Lãnh vực kinh doanh Dòng tiền hoạt động kinh doanh Dòng tiền hoạt động đầu tư Dịng tiền hoạt độngtài chính Tiền và tương đương tiềncuối kỳ Đồ dùng cá nhân vàđồ gia dụng -100.240.674.600 -1.008.967.400.221 1.175.110.525.452 226.205.545.865 Hàng hóa và dịch vụ cơng nghiệp -831.151.526.816 -327.638.324.317 1.299.942.571.343 236.099.207.277 Thực phẩm và đồ uống 33.178.945.151 -1.115.938.024.718 1.502.632.516.428 512.086.007.193 Xây dựng và vật liệu -1.155.512.715.799 -1.005.941.733.508 1.503.405.669.554 544.592.215.368 Dầu khí và hóa chất -789.195.884.551 -5.189.194.419.952 -1.243.231.381.710 2.599.201.531.251 Tổng cộng -2.842.921.856.614 -8.647.679.902.716 4.237.859.901.067 4.118.184.506.955
Nguồn:Trích phụ lục và báo cáo lưu chuyển tiền tệ năm 2007
Thứ tư, sự minh bạch và công bố thông tin chưađược thực hiện tốt. Mặc dù các báo cáo tài chính đều được kiểm tốn theo quy định, tuy nhiên thơng tin mà các cơng ty cổ phần cung cấp cho bên kiểm tốn chưa thật sự đầy đủ, còn khuất lấp. Nhàđầu tư, cổ đơng bên ngồi khơngđược cung cấp thông tin đầy đủ và kịp thời, điều này làm giảm sự giám sát từ bên ngồi, càng làm cho tình trạng thơng tin bất cân xứng ngày một nghiệm trọng hơn trong nền kinh tế Việt Nam và vấn đề chi phíđại diện càng khó giải quyết.
Một minh chứng thực tế về chi phí đại diện tại Việt Nam, chi phí đại diện phát sinh do sự tập trung quyền hành quá lớn cho giám đốc, cơ chế giám sát lỏng lẻo dẫnđến hành vi lạm quyền nhằm tư lợi cho bản thân.
- Pjico là một công ty cổ phần, tuy nhiên, sở hữu nhà nước chiếm đa số. Nếu tính theo phương pháp người sở hữu cuối cùng thì sở hữu nhà nước tại Pjico là khoảng 74%. Với cơ cấusở hữu nhà nước chiếm tuyệt đối, có thể thấy sở hữu tại Pjico mang tính chất sở hữu n hà nước.Vấn đề người đại diện nhìn chung dễ có
điều kiện xẩy ra trong các cơng ty có vốn n hà nước do đại diện chủ sở hữu nhà nước có ít động lực hơn so với chủ sở hữu tư nhân trong theo dõi, kiểm soát các hành vi của giám đốc điều hành. Vì thế, giám đốc điều hành Pjico qua mặt hội đồng quản trị một vụ bồi thườngcó nhiều khúc mắc trị giá tới 3,8 tỷ đồng. Ng ười bị ảnh hưởng trực tiếp từ vụ bê bối này của giám đốc điều hành là các cổ đông. Tại Pjico, cổ đông chủ yếu là nhà nước và các cổ đơng tư nhân. Qua đó, cho thấy tỷ lệ sở hữu nội bộ quá lớn (gồm sở hữu nhà nước và sở hữu cán bộ) cũng hạn chế khả năng kiểm sốt của cổ đơng đối với giám đốc điều hành (tại Pjico là khoảng 95%). Các cổ đơng khơng kiểm sốt được giám đốc tại Pjico, không ràng buộc được họ hướng đến mục tiêu vì lợi ích của cổ đơng. Bên cạnh tốn kém chi phí giám sát theo dõi, chi phí ràng buộc cịn mất mát một khoản phụ trội khá lớn chưa kể các khoản khác chí ít cũngđã là 3,8 tỷ đồng.
