6. Tổng quan tài liệu nghiên cứu
3.6.3. Cân nhắc đến yếu tố đòn bẩy tài chính của công ty khi ngân hàng
hàng đưa ra các quyết định cấp tín dụng
Đối với các ngân hàng thương mại, phát triển tín dụng là nội dung mang tính chất quyết định đến thu nhập và lợi nhuận của ngân hàng. Nguyên tắc thẩm định tín dụng về lý thuyết đều dựa trên các tiêu chuẩn như 5C, 6C hay CAMPARI…Yêu cầu thẩm định ở từng ngân hàng lại có những điểm khác biệt nhưng tựu chung đều nhằm mục đích đảm bảo khả năng thu hồi vốn và thu được lợi nhuận. Trong tín dụng doanh nghiệp, khả năng thu hồi vốn của ngân hàng phụ thuộc phần lớn vào các khả năng tài chính của công ty, năng lực sử dụng vốn hay dự án sử dụng vốn hiệu quả. Việc thẩm định hồ sơ tín dụng và quyết định cấp tín dụng phụ thuộc vào các quy định cụ thể của ngân hàng lẫn quan điểm chủ quan của nhân viên tín dụng hay hội đồng thẩm định. Kết quả nghiên cứu ảnh hưởng nghịch chiều của đòn bẩy tài chính đến quyết định đầu tư của các công ty mang lại một số hàm ý chính sách có thể áp dụng trong quyết định cho vay của các ngân hàng thương mại. Thông qua hồ sơ vay vốn, ngân hàng được tiếp cận trực tiếp với báo cáo tài chính của công
79
ty. Đối với các công ty hiện đang sử dụng đòn bẩy cao so với tình hình chung của thị trường trong giai đoạn cụ thể, nổi trội so với đặc thù ngành nghề thì ngoài việc xem xét các phương án kinh doanh, phương án trả nợ, dự án đầu tư…ngân hàng cần lưu ý về hiệu ứng nghịch chiều của đòn bẩy tài chính lên đầu tư của công ty. Như những phân tích về mối xung đột lợi ích giữa các chủ thể có liên quan trong công ty, việc vay vốn từ ngân hàng có thể tạo ra những hiệu ứng không mong đợi trong quá trình sử dụng vốn để đầu tư, làm tổn hại đến khả năng hoàn trả nợ cho ngân hàng. Tương tự, ngân hàng cũng cần lưu ý đến trường hợp giả định nếu chấp nhận cho vay vốn thì tỉ lệ đòn bẩy tài chính sau khi tiếp nhận khoản tín dụng đó của công ty nằm ở mức nào so với mặt bằng chung của ngành. Việc đánh giá tỷ lệ đòn bẩy tài chính của một công ty đang sử dụng là cao hay thấp phụ thuộc vào khả năng nhận định tình hình chung theo ngành nghề, tình hình kinh tế xã hội cũng như khả năng thu thập được thông tin có giá trị khác của bộ phận thẩm định tín dụng trong ngân hàng.
80
KẾT LUẬN 1. Đóng góp của đề tài
Bài nghiên cứu này kiểm tra tác động giữa đòn bẩy tài chính và quyết định đầu tư của công ty với sự hiện diện của vấn đề chi phí đại diện. Kết quả cho thấy, xuất hiện tương quan âm giữa đòn bẩy tài chính và quyết định đầu tư, phù hợp với quan điểm tác động kìm hãm đầu tư của nợ do vấn đề chi phí đại diện. Tương quan âm giữa đòn bẩy và quyết định đầu tư thể hiện rõ rệt hơn ở những công ty có ít cơ hội tăng trưởng cao so với công ty có cơ hội tăng trưởng cao.
Về mặt lý luận, đề tài mang lại cái nhìn rõ hơn về mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính và quyết định đầu tư của công ty khi tồn tại vấn đề chi phí đại diện; đóng góp một phần vào bộ bằng chứng thực nghiệm trên thế giới, chứng minh tính mạnh mẽ của những phát hiện mà các nghiên cứu trước đã đề xuất. Từ đó, cung cấp thêm cho người đọc cơ sở thực nghiệm về vấn đềđòn bẩy tài chính và quyết định đầu tư của công ty. Ngoài ra, các kết quả của đề tài có thể là cơ sở cho các nghiên cứu tiếp theo phát triển sâu rộng hơn.
Về mặt phương pháp, ưu điểm của đề tài là sử dụng bộ mẫu khá lớn về không gian. Bằng việc sử dụng dữ liệu trên cả hai sàn HOSE và HNX từ năm 2010 đến 2014, kết quả có thể đại diện cho tổng thể thị trường chứng khoán, ở tất cả các ngành nghề phi tài chính và mang tính thời sự nhất định.
