Chƣơng 2 : CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ ĐIỀU HÀNH CHÍNHSÁCH TIỀN TỆ
2.3. Các nhân tố ảnh hưởng đến hiệu quả điều hành chínhsách tiền tệ
2.3.1. Nhân tố chủ quan
2.3.1.1. Khn khổ chính sách tiền tệ
Để CSTT đi đúng hướng và có hiệu quả, trước tiên, NHTW cần xây dựng cho mình một khn khổ CSTT phù hợp với thực tế của nền kinh tế. Khuôn khổ CSTT phù hợp chính là cơ sở vững chắc đảm bảo cho sự thành công của CSTT trong việc theo đuổi mục tiêu đề ra.
Trong lịch sử kinh tế thế giới ở mỗi giai đoạn phát triển, các nước điều hành CSTT theo các khuôn khổ/khung CSTT khác nhau. Khuôn khổ CSTT được xác định dựa trên việc chính phủ các nước chọn một chỉ tiêu kinh tế làm “neo‟ danh nghĩa trong việc điều hành CSTT. Trong khoảng 50 năm trở lại đây, các neo được lựa chọn thường là tỷ giá, mức cung tiền hoặc lạm phát. Từ việc lựa chọn các neo như vậy đã hình thành các khn khổ CSTT sau:
a, Khn khổ chính sách tiền tệ “neo” với tỷ giá hối đoái
CSTT lấy tỷ giá làm mục tiêu là việc NHTW thực hiện các hoạt động điều hành CSTT theo hướng đạt được mục tiêu chính là cố định tỷ giá.
Trong những năm 1950 – 1960, hầu hết Luật NHTW các nước đều quy định mục tiêu chính là ổn định giá trị đối ngoại của đồng tiền – tỷ giá. Theo đó, mục tiêu ổn định giá cả trong nước chỉ là mục tiêu thứ yếu. Điều này cũng có nghĩa là, việc điều hành CSTT là để duy trì được tỷ giá cố định ở mức đặt ra và cũng đồng nghĩa với việc CSTT phải chống lại các áp lực lên tỷ giá.
NHTW điều hành CSTT bằng cách can thiệp vào thị trường ngoại hối. Khi một quốc gia có nguồn ngoại tệ lớn chảy vào, để ngăn việc tỷ giá tăng ngay sau đó, NHTW mua ngoại tệ vào. Hành vi này của NHTW làm tăng cung ứng nội tệ cho nền kinh tế dẫn đến tăng trưởng kinh tế, giá cả và lương tăng. Tuy nhiên, trong dài hạn, cán cân thương mại có nguy cơ sụt giảm, nguồn vốn đầu tư có xu hướng chảy ra. Trong trường hợp tỷ giá có nguy cơ giảm, NHTW thực hiện bán ngoại tệ ra.
Hành vi này làm giảm khối lượng tiền tệ trong nền kinh tế, lãi suất tăng lên và dẫn
đến tăng trưởng kinh tế chậm lại. Như vậy, việc sử dụng CSTT hướng đến mục tiêu tỷ giá cố định khiến các nước phải đối mặt với nguy cơ khủng hoảng cán cân thanh
toán, khủng hoảng thanh khoản (khi phải thực hiện chính sách thanh khoản đối ứng để hạn chế việc lạm phát tăng tốc do sử dụng CSTT nới lỏng do mua ngoại tệ vào làm tăng cung ứng nội tệ). Thực tế đã chứng minh tình trạng này đã xảy ra ở Anh, Pháp và các quốc gia Châu Âu khác trong giai đoạn này.
Hạn chế khác cũng dễ nhận thấy đó là khi có sự can thiệp của NHTW, quỹ dự trữ ngoại hối và mức cung tiền sẽ thay đổi đúng bằng khối lượng ngoại tệ được giao dịch. Để thực hiện được điều này, đòi hỏi quỹ dự trữ ngoại hối phải đủ lớn để có thể thực hiện được hành vi can thiệp.
