Tác động của lệch lạc quy mô đến dòng vốn đầu tư gián tiếp tại thị trường chứng khoán việt nam

Bài nghiên cứu này đề cập đến một phần nhỏ trong vấn đề lớn vừa nêu đó là tìm cách hiểu một số hành vi của các nhà đầu tư khối ngoại, xem xét khẩu vị của nhóm này ra sao, liệu rằng một s

MÃ VĂN DUẨN

TÁC ĐỘNG CỦA LỆCH LẠC QUY MÔ ĐẾN DÒNG VỐN ĐẦU TƯ GIÁN TIẾP TẠI THỊ TRƯỜNG

CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:

GS.TS TRẦN NGỌC THƠ

TP Hồ Chí Minh – Năm 2016

LỜI CAM ĐOAN

DANH MỤC BẢNG BIỂU

DANH MỤC BIỂU ĐỒ

TÓM TẮT

CHƯƠNG I: GIỚI THIỆU 1

1.1 LÝ DO CHỌN ĐỀ TÀI 1

1.2 MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU VÀ GIẢ THUYẾT NGHIÊN CỨU 4

1.2.1 Mục tiêu nghiên cứu 4

1.2.2 Gi ả thuyết nghiên cứu 5

1.3 ĐỐI TƯỢNG VÀ PHẠM VI NGHIÊN CỨU 5

1.3.1 Đối tượng nghiên cứu 5

1.3.2 Phạm vi nghiên cứu 6

1.4 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 6

1.5 Ý NGHĨA BÀI NGHIÊN CỨU 8

1.6 CẤU TRÚC CỦA BÀI LUẬN VĂN NGHIÊN CỨU 9

CHƯƠNG II: LÝ THUYẾT NỀN VÀ CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM 10

2.1 CÁC LÝ THUYẾT NỀN CƠ BẢN 10

2.1.1 Lý thuyết danh mục hiệu quả 10

2.1.2 Lý thuy ết lệch lạc nội địa 11

2.1.3 Lý thuyết bất cân xứng thông tin 13

2.2 TỔNG QUAN VỀ CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY 14

CHƯƠNG III: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 29

3.3 XÂY DỰNG MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU 39

3.3.1 Phương pháp ước lượng 39

3.3.2 Kỳ vọng kết quả nghiên cứu 43

CHƯƠNG IV: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 45

4.1 PHÂN TÍCH THỐNG KÊ MÔ TẢ 45

4.2 KẾT QUẢ HỒI QUY THEO TỪNG NĂM 56

4.3 KẾT QUẢ TỪ HỒI QUY CHUỖI THỜI GIAN SỬ DỤNG DỮ LIỆU CHÉO 61

4.4 HỒI QUY VỚI CÁC BIẾN BỔ SUNG 69

4.5 QUY MÔ VÀ TÍNH THANH KHOẢN 73

4.6 KẾT QUẢ VỀ XU HƯỚNG HÀNH VI ĐẦU TƯ CỦA NHÀ ĐẦU TƯ NƯỚC NGOÀI 75

4.7 SỞ HỮU NHÀ NƯỚC VÀ QUYẾT ĐỊNH ĐẦU TƯ KHỐI NGOẠI 77

CHƯƠNG V: KẾT LUẬN 80

TÀI LIỆU THAM KHẢO

Bảng 1.2: Bảng tóm tắt ảnh hưởng của đặc điểm công ty đến quyết định đầu tư của nhà đầu tư nước ngoài

Bảng 2.1: Bảng phân chia ngành theo tiêu chuẩn TRCB

Bảng 3.2: Mô tả biến và nguồn

Bảng 3.3: Kỳ vọng kết quả nghiên cứu tại Việt Nam

Bảng 4.1: Giá trị giao dịch trung bình nhà đầu tư khối ngoại của từng nhóm ngành theo từng năm

Bảng 4.2: Tình hình giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài trên thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2008-2014

Bảng 4.3: Mô tả thống kê dữ liệu

Bảng 4.4: Bảng tương quan giữa các biến độc lập

Bảng 4.5: Kiểm định đa cộng tuyến

Bảng 4.6: Kiểm định White

Bảng 4.7: Kết quả hồi quy theo từng năm dòng vốn gián tiếp nước ngoài

Bảng 4.8: Hồi quy chéo chuỗi thời gian dòng vốn đầu tư gián tiếp

Bảng 4.9: Hồi quy chéo dòng vốn khối ngoại theo ngành

Bảng 4.10: Bảng tương quan giữa các biến bổ sung

Bảng 4.11: Nghiên cứu thêm về lệch lạc nội địa: Hồi quy các biến đại diện quy mô Bảng 4.12: Hồi quy biến phụ thuộc với Turnover

Bảng 4.13: Hồi quy dòng vốn đầu tư khối ngoại theo nhóm sở hữu nhà nước

Hình 4.1: Mua vào ròng hàng tháng và tỷ suất sinh lợi của VN – Index Hình 4.2: Mua vào ròng tích luỹ hàng tháng và chỉ số VN – Index

trung thực và chưa công bố dưới bất kỳ hình thức nào trước đây Những số liệu trong các bảng biểu phục vụ cho việc phân tích, nhận xét, đánh giá được chính tác giả thu thập từ các nguồn khác nhau có ghi rõ trong phần tài liệu tham khảo Ngoài ra, trong luận văn còn sử dụng một số nhận xét, đánh giá cũng như số liệu của các tác giả khác, cơ quan tổ chức khác đều có trích dẫn và chú thích nguồn gốc Nếu phát hiện có bất kỳ sự gian lận nào tôi xin hoàn toàn chịu trách nhiệm về nội dung luận văn của mình

Trường Đại học Kinh tế TP Hồ Chí Minh không liên quan đến những vi phạm tác quyền, bản quyền do tôi gây ra trong quá trình thực hiện (nếu có)

TP Hồ Chí Minh, ngày 28 tháng 10 năm 2016

hưởng đến dòng vốn đầu tư gián tiếp cũng như các quyết định giao dịch của nhà đầu

tư khối ngoại tại thị trường chứng khoán Việt Nam bằng cách sử dụng mô hình giao dịch của Erkin Diyarbakirlioglu (2011) Bài sử dụng bộ dữ liệu gồm 187 công ty niêm yết trên hai sàn giao dịch chứng khoán HOSE và HASTC trong giai đoạn nghiên cứu từ 2008 – 2014 cùng với ước lượng OLS sử dụng sai số chuẩn Robust

và các ước lượng bổ sung khác như: Robust Regression; Quantitle Regression và 2SLS Tôi phát hiện được hai vấn đề chính Vấn đề thứ nhất là nhà đầu tư nước ngoài khi tham gia vào thị trường chứng khoán Việt Nam không đầu tư vào các danh mục thị trường mà tập trung giao dịch chủ yếu ở các cổ phiếu tài chính và nắm giữ chủ yếu các cổ phiếu tài chính có quy mô (được đại diện bằng giá trị vốn hoá thị trường) Vấn đề thứ hai là quy mô công ty, return, ROA và P/B ảnh hưởng đến các quyết định giao dịch của khối ngoại trên thị trường chứng khoán Nghiên cứu mở rộng cho thấy, các đặc trưng của thị trường cũng như tính thanh khoản của cổ phiếu cũng tác động đến dòng vốn gián tiếp vào thị trường chứng khoán Việt Nam, sở hữu nhà nước tại các công ty niêm yết cũng thực sự là vấn đề

MỤC LỤC

DANH MỤC BẢNG BIỂU

DANH MỤC BIỂU ĐỒ

TÓM TẮT

CHƯƠNG I: GIỚI THIỆU 1

1.1 LÝ DO CHỌN ĐỀ TÀI 1

1.2 MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU VÀ GIẢ THUYẾT NGHIÊN CỨU 4

1.2.1 Mục tiêu nghiên cứu 4

1.2.2 Giả thuyết nghiên cứu 5

1.3 ĐỐI TƯỢNG VÀ PHẠM VI NGHIÊN CỨU 5

1.3.1 Đối tượng nghiên cứu 5

1.3.2 Phạm vi nghiên cứu 6

1.4 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 6

1.5 Ý NGHĨA BÀI NGHIÊN CỨU 8

1.6 CẤU TRÚC CỦA BÀI LUẬN VĂN NGHIÊN CỨU 9

CHƯƠNG II: LÝ THUYẾT NỀN VÀ CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM 11