- Chủ tịch hội đồng quản trị kiêm tổng giám đốc Công ty cổ phần Mía đường La Ngà đem 17,7 tỷ đồng củacông ty đầu tư mua cổ phiếu của 10 công ty đang niêm yết trên sàn chứng khoán tập trung, hay lãnhđạo Công ty cổ phần xuất nhập khẩu thủy sản Hà Nội dùng 16,360 tỷ đồng tiền vốn kinh doanh mua cổ phiếu trên thị trường OTC là những tiếng chng cảnh báo về tình trạng quản trị cơng ty cịn nhiều thiếu sót, cơ chế giám sát cịn hạn chế.Đây là hành vi tư lợi làm xâm hại đến tài sản công ty gây ra những tổn thất nghiêm trọng cho cổ đơng.
Tóm lại, nguyên nhân phát sinh các chi phí đ ại diện trong các cơng ty cổ phần tại Việt Nam bắt nguồn từ sự tách biệt giữa quyền sở hữu và quyền quản lý chưa rõ ràng còn chồng chéo, sự tập trung quyền lực quá lớn cho ban giámđốc, cơ chế giám sát người đại diện chưa thật sự hiệu quả thể hiện qua vai trò của hội đồng quản trị và ban kiểm sốt cịn hạn chế chỉ mang tính hình thức, chính sách lương bổng khơng thỏa đáng và sự bất cân xứng thông tin giữa những người sở hữu và người đại điện, do đó làm phát sinh kho ản chi phí này. Đồng thời thị trường chứng khoán của Việt Nam còn trong thời gian thử nghiệm nên cơ chế giám sát thông qua việc niêm yết, giao dịch chứng khốn chưađủ mạnh.
Để có một cách nhìn thực tế hơn phần sau sẽ khảo sát một số doanh nghiệp cổ phần để làm rõ vấn đề phát sinh của chi phí đại diện trong các cơng ty cổ phần tại Việt Nam.
2.3. Áp dụng mơ hình hồi quy để ước lượng chi phíđại diện trong các cơng ty
cổ phần tại Việt Nam
2.3.1. Dữ liệu và các biếnsử dụng trong mơ hình hồi quy
Dữ liệu áp dụng trong mơ hình: trong mơ hình hồi này, chúng ta sẽ nghiên cứu xem chi phí đại diện trong các công ty cổ phần tại Việt Nam phụ thuộc như thế nào vào các tỷ số tài chính (tỷ số chi phí trên doanh số, tỷ số doanh sốtrên tài sản, tỷ số dòng tiềntrên tài sản, tỷ số nợ trên tổng tài sản, tỷ số lợi nhuận sau thuế trên vốn chủ sở hữu), tỷ lệcổ phần do nhà nước và ban giámđốc sở hữu, lãnh vực kinh doanh và các yếu tố khác như số lượng ngân hàng công ty đang giao dịch và số năm giao dịch lâu nhất với một ngân hàng. Trong mơ hình này chúng ta có 52 quan sátđược thu thập từ báo cáo tài chính, báo cáo thường niên và bản cáo bạch năm 2007 của 52 công ty cổ phần ở 5 lãnh vực kinh doanh trên website http://www.vndirect.vn củaCông ty chứng khốn Vndirect.
Các biếnsử dụngtrong mơ hình: các số liệu tập hợp thành 9 biến, bao gồm:
Nhóm các biến về chi phí đại diện: CP_DS, DS_TS, DT_TS.
Nhóm các biến về kiểm sốt nội bộ: N_TS, LN_VCSH, SHNN, SHBGĐ.
Nhóm các biến về kiểm soát của các tổ chức bên ngồi: SLNH, NGD. Bảng2.4: Bảng giải thích các biến
BIẾN DIỄN GIẢI
CP_DS Tỷ số chi phí trên doanh số DS_TS Tỷ số doanh sốtrên tài sản DT_TS Tỷ số dòng tiền trên tài sản N_TS Tỷ số nợ trên tổng tài sản
LN_VCSH Tỷ số lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu SHNN Tỷ lệcổ phần do nhà nước sở hữu SHBGĐ Tỷ lệ cổ phần do ban giámđốc sở hữu SLNH Số lượng ngân hàng công ty đang giao dịch NGD Số năm giao dịch lâu nhất với một ngân hàng
Trong đó:
Biến SHNN là biến giả, nhận các giá trị 0 và 1, với 0 là tỷ lệcổ phần do nhà nước sở hữu trong công ty cổ phần dưới 51% và 1 là tỷ lệ cổ phần do nhà nước sở hữu trong công ty cổ phần từtrên 51%.
