B ng 2.13: M ts th ngăv mu al i, sáp nh p gi aăcácăCTCKătrongăn c tn mă2008ăđ n
1.6.3 nh giá giao d ch
Vi căđnh giá cho m t giao dchăM&AăkhôngăhoƠnătoƠnăđ ng nh t v i quá trình
đnh giá công ty. Th c ch t,ăđnh giá công ty s lƠăc ăs đ cácăbênăxácăđ nhăđ c giá tr giao d ch. C th là các bên s c năc vào giá tr đ nhăgiáăvƠăcácăđi u ki n c th khácăđ đƠmăphánăvƠăth ngăl ng các m c giá giao d ch M&A khác nhau. Nhi uăquanăđi m ch coi tr ng vi căđ nh giá công ty bên mua, tuy nhiên khi xem xét r ngăh nă khái ni măxácăđnh giá tr giao d chăthìăbênăbánăc ngălƠăbênăcóănhuăc u
xácăđnh giá tr c a mình không kém bên mua. B i vì, n uăbênăbánăkhôngăđ nh giá
chínhămìnhăvƠăkhôngăcóăc ăs đ tính toán giá tr c a mình là bao nhiêu thì s r t b t l iătrongăquáătrìnhăđƠmăphánăgiaoădch v iăđ i tác. Ho căng c l i, có th gây ra nh ngăkhóăkh năkhôngăc n thi t, th m chí là b l c ăh iăkhiăđ aăraănh ng m c giá
quáăcao,ăkhôngăcóăc ăs . Do v y, m căgiáătrongăth ngăv M&A là m căgiáă“thu n mua v aăbán”,ăth a mãn ý chí c a c hai bên.
M t s ph ngăphápăđnh giá tiêu bi uănh : (i) phân tích các công ty và các giao d ch
t ngăđ ng;ă(ii)ăđnh giá tài s n, (iii) chi t kh u dòng ti n (DCF). Cách ti p c năđ u tiên nghiên c u cácăcôngătyăt ngăđ ngăvƠăxemăxétăcácăch s ho tăđ ng c a nó làm
h ng d n trong vi căđnh giá doanh nghi p m cătiêu.ăPh ngăphápăth haiăth ng áp d ng cho nh ng doanh nghi p có tài s n c đnh l năvƠăliênăquanăđ năđnh giá nh ng phân m ng kinh doanh có th đoăl ngăđ căđ quy tăđnh giá tr t ng th .ăPh ngă
pháp DCF nghiên c uă l ng ti n mà doanh nghi p làm ra m iă n m,ă vƠă chi t kh u nh ng dòng ti năt ngălaiănƠyăv giá tr hi n t i.
- Phân tích các công ty và các giao dchăt ngăđ ng:
Khái ni m v giá tr t ngăđ ngăg n li n v i nh ng d li u ho tăđ ng và giá c a các
côngătyăđ i chúng và các công ty c ph n gi i h năđ căl ng giá tr c a m t doanh nghi păt ngăđ ng.ăTi năđ c aăphơnătíchăcôngătyăt ngăđ ngălƠănghiênăc u nh ng công ty c ph nă đ i chúng ho tă đ ng trong cùng ngành ho că ngƠnhă t ngă t , m t
ng i có th suy ra các c đôngăs đnh giá công ty m cătiêuănh ăth nào n uănóăđ c giao dchăđ i chúng. Vì lý thuy t th tr ng cho r ng, nh ng công ty c ph năđ i chúng
đ căđnh giá công b ng v i t t c công ty s n có, nên b t k côngătyăđ i chúng nào
t ngăt v i m c tiêu có th đ căđnh giá v i nh ngăth căđoăt ngăđ ng.ă
Lý thuy tăph ngăth c này n m ti năđ cho r ng,ăng i mua ti măn ngăs không tr cho m t công ty nhi uăh nănh ng gì h s tr cho m tăcôngătyăt ngăt đ c giao d ch
đ i chúng ho căđƣăđ c bán trong m t giao d ch g năđơy.ăRõărƠng,ăcácăcôngătyănênă
càng gi ng v i m c tiêu càng t t,ăđ c bi t là v nh ng s n ph m, quy mô doanh thu và t căđ t ngătr ng.