2.1 CÁC LÝ THUYẾT NỀN CƠ BẢN 11

2.1.1 Lý thuyết danh mục hiệu quả 11

2.1.2 Lý thuyết lệch lạc nội địa 12

2.1.3 Lý thuyết bất cân xứng thông tin 14

2.2 TỔNG QUAN VỀ CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY 15

CHƯƠNG III: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 30

3.1 DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU: 30

3.3.2 Kỳ vọng kết quả nghiên cứu 44

CHƯƠNG IV: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 46

4.1 PHÂN TÍCH THỐNG KÊ MÔ TẢ 46

4.2 KẾT QUẢ HỒI QUY THEO TỪNG NĂM 57

4.3 KẾT QUẢ TỪ HỒI QUY CHUỖI THỜI GIAN SỬ DỤNG DỮ LIỆU CHÉO 62

4.4 HỒI QUY VỚI CÁC BIẾN BỔ SUNG 70

4.5 QUY MÔ VÀ TÍNH THANH KHOẢN 74

4.6 KẾT QUẢ VỀ XU HƯỚNG HÀNH VI ĐẦU TƯ CỦA NHÀ ĐẦU TƯ NƯỚC NGOÀI 76

4.7 SỞ HỮU NHÀ NƯỚC VÀ QUYẾT ĐỊNH ĐẦU TƯ KHỐI NGOẠI 78

CHƯƠNG V: KẾT LUẬN 82

TÀI LIỆU THAM KHẢO

PHỤ LỤC LUẬN VĂN

CHƯƠNG I: GIỚI THIỆU

1.1 Lý do chọn đề tài

Trên thế giới, nguồn vốn đầu tư nước ngoài trên thị trường tài chính hiện nay ngày càng giữ vai trò quan trọng đối với sự phát triển bền vững của các quốc gia trên khía cạnh đa phương quốc tế hoá nhập Nguồn vốn đầu tư này được biết đến bao gồm đầu tư vốn trực tiếp (FDI) và đầu tư vốn gián tiếp (FII) Mỗi nguồn vốn có vai trò nhất định của mình trong sự phát triển nền kinh tế Với nguồn vốn đầu tư trực tiếp có vai trò trực tiếp đẩy mạnh phát triển sản xuất hàng hoá và dịch vụ, thúc đẩy kinh tế nội địagia tăng bền vững Song song với đó thì dòng vốn đầu tư gián tiếp lại là ngoại lực cho thị trường tài chính tại các quốc gia đó phát triển theo hướng nâng cao hiệu quả hoạt động, mở rộng quy mô vốn hiện hữu, tăng tính minh bạch trên thị trường, tạo điều kiện cho doanh nghiệp niêm yết trong nước dễ tiếp cận với nguồn vốn quốc tế dồi dào mới và nâng cao vai trò quản lý nhà nước đối với thị trường tài chính bằng hệ thống pháp lý rõ ràng, minh bạch và tránh chồng chéo Thêm vào đó thì nó nâng cao chất lượng quản trị tại các doanh nghiệp có nguồn vốn tiếp cận với đội ngũ nhân viên và quản lý có tầm nhìn chiến lược rõ ràng và hệ thống, có tác động thúc đẩy mạnh mẽ các mối quan hệ kinh tế đa phương giữa các quốc gia Đối với nền kinh tế, dòng vốn đầu tư gián tiếp là nguồn cung vốn lớn với tốc độ nhanh chóng đáp ứng nhu cầu phát triển song song kinh tế - xã hội Đối với thị trường chứng khoán, dòng vốn đầu tư gián tiếp làm tăng tính thanh khoản thị trường và thúc đẩy sự tham gia của các nhà đầu tư trong nước khi cầu về khối ngoại tăng cao Về phía các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường sẽ thu được vốn (nếu là IPO lần đầu ra công chúng) hoặc gia tăng giá trịnguồn vốn của doanh nghiệp (nhờ giá cổ phiếu tăng) Còn đối với nhà đầu tư cả tổ chức cá nhân, các giao dịch của nhà đầu tư khối ngoại như một kênh tham khảo cho tình hình thị trường tài chính trong tương lai, đóng góp một cách nhìn nhận về phương thức giao dịch của các nhà đầu

tư khối ngoại

Riêng tại Việt Nam Giai đoạn 1991 - 2005 (trước khi Việt Nam gia nhập Tổ chức Thương mại Thế giới - WTO) Mặc dù đây là giai đoạn nguồn vốn FII vào Việt Nam phải chứng kiến nhiều sự biến động nhất, nhưng cũng là giai đoạn đã góp phần tạo tiền đề cho lộ trình thu hút nguồn vốn FII ổn định và quy mô lớn hơn cho suốt những giai đoạn sau đó Giai đoạn từ 2006 (Việt Nam gia nhập WTO) đến nay Với tốc độ tăng trưởng kinh tế bình quân đạt mức bình quân 7,5%/năm, Tổ chức xếp hạng tín nhiệm Moody’s đã nâng mức xếp hạng tín nhiệm quốc gia Việt Nam từ mức B3 lên B1 Việc gia nhập WTO vào năm 2006 cùng với sự tăng trưởng nhanh chóng của thị trường chứng khoán Việt Nam đã giúp Việt Nam thu hút được đông đảo nhà đầu tư nước ngoài, đặc biệt là các nhà đầu tư có tổ chức (quỹ đầu tư) từ các nền kinh tế phát triển Có thể thấy ngoài nguồn vốn đầu tư nước ngoài trực tiếp (FDI) thì dòng vốn đầu tư gián tiếp (FII) đóng vai trò cực kì quan trọng trong vai trò

là động cơ thúc đẩy nền kinh tế phát triển dài hạn và cả tương lai gần Tuy nhiên, có nhiều lý thuyết lẫn ý kiến chuyên gia lo ngại rằng với quy mô gia tăng ngày càng lớn và nhanh thì những tác động tích cực lẫn tiêu cực lên thị trường tài chính và nền sản xuất càng mạnh và có thể gây ra những kết quả khó nhận được Cụ thể, dòng vốn FII chảy vào thị trường chứng khoán ngoài những tác động tích cực vốn có như việc tăng tính thanh khoản thị trường, tăng sự minh bạch trong quản trị doanh nghiệp, tăng trình độ quản lý cho các doanh nghiệp Nó còn tiềm ẩn nhiều nguy cơ, khi các bài học lịch sử trong kinh tế thế giới đã chỉ rõ dòng vốn gián tiếp đầu tư vào thị trường chứng khoán thường không ổn định khi dòng vốn vào và ra liên tục, thêm vào đó là mang tính đầu cơ trên thị trường Đặc thù tại Việt Nam dòng tiền này chảy vào với kì vọng đạt được tỉ suất sinh lợi cao trong một khoảng thời gian ngắn là một trong những nguyên nhân chính góp phần vào tình trạng bong bóng của nền kinh tế Một ví dụ gần đây, năm 2007 sau khi Việt Nam gia nhập WTO đã mở đường cho các nhà đầu tư ngoại tham gia sâu rộng vào thị trường Việt Nam đặc biệt là thị trường tài chính Năm 2008, do ảnh hưởng mạnh mẽ của cuộc suy thoái kinh tế toàn cầu, giá trị cổ phiếu trên thị trường chứng khoán sụt giảm mạnh, lượng vốn gián tiếp vào thị trường Việt Nam giảm mạnh, trong khi lượng vốn của nhà đầu tư khối

ngoại rút ra khỏi thị trường chứng khoán Việt Nam lớn khiến cho dòng vốn FII năm

2008 ở trạng thái bán ròng Năm 2009, lượng vốn FII tiếp tục giảm sâu xuống 71 triệu USD, tuy nhiên áp lực thoái vốn đã giảm đi nên nguồn vốn này duy trì mức mua ròng giá trị thấp (128 triệu USD) Đến năm 2010, cùng với dấu hiệu phục hồi của nền kinh tế thế giới, lượng vốn FII vào thị trường chứng khoán Việt Nam tăng mạnh Năm 2012, nhà đầu tư khối ngoại đã mua ròng gần 4.600 tỷ đồng trên cả hai sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội và TP HCM, giá trị mua ròng tăng gần gấp 3 lần

so với năm 2011 đã góp phần làm gia tăng quy mô vốn cổ phiếu trong năm 2012 lên mức gần 1.900 triệu USD Tính tới cuối năm 2013, lượng vốn FII không có biến chuyển lớn với tổng quy mô vốn cổ phiếu duy trì ròng hơn 1.800 triệu USD, thấp hơn giá trị năm 2012, trong đó tính riêng giá trị giao dịch trên hai sàn giao dịch chứng khoán, nhà đầu tư nước ngoài đã mua ròng khoảng 315 triệu USD (gần 6.650

tỷ đồng)

Chính vì vậy, ngoài những cơ hội và lợi ích trước mắt chúng ta cũng cần phải hiểu rõ bản chất, những nhân tố tác động lên dòng vốn ngoại để có cơ chế đón đầu, phòng ngừa rủi ro và sử dụng chúng hiệu quả nhất cho các quốc gia tiếp nhận Bài nghiên cứu này đề cập đến một phần nhỏ trong vấn đề lớn vừa nêu đó là tìm cách hiểu một số hành vi của các nhà đầu tư khối ngoại, xem xét khẩu vị của nhóm này

ra sao, liệu rằng một số đặc điểm nào đó của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường có giúp cho chúng hấp dẫn hơn trong mắt của các nhà đầu tư khối ngoạitừ

đó có thể dự báo được các động thái tiếp theo của các nhà đầu tư, khai thác hết được vai trò là phong vũ biểu của nền kinh tế của thị trường chứng khoán

Đã có rất nhiều nhà kinh tế nghiên cứu về vấn đề nổi trội này và cũng có rất nhiều ý kiến, quan điểm khác nhau theo thời gian và theo bối cảnh nền kinh tế

Trong các bài nghiên cứu “ Is home bias in assets related to home bias in goods?” của Van Wincoop và Warnock (2010) , hay bài “Home Bias and International Risk Sharing: Twin Puzzles Separated at Birth” của Sorensen (2007), và “Time- varying integration and international diversification strategies” từ Beale (2009)

chỉ ra vấn đề cơ bản của hành vi này là các nhà đầu tư nắm giữ một tỉ lệ cực kì lớn

trong danh mục của họ là các chứng khoán tại quốc gia nơi mà họ sinh sống trái ngược lại với hầu hết các lý thuyết và thực nghiệm tiên đoán Trong khi đó, theo các nghiên cứu của Gilmore và McManus (2002) đã cho rằng việc đa dạng hoá quốc tế

sẽ mang lại lợi ích cho nhà đầu tư Mỹ Driessen và Laeven (2007) cũng từng khẳng đinh rằng lợi ích của việc đa dạng hoá quốc tế là đáng kể cho cả những nước phát triển và đang phát triển Trong nghiên cứu được phát hàng trong báo cáo thường

niên Ngân hàng Trương ương Châu Âu “Home bias in Global bond and Equity markets” của Michael Fidora, Marcel Fratzcher và Christan Thimann (2006) cho

thấy rằng hiện tượng lệch lạc nội địa trên toàn thế giới có sự giảm nhẹ trong những thập kỉ gần đây, tuy nhiên những dữ liệu về mức nắm giữ của các nhà đầu tư nước ngoài vẫn cho thấy rằng sự đa dạng hóa quốc tế vẫn chưa đạt tầm quy mô như kì vọng mặc dù các rào cản về đầu tư giữa các quốc gia ngày càng thông thoáng

