CHƯƠNG 3. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU CẤU TRÚC PHỤ THUỘC GIỮA CÁC THỊ TRƯỜNG TÀI CHÍNH
3.1. Nghiên cứu cấu trúc phụ thuộc giữa thị trường chứng khoán Việt Nam và một số thị trường chứng khoán thế giới
3.1.3. Kết quả thực nghiệm sử dụng phương pháp hồi quy phân vị
Dựa theo ý tưởng của Baur (2013), luận án này nghiên cứu cấu trúc và mức độ phụ thuộc giữa TTCK Việt Nam và TTCK một số nước trong giai đoạn 2006-2015 bằng phương pháp hồi quy phân vị.
Mô hình nghiên cứu dựa theo Baur (2013):
y = x'β +ε với Qy( )t x =x'β( )t . (3.1) trong đó, Qy( )t x là phân vị có điều kiện thứ t của y được giả định là phụ thuộc tuyến tính đối với các biến độc lập x. Tác giả nghiên cứu sự phụ thuộc giữa y và x trên hai phương diện cấu trúc và mức độ phụ thuộc. Cấu trúc của sự phụ thuộc giữa y và x được xác định bởi vectơ các ước lượng phân vị
( ) ( ) ( )
( )
ˆ ˆ 1 ,..., ˆ 50 ,..., ˆ 99 ' β= β t= β t= β t=
Mức độ phụ thuộc dựa vào trung bình các ước lượng tại tất cả các mức phân vị, ký hiệu là ˆβ .Rõ ràng, mức độ phụ thuộc ở mỗi phân vị xác định cấu trúc của sự phụ thuộc giữa y và x.
Mô hình hồi quy chuỗi lợi suất của chỉ số TTCK Việt Nam (r) theo chỉ số TTCK của nước thứ i được ký hiệu là ri:
( ) ( ) ( )+ + ( ) ( ).
r i i crisis
Q t X =α t β t r γ t r D +u t (3.2)
Mô hình này ước lượng tác động của chỉ số TTCK nước thứ i lên các chỉ số của Việt Nam với điều kiện (phân vị t) của chuỗi lợi suất của chỉ số TTCK Việt nam, trong đó γ (t)riDcrisis ngầm thể hiện sự khác nhau về mức độ và cấu trúc phụ thuộc trong khung cảnh động, tức là sự khác nhau trong thời kỳ bình thường và thời kỳ khủng hoảng, thể hiện qua biến giả Dcrisis. Biến giả nhận giá trị bằng 1 nếu quan sát vectơ ri
tại thời điểm trong giai đoạn khủng hoảng và bằng 0 trong các trường hợp còn lại. Các phân vị có thể được hiểu như là trạng thái của chuỗi lợi suất. Các mức phân vị thấp (ví dụ mức phân vị 5%) thể hiện trạng thái không tốt của thị trường Việt Nam, còn các mức phân vị cao (ví dụ mức phân vị 95%) thể hiện trái thái tốt của thị trường Việt Nam.
Cấu trúc của sự thay đổi do khủng hoảng giữa hai TTCK được xác định bởi vectơ các ước lượng phân vị γˆ=(γˆ(t =1 ,...,) γˆ(t =50 ,...,) γˆ(t=99 ') ) của γ . Mức độ
phụ thuộc trung bình thay đổi do khủng hoảng được xác định bởi trung bình các hệ số ước lượng của γ tại tất cả các mức phân vị, ký hiệu là γˆ . Nếu γˆ 0> thì có sự thay đổi dương (tăng) về mức độ phụ thuộc trung bình so với mức độ phụ thuộc trung bình ˆβ , nếu γˆ 0< thì có sự thay đổi âm (giảm) về mức độ phụ thuộc trung bình trong thời kỳ khủng hoảng so với mức độ phụ thuộc trung bình ˆβ . Chú ý rằng γ đo tác động biên trong thời kỳ khủng hoảng. Sự thay đổi tổng thể (hay toàn bộ) đối với một mức phân vị trong thời kỳ khủng hoảng nhận được bằng cách cộng các hệ số ước lượng β và γ tại mỗi mức phân vị t. Cấu trúc của sự phụ thuộc thay đổi nếu γˆ( )t ≠γˆ *( )t tại ít nhất hai t và t* và t t ≠ *. Tức là có một sự thay đổi về cấu trúc phụ thuộc nếu γˆ( )t không
bằng nhau tại các mức phân vị khác nhau.
