1.2.3.1 .Về việc nghiên cứu nội hàm của sở hữu chéo
2.6. Tác động bất lợi của sở hữu chéo cổ phần
2.6.2. Sở hữu chéo cổ phần và vấn đề bảo vệ quyền cổ đông
Mang đầy đủ đặc trưng của loại hình cơng ty đối vốn, cơng ty cổ phần có sự tách biệt giữa quyền sở hữu và quyền quản lý doanh nghiệp. Điều này có nghĩa là người nắm giữ phần vốn của cơng ty lại không phải là người trực tiếp thực hiện cơng việc quản lý, điều hành cơng ty. Vì vậy, ở khía cạnh kinh tế, q trình góp vốn, mua cổ phần trong công ty cổ phần là sự đánh đổi rủi ro về tài sản cho mục tiêu lợi nhuận trong tương lai.
Bản chất quyền của cổ đông xuất phát từ yếu tố cốt lõi là vấn đề về quyền sở hữu. Khi một cá nhân, tổ chức thực hiện góp vốn, mua cổ phần trong công ty cổ phần, đồng nghĩa với việc xác lập tư cách cổ đông. Điều 158 Bộ luật Dân sự 2015 quy định quyền sở hữu bao gồm quyền chiếm hữu, quyền sử dụng và quyền định đoạt tài sản của chủ sở hữu theo quy định của luật. Như vậy, cổ đơng có đầy đủ các quyền này tương ứng với số cổ phần mà cổ đông sở hữu trong công ty cổ phần. Từ xuất phát điểm này, quyền của cổ đông về pháp lý, là tổng thể các quy phạm pháp luật, điều lệ, nội quy, quy chế hoạt động của công ty cổ phần ghi nhận cổ đông được thực hiện những hành vi cụ thể để thực thi quyền sở hữu của mình trong cơng ty cổ phần. Quyền cổ đông được ghi nhận cơ bản tại Điều 104 Luật Doanh nghiệp 2014, trong đó có quyền biểu quyết và quyền nhận cổ tức (khoản lợi nhuận ròng được trả cho mỗi cổ phần bằng tiền mặt hoặc bằng tài sản khác từ nguồn lợi nhuận cịn lại của cơng ty cổ phần sau khi đã thực hiện nghĩa vụ về tài chính).140
Mặc dù vậy, quyền của cổ đông không phải khi nào cũng được đảm bảo thực hiện trên thực tế. Hoạt động của doanh nghiệp luôn tiềm ẩn hai loại xung đột. Loại thứ nhất là xung đột giữa cổ đông và người quản lý. Loại thứ hai là xung đột giữa cổ đơng kiểm sốt và cổ đơng khơng nắm quyền kiểm soát. Hệ thống quản trị doanh nghiệp ở các nước theo thị trường truyền thống, như Anh hoặc Mỹ, xung đột cơ bản xuất hiện giữa cổ đông và người quản lý. Xung đột này được giảm thiểu bằng việc thiết lập hệ thống giám sát bên trong doanh nghiệp và hệ thống giám sát bên ngoài thị trường. Trong khi ở Châu Á và một số quốc gia khác như Đức, Ý, ngoài mâu
thuẫn giữa cổ đơng và người quản lý, cịn xuất hiện mâu thuẫn chủ yếu giữa cổ đơng kiểm sốt và cổ đơng khơng kiểm sốt.141 Việc sử dụng rộng rãi kế hoạch sở hữu chéo cổ phần có thể dẫn đến một cơ chế quản trị doanh nghiệp độc nhất giữa các doanh nghiệp, chung một kiểu quản lý. Nghiên cứu cho thấy, các doanh nghiệp mà mức độ sở hữu chéo cổ phần càng lớn thì càng gia tăng loại xung đột thứ hai.142 Thực tế đã chứng minh sở hữu chéo cổ phần thường phổ biến ở các nước có chỉ số bảo vệ quyền cổ đông thấp.143 Sở hữu chéo cổ phần được ngầm định sẽ bảo vệ doanh nghiệp khỏi tác động bên ngồi, trong khi bỏ qn đối tượng chính của việc đầu tư vốn là tối đa hóa kết quả đầu ra tài chính để tạo lợi nhuận cho cổ đơng.144 Việc này làm ảnh hưởng đến quyền cổ đơng ở các khía cạnh sau:
Thứ nhất, cổ đơng sẽ nhận được lợi nhuận thấp hơn phần mà họ đáng lẽ được hưởng.
Do bản chất phụ thuộc lẫn nhau, lợi nhuận thu được của một doanh nghiệp thành viên phải là sự kết hợp của lợi nhuận thu được từ một số doanh nghiệp khác cùng nằm trong mạng lưới. Do đó, khi quyết định các chính sách đầu tư, doanh nghiệp khơng chỉ xem xét đến tình trạng của chính nó mà cịn phải xem xét đến tình trạng của các doanh nghiệp khác. Nghiên cứu cho thấy nhóm doanh nghiệm sở hữu chéo cổ phần sẽ tạo ra lợi ích trung bình ít hơn những doanh nghiệp khơng chung một nhóm.145 Lợi nhuận thấp này được giải thích vì thái độ bảo thủ của các doanh nghiệp
5888
La Porta, Lopez-de-Silanes, Shleifer, Vishny (2000), “Investor Protection and Coporate Governance”,
Journal of Financial Economic, 68, 103 – 139.