Liljeblom,E., Anders Loflund (2005) với bài nghiên cứu “Determinants of international portfolio investment flows to a small market: Empirical evidence”

dựa vào việc gỡ bỏ các rào cản đầu tư vào thị trường Phần Lan cho thấy dù dòng vốn gián tiếp có tăng nhưng vẫn chưa thật sự được đa dạng hoá mà tập trung vào các cổ phiếu của các công ty có quy mô lớn trên thị trường Chính vì vậy tôi đi vào

nghiên cứu đề tài mang tên “Tác động của lệch lạc quy mô đến dòng vốn đầu tư gián tiếptại thị trường chứng khoán tại Việt Nam” nhằm làm rõ, cũng như biết

được về mẫu hình giao dịch của dòng vốn đầu tư gián tiếp tại thị trường chứng khoán Việt Nam các năm gần đây

1.2 Mục tiêu nghiên cứu và giả thuyết nghiên cứu

1.2.1 Mục tiêu nghiên cứu

Bài nghiên cứu tập trung nghiên cứu về hành vi của nhà đầu tư khối ngoại bị ảnh hưởng của những yếu tố nào trong tiến trình trước đây Tham khảo các nghiên cứu trước đây, mục tiêu của bài nghiên cứu này nhằm xác định các nhân tố chủ chốt ảnh hưởng đến sự ưa thích trong quyết định giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài, liệu đó có phải là yếu tố quy mô doanh nghiệp như nhiều nghiên cứu khác hay

không? Dựa trên các lý thuyết nền tảng và sử dụng các thành quả của những nghiên cứu trước cùng với dữ liệu có được từ thị trường chứng khoán Việt Nam, bài nghiên cứu của tôi sẽ trả lời các câu hỏi:

Giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài tại Việt Nam bị ảnh hưởng bởi những nhân tố đặc trưng của doanh nghiệp nào?

Giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài có bị ảnh hưởng bởi quy mô của công

ty hay không?

Liệu rằng các nhà đầu tư khối ngoại có phải là các nhà đầu tư theo xu hướng tại thị trường chứng khoán Việt Nam?

1.2.2 Giả thuyết nghiên cứu

Với các câu hỏi nghiên cứu đề ra thì tôi kỳ vọng sẽ tìm được kết quả cho các câu hỏi này nhẳm cho thấy được liệu rằng thực sự khi giao dịch tại thị trường chứng khoán Việt Nam thì các nhà đầu tư khối ngoại vẫn bị ảnh hưởng bởi các nhân tố đặc trưng của doanh nghiệp Với giả thuyết đề ra cho vấn đề nghiên cứu:

Chúng ta kỳ vọng sự tác động của nhân tố chính là quy mô đến dòng vốn đầu

tư khối ngoại

Quy mô doanh nghiệp có tác động dương đến dòng vốn đầu tư khối ngoại tại thị trường chứng khoán Việt Nam

Ảnh hưởng bất cân xứng thông tin nên kỳ vọng các nhà đầu tư khối ngoại sẽ giao dịch theo xu hướng thị trường

1.3 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

1.3.1 Đối tượng nghiên cứu

Bài nghiên cứu tập trung tìm hiểu các hành vi của nhà đầu tư nước ngoài trên thị trường chứng khoán Việt Nam Xem xét các mẫu hình giao dịch này nhằm phát hiện xem có một quy luật hay nhân tố đặc biệt nào trong các hành vi giao dịch của nhà đầu tư khối ngoại Dòng vốn gián tiếp nước ngoài được thể hiện thông qua

đại diện giá trị mua và bán của các nhà đầu tư nước ngoài đối với các công ty được chọn; Các nhân tốđặc trưng của doanh nghiệp được đại diện bởi các chỉ số về quy

mô công ty, lợi nhuận kỳ vọng, P/B, tỷ lệ đòn bẩy, lợi nhuận thị trường, beta, ROA, cổ tức doanh nghiệp

1.4 Phương pháp nghiên cứu

Để kiểm định các nhân tố ảnh hưởng đến giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài tôi sử dụng phương pháp bình phương bé nhất thông thường (OLS) với sai

số chuẩn Robust OLS là phương pháp ước lượng tuyến tính không chệch tốt nhất khi các giả thuyết được thoả mãn; không những thế nó rất dễ tính toán và được chấp nhận rộng rãi.Tuy nhiên khi thực hiện ước lượng OLS, chúng ta rất dễ vi phạm các giả thiết dẫn đến mô hình bị khiếm khuyết nên ta sử dụng sai số chuẩn Robust để kiểm soát phương sai thay đổi Tuy nhiên vẫn còn một số khiếm khuyết khác mà ước lượng OLS Robust có thể gặp phải như những sai lệch của việc phóng đại sự ảnh hưởng của các quan sát bất thường và chỉ nghiên cứu các tác động đến giá trị trung bình của biến phụ thuộc Để khắc phục điều đó chúng ta sử dụng hồi quy Robust và hồi quy Quantile

Hồi quy Robust là một dạng thay thế cho hồi quy OLS khi dữ liệu có chứa các giá trị dị biệt, là một phương pháp hồi quy không bị ảnh hưởng bởi các điểm bất thường trong dữ liệu Điều này được thực hiện bằng cách giảm tỷ trọng của các điểm dị biệt hoặc các dữ liệu có đòn bẩy lớn sao cho phù hợp với các dữ liệu còn lại Có rất nhiều phương pháp để thực hiện việc đó trong đó có 4 phương pháp ước lượng phổ biến như:

 Ước lượng M được giới thiệu bởi Huber (1973) là phương pháp tiếp

cận đơn giản nhất về cả tính toán lẫn lý thuyết

 Ước lượng Least Trimmed Squares (LTS) là phương pháp phân tích các giá trị cao được giới thiệu bởi Rousseeuw (1998)

 Ước lượng S được giới thiệu bởi Rousseeuw và Yohai (1984) có hiệu quả thống kê cao hơn phương pháp LTS

 Ước lượng MM được giới thiệu bởi Yohai (1987) là một trong những phương pháp được sử dụng phổ biến nhất hiện nay

Hồi quy Quantile được Koenker và Bassett giới thiệu (1978), nó là một lựa chọn khác với hồi quy Robust nhằm giảm thiểu độ lệch tuyệt đối so với giá trị trung bình cũng như khắc phục ảnh hưởng của các quan sát bất thường bằng cách chuyển hàm phân bố có điều kiện sang hàm phân vị có điều kiện bằng cách chia nó

ra thành những đoạn nhỏ, rồi tiến hành hồi quy đồng thời ở các phân vị

Rất nhiều mô hình kinh tế liên quan đến vấn đề biến nội sinh (endogeneity) Biến nội sinh là những biến có sự tương quan với phần dư Ở góc độ kinh tế lượng,

sự xuất hiện biến nội sinh sẽ dẫn đến các trường hợp như bỏ biến, sai số trong biến, hoặc được xác định đồng thời qua các biến giải thích khác Trong các trường hợp này, OLS không còn phù hợp với những thông số ước lượng tin cậy Để khắc phục hiện tượng này của mô hình, tôi sử dụng hồi quy 2 giai đoạn tối thiểu (2SLS) Với

mô hình hồi quy tuyến tính Y theo X1, X2 trong đó X2 là biến nội sinh:

Y = β0 + β1X1 + β2X2 + ε (1)

Khi đó, cần thiết phải thiết lập các biến công cụ Z thoả mãn 2 tính chất:

(i) Z không tương quan với ε; (ii) nhưng Z lại có tương quan với X2 Giả sử ta lấy biến công cụ là Z1, Z2 là biến công cụ cho X2, như vậy biến giải thích X2 sẽ được biểu diễn như sau:

X2 = α0 + α1Z1 + α2Z2 + α3X1 + u (2)

Các điều kiện của biến công cụ được thể hiện qua hệ phương trình sau:

E(u) = 0

Cov(Z1, u) = 0

Cov(Z2, u) = 0

Quy trình ước lượng hệ số được thực hiện thành hai giai đoạn như sau:

 Giai đoạn 1: ước lượng OLS phương trình rút gọn tức biểu thức (2) và tính giá trị dự đoán X2̂

 Giai đoạn 2: Ước lượng OLS phương trình ban đầu theo ước lượng của

X2, tức thay X2 ở (1) bằng X2̂ vừa tính được

Sử dụng 2SLS để xử lý nội sinh có rất nhiều ưu điểm như: dễ áp dụng, có thể áp dụng cho từng phương trình riêng lẻ, cho biết độ lệch chuẩn của các ước lượng Tuy nhiên để hồi quy đạt được hiệu quả nhất, chỉ nên dùng trong trường hợp mẫu lớn

1.5 Ý nghĩa bài nghiên cứu

Tiếp nối các bài nghiên cứu trước đây của Kang và Stulz (1997), Dahlquist, Magnus và Goram Robertson (2005), Erkin Diyarbakirlioglu (2011), bài nghiên cứu này góp phần vào việc xác định hiện tượng lệch lạc nội địa có xảy ra đối với các nhà đầu tư khối ngoại tại thị trường chứng khoán Việt Nam hay không bằng việc xác định vấn đề là lý thuyết đa dạng hóa danh mục có được thực hiện khi tiến hành đầu tư của các nhà đầu tư nước ngoài tại thị trường Việt Nam

