Mô hình giá trị chịu rủi ro trong đầu tư cổ phiếu tại thị trường chứng khoán việt nam

luận văn

1 B GIÁO D C VÀ ĐÀO T O Đ I H C ĐÀ N NG -*** - PH N M Đ U TÍNH C P THI T C A Đ TÀI TÍN TÀI H i nh p kinh t tồn c u hóa xu th phát tri n hi n th gi i Th trư ng tài c a m i qu c gia v a ch u s tác ñ ng c a th trư ng tài tồn c u, v a b ph n không th tách NGUYỄN NGUYỄN ANH TÙNG r i c a th trư ng tài tồn c u S ti n b vư t b c v m t khoa h c, cơng ngh m nhi u h i ñ u tư tài song r i ro thách th c kèm khơng MƠ HÌNH GIÁ TRỊ CHỊU RỦI RO TRONG ĐẦU TƯ CỔ PHIẾU TẠI THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM nh S đ v tài c a ngân hàng, t p tồn đ u tư l n ñã làm cho r i ro th trư ng (RRTT) tr thành m i quan tâm hàng ñ u c a nhà ho ch ñ nh, gi i ñ u tư nhà làm lu t Đ ki m soát hi u qu RRTT, yêu c u b c thi t ph i hình thành m t phương pháp khoa h c nh m lư ng hóa d báo m c đ t n th t tài có th x y Vư t lên cách ti p c n truy n th ng v ño lư ng RRTT, thư c ño Giá tr ch u r i ro (Value at Risk – VaR) ñã nhanh chóng ñư c y ban Basel xem thư c ño chu n m c s xác đ nh v n an tồn r i ro đ i v i RRTT Chun ngành: Tài Chính Ngân Hàng Mã s : 60.34.20 Đ i v i Vi t Nam, RRTT chưa ñư c quan tâm ñúng m c Vi t Nam chưa ban hành quy đ nh v RRTT ch ng khốn, lãi su t s n ph m phái sinh Các nguyên t c c a hi p ñ nh Basel v u ch nh t l an tồn v n t i thi u ñ i v i RRTT chưa ñư c áp d ng cho ñ nh ch trung gian tài TĨM T T LU N VĂN TH C SĨ QU N TR KINH DOANH Đ i TTCK VN vi c d báo ño lư ng RRTT v a thi u l i v a y u Các nhà ñ u tư TTCK VN th c hi n quy t ñ nh ñ u tư ch y u d a phân tích đ nh tính Các mơ hình d báo lư ng hóa RRTT h u đư c bi t đ n khơng đư c s d ng ho c ch Đà Nẵng Năm 2010 s d ng v i m c ñ h n ch V i xu th h i nh p hi n nay, v i s b t n ñ nh thư ng xuyên c a TTCK th gi i ñang s m c th trư ng – ch s VnIndex; S d ng l p mơ hình ARMA – đ t t ch c, cá nhân ñ u tư TTCK VN trư c nguy t n GARCH xác ñ nh thơng s đ u vào dùng tính tốn thư c ño VaR th t RRTT mang l i Xu t phát t th c tr ng này, nh m mang l i cho t ch c, cá nhân ñ u tư TTCK VN phương pháp khoa h c đ lư ng hóa d báo RRTT đ i v i c phi u tác gi ch n đ tài: “Mơ hình giá tr ch u r i ro ñ u tư c phi u t i th trư ng ch ng khoán Vi t Nam” - V m t không gian: Trung tâm giao d ch ch ng khốn Thành ph H Chí Minh v i d li u s d ng ch s VnIndex - V m t th i gian: Ch s VnIndex ñư c s d ng t ngày 28/07/2000 ñ n ngày 30/10/2009 bao g m 2.154 quan sát theo ngày PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN C U PHÁP - Phương pháp lu n nghiên c u: Lu n văn s d ng phương M C TIÊU NGHIÊN C U Đ tài “Mơ hình giá tr ch u r i ro ñ u tư c phi u t i pháp th c ch ng v i phân tích, t ng h p mơ hình hóa th trư ng ch ng khốn Vi t Nam” đư c th c hi n v i m c tiêu theo th i gian, phân tích nh n di n v n ñ , s d ng d li u l ch s ñ nghiên c u sau: ki m ñ nh mơ hình Phương pháp th c ch ng: Nghiên c u d li u th c nghi m - H th ng hóa s lý lu n v thư c đo VaR, phương Phương pháp phân tích, t ng h p: nghiên c u tư li u, phân pháp xác ñ nh VaR nh ng ng d ng c a thư c ño VaR qu n tích, t ng h p quan m Qua ch nh ng vư t tr i, gi i h n tr RRTT c a t ng cách ti p c n - H th ng hóa mơ hình kinh t lư ng xác đ nh VaR: Mơ Phương pháp mơ hình hóa: Xác đ nh, c lư ng ki m hình chu n c a RiskMetrics l p mơ hình d ng ARMA – GARCH đ nh mơ hình kinh t lư ng xác đ nh thơng s đ u vào - V n d ng mơ hình RiskMetrics l p mơ hình ARMA – GARCH đ xác ñ nh VaR ñ i v i danh m c th trư ng – ch s VnIndex Đ I TƯ NG VÀ PH M VI NGHIÊN C U tính tốn VaR - Cơng c nghiên c u: Lu n văn s d ng ph n m m Eview 6.0 ñ th c hi n nh n d ng, c lư ng ki m ñ nh tham s Đ i tư ng nghiên c u: mơ hình kinh t lư ng đ phù h p c a nh ng mơ Mơ hình xác ñ nh giá tr ch u r i ro ñ u tư c phi u ng hình c lư ng d ng t i th trư ng ch ng khoán Vi t Nam s d ng d li u ngày c a ch s VnIndex Ph m vi nghiên c u: V n i dung nghiên c u: Xác ñ nh VaR ñ i v i danh m c th trư ng s gi ñ nh nhà ñ u tư th c hi n ñ u tư vào danh Ý NGHĨA KHOA H C VÀ TH C TI N C A Đ TÀI NGHĨA TÀI V m t ý nghĩa khoa h c: - H th ng hóa s lý lu n v thư c ño VaR, phương pháp xác ñ nh VaR nh ng ng d ng c a thư c ño VaR qu n tr RRTT 5 - Phân