6. Bố cục của luận án
1.1. Tổng quan nghiên cứu về các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính doanh
1.1.2. Tổng quan nghiên cứu về các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính các
chính các doanh nghiệp xây dựng ở các nước đang phát triển
Nghiên cứu về các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính ở các nước đang phát triển cũng được các nhà nghiên cứu quan tâm trên cơ sở cách tiếp cận ở các nước phát triển. Trong phần này, luận án sẽ tổng hợp nghiên cứu một số nước đang phát triển điển hình, gần với điều kiện kinh tế của Việt Nam.
1.1.2.1. Các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp xây dựng ở Malaysia
Nghiên cứu của Baharuddin và cộng sự [23] vào năm 2011 xem xét các nhân tố bên trong ảnh hưởng CTTC của 42 DNXD trong giai đoạn từ 2001-2007 trên thị trường Bursa, Malaysia. Phương pháp hồi quy dữ liệu bảng được sử dụng để phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến CTTC. Kết quả chỉ ra rằng các cơng ty xây dựng có qui mơ lớn sử dụng nợ nhiều hơn cơng ty có qui mơ nhỏ. Kết quả nghiên cứu cũng cho thấy quy mô công ty, cơ hội tăng trưởng, tài sản cố định hữu hình có quan hệ cùng chiều với tỷ suất nợ, nhưng khả năng sinh lời có quan hệ ngược chiều với tỷ suất nợ. Tuy nhiên, cách đo lường biến phụ thuộc là CTTC còn đơn giản, thể hiện
qua chỉ tiêu nợ trên tổng tài sản.
Để xem xét nhân tố tác động đến CTTC theo thời gian nợ, năm 2012 Yan và cộng sự thực hiện một nghiên cứu trên mẫu gồm 92 công ty công ty xây dựng và vật liệu xây dựng ở Malaysia giai đoạn 2005-2009 [110]. Kết quả chỉ ra rằng cơ cấu tài sản cố định quan hệ thuận chiều với tỷ suất nợ và tỷ suất nợ dài hạn. Trái lại, tấm chắn thuế phi nợ quan hệ nghịch chiều với tỷ suất nợ và tỷ suất nợ dài hạn. Khả năng sinh lời có quan hệ nghịch chiều với tỷ suất nợ, tỷ suất nợ dài hạn và tỷ suất nợ ngắn hạn, trong khi đó tính thanh khoản quan hệ nghịch với tỷ suất nợ ngắn hạn. Quy mô và cơ hội tăng trưởng quan hệ khơng có ý nghĩa thống kê ở ba mơ hình khi biến phụ thuộc là tỷ suất nợ, tỷ suất nợ dài hạn và tỷ suất nợ ngắn hạn.
Ngoài các nhân tố nội tại của DNXD, các nhân tố vĩ mô như nhân tố thuế suất thuế TNDN có tác động như thế nào đến CTTC các DNXD ở Malaysia? Rus và Samiran (2012) chọn mẫu 37 Công ty xây dựng niêm yết trên sàn chứng khoán Bursa từ năm 2003-2008 ở Malaysia [98]. Tác giả sử dụng mơ hình hồi quy dữ liệu bảng dạng gộp (POLS) để phân tích, kết quả tìm thấy cơ hội tăng trưởng, tấm chắn thuế phi nợ quan hệ thuận chiều với đòn bẩy nợ. Ngược lại nhân tố khả năng sinh lời và tính thanh khoản quan hệ ngược chiều với địn bẩy nợ, tuy nhiên chưa tìm thấy bằng chứng thống kê về nhân tố thuế TNDN về mối quan hệ với tỷ suất nợ. Kết quả giải thích thêm các cơng ty xây dựng ở Malaysia thích sử dụng vốn nội bộ hơn là gia tăng thêm nợ, điều này phù hợp với giải thích của lý thuyết trật tự phân hạng.
