5. Kết cấu của luận văn
2.2.2Định giá theo phương pháp thị trường – So sánh EV
Trong Phương pháp thị trường, phương pháp định giá so sánh́ EV phản ánh giá mua thực tế mà bên mua phải trảđể mua được Công ty.
EV được tính dựa vào giá trị vốn hóa cộng (+) với các khoản nợ tồn đọng, quyền lợi của các cổđông thiểu số và cổđông ưu đãi, trừ (-) số dư tiền và các khoản tương
đương tiền.
Trong quá trình xác định EV thông qua Phương pháp thị trường, ta điều chỉnh số dư
các khoản vay dài hạn và số dư tiền tại thời điểm 31/12/2007 vì dựa trên lập luận rằng nghiệp vụ mua bán CCJS sẽ hoàn tất vào khoảng cuối năm 2008 khi hầu hết các khoản nợ ngắn hạn đã được thanh toán. Điều này đồng nghĩa với việc khi mua CCJS, bên mua phải có trách nhiệm thanh toán các khoản nợ còn tồn đọng và được nhận số dư tiền và các khoản tương đương tiền.
Xác định giá trị của CCJS dựa vào Phương pháp thị trường thông qua việc so sánh các hệ số của các công ty niêm yết được chọn để làm chuẩn so sánh gọi tăt là Công ty so sánh.
Hoạt động chính của CCJS là sản xuất và tiêu thụ xi măng ở Việt Nam. Do đó, các Công ty so sánh được chọn là các công ty trong ngành đã hoặc sắp được niêm yết ở
thị trường chứng khoán Việt Nam.
Không thể có sự hoàn toàn tương đồng giữa các Công ty so sánh với CCJS về cơ
cấu hoạt động, thị trường mục tiêu, quy mô tài sản, doanh thu, chiến lược đa dạng hóa theo vị trí địa lý, lịch sử hình thành và triển vọng phát triển tương lai.
Dựa trên những thông tin liên quan đến các Công ty so sánh sau để làm cơ sởđịnh giá CCJS vì những lý do (1) đó là những công ty hoạt động trong ngành xi măng
đang niêm yết hoặc sắp niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán (HoSE hoặc HaSTC), và (2) các thông tin liên quan được công bố và đáng tin cậy.
Công ty Cổ phần Xi măng Hà Tiên 1 (HT1). Đây là một công ty sản xuất xi măng hàng đầu ở Việt Nam và đã được niêm yết trên HoSE từ tháng 11 năm 2007 với mã số niêm yết là HT1.
Công ty Cổ phần Xi măng Hà Tiên 2 (HT2). Đây là thương hiệu khá phổ biến tại thị trường xi măng miền Nam và tại thời điểm định giá đang được giao dịch trên OTC. Công ty Cổ phần Xi măng Bút Sơn (BTS); và Công ty Cổ phần Xi măng Bỉm Sơn (BCC) Bảng 4: Các chỉ số của các công ty so sánh năm 2007 Mục HT1 HT2 BTS BCC EBIT 118,446 77,107 169,081 160,954 EBITDA 156,633 157,883 237,880 341,721 Doanh thu thuần 2,192,928 1,074,886
1,061,576 1,547,001
Giá các cổ phiếu trên sàn giao dịch tập trung và phi tập trung đều giảm mạnh từ cuối năm 2007 và thậm chí giảm thấp hơn giá trị thực của doanh nghiệp cổ phần, chủ yếu vì các yếu tố vĩ mô. Do đó, để có thể phản ánh đúng giá trị thị trường của các công ty tại ngày
định giá, ta tính giá trị vốn hóa của các Công ty so sánh bằng cách lấy bình quân của: ¾ Giá đấu thành công bình quân của đợt phát hành lần đầu ra công chúng
(IPO),
¾ Giá thị trường vào ngày giao dịch cuối cùng của năm 2007 (ngày 28 tháng 12 năm 2007), và
¾ Giá thị trường của ngày định giá (30 tháng 6 năm 2008).
Bảng 5: Giá trị vốn hóa bình quân của các Công ty so sánh
Mục ĐVT HT1 HT2 BTS BCC
Ngày đấu giá T11/2006 T10/2007 T01/2006 T09/2006
Giá đấu thành công bình quân VND 31,875 26,242 11,001 13,003
Giá trị vốn hóa Triđồng ệu 2,773,125 2,309,125 990,090 1,170,270
Giá thị trường tại 28/12/07 VND 46,300 24,500 33,200 29,500
Giá trị vốn hóa Triđồng ệu 4,028,100 2,156,000 2,988,000 2,655,000
Giá thị trường tại 30/06/08 VND 15,000 15,100 15,100 13,700
Giá trị vốn hóa Triđồng ệu 1,305,000 1,328,800 1,359,000 1,233,000
Giá trị vốn hóa bình quân Triđồng ệu 2,702,075 1,931,365 1,779,030 1,686,090 (adsbygoogle = window.adsbygoogle || []).push({});
Nguồn : Thông tin từ HoSE, HaSTC và các thông tin được công bố của HT2
Số dư nợ vay, tiền và các khoản tương đương tiền được cộng (+) hoặc trừ (-) ra khỏi giá trị vốn hóa vì những khoản này sẽ làm tăng hoặc giảm chi phí thuần bên mua phải chịu.
