lợi suất kỳ vọng khi đầu tư trên thị trường hiện nay
Việc xác định lợi suất kỳ vọng và các mô hình định giá rõ ràng mang lại hiệu quả và lợi ích to lớn cho nhà đầu tư trong việc ra quyết định sử dụng đồng vốn của mình. Tại các nền kinh tế lớn có thâm niên hàng trăm năm phát triển, việc nhà đầu tư áp dụng các lý thuyết và mô hình kinh tế trong việc dự báo, đo lường lợi suất và đánh giá triển vọng đầu tư của một cơ hội, định giá một cổ phiếu nói riêng hay tài sản tài chính nói chung là điều rất phổ biến. Bên cạnh đó, họ còn dùng thực tiễn quay lại để kiểm định tính chính xác của lý thuyết và các mô hình, phương pháp mang tính học thuật và đưa ra những phản biện, đề xuất sửa đổi, cải tiến các công cụ đó. Tuy nhiên, ở Việt Nam, tuy có thể nói rằng bất cứ ai hoạt động trong lĩnh vực kinh tế - tài chính đều được tiếp xúc với các công cụ này qua trường lớp, sách vở
nhưng việc áp dụng vào thực tiễn để ra quyết định đầu tư lại là một vấn đề còn bị bỏ ngỏ.
Trước hết ta xem xét các nhà đầu tư cá nhân. Theo thống kê của Trung tâm Lưu ký chứng khoán Việt Nam (VSD), số lượng tài khoản giao dịch của nhà đầu tư tính đến ngày 31/03/2019 là 2.233.938 tài khoản. Trong đó, số tài khoản của nhà đầu tư cá nhân trong và ngoài nước là 2.221.034 tài khoản (chiếm tỷ lệ áp đảo 99,42%), số còn lại vẻn vẹn gần 13.000 là của nhà đầu tư tổ chức. Nhà đầu tư cá nhân là những cá nhân có vốn tạm thời nhàn rỗi, họ tham gia mua bán chứng khoán trên thị trường chứng khoán với mục đích tìm kiếm lợi nhuận. Vốn của nhà đầu tư cá nhân có thể là nguồn tự có, vốn vốn đi vay (mà thường là ngắn hạn dưới 1 năm) hoặc cả hai. Áp lực của nguồn vốn này là khá lớn. Một minh chứng của nhận định này là trong giai đoạn khủng hoảng kinh tế cuối năm 2007, đầu năm 2008, áp lực trả nợ đã buộc nhiều nhà đầu tư cá nhân phải bán tháo, góp phần thị trường khiến thị trường chứng khoán vốn đã tràn ngập sắc đỏ lại càng lún sâu vào khủng hoảng trầm trọng hơn.
Tiếp nữa, khi đầu tư, nhà đầu tư cá nhân thường dùng tất cả số tiền mình có để mua cổ phiếu và không có dự phòng rủi ro, thậm chí tập trung đổ vốn mua một hay một vài cổ phiếu họ cảm thấy “hứa hẹn” thay vì một danh mục đầu tư đa dạng, với mong muốn thu được khoản lợi nhuận “càng nhiều càng tốt”. Phương pháp đầu tư kiểu “được ăn cả ngã về không” này tiềm ẩn rủi ro rất lớn.
Tuy tham gia thị trường với số lượng lớn, nhưng nhà đầu tư cá nhân chỉ có “vốn mỏng” nên mức độ đa dạng hóa danh mục đầu tư thấp, quy mô và khối lượng giao dịch không lớn, cũng thường không có chiến lược đầu tư dài hạn và theo các triết lý đầu tư cụ thể, dễ bị tác động và bị tổn thương (Phạm Ngọc Toàn, Phạm Thành Long, 2018). Do không xác định đầu tư dài hạn nên họ thường có tư duy kiếm lời nhanh, “chộp giật” nên thường đầu tư kiểu “lướt sóng”, nhưng khi thị trường đi xuống thì vội vàng bán tháo. Đây là điều nguy hiểm trong đầu tư nói chung và đầu tư chứng khoán nói riêng!