Tại từng mức phân vị, mô hình được ước lượng và thực hiện lần lượt các kiểm định:
- Dạng đúng của mô hình.
- Sự khác 0 của các hệ số hồi quy.
- Sự khác nhau của hệ số hồi quy của từng biến độc lập tại các mức phân vị khác nhau.
Phần này mô tả các kết quả ước lượng của hồi quy phân vị được xác định trong phương trình (3.2). Thời kỳ khủng hoảng vẫn được lựa chọn từ 11/2/2008 đến 13/10/2009.
Bảng 3.16 sau đây thể hiện tóm tắt kết quả ước lượng của mô hình (2) cho tình
huống thể hiện sự phụ thuộc của chỉ số VNindex vào chỉ số S&P500, được ước lượng tại 99 mức phân vị. Kết quả chi tiết được trình bày trong bảng đầu tiên của Phụ lục III.
Chú ý rằng tham số γˆ chỉ mô tả sự thay đổi sự phụ thuộc trong thời kỳ khủng hoảng.
Các tác động trong thời kỳ khủng hoảng nhận được bằng cách cộng các hệ số ước lượng tại mỗi mức phân vị. Bảng kết quả chỉ lưu lại những mô hình hồi quy tại các mức phân vị có các hệ số ước lượng có ý nghĩa thống kê ở mức ý nghĩa 5%.
Bảng 3.16. Kết quả hồi quy phân vị mô hình
( ) ( ) ( ) ( ) ( )
dex | 500 500 risis
rVNin SP SP c
Q t X =α t +β t r +γ t r D +u t
quantile Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob. Pseudo R-squared
0.15
C -0.013403 0.000472 -28.41748 0
0.045952 RSP500 0.261324 0.036331 7.192881 0
DCRISIS*RSP500 0.113452 0.044675 2.539472 0.0112
0.16
C -0.012934 0.000474 -27.27044 0
0.046075 RSP500 0.256301 0.036041 7.11135 0
DCRISIS*RSP500 0.128662 0.044245 2.907911 0.0037
… … … … … … …
0.92
C 0.02171 0.000808 26.86976 0
0.029735 RSP500 0.197241 0.095349 2.068625 0.0387
DCRISIS*RSP500 0.285783 0.104829 2.726174 0.0065
0.93
C 0.023208 0.000859 27.00433 0
0.029995 RSP500 0.227811 0.078884 2.887917 0.0039
DCRISIS*RSP500 0.240456 0.113469 2.119126 0.0342
Nguồn: tác giả tính toán từ số liệu đã thu thập Bảng 3.16 cho thấy một bức tranh chi tiết về mức độ phụ thuộc của TTCK Việt Nam và TTCK Mỹ tại từng mức phân vị và sự thay đổi mức độ phụ thuộc đó là do ảnh hưởng của khủng hoảng tài chính thế giới. Cụ thể, TTCK Việt Nam có xu hướng biến đổi cùng chiều với TTCK Mỹ, tức là có xu hướng cùng đi xuống trong thời kỳ khủng hoảng với TTCK Mỹ.
Bảng 3.17 sau đây tổng hợp ngắn gọn kết quả mô tả cấu trúc phụ thuộc giữa lợi suất chỉ số TTCK Việt Nam và lợi suất các chỉ số TTCK thế giới. Kết quả chi tiết hồi quy phân vị từng mô hình được trình bày trong các bảng còn lại của Phụ lục III.