Nợ dài hạn được cộng vào giá trị vốn hóa thay vì toàn bộ khoản vay chịu lãi vì dựa trên lập luận rằng các khoản nợ ngắn hạn năm 2007 sẽđược thanh toán trong năm 2008, nghĩa là trước khi nghiệp vụ M&A hoàn thành hay Bên mua có toàn quyền kiểm soát đối với CCJS. Do đó, EV của các Công ty so sánh cũng được tính toán tương tự.
Bảng 6: Giá trị vốn hóa bình quân của các Công ty so sánh có điều chỉnh
HT1 HT2 BTS BCC
EV = Giá trị vốn hóa bình quân 2,702,075 1,931,365 1,779,030 1,686,090
+ Nợ dài hạn 31.12.07 738,086 415,346 618,399 1,001,982 - Tiền và tương đương tiền tại
31.12.07 (39,934) (286,357) (109,337) (85,554)
Giá trị vốn hóa bình quân 3,400,227 2,060,354 2,288,092 2,602,518
Trong phương pháp này, xác định EV thông qua các chỉ số EV/EBIT, EV/EBITDA và EV/Doanh thu thuần cuối năm 2007.
Bảng 7: Các chỉ số
Chỉ số HT1 HT2 BTS BCC Bình quân
EV/EBIT 28.71 26.72 13.53 16.17 21.28
EV/EBITDA 21.71 13.05 9.62 7.62 13.00
EV/ Doanh thu thuần 1.55 1.92 2.16 1.68 1.83
Trong Phương pháp thị trường, chỉ số EV/EBIT và EV/EBITDA có thểđược sử
dụng để giảm thiểu sự không chính xác do những sự khác biệt về cấu trúc vốn, chính sách thuế và chuẩn mực kế toán giữa các Công ty so sánh tạo ra. Trong khi
đó, chỉ số EV/doanh thu thuần có thể sử dụng để so sánh các công ty có mức độ sinh lời khác nhau.
EBIT và EBITDA của CCJS được ước tính tỷ lệ theo công suất trung bình của các Công ty so sánh. Lý do lấy công suất và chỉ số lợi nhuận làm nền tảng vì CCJS có sản lượng và công suất khá thấp so với bốn Công ty so sánh. Nếu sử dụng giá trị
EBIT và EBITDA tuyệt đối năm 2007 của CCJS trong tính toán, nó sẽ làm cho việc
Công suất thực tế của CCJS tự thực hiện năm 2007 là 0,6 triệu tấn và gia công cho HT1 0,1 triệu tấn xi măng; vì thế, chúng tôi đã giảđịnh CCJS có thểđạt công suất cho năm 2007 là 0,7 triệu tấn nếu có đủ nguồn cung cấp clinker.
Bảng 8: Lợi nhuận ước tính của CCJS dựa theo công suất thực tế
Chỉ số ĐVT HT1 HT2 BTS BCC Bình quân CCJS Công suất máy thực tế Năm 2007 triệu tấn 1.89 1.4 1.4 1.8 1.6 0.7 EBIT triệu đồng 118,446 77,107 169,081 160,954 131,397 56,689 EBITDA triệu đồng 156,633 157,883 237,880 341,721 223,529 96,438
Kết hợp với số liệu doanh thu năm 2007 đểước tính giá trị doanh nghiệp của CCJS vào khoảng 68,38 triệu Đô la Mỹ.
Sau khi chiết khấu với tỷ lệ 20% cho yếu tố phi thị trường, giá trị của CCJS được
ước tính khoảng 54,64 triệu Đô la Mỹ.
Bảng 9: EV của CCJS
Dữ kiện thực tế năm 2007 EV của CCJS
ĐVT bình quân Chỉ số EV triệu đồng triệu USD
EBIT = 56,733 Triệu VNĐ 21.28 1,207,408 72.30 EBITDA = 96,512 Triệu VNĐ 13.00 1,254,484 75.12 Doanh thu = 525,709 Triệu VNĐ 1.83 (adsbygoogle = window.adsbygoogle || []).push({});
960,079 57.49 EV bình quân của CCJS theo các chỉ số (trước chiết khấu)
1,140,657 68.30
Tỷ lệ chiết khấu cho yếu tố thiếu tính thanh khoản 20%
EV bình quân của CCJS theo các chỉ số
( sau chiết khấu) 912,526 54.64