

Dong Léc va V6 Kiéu Trang

(2008), Doan Ngoc Phi Anh

(2010)

OLS

TOBIT FEM

Ty lệ thanh khoản + Myers và Majiluf (1984) OLS

19

CHUYEN DE TOT NGHIỆP — Tran Phuong Chi - TKKD57

ngan han

7 | Lá chăn thuê khâu - Myers va Majiluf (1984) OLS

hao Huang va Song (2006) TOBIT

Giả thuyết nghiên cứu:

HI: Tỷ lệ nợ của DN chịu ảnh hưởng cùng chiều (+) của tốc độ tăng trưởng

doanh thu.

H2: Tỷ lệ nợ của DN chịu tác động nghịch chiều (-) từ khả năng sinh lợi.

H3: Tỷ lệ nợ của DN chịu tác động thuận chiều (+) từ cấu trúc tài sản của

H7: Tỷ lệ nợ nhận tác động nghịch chiều (-) từ nhân tố lá chắn thuế khấu hao

của doanh nghiép.

V Phương pháp và mô hình nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng

đên cau trúc von của Doanh Nghiép :

1 Phương pháp nghiên cứu :

Nghiên cứu được tiến hành theo phương pháp định tính thông qua việc lý giải

các vấn đề nghiên cứu theo lý thuyết kinh tế, kết hợp với định lượng, thông qua

phương pháp phân tích thống kê như thống kê mô tả, hồi quy OLS để kiểm định

các giả thuyết đã đặt ra cho nghiên cứu.

2 Mô hình nghiên cứu và cơ sở lý thuyết của mô hình :

Mô hình là sự kế thừa và mở rộng từ các nghiên cứu của Titman và Wessels

(1988), Wiwattanakantang (1999) đồng thời kết hợp mô hình từ nghiên cứu củaQayyum (2013), Shah và ctg (2013) Do các nghiên cứu trên đều nghiên cứu vềcác doanh nghiệp có nguồn huy động vốn rộng, gồm cả vốn cô đông lẫn cô phannhà nước, có điểm tương đồng và phụ hợp với thị trường sữa tại Việt Nam Mô

hình được xây dựng như sau:

20

CHUYEN DE TOT NGHIỆP - Tran Phương Chỉ - TKKD57

Mô hình 1: Các yếu tỗ tác đông đến tỷ lệ tông nợ vay của doanh nghiệp

TLEVit = B0 + B1.GRit + B2.BEPit + B3 TANGit + B4.SIZEit + B5.AGEit + B6.LIQi.t + B7.NDTSi.t + uit.

M6 hình 2: Các yêu tô tác động đến ty lệ nợ ngăn han của doanh nghiệp

SLEVit = B0 + B1.GRit + B2.BEPit + B3 TANGit + B4.SIZEit + BS.AGEit +

B6.LIQi t + B7.NDTSit + uit.

M6 hình 3: Các yếu tô tác đông đến ty lệ nợ dai hạn của doanh nghiệp

LLEVi.t = B0 + B1.GRit + B2 BEPit + B3.TANGi.t + B4.SIZEit + B5S.AGEit +

B6.LIQi.t + B7_NDTSit + uit.

Tên biên /Kihiéu | Phương pháp tính

Tông nợ / tông tài sản

Câu trúc vôn SLEV No vay ngăn hạn / tong tai san

No vay dai han / tong tai san

Toc độ tăng trường Am Doanh thu nam sau j

Doanh thu nam trưô

Kha năng sinh lợi Lợi nhuận trước thuê và lãi vay /

Tong tai sản

Cau trúc tai sản TANG Tài san cô định hữu hinh/Tong tai

Sản

Quy mô doanh nghiệp SIZE | Log(tông tài sản)

Ngăn hạn LIQ Tài san ngăn hạn/Nợ ngăn han

La chan thuê khâu hao [NDTIS - Khâu hao/ Tông tai sản

Tuôi doanh nghiệp AGE Log(năm hiện tai-nam thành lập)