Về mặt thực tiễn, tác giả hi vọng rằng kết quả nghiên cứu sẽ cung cấp cho các nhà quản lý sự nhận thức về vai trò của đòn bẩy tài chính trong việc ra quyết định đầu tư để từ đó, tùy vào tình hình tăng trưởng của công ty mà có quyết định sử dụng đòn bẩy tài chính phù hợp để tận dụng tốt các cơ hội đầu tư.
2. Hạn chế và hướng phát triển của đề tài
Bài nghiên cứu còn tồn tại các hạn chế về như thời gian nghiên cứu khá ngắn, lại là giai đoạn thị trường vừa mới trải qua khủng hoảng nên có khả
81
năng các kết quả ước lượng vẫn chưa phản ánh được hết tương tác giữa đòn bẩy tài chính, đầu tư, mức độ tác động cũng như sự phân biệt giữa các công ty có cơ hội tăng trưởng khác nhau. Số lượng các nhân tố ảnh hưởng đến đòn bẩy và quyết định đầu tư vẫn còn hạn chế - chỉ lựa chọn dựa trên những nhân tố phổ biến được kiểm định ở các thị trường khác. Một vài biến sử dụng trong mô hình cũng chưa đại diện hết cho các nhân tố cần xem xét. Ngược lại với kỳ vọng, các biến đại diện cho doanh thu và dòng tiền có ý nghĩa về mặt thống kê, song lại gần như không có ảnh hưởng đến quyết định đầu tư của công ty. Việc sử dụng chỉ số Tobin’s Q chưa thật sự hiệu quả bởi giá của cổ phiếu trên TTCK Việt Nam có thể chưa phản ảnh đúng đắn giá trị nội tại của công ty; việc ước lượng giá của các cổ phần ưu đãi cũng mang tính chất tương đối. Hơn nữa, việc so sánh chỉ số này với các công ty cùng ngành cũng gặp khó khăn do sự chủ quan trong việc phân ngành cho các công ty có hoạt động kinh doanh đa lĩnh vực. Đánh giá và phân chia các công ty thành những công ty có cơ hội tăng trưởng khác nhau theo đó cũng có thể có nhiều khác biệt do việc xác định ngành nghề kinh doanh chủ yếu chưa thực sự rõ ràng và chính xác. Việc lựa chọn thêm biến tăng trưởng doanh thu để đai diện cho tăng trưởng của công ty cũng không đạt được mục tiêu ban đầu đề ra. Có thể những hạn chế trong việc phân ngành và xác định giá trị của biến giả đại diện cho cơ hội tăng trưởng dẫn đến việc sử dụng biến tăng trưởng doanh thu không mang lại ý nghĩa. Bên cạnh đó, việc nhập số liệu tính toán còn sai sót và kỹ năng thực hành kinh tế lượng trên các chương trình còn hạn chế là điều khó tránh khỏi. Vấn đề phương sai sai số thay đổi trong mô hình nghiên cứu nói chung thường gặp ở các dữ liệu bảng. Nghiên cứu đã thực hiện nhận diện vấn đề và các cách tiếp cận để khắc phục hiện tượng này. Tuy nhiên, do thời gian nghiên cứu và kỹ thuật kinh tế lượng còn hạn chế, vấn đề này chưa được khắc phục hoàn toàn.
82
Trong tương lai, nghiên cứu có thể tiếp tục mở rộng hơn về thời gian, lựa chọn các biến trong mô hình phù hợp hơn với đặc trưng riêng của thị trường Việt Nam.. Một số gợi ý như việc thu thập thêm các biến đại diện cho cơ hội tăng trưởng của công ty thay vì chỉ sử dụng chỉ số Tobin’s Q, nghiên cứu thêm ảnh hưởng của tỉ lệ sở hữu của cổ đông nội bộ, tuổi thọ công ty…Về mặt kỹ thuật, các nghiên cứu trong tương lai có thể dựa trên các cách tiếp cận về khắc phục hiện tượng tự tương quan như sử dụng các sai số chuẩn mạnh (robust standard errors) để khắc phục hiện tượng này. Các kỹ thuật hồi quy phức tạp hơn như GMM và các kiểm định chặt chẽ khác cũng nên được sử dụng để kết quả hồi quy càng thêm vững chắc.
DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO Tiếng Việt
[1]. TS. Võ Thị Thúy Anh & Bùi Thị Nhã Khanh (2012), Nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính công ty ngành công nghiệp chế tạo niêm yết trên HOSE
[2]. Ths. Lê Phương Dung & Đặng Thị Hồng Giang (2013), Các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính của các công ty chế biến thủy sản niêm yết tại sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh – sử
dụng phương pháp FEM, REM.