Bài nghiên cứu tìm thấy các bằng chứng củng cố cho sự tồn tại của lệch lạc quy mô trong dòng vốn gián tiếp đầu tư nước ngoài vào thị trường chứng khoán Việt Nam Nhờ vào kết quả đó, nó giải thích vì sao chỉ những bất ổn nhỏ trong ngành tài chính lại khiến cho dòng vốn gián tiếp nước ngoài giảm mạnh trong giai đoạn 2013-2014 khi nền kinh tế đã hồi phục Bài nghiên cứu đã cung cấp thêm một bằng chứng hỗ trợ thêm cho các tranh luận về vấn đề bất cân xứng thông tin giữa nhà đầu tư nội địa và nhà đầu tư khối ngoại

Với các kết quả thu được, điều này giúp các doanh nghiệp nhìn ra được đặc điểm nào cần nâng cao để tăng khả năng thu hút vốn gián tiếp trên thị trường thứ cấp thông qua việc cải thiện các chỉ số như chỉ số return, ROA, mở rộng quy mô kinh doanh hoặc bằng các biện pháp nhằm minh bạch hoá việc cung cấp thông tin thêm cho nhà đầu tư, nâng cao năng lực quản lý điều hành, cũng như nâng cao giá trị thương hiệu doanh nghiệp, liên kết các doanh nghiệp trong cùng ngành nghề nhằm phát triển thị trường sang các nước khác để đảm bảo giá trị và thương hiệu của các mặt hàng không bị ảnh hưởng khi Việt Nam gia nhập lộ trình toàn cầu hoá, thực hiện các hiệp ước quốc tế hiện nay

1.6 Cấu trúc của bài luận văn nghiên cứu

Luận văn nghiên cứu đã đưa ra tóm tắt, mục lục nội dung, mục lục bảng và hình, phụ lục, tài liệu tham khảo, luận văn nghiên cứu bao gồm 5 chương với nội dung như sau:

Chương 1: Giới thiệu đề tài Chương này đưa ra những nét khái quát của đề tài bao

gồm lý do chọn đề tài, mục tiêu nghiên cứu, giả thuyết nghiên cứu, vấn đề nghiên cứu, phương pháp nghiên cứu, ý nghĩa và kết cấu của đề tài

Chương 2: Lý thuyết nền và các nghiên cứu trước đây Chương này trình bày

những lý thuyết cơ bản mà bài nghiên cứu dựa vào để tạo nên chủ đề nghiên cứu cũng như ghi nhận kết quả của những nghiên cứu thực nghiệm trước đây trên thế giới về các nhân tố ảnh hưởng đến dòng vốn gián tiếp nước ngoài

Chương 3: Phương pháp nghiên cứu Chương này sẽ trình bày phương pháp và

nguồn dữ liệu để thực hiện nghiên cứu cũng như mô tả các biến sử dụng trong bài nghiên cứu

Chương 4: Kết quả nghiên cứu Chương này sẽ trình bày các kết quả từ thống kê

mô tả và những phương trình hồi quy cho thấy các nhân tố tác động đến hoạt động đầu tư và giao của các nhà đầu tư nước ngoài đến thị trường chứng khoán Việt Nam Phần cuối của chương tôi sẽ đánh giá, phân tích và giải thích kết quả so với thực tế

Chương 5: Kết luận Ở chương này, tôi tổng kết lại vấn đề nghiên cứu và các hạn

chế của bài nghiên cứu, hàm ý chính sách, cũng như đưa ra hướng nghiên cứu mới cho những nghiên cứu tiếp sau này của tôi

CHƯƠNG II: LÝ THUYẾT NỀN VÀ CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM 2.1 Các lý thuyết nền cơ bản

Trên thị trường tài chính toàn cầu khi các nhà đầu tư đưa ra các quyết định danh mục đầu tư của mình là một công việc không hề giản đơn khi có rất nhiều các

cơ hội với các rủi ro và tỷ suất sinh lợi nhất định nào đó Việc đánh đổi giữa rủi ro

và tỷ suất sinh lợi đều dựa vào kinh nghiệm và các lý thuyết nền tảng cho việc ra quyết định một cách logic Tuy nhiên hiện nay các nhà nghiên cứu đã và đang tìm hiểu xem vấn đề bất cân xứng thông tin trên thị trường giữa nhà đầu tư trong nước

và nước ngoài có phải là nguyên nhân chính dẫn đến lệch lạc nội địa và ảnh hưởng đến các quyết định đầu tư trực tiếp Do đó khi nghiên cứu về dòng vốn đầu tư gián tiếp của các nhà đầu tư khối ngoại lên thị trường trong nước thì chúng ta nên xem xét kỹ các lý thuyết chuẩn về danh mục đầu tư và các lý thuyết xung quanh về bất cân xứng thông tin trên thị trường hiện nay

2.1.1 Lý thuyết danh mục hiệu quả

Lý thuyết danh mục đầu tư lần đầu tiên được đưa ra bởi Harry Markowitz vào năm 1952 với ý trưởng rằng việc đầu tư vào một danh mục nên được lựa chọn dựạ trên mối tương quan biến động giá cả với các tài sản khác nhau Lý thuyết này tập trung vào việc tối đa hóa tỷ suất sinh lợi kì vọng của danh mục đầu tư với cùng một mức rủi ro hay cũng có nghĩa là tối thiểu hóa mức rủi ro với cùng một mức tỷ suất sinh lợi kì vọng bằng cách đưa vào danh mục một cách có chọn lọc tài sản rủi

ro

Lý thuyết đa dạng hóa danh mục là một hàm tính toán với mục tiêu đa dạng hóa trong đầu tư thiết lập “ đường biên hiệu quả” bao gồm tất cả các kết hợp tốt nhất đối với mức độ rủi ro cho trước hoặc thấp nhất đối với tỷ suất sinh lợi cho trước so với các tài sản riêng lẻ nào đó

Việc đa dạng hóa sẽ làm giảm rủi phi hệ thống trong danh mục Khi một danh mục được đa dạng hóa hoàn toàn, danh mục đó chỉ còn tồn tại rủi ro hệ thống

vì rủi ro phi hệ thống theo đặc thù riêng biệt đã được giảm thiểu Do đó, theo lý

thuyết danh mục hiện đại cho rằng thị trường tưởng thưởng cho các nhà đầu tư khi đầu tư vào những danh mục đa dạng hóa hoàn toàn là phần bù tỷ suất cho những rủi ro hệ thống là những rủi ro không phòng tránh được của nhà đầu tư Chính vị vậy, về mặt lý thuyết, việc nắm giữ một danh mục không đa dạng hóa hoàn toàn là một hành vi phi lý trí của nhà đầu tư Lý thuyết danh mục hiện đại cho ta phương pháp đầu tư mang tính khoa học và được áp dụng rộng rãi trên thị trường tài chính toàn cầu

Mô hình định giá tài sản vốn CAPM

Được nghiên cứu và phát triển bởi William Sharpe từ những năm 1960 Ý tưởng phân bổ một phần vốn thuộc danh mục vào tài sản phi rủi ro (như: trái phiếu chính phủ, tín phiếu kho bạc ) và phần vốn còn lại vào tài sản rủi ro trên đường biên hiệu quả theo lý thuyết danh mục hiệu quả Markowitz William Sharpe đã xây dựng đường thị trường vốn và thiết lập mô hình CAPM dựa trên đường thị trường hiệu quả của Markowitz Mô hình CAPM cho thấy mối quan hệ giữa tỷ suất sinh lợi kỳ vọng của một danh mục kỳ vọng bằng tỷ suất sinh lợi phi rủi ro cộng với phần bù rủi ro thị trường Được xây dựng dựa trên một số giả thiết nền tảng tuy nhiên về khía cạnh nghiên cứu và thực tiễn thì lý thuyết vẫn có ảnh hưởng nhất định quan trọng đối với các nhà đầu tư trong và ngoài nước Mô hình CAPM được

mô tả như sau:

r = rf + β x (rm – rf)

2.1.2 Lý thuyết lệch lạc nội địa

Lệch lạc nội địa là hành vi của các nhà đầu tư khi tập trung một tỷ trọng vốn lớn cho các tài sản nội địa nơi mà các nhà đầu tư cư trú trong khi đó tập trung số ít phần vốn cho thị trường toàn cầu Đây là sự bất hợp lý về hành vi của các nhà đầu

tư khi mà các nghiên cứu khác chỉ ra rằng một danh mục được đa dạng hóa tốt trên quy mô toàn cầu mang lại tỷ suất sinh lợi tốt hơn so với việc đa dạng hóa danh mục trong phạm vi quốc gia French và Poterba (1991) và Tesar và Werner (1995) là các nhà nghiên cứu tiên phong trong việc chỉ ra sự lệch lạc này French và Poterba cho

thấy đối với giá trị tham chiếu được tính từ mô hình CAPM thì tỉ lệ phần vốn mà các nhà đầu tư từ những quốc gia phát triển đầu tư vào các cổ phiếu nước ngoài là quá thấp Trong mô hình CAPM cho thấy rằng các nhà đầu tư sẽ giữ một danh mục các tài sản rủi ro, phương sai và tỉ suất sinh lợi kì vọng là như nhau Kết quả là nếu nhà đầu tư đều lựa chọn như nhau ở cùng một mức danh mục tối ưu, tất cả các nhà đầu tư sẽ phân bổ danh mục của họ một cách giống nhau Trong trường hợp này, tỉ

lệ quy mô giá trị thị trường chứng khoán của quốc gia đó so với thế giới cũng chính

là tỉ lệ mà mỗi nhà đầu tư nắm giữ các chứng khoán của quốc gia đó trong danh mục của họ Ví dụ như giá trị vốn hóa của thị trường chứng khoán Mỹ chiếm 45% giá trị của thị trường chứng khoán thế giới, mô hình CAPM đưa ra rằng mỗi nhà đâu tư nên nắm giữ 45% giá trị danh mục của mình tại thị trường Mỹ Tuy nhiên, trên thực tế các nhà đầu tư nước ngoài chỉ đầu tư vào Mỹ 8% tương tự các nhà đầu

tư Mỹ cũng chỉ đầu tư ra nước ngoài 14% giá trị của danh mục trong khi con số đó theo mô hình CAPM phải là 55% mới mang lại giá trị tối ưu nhất cho các nhà đầu