Bảng 3.17. Kết quả mô tả cấu trúc phụ thuộc giữa các cặp lợi suất chỉ số chứng khoán thế giới và Vnindex từng thời kỳ
Chỉ số
Thời kỳ không khủng hoảng Tác động của khủng hoảng Thời kỳ khủng hoảng Các mức phân vị
(%) tại đó hệ số ước lượng có ý nghĩa thống kê
mức 5%
Mức độ phụ thuộc
Các mức phân vị (%) tại đó hệ
số ước lượng có ý nghĩa thống kê mức
5%
Mức độ phụ thuộc
Các mức phân vị (%) tại đó
hệ số ước lượng có ý nghĩa thống kê
mức 5%
Mức độ phụ thuộc
ASX 1, 7- 90, 92, 93. 0.200042 1, 2, 14, 30-75,
89-93. 0.263926 1, 14, 30-75,
89, 90, 92, 93. 0.428938 CAC40 2, 6-88, 92-95 0.174397 10, 11, 13-92 0.235177 10, 11, 13-88,
92 0.3986
Dow
Jones 3, 5-94 0.231938 12-73, 76-84,
86-90, 98, 99 0.227422 12-73, 76-84,
86-90 0.444114 FTSE10
0 2, 6-91, 93, 94 0.206849 12, 14-67, 69-
93 0.254531 12, 14-67, 69-
93 0.451687 HANG
SENG 8-86, 98 0.127229 1, 2, 96-99 0.207768 98 0.1831
JCI 4-59, 63, 76-79,
82-88 0.10311
3, 10-28, 41- 67, 69-91, 93,
94
0.230215
10-28, 41-59, 63, 76-79, 82-
88
0.297004
KOSPI 8-90 0.126466
31, 32, 45-47, 49, 54-69, 72-
76, 98
0.188216
31, 32, 45-57, 49, 54-69, 72-
76
0.293685
Nasdaq 3, 5-90 0.194483 16-91, 95, 97-
99 0.210806 16-47, 48-51,
52-90 0.376968 Nikkei2
25 3, 7-90, 96 0.148928
18-22, 31-83, 86-90, 92, 94-
96
0.197428 18-22, 31-83,
86-90, 96 0.324133 S&P
500 3, 5-90, 93 0.221357 8, 15-93, 95,
97-99 0.206219 8, 15-90, 93 0.400324 SSE 1, 15-44, 60, 86,
87, 89-92 0.080912 1-6, 9, 97 0.187341 1 0.174203 STI 7-71 0.159247 89-93, 95-98 0.360199 0 0.360199 TAIEX 4, 7-78, 80-85, 87,
91-96 0.143838 27, 30, 43, 59-
65, 82-86, 88 0.176443 27, 30, 43, 59-
65, 82-85 0.287046 Nguồn: tác giả thống kê từ kết quả thực nghiệm
Từ các bảng này, chúng ta nhận thấy phương pháp hồi quy phân vị phương trình mô tả cấu trúc phụ thuộc giữa TTCK Việt Nam và TTCK Hồng Kông chỉ cho kết quả các hệ số hồi quy có ý nghĩa thống kê tại mức phân vị 98%, kết quả hồi quy phân vị phương trình mô tả cấu trúc phụ thuộc giữa TTCK Việt Nam và TTCK Thượng Hải chỉ cho kết quả các hệ số hồi quy có ý nghĩa thống kê tại mức phân vị 1%, kết quả hồi quy phân vị phương trình mô tả cấu trúc phụ thuộc giữa TTCK Việt Nam và TTCK Singapo cho kết quả các hệ số hồi quy không có ý nghĩa thống kê tại mọi mức phân vị.
