QUYẾT ĐỊNH CẤU TRÚC VỐN TRONG THỰC TIỄN

( TR ƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HCM VIỆN ĐÀO TẠO SAU ĐẠI HỌC KHOA TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP BÀI THUYẾT TRÌNH Chương 16 QUYẾT ĐỊNH CẤU TRÚC VỐN TRONG THỰC TIỄN GVHD TS Nguyễn Thị Uyên Uyên Nhóm thuyết trình Nhóm 3 – Lớp TCDN Ngày 2 TPHCM, tháng 102012 ) DANH SÁCH NHÓM STT MSSV HỌ VÀ TÊN 1 Nguyễn Thị Oanh 2 Hoàng Tuấn Dũng 3 Phạm Minh Hoàng 4 Trần Thị Minh Ngọc 5 Hoàng Trung Kiên 6 Nguyễn Ngọc Tiệp 7 Tchìng Duy Khang 8 Trần Thị Phương Thi 9 Đào Thị Thu Thuyền 10 Vũ Ngọc Thắng 11 Lâm Thị Ngọc Cẩm MỤC.

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM VIỆN ĐÀO TẠO SAU ĐẠI HỌC KHOA: TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP -* - BÀI THUYẾT TRÌNH Chương 16 QUYẾT ĐỊNH CẤU TRÚC VỐN TRONG THỰC TIỄN GVHD: TS Nguyễn Thị Uyên Un Nhóm thuyết trình: Nhóm – Lớp TCDN Ngày TPHCM, tháng 10/2012 DANH SÁCH NHÓM STT MSSV HỌ VÀ TÊN Nguyễn Thị Oanh Hoàng Tuấn Dũng Phạm Minh Hoàng Trần Thị Minh Ngọc Hồng Trung Kiên Nguyễn Ngọc Tiệp Tchìng Duy Khang Trần Thị Phương Thi Đào Thị Thu Thuyền 10 Vũ Ngọc Thắng 11 Lâm Thị Ngọc Cẩm MỤC LỤC I DẪN NHẬP Trước vào nghiên cứu định thực hành cấu trúc vốn thực tiễn, cần nhắc lại khái niệm cấu trúc vốn gì? Cấu trúc vốn định nghĩa kết hợp số lượng nợ ngắn hạn thường xuyên, nợ dài hạn, vốn cổ phần ưu đãi vốn cổ phần thường dùng để tài trợ cho định đầu tư doanh nghiệp Ngược lại cấu trúc tài kết hợp nợ ngắn hạn, nợ dài hạn, vốn cổ phần ưu đãi vốn cổ phần thường dùng để tài trợ cho định đầu tư doanh nghiệp Như vậy, cấu trúc vốn phần cấu trúc tài chính, tiêu biểu cho nguồn thường xuyên tài trợ doanh nghiệp Và cấu trúc vốn tối ưu doanh nghiệp cấu trúc vốn thỏa mãn 03 mục tiêu sau: - Tối đa hóa thu nhập chủ sở hữu - Tối thiểu hóa rủi ro - Tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn Rủi ro kinh doanh yếu tố quan trọng xác định cấu trúc vốn tối ưu công ty ngành khác có rủi ro kinh doanh khác nhau, dự đoán cấu trúc vốn ngành khác nhau, điều hồn tồn Ví dụ, cơng ty ngành dược phẩm nhìn chung có cấu trúc vốn khác với cơng ty ngành hàng khơng Ngồi ra, cấu trúc vốn công ty ngành khác nhau, điều khó mà giải thích Các yếu tố giải thích khác biệt này? Để giải thích cho câu hỏi này, nhà nghiên cứu nhà làm thực tế phát triển nhiều lý thuyết Lý thuyết cấu trúc vốn đại xuất từ năm 1958, giáo sư Franco Modigliani Merton Miller (chúng ta thường gọi lại MM) công bố báo có ảnh hưởng lớn đến ngành tài (bài báo mang tên: “chi phí vốn, tài công ty lý thuyết đầu tư” tờ American Economic Review vào tháng 6/1958 Cả hai ông đạt giải Nobel cho cơng trình này) Với giả định mình, cụ thể: - Khơng có chi phí hoa hồng giao dịch - Khơng có thuế thu nhập doanh nghiệp thuế thu nhập cá nhân - Khơng có chi phí kiệt quệ tài chi phí phá sản - Các nhà đầu tư vay với mức lãi suất công ty - Tất nhà đầu tư có đầy đủ thông tin ban giám đốc công