Về khả năng định giá, nhiều nhà đầu tư cá nhân thường thiếu thông tin chính xác khi đầu tư. Họ thường căn cứ vào “tin đồn”. Hơn nữa, họ cũng gặp nhiều hạn chế trong việc đánh giá tình hình hoạt động kinh doanh, nắm được kế hoạch hoạt động và triển vọng phát triển trong tương lai của doanh nghiệp để quyết định đầu tư, dẫn đến việc định giá giá trị cổ phiếu dễ có sai lầm. Khi thị trường chứng khoán đi xuống trong giai đoạn vừa qua, nhiều cổ phiếu tốt, được đánh giá là “blue chips” đều có mức giảm sàn như những cổ phiếu của những công ty hoạt động kém hiệu quả. Việc đánh giá giá trị cổ phiếu theo kiểu “tốt xấu lẫn lộn” cho thấy sự thiếu chuyên nghiệp của nhiều nhà đầu tư cá nhân.
Một nhược điểm lớn với các nhà đầu tư cá nhân là chịu sự ảnh hưởng lớn của tâm lý đám đông. Thực chất, điều này không chỉ giới hạn ở những nhà đầu tư có kinh nghiệm mà sẽ xuất hiện trong những tình huống không chắc chắn và mơ hồ. Trong những tình huống như vậy, hành động theo đám đông sẽ khiến các nhà đầu tư cảm thấy an tâm hơn. Như vậy, tâm lý đám đông luôn tồn tại trong quá trình ra quyết định của các nhà đầu tư không phân biệt là có kinh nghiệm hay không. Đặc biệt, tâm lý đám đông được thể hiện rõ khi nhà đầu tư bị buộc phải đưa ra quyết định nhanh chóng, chưa có đầy đủ thông tin cần thiết.
Tuy tổng số vốn trên thị trường của nhà đầu tư cá nhân chiếm tỷ trọng lớn so với vốn của các tổ chức, nhưng các nhà đầu tư cá nhân hay dõi theo nhà đầu tư tổ chức - nhất là tổ chức nước ngoài. Chính vì hay dõi theo nhà đầu tư tổ chức, nên khả năng “bị dẫn dắt” là điều không thể tránh khỏi. Các nhà đầu tư tổ chức, nhà đầu tư lớn thường lợi dụng điểm yếu này để “lái giá”, tạo làm giả thông tin, “tin đồn” để đánh lạc hướng thị trường, ngụy tạo các tín hiệu giá để thao túng thị trường và các nhà đầu tư cá nhân hành động theo hướng có lợi cho mình. Ngoài ra, các nhà đầu tư, nếu có các mối quan hệ cá nhân với doanh nghiệp hay các đối tượng liên quan, còn thường lợi dụng thông tin nội gián để ra quyết định. Những hành động này là vi phạm nghiêm trọng Luật Chứng khoán, nhưng việc phát hiện, điều tra, xử phạt hiện nay vẫn còn nhiều khó khăn, bất cập.
Tác giả đã tiến hành phỏng vấn một số nhà đầu tư cá nhân hiện đang tích cực hoạt động trên thị trường. Anh Đào Đức Hiếu, hiện đang làm việc tại Tập đoàn
Công nghiệp – Viễn thông Quân đội (Viettel Telecom), đã tham gia đầu tư chứng khoán trên Sở HOSE được 3 năm với số vốn gần 3 tỷ đồng, cho biết anh chủ yếu sử dụng các phương pháp phân tích kỹ thuật, xem xét biểu đồ và các tín hiệu giá, kết hợp thường xuyên cập nhật thông tin chính trị - kinh tế - xã hội để đưa ra quyết định đầu tư và đa dạng hóa danh mục đầu tư. Việc ứng dụng các mô hình định giá tài sản anh đã có xem xét tới, nhưng ngoài các công cụ phân tích kỹ thuật sẵn có theo phần mềm Ami-broker thì anh chưa sử dụng thêm. Cùng ý kiến với anh, nhiều nhà đầu tư cá nhân khác được phỏng vấn cho rằng thị trường Việt Nam không tuân theo quy luật, cũng không đảm bảo ở mức độ tối thiểu các giả định của mô hình, nên dù có áp dụng thì sai số quá lớn khó có thể tin cậy được. Hơn nữa, ở Việt Nam, thông tin công bố cho các nhà đầu tư cá nhân có thể nắm được là rất hạn chế, thậm chí có tình trạng “hỗn loạn thông tin”, nhiều nguồn đưa ra nhiều con số khác nhau, không thể tin cậy làm đầu vào để dự báo được. Một số cũng cho hay, tuy biết tới các công cụ định giá tài sản tài chính nhưng với điều kiện thị trường Việt Nam họ không muốn và không cảm thấy cần áp dụng. Qua một vài lần thử nghiên cứu và nghiệm lại thực tế, nhà đầu tư nhận thấy sự khác biệt lớn. Do không có quá nhiều thời gian và vốn không nhiều nên họ thường “lướt sóng” khá cảm tính dựa trên nhận định của mình về mức độ phủ sóng doanh nghiệp, hình ảnh công ty, chất lượng báo cáo tài chính và tình hình kinh doanh công bố của họ. Đồng thời, nhiều nhà đầu tư cá nhân thường hoạt động theo nhóm chia sẻ thông tin và nhận định của mình về thị trường và cùng nhau đầu tư vào một số mã họ cảm thấy có triển vọng. Trong trường hợp giá cổ phiếu giảm, cá nhân hoặc nhóm đôi khi thực hiện tính toán để đặt sẵn lệnh cắt lỗ nhưng vẫn thường cố gắng giữ cổ phiếu trong tài khoản tiếp tục chờ đợi đến khi giá lên lại, hoặc cho đến khi không “cầm cự” được nữa mới bán.