tích ưu m, gi i h n c a mơ hình chu n RiskMetrics trư ng v m c bù r i ro ñ u tư vào danh m c th trư ng Đây ñ ng th i ch nh ng ưu th vư t tr i c a l p mơ hình ARMA – nh ng thông tin quan tr ng cho quy t ñ nh ñ u tư c a cá GARCH so v i mơ hình RiskMetrics xác ñ nh thông s ñ u nhân, t ch c tham gia TTCK Vi t Nam vào dùng tính tốn thư c đo VaR - Thi t l p quy trình xác đ nh thơng s đ u vào dùng tính - Mơ hình đư c c lư ng lu n văn cung c p phương pháp khoa h c ñ d báo ñ ng th i kỳ v ng tốn có u ki n đ tốn thư c đo VaR s cách ti p c n b ng l p mơ hình kinh t l ch chu n có u ki n m c bù r i ro ñ i v i TSLT kỳ lư ng ARMA – GARCH v ng c a c phi u Đây nh ng thơng s đ u vào quan tr ng nh t V m t th c ti n: ñ t ch c, cá nhân ñ u tư thi t l p danh m c ñ u tư hi u qu - Trên s d li u chu i VnIndex, lu n văn ñã c lư ng theo lý thuy t l a ch n danh m c ñ u tư c a H Markowitz (1952) ki m đ nh đư c mơ hình kinh t lư ng phù h p – mơ hình ARMA(5,5) – IGARCH-M(2,2) v i phân ph i GED có tham s v = 1,411 xác đ nh thơng s đ u vào tính tốn thư c đo VaR ñ i v i ch s VnIndex C U TRÚC C A LU N VĂN TRÚC CHƯƠNG 1: T NG QUAN V R I RO TH TRƯ NG VÀ MƠ HÌNH XÁC Đ NH GIÁ TR CH U R I RO XÁC Toàn b n i dung c a chương I nghiên c u v n ñ mang - Trên s cách ti p c n b ng mơ hình ARMA – IGARCH, tính lý lu n v r i ro, r i ro th trư ng mơ hình xác đ nh VaR lu n văn c lư ng ki m ñ nh ñư c mơ hình RiskMetrics xác đ nh Tr ng tâm c a chương t ng thu t phương pháp xác ñ nh VaR VaR ñ i v i ch s VnIndex – mơ hình ARMA(4,5) – IGARCH(1,1) s d ng thư c ño VaR qu n tr RRTT V i m c đích Qua ch h s suy gi m - λ c a RiskMetrics ng d ng v i ch v y, chương I ñư c b c c thành ba ph n v i n i dung b n s VnIndex theo ngày 0,84 thay 0,94 sau: t ñư c ñ ng h c c a phương sai chu i TSLT ch s VnIndex Theo 1.1 QUAN ĐI M V R I RO R i ro = Xác su t x y c a m t s ki n × T n th t có th b đó, y u t ngo i sinh: Biên đ dao đ ng giá, tâm lý đám đơng, gánh ch u - Ch lý mơ hình RiskMetrics mơ hình IGARCH mơ hi u ng lan t a tác nhân nh hư ng m nh ñ n c u trúc phương sai Đo lư ng r i ro thi t l p m t m c xác su t nh m lư ng c a TSLT VnIndex Đ ng th i th c hi n ki m đ nh nhân t ngo i hóa kh x y cho m i s ki n m c ñ t n th t tương ng sinh - Biên ñ dao ñ ng giá ñã nh hư ng m t cách có ý nghĩa đ i có th x y tương lai v i c u trúc phương sai hay ñ dao ñ ng c a TSLT ch s VnIndex 1.2 R I RO TH TRƯ NG 1.2.1 Khái ni m r i ro th trư ng - Trên s mơ hình c lư ng cung c p thông tin: D báo m c ñ bi n ñ ng t i đa c a th trư ng thơng qua thư c ño VaR ñ i v i ch s VnIndex, d báo ch s VnIndex kỳ v ng c a th T quan ñi m c a y ban Basel RiskMetrics RRTT ñư c hi u: r i ro (t n th t có kh g p ph i) s thay ñ i giá tr th trư ng c a m t công c tài hay c a c m t danh m c công V i rt* (τ ) TSLT th p nh t c a c phi u sau kho ng th i c tài liên quan đ n nh ng thay đ i khơng kỳ v ng gian τ nh t ñ nh v i xác su t tương ng - α; r (τ) TSLT liên t c ñi u ki n c a th trư ng bao g m: giá c c a ch ng khoán, lãi c a c phi u kho ng th i gian τ, ñư c xác ñ nh: su t, t giá ñ bi n ñ ng c a y u t rt (τ ) = ln ( Pt +τ Pt ) , Pt: giá th trư ng c phi u t i th i ñi m t, f(r) 1.2.2 Đo lư ng r i ro th trư ng hàm m t ñ phân ph i xác su t c a TSLT VaR ñư c xác ñ nh: N i dung c a ph n ch gi i h n c a cách ti p c n truy n th ng vư t tr i c a thư c ño VaR ño lư ng RRTT 1.3 T NG QUAN V R I RO MƠ HÌNH XÁC Đ NH GIÁ TR CH U HÌN XÁC 1.3.1 Gi i thi u v VaR nh ng quy ñ nh an toàn v n ñ i v i RRTT 1.3.2 Khái ni m giá tr ch u r i ro yêu c u v n ñ i v i RRTT Thư c ño VaR ñư c ñ nh nghĩa thư c ño t n th t l n nh t có kh x y ñ i v i giá tr th trư ng c a cơng c tài đ i v i giá tr c danh m c công c tài tương lai, v i m t m c xác su t xác ñ nh trư c, xét m t kho ng th i gian nh t đ nh V m t tốn h c, thư c ño VaR ñư c ñ nh nghĩa: P [Vt − V0 < VaR ] = − α (1.1) Trong đó: VaR – Giá tr ch u r i ro, V0 – Giá tr hi n t i hay ban ñ u c a m t danh m c; Vt – Giá tr tương lai c a danh m c sau m t kho ng th i gian nh t ñ nh, ñư c xác ñ nh: Vt = V0 ert ; α – Xác su t giá th trư ng c a tài s n hay danh m c không vư t VaR T (1.1), thư c ño VaR có th ñư c vi t dư i d ng TSLT c a tài s n sau: P  rt (τ ) < rt* (τ )  =   r* ∫ f ( r ) dr = − α (1.2 ) −∞ r τ VaR = Vt* − V0 = V0 e t ( ) − 1   * (1.3) VaR ph thu c vào hai y u t chính: Kỳ đánh giá xác su t t n th t cho trư c ñư c l a ch n b i nhà qu n tr r i ro 1.3.3 Tài s n n tính tài s n phi n tính Căn c vào tính ch t quan h gi a thay ñ i giá tr th trư ng c a m i tài s n danh m c v i thay ñ i giá tr th trư ng c a ch ng khốn s tương ng đ phân bi t tài s n n tính hay phi n tính Tương ng v i m i lo i tài s n s có phương pháp xác ñ nh VaR phù h p 1.3.4 Các phương pháp xác ñ nh giá tr ch u r i ro + Phương pháp tham s : Xác ñ nh VaR d a mơ hình v i gi đ nh ban ñ u v phân ph i xác su t c a TSLT Chú tr ng đ n mơ hình hóa, d báo đ ng h c phương sai hi p phương sai c a TSLT + Phương pháp mơ ph ng l ch s : xác đ nh VaR s phân ph i xác su t th c nghi m c a TSLT + Phương pháp mơ ph ng Monte Carlo: xác đ nh VaR d a mô ph ng ng u nhiên 1.3.5 S d ng thư c ño VaR qu n tr r i ro th trư ng 1.3.5.1 Khung qu n tr r i ro th trư ng theo VaR Khung qu n tr RRTT theo VaR bao g m 03 giai đo n chính: Đ nh giá, c lư ng r i ro s thư c ño VaR s d ng thư c ño VaR qu n tr RRTT 9 10 lư ng RRTT khâu tr ng y u qu n tr r i ro nói chung RRTT nói riêng ñ i v i t t c t ch c tài l n hi n Giá c , lãi su t th trư ng hi n t i Đ nh giá Các kho n m c k toán Các kho n m c h ch toán d n tích Phân tích k ch b n ho c c lư ng ñ dao ñ ng tương quan Mapping Các kho n m c h ch toán giá tr th trư ng Ư c lư ng r i ro Các v th tương ñương T ng h p v th danh m c Các kho n m c h ch toán giá th trư ng - Giá tr ch u r i ro hi n thư c đo r i ro RRTT mang tính chu n m c ph bi n nh t hi n Thư c đo VaR khơng ch d ng l i c p ñ ño lư ng RRTT mà ngày tr thành công c qu n tr RRTT m t cách linh ho t, ch ñ ng ñ i v i nhi u ñ nh ch tài V i nh ng ưu th vư t tr i so v i thư c ño theo cách ti p c n truy n th ng, thư c ño VaR ñư c y ban Basel ñ ngh s d ng ñ xác ñ nh yêu c u an tồn v n RRTT đ i v i ngân hàng tham gia B ng cân đ i k tốn Đo lư ng, so sánh m c ñ r i ro th trư ng Ki m soát r i ro Qu n tr r i ro th trư ng theo VaR Qu n lý r i ro linh ho t ch ñ ng 1.3.5.2 S d ng thư c ño VaR qu n tr r i ro th trư ng Thư c ño VaR ñư c s d ng qu n tr RRTT qua 03 c p ñ chính: Tiêu chu n ño lư ng, so sánh m c ñ RRTT gi a v th khác nhau; Cơng c dùng đ ki m sốt r i ro đ n s d ng - Có nhi u phương pháp xác đ nh VaR, khơng có m t phương pháp t i ưu hồn tồn m i phương pháp có m t ưu c ñi m riêng Do ñó tùy theo ñ c ñi m c u trúc c a danh m c ñ u tư mà t ch c tài có s l a ch n phương pháp xác ñ nh VaR phù h p CHƯƠNG 2: MƠ HÌNH XÁC Đ NH GIÁ TR CH U R I RO XÁC TRONG Đ U TƯ C PHI U - R i ro ñư c c u thành b i hai y u t b n: Tính b t đ nh 2.1 CÁCH TI P C N KINH T LƯ NG XÁC Đ NH VaR TRONG Đ U TƯ C PHI U THEO PHƯƠNG PHÁP THAM S 2.1.1 T su t l i t c cách th c xác ñ nh t su t l i t c c a c phi u c a k t qu tương lai so v i kỳ v ng h qu tiêu c c (t n Ph n tác gi trình bày khái ni m, cách xác ñ nh TSLT th t) có th x y tương ng Do m t thư c ño r i ro ph i m t liên t c c a c phi u, danh m c c phi u m t th i ño n hay thư c ño mang tính xác su t, vi c mơ hình hóa r i ro khơng khác “k” th i đo n xác ñ nh m c t n th t tương ng v i m t m c xác su t nh t đ nh 2.1.2 Mơ hình hóa phân ph i xác su t c a t su t l i t c thư c ño VaR ñ qu n lý r i ro m t cách ch ñ ng linh ho t K t lu n chương - RRTT ngày tr thành m i quan tâm hàng ñ u ñ i v i Ph n tác gi trình bày 03 d ng phân ph i xác su t ñư c t ch c tài l n th gi i, b i n u thi u m t h th ng ño s d ng ñ mô t phân ph i xác su t TSLT c a c phi u, dùng c lư ng ki m soát RRTT hi u qu đ u có th đưa b t kỳ m t lư ng mơ hình xác đ nh VaR c a c phi u, ng d ng ñ i v i ch t ch c tài ñ n b v c s p ñ Vì v y nh n di n đo s VnIndex 2.1.3 Mơ hình hóa d báo TSLT b ng mơ hình chu i th i gian d ng 11 12 Ph n tác gi trình bày mơ hình kinh t lư ng AR, MA ARMA dùng d báo kỳ v ng tốn có u ki n c a TSLT c phi u ng d ng d báo TSLT ch s VnIndex theo th i gian 2.1.4 Mơ hình hóa d báo phương sai có u ki n c a TSLT Xác đ nh TSLT liên t c cu c phi u t i th i ñi m t: Giá tr th trư ng c a c phi u t i th i ñi m t: Pt rt = ln ( Pt Pt −1 ) Ph n tác gi trình bày l p mơ hình GARCH dùng d báo phương sai có ñi u ki n c a TSLT