tư tại Mỹ

Các nhà nghiên cứu nhận ra một xu hướng là hành vi lệch lạc đội địa suy giảm trong suốt các thập kỷ qua Mức suy giảm chứng kiến khá mạnh ở các quốc gia có thu nhập cao, trong khi các quốc gia có thu nhập thấp hơn chứng kiến mức suy giảm thấp hơn Liệu rằng những vấn đề bất cập trên thị trường tài chính là nguyên nhân chính dẫn đến vấn đề lệch lạc nội địa như: các nhà đầu tư phải tính toán những lợi ích từ việc đa dạng hóa toàn cầu và những rủi ro mà họ phải đối mặt

là sự biến động của tỷ giá hối đoái Nhiều công ty nội địa hiện đang chịu sự ảnh hưởng của biến động những rủi ro thị trường Vì vậy đầu tư vào các công ty này thì các nhà đầu tư đang gánh chịu thêm các rủi ro cho danh mục của mình Hay những chi phí giao dịch giữa các thị trường với nhau, trong đó bao gồm sự khác biệt trong việc đánh thuế giữa các tài sản, hoặc khác nhau trong hệ thống luật pháp các nước

sở tại Một số nước có các điều khoản luật làm cho việc giao dịch của các nhà đầu

tư khối ngoại gặp nhiều khó khăn Một số nghiên cứu khác vẫn đang tìm hiểu rõ bản chất nguồn gốc nguyên nhân của lệch lạc nội địa này

2.1.3 Lý thuyết bất cân xứng thông tin

Thông tin luôn được xem là một loại tài sản rất có giá trị đối với tất cả các nhà đầu tư trên thị trường tài chính Sở hữu thông tin nhanh, chính xác sẽ là một lợi thế rất lớn khi tham gia đầu tư trên thị trường Tuy nhiên, không phải ai tham gia vào thị trường cũng có cơ hội được sở hữu một lượng thông tin như nhau cả về số lượng hay chất lượng Điều này do hiện tượng bất cân xứng thông tin

Theo các nhà kinh tế học thì bất cân xứng thông tin có thể xảy ra khi các bên tham gia giao dịch cố tình che đậy thông tin Lý thuyết bất cân xứng thông tin được nghiên cứu đầu tiên bởi các nhà nghiên cứu như: Akerlof (1970), Rothschild và Stiglitz (1976) khi phát hiện ra rằng người bán có nhiều lợi thế hơn người mua khi nắm bắt được nhiều thông tin về sản phẩm hơn Qua thời gian, ông và nhiều học giả khác đã nghiên cứu và bổ sung cho lý thuyết này, điển hình là, Holmström, Michael Spence và Joseph E Stiglitz(1979), Mirrless (1999) Trong các nghiên cứu, các ông cho rằng, bất cân xứng thông tin trên thị trường chứng khoán là hiện tượng các nhà đầu tư sở hữu một lượng thông tin khác nhau dẫn đến các lựa chọn không hợp lý của các nhà đầu tư

Bất cân xứng thông tin còn có thể dẫn đến hiện tượng lựa chọn đối nghịch (adverse selection) cho cả hai bên, rủi ro đạo đức (moral hazard)và độc quyền về thông tin (information monopoly)

Sự lựa chọn đối nghịch: Đây là rủi ro do bất cân xứng thông tin gây ra trước khi nhà đầu tư tiến hành giao dịch Có bất cân xứng thông tin thì các nhà đầu tư sẽ khó có thể phân biệt đâu là cổ phiếu tốt và đâu là cổ phiếu xấu dẫn đến các nhà đầu

tu sẽ đánh giá sai lầm giá trị tài sản vố có của nó

Rủi ro đạo đức trong bài nghiên cứu “The theory of moral hazard and unobservable behaviour” của Mirrless (1999) có đề cập: xuất hiện sau giao dịch

khi một bên thực hiện những hành động ẩn giấu và có ảnh hưởng đến lợi ích các bên còn lại Bất cân xứng thông tin luôn xảy ra đối với tất cả các lĩnh vực của nền

kinh tế, trong dó có chứng khoán và ảnh hưởng tiêu cực bao gồm cả nhà đầu tư, tổ chức phát hành chứng khoán và tác động chung tới toàn bộ thị trường

Trong những thị trường non trẻ, thị trường đang phát triển thì tình trạng bất cân xứng thông tin là điều không thể tránh khỏi, nó thể hiện trình độ phát triển của thị trường tài chính còn thấp, một thị trường chứng khoán mới nổi và như vậy, cho đến khi nào nhà đầu tư vẫn chưa nắm được thông tin hoạt động và của các cổ phiếu thì các hành vi bất hợp lý đó vẫn sẽ tồn tại

2.2 Tổng quan về các nghiên cứu trước đây

Dòng vốn đầu tư gián tiếp vào thị trường tài chính là một trong những nhân

tố quan trọng thúc đẩy và ảnh hưởng đến nền kinh tế Vì vậy, đã có rất nhiều các nghiên cứu trước đây nghiên cứu về dòng vốn đầu tư gián tiếp cũng như các nhân tố ảnh hưởng đến nó Tuy nhiên có rất nhiều quan điểm về vấn đề này giữa các tác giả

và chúng ta cần tham khảo trước khi đi vào phân tích tại thị trường chứng khoán Việt Nam

Đầu tiên chúng ta xem xét các nghiên cứu về đa dạng hoá danh mục đầu tư được các tác giả quan tâm và nghiên cứu rất nhiều như một số nghiên cứu sau:

Solnik (1995) trong bài nghiên cứu “Why not diversity international rather than domestically?” đã nghiên cứu về lợi ích của nhà đầu tư khi thực hiện

đa dạng hoá danh mục đầu tư của mình bằng cách xem xét các danh mục đầu tư trong giai đoạn 1965-1974 của các nước đại diện Tác đã thống kê tác động làm giảm rủi ro của các danh mục đầu tư theo từng quốc gia, khu vực và theo 4 nhóm danh mục theo sự đa dạng hoá gồm các danh mục không đa dạng hoá, đa dạng hoá nội địa, đa dạng hoá quốc tế không phòng ngừa và đa dạng hoá quốc tế có phòng ngừa Trung bình một danh mục Mỹ khi chỉ đa dạng hoá nội địa có phương sai là 30% trong khi đa dạng hoá quốc tế chỉ có 15% thậm chí là 13% đối với các danh mục đa dạng hoá quốc tế có phòng ngừa Dựa vào các bằng chứng trên, ông kết luận rằng đa dạng hoá mang lại lợi ích to lớn cho nhà đầu tư bằng cách giảm thiểu rủi ro khi đầu tư vào nhiều loại chứng khoán một lúc, không những thế, đa dạng hoá

quốc tế nhất là đa dạng hoá quốc tế có phòng ngừa còn mang lại lợi ích to lớn hơn

so với chỉ đa dạng hoá nội địa

Với nghiên cứu “International portfolio diversification: US and Central

European equity market” Gilmore và McManus (2002) nghiên cứu về lợi ích

của việc đa dạng hoá quốc tế thông qua dữ liệu của các sàn giao dịch chứng khoán Trung ương châu Âu và Mỹ từ năm 1995 đến 2001 Dựa vào các dữ liệu đó, ông phân tích hồi quy theo ước lượng OLS và VAR để xem xét mối tương quan giữa các thị trường và thấy rằng, kể từ khi các thị trường chứng khoán Trung ương châu

Âu phát triển độc lập với thị trường Mỹ đã khiến cho mối tương quan về lợi nhuận giữa thị trường Mỹ và Trung ương châu Âu tương đối thấp

Trong khi đó Driessen và Laeven (2007) với nghiên cứu “International

portfolio diversification benefits: cross-country evidence from a local perspective” đã nghiên cứu lợi ích của việc đa dạng hoá từ đặc điểm của quốc gia,

nó là một góc nhìn rất mới đối với các nghiên cứu trước khi chúng đều đề cập đến lợi ích của các nhà đầu tư khi đa dạng hoá danh mục của mình ra các quốc gia khác với các điều kiện khác nhau của các quốc gia được đầu tư Với mẫu gồm 52 quốc gia (với hai loại là các quốc gia phát triển và các quốc gia đang phát triển) Driessen

và Laeven đã xây dựng chỉ số Sharpe để đánh giá lợi ích của việc đa dạng hoá đối với các quốc gia và ước lượng nó theo hai phương pháp chính là OLS Robust nhằm kiểm soát phương sai thay đổi và sử dụng hồi quy công cụ IV để xử lý nội sinh Kết quả chỉ ra rằng, lợi ích của việc đa dạng hoá tồn tại đối với cả các nhà đầu tư của quốc gia đang phát triển cũng như phát triển

Theo quan sát từ sự phân bổ nguồn vốn đầu tư quốc tế cho việc giảm thiểu

rủi ro thì hai nhà nghiên cứu Pownall và Krauessl (2007) đã sử dụng các kiểm định

để tìm ra liệu rằng sự phân bổ vốn quốc tế có giúp giảm thiểu được rủi ro cho các

nhà đầu tư đối với việc phân bổ vốn đầu tư nội địa Bài nghiên cứu “Revisting the

home bias puzzle: Downside equity risk” đã sử dụng tỷ suất sinh lợi từ 9 thị

trường vốn quốc tế trong suốt 34 năm Kết quả cho dữ liệu theo cả ngày và tháng và

cũng như triển vọng quốc tế cho được sự giảm thiểu rủi ro lớn hơn, vì vậy các nhà đầu tư có thể nghĩ đến toàn cầu hóa thay vì chỉ hoạt động đầu tư nội địa Bài nghiên cứu cũng cho thấy quan điểm về thiên lệch nội địa