Biến SHBGĐ là biến giả, nhận các giá trị 0 và 1, với 0 là tỷ lệ cổ phần do ban giám đốc sở hữu dưới 10%, 1 là tỷ lệ cổ phần do ban giám đốc sở hữu trên 10%.
Các biến còn lại sẽ nhận giá trị theo báo cáo tài chính, báo cáo thường niên và bản cáo bạch của các công ty cổ phần.
Ngoài ra, biến lãnh vực kinh doanh (LVKD) cũng được sử dụng trong mơ hình này, nhằmđể đánh giá chi phíđại diện trong công ty cổ phầnở từng lãnh vực cao hay thấp. Biến LVKD là biến giả, nhận các giá trị 1, 2, 3, 4 và 5, và các giá trị từ 1đến 5 sẽ được giải thích trong phần 2.3.2. xem xét sự tác động của lãnh vực kinh doanhđến chi phí đại diện.
Các đại lượng thốngkê mô tả:
Bảng 2.5: Descriptive Statistics
N Minimum Maximum Mean Std.
Deviation CP_DS 52 .0194 0.4172 0.0783 0.0693 DS_TS 52 .2088 6.2818 1.5500 1.3381 DT_TS 52 -.4499 0.9255 0.0221 0.2418 N_TS 52 .0480 0.8729 0.4614 0.1861 LN_VCSH 52 .0407 0.4382 0.1911 0.1030 SHNN 52 .0000 0.7913 0.3551 0.2390 SHBGĐ 52 .0000 0.5871 0.0560 0.1190 SLNH 52 1 9 4.15 2.3710 NGD 52 1 9 3.63 2.2410 Valid N (listwise) 52 Nguồn: Số liệu thống kêở phụ lục 4
Ý nghĩacủa cácđại lượng thống kê mơ tả:
Tỷ số chi phí trên doanh số thấp nhất là 1,94%, cao nhất là 41,72%, trung bình là 7,83% và mức độ phân tán (độ lệch chuẩn là 0.0693) của các giá trị của tỷ sốchi phí trên doanh số quanh giá trị trung bình 7,83%.
Tỷsố doanh số trên tài sản thấp nhất là 0,2088 lần, cao nhất là 6,2818 lần, trung bình là 1,55 lần và mức độ phân tán (độ lệch chuẩn là 1.3381) của các giá trị của tỷ số doanh số trên tài sản quanh giá trị trung bình 1.55.
Tỷ số dòng tiền trên tài sản thấp nhất là -44,99%, cao nhất là 92,55%, trung bình là 2,21% và mức độ phân tán (độ lệch chuẩn là 0,2418) của các giá trị của tỷ số dòng tiền trên tài sản quanh giá trị trung bình 2,21%.
Tỷ số nợ trên tài sản thấp nhất là 4,8%, cao nhất là 87,29%, trung bình là 46,14% và mứcđộ phân tán (độ lệch chuẩn là 0,1861) của các giá trị của tỷ số nợ trên tài sản quanh giá trị trung bình 46,14%.
Tỷ số lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu thấp nhất là 4,07%, cao nhất là 43,82%, trung bình là 19,11% và mức độ phân tán (độ lệch chuẩn là 0.1030) của các giá trị của tỷ số lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu quanh giá trị trung bình 19,11%.
Tỷ lệ cổ phần do nhà nước sở hữu trong công ty cổ phần thấp nhất là 0%, cao nhất là 79,13%, trung bình là 35,51% và mức độ phân tán (độ lệch chuẩn là 0,2390) của các giá trị của tỷ lệ cổ phần do nhà nước sở hữu quanh giá trị trung bình 35,51%.
Tỷ lệ cổ phần do ban giámđốc sở hữu trong công ty cổ phần thấp nhất là 0%, cao nhất là 58,71%, trung bình là 5,60% và mứcđộ phân tán (độ lệch chuẩn là 0,1190) củacác giá trị củatỷ lệcổ phần do ban giámđốc sở hữu quanh giá trị trung bình 5,60%.