c phi u Mơ hình hóa TSLT phương sai TSLT đ xác đ nh kỳ v ng tốn có u ki n E(rt|ψt-1) phương sai có u ki n (ht) c a TSLT theo gi ñ nh ban ñ u v phân ph i xác su t c a TSLT ng d ng d báo ñ L p mơ hình ARMAGARCH: dao đ ng TSLT ch s VnIndex theo th i gian 2.1.5 Mơ hình chu i th i gian d ng có phương sai c a sai s đư c bi u di n b i mơ hình phương sai c a sai s thay đ i có u ki n t h i quy Xác ñ nh giá tr thông s ñ u vào đ tính tốn VaR đ u tư c phi u: p Ph n tác gi trình bày s k t h p mơ hình AR, MA, ARMA v i mơ hình GARCH, TGARCH, EGARCH IGARCH tương ng v i d ng phân ph i: chu n, t-student, GED ñ xác ñ nh, d báo thơng s đ u vào dùng xác đ nh VaR c a c phi u q j =1 i =1 E ( rt ψ t −1 ) = c + ∑ φ j rt − j + ∑ θ i ε t −i , ht ñư c xác đ nh b i mơ hình ARMA – GARCH ho c RiskMetrics ng d ng xác ñ nh VaR ch s VnIndex c phi u Ph n tác gi trình bày phương pháp c lư ng h p lý c c ñ i, ñây phương pháp ph bi n dùng c lư ng mô hình xác đ nh thơng s đ u vào tính tốn VaR đ i v i c phi u 2.2 MƠ HÌNH XÁC Đ NH GIÁ TR CH U R I RO TRONG XÁC Đ U TƯ C PHI U THEO PHƯƠNG PHÁP THAM S q j =1 i =1 ε t = ht ut , ut ~ iid ( 0,1) ( ) ht = g ht −1 , ε t2−1 , ε t −1 Mơ hình Risk Metrics: rt = ε t → E ( rt ψ t −1 ) = ε t = σ t ut , ut ~ iid N ( 0,1) 2.1.6 Phương pháp c lư ng h p lý c c ñ i ñ i v i tham s mơ hình xác đ nh thơng s đ u vào tính tốn VaR đ i v i p rt = c + ∑ φ j rt − j + ε t + ∑ θ i ε t −i , * Xác ñ nh TSLT t i ñi m giá tr r i ro r P[rt < r*t] = 1-α (rt* giá tr th p nh t c a rt tương ng v i xác su t 1-α.) α xác su t giá tr th trư ng c a c phi u không vư t VaR  r − E ( rt ψ t −1 ) rt * − E ( rt ψ t −1 )  P t <  = − α ht ht   → rt = γ * ht + E ( rt ψ t −1 ) V i γ phân v c a phân ph i xác su t rt t i m c xác su t 1-α L a ch n mơ hình thích h p vi c xác ñ nh VaR σ t = λσ t −1 + (1 − λ ) rt −1 2 Xác ñ nh giá tr ch u r i ro: ( * ) VaR = Pt −1 e − rt Ki m ñ nh ñ phù h p c a mơ hình VaR thơng qua ki m ñ nh tiêu chu n 13 14 CHƯƠNG 3: K T QU Ư C LƯ NG MÔ HÌNH XÁC Đ NH HÌN XÁC K t lu n chương Toàn b nghiên c u chương cho phép đưa nh n xét sau: - Thơng s ñ u vào quan tr ng nh t ñ xác ñ nh VaR ñ i v i c phi u: Phương sai có u ki n, kỳ v ng tốn có u ki n phân GIÁ TR CH U R I RO TRONG Đ U TƯ C PHI U V I D LI U C A TH TRƯ NG CH NG KHOÁN VI T NAM KHOÁN 3.1 MÔ T NGU N D LI U TH C HI N Ư C LƯ NG VÀ su t nh t đ nh Hi n có nhi u cách ti p c n khác ñ c lư ng KI M Đ NH MƠ HÌNH XÁC Đ NH GIÁ TR CH U R I RO HÌN XÁC TRONG Đ U TƯ C PHI U T I TTCK VN thông s Lu n văn s d ng phương pháp tham s s 3.1.1 Ngu n d li u s d ng c lư ng ki m đ nh mơ hình xác mơ hình kinh t lư ng d ng ARMA – GARCH bên c nh mơ hình đ nh VaR đ i v i danh m c th trư ng v phân ph i xác su t TSLT c a c phi u tương ng v i m t m c xác c a RiskMetrics ñ c lư ng, d báo nh ng thơng s đ u vào dùng D li u s d ng ch s VnIndex ñư c thu th p theo ngày, xác ñ nh VaR ñ i v i c phi u Mơ hình RiskMetrics có ưu ñi m t ngày 28/07/2000 ñ n ngày 30/10/2009 G m 2.154 quan sát (9 tính đơn gi n, nhiên h n ch c a mơ hình d a gi ñ nh năm quan sát) ñó: 1.904 quan sát dùng ñ c lư ng mơ hình phân ph i xác su t TSLT chu n; Vi c c lư ng h s suy gi m λ 250 quan sát dùng ñ ki m ñ nh h u m u ñ i v i mơ hình v b n ch t v n mang tính tùy ý, khơng c vào d ng phân ph i ñư c c lư ng xác su t c a chu i TSLT Cách ti p c n theo hư ng mơ hình 3.1.2 Các th ng kê mô t quan tr ng ñ i v i chu i d d ng ARMA – GARCH kh c ph c nh ng gi i h n c a mơ hình VnIndex t su t l i t c c a ch s VnIndex RiskMetrics b ng cách cho phép gi ñ nh d ng phân ph i phi chu n vi c c lư ng tham s ñư c th c hi n b ng phương pháp MLE tương ng v i phân ph i: t-student GED - M t mơ hình xác đ nh VaR đư c xem phù h p vư t qua ñư c ki m ñ nh v ñ phù h p c a mơ hình V m t b n ch t, li u ch s K t lu n quan tr ng ñư c rút t nh ng th ng kê b n ñ i v i chu i TSLT VnIndex: + Phân ph i xác su t c a chu i TSLT VnIndex xu t hi n đ c tính “leptokurtotic” + Nh n đ nh chu i TSLT VnIndex t n t i hi n tư ng t ki m ñ nh ki m ñ nh h u m u, nghĩa s d ng m t s quan tương quan chu i phương sai thay ñ i theo th i gian sát khơng đưa vào mơ hình c lư ng ñ th c hi n ki m ñ nh kh chu n ki m ñ nh h u m u khác nhau, nhiên lu n văn ch s d