Tuy nhiên, hạn chế lớn nhất khi điều hành CSTT theo khn khổ này đó là CSTT khơng thể độc lập do tỷ giá hối đoái bị gắn chặt vào đồng ngoại tệ mạnh. Sự lên/xuống của đồng ngoại tệ mạnh buộc các nước có chế độ tỷ giá neo với đồng tiền này phải điều chỉnh CSTT. Do vậy, trong điều kiện chế độ tỷ giá hối đoái cố định, CSTT ln bị động và khó có thể theo đuổi mục tiêu của mình.
b, Khn khổ chính sách tiền tệ “neo” với mức cung tiền
CSTT “neo” với mức cung tiền là CSTT lấy chỉ tiêu mức cung tiền (MS) làm mục tiêu. Điều này có nghĩa là việc điều hành CSTT nhằm mục tiêu kiểm soát tiền cung ứng. Việc điều hành CSTT theo đó mà khơng tập trung vào việc can thiệp tỷ
giá.
Để nhằm kiểm sốt tốc độ tăng mức cung tiền, NHTW có thể neo CSTT với M2. CSTT này được sử dụng phổ biến vào cuối thập kỷ 70 và đầu thập kỷ 80 của thế kỷ 19 khi hệ thống Bretton Woods sụp đổ, các nước chuyển việc điều hành CSTT neo với tỷ giá sang cơ chế điều hành CSTT kiểm soát theo khối lượng tiền cung ứng.
CSTT hướng đến mục tiêu mức cung tiền đã tỏ ra ưu việt, linh hoạt hơn so với CSTT hướng đến mục tiêu tỷ giá cố định. Cụ thể, lấy chỉ tiêu cung ứng tiền làm neo cho CSTT tạo khả năng độc lập cao hơn cho NHTW trong điều hành CSTT. Bên cạnh đó, do khơng cần tập trung nhiều vào can thiệp tỷ giá, nên NHTW có thể tập trung kiểm sốt tiền cung ứng hơn. Tuy nhiên, CSTT này vẫn chưa thực sự hiệu quả bởi sự thiếu ổn định trong hàm cầu tiền đã tác động đến việc đo lường mức cung tiền trở nên khó khăn, bị động và có thể thiếu chính xác Thêm vào đó, hiệu quả điều hành kiểm soát mức cung tiền tác động đến chỉ tiêu lạm phát chưa được rõ ràng. Về mặt lý thuyết, khi mức cung tiền tăng sẽ có tác động thúc đẩy tăng trưởng kinh tế và khi mức cung tiền giảm, lạm phát sẽ giảm. Tuy nhiên, trong thực tế điều hành CSTT đã cho thấy có nhiều trường hợp khi mức cung tiền được cung ứng nhiều
nhưng tốc độ tăng trưởng vẫn khơng được cải thiện nhiều và có những quốc gia mặc dù kiểm soát được mức cung tiền nhưng lạm phát vẫn ở mức cao. Trong khi đó, việc đánh giá của cơng chúng về hiệu quả điều hành CSTT thông qua chỉ tiêu lạm phát chứ không phải thơng qua mức cung tiền. Do đó, kết quả trong việc điều hành CSTT của NHTW có thể khơng được cơng chúng ghi nhận. Khn khổ CSTT neo với mức cung tiền cịn thể hiện tính khơng hiệu quả ở chỗ: một trong những điều kiện quan trọng để kiểm soát tiền cung ứng là NHTW phải kiểm soát được việc cung ứng tổng phương tiện thanh toán cho nền kinh tế. Tuy nhiên, trong một nền kinh tế mà có một bộ phận các tổ chức tài chính trung gian đang hoạt động ngồi sự điều tiết của Luật Ngân hàng thì NHTW chưa thể kiểm sốt được chỉ tiêu cung ứng tiền một cách hiệu quả.
