CHƯƠNG 4. ĐO LƯỜNG RỦI RO TRÊN THỊ TRƯỜNG TÀI CHÍNH VIỆT NAM
4.5. Một số khuyến nghị từ kết quả nghiên cứu
4.5.1. Một số khuyến nghị đối với nhà quản lý
Thứ nhất, từ kết quả nghiên cứu về bằng chứng thực nghiệm của hiệu ứng lan tỏa từ TTCK thế giới đến TTCK Việt Nam trong Chương 3 của Luận án đã thể hiện mức độ hội nhập ngày càng cao của TTCK Việt Nam với TTCK thế giới. Điều này đòi hỏi các nhà hoạch định chính sách cần nhìn nhận đúng đắn vai trò của quản trị rủi ro thị trường và quản trị rủi ro DMĐT, đặc biệt trong thời kỳ khủng hoảng. Khi đã có bằng chứng về hiệu ứng lan tỏa từ một số thị trường nêu trên, các nhà làm chính sách có thể theo dõi các mô hình cảnh báo khủng hoảng trên các thị trường có hiệu ứng lan tỏa tới TTCK Việt Nam hoặc xây dựng áp dụng các mô hình cảnh báo sớm khủng hoảng tại các quốc gia này, để có biện pháp phòng hộ rủi ro hay đưa ra các chính sách phù hợp trước khi khủng hoảng đổ bộ vào Việt Nam. Chẳng hạn, năm 2008, khi khủng hoảng tài chính thế giới diễn ra, “nếu như” các nhà làm chính sách có những biện pháp hữu hiệu hơn có thể TTCK Việt Nam đã thiệt hại ít hơn. Thay vì công cụ duy nhất mà UBCK đã thực hiện là giảm biên độ giao dịch như tác giả đã trình bày trong phần tổng quan chính sách ở Chương 1, chỉ giúp làm chậm lại quá trình “rơi” của Vnindex. Một số phương án có thể được xem xét như:
+ Khi “cần thiết” có thể tạm ngừng như trên thế giới, tùy tình hình có thể ngừng 15 phút, hoặc hơn nữa là 30 phút… Hoặc một kiểu ngừng khác là đóng cửa thị trường vài ngày. Bản chất tạm ngừng là để cho các thành viên tham gia thị trường trấn tĩnh lại.
+ Nới lỏng hoặc thắt dòng vốn nước ngoài tại thời điểm “thích hợp” để duy trì trạng thái của thị trường trong nước.
Cũng từ phần tổng quan chính sách trên TTNH ở Chương 1, tác giả nhận thấy trong giai đoạn được nghiên cứu Chính phủ điều hành cơ chế tỷ giá theo chính sách bò trườn. Tác giả đề xuất Chính phủ có thể chủ động hơn khi điều chỉnh chính sách tỷ giá thông qua nhiều kênh hơn trong đó có kênh tham khảo thông tin từ TTCK; hoặc có thể để tỷ giá được xác định theo quan hệ cung cầu, trong mối quan hệ với các TTTC khác như TTCK.
Thứ hai, từ kết quả nghiên cứu về bằng chứng thực nghiệm của hiệu ứng lan tỏa từ TTCK thế giới đến TTCK Việt Nam trong Chương 3 của Luận án đã thể hiện mức độ hội nhập ngày càng cao của TTCK Việt Nam với TTCK thế giới. Chính phủ nên tiếp tục chú trọng thu hút vốn ngoại, do thị trường đã có sự tham gia của cả nghìn doanh nghiệp đại chúng, hàng triệu nhà đầu tư trong và ngoài nước.