ng 3.2 K T QU Ư C LƯ NG VÀ KI M Đ NH MƠ HÌNH XÁC HÌN XÁC Đ NH GIÁ TR CH U R I RO THEO NGÀY Đ I V I CH S NGÀY VNINDEX hai ki m ñ nh ñư c xem chu n m c ch p nh n r ng rãi: Ki m 3.2.1 Ki m ñ nh hi n tương tương quan chu i ñ i v i chu i ñ nh d a tiêu chu n c a TSLT VnIndex bình phương chu i TSLT c a VnIndex d báo t n th t c a mơ hình xác đ nh VaR Hi n có nhi u tiêu th ng kê c a P.Kupiec (1995) y ban Basel ki m ñ nh b ng K t lu n rút t ki m ñ nh: 15 16 - T n t i hi n tư ng t tương quan chu i phương sai c a chu i TSLT VnIndex nhi u kh thay ñ i theo th i gian ñ i x ng Do gi đ nh ban đ u c a mơ hình RiskMetrics v kỳ v ng tốn có u ki n c a TSLT ñư c th a mãn - Cách ti p c n xác ñ nh VaR b ng mơ hình t h i quy trung Vì hai lý nêu mà mơ hình RiskMetrics th a mãn ti u bình trư t v i phương sai đư c mơ t b ng mơ hình phương sai c a chu n c a m t mô hình d báo VaR phù h p đ i v i ch s VnIndex sai s thay đ i có ñi u ki n t h i quy nhi u kh phù h p m c dù m t s gi đ nh c a mơ hình khơng th a mãn nh ng ki m 3.2.2 Mơ hình RiskMetrics xác ñ nh VaR theo ngày ñ i v i ch s ñ nh s d li u th c nghi m VnIndex 3.2.3 K t lu n t mơ hình RiskMetrics (1996) xác đ nh VaR ñ i sai c a sai s ñư c mô t b i mơ hình phương sai cu sai s thay đ i có u ki n t h i quy xác ñ nh VaR theo ngày ñ i v i v i ch s VnIndex: - Kh d báo VaR c a mơ hình RiskMetrics có ñ tin c y cao Trong 250 quan sát dùng ñ ki m ñ nh, v i xác su t t n th t th c t vư t VaR d báo ng d ng mơ hình t h i quy trung bình trư t có phương m c 1%, mơ hình RiskMetrics d báo ch có 01 trư ng h p ngo i l Theo tiêu chu n c a ch s VnIndex Quá trình c lư ng mơ hình t h i quy trung bình trư t có phương sai c a sai s đư c mơ t b i mơ hình phương sai c a sai y ban Basel s thay ñ i có u ki n t h i quy: ARMA(4,5) – GARCH(2,3); ki m đ nh Kupiec mơ hình đư c x p vào vùng xanh ARMA(4,5) – EGARCH(2,3) ARMA(4,5) – TGARCH(2,3) hoàn toàn ch p nh n tương ng v i 03 d ng phân ph i xác su t: Chu n, t – student sai - Lý mơ hình RiskMetrics phù h p có đ xác cao đ i v i ch s VnIndex: s t ng quát (GED) có th rút m t s nh n xét b n: i Các mơ hình đư c c lư ng d a phân ph i chu n đ u i Mơ hình RiskMetrics c lư ng phương sai có u ki n có ý nghĩa r t không phù h p, h qu ph n dư chu n hóa c a TSLT b ng mơ hình EWMA v i h s suy gi m λ = 0,94 ñư c c a mơ hình c lư ng khơng th a mãn ñi u ki n chu i nhi u xác ñ nh không thông qua phương pháp c lư ng d a phân tr ng M t khác, phân ph i xác su t c a chu i TSLT VnIndex ph i xác su t c a TSLT Do đó, d ng phân ph i xác su t c a TSLT phân ph i g n đ i x ng, h s b t đ i x ng mơ chu i VnIndex khơng nh hư ng đ n k t qu d báo phương sai có hình d báo phương sai có u ki n c a TSLT có ý nghĩa r t ñi u ki n c a chu i TSLT VnIndex ph i lo i b kh i mơ hình K t qu hàm ý cú s c làm tăng ii Mơ hình RiskMetrics gi ñ nh kỳ v ng c a chu i TSLT b ng 0, nghĩa phân ph i xác su t c a chu i TSLT s ñ i x ng qua giá tr B ng th ng kê ñ b t ñ i x ng ñ i v i chu i TSLT VnIndex phân ph i xác su t c a chu i TSLT VnIndex phân ph i h u hay gi m ñ i v i ch s VnIndex s có tác ñ ng ñ n ñ dao ñ ng TSLT c a ch s VnIndex ii Các mơ hình ARMA – GARCH, ARMA – TGARCH đ u có h s β2 c lư ng mơ hình GARCH hay TGARCH nh m t cách có ý nghĩa K t qu vi ph m ñi u ki n c a mơ 17 18 hình nh m ñ m b o phương sai có ñi u ki n d báo s dương Vì Trên s k t qu c lư ng, ngh ch ñ o nghi m c a q trình v y, mơ hình ARMA – GARCH ARMA – TGARCH s khơng AR ñ i v i chu i ph n dư bình phương t hai mơ hình ARMA – đư c s d ng ñ xác ñ nh VaR ñ i v i ch s VnIndex EGARCH ARMA – GARCH t n t i nghi m ñơn v Đây m t đ c iii Mơ hình ARMA – EGARCH v i phân ph i t – student tính l thư ng c u trúc phương sai c a chu i TSLT ch s VnIndex phân ph i GED phù h p theo tiêu chu n c a y ban Basel ki m Chính y u t nguyên nhân b n làm gi m đ xác d báo đ nh Kupiec (1995) 250 quan sát ki m ñ nh h u m u Tuy nhiên, VaR c a mơ hình ARMA – EGARCH ARMA – GARCH ñ xác ñ nh mơ hình thích h p, theo quan m c a tác gi ch v i ki m ñ nh c a y ban Basel Kupiec chưa đ , hồn tồn có th x y trư ng h p mơ hình d báo t n th t l n nên vư t qua ñư c ki m ñ nh c a xét Mơ hình h p lý đ mơ t c u trúc phương sai có u ki n c a chu i TSLT VnIndex