M tăkhiăđƣăxácăđ nhăđ c kho ngăgiáăs ăb d aătrênăph ngăphápănƠy,ăc n ph iăđi u ch nh giá cho phù h p v i th c t c a công ty m c tiêu. Ví d , n u công ty m c tiêu luôn có l i nhu năcaoăh năm c trung bình c a ngành do có chi phí th p b tăth ng, thì giá tr c a công ty m c tiêu nênăđ căđi u chnhăt ngăđ tính c l i th c nh tranh. Trong m tăvƠiătr ng h p,ăphơnătíchăt ngăđ ngăcóăth không kh thi ho căđ aăraă
nh ng k t qu không th c t . N u m c tiêu là công ty trách nhi m h u h n, phân tích công ty ho c giao dchăt ngăđ ngăcó th khóăkh năho c không kh thi vì không có công c đoăl ngăđ đ aăraănh ng k t lu n quan tr ng. Bên c nhăđó,ăm c tiêu c a báo cáo tài chính c a m t công ty c ph năđ i chúng có th r t khác v i m tăcôngătyăt ă nhơn.ăTrongăkhiăđ iăng ăqu n lý c a công ty c ph năđ i chúng c g ng th hi n thu nh p cao nh măthuăhútăcácănhƠăđ uăt ăthìăng i qu n lý c a công ty trách nhi m h u h n l i th hi n thu nh p nh nh t có th trênăbáoăcáoătƠiăchínhăđ gi m thu .
- Ph ngăphápăđ nh giá tài s n
N u ho tăđ ng c a m t doanh nghi p m c tiêu ch y u d a vào tài s n c đnh, m t
ng i mua ti măn ngăcóăth s ti năhƠnhăđnh giá tài s n khi c g ngăxácăđnh giá c a doanh nghi p.
Khi s d ngăph ngăphápănƠy,ăt t c các tài s n c a công ty m c tiêu, c vô hình và h u hình, c n ph iăđ c tính. Tài s n h uăhình,ănh ăcáiătênăđƣănói,ăch nh ng v t th v t lý th cănh ămáyămócăthi t b , b tăđ ng s n,ăph ngăti n,ăđ đ căv năphòngăvƠăhƠngă
t n kho.... N u nh ng tài s nănƠyăđ c giao d ch nhi u trên th tr ng, giá tr c a chúng
t ngă đ i d xácă đnh. Tài s n vô hình bao g m b ng phát minh sáng ch , bí m t
th t ngăt khôngăđ c giao d ch nhi u trong m t tài s n s n có. Nh ng tài s n này
th ngăđ căđ c p đ nănh ălƠătƠiăs n vô th c aăcôngăty,ăvƠăđ căđ nhăngh aălƠănh ng giá tr chênh l ch gi a tài s n c ng c a công ty và giá tr th t c a công ty. M c dù tài s n vô hình có giá tr phápălỦ,ănh ngăthôngăth ng r tăkhóăđ thuy t ph căng i mua v giá tr chính xác c a tài s n vô hình. Giá tr vô th càng l n,ăgiáăđ căxácăđnh cho công ty càng cao.
