1.3. Một số nghiên cứu và lý thuyết liên quan đến cổ tức, chính sách cổtức vớ
1.3.2. Lý thuyết chính sách cổtức không liên quan (Irrelevance theory)
Lý thuyết này được công bố lần đầu bởi Miller & Modigliani (1961). Theo lập
luận của Miller & Modigliani (1961), trong những điều kiện hoàn hảo của thị trường:
không phát sinh các khoản thuế, không phát sinh các khoản chi phí phát hành và giao
dịch, không hành vi cá nhân nào có thể tác động ảnh hưởng tới giá của một cổ phiếu thông qua giao dịch của họ, các nhà đầu tư trên thị trường đều có kỳ vọng tương tự nhau về các dự án đầu tư và các khoản thu nhập dự kiến trong tương lai của công ty, và một công ty có một chính sách đầu tư đã được lên kế hoạch và được xây dựng cụ thể ... thì với bất kỳ một chính sách cổ tức nào, tổng giá trị tài sản của công ty sẽ không thay đổi. Hay nói cách khác, giá trị công ty và giá cổ phiếu của công ty đó sẽ không chịu tác động từ việc thanh toán cổ tức.
Theo đó, Miller & Modigliani (1961) cho rằng giá trị của một công ty chỉ được
xác định và phụ thuộc bởi khả năng tìm kiếm lợi nhuận và rủi ro trong cơ cấu tài sản,
chứ không phải bằng việc phân bổ nguồn lợi nhuận thành phần thanh toán cổ tức và phần lợi nhuận giữ lại. Nói cách khác, họ cho rằng chính sách đầu tư mới là nhân tố quyết định giá trị của một CTCP, chứ không phải là CSCT. Cổ tức chỉ là một cách thức phân phối lợi nhuận đến cho các cổ đông.
Nối tiếp công trình nghiên cứu của Miller và Modigliani, một số các nhà nghiên cứu cũng ủng hộ lý thuyết này, chẳng hạn như: Brennan (1971), Black & Scholes (1974), và Hakansson (1982).
29
Trong đó, Brennan (1971) đã kết luận rằng bất kỳ sự phủ định nào về lý thuyết
của Miller & Modigliani (1961) về tính độc lập của chính sách cổ tức phải được xây dựng dựa trên sự phủ nhận về tính hợp lý của các nguyên tắc thị trường cân xứng và về giả định tính độc lập của các thông tin không liên quan. Cụ thể, Brennan cho rằng để phủ nhận các giả định đó, thì đòi hỏi một trong các điều kiện sau: hoặc, các nhà đầu tư phi lý (not rational) hành xử bất thường, không theo quy luật nào; hoặc, giá cổ phiếu trên thị trường phụ thuộc vào các sự kiện trong quá khứ cũng như các triển vọng trong tương lai; hoặc, không tồn tại nhà đầu tư nào hiểu rõ về quy trình định giá
chứng khoán.
Black & Scholes (1974), đã nghiên cứu TTCK New York, và sau khi tạo ra 25
danh mục đầu tư trong khoảng thời gian 1936 - 1966 để tiến hành phân tích với mô hình định giá vốn tài sản. Với mục đích xác định mối quan hệ giữa CSCT với lợi nhuận của các đầu tư sau khi tính đến các yếu tố rủi ro và thuế, Black & Scholes (1974) đã đưa thêm một biến kiểm soát vào mô hình là biến động giá cổ phiếu, thể hiện cho khoản rủi ro không mong muốn mà các nhà đầu tư phải đối mặt. Kết quả nghiên cứu của họ là không tồn tại mối liên hệ nào giữa biến động giá với chính sách
cổ tức, do đó góp phần ủng hộ cho lý thuyết chính sách cổ tức độc lập.
Hakansson (1982), cũng hỗ trợ lý thuyết của Miller và Modigliani bằng việc chứng mình rằng, dù có hàm mang hàm ý chứa đựng thông tin hay không, thì cổ tức cũng không đóng vai trò hữu ích, quan trọng nào khi các nhà đầu tư có chung niềm tin cũng như việc thị trường được phân bổ hoàn toàn hiệu quả.
Tuy nhiên, lý thuyết CSCT không liên quan được xây dựng dựa trên điều kiện
thị trường hoàn hảo. Nhưng trên thực tế thị trường thường luôn tồn tại những yếu tố bất hoàn hảo, do đó, một số các nhà nghiên cứu đã đưa ra quan điểm để phủ nhận trường phái lý thuyết về sự không liên quan của CSCT
30