ty hội đầu tư công ty - EBIT không bị ảnh hưởng vay nợ MM chứng minh giá trị công ty không bị ảnh hưởng cấu trúc vốn công ty Nói cách khác, kết nghiên cứu MM công ty tài trợ cho hoạt động không quan trọng, cấu trúc vốn công ty không ảnh hưởng đến công ty GTDN (khơng sử dụng nợ) = GTDN (có sử dụng nợ) Tuy nhiên, giả định nghiên cứu MM không thực tế, kết nghiên cứu tranh cãi Nhưng cần nói điều rằng, số giả định MM không thực tế, kết nghiên cứu MM quan trọng Bằng cách điều kiện mà cấu trúc vốn không ảnh hưởng đến giá trị công ty, MM cung cấp cho minh chứng điều kiện đòi hỏi cấu trúc vốn ảnh hưởng đến giá trị công ty Nghiên cứu MM đánh dấu bắt đầu nghiên cứu cấu trúc vốn đại nghiên cứu sau tập trung nới lỏng giả định MM để phát triển lý thuyết cấu trúc vốn mang tính thực tế Bài viết nguyên thủy MM bị phê phán nhiều, hai ơng cơng bố thêm nghiên cứu vào năm 1963 (bài nghiên cứu mang tên: “thuế thu nhập doanh nghiệp chi phí vốn: hiệu chỉnh” đăng tờ American Economic Review tháng 6/1963), hai ơng nới lỏng giả định mơi trường khơng có thuế thu nhập doanh nghiệp Ở đây, hai ông nhận thấy luật thuế cho phép công ty khấu trừ lãi vay chi phí hoạt động hợp lý, khấu trừ khỏi thu nhập hoạt động (EBIT) trước đóng thuế thu nhập doanh nghiệp cho nhà nước cổ tức chi trả cho cổ đơng khơng khấu trừ, điều có nghĩa so với vốn cổ phần, vay nợ cho khoản sinh lời từ chắn thuế từ lãi vay Lúc ta có: GTDN (có sử dụng nợ) = GTDN (không sử dụng nợ) + PV(khoản sinh lợi từ chắn thuế) Nghiên cứu MM năm 1963 Merton Miller chỉnh sửa lại sau với viết “Nợ thuế” đăng tờ Journal of finance số 32 tháng 5/1977 (lúc khơng cịn Mogdiliani), Miller đưa tác động thuế thu nhập cá nhân Bài nghiên cứu cho thấy khác biệt nợ vốn cổ phần lãi mà trái chủ nhận không chịu thuế thu nhập doanh nghiệp, chịu thuế thu nhập cá nhân lãi mà cổ đông nhận vừa chịu thuế thu nhập doanh nghiệp vừa chịu thuế thu nhập cá nhân nên xét tác động thuế thu nhập doanh nghiệp mối quan hệ với thuế thu nhập cá nhân tài trợ nợ có lợi vốn cổ phần, trừ trường hợp thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp thấp thuế suất thuế thu nhập cá nhân đánh lãi từ chứng khoán nợ thuế suất thuế thu nhập cá nhân vốn cổ phần thường thấp Nhưng điều khó xảy thực tế Do đó, xét tác động thuế thu nhập doanh nghiệp thuế thu nhập cá nhân ta có: GTDN (có sử dụng nợ) = GTDN (khơng sử dụng nợ) + PV(khoản sinh lợi từ chắn thuế) Thật ra, MM cho thấy tất giả định họ giữ nguyên phân biệt dẫn đến cấu vốn tối ưu 100% nợ vay Như vậy, nghiên cứu MM cần nới lỏng thêm giả định Kết MM dựa giả định công ty không phá sản, vậy, chi phí phá sản khơng ảnh hưởng đến giá trị công ty Tuy nhiên, thực tế, việc phá sản có thực Các chi phí liên quan đến mối đe dọa phá sản công ty sử dụng nhiều nợ đáp ứng hứa hẹn với chủ nợ hay đáp ứng cách khó khăn gọi chi phí kiệt quệ tài Như biết, kiệt quệ tài tốn Các nhà đầu tư biết doanh nghiệp có vay nợ rơi