c, Khn khổ chính sách tiền tệ lạm phát mục tiêu
Theo Mishkin [119], CSTT lạm phát mục tiêu (Inflation Targeting - IT) là
một khuôn khổ điều hành CSTT mà ở đó NHTW tuân theo các nguyên tắc sau: i)
thông báo ra công chúng về mục tiêu lạm phát trung hạn; ii) cam kết việc ổn định giá cả sẽ là mục tiêu dài hạn và hàng đầu của CSTT, cũng như cam kết việc thực hiện mục tiêu lạm phát; iii) sử dụng nhiều biến số (không chỉ riêng khối tiền) trong q trình ra quyết định CSTT; iv) tăng tính minh bạch thơng qua việc trao đổi thông tin về các kế hoạch và mục tiêu của CSTT với công chúng; và v) tăng trách nhiệm giải trình của NHTW trong việc thực hiện mục tiêu lạm phát.
Xét trên góc độ nội hàm, định nghĩa này cho thấy CSTT lạm phát mục tiêu
bao gồm các yếu tố về thông tin, trách nhiệm và kỹ thuật. Khi thực hiện CSTT lạm
phát mục tiêu, NHTW sẽ đưa ra mục tiêu lạm phát trong một thời gian khá dài (thường là 5 năm) và được quyền chủ động sử dụng các công cụ CSTT để đạt mục tiêu đó. Theo chính sách này, ổn định giá cả là mục tiêu duy nhất của CSTT hoặc là mục tiêu được đặc biệt ưu tiên hơn các mục tiêu khác. Một CSTT lạm phátmục tiêu được coi là thành cơng nếu như trong q trình thực hiện, lạm phát vận động xoay quanh mức mục tiêu đề ra.
Có thể khái quát “CSTT lạm phát mục tiêu là khuôn khổ điều hành và đánh
giá CSTT bao gồm 4 yếu tố chủ yếu: (1) Ổn định giá cả hay lạm phát là mục tiêu chủ yếu của CSTT. Các mục tiêu này phải chỉ ra rõ ràng cho công chúng thấy mục tiêu lạm phát phải được ưu tiên hơn các mục tiêu khác của CSTT; (2) Lạm phát mục tiêu được xác định rõ ràng về mặt định lượng bằng một con số hoặc một khoảng giá trị xác định. NHTW cần thiết lập mục tiêu mơ hình hay phương pháp dự báo lạm phát thông qua sử dụng một số các chỉ số chứa đựng các thông tin về lạm
phát trong tương lai; (3) Lộ trình thực hiện - Khoảng thời gian để có thể đạt được mục tiêu lạm phát; và (4) Đánh giá về việc thực hiện mục tiêu lạm phát của NHTW
- Đặc trưng này phản ánh tính minh bạch hơn trong CSTT” [14].
Trong khoảng 30 năm trở lại đây, khuôn khổ CSTT hướng đến mục tiêu lạm phát đã trở thành một xu hướng lựa chọn của nhiều quốc gia trên thế giới, đặc biệt là những nước phát triển. Việc lựa chọn khuôn khổ CSTT này xuất phát từ thực tiễn những năm 90 tỷ lệ lạm phát của các nước phát triển tăng cao buộc các nước này phải thắt chặt CSTT dẫn đến nền kinh tế suy thoái nặng nề kèm theo những bất ổn
về mặt xã hội. Điều này chứng tỏ CSTT hướng đến mức cung tiền của các nước đã thất bại. Mặt khác, trên cơ sở lý thuyết về CSTT chứng minh rằng: Trong ngắn hạn, NHTW không thể thực hiện cùng một lúc các mục tiêu của CSTT mà buộc phải lựa chọn một mục tiêu chính để tập trung hơn so với các mục tiêu khác. Trong dài hạn, khơng có sự đánh đổi tỷ lệ lạm phát cao để lấy tỷ lệ tăng trưởng cao bởi trong dài hạn tăng trưởng kinh tế bị giới hạn khi đạt được sản lượng tiềm năng trong khi lạm phát vẫn tiếp tục tăng do những kỳ vọng của công chúng. Điều này cũng được chỉ ra ở đường cong Phillips trong dài hạn là một đường thẳng đứng. Thêm vào đó, do CSTT mang tính dài hạn và ảnh hưởng đến nền kinh tế có độ lệch về thời gian giữa thời điểm hoạch định chính sách với thời gian CSTT phát huy hiệu quả. Vậy nên, mục tiêu tăng trưởng hoặc đa mục tiêu mà CSTT đang lựa chọn không thể hiện được rõ ràng kết quả hoặc không đạt được kết quả như mong muốn. NHTW các nước buộc phải xác định lại một mục tiêu có tính dài hạn hơn để tạo ra những tiền đề kinh tế vĩ mô ổn định cho sự phát triển lâu dài. Thay vì mục tiêu tăng trưởng hay đa mục tiêu, mục tiêu được các quốc gia lựa chọn chính là lạm phát và theo đó
CSTT được điều hành theo khuôn khổ CSTT lạm phát mục tiêu.