Thứ ba, với các quốc gia như Singapo và Hàn Quốc, là những quốc gia có đầu tư trực tiếp nước ngoài hàng đầu vào Việt Nam, mà trong kết quả thực nghiệm của Chương 3 lại chỉ ra là có hiệu ứng lan tỏa từ TTCK các nước này tới TTCK Việt Nam, các nhà lập chính sách có thể tạo điều kiện và khuyến khích các doanh nghiệp có hoạt động thương mại với các quốc gia này niêm yết cổ phiếu của công ty mình trên hai TTCK Singapo và Hàn Quốc tương ứng. Vì các doanh nghiệp có hoạt động thương mại với các quốc gia này có lợi thế là các quốc gia này có nắm được thông tin nhất định về những đầu tư của họ tại Việt Nam, là một thuận lợi lớn, có nhiều khả năng sẽ nhận được sự quan tâm của các nhà chính sách và nhà đầu tư Singapo và Hàn Quốc.
Thứ tư, tác giả cũng đề xuất các cơ quan chức năng lập bộ phận kỹ thuật, theo dõi cảnh báo khủng hoảng trên các thị trường có dấu hiệu lan tỏa tới Việt Nam, một trong các phương án là vận dụng kết quả nghiên cứu cấu trúc phụ thuộc trong đo lường rủi ro trên TTCK Việt Nam:
+ Cập nhật dữ liệu các quốc gia có quan hệ thương mại với Việt Nam cũng như các quốc gia lớn mạnh trên thế giới và trong khu vực, các quốc gia đã có bằng chứng về hiệu ứng lan tỏa tới thị trường Việt Nam.
+ Mỗi lần cập nhật số liệu, thực hiện lại mô hình hàm copula và hồi quy phân vị đo lường cấu trúc và mức độ phụ thuộc giữa các thị trường quốc tế tới Việt Nam.
+ Đánh giá xu hướng và mức độ tác động, tìm các dấu hiệu cảnh báo sớm khủng hoảng lan tỏa tới thị trường Việt Nam.
Tương tự, tác giả cũng đề xuất một phương án vận dụng kết quả nghiên cứu cấu trúc phụ thuộc trong đo lường rủi ro trên TTNH và TTCK Việt Nam:
+ Cập nhật dữ liệu về tỷ giá của đồng tiền các nước và TTCK Việt Nam.
+ Mỗi lần cập nhật số liệu, thực hiện lại mô hình hàm copula và hồi quy phân vị đo lường cấu trúc và mức độ phụ thuộc giữa các thị trường này.
+ Đánh giá xu hướng và mức độ tác động qua lại, tìm các dấu hiệu cảnh báo sớm khủng hoảng lan tỏa giữa hai thị trường.
Thứ năm, nhà quản lý nên có những nguồn thông tin chính thức, kịp thời, có mô hình thực nghiệm cụ thể rõ ràng, có dẫn chứng lịch sử cụ thể, để công bố với công chúng, tạo tính chuyên nghiệp cho TTCK. Hiện nay, đội ngũ phân tích định lượng của một số cơ quan tư vấn ở Việt Nam ngày càng được được nâng cao về số lượng và chất lượng, cùng với việc được trang bị các điều kiện tốt hơn về cơ sở hạ tầng, các cơ quan tư vấn có thể kết hợp với các nhà nghiên cứu để đưa các phương pháp định lượng trong phân tích lợi nhuận và rủi ro của các tài sản trên thị trường, đặc biệt là khi thị trường có biến động mạnh hay chịu tác động của khủng hoảng; trên cơ sở đó, cơ quan tư vấn đưa ra thông tin về danh mục tối ưu cho nhà đầu tư theo các nhóm tài sản khác nhau mà nhà đầu tư quan tâm. Điều này, giúp nhà đầu tư có được DMĐT theo mục tiêu mà họ tham gia thị trường. Khi các thành viên trên TTCK nhận được những thông tin kịp thời từ nhà quản lý, thì sẽ có niềm tin vào nhà quản lý sẽ hạn chế tâm lý đám đông, tránh được sự đổ vỡ khi có khủng hoảng. Yếu tố quan trọng nhất đối với nhà đầu tư là phải có đủ thông tin và được thông tin chính xác, kịp thời từ thị trường, từ phía các công ty niêm yết. Đây là trách nhiệm của Chính phủ, của các cơ quan chức năng.