trư ng h p ph i mơ hình IGARCH Trong tâm ph n g m hai v n đ chính: y ban Basel Kupiec Đi u n u góc đ an tồn v n hồn tồn đư c ch p nh n xét góc đ chi phí v n n u m t mơ hình d báo t n th t l n, ñi u - S d ng mơ hình ARMA – IGARCH đ c lư ng mơ hình RiskMetrics d báo VaR đ i v i ch s VnIndex Qua c lư ng h s suy gi m t i ưu ñ i v i ch s VnIndex ñó bu c t ch c tài ph i t n nhi u chi phí v v n an tồn - Trên s cách ti p c n mơ hình ARMA – IGARCH th c r i ro Vì v y c n thi t ph i ñưa thêm tiêu chu n ñ so sánh m c ñ hi n c lư ng mơ hình xác đ nh VaR thích h p đ i v i ch s VnIndex d báo t n th t gi a mô hình đư c ch p nh n Tác gi đ ngh s 3.2.4.1 S d ng mơ hình ARMA – IGARCH c lư ng mơ hình d ng thư c đo sai s d báo trung bình RMSE RiskMetrics d báo VaR ñ i v i ch s VnIndex iv Theo tiêu chu n RMSE, mơ hình đư c c lư ng d a N i dung ph n tác gi th c hi n c lư ng mơ hình phân ph i xác su t GED có đ xác cao so v i phân RiskMetrics s cách ti p c n b ng mơ hình ARMA(4,5) – ph i t-student chu n Đi u hàm ý phân ph i GED phân ph i IGARCH(1,1) v i phân ph i GED ñ ng th i ch rõ nguyên nhân ñ phù h p ñ kh đ mơ t đ c tính leptokurtotic c a phân xác d báo VaR đ i v i ch s VnIndex c a mơ hình đư c c i ph i xác su t th c nghi m TSLT c a ch s VnIndex thi n so v i mơ hình RiskMetrics chu n 3.2.4 S d ng mơ hình ARMA – IGARCH d báo VaR đ i v i 3.2.4.2 S d ng mơ hình ARMA – IGARCH d báo VaR ñ i v i ch s VnIndex ch s VnIndex RMSE c a mơ hình ARMA – EGARCH M c tiêu ph n nh m xác ñ nh c lư ng mơ hình ARMA – GARCH đư c c lư ng tương ng v i phân ph i GED d báo VaR phù h p ñ i v i ch s VnIndex s cách ti p c n l n m t cách ñáng k so v i mơ hình RiskMetrics Đi u hàm mơ hình ARMA – IGARCH v i phân ph i GED Sau nhi u l n ch y ý hai mơ hình d báo VaR l n so v i t n th t th c c a ch s th H s VnIndex hay m c đ xác d báo c a mơ hình tương đ i th p b ng cách thay ñ i b c c a mơ hình, k t qu mơ hình d ng 19 20 ARMA(4,5) – IGARCH(2,2) v i phân ph i GED có tham s v = mơ hình ARMA(4,5) – IGARCH(2,2) phân ph i GED v i s b sung 1,318 có đ tin c y cao so v i mơ hình c lư ng bi n ngo i sinh – biên ñ dao ñ ng giá (BDDD) vào c u trúc phương Trên s mơ hình đư c c lư ng, có th ch nh n xét quan tr ng sau: sai có u ki n c a TSLT VnIndex tích h p đ dao đ ng c a TSLT VnIndex vào phương trình TSLT kỳ v ng Quá trình c lư ng mơ hình ch m t th c tr ng ngh ch ñ o nghi m c a trình AR ñ i v i chu i ph n dư bình phương mơ hình ARMA-GARCH, ARMA-TGARCH, 3.2.4.3 Đi u ch nh mơ hình d báo VaR đ i v i ch s VnIndex Vi c u ch nh mơ hình d báo VaR đ i v i ch s VnIndex nh m m c tiêu sau: ARMA-EGARCH xu t hi n nghi m đơn v Do đó, mơ hình phù h p i Ki m đ nh, c lư ng m c ñ tác ñ ng c a nhân t ngo i ñ d báo c u trúc phương sai c a TSLT VnIndex ñi u ki n sinh – Biên ñ dao ñ ng giá ñ i v i TTCK VN ñ i v i ñ dao ñ ng IGARCH Theo tác gi , nguyên nhân c a v n ñ do: TSLT c a ch s VnIndex i V m t lý thuy t, hi n tư ng IGARCH có nguyên nhân t nh ng thay ñ i t n t i dai d ng ñ dao ñ ng c a chu i d li u ii D báo TSLT c a ch s VnIndex ñ ng th i xác ñ nh m c bù r i ro ñ i v i TSLT ch s VnIndex Đ i v i TSLT c a ch s VnIndex, phương sai b chi ph i iii Xác đ nh mơ hình thích h p đ d báo VaR đ i v i ch s VNI không ch b i y u t n i sinh mà t n t i nhân t ngo i sinh nh K t qu c lư ng cho th y mơ hình ARMA(5,5)-IGARCH- hư ng t n t i dai d ng ñ n c u trúc phương sai c a chu i TSLT M(2,2) v i phân ph i GED có tham s v = 1,411 ñáp ng ñư c Trong ñó, ñáng ý nhân t : Biên ñ dao ñ ng giá, gi i h n m c tiêu mang tính k thu t tác đ ng m nh nh t TTCK VN nhìn chung T k t qu c lư ng có th ñưa m t s k t lu n sau: th gi i Biên ñ giao ñ ng giá đư c xem cơng c dùng đ - Mơ hình ARMA(5,5) – IGARCH-M(2,2) tương ng phân n n hành vi c a th trư ng, nh hư ng ñáng k dai d ng, t o ph i GED v i tham s v = 1,411 ñã ki m ñ nh nh n ñ nh nhân t ngo i nh ng thay ñ i c u trúc phương sai c a TSLT ch s VnIndex sinh – Biên ñ dao ñ ng giá áp ñ t ñ i v i TTCK VN nh hư ng m t ii Y u t tâm lý đám đơng s s h u c phi u l n cách có ý nghĩa đ n c u trúc phương sai d báo c a TSLT VnIndex gi a công ty t o nên hi u ng lan t a tác nhân nh hư ng hoàn tồn có s khoa h c d a 1898 m u quan sát sau ñi u ch