vào tình trạng kiệt quệ tài chính, họ lo điều Lo ngại phản ánh giá trị thị trường chứng khoán doanh nghiệp có vay nợ Như vậy, giá trị doanh nghiệp phân thành ba phần: GTDN (có sử dụng nợ) = GTDN (không sử dụng nợ) + PV(khoản – PV (Chi sinh lợi từ chắn thuế) phí kiệt quệ tài chính) Như vậy, kết thúc chương 14 15, tìm hiểu Lý thuyết MM nới lỏng hai giả định MM mơi trường có thuế thu nhập doanh nghiệp, thuế thu nhập cá nhân tồn chi phí phá sản Và chương 16 chuẩn bị xem xét tiếp nối hai chương trên, tiếp tục nới lỏng lý thuyết MM để lý thuyết MM gần với thực tế cách xem xét thêm số yếu tố có tác động việc xác định cấu trúc vốn tối ưu tìm hiểu phương pháp mà giám đốc tài sử dụng đề tìm kiếm cấu trúc vốn tối ưu cho doanh nghiệp nội dung thực hành quản trị cấu trúc vốn II CÁC YẾU TỐ KHÁC CẦN XEM XÉT KHI QUYẾT ĐỊNH CẤU TRÚC VỐN Đặc điểm kinh tế Khi xác định cấu trúc tài hơm ngay, cấu trúc tài trì thời gian dài, hoạch định cấu trúc tài nên dự báo triển vọng kinh tế, khơng nên giả định tình hình kinh tế hôm giữ nguyên vào ngày mai Qua nghiên cứu Choe cộng (1993); Gertler Gilchrist (1993); Korajczyk Levy (2003) cho thấy điều kiện kinh tế vĩ mô nhân tố quan trọng phân tích lựa chọn tài trợ cho doanh nghiệp Với việc mở rộng vấn đề trên, Banjeree cộng (2004) Lööf (2003) đưa vấn đề nhân tố vĩ mơ ảnh hưởng đến tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn Nghiên cứu Douglas O Cook Tian Tang (2009) cho thấy doanh nghiệp có xu hướng điều chỉnh đến cấu trúc vốn mục tiêu nhanh tình trạng kinh tế vĩ mô tốt Các đặc điểm kinh tế kể đến sau: 1.1 Mức độ tự hóa tài Theo Domowitz cộng (2000), quốc gia có chuẩn mực kế tốn, mức bảo vệ nhà đầu tư tốt thị trường chứng khốn mở có xu hướng phụ thuộc nhiều vào thị trường trái phiếu nước thị trường vốn quốc tế Nghiên cứu Schmukler Vesperoni (2000) cho thấy mối quan hệ đồng biến tỷ lệ nợ - vốn cổ phần dài hạn tự hóa tài nước Đơng Nam Á Rashid Ameer (2010) sau tự hóa hồn tồn, quốc gia mà quy định pháp luật quyền chủ nợ thực thi nghiêm túc, doanh nghiệp có tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn cao so với nước không thực cưỡng chế/ không tuân thủ 1.2 Thể chế Một số nghiên cứu Rajan Zingales (1995), Bancel Mittoo (2004) cho thấy mơi trường thể chế có ảnh hưởng đến sách tài trợ doanh nghiệp Ozde Oztekin Mark J Flannery (2011) cho thấy truyền thống tài (financial traditions) pháp lý có tương quan với tốc độ điều chỉnh doanh nghiệp Cụ thể hơn, đặc điểm thể chế liên quan đến tốc độ điều chỉnh, quán với giả thuyết: thể chế tốt hơn, chi phí giao dịch thấp - liên quan đến điều chỉnh đòn bẩy doanh nghiệp Sự liên kết thõa thuận thể chế (institutional arrangement) tốc độ điều chỉnh đòn bẩy quán với lý thuyết đánh đổi động (dynamic trade-off theory) lựa chọn cấu trúc vốn 1.3 Mức độ hoạt động kinh doanh Nếu dự kiến mức độ hoạt động kinh doanh tăng, doanh nghiệp cần mở rộng sản xuất dẫn đến việc gia tăng