Khi điều hành CSTT theo khuôn khổ CSTT này, NHTW thực hiện xác định mục tiêu lạm phát ở tầm trung hạn, dự đoán tỷ lệ lạm phát trong tương lai và sử dụng tỷ lệ lãi suất ngắn hạn như mục tiêu điều hành để đạt được mục tiêu lạm phát. CSTT cũng được thay đổi theo hướng sử dụng các biện pháp đón đầu dựa trên dự đốn về lạm phát tầm trung hạn và mối quan hệ chặt chẽ giữa mục tiêu hoạt động và mục tiêu cuối cùng. Trong khuôn khổ CSTT lạm phát mục tiêu, kênh lãi suất là kênh truyền dẫn chủ đạo.
Việc áp dụng CSTT lạm phát mục tiêu giúp cho các nước áp dụng khn khổ CSTT này có được sự rõ ràng, minh bạch trong việc xác định mục tiêu lạm phát,
giảm được áp lực đối với NHTW trong việc theo đuổi các mục tiêu khác như tăng trưởng kinh tế, cơng ăn việc làm, do đó, mục tiêu lạm phát cũng dễ dàng thực hiện
được hơn. Bên cạnh đó, do tính độc lập tương đối của NHTW được duy trì nên NHTW có thể đối phó hiệu quả với những cú sốc xảy ra trong nước cũng như bảo vệ nền kinh tế trước những cú sốc xảy ra ở bên ngoài quốc gia.
Tuy nhiên, việc áp dụng khuôn khổ CSTT lạm phát mục tiêu khi năng lực điều tiết của CSTT khơng cao sẽ đẩy NHTW vào vịng luẩn quẩn trong việc lựa chọn ưu tiên giữa các cơ chế điều hành (tỷ giá, lãi suất và khối lượng tiền). Mặt khác, khi áp dụng lạm phát mục tiêu, NHTW sẽ phải chịu tráchnhiệm chính thức và vơ điều kiện trong việc thực hiện CSTT để đạt được chỉ số mục tiêu dựa trên chỉ số dự báo lạm phát do chính NHTW đưa ra. Khi đó, dự báo lạm phát được xem như mục tiêu trung gian của CSTT, vì vậy, khơng ít người đã khơng đề cập đến lạm phát
mục tiêu mà chỉ nói đến dự báo lạm phát mục tiêu (targeting inflation forecast). Để đảm bảo được việc có thể áp dụng khuôn khổ CSTT lạm phát mục tiêu địi hỏi có ba điều kiện: Tính độc lập, trách nhiệm giải trình và tính minh bạch của
NHTW; Sự phù hợp về mục tiêu và biện pháp của chính sách kinh tế vĩ mơ; Sự phát triển của định chế tài chính và thị trường tiền tệ [13]. Trong các điều kiện được đề cập đến, điều kiện về tính độc lập của NHTW được đưa ra như một địi hỏi tất yếu. NHTW cần có sự độc lập nhất định với Chính phủ. Sự độc lập với Chính phủ được đề cập ở đây khơng có nghĩa là NHTW hồn tồn khơng chịu sự chi phối của Chính phủ mà là NHTW phải được tự do trong việc lựa chọn các công cụ để đạt được mục tiêu lạm phát dặt ra. Cũng để thực hiện được mục tiêu đó, việc vay NHTW của Chính phủ phải được hạn chế tối đa và những vấn đề về chính sách tài khóa khơng được gây ra bất cứ ảnh hưởng nào đến CSTT.