UBCKNN, Sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh và Trung tâm giao dịch chứng khoán Hà Nội phải buộc các công ty niêm yết công bố thông tin đầy đủ. Khi đó, tâm lý nhà đầu tư ổn định hơn, hiểu bản chất các doanh nghiệp cũng như tin vào tương lai phát triển của thị trường hơn.
Thứ sáu, kết quả thực nghiệm trong Chương 3 cho thấy, TTCK có cấu trúc phụ thuộc với không chỉ tỷ giá của các đồng tiền “độc tôn” từ xưa tới nay là USD mà còn có cấu trúc phụ thuộc với tỷ giá các đồng tiền mạnh khác như HKD, CNY, JPY. Mặc dù mức độ phụ thuộc với USD vẫn ở mức cao nhất, là điều rất đúng với thực tiễn, nhưng trong tương lai khi điều chỉnh tỷ giá, NHNN có thể xem xét điều chỉnh tỷ giá của VND với các đồng tiền mạnh khác như HKD, CNY, JPY. Căn cứ của việc điều chỉnh cần quan tâm tới các TTTC khác như TTCK, tình hình kinh tế, chính trị, xã hội của các quốc gia không chỉ Mỹ mà còn Trung Quốc và Nhật.
Thứ bảy, mọi thành phần kinh tế của Việt Nam đang mong chờ Chính phủ tiếp tục mở rộng quy mô, phát triển TTCK theo chiều sâu. Phương thức đầu tư theo chỉ số được kỳ vọng sẽ mang lại nhiều cơ hội đầu tư với hiệu quả sinh lời cao. Để thu hút nhà đầu tư tham gia, tác giả mạnh dạn đề xuất một phương pháp đo lường rủi ro DMĐT chỉ số như đã trình bày trong Chương 4 của luận án.
4.5.2. Một số khuyến nghị đối với nhà đầu tư
Thứ nhất, về nghiên cứu thực nghiệm cấu trúc phụ thuộc giữa các TTCK quốc tế tới TTCK Việt Nam. Các kết quả này giúp cung cấp thêm thông tin cho các nhà đầu tư trong việc đa dạng hóa DMĐT của mình trên nhiều TTCK thế giới và TTCK Việt Nam. Các nhà đầu tư trên thị trường Việt Nam không chỉ cần quan tâm tới diễn biến trên thị trường nội địa, mà phải quan tâm tới diễn biến trên các thị trường có hiệu ứng lan tỏa nhanh và mạnh tới thị trường trong nước. Thông tin từ các thị trường này có thể được sử dụng như các chỉ báo để tìm hiểu và dự báo cho hiệu quả đầu tư trên TTCK Việt Nam. Đặc biệt, cần quan tâm tới thị trường Mỹ vì đây là thị trường lớn mạnh hàng đầu trên thế giới, mà lại có bằng chứng về hiệu ứng lan tỏa rõ rệt từ thị trường này tới thị trường Việt Nam. Đồng thời, ở thời kỳ sau khủng hoảng tài chính và trên đà phục hồi của các TTCK, nhà đầu tư có thể đa dạng hóa DMĐT của mình trên thị trường Việt Nam và các thị trường khác, theo các hướng:
Một là, lựa chọn DMĐT gồm cổ phiếu trên TTCK Việt Nam và trên thị trường các nước có hệ số phụ thuộc đuôi trên mà không có hệ số phụ thuộc đuôi dưới, nếu kỳ vọng rằng, khi thị trường thế giới đi lên thì TTCK Việt Nam cũng có xu hướng đi lên. Khi đó, lợi nhuận thu được sẽ được nhân lên.
Hai là, không lựa chọn DMĐT gồm cổ phiếu trên TTCK Việt Nam và trên thị trường các nước có hệ số phụ thuộc đuôi dưới mà không có hệ số phụ thuộc đuôi trên, vì khi thị trường thế giới đi xuống thì TTCK Việt Nam cũng có xu hướng đi xuống. Khi đó, thiệt hại gặp phải sẽ là khó lường.