quy mô sản xuất Để phục vụ cho việc này, nhu cầu tài sản vốn để tài trợ cho việc mua tài sản doanh nghiệp gia tăng Vì đánh giá mức độ hoạt động kinh doanh giúp cho giám đốc tài trọng đến khả điều động tương lai doanh nghiệp muốn mở rộng quy mô sản xuất hoạch định cấu trúc tài 1.4 Triển vọng thị trường vốn Điều kiện thị trường vốn gặp khó khăn hay thuận lợi ngắn hạn hay dài hạn có tác động quan trọng lên cấu vốn tối ưu Cụ thể: - Nếu dự báo tương lai lãi suất tăng hay khả vay vốn giảm, dẫn đến việc doanh nghiệp gia tăng tỷ lệ nợ cấu trúc tài tức khắc - Và ngược lại, dự báo lãi suất giảm doanh nghiệp hướng đến việc tạm hỗn vay tiền xây dựng cấu trúc tài với tỷ lệ nợ thấp tăng tỷ lệ nợ tương lai Yếu tố thời gian liên quan mật thiết đến việc xác định loại vốn sử dụng để nắm bắt hội tối đa hóa khoản thu tối thiểu hóa tổng chi phí nợ cổ phần thường + Tại thời điểm loại chứng khốn có chi phí thấp nên phát hành chứng khốn để tiết kiệm chi phí Ví dụ: Khoảng thời gian từ năm 1979 đến đầu năm 1980, thị trường chứng khoán Mỹ lãi suất huy động bình qn trái phiếu cơng nghiệp chất lượng cao tăng 3% Bằng cách phát hành 300 triệu đồng trái phiếu năm 1979 thay năm 1980, doanh nghiệp kiếm triệu hay nhiều năm suốt tuổi thọ trái phiếu + Trong thời điểm giai đoạn đầu kỳ phục hồi sau suy thối nên tìm cách chuyển từ nợ ngắn hạn sang dài hạn thời điểm này, lãi suất dài hạn thấp (trừ tỷ lệ lạm phát mức cao) Ví dụ: Tính đến 31/12/2011, tổng dư nợ công ty cổ phần Đầu tư Phát triển Đô thị Khu Công nghiệp Sông Đà Sudico (SJS) lên đến 1.700 tỷ đồng, đó, cơng ty buộc 10 có nhiều phương án mở cần mở rộng hay thu hẹp tổng vốn sử dụng Nó khơng cho phép bạn sử dụng loại vốn có sẵn vào thời điểm bạn muốn mà làm tăng lực mặc bạn giao dịch với nhà cung cấp vốn tương lai Để dễ hiểu, xét ví dụ cụ thể sau: Một công ty B thời gian qua vay q nhiều, khơng có khả trả nợ khiến cơng ty rơi vào tình cảnh “nợ ngập đầu”, công ty muốn vay thêm vốn Trên thị trường giờ, nguồn vốn vay sẵn có lãi suất thấp vốn cổ phần khó huy động Do đó, cơng ty B muốn tìm đến khoản nợ vay, nhà cho vay ln ln nhìn vào tình trạng tài cơng ty, với tình trạng tài rủi ro vậy, chắn công ty vay chúng cách dễ dàng Điều đó, buộc lịng cơng ty phải tìm đến vốn cổ phần vào thời điểm mà vốn cổ phần khó huy động đương nhiên cơng ty gặp nhiều bất lợi thương lượng cổ đông tương lai cổ đông biết rõ công ty khơng cịn cách lựa chọn khác ngồi cách phải thương lượng họ Như vậy, qua ví dụ thấy rằng: cơng ty khơng có khả linh hoạt tài trợ, họ chủ động nguồn vốn tốt cho công ty, họ bị rơi vào trạng thái bị động khoản vốn gặp nhiều khó khăn, bất lợi q trình thương lượng huy động vốn Và điều ngược lại cho cơng ty có khả tài trợ linh hoạt cao, họ tùy thích chọn nguồn vốn mà theo nhận định họ tốt cho cơng ty họ có lợi trịnh huy động vốn 3.8 Các đòi hỏi nhà cho vay quan xếp hạng trái phiếu Bất kể thân nhà quản lý phân tích địn bẩy