Cácăph ngăphápăđ nh giá tài s năvôăhìnhă(th ngăhi u)
Giá tr th ngăhi u là m t y u t vô hình, nó ch có th đ căđnh giá m t m căđ t ngăđ i cho nh ng doanh nghi păđƣăcóăm t quá trình ho tăđ ng năđ nh lâu dài. Giá tr th ngăhi uăth ngăđ c quy tăđnh b i hai y u t : 1) Doanh nghi p này t o nên
đ c giá tr gì qua các s n ph m ho c d ch v c a h mà xã h iăđangăc n và ch p nh n mua; 2) Doanh nghi pănƠyăđƣălƠmăgìăđ đ c xã h i d dàng nh n di năđ c h , có c mătìnhăvƠătinăt ngăđ quy tăđnh ch n mua s n ph m, d ch v c a doanh nghi p này thay vì doanh nghi p khác. T t c nh ngăđi uăđóăh tr m căđ phát tri n b n v ng c a doanh nghi p,ăđ c bi tălƠăđ i v i ngành tài chính ngân hàng, m tăl nhăv c ho tăđ ng ch y u d a trên lòng tin c a khách hàng. Chúng taăc ngăcóăth tham kh oă3ăcáchăđnh
giáăth ngăhi uăth ngăđ c s d ng hi n nay:
nhăgiáăth ngăhi u d a vào chi phí xây d ng th ng hi u:
ơyălƠăm tăph ng pháp r tăđ năgi n,ănóăđ c xây d ng d aătrênăquanăđi m cho r ng, giá tr mƠăth ngăhi uăcóăđ căchínhălƠăchiăphíăđƣăđ uăt ăchoăth ngăhi uăđó.ăDoăđó,ă đ đánhăgiáăđ c giá tr th ngăhi u hi n t i thì c n chi t kh u các kho năchiăphíăđóă
v hi n t i. Th i gianăđ th c hi n chi t kh u c a các kho n chi phí là th iăgianăđ xây d ngăđ căth ngăhi uăđ tăđ c m căđ nh ăbơyăgi .
Tuyănhiên,ănh căđi m l n nh t c aăph ngăphápănƠyălƠăkhôngăcóăm t m i liên quan ch c ch n gi aăchiăphíăđ uăt ăvƠăv trí c aăth ngăhi u trên th tr ng hi n t i.ăNh ngă đơyăc ngălƠăm tăph ngăphápămƠădoanhănghi p có th tham kh oăvìănóăxácăđ nhăđ c giá v n c aăth ngăhi u.
Ph ngă phápă nƠyă nh mă l ngă hóaă “lòngă trungă thƠnhă c aă kháchă hƠng”ă đ i v i s n ph m d ch v mang m tăth ngăhi uănƠoăđó.
Công th căđ l ngăhóaă“lòngătrungăthƠnhăc aăkháchăhƠng”:
ILOYAL = A ậ B * C (2-D)
Trongăđó:
ILOYAL: thu nh p do lòng trung thành c a khách hàng mang l i. A: t ng thu nh p c a s n ph m, d ch v s d ngăth ngăhi uăđó.
B: thu nh p do m t khách hàng khi s d ng s n ph m, d ch v s d ngăth ngăhi uăđóă
mang l i.
C: s l ng khách hàng s d ng s n ph m, d ch v mangăth ngăhi uăđó.
D: s l t quay l i trung bình c a khách hàng s d ng hàng hóa, d ch v mangăth ngă
hi uăđó.
nhăgiáăth ngăhi u d a vào thu nh pădoăth ngăhi u mang l i:
ơyălƠăm tăph ngăphápăđ nhăgiáăth ngăhi u hi năđangăđ c t păđoƠnăInterbrand,ăm t t ch căchuyênăđ nhăgiáăth ngăhi u toàn c u, s d ngăđ đ nhăgiáăth ngăhi u c a nhi u hãng l n trên th gi i.ăTheoăph ngăphápănƠyăthìă"…Giáătr th ngăhi u là t ng hi n giá ròng (NPV) c a các dòng ti n d báoăthuăđ cătrongăt ngălaiănh th ngă
hi uăvƠăđ c chi t kh u b i t l “lƣiăsu t chi t kh u”ăc aăth ngăhi u. Tính NPV bao g m kho ng th i gian d báo và kho ng th i gian ngoài d báo.ăQuaăđó,ăs ph n ánh kh n ngăt o ra nh ng l i nhu nătrongăt ngălaiăc aăth ngăhi u...".ăSauăđơyălƠă5ăb c c năxemăxétăđ đnh giá m tăth ngăhi uătheoăph ngăphápănƠy:
Th nh t, phân khúc th tr ng:ăTh ngăhi u nhăh ngăđ n s l a ch n c aăng i
tiêuădùng,ăsongăc ngăcóăs khác bi t m i th tr ng. Th tr ng c aăth ngăhi u
đ c chia thành nhi uănhómăkháchăhƠngăt ngăđ iăđ ng nh t v i nhau theo nh ng tiêu chu nănh ăs n ph m hay d ch v , kênh phân ph i, b ng sáng ch , khu v căđa lý, khách hàng hi n t i và khách hàng m iăv.v…ăTh ngăhi uăđ căđ nh giá theo m i phân khúc và t ng giá tr c a các phân khúc s c u thành t ng giá tr c aăth ngăhi u.