nh ñ n ñ dao ñ ng TSLT VnIndex Tuy nhiên, m c ñ nh hư ng làm Y u t tác nhân làm cho ngh ch đ o nghi m c a q trình thay đ i c u trúc phương sai TSLT VnIndex không tr c ti p b ng tác AR ñ i v i chu i ph n dư bình phương mơ hình đư c c nhân biên đ giao đ ng giá ñư c quy ñ nh ñ i v i th trư ng lư ng xu t hi n nghi m đơn v Vì v y, c u trúc phương sai có u ki n Đ ki m ñ nh, c lư ng tác ñ ng c a nhân t ngo i sinh Biên ñ dao ñ ng giá áp ñ t ñ i v i TTCK VN ñã nh hư ng ñ n ñ dao ñ ng c a TSLT ch s VnIndex, tác gi th c hi n vi c ñi u ch nh c a TSLT VnIndex ph i đư c mơ t b i q trình IGARCH - Mơ hình c lư ng ñư c m c bù r i ro ñ i v i TSLT c a danh m c th trư ng Theo đó, m c bù r i ro đư c ph n nh thơng 21 qua thành ph n ζ.[ht]1/2 c u trúc phương trình kỳ v ng c a TSLT ch s VnIndex 22 iv Đ dao ñ ng d báo c a TSLT VnIndex ph thu c vào bình phương TSLT, m c đ dao ñ ng c a TSLT ch s VnIndex - Theo c u trúc c a mơ hình ARMA(5,5) – IGARCH-M(2,2): ngày trư c Đ ng th i, c u trúc phương sai ñã ch i TSLT d báo c a ch s VnIndex ch u s chi ph i b i di n nhân t biên ñ dao ñ ng giá nh hư ng m t cách có ý nghĩa đ n đ bi n TSLT VnIndex 1, ngày trư c Theo đó, TSLT ch dao đ ng c a TSLT ch s VnIndex s VnIndex c a 1, ngày trư c có tương quan chi u v i - Mơ hình ARMA(5,5) – IGARCH-M(2,2) v i phân ph i TSLT d báo c a ch s VnIndex Tuy nhiên, m c ñ nh y c m c a GED có tham s v: 1,411 đư c l a ch n mơ hình đ d báo kỳ thông tin ph n ánh vào giá tr TSLT d báo gi m d n theo th i gian v ng phương sai có u ki n c a TSLT VnIndex Đây nh ng ii Bên c nh s chi ph i c a TSLT VnIndex 1, ngày thơng s đ u vào quan tr ng nh t xác ñ nh m c ñ t n th t t i ña c a trư c, TSLT VnIndex d báo ph thu c vào cú s c ng u nhiên ch s VnIndex theo ngày tương ng v i m c tin c y 99% Theo d c a ngày trư c m c bù r i ro c a th trư ng hay ñ dao ñ ng d li u c lư ng, mơ hình d báo t n th t t i ña c a ch s VnIndex báo c a TSLT VnIndex Tuy nhiên, theo c u trúc phương sai d báo ngày 29/10/2009 v i m c tin c y 99% 19,2 ñi m Theo k t qu đ dao đ ng c a TSLT VnIndex ph thu c vào s c ng u th c nghi m, ch s VnIndex ñã s t gi m 18,4 ñi m nhiên c a ngày trư c Do đó, xét ñ n cùng, TSLT d báo c a K t lu n chương VnIndex ph thu c vào s c ng u nhiên c a 1, ngày trư c Qua k t qu c lư ng, ki m đ nh mơ hình xác ñ nh VaR K t qu hoàn toàn phù h p v i s ph n ánh b i lư c ñ hàm ñ i v i chu i TSLT ch s VnIndex rút m t s k t lu n sau: ACF c a TSLT VnIndex Theo k t qu c lư ng, s c ng u nhiên - Các k t qu c lư ng ki m ñ nh ñ i v i chu i VnIndex c a ngày trư c có tương quan ngư c chi u, s c ng u hoàn toàn th ng nh t ng h k t qu nghiên c u c a th gi i nhiên c a 1, ngày trư c có tương quan chi u v i TSLT v đ c tính phân ph i xác su t c a TSLT, c th : Chu i TSLT c a VnIndex d báo ch s VnIndex tương quan y u bình phương chu i TSLT iii Qua so sánh k t qu d báo chu i VnIndex t mơ hình VnIndex l i tương quan r t m nh ñây d u hi u ban ñ u cho th y ARMA(5,5) – IGARCH-M(2,2) v i phân ph i GED 1,411 b c t v i chu i TSLT c a ch s VnIndex có phương sai thay ñ i theo th i di n bi n c a ch s VnIndex th c 2.143 250 cho th y h u gian Các th ng kê mô t b n v i ki m ñ nh phân ph i chu n khơng th phân bi t đư c VnIndex d báo VnIndex th c RMSE d c a Jarque – Bera ARCH c a Engle (1982) ñã ch r ng phân báo TSLT VnIndex t mơ hình tương ng v i 2.143 quan sát là: 9,063 ph i xác su t c a chu i TSLT VnIndex khơng ph i phân ph i đ ng m tương ng 250 quan sát ki m ñ nh h u m u là: 8,117 ñi m K t nh t ñ c l p chu n mà thay vào xu t hi n đ c tính qu d báo th p nh t mơ hình đư c c lư ng “leptokurtotic” phương sai thay ñ i theo th i gian 23 24 - Y u t ngo i sinh: biên ñ dao ñ ng giá, tâm lý “b y ñàn” hi u ng lan t a nh ng nhân t nh hư ng ñ n vi c l a ch n mơ đ xác k t qu d báo phương sai có ñi u ki n ñ i v i TSLT c a ch s VnIndex Đ c bi t, hành vi n n th GARCH đ d báo thơng s ñ u vào dùng xác ñ nh VaR ñ i v i danh m c th trư ng - ch s VnIndex - K t qu c lư ng ki m ñ nh th c nghi m ñ i v i d li u VnIndex ñã ch ra: trư ng b ng biên ñ dao ñ ng giá tác nhân ch y u nh hư ng có + Các mơ hình v i gi đ nh phân ph i xác su t c a TSLT ý nghĩa ñ n c u trúc ñ dao ñ ng c a TSLT VnIndex H qu bình phân