tài thích hợp cho cơng ty nào, quan điểm người cho vay tổ chức xếp hạng tín nhiệm ảnh hưởng đến định cấu trúc vốn Các công ty thường bàn cấu trúc vốn với người cho vay tổ chức xếp hạng tín nhiệm 32 quan trọng ý kiến tổ chức Nếu cơng ty có mức tín nhiệm cao, khả điều động vốn lớn, cơng ty có mức tín nhiệm cao ưu tiên cho việc vay nợ Ngược lại cơng ty có mức tín nhiệm thấp khó tiếp cận với nguồn vốn vay Ví dụ: cơng ty A bị tổ chức xếp hạng tín nhiệm hạ mức tín nhiệm trái phiếu nêu ty A phát hành thêm trái phiếu Điều ảnh hưởng đến định công ty, công ty tài trợ cho việc mở rộng sản xuất kinh doanhh vốn chủ sở hữu II THỰC HÀNH QUẢN TRỊ CẤU TRÚC VỐN Quy trình hoạch định quản trị cấu trúc vốn Hoạch định cấu trúc vốn thực tiễn có nghĩa doanh nghiệp phải lựa chọn kết hợp thành phần vốn như: lợi nhuận giữ lại, phát hành cổ phần, nợ vay, cổ phần ưu đãi chuyển đổi, cổ phần ưu đãi chuyển đổi Tuy nhiên, xét tổng quát, cấu vốn tài trợ doanh nghiệp tập trung loại là: - Vốn cổ phần thường Nợ vay Cổ phần ưu đãi Cấu trúc vốn tối ưu phải đáp ứng điều kiện sau: Tối đa hóa thu nhập cho chủ sở hữu Tối thiểu hóa rủi ro Tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn 33 Do hoạch định cấu trúc vốn thực tiễn lựa chọn cấu trúc vốn theo tiêu chí Chúng ta xem xét trường hợp: cơng ty có quyền lựa chọn nhiều cấu trúc vốn công ty lựa chọn cấu trúc vốn Quy trình lựa chọn cấu trúc vốn gom vào bước: 1.1 Bước 1: Tính tốn mức EBIT dự kiến công ty Bước yêu cầu nhà hoạch định phải có EBIT dự kiến cơng ty, kết có từ việc hoạch định hiệu định đầu tư 1.2 Bước 2: Tính tốn biên độ dao động EBIT dự kiến EBIT dự kiến công ty chịu tác động nhiều nhân tố nên ln có mức độ dao động định Sự dao động EBIT có tác động nhiều đến hiệu phương án tài trợ nên nhà hoạch định cần phải nắm mức độ dao động 1.3 Bước 3: Tìm ra, xác lập cấu trúc vốn tối ưu thỏa mãn mục tiêu tối đa hóa thu nhập cổ đông Để đạt mục tiêu này, cấu trúc vốn lựa chọn phải cấu trúc vốn đem lại thu nhập cho cổ đông (EPS) cao mức EBIT tương ứng Vậy công việc ta phải làm tính giá trị EPS phương án tài trợ lựa chọn Ta tổng hợp cơng thức tính tốn EPS ứng với phương án tài trợ sau: • 100% cổ phần thường EPS = • EBIT(1 – Thuế) Số lượng cổ phiếu Cổ phần thường + nợ 34 EPS = • Số lượng cổ phiếu Cổ phần thường + Cổ phần ưu đãi EPS = • (EBIT – Lãi vay)(1 – Thuế) EBIT(1 – Thuế) – Lợi tức cổ phiếu ưu đãi Số lượng cổ phiếu Cổ phần thường + nợ + cổ phần ưu đãi EPS = (EBIT – Lãi vay)(1 – Thuế) – Lợi tức cổ phiếu ưu đãi Số lượng cổ phiếu 1.3.1 Trường hợp công ty có phương án tài trợ để lựa chọn Nếu EPS > 0: phương án đánh giá tốt, chọn phương án  Chuyển sang bước quy trình Nếu EPS < 0: phương án khơng tốt, dừng lại quy trình tìm quy trình khác 1.3.2 Trường hợp cơng ty có nhiều phương án tài trợ để lựa chọn: Với phương án, tìm điểm làm cho EPS cơng ty Đồng thời, so sánh cặp phương án, tìm điểm hịa vốn (điểm mà EPS từ phương án