[3]. Nguyễn Thị Minh & Hoàng Bích Phương (2015), Tản mạn về vấn đề
biến nội sinh trong phân tích kinh tế.
[4]. PGS. TS Phan Thị Bích Nguyệt, Th.S Phùng Đức Nam, Th.S Hoàng Thị Phương Thảo (2014), Đòn bẩy và hoạt động đầu tư: Vai trò của tăng trưởng và sở hữu nhà nước.
[5]. Lê Khương Ninh & các cộng sự (2007), Nghiên cứu các yếu tố ảnh hưởng đến quyết định đầu tư của các công ty ngoài quốc doanh ở Đồng bằng sông Cửu Long.
[6]. Phạm Lê Thông & cộng sự (2008), Nghiên cứu các yếu tố ảnh hưởng
đến quyết định đầu tư của các công ty tư nhân tại Kiên Giang. [7]. PGS.TS Nguyễn Thị Ngọc Trang, Trang Thúy Quyên (2013), Mối quan
hệ giữa sử dụng đòn bẩy tài chính và quyết định đầu tư.
[8]. Giáo trình Chương trình giảng dạy kinh tế Fulbright, Kinh tế lượng cơ
sở - 4th ed, Chương 16 các mô hình hồi quy dữ liệu bảng”.
[9]. Hoàng Đình Tuấn (2014), Giáo trình Lý thuyết mô hình Toán kinh tế, NXB Đại học Kinh tế quốc dân.
Tiếng Anh
[10].Abd. Ghafar B.Ismail & cộng sự (2009), The Impact of Leverage on Investment: Evidence from Shariah Listed Firms.
[11].Allen & Gale (2000), Comparing Financial Systems.
[12].Andrade, G. & Stafford, E. (2004), “Investigating the Economic Role of Mergers,” Journal of Corporate Finance 10.
[13].Byon,S.,2008, Financial Flexibility and Capital Structure Decision. [14].Cooper R, Ejarque J (2003), Financical Frictions and Investment: A
Requiem in Q.
[15].DeAngelo & Masulis (1980), Optimal capital structure under corporate and personal taxation.
[16].Firth, Lin & Wong (2008), Leverage and Investment under a State- Owned Bank lending environment: Evidence from China.
[17].Franklin John, Multhusamy (2011), Impact of Leverage on Firms Investment Decision.
[18].Gomes JF (2001), Financing Investment.
[19].Hidenobu Okuda & Lai Thi Phuong Nhung (2012), Capital structure and Investment Behavior of Listed companies in Vietnam: An Estimation of the Influence of Government Ownership.
[20].Judge, Hill, Griffiths, Lukepohl & Lee (1985), Introduction to the Theory and Practice of Econometrics.
[21].Kannadhasan, (2013), Does financial Leverage Influence Investment Decision? The case of Pharmaceutical Firms in India.
[22].Khursheed Ahmad, Syed Zulifiqar Ali shah, Hazrat Bilal & Habib Ahmad (2011), Impact of financial leverage on firm investment. [23].Lang (1996), Leverage, investment and firm growth.
[24]. Le Khuong Ninh, Hermes, N. & Lanjouw, G. (2004), Investment, Uncertainty and Irreversibility: An Empirical Study of Rice Mills in the Mekong river Delta, Vietnam, Economics of Transition 12(2). [25].McConnell, Servaes (1995), Equity ownership and the two faces of debt.
[26].Mohun Prasadising Odit, Hemant B.Chittoo (2008), Does Financial Leverage influence Investment Decisions? The case of Mauritian firms.
[27].Morck, Shleifer, Vishny, Shapiro & Poterba (1990), The stock market and investment: is the market a sideshow?.
[28].Richard Cantor (1990), Effects of Leverage on Corporate Investment and Hiring Decisions.
[29].Varouj A.Aivazian, Ying Ge, Jiaping Qiu (2005), The Impact of leverage on firm investment: Canadian evidence.