1.1.2.2. Nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp xây dựng ở Ấn Độ
Trong một nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến CTTC của các công ty sản xuất vật liệu xây dựng giai đoạn 1991- 2012 ở Ấn Độ [95], Ray (2013) đã sử dụng tỷ suất nợ trên vốn chủ sở hữu để đo lường CTTC. Kết quả phân tích hồi quy hai giai đoạn cho thấy: Khả năng sinh lợi, quy mô, tuổi đời công ty, cơ cấu tài sản cố định hữu hình (tài sản thế chấp), tấm chắn thuế phi nợ là những nhân tố ảnh hưởng. Trong đó, quy mơ và tấm chắn thuế phi nợ quan hệ thuận chiều với CTTC, khả năng lợi nhuận, tài sản thế chấp và tuổi đời công ty quan hệ nghịch chiều với CTTC, cơ hội
tăng trưởng không có ảnh hưởng đến CTTC. Kết quả nghiên cứu này có ý nghĩa khuyến nghị quản lý công ty sản xuất vật liệu về mức độ sử dụng nợ.
Cũng trong DN VLXD ở Ấn Độ, Das (2014) thực hiện nghiên cứu thực nghiệm nhằm xác định các nhân tố ảnh hưởng đến CTTC các công ty sản xuất vật liệu xây dựng (cement) ở Ấn Độ [39]. Nghiên cứu thu thập mẫu dữ liệu của 20 Công ty sản xuất vật liệu xây dựng trong giai đoạn 2008-2012. Sử dụng kỹ thuật hồi quy bội dạng gộp để xác định các nhân tố ảnh hưởng đến đòn bẩy nợ (Nợ/VCSH). Kết quả phát hiện nhân tố quy mô, khả năng lợi nhuận quan hệ nghịch chiều với đòn bẩy nợ. Cơ hội tăng trưởng, cơ cấu tài sản cố định quan hệ thuận chiều với đòn bẩy nợ. Kết quả này cũng phù hợp với giải thích của lý thuyết trật tự phân hạng, lý thuyết cân bằng. Tuy nhiên hạn chế của nghiên cứu này là cỡ mẫu không đủ lớn (20 công ty) chưa đủ cở sở để kết luận cho nhóm ngành vật liệu xây dựng. Hơn nữa dữ liệu thuộc dạng bảng nên cần xét đến thời gian và không gian (giữa các công ty) nên phương pháp hồi quy bội truyền thống (tại một thời điểm hoặc gộp tất cả các thời điểm) là chưa phù hợp. Nếu sử dụng phương pháp hồi quy dữ liệu bảng thì kết quả giải thích tốt hơn. Đây cũng là hướng nghiên cứu có thể thực hiện ở Việt Nam sẽ phù hợp và có ý nghĩa thực tiễn.
De và Banerjee (2016) khảo sát 38 Công ty sản xuất vật liệu (cement) từ năm 1999-2000 và năm 2010-2011 ở Ấn Độ [40], sử dụng phương pháp hồi quy POLS gộp. Kết quả tìm thấy nhân tố quy mơ và cơ hội tăng trưởng quan hệ thuận chiều với tỷ suất nợ, rủi ro kinh doanh quan hệ ngược chiều với tỷ suất nợ. Tương tự, hạn chế của nghiên cứu này là cở mẫu nhỏ và phương pháp hồi quy chưa phù hợp với dữ liệu bảng.
1.1.2.3. Các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp xây dựng ở Pakistan
Hijazi và Tariq (2006) dựa trên mẫu dữ liệu của 16 DN VLXD trong giai đoạn 1997-2001, thực hiện nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến CTTC các công ty sản xuất vật liệu niêm yết trên thị trường chứng khoán Karachi ở Pakistan [57]. Sử dụng phương pháp phân tích hồi quy gộp dựa trên cơ sở mơ hình của Rajan và Zingle
(1995) để đo lường các nhân tố ảnh hưởng đến CTTC các DN VLXD. Kết quả cho thấy quy mơ DN có quan hệ nghịch chiều với địn bẩy nợ, điều này đối nghịch với lý thuyết cân bằng kỳ vọng là quy mơ quan hệ thuận với địn bẩy nợ. Khả năng sinh lời quan hệ nghịch với địn bẩy nợ, điều này được giải thích bởi lý thuyết trật tự phân hạng. Cơ cấu tài sản cố định hữu hình, cơ hội tăng trưởng quan hệ thuận chiều đáng kể với đòn bẩy nợ. Tuy nhiên, hạn chế của nghiên cứu này vẫn là cỡ mẫu nhỏ chưa đủ cở sở để suy rộng cho các DN vật liệu xây dựng. Mặt khác, kỹ thuật hồi quy gộp trong trường hợp này tỏ ra nhiều yếu điểm là không xét đến yếu tố thời gian và đặc điểm riêng của từng Công ty.