Ba là, có thể lựa chọn DMĐT gồm cổ phiếu trên TTCK Việt Nam và trên thị trường các nước có hệ số phụ thuộc thấp hoặc có hiệu ứng lan tỏa yếu tới TTCK Việt Nam, vì khi thị trường thế giới khủng hoảng thì sẽ ảnh hưởng tiêu cực ở mức ít tới TTCK Việt Nam. Ý tưởng đầu tư này cũng đã được khẳng định trong Wong (2004) và Turgutly (2007).
Với những ý tưởng đầu tư như vậy, nhìn lại kết quả thực nghiệm chúng ta nhận thấy, thời kỳ sau khủng hoảng TTCK:
- Việt Nam không có hệ số phụ thuộc đuôi trên với TTCK Pháp, Mỹ (Dowjones, Nasdaq), Hồng Kông, Inđônêsia, Nhật Bản, Singapo và Đài Loan, nên không có gợi ý đầu tư theo cách thứ nhất.
- Cấu trúc phụ thuộc giữa chỉ số TTCK Việt Nam với các thị trường Anh, Hàn Quốc, Mỹ (S&P500) và Thượng Hải là cấu trúc phụ thuộc đối xứng, mô tả tốt nhất bởi copula Student, có hệ số phụ thuộc đuôi trên và dưới bằng nhau. Tức là khả năng các thị trường này và TTCK Việt Nam cùng đi lên hoặc cùng đi xuống là như nhau. Nên cần xem xét thêm các yếu tố khác để đưa ra quyết định có đưa các cổ phiếu các nước này vào cùng giỏ với cổ phiếu trên TTCK Việt Nam hay không.
- Cấu trúc phụ thuộc giữa TTCK Việt Nam và TTCK Úc là cấu trúc phụ thuộc bất đối xứng, có hệ số phụ thuộc đuôi dưới lớn hơn hệ số phụ thuộc đuôi trên nên khả năng TTCK Úc và TTCK Việt Nam cùng đi xuống cao hơn khả năng TTCK Úc và TTCK Việt Nam cùng đi lên, nên có lẽ không nên đưa cổ phiếu của TTCK Úc và Việt Nam vào cùng một giỏ.
- Cấu trúc phụ thuộc giữa TTCK Việt Nam và TTCK Pháp, Mỹ (Dowjones, Nasdaq), Hồng Kông, Inđônêsia, Singapo, Đài Loan là cấu trúc phụ thuộc bất đối xứng, có hệ số phụ thuộc đuôi dưới dương, hệ số phụ thuộc đuôi trên bằng 0, nên có khả năng các thị trường này và thị trường Việt Nam cùng đi xuống, mà ít có khả năng các thị trường này và thị trường Việt Nam cùng đi lên, nên có lẽ không nên đưa cổ phiếu của các TTCK này và Việt Nam vào cùng 1 giỏ.
- Hiệu ứng lan tỏa từ các thị trường Úc hay Thượng Hải đến TTCK Việt Nam ở mức yếu và chậm nên nếu để phòng ngừa tổn thất, có thể đầu tư cổ phiếu trên mỗi thị trường này cùng giỏ với cổ phiếu trên TTCK Việt Nam.
Thứ hai, về nghiên cứu thực nghiệm cấu trúc phụ thuộc giữa TTNH và TTCK Việt Nam. Các kết quả này giúp cung cấp thêm thông tin cho các nhà đầu tư trong việc đa dạng hóa DMĐT của mình trên hai thị trường. Các nhà đầu tư trên một hoặc cả hai thị trường không chỉ cần quan tâm tới diễn biến trên mỗi thị trường, mà phải quan tâm tới diễn biến trên cả hai thị trường và tác động qua lại giữa chúng. Thông tin trên mỗi thị trường có thể được sử dụng như các chỉ báo để tìm hiểu và dự báo cho hiệu quả đầu tư trên thị trường còn lại. Đặc biệt, cần quan tâm tới các đồng tiền các quốc gia lớn mạnh trên thế giới và trong khu vực, các nước có quan hệ xuất nhập khẩu với Việt Nam, theo các hướng:
Một là, lựa chọn DMĐT gồm cổ phiếu trên TTCK Việt Nam và đồng tiền các nước có hệ số phụ thuộc đuôi trên mà không có hệ số phụ thuộc đuôi dưới, nếu kỳ vọng
rằng, khi các đồng tiền này tăng giá thì TTCK Việt Nam cũng đi lên. Khi đó, lợi nhuận thu được sẽ được nhân lên.