nhau) Với điểm làm cho EPS 0, ta so sánh điểm với EBIT dự kiến công ty, phương án tài trợ có điểm lớn EBIT dự kiến (đồng nghĩa với việc cổ đông không nhận thu nhập) ta loại Với điểm hịa vốn tìm được, EBIT dự kiến nằm bên trái điểm ta chọn phương án có mức sử dụng địn bẩy tài hơn, ngược lại ta chọn phương án có mức độ sử dụng địn bẩy tài nhiều Tiếp tục dùng phương án tốt 35 chọn so sánh với phương án lại ta dần chọn phương án tài trợ tốt 1.4 Bước 4: Tối thiểu hóa rủi ro 1.4.1 Trường hợp cơng ty có phương án tài trợ để lựa chọn Do EBIT dự kiến có xác suất thay đổi rủi ro kinh doanh nên cần tính xác suất xảy trường hợp ý muốn EBIT thay đổi làm EPS chuyển từ dương sang âm Tương ứng với phương án tài trợ mẫu nêu ta có điểm EBIT làm cho EPS (EBIT0) là: • 100% cổ phần thường: EBIT0 = • Cổ phần thường + nợ: EBIT0 = • Lãi vay Cổ phần thường + Cổ phần ưu đãi: EBIT0 = • Lợi tức cổ phiếu ưu đãi (1 – Thuế) Cổ phần thường + nợ + cổ phần ưu đãi: EBIT0 = Lợi tức cổ phiếu ưu đãi (1 – Thuế) + Lãi vay Ta sử dụng phương pháp phân phối chuẩn Với phương pháp này, gọi EBIT0 điểm EPS ta có xác suất EBIT nhỏ EBIT0 tính theo điểm z: 36 z= EBIT0 – EBITdk � Từ giá trị z ta có xác suất P tương ứng Ta so sánh giá trị xác suất P với ngưỡng chịu đựng rủi ro cơng ty • • Nếu xác suất P tính nằm ngưỡng chịu đựng, phương án chọn Nếu xác suất P tính lớn vượt ngưỡng chịu đựng, phương án bị loại, ta dừng quy trình 1.4.2 Trường hợp cơng ty có nhiều phương án tài trợ để lựa chọn: Đối với phương án lựa chọn từ bước 3, tính xác suất xảy trường hợp ngồi ý muốntheo thứ tự gồm: * EPS chuyển từ dương sang âm Tính tốn so sánh tương tự với phần a trên, xác suất xảy tình vượt ngưỡng chịu đựng công ty, ta chuyển sang phương án “tốt kế tiếp” tiến hành tính tốn xác suất, so sánh tương tự tìm phương án có rủi ro nằm ngưỡng chịu đựng EPS cao * EPS chuyển thấp mức cổ đông phải hưởng: Đây trường hợp phương án lẽ có EBIT lớn/nhỏ điểm hịa vốn (EBIThv) thực tế lại cho kết ngược lại làm cho phương án tài trợ lựa chọn không cịn phương án tốt Để tính xác suất xảy trường hợp ta sử dụng phương pháp phân phối chuẩn với cách tính tương ứng với trường hợp sau: - Xác suất để EBIT chuyển từ lớn EBIThv thành nhỏ EBIThv tính theo điểm z với giá trị: 37 z= EBIThv – EBITdk � Từ giá trị z ta suy giá trị xác suất P tương ứng - Xác suất để EBIT chuyển từ nhỏ EBIThv thành lớn EBIThv tính theo điểm z với giá trị xác suất tính P’ (1 – P) với P lấy tương ứng theo giá trị z Với phương án tài trợ tốt chọn từ bước cách tính tốn trình bày ta tính xác suất phương án tốt lựa chọn chọn bước “khơng cịn tốt nhất” So sánh xác suất với ngưỡng chịu đựng cổ đông, nằm ngưỡng chịu đựng ta tiếp tục chọn phương án này, nằm ngưỡng chịu đựng ta loại trở lại tính tốn với phương án tốt chọn từ kết bước 1.5 Bước 5: Tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn Chi phí sử dụng vốn thường tính tốn WACC, nhiên việc tính tốn