PHỤ LỤC
Bảng 3.1 Kết quả thống kê mô tả các biến
I LEV LONGLEV CF SALE Q SGROW
Mean 0.026400 0.541126 0.104203 0.127580 1.237680 0.852738 1.172890 Median 0.003411 0.571342 0.046326 0.112082 0.982766 0.834732 1.093722 Maximum 0.891787 0.906665 0.652387 1.018244 10.55088 4.207887 30.55496 Minimum -0.188571 0.028392 0.000000 -0.478464 0.001045 0.254118 0.082274 Std. Dev. 0.084090 0.199583 0.132523 0.092074 1.064785 0.257175 0.976815 Skewness 3.524503 -0.373799 1.624932 1.406290 3.153213 3.336993 22.81503 Kurtosis 23.14448 2.249203 5.142932 14.75032 19.49382 31.96539 657.8655 Jarque-Bera 24197.83 59.63801 805.0440 7755.222 16565.28 46937.85 22893204 Probability 0.000000 0.000000 0.000000 0.000000 0.000000 0.000000 0.000000 Sum 33.87664 690.8280 133.6233 162.6640 1578.042 1087.240 1495.435 Sum Sq. Dev. 9.072958 50.13928 22.37428 10.80059 1444.420 84.26076 1215.609 Observations 1275 1275 1275 1275 1275 1275 1275 Bảng 3.2 Kết quả kiểm định tính dừng các biến · Biến I
Null Hypothesis: I has a unit root Exogenous: Constant
Lag Length: 0 (Automatic - based on SIC, maxlag=22)
t-Statistic Prob.*
Augmented Dickey-Fuller test statistic -27.51973 0.0000
Test critical values: 1% level -3.435271
5% level -2.863601
10% level -2.567917
*MacKinnon (1996) one-sided p-values.
Augmented Dickey-Fuller Test Equation Dependent Variable: D(I)
Method: Least Squares Date: 12/16/15 Time: 21:10 Sample (adjusted): 2 1275
Included observations: 1274 after adjustments
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
I(-1) -0.746373 0.027121 -27.51973 0.0000
C 0.019848 0.002399 8.271729 0.0000
R-squared 0.373194 Mean dependent var 2.20E-05
Adjusted R-squared 0.372701 S.D. dependent var 0.103145
Sum squared resid 8.488977 Schwarz criterion -2.162047
Log likelihood 1384.374 Hannan-Quinn criter. -2.167095
F-statistic 757.3356 Durbin-Watson stat 1.977281
Prob(F-statistic) 0.000000
· Biến CF
Null Hypothesis: CF has a unit root Exogenous: Constant
Lag Length: 1 (Automatic - based on SIC, maxlag=22)
t-Statistic Prob.*
Augmented Dickey-Fuller test statistic -15.32732 0.0000
Test critical values: 1% level -3.435275
5% level -2.863602
10% level -2.567918
*MacKinnon (1996) one-sided p-values.
Augmented Dickey-Fuller Test Equation Dependent Variable: D(CF)
Method: Least Squares Date: 12/16/15 Time: 21:10 Sample (adjusted): 3 1275
Included observations: 1273 after adjustments
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
CF(-1) -0.406591 0.026527 -15.32732 0.0000
D(CF(-1)) -0.108994 0.027832 -3.916123 0.0001
C 0.051654 0.004007 12.89106 0.0000
R-squared 0.238387 Mean dependent var -0.000181
Adjusted R-squared 0.237188 S.D. dependent var 0.087731
S.E. of regression 0.076623 Akaike info criterion -2.297473
Sum squared resid 7.456367 Schwarz criterion -2.285338
Log likelihood 1465.342 Hannan-Quinn criter. -2.292915
F-statistic 198.7567 Durbin-Watson stat 1.999808
Prob(F-statistic) 0.000000
· Biến SALE
Null Hypothesis: SALE has a unit root Exogenous: Constant
Lag Length: 5 (Automatic - based on SIC, maxlag=22)
t-Statistic Prob.*
Augmented Dickey-Fuller test statistic -10.10197 0.0000
Test critical values: 1% level -3.435291
5% level -2.863610
10% level -2.567922
*MacKinnon (1996) one-sided p-values.
Dependent Variable: D(SALE) Method: Least Squares Date: 12/16/15 Time: 21:11 Sample (adjusted): 7 1275
Included observations: 1269 after adjustments
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
SALE(-1) -0.240098 0.023767 -10.10197 0.0000 D(SALE(-1)) 0.055382 0.029279 1.891524 0.0588 D(SALE(-2)) 0.156911 0.028649 5.476983 0.0000 D(SALE(-3)) -0.000771 0.028163 -0.027369 0.9782 D(SALE(-4)) 0.019923 0.028074 0.709640 0.4781 D(SALE(-5)) -0.213374 0.027606 -7.729385 0.0000 C 0.297291 0.034362 8.651745 0.0000
R-squared 0.194535 Mean dependent var 0.001810
Adjusted R-squared 0.190706 S.D. dependent var 0.713916
S.E. of regression 0.642244 Akaike info criterion 1.957805
Sum squared resid 520.5471 Schwarz criterion 1.986191
Log likelihood -1235.227 Hannan-Quinn criter. 1.968469
F-statistic 50.79947 Durbin-Watson stat 1.999899
Prob(F-statistic) 0.000000
· Biến Q
Null Hypothesis: Q has a unit root Exogenous: Constant
Lag Length: 0 (Automatic - based on SIC, maxlag=22)
t-Statistic Prob.*
Augmented Dickey-Fuller test statistic -20.37840 0.0004
Test critical values: 1% level -3.435271
5% level -2.863601
10% level -2.567917
*MacKinnon (1996) one-sided p-values.