Hai là, không lựa chọn DMĐT gồm cổ phiếu trên TTCK Việt Nam và đồng tiền các nước có hệ số phụ thuộc đuôi dưới mà không có hệ số phụ thuộc đuôi trên, vì khi các đồng tiền này mất giá thì TTCK Việt Nam cũng có xu hướng đi xuống. Khi đó, thiệt hại gặp phải sẽ là khó lường.
Ba là, có thể lựa chọn DMĐT gồm cổ phiếu trên TTCK Việt Nam và đồng tiền các nước có hệ số phụ thuộc thấp hoặc có hiệu ứng lan tỏa yếu tới TTCK Việt Nam, vì khi thị trường tiền tệ khủng hoảng thì sẽ ảnh hưởng tiêu cực ở mức ít tới TTCK Việt Nam.
Với những ý tưởng đầu tư như vậy, nhìn lại kết quả thực nghiệm chúng ta nhận thấy, thời kỳ sau khủng hoảng TTCK:
- Cấu trúc phụ thuộc giữa chỉ số TTCK Việt Nam với TTNH là cấu trúc phụ thuộc đối xứng, mô tả tốt nhất bởi copula Student, có hệ số phụ thuộc đuôi trên và dưới bằng nhau, tuy nhiên các hệ số phụ thuộc này đều khá nhỏ, mức độ phụ thuộc sắp xếp theo mức độ phụ thuộc giảm dần giữa chỉ số Vnindex và các đồng tiền Đô la Hồng Kông, Đô la Mỹ, Đô la Úc, Krone Thụy Điển, Yên Nhật, Đô la Canada, Krone Nauy, Bảng Anh, Krone Đan Mạch, Nhân dân tệ Trung Quốc, đồng tiền chung Châu Âu, Franc Thụy Sĩ, Bạt Thái, Đô la Singapo, Ringit Malaysia. Tức là khả năng các thị trường này và TTCK Việt Nam cùng đi lên hoặc cùng đi xuống là như nhau, nhưng khả năng này không cao. Nên cần xem xét thêm các yếu tố khác để đưa ra quyết định có đưa các đồng tiền các nước này vào cùng giỏ với cổ phiếu trên TTCK Việt Nam hay không.
Thứ ba, về kết quả ứng dụng kết quả nghiên cứu cấu trúc phụ thuộc trong đo lường rủi ro, tính VaR, CVaR của DMĐT, các chỉ số trên các TTTC, chúng ta nhận thấy, việc lập DMĐT chỉ số thị trường được các quỹ đầu tư lớn, các nhà đầu tư lớn quan tâm. Với cách đo lường rủi ro trong luận án, chúng ta kiểm nghiệm được rằng DMĐT chỉ số cũng tuân theo quy luật chung: nếu nhà đầu tư muốn có lợi suất kỳ vọng cao thì phải chấp nhận mức rủi ro cao, góp phần khẳng định thêm tính đúng đắn của việc đo lường. Bởi vậy, nhà đầu tư cần sáng suốt trong việc đo lường rủi ro: Cấu trúc phụ thuộc giữa các TTTC là cấu trúc phụ thuộc phi tuyến, có hình thái phụ thuộc không giống nhau, mô tả bởi các hàm copula khác nhau, không nên sử dụng cùng một độ đo truyền thống là hệ số tương quan tuyến tính trong mọi trường hợp, mà nên linh động sử dụng các phương pháp truyền thống và hiện đại tùy điều kiện thực tế.
Thứ tư, theo kết quả nghiên cứu ở Chương 3 của Luận án, TTCK và TTNH có mối tương quan thấp, khi hệ số phụ thuộc thấp (độ lớn từ 0,45% đến 9%). Đồng ngoại