Trong bài nghiên cứu “Assessing the benefits of international portfolio

diversification in bonds and stocks” của tác giả Santis và Sarno (2008) Bài

nghiên cứu xem xét đến tỷ suất sinh lợi của tỷ giá hối đoái, chứng khoán và trái phiếu chính phủ trong mối liên hệ với rủi ro của chúng Áp dụng kỹ thuật GMM cho mẫu dữ liệu hàng tháng của 18 nền kinh tế và Mỹ (trong vai trò là nền kinh tế nội địa), làm một kiểm tra nhỏ cho thấy tài sản của các nền kinh tế này có mối quan

hệ mạnh mẽ đối với các tài sản đầu tư từ Mỹ Điều này mang đến những lợi ích từ việc đa dạng hóa Tác giả cũng tìm ra được điểm mạnh của việc tỷ suất sinh lợi các tài sản các quốc gia có mối quan hệ mạnh mẽ như vậy thì không phải là một tiến trình trật tự hay là một hiện tượng toàn cầu, mà nó tăng cường cho việc đa dạng hóa toàn cầu.Tuy nhiên nghiên cứu cũng chỉ ra rằng, các nhà quản lý quỹ thì hoạt động tốt hơn trong việc xây dựng danh mục có lựa chọn các tài sản từ mẫu các quốc gia hơn là chỉ dựa vào hoặc là đa dạng hóa hoàn toàn hay là đa dạng hóa nội địa

Chiou (2009) cũng nghiên cứu về lợi ích của việc đa dạng hoá trên phương

diện quốc gia với nghiên cứu “Benefits of international diversificationwith

investment constraints: an over-time perspective”, tuy nhiên ông nghiên cứu sâu

hơn về trong trường hợp có các rào cản đầu tư Từ dữ liệu đầu tư của 34 quốc gia (trong đó có 21 quốc gia đang phát triển và 13 quốc gia phát triển) trong khoảng thời gian 18 năm (1988-2005) Từ những cải thiện đáng kể của tỷ số Sharpe trong các thống kê mô tả và kiểm định ngoài mẫu dưới các mức độ đầu tư dưới các hạn chế khác nhau, ông kết luận rằng lý thuyết lựa chọn danh mục Markowitz với những hạn chế đầu tư khiến cho lợi nhuận bình quân giảm nhưng vẫn cải thiện được rủi ro đầu tư khi làm cho phương sai giảm một cách đáng kể

Đa dạng hóa danh mục toàn cầu mang đến rất nhiều lợi ích cho không chỉ nhà đầu tư trong nước và còn đối với các nhà đầu tư nước ngoài Tuy nhiên vẫn có

một số hạn chế trong việc các nhà đầu tư vẫn tập trung vào một số cổ phiếu nội địa Giải thích vấn đề trên là do hiện tượng bất cân xứng thông tin giữa các nhà đầu tư

Nghiên cứu về tình trạng bất cân xứng thông tin của các nhà đầu tư nước ngoài khi tham gia đầu tư trên thị trường quốc tế rất đa dạng

Merton (1987) trong bài nghiên cứu: “A simple model of capital market equilibrium with incomplete information” nghiên cứu các hành vi bất thường

trên thị trường tài chính từ năm 1971-1980 Thông qua việc thống kê mô tả dữ liệu nắm giữ của 1387 công ty trong giai đoạn nghiên cứu tác giả nhận thấy rằng chỉ 10% những công ty ở top đầu nhưng lại chiếm tới 60% giá trị thị trường, các cổ phiếu này được nhà đầu tư nắm giữ nhiều hơn một cách đáng kể, các công ty này thường có hoạt động kinh doanh lớn, các hoạt động truyền thông, quan hệ công chúng và nhiều họt động marketing khác khiến nhiều nhà đầu tư biết đến Chính vì vậy ông kết luận rằng, các nhà đầu tư thường chọn những cổ phần mà họ biết và quen thuộc nhiều hơn và tăng đồng biến với quy mô công ty

Ở một bài nghiên cứu,“The implications of the Home bias in Equity

Portfolio” (1994), hai tác giả Cooper và Evi Kaplanis tiến hành nghiên cứu về

hiện tượng lệch lạc nội địa (Home bias) và đưa ra kết quả rằng hiện tượng lệch lạc nội địa trong các danh mục cổ phiếu không thể được giải thích bằng nguyên nhân là các nhà đầu tư cố gắng để phòng ngừa lạm phát Mối liên hệ giữa tỉ suất sinh lợi của

cổ phiều và lạm phát là quá yếu Việc các nhà đầu tư nắm giữ các cổ phiếu trong nước để phòng ngừa rủi ro tỷ giá hối đoái danh nghĩa trở nên cũng không hợp lý vì

để phòng ngừa rủi ro này, nhà đầu tư nắm giữ một danh mục trái phiếu mang lại hiệu quả hơn nhiều Một số giải thích được các tác giả đề cập đến như là các nhà đầu tư nội địa lạc quan hơn so với nhà đầu tư nước ngoài đối với cổ phiếu của quốc gia họ nên các nhà đầu tư nội nắm giữ cổ phiếu của quốc gia họ nhiều hơn hay hiện tượng mất cân xứng thông tin giữa nhà đầu tư nội địa và nhà đầu tư quốc tế đặt nhà đầu tư quốc tế vào vị thế bất lợi về thông tin Tuy nhiên hai giải thích này gặp phải một vấn đề là nếu như kì vọng vào thị trường của hai nhóm nhà đầu tư nội địa và

nước ngoài theo thời gian một trong hai nhóm sẽ nhận ra kì vọng của mình là sai khác so với thị trường và sẽ điều chỉnh kì vọng về mức tượng tự như với nhóm kia, hiện tượng lệch lạc nội địa sẽ không xảy ra trong một khoảng thời gian dài như vậy

Brennan và Cao (1997) khi nghiên cứu về dòng vốn gián tiếp nước ngoài

“International portfolio investment flows”, tác giả đã xây dựng mô hình kiểm

định mối tương quan giữa dòng vốn gián tiếp và tỷ suất sinh lợi mỗi cổ phần để kiểm tra sự bất cân xứng thông tin giữa các nước Với các dữ liệu về giá trị mua và giá trị mua ròng trong dòng vốn đầu tư gián tiếp của Hoa Kỳ và 4 nước phát triển là Canada, Đức, Nhật Bản và Anh trong giai đoạn 1982-1994, cùng với số liệu về lượng mua ròng của nhà đầu tư Hoa Kỳ ở 16 thị trường mới nổi trong giai đoạn 1989-1994 Tác giả đã kiểm định bằng phương pháp hồi quy OLS thông thường, các tác giả thấy rằng nhà đầu tư nước ngoài có xu hướng mua các chứng khoán khi mức giá của nó đã lên cao và bán ra khi giá đã xuống thấp, như vậy thành quả của nhà đầu tư nước ngoài sẽ thấp hơn thành quả của nhà đầu tư địa phương Các ông kết luận rằng dòng gián tiếp nước ngoài phụ thuộc mạnh vào tỷ suất sinh lợi của thị trường nội địa, nó cũng phù hợp với giả thuyết ban đầu ông đặt ra rằng có sự bất cân xứng thông tin giữa nhà đầu tư địa phương và nhà đầu tư nước ngoài

Tác giả Strong và Xu (2003) trong bài nghiên cứu của mình

“Understanding the equity home bias: Evidence from Survey data” khảo sát

quan điểm của các nhà quản lý quỹ trên triển vọng cho thị trường vốn quốc tế để thấy được tại sao danh mục đầu tư lại có xu hướng nội địa hóa một cách có ý nghĩa Tác giả tìm thấy các nhà quản lý quỹ từ Mỹ, Anh, khối EU và Nhật Bản chỉ ra xu hướng tương quan lạc quan về thị trường nội địa Các nhân tố thể chế đã thất bại trong việc giải thích điều này, những bằng chứng giúp cho việc giải thích khuynh hướng lệch lạc này

Trong bài nghiên cứu “Asymmetric information and the lack of

international Portfolio diversification” của mình, tác giả Hatchondo (2005) rút ra

kết luận có một sự tồn tại rõ ràng rằng các nhà đầu tư cá nhân và tổ chức ưa thích

hơn những cổ phiếu trong khu vực họ sinh sống Các bằng chứng thực nghiệm chỉ

ra rằng có sự tồn tại của việc lệch lạc nắm giữ các cổ phiếu địa phương trong nội bộ nước Mỹ Các hộ gia đình và các quỹ tương hỗ có sở thích nắm giữ các cổ phiếu gần gũi với họ hơn Kết quả thu được cũng khẳng định rằng các nhà đầu tư hưởng được một mức lợi tức cao hơn cho cổ phiếu địa phương so với việc nắm giữ các cổ phiếu khác địa phương Điều này ngụ ý rằng việc không đa dạng hóa danh mục hoàn toàn trên phạm vi rộng khác khu vực cư trú vẫn là một hành vi hợp lý Nó còn cho thấy sự tồn tại của hiện tượng bất cân xứng thông tin trong thị trường tài chính