Augmented Dickey-Fuller Test Equation Dependent Variable: D(Q)
Method: Least Squares Date: 12/16/15 Time: 21:13 Sample (adjusted): 2 1275
Included observations: 1274 after adjustments
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
Q(-1) -0.492388 0.024162 -20.37840 0.0000
C 0.419808 0.021523 19.50488 0.0000
R-squared 0.246124 Mean dependent var -0.000129
Adjusted R-squared 0.245531 S.D. dependent var 0.255310
S.E. of regression 0.221763 Akaike info criterion -0.172849
Sum squared resid 62.55529 Schwarz criterion -0.164765
Log likelihood 112.1050 Hannan-Quinn criter. -0.169813
F-statistic 415.2792 Durbin-Watson stat 1.947960
· Biến LEV
Null Hypothesis: LEV has a unit root Exogenous: Constant
Lag Length: 5 (Automatic - based on SIC, maxlag=22)
t-Statistic Prob.*
Augmented Dickey-Fuller test statistic -9.812935 0.0000
Test critical values: 1% level -3.435291
5% level -2.863610
10% level -2.567922
*MacKinnon (1996) one-sided p-values.
Augmented Dickey-Fuller Test Equation Dependent Variable: D(LEV)
Method: Least Squares Date: 12/16/15 Time: 21:14 Sample (adjusted): 7 1275
Included observations: 1269 after adjustments
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
LEV(-1) -0.228127 0.023248 -9.812935 0.0000 D(LEV(-1)) 0.035728 0.029728 1.201802 0.2297 D(LEV(-2)) 0.023400 0.029138 0.803069 0.4221 D(LEV(-3)) 0.038663 0.028670 1.348537 0.1777 D(LEV(-4)) 0.016730 0.028137 0.594606 0.5522 D(LEV(-5)) -0.157512 0.027716 -5.683044 0.0000 C 0.123814 0.013076 9.468720 0.0000
R-squared 0.143115 Mean dependent var -9.84E-05
Adjusted R-squared 0.139041 S.D. dependent var 0.132647
S.E. of regression 0.123080 Akaike info criterion -1.346466
Sum squared resid 19.11760 Schwarz criterion -1.318080
Log likelihood 861.3325 Hannan-Quinn criter. -1.335802
F-statistic 35.12942 Durbin-Watson stat 2.012099
Prob(F-statistic) 0.000000
· Biến LONGLEV
Null Hypothesis: LONGLEV has a unit root Exogenous: Constant
Lag Length: 5 (Automatic - based on SIC, maxlag=22)
t-Statistic Prob.*
Augmented Dickey-Fuller test statistic -10.50392 0.0001
Test critical values: 1% level -3.435291
5% level -2.863610
10% level -2.567922
*MacKinnon (1996) one-sided p-values.
Augmented Dickey-Fuller Test Equation Dependent Variable: D(LONGLEV) Method: Least Squares
Sample (adjusted): 7 1275
Included observations: 1269 after adjustments
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
LONGLEV(-1) -0.284534 0.027088 -10.50392 0.0000 D(LONGLEV(-1)) 0.058283 0.031165 1.870118 0.0617 D(LONGLEV(-2)) 0.037761 0.030143 1.252698 0.2105 D(LONGLEV(-3)) 0.023819 0.029258 0.814103 0.4157 D(LONGLEV(-4)) -0.003245 0.028437 -0.114114 0.9092 D(LONGLEV(-5)) -0.176677 0.027783 -6.359068 0.0000 C 0.029941 0.003793 7.894004 0.0000
R-squared 0.176311 Mean dependent var 5.06E-05
Adjusted R-squared 0.172395 S.D. dependent var 0.098451
S.E. of regression 0.089564 Akaike info criterion -1.982228
Sum squared resid 10.12338 Schwarz criterion -1.953842
Log likelihood 1264.723 Hannan-Quinn criter. -1.971564
F-statistic 45.02202 Durbin-Watson stat 2.010391
Prob(F-statistic) 0.000000
· Biến SGROW
Null Hypothesis: SGROW has a unit root