ph i chu n b t ñ i x ng s khơng phù h p, phân ph i xác phương chu i ph n dư mơ hình ARMA – GARCH, ARMA su t TSLT g n ñ i x ng xu t hi n đ c tính “leptokurtotic” – TGARCH, ARMA – EGARCH có nghi m ñơn v , d n ñ n mô K t qu c lư ng ch phân ph i GED phù h p ñ i v i phân ph i hình khơng phù h p ñ d báo phương sai có ñi u ki n c a chu i th c nghi m c a TSLT ch s VnIndex TSLT VnIndex Trong trư ng h p này, mơ hình IGARCH v m t lý + Các y u t ngo i sinh: biên ñ dao ñ ng giá, tâm lý “b y thuy t s phù h p đ d báo phương sai có u ki n c a chu i ñàn” hi u ng lan t a nh hư ng ñ n vi c l a ch n mơ hình TSLT Mơ hình RiskMetrics d báo phương sai có u ki n d ng đ xác k t qu d báo VaR ñ i v i TSLT c a ch s ñơn gi n nh t c a mơ hình IGARCH, u lý gi i t i VnIndex Trong đó, biên đ dao ñ ng giá tác nhân ch y u nh mơ hình RiskMetrics l i phù h p v i d TTCK VN ñ ng th i k t qu hư ng ñ n ñ dao ñ ng c a TSLT VnIndex H qu bình phương d báo t t so v i mơ hình GARCH, EGARCH TGARCH chu i ph n dư mơ hình ARMA – GARCH, ARMA – - Phân ph i xác su t c a chu i TSLT VnIndex phân ph i TGARCH, ARMA – EGARCH có nghi m ñơn v Trong ñi u ki n ñ i x ng Nhân t nguyên nhân h s b t ñ i x ng ñư c c mơ hình IGARCH phù h p, th a mãn ñi u ki n v m t lý lư ng mô EGARCH TGARCH ý nghĩa thuy t theo tiêu chu n ki m ñ nh c a y ban Basel K t lu n + Trên s ti p c n b ng mơ hình ARMA(4,5) – - Đo lư ng d báo ñ i v i RRTT yêu c u b c thi t ñ i IGARCH(1,1), tác gi c lư ng mơ hình RiskMetrics ñ i v i ch v i nhà ñ u tư th trư ng tài Thư c ñó VaR hi n ñư c s VnIndex Theo ñó, h s λ ñư c c lư ng 0,84 thay 0,94 y ban Basel xem n n t ng ñ xây d ng hành lang pháp lý v mơ hình RiskMetrics (1996) u c u an tồn v n t i thi u đ i v i RRTT, t o sân chơi th ng - Ý nghĩa mơ hình xác đ nh VaR ñư c c lư ng: nh t bình ñ ng cho t ch c tài qu c t + Xác ñ nh d báo m c ñ t n th t t i ña có th x y - Đ xác đ nh VaR đ i v i c phi u nh ng mơ hình kinh đ u t vào b t kỳ c phi u th trư ng Là c khoa h c ñ t lư ng chu i th i gian đóng vai trị h t s c quan tr ng Tác gi s ch r ng r i ro mà nhà ñ u tư ph i đ i m t có n m gi i d ng cách ti p c n kinh t lư ng - l p mơ hình d ng ARMA- h n cho phép b i ngu n v n đ u tư hay khơng Qua xác l p m c v n an toàn RRTT q trình đ u tư 25 + D báo kỳ v ng c a th trư ng v m c bù r i ro ñ u tư vào c phi u khác Đây s quan tr ng ñ nhà ñ u tư phân tích l a ch n danh m c th i ñi m ñ u tư + Xác ñ nh, d báo hai thông s quan nh t ñ xác ñ nh danh m c ñ u tư t i ưu theo lý thuy t Markowizt: Kỳ v ng phương sai có u ki n c a c phi u theo th i gian + Trên s mơ hình xác đ nh VaR nhà đ u tư có th s d ng công c VaR limit, VaR gia tăng, VaR c n biên, VaR thành ph n thư c ño l i nhu n ñi u ch nh r i ro đ phân tích xác đ nh lĩnh v c phân b v n, gi i h n ñ u tư cho phép qu n lý danh m c ñ u tư m t cách ch ñ ng linh ho t - Hư ng nghiên c u tương lai: + Nghiên c u m r ng ph m vi xác đ nh VaR khơng ch ñ i v i c phi u mà ñ i v i t t c công c tài đư c giao d ch th trư ng + Phát tri n phương pháp xác ñ nh d báo VaR có đ xác cao như: vi c nghiên c u ng d ng lý thuy t c c tr ñ xác ñ nh VaR hay k t h p gi a phương pháp mô ph ng Monte – Carlo v i phương pháp tham s ñ nâng cao ph m vi ñ xác d báo VaR cho tài s n tài + S d ng thư c ño VaR ñ thi t l p gi i h n ñ u tư v n ñ i v i chi nhánh tr c thu c Đi u s giúp phân quy n rõ ràng v gi i h n ñ u tư v n mà nhà qu n lý theo t ng c p có th ñư c phép ñ u tư + S d ng thư c ño VaR ñ xác ñ nh hi u qu m c ñ v n ñư c phân b cho t ng lĩnh v c kinh doanh Xác ñ nh th i ñi m c n thi t ñ ñ u tư v n rút v n kh i m t lĩnh v c ñ u tư nh t ñ nh  ... CHƯƠNG 2: MƠ HÌNH XÁC Đ NH GIÁ TR CH U R I RO XÁC TRONG Đ U TƯ C PHI U - R i ro ñư c c u thành b i hai y u t b n: Tính b t đ nh 2.1 CÁCH TI P C N KINH T LƯ NG XÁC Đ NH VaR TRONG Đ U TƯ C PHI U... nh tham s Đ i tư ng nghiên c u: mơ hình kinh t lư ng ñ phù h p c a nh ng mơ Mơ hình xác đ nh giá tr ch u r i ro ñ u tư c phi u ng hình c lư ng d ng t i th trư ng ch ng khoán Vi t Nam s d ng d... NH MƠ HÌNH XÁC Đ NH GIÁ TR CH U R I RO HÌN XÁC TRONG Đ U TƯ C PHI U T I TTCK VN thông s Lu n văn s d ng phương pháp tham s s 3.1.1 Ngu n d li u s d ng c lư ng ki m ñ nh mơ hình xác mơ hình kinh