Qayyum (2013) nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến CTTC của 20 công ty ngành sản xuất vật liệu xây dựng ở Pakistan qua 3 năm 2007-2009. Sử dụng phương pháp phân tích tương quan và hồi quy bội để xác định các nhân tố ảnh hưởng đến CTTC (Tổng nợ/Tổng tài sản). Kết quả nghiên cứu chỉ ra rằng cơ cấu tài sản có quan hệ thuận chiều với địn bẩy nợ (Tổng nợ/Tổng tài sản), quy mô công ty, cơ hội tăng trưởng, khả năng sinh lời có quan hệ ngược chiều với đòn bẩy nợ, nhưng quan hệ giữa đòn bẩy nợ và quy mơ cơng ty khơng có ý nghĩa thống kê. Tuy nhiên hạn chế của nghiên cứu này là thời gian nghiên cứu không đủ dài và cỡ mẫu nhỏ nên chưa thể kết luận chung cho nhóm DN VLXD [92].
Tiếp theo, Shah và cộng sự (2013) khảo sát 18 Công ty sản xuất vật liệu xây dựng niêm yết giai đoạn 2006-2010 trên sàn chứng khoán Karachi Pakistan [99]. Sử dụng thống kê mơ tả và hồi quy gộp, kết quả tìm thấy cơ cấu tài sản cố định quan hệ thuận chiều với tỷ suất nợ, ngược lại cơ hội tăng trưởng quan hệ nghịch chiều với tỷ suất nợ. Trái ngược với nghiên cứu của Khan và cộng sự [65] thực hiện trên mẫu 20 công ty sản xuất vật liệu xi măng niêm yết giai đoạn 2006-2011 ở Pakistan đã đi đến kết luận: Cơ hội tăng trưởng quan hệ thuận chiều với tỷ suất nợ, quy mô và khả năng lợi nhuận quan hệ nghịch chiều với tỷ suất nợ. Tỷ suất nợ dài hạn bình qn các cơng ty sản xuất vật liệu ở Pakistan là 59%.
1.1.2.4. Nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính các doanh nghiệp xây dựng ở các nước đang phát triển khác
Anifowose (2011) phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến CTV của 4 Công ty sản xuất vật liệu xây dựng niêm yết giai đoạn 2000-2009 ở Nigeria [20]. Sử dụng phương pháp hồi quy gộp, kết quả cho thấy tỷ suất trung bình nợ dài hạn trên VCSH là 36% và xác định 7 nhân tố ảnh hưởng đến CTV. Cơ cấu tài sản, cơ hội tăng trưởng và tuổi đời công ty quan hệ thuận với tỷ suất nợ dài hạn trên vốn chủ sở hữu. Ngược lại quy mơ cơng ty, khả năng sinh lời, tính thanh khoản, tỷ suất nợ năm trước quan hệ nghịch với tỷ suất nợ dài hạn trên VCSH. Kết quả khẳng định sự phù hợp với lý thuyết trật tự phân hạng khi giải thích các nhân tố ảnh hưởng đến CTV. Điểm hạn chế của nghiên cứu này chưa đủ tin cậy do thực hiện cỡ mẫu quá nhỏ và có sử dụng biến trễ 1 thời kỳ của biến độc lập trong mơ hình hồi quy POLS thơng thường rất có khả năng mối quan hệ 2 chiều giữa CTV và biến khả năng sinh lời chưa được kiểm định.