Th hai, phân tích tài chính: Ti pătheoăb c 1, m i phân khúc, vi c ph i làm đơyălƠă xácăđnh và d báo doanh thu l n thu nh p t các tài s năvôăhìnhăcóăđ c nh th ngă
hi u. Kho n thu nh p vô hình b ng doanh thu t th ngăhi u tr điăchiăphíăho t đ ng, các kho n thu liên quan và lãi vay. L i nhu n c a tài s năvôăhìnhăc ngăđ căxácăđnh
nh ăl i nhu n trong kinh t h c.
Th ba, phân tích nhu c u: Ch s “Vaiătròăc a xây d ngăth ngăhi u”ă- Role Branding Index (RBI) - th hi n ph nătr măđóngăgópăc a thu nh păvôăhìnhăcóăđ c nh th ngă
hi u.ăNóăđ c tính b ngăcáchăxácăđnh nh ng nhánh nhu c u khác nhau c a vi c kinh
doanhăd iăcùngăth ngăhi u,ăăsauăđóăđoăl ng m căđ nhăh ng c aăth ngăhi u. Thu nh p c aăth ngăhi u b ng ch s “Vaiătròăc a xây d ngăth ngăhi u”ănhơnăv i thu nh p vô hình.
Th t , tiêu chu n c nh tranh: Phân tích nh ng th m nhăvƠăđi m y u c aăth ngăhi u nh măxácăđnh Lãi su t kh u tr th ngăhi u (lãi su t này ph năánhăđ r i ro c a thu nh p k v ngătrongăt ngălaiăcóăđ c nh th ngăhi u),ăđ căđoăl ng b iă“ i m s s c m nhăth ng hi u”.ă cóăđ c k t qu nƠy,ăng i ta k t h p xem xét các tiêu chu n c nh tranh và t p h p k t qu đánhăgiáăv th tr ng c aăth ngăhi u, m căđ n
đnh, v tríălƣnhăđ o,ăxuăh ng phát tri n, h tr ,ăđ ph th tr ng...
Th n m, tính toán giá tr th ngăhi u: Giá tr th ngăhi u là giá tr hi n t i (NPV) c a thu nh p d đoánăcóăđ c nh th ngăhi u, b kh u tr b i t l kh u tr th ngăhi u. K t qu NPV không ch đ c rút ra th iăđi m d đoánămƠăcònă th iăđi măxaăh nă
n aăđ có th ph n ánh kh n ng t o ra ngu n thu nh p liên t cătrongăt ngălaiăc a
th ngăhi u.
Tuy nhiên, tài s n vô hình không ch lƠăth ngăhi u mà còn nhi u y u t đ c bi t quan tr ngăkhácăđóălƠ:ăngu n nhân l c, h th ng t ch c qu nălỦ,ăv năhóaăkinhădoanhăc a doanh nghi p...ă ơyălà nh ng y u t không d dƠngăđ nhăl ngăđ c, là nh ng giá tr
đnh tính ph iăđ c thuy t ph cătrongăquáătrìnhăth ngăl ngăvƠăđƠmăphánăgi a hai bên.
Doăđó,ăđ i v i lo i hình doanh nghi păđ c bi t ậ công ty ch ngăkhoán,ăđ iăt ngămƠăđ tƠiănƠyăđangănghiênăc u,ăthìăcácăph ngăphápăđnh giá tài s n vô hình r t có giá tr . B i vì công ty ch ng khoán là doanh nghi p cung c p d ch v tài chính, ho tăđ ng ch y u d a trên lòng tin c aăkháchăhƠngănênăth ngăhi u và các y u t v conăng i,ăv năhóaă
môiătr ng làm vi c...ăđóngăvaiătròăquy tăđ nhăđ i v i s thành công trong ho tăđ ng kinh doanh c a ngành kinh t nh y c m này.