Với nghiên cứu “Do Domestic Investors Have an Information

Advantage? Evidence from Indonesia” Dvorak (2005) xem xét vấn đề bất cân

xứng thông tin giữa nhà đầu tư địa phương so với nhà đầu tư nước ngoài đã sử dụng các dữ liệu giao dịch của các nhà đầu tư ở Indonesia trong giai đoạn 1998-2001 Khi phân tích thông kê dữ liệu đầu tư của nhà đầu tư trong nước và nước ngoài, tác giả tính toán tỷ suất sinh lợi cho từng nhà đầu tư và thấy rằng nhà đầu tư trong nước có

tỷ suất sinh lợi lớn hơn nhà đầu tư nước ngoài.Hồi quy OLS lợi nhuận của khách hàng các công ty môi giới địa phương thường có lợi thế trong ngắn hạn nhưng xét

về dài hạn, khách hàng của công ty môi giới toàn cầu lại có kết quả tốt hơn.Tomas Dvorak kết luận rằng, nhà đầu tư địa phương nắm giữ được các thông tin về thị trường tốt hơn so với nhà đầu tư nước ngoài nhưng xét về kinh nghiệm thì nhà đầu

tư nước ngoài có ưu thế hơn

Tác giả Anil, Mishra (2008) với nghiên cứu “Australia’s Equity Home

Bias and Real Exchange Rate Volatility” đã tìm hiểu những tác động của biến sự

biến động tỷ giá hối đoái thực lên sự lệch lạc nội địa trong việc nắm giữ các chứng khoán doanh nghiệp tại Australia Bộ số liệu về sự đầu tư đa quốc gia của tổ chức Tiền tệ thế giới trong giai đoạn 2001-2006 được tác giả sử dụng Trong khi các bài nghiên cứu khác về lệch lạc nội địa tập trung vào các động cơ khác nhau của nha đầu tư bao gồm các rào cản trong đầu tư quốc tế, động cơ phòng ngừa rủi ro, thông tin bất cân xứng, lệch lạc hành vi và cơ chế quản trị doanh nghiệp Bài nghiên cứu này tập trung vào vai trò của biến động tỷ giá hối đoái trong việc là nguyên nhân

gây nên những lệch lạc nội địa Bài nghiên cứu đi kiểm định giả thiết rằng hành vi lệch lạc nội địa gia tăng khi những biến động của tỷ giá hối đoái tăng lên bằng cách xác định mức độ vi phạm của lý thuyết cân bằng sức mua Bài nghiên cứu đưa ra rằng sự biến động của tỷ giá hối đoái thực đóng một vai trò quan trọng cùng với các chi phí giao dịch và quản trị Biến động của tỷ giá hối đoái thực nên được đưa vào xem xét trong việc xây dựng chính sách hội ,nhập tài chính, sự lêch lạc hành vi và

mô hình chính sách ổn định kinh tế vĩ mô và tiền tệ

Kalev và cộng sự (2008) trong nghiên cứu “Foreign versus local

investors: who knows more? Who makes more?”, khi nghiên cứu sự bất cân

xứng thông tin giữa nhà đầu tư địa phương và nhà đầu tư nước ngoài trên thị trường chứng khoán Hensinki của Thụy Điển trong giai đoạn 1999-2004 Với các dữ liệu, tác giả đã phân chia các loại chứng khoán được niêm yết trên thị trường thành các

cổ phiếu địa phương, cổ phiếu địa phương và quốc tế, cổ phiếu quốc tế rồi phân tích thống kê mô tả cũng như kiểm định OLS để đánh giá hiệu suất và điều kiện kinh doanh của nhà đầu tư trong và ngoài nước trên thị trường Tác giả kết luận rằng có

sự bất cân xứng thông tin giữa các nhà đầu tư khi các nhà đầu tư nước ngoài có lợi thế hơn đối với các cổ phiếu nước ngoài được niêm yết trên sàn như cổ phiếu của Nokia, còn trong các trường hợp còn lại nhà đầu tư trong nước có lợi thế hơn nhiều

Baele, Inghelbrecht, (2009) “Time-varying integration and international diversification strategies”, cho rằng có 2 thách thức quan trọng với đối với lệch

lạc nội địa đó là tiêu chuẩn quốc tế I-CAPM và hội nhập thị trường toàn cầu Ông thu thập dữ liệu đầu tư từ 25 quốc gia trong giai đoạn 1973-2004 Thông qua các ước lượng OLS, Baele thấy rằng với trở ngại thứ nhất, các danh mục đầu tư theo tiêu chuẩn I-CAPM tạo ra tạo ra một tỷ suất sinh lợi tốt hơn so với việc tập trung nhiều vào cổ phiếu nội địa, về trở ngại thứ 2 các hạn chế đầu tư được gỡ bỏ khi thị trường hội nhập đã tạo nên các danh mục đầu tư đa dạng hoá quốc tế Như vậy tác giả kết luận rằng, khi các thách thức đối với lệch lạc nội địa ngày càng tăng thì tất nhiên tình trạng lệch lạc nội địa đang ngày càng giảm dần, điều này cũng phù hợp

với các bằng chứng thực nghiệm của ông khi thấy rằng lệch lạc nội địa đối với nhiều nước đã giảm mạnh vào cuối những năm 1990

Đánh giá đầy đủ về tình trạng bất cân xứng thông tin giữa các nhà đầu tư khối ngoại và nhà đầu tư trong nước dẫn đến hiện tượng lệch lạc nội địa thì chúng ta nên tìm hiểu thêm về các nhân tố đặc trưng nào của doanh nghiệp ảnh hưởng trực tiếp đến quyết định giao dịch của các nhà đầu tư khối ngoại Trong đó có các nghiên cứu điển hình như:

Trong bài nghiên cứu “Why is there a home bias? An analysis of foreign

portfolio equity ownership in Japan” vào năm 1997 Hai tác giả Jun và Koo Kang mức độ sở hữu của các nhà đầu tư nước ngoài tại Nhật trong khoảng thời gian

từ 1975-1991 Các tác giả nhận ra rằng các nhà đầu tư khối ngoại chọn đầu tư nhiều hơn vào các công ty thuộc ngành sản xuất, công ty quy mô lớn, và các công ty với

hệ thống thông tin kế toán minh bạch, công ty với rủi ro phi hệ thống thấp và những công ty có tỷ lệ đòn bẩy cao Xét về yếu tố quy mô, các bằng chứng cho thấy rằng những công ty nhỏ xuất khẩu nhiều hơn, các công ty với doanh thu nhiều hơn có sở hữu nước ngoài cao hơn Các tác giả xác nhận rằng trong giai đoạn nghiên cứu hiện tượng lệch lạc nội địa tồn tại một cách liên tục và có ý nghĩa thống kê dù sử dụng các nguồn số liệu khác nhau.Hơn nữa, các nhà đầu tư nước ngoài có một sự ưa thích khi đầu tư vào các công ty có quy mô lớn

Bài nghiên cứu “Direct foreign ownership, institutional investors, and

firm characteristics” bởi Magnus Dahlquist, Goram Robertson (2001) Tác giả

tìm ra các đặc tính trong sở hữu của nước ngoài tại các công ty Thụy Điển Tác giả tiến hành hồi quy mức độ sở hữu của nước ngoài là biến phụ thuộc vào các biến giải thích bao gồm: giá trị vốn hóa thị trường; tỉ lệ chi trả cổ tức; lợi tức; rủi ro hệ thống thể hiện bằng chỉ số beta thị trường; những rủi ro khác được tính bằng phương sai của phần dư còn lại khi hồi quy giá trị beta; chỉ số P/B, với tỷ số P/B nhỏ đại diện cho các công ty giá trị (value firm), P/B lớn đại diện cho các công ty tăng trưởng (growth firm); chỉ số thanh khoản hiện hành; tỉ lệ đòn bẩy; ROE; tỉ lệ xuất khẩu lấy

doanh thu xuất khẩu chia cho tổng doanh thu, biến này đại diện cho mức độ biết đến của nhà đầu tư ngoại với công ty, cuối cùng biến số vòng quay (turnover) thể hiện cho mức độ thanh khoản của thị trường Sau khi tiến hành hồi quy, bài nghiên cứu chỉ ra rằng các nhà đầu tư nước ngoài có sự yêu thích hơn với các doanh nghiệp có quy mô lớn, các doanh nghiệp chi trả cổ tức thấp và các doanh nghiệp có lượng tiền mặt lớn trên bảng cân đối kế toán của họ Để nghiên cứu sâu hơn, các tác giả tiến hành tìm hiểu tại sao nhà các nhà đầu tư ngoại thích các doanh nghiệp lớn hơn, quy

mô có thể chỉ là dấu hiệu đại diện cho các tính chất khác đằng sau nó bao gồm cả việc nhận biết thương hiệu của doanh nghiệp Kết quả cho thấy rằng sự thanh khoản của chứng khoán các công ty này khi giao dịch trên thị trường cũng là một nhân tố quan trọng dẫn tới sự ưa thích trên Các bằng chứng khác cũng chỉ ra rằng mức độ

sở hữu của nước ngoài có sự tương quan dương với sự hiện diện của doanh nghiệp

đó trên thị trường quốc tế thông qua việc xuất khẩu hay được niêm yết trên sàn chứng khoán nước ngoài Bằng cách sử dụng các bộ số liệu liên quan khác các tác giả đi tìm câu trả lời cho câu hỏi liệu sự ưa thích các công ty có quy mô lớn là sự lệch lạc riêng của các nhà đầu tư nước ngoài so với các quỹ tương hỗ hay các nhà đầu tư tổ chức khác trong nước Điều thú vị là những nhà đầu tư tổ chức trong nước thể hiện một danh mục khác tương tự như các nhà đầu tư nước ngoài Kết quả này dẫn tới kết luận rằng sự ưa thích các chứng khoán của các công ty lớn là tương đồng giữa tất cả các nhà đầu tư tổ chức

Aggarwal, Klapper, Wysocki, (2005) “Portfolio preferences of foreign institutional investors” nghiên cứu về các nhân tố ảnh hưởng đến việc phân chia

dòng vốn của nhà đầu tư Mỹ vào thị trường nước ngoài nhưng tập trung chủ yếu vào các quỹ tương hỗ, các dữ liệu được thu thập từ năm 2002-2005 và xem xét việc đầu tư trên 2 phương diện là đặc điểm quốc gia và đặc điểm công ty Ở cấp quốc gia, các quỹ đầu tư Mỹ đầu tư chủ yếu vào các thị trường mới nổi Ở cấp công ty, tác giả xây dựng mô hình nắm giữ cổ phần của các quỹ đầu tư nước ngoài với các biến đại diện cho công ty gồm tổng tài sản, cổ tức, đòn bẩy, lợi nhuận, ROE, ROA, lợi nhuận thị trường, giá trị sổ sách, vốn hoá thị trường rồi kiểm định chúng thông

qua phương pháp OLS Robust nhằm kiểm soát phương sai thay đổi Từ những kết quả hồi quy, ông kết luận rằng quy mô công ty có ảnh hưởng đáng kể nhất đến việc lựa chọn công ty đầu tư, ngoài ra các yếu tố như tỷ lệ chi trả cổ tức, đòn bẩy và ROE, P/B cũng ảnh hưởng đến quyết định giao dịch