5889 Hyo Jin Kim, Soon Suk Yoon, How does cross holding affect corporate governance and financial
reporting, Đại học Jeoniu, Hàn Quốc.
5890Nguyễn Thu Hiền, Trần Duy Thanh (Bài viết đăng trên trang tin điện tử Cafef, đường dẫn:
http://cafef.vn/quan-tri/tinh-tao-trong-quan-tri-cong-ty-cau-truc-so-huu-va-kha-nang-thao-tung- 2011092909302491.chn , truy cập lần cuối ngày 18/3/2019.
5891 OECD (1999), “The Transformation of The French Model of Capital Holding and Management”, The
conference on “Corporate Governance in Asia: A Comparative Perspective”, Hàn Quốc.
5892 Hoshi T và A. Kashyap (2001), Corporate Financing and Corporate governance in Japan: The Road to the
trong nhóm. Càng nhiều doanh nghiệp trong nhóm sở hữu chéo cổ phần thì càng nhiều thái độ bảo thủ.146
Thứ hai, sở hữu chéo cổ phần tạo ra tiềm năng cho các thoả thuận nắm giữ chéo cổ phần lừa dối cổ đông. Việc nắm giữ cổ phần chéo đại diện cho một cuộc trao đổi bù trừ chứng khoán giữa các doanh nghiệp, số lượng cổ phần tăng thêm nhưng không tương ứng với sự gia tăng về mặt tài sản. Trong trường hợp này, quyền lợi của các cổ đơng khác bị ảnh hưởng vì quyền sở hữu cổ phần của các cổ đông trong vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp bị pha loãng147, hệ quả là quyền biểu quyết cũng sẽ pha loãng.148 Mặc định của sở hữu chéo cổ phần là trở thành một hệ thống cố định có sự xoay trịn về vốn, tạo ra một khoản vốn khơng có thực vì doanh nghiệp khơng hề huy động trên thực tế. Tuy nhiên, sự hư cấu về vốn lại tạo ra quyền bỏ phiếu thực sự.
Thứ ba, sở hữu chéo cổ phần làm tăng quyền kiểm sốt khơng tương ứng với quyền sở hữu. Lý thuyết về quản trị doanh nghiệp yêu cầu rằng phải có sự cân bằng giữa quyền sở hữu và quyền kiểm soát. Yêu cầu này hàm ý rằng bất kỳ cổ đơng nào cũng có quyền sở hữu và quyền kiểm sốt có quyền như nhau đối với cùng một dịng tiền. Điều này có nghĩa là nếu cổ đông A cổ đông B cùng sở hữu một lượng x cổ phần
23 doanh nghiệp H, thì mọi quyền lợi của cổ đông A và cổ đông B tại doanh
nghiệp H sẽ là như nhau. Do đó, nếu tách riêng giữa quyền sở hữu và quyền kiểm sốt có thể
làm trầm trọng thêm sự chênh lệch về mức ưu đãi giữa các cổ đông.149
Thứ tư, việc tháo gỡ sở hữu chéo cổ phần có khả năng tạo ra ảnh hưởng đến giá thị trường của cổ phiếu. Giá cổ phiếu có thể sụt giảm nhanh chóng vì tăng lượng cung trên thị trường chứng khoán. Chấm dứt sở hữu chéo cổ phần bằng việc bán ra
5888 Craig Doidge, G. Andrew Karolyi, Karl V. Lins, Darius P. Miller, và Rene’ M. Stulz, Private benefits of
control, onwership, and the cross-listing decision, Đại học Toronto, Canada.
5889 Yoser Gadhoum (2006), “Power of Ultimate Controlling Owner: A Survey of Canadian Landscape”,
Journal of Management Governance, 10, 179-204.
5890 Xiaoyan wang, Jiurong Song và Chris Deeley (2012), Research on the “Double-Edged Sword Effect” of
Cross Shareholding in China, International Conference on Engineering and Business Management, Trung
Quốc.
5891 OECD (2007), Lack of proportionality between ownership and control: Overview and issues for discussion, tại trang tin điện tử của OECD, đường dẫn https://www.oecd.org/daf/ca/40038351.pdf, truy cập lần cuối ngày 06/6/2019.
cổ phiếu sẽ làm ảnh hưởng đến tính thanh khoản của cổ phiếu. Lý do là, khi cổ phần được nắm giữ chéo, số lượng cổ phiếu lưu thơng trên thị trường chứng khốn sẽ nhỏ hơn trong trường hợp thơng thường. Vì vậy, phản ứng của giá cổ phiếu sẽ lớn hơn trường hợp khơng có sở hữu chéo cổ phần. Nói cách khác, thanh khoản của thị trường bị đi xuống. Điều này làm ảnh hưởng đến các cổ đông hiện hữu.