- Ph ngăphápăđ nh giá chi t kh u dòng ti n
Ph ngăphápădòngăti n chi t kh uă(DCF)ălƠăph ngăphápăxácăđnh giá tr công ty d a trên kh n ngăsinhăl i c aăcôngătyătrongăt ngălai,ăkhôngăph thu c vào giá tr tài s n c a công ty. Th iăđi măxácăđnh giá tr công ty là th iăđi m k tăthúcăn mătƠiăchínhă tr c.ăNóiăcáchăkhác,ăph ngăphápănƠyăchoăphépăm t nhà phân tích tính toán các dòng thu nh p d đoánătr căvƠăcácăl uăl ng ti n m tătrongăt ngălai,ăthôngăquaăvi c tính toán kho n thu nh p và tài s n c đnh t i m t m c chi phí v n gi đ nh.ăTuyănhiên,ăđ
chính xác c aăph ngăphápănƠyăph thu căvƠoăđ chính xác c a vi c d báo các dòng ti nătrongăt ngălai và t l chi t kh u.ăCácă b c c n th c hi nă đ đnh giá doanh nghi p theo mô hình này:
Th nh t,ă căl ng dòng ti n t doătrongăt ngălaiă(Freeăcashăflow)
Dòng ti n t do chính là dòng ti n m tăđiăvƠoăhayăđiăraăkh i doanh nghi p trong m t chu k nh tăđnh,ăđ c tính theo công th c:
“Freeăcashăflowă=ăThuănh p ròng + Kh u hao + Các kho n tr lãi sau thu ậThayăđ i v năl uăđ ngă+ăT ngăn ng n h n ậChiăphíăđ uăt ”
Th hai,ăxácăđnh t l chi t kh u (WACC)
T l chi t kh u ph n nhăchiăphíăc ăh i c a t t c nh ngăng i cung c p v n cho doanh nghi p (ch n c a doanh nghi p và c đông)ăđ c tính b ng tr ng s theo m c
đ đóngăgópăt ngăđ ngăc a h vào t ng s v n c a doanh nghi p. Vi căđ uăt ănƠyă đ cănhƠăđ uăt ăk v ng t i thi u ph i b ng v i chi phi v n, kho n chi phí trung bình mà doanh nghi p ph i chi tr đ cóăđ c ngu n v n kinh doanh hi n t i. Vì v y, chi phí v n c a doanh nghi p là chi phí v n trung bình mà doanh nghi păđƣăchiătr đ có
đ c ngu n v n kinh doanh t iăđ năv .ăDoăđó,ăt l chi t kh u có th đ c tính theo mô hình Chi phí s d ng trung bình (WACC- Weighted Average Cost of Capital) theo công th c:
WACC = (WD * rD)+(Wp* rp)+(We* re ho c ren)
Wp là t l % ngu n tài tr b ng c ph nă uăđƣiătrongăc u trúc v n We t l % ngu n tài tr b ng c ph năth ng trong c u trúc v n
rD, rp và re l năl tălƠăchiăphíăđ cóăđ c ngu n tài tr b ng n vay dài h n, c ph nă uăđƣiăvƠăc ph năth ng.
Th ba, căl ng t căđ t ngătr ng c a doanh nghi pătrongăt ngălai:
T căđ t ngătr ngătrongăt ngălaiă(g)ă=ăROEă*ă(%ăThuănh p gi l i) (ROE : L i nhu n trên v n c ph n)
Ch c n m t s sai l ch nh trong vi c d đoánăgă- t căđ t ngătr ngătrongăt ngălaiă
c a doanh nghi păc ngăcóăth d năđ n s thayăđ i khá l n c a giá tr doanh nghi p. Th t ,xácăđnh giá tr còn l i vào cu i k d báo (giá tr doanh nghi p):
Dòng ti n vào cu i k n +1 Giá tr doanh nghi p =
(WACC ậ g) (1 + WACC)n
Ph ngăphápănƠyăth ng phù h păđ i v i các doanh nghi p ho tăđ ng trong nh ng ngành c năđ uăt ănhi u tài s n c đnh, có thu nh p trong quá kh và s phát tri n n
đ nhătrongăt ngălai,ăc u trúc v n c a doanh nghi p không có s bi năđ ng trong su t th i gian d báo.