Liljeblom và Loflund (2005) khi nghiên cứu các yếu tố quyết định dòng

vốn gián tiếp nước ngoài vào Phần Lan trong giai đoạn 1993-1998 khi bãi bỏ các rào cản đầu tư trên thị trường vào đầu những năm 1990 với nghiên cứu

“Determinants of international portfolio investment flows to a small market:

Empirical evidence” Sử dụng giá trị sở hữu hàng tháng của nhà đầu tư nước ngoài

và một số biến đại diện cho công ty gồm tỷ suất cổ tức, vốn hoá thị trường, tỷ trọng xuất khẩu, tính thanh khoản, ROI, P/B, E/P, lợi nhuận kỳ trước, đòn bẩy và tỷ số thanh toán hiện hành và beta Thông qua các kết quả kiểm định mô hình bằng ước lượng OLS Pooled, tác giả đã kết luận rằng lệch lạc quy mô tồn tại trong các giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài tại Phần Lan và các cổ phiếu có cổ tức thấp, tính thanh khoản cao và có lợi nhuận vốn đầu tư cũng được các nhà đầu tư nước ngoài

ưa thích giao dịch hơn

Trong bài nghiên cứu “Foreign Direct Investment in Jordan” các tác giả

Ghunmi, Zubi, Badreddine, Chaudhry (2013) tiến hành nghiên cứu những tác

động của dòng vốn trực tiếp nước ngoài lên các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán nước này Tác giả tiến hành 2 hồi quy trong giai đoạn từ 2001 đến

2011 Kết quả cho thấy rằng với các công ty có quy mô lớn, tỉ lệ chi trả cổ tức thấp, hay khối lượng giao dịch thấp đều là mục tiêu của dòng vốn nước ngoài, trong khi các chỉ tiêu theo nhóm ngành không có tác động đến sự thu hút dòng vốn này Trong hồi quy thứ 2, tác giả kết luận rằng, dòng vốn đầu tư nước ngoài, cả gián tiếp

và trực tiếp tác động đến năng suất sản xuất của các doanh nghiệp lại Jodan là không rõ ràng

Tác giả Sudarat (2006) trong bài nghiên cứu “Does Foreign Investment

Really Improve Corporate Governance? Evidence from Thailand” tiến hành

nghiên cứu trên 365 doanh nghiệp niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Thái Lan Tác giả đã xây dựng một bộ chỉ số cho chất lượng của các doanh nghiệp nhà nước và sử dụng các thước đo để kiểm tra giả thuyết “Dòng vốn đầu tư khối ngoại

có tác động tích cực đến chất lượng hoạt động của các doanh nghiệp nhà nước” Tuy nhiên tác giả thấy được các nhà đầu tư nước ngoài lại ưu thích các doanh nghiệp nhà nước yếu kém, vì điều này cho phép họ có thể điều hành được nhóm cổ đông nhỏ lẽ, cải thiện chất lượng ở các doanh nghiệp này

Trong bài “Foreign Investor and Corporate Governance In Korea” tác giả Suk Joon Byun và cộng sự (2005) nghiên cứu tất cả các doanh nghiệp trên 2

sàn KSE và Kosdaq từ 1992 đến năm 2003 Mốc thời gian được lấy từ năm 1992 bởi vì khi đó chính phủ Hàn Quốc mới cho phép các nhà đầu tư khối ngoại tham gia vào thị trường chứng khoán Hàn Quốc Các tác giả muốn chứng minh được hai mục tiêu trọn tâm là: Mục tiêu thứ nhất là liệu rằng các doanh nghiệp mà nhà nước tham gia ít đi có mối tương quan âm với dòng vốn đầu tư khối ngoại Mục tiêu thứ hai là liệu rằng khi các doanh nghiệp nhà nước cải thiện được chất lượng hoạt động có thu hút được dòng vốn đầu tư khối ngoại Các bằng chứng chỉ ra rằng các nhà đầu tư khối ngoại sở hữu ít cổ phần hơn ở các doanh nghiệp mà nhà nước càng nắm quyền chi phối Tuy nhiên điều này lại có tác dụng dương đến sự nỗ lực của các doanh nghiệp nhà nước mà các nhà đầu tư khối ngoại tham gia

Thị trường tài chính toàn cầu đang ngày càng hội nhập sâu không chỉ đối với các quốc gia đã phát triển mà còn đối với các quốc gia đang phát triển Điều này đã tạo cơ hội rất lớn cho các nhà đầu tư tìm kiếm các danh mục đầu tư hiệu quả Hội nhập song song với mở cửa tạo tiền kiện cải thiện dần các quy định pháp lý đầu tư,

vì vậy các nhà đầu tư có thể đa dạng hoá được danh mục đầu tư của mình Tuy nhiên thì hiện nay các nhà đầu tư vẫn đang đầu tư theo đánh giá thiên lệch về thông tin thay vì theo các lý thuyết đầu tư danh mục hiện đại không chỉ ở các thị trường tài chính phát triển mà còn ở các thị trường đang phát triện như Việt Nam.Để đánh giá một cách khách quan về dòng vốn đầu tư gián tiếp của các nhà đầu tư nước ngoài vào thị trường Việt Nam, bài nghiên cứu tiếp tục tìm hiểu ở các chương tiếp

theo: “Liệu rằng thị trường chứng khoán Việt Nam có tồn tại lệch lạc nội địa? Các nhân tốnào của doanh nghiệp tác động lên dòng vốn khối ngoại và liệu rằng các nhà đầu tư nước ngoài có đang giao dịch theo xu hướng tại thị trường chứng khoán Việt Nam?”

Tóm tắt tổng hợp các nghiên cứu

Phần lớn các nghiên cứu trước đây đều cho rằng bất cân xứng thông tin làm cho danh mục không được đa dạng hoá như nó có thể và có các nhân tố đặc trưng doanh nghiệp tác động đến dòng vốn đầu tư khối ngoại Hai bảng tóm tắt bên dưới thể hiện đầy đủ tổng hợp các nghiên cứu thực nghiệm trước đây

Bảng 2.1: Tóm tắt về các nghiên cứu của việc đa dạng hóa dòng vốn quốc tế, hiện tượng lệch lạc nội địa (home bias) và bất cân xứng thông tin

Tác giả (năm

nghiên cứu) Vấn đề nghiên cứu Kết quả nghiên cứu

Merton (1987)

Nghiên cứu các hành vi bất thường trên thị trường tài chính

10% các công ty top đầu chiếm 60% giá trị thị trường được nhà đầu tư ưa thích nắm giữ đáng kể

Rowland (1999) Chi phí giao dịch và dòng

vốn gián tiếp

Chi phí giao dich tương quan nghịch với việc đa dạng hoá danh mục của nhà đầu tư

Brennan và Cao

(1997)

Xây dựng kiểm định mối tương quan giữa dòng vốn đầu tư gián tiếp và tỷ suất

Nhà đầu tư nước ngoài có xu hướng mua các chứng khoán khi mức giá của nó đã lên cao và bán

sinh lợi cổ phiếu ra khi giá đã xuống thấp

Bruno H Solnik

(1995)

Lợi ích của việc đa dạng hoá quốc tế

Đa dạng hoá giúp giảm thiểu rủi

ro khi đầu tư vào nhiều chứng khoán, tại nhiều quốc gia khác nhau; đa dạng hoá địa lý có lợi ích lớn hơn so với đa dạng hoá ngành

có rủi ro cao hơn

Hatchondo (2005) Liệu rằng có hay không

lệch lạc nội địa tại Mỹ

Cả nhà đầu tư cá nhân và tổ chức

ưa thích cổ phiếu trong khu vực

họ sinh sống và mang lại tỷ suất sinh lợi cao hơn khi nắm giữ cổ phiếu địa phương

với Mỹ càng phát triển Các nhà quản lý

quỹ hoạt động tốt hơn trong việc xây dựng danh mục có lựa chọn theo mẫu

Chiou (2009)

Ảnh hưởng của rào cản đầu tư lên dòng vốn gián tiếp

Lợi ích của đa dạng hoá quốc tế giảm nhưng nó vẫn có lợi hơn so với việc không đa dạng hoá

Bảng 2.2: Bảng tóm tắt ảnh hưởng của đặc điểm công ty đến quyết định đầu tư của nhà đầu tư nước ngoài theo từng tác giả nghiên cứu

Kang

và Stulz (1997)

Dahlquist

và Robertsson (2001)

Aggrwal (2005)

Liljeblom

và Loflund (2005)

Ghunmi

và Zubi (2013)

Suk Joon Byun và cộng sự (2005)

Size Biến NC

(+)

Biến NC (+)

Biến NC (+)

Biến NC (+)

Biến NC (+)

Return Biến NC

( )

Biến NC ( )

Biến NC ( )

Biến NC ( )

Biến NC ( )

Beta Biến NC

( )

Biến NC ( )

Biến NC ( )

Biến NC ( )

Res Var Biến NC

( )

Biến NC ( )

Biến NC ( )

Leverage Biến NC

( )

Biến NC ( )

Biến NC ( )

Biến NC ( )

Biến NC ( )

(-)

Biến NC ( )

Biến NC ( - )

Biến NC ( - )

(+ )

Biến NC ( )

(+ )

Biến NC (+ )

Biến NC ( )

Ownership

Gorvernment

Biến NC (-)

Biến

Tác

Giả