TS. Phạm Ngọc Toàn (Trường Đại học Kinh tế TP. Hồ Chí Minh) và ThS. Nguyễn Thành Long (Trường Cao đẳng Giao thông vận tải trung ương VI) đã có nghiên cứu “Các nhân tố ảnh hưởng đến quyết định đầu tư của các nhà đầu tư cá nhân trên thị trường chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh” công bố trên Tạp chí Công thương số ra ngày 12/12/2018 cũng khẳng định các nhân tố có ảnh hưởng lớn tới quyết định của các nhà đầu tư cá nhân là chất lượng thông tin trên báo cáo tài
chính, hình ảnh công ty, ý kiến của các nhà tư vấn, tâm lý đám đông và sự tự tin thái quá của chính họ. Các yếu tố trên đúng là có căn cứ nhưng vẫn đầy tính “cảm tính” và phụ thuộc đánh giá chủ quan của từng nhà đầu tư. Mô hình hồi quy từ kết quả điều tra trên 192 nhà đầu tư cá nhân trên Sở HOSE cũng cho thấy hệ số beta rất lớn của các nhân tố “nặng cảm tính” như hình ảnh công ty, tâm lý đám đông, tự tin thái quá.
Các nhà đầu tư tổ chức (ở đây được hiểu là các quỹ đầu tư, các công ty chứng khoán có mảng tự doanh chứng khoán) vận hành theo một cách khác. Với tiềm lực tài chính mạnh trên mỗi đơn vị, thường có chiến lược đầu tư dài hạn với mong muốn đạt được lợi nhuận kỳ vọng đặt ra. Bên cạnh đó, năng lực đánh giá giá trị cổ phiếu và khả năng tạo lập thị trường của nhà đầu tư tổ chức là một thế mạnh, giúp họ mua được những cổ phiếu tốt với giá hời. Về vốn, nhà đầu tư tổ chức huy động vốn từ nhiều cổ đông với mục đích kinh doanh chứng khoán trong một khoảng thời gian nhất định (thường là 5 năm) để thu về lợi nhuận. Nhà đầu tổ chức đa dạng hóa danh mục có nghiên cứu, chọn lựa, tính toán và xác định mức “lợi nhuận kỳ vọng”, khi mức lãi từ danh mục đầu tư đó đạt được, thường thì họ bán ngay. Hơn nữa, bao giờ nhà đầu tư tổ chức cũng dành một khoản vốn để dự phòng rủi ro khi thị trường đi xuống, họ “cắt lỗ” bằng cách mua từ từ, khác với nhà đầu tư cá nhân trong nước thường có tư duy “cắt lỗ” bằng việc bán vội, bán gấp, bán bằng mọi giá, đẩy thị trường lao dốc.