Số lượng ngân hàng công ty đang giao dịch thấp nhất là 1 ngân hàng, cao nhất là 9 ngân hàng, trung bình là 4,15 ngân hàng.
Số năm giao dịch lâu nhất với một ngân hàng thấp nhất là 1 năm, cao nhất là 9 năm và trung bình là 3,63 năm.
Tổng số quan sát là 52 công ty cổ phần
2.3.2. Sự tác động của lãnh vực kinh doanh đến chi phí đại diện và ma trận
hệ số tương quan trong mơ hình
2.3.2.1. Sự tác động của lãnh vực kinh doanh đến chi phíđại diện
Lãnh vực kinh doanh có tácđộng rất lớnđến sự hình thành và phát sinh chi phíđại diện. Các biểu đồ 2.2 tới 2.4 thể hiện các giá trị trung bình của các ba biến phụ thuộc về chi phíđại diệnđược sử dụng trong việc phân tích: tỷ số chi phí trên doanh số, tỷ số chi phí trên doanh số và tỷ số dòng tiền trên tài sản trong năm tài chính 2007 của các cơng ty cổ phần thuộc 5 lãnh vực kinh doanh: Đồ dùng cá nhân vàđồ gia dụng (1), Hàng hóa và dịch vụ cơng nghiệp (2), Thực phẩm vàđồ uống (3), Xây dựng và vật liệu (4), Dầu khí và hóa chất (5).
Các cơng ty cổ phần thuộc lãnh vực xây dựng và vật liệu có tỷ số chi phí trên doanh số là cao nhất, trong khi đó tỷ số doanh số trên tài sản lãnh vực này lại thấp nhất trong bốn lãnh vực, vì vậy xu hướng phát sinh chi phí đại diện cao nhất, hoạt động không hiệu quả và có dịng tiền là nhỏ hơn không thể hiện qua tỷ số dòng tiền trên tài sản thấp nhất. Kế đến là các công ty cổ phần thuộc lãnh vực sản xuấtđồ dùng cá nhân vàđồ gia dụng, tỷ số chi phí trên doanh số tươngđối cao, tỷ số doanh số trên tài sản lại thấp, qua hai tỷ số trên cho thấy khả năng tồn tại chi phí đại diện trong các công ty cổ phần ở lãnh vực này khá cao, đặc biệt là tỷ số dòng tiền trên tài sản là cao nhất. Ngược lại là các công ty cổ phần thuộc lãnh vực hàng hóa và dịch vụ cơng nghiệp, hoạt động có hiệu quả được phản chiếu qua tỷ số chi phí trên doanh số thấp nhấp và tỷ số doanh thu trên tài sản rất cao; tuy nhiên dịng tiền của các cơng ty nàyở mức trung bình. Các cơng ty cổ phần thuộc lãnh vực thực phẩm vàđồ uống có tỷ số doanh thu trên tài sản khá cao, trong khi đó tỷ số chi phí trên doanh thu tươngđối cao và dịng tiền nhỏ hơn không.Đối với các công ty cổ phần thuộc lãnh vực thực phẩmđồ uống và dầu khí hóa chất lại có
kiểu mẫu khác, tỷ số chi phí trên doanh số ở mức trung bình, tỷ số doanh số trên tài sảnở mức trung bình nhưng tỷ số dịng tiền trên tài sản lại khơng cao.
Thêm vào đó, bảng hệ số tương quan (Bảng 2.7), cho thấy có sự tương quan giữa biến chí phí đại diện là tỷ số doanh sốvới biến lãnh vực kinh doanh và có sự tương quan giữa biến lãnh vực kinh doanh với các biến độc lập. Qua đó, có thể rút ra kết luận tổng quát như sau: chi phí đại diện sẽ cao ở những công ty cổ phần hoạt động trong các lãnh vực kinh doanh như vật liệu xây dựng, lãnh vực sản xuất đồ dùng các nhân đồ gia dụng và trong lãnh vực dầu khí hóa chất, và thấp trong các công ty cổ phần hoạt động trong các lãnh vực thương mại dịch vụ.Điều này cũng phù hợp với tình hình thực tế tại Việt Nam, các công ty cổ phần được niêm yết trên thị trường chứng khoán hiện nay chủ yếu là từ các doanh nghiệp nhà nước được cổ phần hóaở các lãnh vực vật liệu xây dựng, sản xuất và dầu khí hóa chất mà trước đó làđộc quyền của nhà nước.Đây là những lãnh vực phát sinh chi phí đại diện rất lớn. Vì vậy khi chuyển sang mơ hình cơng ty cổ phần, nhà nước vẫn có cổ phần chi phối (51% trở lên) thì chi phí đại diện cũng phát sinh như trong các doanh nghiệp nhà nước như trước đây.