Như vậy từ kết quả này có thể nói rằng không có sự phụ thuộc giữa TTCK Việt Nam với các TTCK Hồng Kông, Thượng Hải và Singapo. Hoặc chúng ta cần thêm các phương pháp khác nghiên cứu cấu trúc phụ thuộc giữa các thị trường này hoặc có thể cần thay đổi sự lựa chọn giai đoạn khủng hoảng để khẳng định kết quả trên.
Tóm lại, kết quả hồi quy phân vị cho thấy cấu trúc phụ thuộc giữa TTCK Việt Nam với TTCK Mỹ, Nhật Bản, Anh, Pháp, Úc, Indonesia, Hàn Quốc và Đài Loan. Khi xảy ra khủng hoảng tài chính thế giới, mức độ phụ thuộc giữa TTCK Việt Nam với các TTCK Mỹ, Nhật Bản, Pháp, Anh, Úc và Inđônêxia, Hàn Quốc và Đài Loan đều tăng lên, với mức độ khác nhau, tăng mạnh là giữa TTCK Việt Nam và TTCK Mỹ, Anh, Pháp và Inđônêxia, tăng ít hơn giữa TTCK Việt Nam và TTCK Nhật Bản, Hàn Quốc và Đài Loan.
Mức độ phụ thuộc khi thị trường hoạt động bình thường, mức độ phụ thuộc do khủng hoảng gây ra và mức độ phụ thuộc trong thời kỳ khủng hoảng giữa TTCK Việt Nam và một số TTCK thế giới tại các mức phân vị khác nhau được minh họa trong Hình 3.6.
Trong Hình 3.6, trục tung thể hiện mức độ phụ thuộc, trục hoành thể hiện các mức phân vị khác nhau. Đường màu xanh nước biển thể hiện sự phụ thuộc trong thời kỳ các thị trường hoạt động bình thường (ngoài giai đoạn từ 11/2/2008 đến 13/10/2009), đường màu đỏ thể hiện sự thay đổi sự phụ thuộc do khủng hoảng gây ra, và đường màu xanh lá cây thể hiện sự phụ thuộc trong thời kỳ khủng hoảng (giai đoạn từ 11/2/2008 đến 13/10/2009). Các hình này thể hiện trực quan các kết quả nghiên cứu về sự thay đổi cấu trúc phụ thuộc giữa TTCK Việt Nam với các TTCK thế giới khi trải qua cuộc khủng hoảng tài chính thế giới.
rVNindex – rSP500 rVNindex – rASX rVNindex – rCAC40
rVNindex – rDowjones rVNindex – rFTSE100 rVNindex – rJCI
rVNindex – rNasdaq rVNindex – rNikkei225 rVNindex – rTaiex
rVNindex – rHangseng rVNindex – rKospi rVNindex – rSse
rVNindex – rSti
Hình 3.6. Minh họa hình học sự thay đổi cấu trúc và mức độ phụ thuộc giữa thị trường chứng khoán Việt Nam và một số thị trường chứng khoán thế giới
Nguồn: tác giả vẽ bằng phần mềm từ số liệu đã thu thập
-0.2 0 0.2 0.4 0.6
1 14 27 40 53 66 79 92
-0.2 0 0.2 0.4 0.6
1 14 27 40 53 66 79 92 0 0.1 0.2 0.3 0.4 0.5
1 1223344556677889
0 0.2 0.4 0.6 0.8
1 1223344556677889
0 0.2 0.4 0.6
1 14274053667992
0 0.1 0.2 0.3 0.4
1 14 27 40 53 66 79 92
0 0.1 0.2 0.3 0.4 0.5
1 1223344556677889
0 0.1 0.2 0.3 0.4
1 14 27 40 53 66 79 92
0 0.1 0.2 0.3 0.4
1 14 27 40 53 66 79 92
-0.2 0 0.2 0.4
1 1223344556677889 0 0.1 0.2 0.3 0.4
1 14 27 40 53 66 79 92 -0.2 -0.1 0 0.1 0.2 0.3
1 14274053667992
0 0.2 0.4 0.6
1 14 27 40 53 66 79 92