Belay (2012) thực hiện chọn mẫu 11 Công ty xây dựng giai đoạn 2006-2010 ở Ethiopia nhằm xác định các nhân tố ảnh hưởng đến CTTC [29]. Tác giả sử dụng phương pháp hồi quy dữ liệu bảng với kiểm định lựa chọn mơ hình phù hợp là mơ hình ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM). Kết quả nghiên cứu cho thấy tỷ suất nợ trung bình trên tổng tài sản là 62%, các nhân tố ảnh hưởng quan trọng đến sự biến động của CTTC gồm: Cơ cấu tài sản cố định, cơ hội tăng trưởng quan hệ thuận chiều với tỷ suất nợ. Tính thanh khoản, tuổi của cơng ty quan hệ nghịch chiều với tỷ suất nợ. Khả năng sinh lời có mối quan hệ ngược chiều với tỷ suất nợ, mối quan hệ này được ủng hộ bởi lý thuyết trật tự phân hạng, tuy nhiên chưa có chứng về mặt thống kê.
Cùng hướng nghiên cứu với Belay (2012), gần đây Tolla (2017) thực hiện xác định các nhân tố đến CTTC của 13 công ty xây dựng niêm yết giai đoạn 2011-2015 ở Ethiopia [104]. Kết quả hồi quy POLS chỉ ra rằng: Khả năng sinh lời, cơ cấu tài sản, tuổi công ty, quy mơ cơng ty, tính thanh khoản ảnh hưởng ngược chiều đến CTTC và ngược lại đối tấm chắn thuế phi nợ. Ngoài ra, kết quả cũng cho thấy lý thuyết trật tự phân hạng phù hợp đối với quyết định lựa chọn nguồn vốn tài tợ cho các DNXD ở Ethiopia.
CTTC của 18 công ty xây dựng và vật liệu niêm yết giai đoạn 2003-2012 trên sàn chứng khoán Ai cập [111]. Kết quả cho thấy mức số sử dụng nợ còn khiêm tốn, với tỷ suất nợ trung bình 9% và tỷ suất nợ ngắn hạn 8%. Bằng phương pháp hồi quy dạng bảng (FEM), kết quả nghiên cứu cho thấy: Khả năng sinh lời tác động ngược chiều đến tỷ suất nợ và tỷ suất nợ dài hạn; và ngược lại đối với cơ cấu tài sản cố định. Nghiên cứu cũng chưa tìm thấy bằng chứng thống kê về sự ảnh hưởng của quy mơ cơng ty, tính thanh khoản, cơ hội tăng trưởng và tấm chắn thuế phí nợ đến CTTC.
Nalurita (2017), thực hiện kiểm định các nhân tố ảnh hưởng đến CTTC các DNXD và VLXD niêm yết ở Indonesia dựa trên mẫu 6 DNXD và VL niêm yết trong giai đoạn 2008-2015 với mơ hình ảnh hưởng cố định FEM [84]. Kết quả chỉ ra các nhân tố ảnh hưởng đáng kể đến CTTC gồm nhân tố: Cơ cấu tài sản cố định và khả năng sinh lời ảnh hưởng cùng chiều đến CTTC và ngược lại đối với tính thanh khoản. Khơng tìm thấy bằng chứng ảnh hưởng của nhân tố quy mô DN và tấm chắn thuế phi nợ đến sự thay đổi CTTC, kết quả được ủng hộ lý thuyết cân bằng. Tỷ suất nợ trung bình của các DNXD ở Indonesia giai đoạn này là 65%. Kết quả nghiên cứu này tương đồng với kết quả nghiên cứu gần đây của Gunardi (2020) thực hiện với mẫu 9 DNXD niêm yết giai đoạn 2009-2014 ở Indonesia [54].