Biểuđồ2.2: Giá trị trung bình của tỷ số chi phí trên doanh số
0 .0 8 5 7 0 .0 5 7 6 0 .0 6 8 0 0 .1 1 1 7 0 .0 7 0 0 0 .0 0 0 0 0 .0 2 0 0 0 .0 4 0 0 0 .0 6 0 0 0 .0 8 0 0 0 .1 0 0 0 0 .1 2 0 0 1 2 3 4 5 L ã n h v ự c k in h d o a n h M e a n C P _ D S ( 1 ) : Đ ồ d ù n g c á n h â n v à đ ồ g ia d ụ n g ( 4 ) : X â y d ự n g v à v ậ t liệ u ( 2 ) : Hà n g h ó a v à d ịc h v ụ c ô n g n g h iệ p ( 5 ) : Dầ u kh í v à h ó a c h ấ t ( 3 ) : Th ự c p h ẩ m v à đ ồ u ố n g Nguồn: Số liệu thống kêở phụ lục 6
Biểuđồ 2.3: Giá trị trung bình của tỷ số doanh thu trên tài sản1.1699 1.1699 2.2459 2.0892 0.8963 1.3823 0.0000 0.5000 1.0000 1.5000 2.0000 2.5000 1 2 3 4 5 M e a n D S _ T S Lãnh vực kinh doanh:
(1): Đồ dùng cá nhân và đồ gia dụng (4): Xây dựng và vật liệu (2): Hàng hóa và dịch vụ cơng nghiệp (5): Dầu khí và hóa chất (3): Thực phẩm và đồ uống
Nguồn: Số liệu thống kêở phụ lục 6
Biểuđồ 2.4: Giá trị trung bình của tỷ số dịng tiền trên tài sản
0.0976 0.0258 -0.0028 -0.0082 0.0023 -0.0200 0.0000 0.0200 0.0400 0.0600 0.0800 0.1000 0.1200 1 2 3 4 5 M e a n D T _ T S Lãnh vực kinh doanh:
(1): Đồ dùng cá nhân và đồ gia dụng (4): Xây dựng và vật liệu (2): Hàng hóa và dịch vụ cơng nghiệp (5): Dầu khí và hóa chất (3): Thực phẩm và đồ uống
2.3.2.2. Ma trận hệ số tương quan trong mơ hình Bảng 2.6: Correlations Chỉ tiêu CP_DS DS_TS DT_TS N_TS LN_VCSH SHNN SHBGĐ SLNH NGD LVKD CP_DS 1 -.250 .009 -.107 -.160 .076 -.079 -.145 .061 .038 DS_TS -.250 1 -.023 -.051 .077 -.045 -.082 .219 -.151 -.100 DT_TS .009 -.023 1 -.161 .069 -.047 -.058 .057 -.294(*) -.130 N_TS -.107 -.051 -.161 1 .201 .333(*) .219 -.205 .201 -.119 LN_VCSH -.160 .077 .069 .201 1 .345(*) -.056 -.402(**) .008 .131 SHNN .076 -.045 -.047 .333(*) .345(*) 1 -.257 -.378(**) -.018 .379(**) SHBGĐ -.079 -.082 -.058 .219 -.056 -.257 1 .103 .024 -.029 SLNH -.145 .219 .057 -.205 -.402(**) -.378(**) .103 1 -.063 -.123 NGD .061 -.151 -.294(*) .201 .008 -.018 .024 -.063 1 -.015 Pearson Correlation LVKD .038 -.100 -.130 -.119 .131 .379(**) -.029 -.123 -.015 1