Bảng 1 Tên, kí hiệu, cách tính các biến quan sát trong mô hình

21

CHUYEN DE TOT NGHIỆP — Tran Phuong Chi - TKKD57

Chương II : Xây dựng mô hình nghiên cứu tác động của cácnhân tố đến nguồn vốn Công Ty Cổ Phần Sữa Hà Nội

I, Giới thiệu chung về Công Ty cỗ phần Sữa Hà Nội :

Sau khoảng 18 năm đên nay kê từ khi thành lập là năm 2001 và chính thức đi

vào hoạt động từ năm 2003, Công ty Cổ phan sữa Hà Nội (Hanoimilk) hiện nay đãlớn mạnh và trở thành một trong những DN lớn đi đầu của ngành công nghiệp chếbiến sữa trên thị trường sữa tại Việt Nam Hanoimilk dần chiếm lĩnh được thịtrường và tạo được niềm tin của người tiêu dùng với những sản phẩm sữa mang

nhãn hiêu: IZZI, YOTUTI, sữa tuoi HANOIMILK 100%, sữa chua Hanoimilk.

Nhóm ngành : san pham sữaVốn điều lệ : 200.000.000.000 đồngKhối lượng cô phan đang niêm yết : 200.000.000 CPKhối lượng cô phan đang lưu hành : 200.000.000 Cp

Giới thiệu:

e Công ty cổ phần sữa Hà Nội thành lập ngày 02/11/2001 theo giấy chứng

nhận đăng ký dinh doanh số 0103000592 do sở kế hoạch và đầu tư Hà Nội cấp

ngày 02/11/2001.

‹ Công ty CP Sữa HNM khởi công xây dựng nhà máy chế biến đầu tiên Hà

Nội tại địa bàn xã Quang Minh, huyện Mê Linh, tinh Vĩnh Phúc vào ngày 08 tháng

3 năm 2002 dưới hình thức 1 chi nhánh nhỏ cua Công ty theo giấy chứng nhận

đăng ký hoạt động chi nhánh số 1913000036 do Sở kế hoạch và đầu tư tỉnh Vĩnh Phúc cap ngày 19 tháng 3 năm 2002 Nha máy chế biến sữa Hà Nội đã được Uỷ

ban nhân dân tỉnh Vĩnh Phúc cấp giấy chứng nhận ưu đãi đầu tư

số-1764/CNUĐĐT ngày 9/5/2002.

‹ Thanh lập Công ty cô phần Hải Minh vao năm 2005.

» Thành lập Công ty TNHH "K" Line (Việt Nam) là Công ty liên doanh giữa

Công ty Cổ phần Hải Minh và hãng tàu "K" Line Nhật Ban năm 2006

« Năm 2007, Nâng vốn điều lệ lên 49,3 tỷ đồng.

‹ Năm 2008, Nâng vốn điều lên 56,16 ty đồng.

e Năm 2010, Chỉnh thức chỉ định là đại lý cho Samudera Shipping Line tại

Việt Nam.

22

CHUYEN DE TOT NGHIỆP — Tran Phuong Chi - TKKD57

+ Năm 2011, Niém yết bổ xung 1.741.116 cô phiếu, tương ứng giá trị chứng

khoán đăng ký 17 411.160.000 đồng Nang von diéu 1é lên 73,57 ty đồng.

» Năm 2012, Đăng ký lưu ký bổ xung 2.642.504 cô phiếu, tương ứng giá trị

chứng khoán đăng ký 26.425.040.000 đồng Nâng vốn điều lệ lên 100 tỷ đồng và

số cô phiếu này đã được UBCK chấp thuận niêm yết tại sàn HNX vào tháng 01/2013

Ngành nghề kinh doanh:

« San xuất và buôn bán: sữa bò, sữa đậu nành

+ Cac sản phẩm từ sữa

‹ Chế biến các sản phan nông sản thực phẩm, các loại nước uống trái cây

‹ Phan phối và cung cap nguyên vật liệu, thiết bi máy móc vật tư và sản phảm

ngành sữa, ngành chế biến thực phẩm.