Từ các nghiên cứu ở các nước đang phát triển ở trên, có thể tóm tắt kết quả chính của các nghiên cứu về nhân tố ảnh hưởng đến CTTC các DNXD ở các nước đang phát triển theo bảng sau:
Bảng 1.2: Bảng tổng hợp các nghiên cứu về nhân tố ảnh hưởng đến CTTC của DNXD ở các nước đang phát triển Tác giả Baharuddin và cộng sự (2011) Rus và Samiran (2012) Yan và cộng sự (2012 Ray (2013) Das (2014) De và Banerjee (2016) Hijazi và Tariq (2006) Qayyum (2013) Shah và cộng sự (2013) Khan và cộng sự (2015) Belay (2012) Youssef (2015) Nularita (2017) Tolla (2017) Alihodzic (2020) Gunardi (2020)
Quốc gia Malaysia Malaysia Malaysia Ấn Độ Ấn Độ Ấn Độ Pakistan Pakistan Pakistan Pakistan Ethiopian Egypt Indonesia Ethiopian Serbia Indonesia
Đối tượng DNXD niêm yết DNXD niêm yết DNXD và VLXD DNXD DN VLXD DN VLXD DN VLXD DN VLXD DN VLXD DN VLXD DNXD DNXD và VL niêm yết DNXD niêm yết DNXD DNXD niêm yết DNXD niêm yết Cỡ mẫu 42 DN 37 DN 92 DN 39 DN 20 DN 38 DN 16 DN 20 DN 18 DN 20 DN 11 DN 18 DN 6 DN 13 DN 11 DN 9 DN Phương pháp
thống kê REM POLS POLS 2SLS POLS POLS POLS POLS POLS POLS REM FEM FEM POLS FEM POLS Giai đoạn 2001-2007 2003- 2008 2005- 2009 1991- 2012 2008- 2012 1999- 2011 1997- 2001 2007- 2009 2006- 2010 2006-2011 2006- 2010 2003- 2012 2008- 2015 2001- 2015 2008-2018 2009- 2014
Đo lường cấu
trúc tài chính Tỷ suất nợ Tỷ suất nợ Tỷ suất nợ/nợ ngắn hạn/nợ dài hạn Tỷ suất nợ/VCS H Tỷ suất nợ/VCS H Tỷ suất nợ Tỷ suất nợ Tỷ suất nợ Tỷ suất nợ Tỷ suất nợ Tỷ suất nợ Tỷ suất nợ /nợ dài Tỷ suất nợ Tỷ suất nợ Tỷ suất nợ /nợ dài Tỷ suất nợ Tỷ suất nợ/nợ ngắn hạn/nợ dài hạn trung bình 25% n.a 24%/15%
/10% n.a n.a n.a n.a 61% 59% 70% 62% 9%/8% 65% n.a 186%/67% n.a Ảnh hưởng của các nhân tố đến CTTC
1.Tỷ suất nợ
Tác giả Baharuddin và cộng sự (2011) Rus và Samiran (2012) Yan và cộng sự (2012 Ray (2013) Das (2014) De và Banerjee (2016) Hijazi và Tariq (2006) Qayyum (2013) Shah và cộng sự (2013) Khan và cộng sự (2015) Belay (2012) Youssef (2015) Nularita (2017) Tolla (2017) Alihodzic (2020) Gunardi (2020)
2.Quy mô DN + insig insig + - + - insig insig - insig insig insig - Insig insig 3.Cơ hội tăng
trưởng
+ + insig -
+ + + - insig + + insig n.a - n.a n.a 4.Cơ cấu tài
sản + insig +/insig/+ + + n.a + + + + + +/+ + - - + 5.Tấm chắn
thuế phi nợ n.a + -/insig + n.a n.a n.a n.a n.a n.a insig insig insig + n.a n.a 6.Khả năng
sinh lời - - -/-/- - insig n.a - - - - insig -/- + - - + 7.Rủi ro kinh
doanh n.a n.a n.a insig n.a - n.a n.a n.a n.a insig n.a n.a - n.a - 8.Tính thanh
khoản n.a - -/-/- insig insig n.a n.a n.a n.a n.a - insig - - - insig 9. Tuổi của DN n.a n.a n.a n.a n.a n.a n.a n.a n.a n.a - n.a n.a - n.a n.a