Tuy nhiên, theo ông Nguyễn Văn Dũng, nguyên Chủ tịch Hội đồng quản trị kiêm Tổng giám đốc Công ty Chứng khoán Tân Việt, theo dự thảo tờ trình dự án Luật Chứng khoán mà Bộ Tài chính trình Chính phủ, đến cuối năm 2017, thị trường chứng khoán trong nước có 45 công ty quản lý quỹ hoạt động, với 39 quỹ đầu tư. Tổng lợi nhuận sau thuế của các công ty quản lý quỹ đạt 444 tỷ đồng; giá trị tài sản ròng (NAV) của các quỹ đạt 13.699 tỷ đồng (tương đương 590 triệu USD). Các con số này quá nhỏ và số liệu về thị trường quản lý quỹ này còn quá khiêm tốn khi đem so sánh với tổng giá trị giao dịch bình quân cổ phiếu, chứng chỉ quỹ đạt gần 5.000 tỷ đồng/phiên (tương đương 215 triệu USD) trong năm 2017. So với quốc tế thì con số này còn nhỏ hơn rất nhiều. “Vì thiếu sự tham gia của các nhà đầu tư tổ chức, cụ
thể là sự thiếu vắng của các quỹ đầu tư, nên thị trường chứng khoán đang bị chi phối bởi 80% giao dịch của các nhà đầu tư cá nhân nhỏ lẻ. Điều này dẫn đến thị trường chứng khoán trong nước thường biến động mạnh so với các thị trường các nước lân cận”. Giao dịch của nhà đầu tư cá nhân áp đảo so với nhà đầu tư tổ chức khiến thị trường tăng nóng, hoặc giảm lạnh quá bất thường. Tại các thị trường phát triển, 80% giao dịch hàng ngày trên thị trường là của nhà đầu tư tổ chức, còn lại 20% là của cá nhân (Nguyễn Hữu, 2018).
Các nhà đầu tư tổ chức có phương pháp và chiến lược riêng trong việc xây dựng danh mục và ra quyết định đầu tư của mình. Khó có thể nhận định chung về mặt bằng trình độ, mức độ phức tạp, chuyên sâu trong việc nghiên cứu thị trường và chiến lược đầu tư của đối tượng này do sự đa dạng nhưng lại thiếu thông tin cũng như các nghiên cứu, khảo sát chuyên sâu của thị trường Việt Nam. Nhưng có thể lấy một ví dụ: phỏng vấn ThS. Đỗ Việt Hưng, chuyên viên phân tích doanh nghiệp Công ty TNHH Chứng khoán Ngân hàng Đầu tư và Phát triển Việt Nam (BSC), anh cho biết hiện tại BSC lấy mức lợi suất kỳ vọng của cổ phiếu bằng trung bình lợi suất 5 năm trở lại đây. Không thể lấy trên quãng thời gian dài hơn vì thị trường Việt Nam rất thiếu thông tin, việc công bố minh bạch thông tin vẫn còn hạn chế; hơn nữa giai đoạn 2007 – 2011 do xảy ra khủng hoảng kinh tế và bong bóng chứng khoán, bất động sản nên dữ liệu không sử dụng được để tính toán cho giai đoạn hiện tại. Điều này dẫn tới nhiều khó khăn, bất cập trong việc sử dụng các mô hình định giá tài sản và áp dụng các lý thuyết kinh tế để dự báo cho thị trường Việt Nam.
Như vậy, với 99,42% số lượng tài khoản và 80% giao dịch hàng ngày thực hiện bởi các nhà đầu tư cá nhân còn tương đối mơ hồ trong việc ứng dụng các mô hình định giá tài sản, chiến lược đầu tư chưa rõ ràng, thiếu căn cứ; bên cạnh các nhà đầu tư tổ chức tuy có phương pháp, tổ chức nhưng lại gặp khó khăn trong việc thu thập dữ liệu và quan ngại về vấn đề minh bạch thông tin, thị trường Việt Nam tuy tăng trưởng nhanh, có nhiều tiềm năng nhưng biến động thất thường, khó xác định quy luật và tương đối rủi ro. Với thị trường như vậy, nhà đầu tư vừa gặp khó khăn về dữ liệu, vừa thiếu trình độ, thiếu động lực, lại thêm việc kiểm soát gian lận chứng khoán còn hạn chế, họ vẫn tiếp tục sử dụng cảm tính, thông tin nội gián hay
“lái giá” làm căn cứ đầu tư cho mình. Cái “vòng luẩn quẩn” này kìm hãm sự phát triển của nền kinh tế nói chung và thị trường chứng khoán Việt Nam, làm cho luồng vốn không lưu thông, luân chuyển hiệu quả: vốn không được chảy vào những nơi tiềm năng, không được sử dụng một cách tối ưu nhất để tạo ra giá trị cho xã hội, mang lại lợi nhuận cho nhà đầu tư mà lại lãng phí, có thể vào các dự án, doanh nghiệp “bóng bẩy” mà không có thực chất, làm ăn thua lỗ, thất thoát.