‹ Tu vấn đầu tư nông, công nghiệp

„ - Xây dựng công trình dân dụng, công nghiệp

« Kinh doanh bất động sản, khách sạn, nhà hàng, siêu thị thực phẩm

+ _ Kinh doanh hạ tang khu công nghiệp

« _ Kinh doanh, nuôi trồng chế biến thủy sản

« Dao tạo công nhân kỹ thuật hệ trung học và cao đăng

‹ Mua bán xuất nhập khẩu đồ dùng cá nhân và gia đình, vật phẩm quảng cáo,

tranh ảnh, đồ chơi (trừ đồ chơi có hại cho giáo dục nhân cách, sức khỏe của

trẻ em hoặc ảnh hưởng tới an ninh, trật tự an toàn xã hội) Máy móc thiết bịvăn phòng, văn phòng pham

« Dai lý mua, đại lý bán, ký gửi hàng hóa.

Địa chỉ: Km 9 đường Bắc Thăng Long-Nội Bài, KCN Quang Minh, TT Mê

Linh, Hà Nội.

IL Thực hiện mô hình nghiên cứu nhân tố tác động đến cấu trúc

vốn của Công Ty Cổ Phan sữa Hà Nội :

-SỐ liệu tính toán cua các biên quan sát trong 10 năm (tu 2008 đên 2018), môi

năm có 4 quý được dan ở phan phụ lục

Từ bảng sô liệu, ta nhận xét qua về biêu đô thê hiện sự dao động của từng biên

sô được nghiên cứu có trong mô hình như sau

23

CHUYEN DE TOT NGHIỆP - Tran Phương Chỉ - TKKD57

DTLEV DSLEV DLLEV

0.44

04 0.44 0.04

bang 1 Biểu đồ sự biến động của các biến quan sát.

Nhận xét : Biến GR ( “tốc độ tăng trưởng doanh thu”) dao động khá mạnh vàkhông 6n định, tăng trưởng doanh thu của doanh nghiệp sữa Hà Nội cao nhất là1,1767 (lần) tương ứng với tỷ lệ tăng trưởng doanh thu của Q2/2013 và thấp nhất

là (-0.6812) lần tương ứng với Q4/2008 Dưới đây là biểu dé thé hiện sự dao độngcủa GR ( “tốc độ tăng trưởng Doanh Thu” của doanh nghiệp) Có thé thay GR biếnđộng khá mạnh và không đồng đều giữa các quý quan sát, tuy có những quý có sựtăng trưởng Doanh thu vượt trội nhưng tuy nhiên sự biến động mạnh này lại là một

xu hướng không tốt đối với kết quả kinh doanh vi rất khó ồn định và rất khó chocác nhà phân tích kinh tế có thể hoạch định kế hoạch và tránh rủi ro vốn cho cácquý sau.

24

CHUYEN DE TOT NGHIỆP — Tran Phuong Chi - TKKD57

s% Thong kê mô tả các biên sô quan sát :

hai hoặc nhiều chuỗi không dừng, phân tích hồi quy với các chuỗi như thế có thể

dẫn đến hiện tượng hồi quy giả mạo (spurious regression) hoặc hồi quy vô nghĩa

(nonsense regression) Nguyên nhân của vấn đề này là do khi hồi quy các chuỗi có

xu thé với nhau (chuỗi không dừng), kết quả của ước lượng có thé có ý nghĩa giải

thích nhưng không phù hợp về mặt kinh tế, là do xu thế của các biến đó có mối liên

hệ tương quan với nhau chứ không phải do mối liên hệ giữa từng cặp biến độc lập