Khác với thuyết M&M khi cho rằng doanh nghiệp nên vay nhiều nhất có thể, lý thuyết đánh đổi cho rằng doanh nghiệp nên duy trì cơ cấu nguồn vốn đúng mức. Các doanh nghiệp sẽ tìm kiếm và duy trì cơ cấu nguồn vốn mục tiêu thông qua việc làm cân bằng giữa lợi ích và chi phí của nợ vay. Lợi ích của nợ vay chủ yếu là lá chắn thuế và chi phí của nợ vay chủ yếu là chi phí kiệt quệ tài chính. Lý thuyết đánh đổi đã phát triển tiếp và khắc phục được một hạn chế của lý thuyết M&M về cơ cấu vốn khi bổ sung giả định có chi phí kiệt quệ tài chính. Nội dung của lý thuyết đánh đổi tập trung vào việc xác định cơ cấu vốn mục tiêu, giá trị doanh nghiệp và đi vào giải thích cách hành xử của các doanh nghiệp trong thực tế.
Theo lý thuyết đánh đổi, cơ cấu nguồn vốn mục tiêu là điểm mà tại đó những lợi ích thu được từ việc tăng nợ vay bị triệt tiêu hết bởi chi phí kiệt quệ tài chính phải gánh chịu thêm. Tình trạng kiệt quệ tài chính xảy ra khi doanh nghiệp không đủ khả năng để thực hiện các cam kết cho chủ nợ bởi lợi nhuận trước thuế và lãi vay (EBIT) thấp hơn tiền lãi vay phải trả. Trong hầu hết các trường hợp kiệt quệ tài chính thường dẫn tới phá sản. Trong quá trình phá sản sẽ phát sinh các khoản chi phí như: Chi phí pháp lý, chi phí hành chính và các khoản thiệt hại do vỡ nợ nên buộc các nhà quản lý bỏ qua các các cơ hội đầu tư có lời (Myers, 1977). Khi doanh nghiệp vay nợ càng nhiều thì các chi phí này càng tăng. Do đó, doanh nghiệp chỉ nên vay nợ đến mức mà khoản lợi thuế từ một đồng vốn vay tăng thêm bằng khoản chi phí kiệt quệ tài chính tăng thêm từ chính việc vay vốn tăng thêm đó.
Giá trị thị trường của
doanh nghiệp
Giá trị tối đa của doanh nghiệp Giá trị của công ty không nợ Hệ số nợ tối ưu Hệ số nợ Chi phí kiệt quệ tài
chính Lá chắn thuế
của lãi vay VU
Hình 1.6: Biểu đồ cơ cấu nguồn vốn tối ưu trong lý thuyết đánh đổi
Giá trị doanh nghiệp được xác định như sau:
VL= VU + t . D – PVChi phí kiệt quệ tài chính
Trong đó:
VL: Giá trị của doanh nghiệp có nợ vay Vu: Giá trị của doanh nghiệp không vay nợ t : Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp D: giá trị thị trường của nợ vay
PV: giá trị hiện tại của chi phí kiệt quệ tài chính
Lý thuyết đánh đổi thừa nhận sự tồn tại của cơ cấu nguồn vốn tối ưu ở các doanh nghiệp. Các doanh nghiệp hành xử luôn hướng tới hệ số nợ mục tiêu. Hệ số nợ này cao hay thấp phụ thuộc vào 2 yếu tố cơ bản là thuế và chi phí kiệt quệ tài chính. Các doanh nghiệp có thu nhập chịu thuế cao và tài sản hữu hình an toàn thường sử dụng nhiều nợ hơn, trong khi các doanh nghiệp có tài sản vô hình nhiều và mức sinh lợi kém thì sử dụng nhiều VCSH hơn. Có nhiều yếu tố đẩy doanh nghiệp xa rời khỏi cơ cấu vốn mục tiêu, khi điều chỉnh cơ cấu vốn sẽ làm phát sinh các chi phí liên quan, điều này khiến cho các doanh nghiệp khó duy trì hệ số nợ mục tiêu. Các doanh nghiệp có thể cùng có hệ số nợ mục tiêu như nhau nhưng hệ số nợ thực tế của các doanh nghiệp lại thường rất khác nhau. Khi doanh nghiệp đạt hệ số nợ mục tiêu cũng chính là doanh nghiệp đạt được cơ cấu vốn tối ưu.
Nghiên cứu từ lý thuyết đánh đổi có thể rút ra các nhận định cơ bản sau: Lý thuyết xây dựng được một công thức để xác định cơ cấu nguồn vốn tối ưu. Điểm tối ưu của cơ cấu nguồn vốn đạt được khi giá trị hiện tại của khoản tiết kiệm thuế do vay nợ thêm vừa đủ bù đắp cho sự tăng thêm trong giá trị hiện tại của chi phí kiệt quệ tài chính. Khi đó, doanh nghiệp tối thiểu hoá chi phí sử dụng vốn, tối thiểu hoá rủi ro và tối đa hoá giá trị của doanh nghiệp.
Ưu điểm: Lý thuyết đánh đổi làm rõ hơn tác động của thuế, của chi phí kiệt quệ tài chính tới cơ cấu nguồn vốn và giá trị doanh nghiệp, hữu ích để lý giải mức độ sử dụng nợ vay trong cơ cấu nguồn vốn.
- Chưa lý giải được một số trường hợp khác về cơ cấu vốn cũng như cách hành xử của doanh nghiệp trong các trường hợp cụ thể như: Một số công ty thành công gần như sử dụng chủ yếu là 100% VCSH trong khi theo lý thuyết đánh đổi đáng lẽ nên sử dụng nhiều nợ vay, hay như việc một số công ty hiếm khi thay đổi cơ cấu vốn vì thuế trong khi rõ ràng thuế là yếu tố có ảnh hưởng lớn đến cách huy động vốn.
- Chưa lượng hoá được hết các yếu tố để giúp doanh nghiệp xác định cơ cấu vốn mục tiêu, bao gồm: chi phí liên quan kiện tụng phá sản, kế toán theo dõi và giải quyết phá sản; những chi phí gián tiếp như chi phí do mất khách hàng, mất nhà cung cấp, mất nhân viên giỏi, mất thời gian và công sức của ban quản lý vào việc đối phó với khó khăn tài chính …