d, Khn khổ chính sách tiền tệ lạm phát mục tiêu linh hoạt
Trong q trình điều hành CSTT theo khn khổ CSTT lạm phát mục tiêu. Một số quốc gia có sự điều chỉnh mục tiêu chính sách nhằm đạt được những mục tiêu ngắn hạn theo đòi hỏi thực tế của nền kinh tế trong những thời điểm nhất định. Chính điều này đã hình thành nên một khn khổ CSTT mới đó là khn khổ CSTT lạm phát mục tiêu linh hoạt ( Flexible Inflation Targeting - FIT) .
Về cơ bản, CSTT lạm phát mục tiêu linh hoạt vẫn dựa trên khuôn khổ CSTT lạm phát mục tiêu truyền thống đó là mục tiêu lạm phát vẫn được xác định là mục tiêu chính của CSTT. Tuy nhiên, linh hoạt có nghĩa là NHTW khơng chỉ tập trung vào vấn đề lạm phát mà cịn cần “cố gắng tìm kiếm sự cân bằng hợp lý giữa ổn định lạm phát quanh mức lạm phát mục tiêu và ổn định nền kinh tế thực” [109].
Những vấn đề của nền kinh tế thực ở đây có thể là những vấn đề nảy sinh trong ngắn hạn như các cú sốc kinh tế, tổng cầu sụt giảm, thất nghiệp... khi đó NHTW buộc phải hy sinh mục tiêu lạm phát. CSTT lạm phát mục tiêu linh hoạt có thể cho phép lạm phát tạm thời lệch khỏi mục tiêu đã xác định. Hay nói cách khác,
sự linh hoạt trong khn khổ CSTT này đó là đã tính đến cả sự đánh đổi giữa yêu cầu ổn định giá cả và mức độ đạt được của sản lượng trong ngắn hạn. Điều này khắc phục được tình huống mâu thuẫn giữa các mục tiêu ngắn, trung, dài hạn trong khuôn khổ CSTT lạm phát mục tiêu truyền thống.
Như vậy, “CSTT lạm phát mục tiêu linh hoạt đảm bảo việc NHTW vừa quan
tâm tới sự ổn định giá cả trong trung hạn, đồng thời quan tâm tới yếu tố sản lượng
của nền kinh tế và tỷ giá hối đoái. CSTT lạm phát mục tiêu là biểu trưng của khn
khổ CSTT linh hoạt có kiểm sốt. Điều này giúp các quốc gia đang phát triển chịu áp lực lớn về thúc đẩy tăng trưởng kinh tế vẫn có thể ứng dụng được những lợi thế của cơ chế lạm phạm mục tiêu, song khơng vi phạm ngun tắc về những gì NHTW có thể làm trong ngắn hạn” [14].
Mặc dù có nhiều ưu điểm vượt trội, tuy nhiên, khi áp dụng khn khổ CSTT này, chính phủ các nước cần chú trọng đến việc ổn định tài chính bởi sự bất ổn tài chính có thể dẫn đến những sai lệch trong cơ chế truyền tải của kênh lãi suất – kênh dẫn truyền chủ đạo của CSTT lạm phát mục tiêu.
Như vậy, mỗi khn khổ CSTT đều có mặt ưu và nhược điểm. Do đó, CSTT có hiệu quả khi NHTW lựa chọn khn khổ CSTT phù hợp với thực tế bối cảnh kinh tế của quốc gia.
2.3.1.2. Tính độc lập củangân hàng trung ương trong điều hành chính sách tiền tệ