Bài giảng Tài chính doanh nghiệp: Chương 10: cấu trúc vốn - PGS.TS. Trương Đông Lộc

Bài giảng Tài chính doanh nghiệp: Chương 10

CẤU TRÚC VỐN (CAPITAL STRUCTURE) PGS.TS TRƯƠNG ĐÔNG LỘC KHOA KINH TẾ - QTKD, ĐH CẦN THƠ NỘI DUNG CHƯƠNG 10 - Đặt vấn đề - Các lý thuyết cấu trúc vốn Lý thuyết cấu trúc vốn tối ưu Lý thuyết lợi nhuận hoạt động ròng (NOI) Lý thuyết M&M - Lý thuyết thứ tự ưu tiên TẠI SAO XEM XÉT CẤU TRÚC VỐN CÔNG TY? Để thấy ảnh hưởng cấu trúc vốn đến: - Chi phí sử dụng vốn - Giá trị cơng ty - Giá cổ phiếu CÁC VẤN ĐỀ ĐẶT RA KHI NGHIÊN CỨU CẤU TRÚC VỐN CÔNG TY - Giá trị cơng ty có phụ thuộc vào cấu trúc vốn? - Chi phí sử dụng vốn thay đổi công ty thay đổi cấu trúc vốn? - Chi phí sử dụng VCSH có quan hệ đến cấu trúc vốn? - Có lý thuyết vấn đề này: Lý thuyết cấu trúc vốn tối ưu Lý thuyết lợi nhuận hoạt động ròng Lý thuyết M&M LÝ THUYẾT CẤU TRÚC VỐN TỐI ƯU (1) - Có cấu trúc vốn tối ưu, đó: WACC mức thấp Giá trị công ty đạt mức tối đa cấu trúc vốn tối ưu - Cơng ty sử dụng địn bẩy tài để tạo cấu trúc vốn tối ưu - Quyết định cấu trúc vốn tối ưu định cấu trúc vốn cho cân đối rủi ro lợi nhuận tối đa hố giá trị công ty LÝ THUYẾT CẤU TRÚC VỐN TỐI ƯU (2) - Cơ cấu vốn mục tiêu kết hợp nợ, vốn cổ phần ưu đãi cổ phần thường tổng nguồn vốn công ty theo mục tiêu đề Sử dụng nhiều nợ làm gia tăng rủi ro Sử dụng nhiều nợ dẫn đến lợi nhuận kỳ vọng cao LÝ THUYẾT LN HOẠT ĐỘNG RÒNG (NET OPERATING INCOME - NOI) - Lợi nhuận yêu cầu vốn chủ sở hữu (chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu) có tương quan tỷ lệ thuận với tỷ số nợ - WACC không phụ thuộc vào cấu trúc vốn - Tổng giá trị doanh nghiệp không bị ảnh hưởng cấu trúc vốn - Không tồn cấu trúc vốn tối ưu Lý thuyết lợi nhuận hoạt động rịng rE rA Chi phí vốn rD Địn bẩy tài Giá cổ phiếu Po Địn bẩy tài LÝ THUYẾT M&M (MODIGLIANI & MILLER) VỀ CẤU TRÚC VỐN CÔNG TY NHỮNG GIẢ ĐỊNH CỦA LÝ THUYẾT M&M Khơng có thuế thu nhập doanh nghiệp/Có thuế thu nhập doanh nghiệp Khơng có chi phí giao dịch Khơng có chi phí khốn khó tài Thị trường tài hồn hảo 10 MỆNH ĐỀ M&M II (KHƠNG CĨ THUẾ) (3) Từ kết luận trên, ta có: rWACC = r0 B S rWACC = rB + rS = r0 B+S B+S Nhân vế biểu thức với (B+S)/S, ta được: B B+S rB + rS = r0 S S B B rB + rS = r0 + r0 S S B rS = r0 + (r0 − rB ) S 24 MỆNH ĐỀ M&M I (CĨ THUẾ TNDN) Trong trường hợp có thuế thu nhập doanh nghiệp, giá trị cơng ty có vay nợ giá trị công ty không vay nợ cộng với giá chắn thuế V L = VU + TC B 25 CHỨNG MINH MỆNH ĐỀ M&M I (CĨ THUẾ) (1) Cơng ty WP có EBIT hàng năm triệu USD Thuế suất thuế TNDN mà cơng ty phải chịu 35% Tồn lợi nhuận sau thuế sử dụng để trả cổ tức cho cổ đông Công ty xem xét lựa chọn phương án cấu trúc vốn: Phương án 1: Không sử dụng nợ cấu vốn Phương án 2: Vay triệu USD với lãi suất 10% 26 CHỨNG MINH MỆNH ĐỀ M&M I (CÓ THUẾ) (2) Bảng 5: Dịng tiền cho cổ đơng trái chủ Phương án Phương án EBIT 1.000.000 1.000.000 -400.000 Lãi vay (rB=10%) Lợi nhuận trước thuế 1.000.000 600.000 Thuế TNDN -350.000 -210.000 Lợi nhuận sau thuế 650.000 390.000 Dịng tiền dành cho cổ đơng 650.000 790.000 trái chủ 27 CHỨNG MINH MỆNH ĐỀ M&M I (CÓ THUẾ) (3) - Dịng tiền sau thuế cơng ty khơng vay nợ: EBIT x (1 – TC) - Giá trị công ty không vay nợ: EBITx (1 − TC ) VU = r0 28 CHỨNG MINH MỆNH ĐỀ M&M I (CĨ THUẾ) (4) - Dịng tiền sau thuế cơng ty có vay nợ: (EBIT – rBB) x (1 – TC) + rBB = EBIT x (1 – TC) + rBBTC - Giá trị cơng ty có vay nợ: EBITx (1 − TC ) rB BTC VL = + r0 rB V L = VU + TC B 29 MỆNH ĐỀ M&M II (CĨ THUẾ TNDN) Trong trường hợp có thuế thu nhập doanh nghiệp, lợi nhuận kỳ vọng vốn chủ sở hữu có quan hệ tỷ lệ thuận với địn bẩy tài chính, mối quan hệ điều chỉnh yếu tố thuế sau: B rS = r0 + x (1 − TC ) x ( r0 − rB ) S 30 CHỨNG MINH MỆNH ĐỀ M&M II (CÓ THUẾ) (1) Theo mệnh đề M&M I trường hợp có thuế thu nhập doanh nghiệp thì: V L = VU + TC B ⇒ VU + TC B = B + S Dòng tiền kỳ vọng vế bên trái: VU r0 + TC BrB Dòng tiền kỳ vọng trái chủ cổ đông: SrS + BrB 31 CHỨNG MINH MỆNH ĐỀ M&M II (CÓ THUẾ) (2) ⇒ SrS + BrB = VU r0 + TC BrB Chia vế phương trình cho S, sau chuyển vế, ta được: VU BrB rS = r0 − (1 − TC ) S S Theo mệnh đề M&M 1, có: VU + TC B = B + S ⇒ VU = S + (1 − TC ) B 32 CHỨNG MINH MỆNH ĐỀ M&M II (CÓ THUẾ) (3) S + (1 − TC ) B BrB rS = r0 − (1 − TC ) S S (1 − TC ) B BrB rS = r0 + r0 − (1 − TC ) S S B rS = r0 + x (1 − TC ) x ( r0 − rB ) S 33 TĨM TẮT LÝ THUYẾT M&M (Trường hợp khơng có thuế TNDN) - Mệnh đề M&M I: Giá trị cơng ty có vay nợ giá trị cơng ty khơng có vay nợ, nghĩa là: VU = V L - Lợi nhuận kỳ vọng vốn chủ sở hữu có quan hệ tỷ lệ thuận với địn bẩy tài hay tỷ số nợ B rS = r0 + ( r0 − rB ) S 34 TÓM TẮT LÝ THUYẾT M&M (Trường hợp có thuế thu nhập doanh nghiệp) Mệnh đề M&M I: Giá trị cơng ty có vay nợ giá trị công ty không vay nợ cộng với giá chắn thuế V L = VU + TC B Mệnh đề M&M II: Mối quan hệ LN kỳ vọng đòn bẩy tài thể cơng thức sau: B rS = r0 + x (1 − TC ) x ( r0 − rB ) S 35 LÝ THUYẾT THỨ TỰ ƯU TIÊN (PECKING ORDER THEORY) (1) - Sắp xếp theo thứ tự ưu tiên việc sử dụng nguồn vốn sau: • Phát hành trái phiếu cơng ty • Phát hành cổ phiếu • Lợi nhuận giữ lại Giải thích cho xếp anh/chị 36 LÝ THUYẾT THỨ TỰ ƯU TIÊN (PECKING ORDER THEORY) (2) - Thông tin bất đối xứng (asymmetric information): Các nhà quản lý cơng ty hiểu rõ nội tình cơng ty nhà đầu tư - Lý thuyết tín hiệu (signaling theory): Các động thái (signal) quản lý công ty nhà đầu tư quan tâm phản ứng • Ví dụ: Một thơng báo phát hành CP làm CP giảm giá nhà đầu tư tin nhà quản lý biết giá CP thị trường cao giá trị thực 37 LÝ THUYẾT THỨ TỰ ƯU TIÊN (PECKING ORDER THEORY) (3) - Các cơng ty thường thích sử dụng lợi nhuận giữ lại nguồn vốn tăng thêm mà khơng tạo tín hiệu xấu - Các công ty sử dụng nguồn tài trợ bên ngồi => Tín hiệu: Lợi nhuận cao - Theo lý thuyết thứ tự ưu tiên thì: • Lợi nhuận giữ lại • Nợ • Phát hành cổ phiếu 38 ... THUYẾT CẤU TRÚC VỐN TỐI ƯU (1) - Có cấu trúc vốn tối ưu, đó: WACC mức thấp Giá trị công ty đạt mức tối đa cấu trúc vốn tối ưu - Cơng ty sử dụng địn bẩy tài để tạo cấu trúc vốn tối ưu - Quyết định cấu. .. ảnh hưởng cấu trúc vốn đến: - Chi phí sử dụng vốn - Giá trị cơng ty - Giá cổ phiếu CÁC VẤN ĐỀ ĐẶT RA KHI NGHIÊN CỨU CẤU TRÚC VỐN CÔNG TY - Giá trị cơng ty có phụ thuộc vào cấu trúc vốn? - Chi phí... sử dụng vốn chủ sở hữu) có tương quan tỷ lệ thuận với tỷ số nợ - WACC không phụ thuộc vào cấu trúc vốn - Tổng giá trị doanh nghiệp không bị ảnh hưởng cấu trúc vốn - Không tồn cấu trúc vốn tối