WACC đưa lại kết khơng xác cơng ty thay đổi cấu trúc vốn, rủi ro công ty thay đổi dẫn đến chi phí sử dụng thành phần vốn thay đổi nên kết WACC khơng cịn Thay vào ta đánh giá chi phí sử dụng vốn phương án tài trợ cao hay thấp dựa vào rủi ro mà phương án mang lại 38 Trước hết, ta so sánh phương án tài trợ lựa chọn sau bước với đối thủ cạnh trạnh để xem có sử dụng phương án tài trợ có rủi ro dần đến chi phí sử dụng vốn cao hay khơng? Việc so sánh thực thơng qua số tài như: - Tỷ số nợ/vốn chủ sở hữu - Tỷ số nợ/tổng tài sản - Hệ số toán nhanh - Hệ số toán hành - Lựa chọn cấu trúc vốn khác biệt, rủi ro nhiều so với đối thủ ngành làm cho thị trường có đánh giá khắt khe công ty thông qua số P/E thấp hơn, giảm giá trị thị trường công ty, ngược lại mục tiêu tối đa hóa giá trị doanh nghiệp việc lựa chọn cấu trúc vốn Tuy nhiên, cấu trúc vốn khác biệt với tiêu chuẩn chung ngành, nhiều rủi ro đem lại số P/E thấp Nếu doanh nghiệp thuyết phục thị trường uy tín, khả hoạt động doanh nghiệp hồn tồn tưởng thưởng số P/E tốt Mở rộng vấn đề Do mục tiêu tối đa hóa lợi giá trị CP nên tính tốn cấu trúc vốn, ngồi vấn đề EPS ta cịn phải kể đến ảnh hưởng cấu trúc vốn đánh giá thị trường công ty Những đánh giá tác động trực tiếp đến giá trị cổ phần công ty giao dịch thị trường (thể qua số P/E) 39 Để phản ánh đầy đủ đánh giá này, thay sử dụng điểm EBIT hịa vốn tính tốn ta phải sử dụng điểm EBIT hòa vốn giá trị thị trường Cách tính tốn sau: Với phương án tài trợ ta có số P/E tương ứng, từ số P/E ta tính giá cổ phần tương ứng theo cơng thức P = EPS x P/E Điểm EBIT hòa vốn giá trị thị trường điểm mà giá cổ phần phương án so sánh Bằng cách so sánh cặp phương án tài trợ với ta tính điểm EBIT hịa vốn giá trị thị trường tương ứng cho cặp để tiến hành so sánh bước 3, bước Cách tính thể đầy đủ tác động cấu trúc vốn tới giá trị công ty gặp phải khuyết điểm lớn Khuyết điểm nằm số P/E, số khó xác định cách xác mà xác định thơng qua giả định phụ thuộc phần nhiều vào người nghiên cứu nên tính thuyết phục việc xác định cấu trúc vốn thơng qua điểm EBIT hịa vốn giá trị thị trường khơng cao Tính tốn mức độ sử dụng địn bẩy tài Việc sử dụng địn bẩy tài cấu trúc vốn làm tăng thêm khoản chi trả dòng tiền doanh nghiệp, gia tăng áp lực khoản Để tránh việc phải đối mặt với việc khả chi trả, ta cần tính tốn xác suất cạn kiệt tiền mặt xảy chọn cấu trúc vốn đặc biệt thời kỳ khó khăn (thời kỳ suy thối) 40 Ta có cơng thức tính giá trị dịng tiền thời kỳ khó khăn: BR = CB0 + FCFR CBR: số dư tiền mặt thời kỳ khó khăn CB0: số dư tiền mặt đầu kỳ khó khăn FCFR: dòng tiền tự phát sinh thời kỳ khó khăn Trong nhân tố trên, có nhân tố biến động FCFR Ln tồn xác suất FCFR không đạt giá trị dự đốn Khi cơng ty định chọn sử dụng địn bẩy tài chính, cơng ty phải gánh chịu thêm gánh nặng tiền mặt phải trì để chi trả (nợ gốc, nợ lãi, lợi tức cổ phần ưu đãi ) Ký hiệu lượng tiền D, công ty bị khoản trường hợp CBR